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República Argentina
Reformulación del Mercado Único Libre de Cambios
Autor : Prof. Lic. Matías R. Tombolini
Durante las últimas 4 décadas, los sucesivos procesos de aceleración
inflacionaria conducían a períodos de atraso cambiario, que fueron seguidos
por devaluaciones nominales, o bien impulsadas desde la política económica
para recomponer la competitividad de la economía, o bien forzadas
bruscamente por el mercado.
Es por ello que el proceso de aceleración inflacionaria iniciado en 2007,
que condujo al actual atraso cambiario (medido por el tipo de cambio real
multilateral), indujo al sector privado, tanto a empresas como a familias,
a adoptar dos conductas especulativas para preservar su riqueza de: a) la
inflación y b) eventuales medidas de política económica que afecten sus
activos (ahorro) depositados en el sistema financiero.
La preservación de la riqueza (especulación) es una conducta racional, y no
obedece solamente a los aspectos de la política económica actual recién
reseñados sino, fundamentalmente, a la aversión al riesgo (de devaluación)
de los agentes económicos argentinos construida a los largo de cuarenta
años de procesos de alta inflación – atraso cambiario – devaluación.
Estas dos conductas especulativas racionales consistieron en:
a) encontrar un vehículo para preservar la riqueza de la inflación,
realizar un rebalanceo de portafolios, vendiendo activos en pesos y
demandando activos en dólares, principalmente dólares cash, y
b) como seguro frente a eventuales política económicas adversas,
transformar ese ahorro denominado en dólares, en “atesoramiento”, al
aumentar la demanda de divisas, bajo la forma de “fuga de capitales” del
sistema financiero. En 2011 dicha fuga de capitales ascendió a aprox. u$s
22.000 millones, cerca de la mitad del stock total de reservas
internacionales del BCRA actuales (aprox. u$s 40.000 millones).
La propuesta que se presenta a continuación puede ser implementada en el
cortísimo plazo, y pretende contrarrestar el segundo (b) de estos
problemas de política económica, para desandar el camino desde la
aversión al riesgo, que llevó al atesoramiento en dólares, hacia la
confianza en el sistema financiero argentino, que es lo que
transformará el atesoramiento nuevamente en ahorro, por ahora en
dólares.
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Esta propuesta no pretende abordar el primer problema (a), la
dolarización de los portafolios que generó un aumento de la demanda de
divisas, que es un problema de mediano plazo y requiere de una
política antinflacionaria integral. No obstante, contribuiría
indirectamente a mitigar dicho problema (a), ya que la menor demanda
de divisas, que se canaliza en parte a través del mercado paralelo,
descomprimiría la presión compradora sobre dicho mercado y
contribuiría a disminuir la brecha cambiaria, que al 13 de mayo de
2013 ascendía al 92%, o bien a mantener la misma brecha, pero con un
menor costo en oferta de divisas.
Una Propuesta de Política Económica
La propuesta es muy simple, y de muy sencilla implementación en el
corto plazo. Consta de dos partes.
La primera parte está referida al aumento del ahorro (disminución del
atesoramiento), a saber:
•
El BCRA volverá a autorizar el atesoramiento en moneda extranjera
(para el documento se toma dólares como ejemplo);
•
El sistema financiero, previa acreditación de la AFIP, podrá vender
divisas a quien las demande, al tipo de cambio oficial, contra la
obligación del demandante de depositar dichas divisas por un período
prolongado de tiempo (2 años) en el mismo sistema financiero local.
Antes de poder disponer del dinero en efectivo en dicha moneda;
•
Durante dicho período, tal depósito en dólares arrojaría un
rendimiento compuesto por la tasa de interés bancaria (en dólares)y de
forma implícita la tasa de devaluación (oficial) esperada por el
mercado.
Sin perjuicio de ello, el depositante antes de los 2 años podrá:
•
Abonar total o parcialmente operaciones inmobiliarias o de bienes
muebles registrables o créditos bancarios en esa moneda;
•
Cancelar créditos bancarios vinculados con este tipo de operaciones
(por ejemplo, hipotecarios, prendarios, etc);
•
Retirar dinero en efectivo en pesos al tipo de cambio oficial.
De este modo, quien recibe la transferencia de la
por alguna de las causas antes mencionadas deberá
si desea disponer del dinero en efectivo, pero si
depósito, antes de dicho plazo, para lo mismo que
decir:
•
Abonar total o parcialmente operaciones inmobiliarias o de bienes
muebles registrables o créditos bancarios en esa moneda.
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titularidad del depósito
esperar nuevamente 2 años
podrá utilizar este
cualquier depositante es
•
Cancelar créditos bancarios vinculados con este tipo de operaciones
(por ejemplo, hipotecarios, prendarios, etc);
•
Retirar dinero en efectivo en pesos al tipo de cambio oficial.
La pérdida de reservas del BCRA sería en parte compensada por los encajes
en dólares de los bancos comerciales en el BCRA y también, por la menor
demanda de divisas que habría en el mercado paralelo, que disminuiría la
oferta de divisas necesarias para evitar que la paridad tome un sendero
alcista.
Esta propuesta puede ser completada con distintas combinaciones de plazos y
tasas. Por ejemplo, una alternativa para una segunda etapa (cuando se
consolide la confianza en el sistema) podría ser que la autoridad monetaria
fije tasas anuales escalonadas en función de los plazos: 1% a 6 meses, 2%
a 1 año y 4% a 2 años, o cualquier otra escala. O, desde ya, alguna otra
combinación de tasas y plazos que la política económica crea conveniente.
El incentivo para que el ahorrista acepte hundir su riqueza por
prolongado de tiempo dentro del sistema financiero es grande, y
directamente proporcional a la amplitud de la brecha cambiaria.
que puede disponer de ese dinero para realizar operaciones como
anteriormente descritas.
un período
es
Al tiempo
las
El plazo de inmovilización de los depósitos debe ser “lo suficientemente
amplio” para que los bancos dispongan de un fondeo crediticio más estable,
y “lo suficientemente corto” como para que el ahorrista perciba que el
retorno de la inversión justifica su riesgo. El Ministerio de Economía y el
BCRA, deberán estimar, ex ante, “la función de reacción” de ahorristas
(empresas y familias), ante los diferentes plazos.
El Retorno Total del ahorrista constará de tres partes:
a) la tasa de interés bancaria en dólares, más
b) la tasa de devaluación esperada (anticipada) por el mercado; más
c) una cobertura frente a una devaluación “no anticipada” por el mercado,
es decir, un seguro contra el riesgo de devaluación (tanto o más importante
que el rendimiento obtenido en (a+b)).
La segunda parte de esta propuesta está orientada a fortalecer el crédito
bancario. Dado que el sistema financiero contará con una nueva fuente de
fondeo en dólares, está en condiciones de financiar la construcción de
viviendas, destrabándose así la paralización de la actividad de la
construcción e inmobiliaria originada por la brecha cambiaria.
La idea es que los fondos captados por el sistema sean prestados para
desarrollos inmobiliarios (básicamente, pero podrían ser productivos
también) a plazos no mayores a 24 o 36 meses, para que el flujo quede
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relativamente calzado con el plazo de los depósitos y además porque es el
tiempo aproximado que demora en terminarse este tipo de emprendimientos.
Estos prestamos serán monitoreados por el BCRA para que la tasa de los
mismos se lo suficientemente baja dado el bajo costo que tienen los
depósitos que los fondean.
Estos préstamos se pueden cancelar también con el simple hecho de ceder por
parte del desarrollador (u otro agente económico) la titularidad de los
depósitos que reciban por parte de los ahorristas que les paguen con dichos
depósitos. Y que en caso que el desarrollador no utilice esta opción deberá
esperar 2 años para hacerse del efectivo en dólares o bien tomar los pesos
al tipo de cambio oficial.
El sistema financiero, no tendrá la obligación de congelar por dos años los
fondos que reciba como cancelación de los prestamos bajo esta modalidad
dado que si lo hiciera, el sistema se descalzaría rápidamente.
Si esta propuesta de política económica es exitosa, al finalizar el primer
contrato de depósito bancario en dólares, es altamente probable que los
ahorristas lo renueven. ¿Acaso van a tener una opción mejor en ese momento?
Luego de que tomaron el riesgo la primera vez y “ganaron sin riesgo”, la
segunda vez tendrán mucha más confianza en este nuevo instrumento de
ahorro-inversión.
De este modo, podría generarse un flujo de fondeo continuo para
desarrolladores inmobiliarios (entre otros), para comenzar a dinamizar la
construcción y el negocio inmobiliario.
El costo de esta medida de política económica está dado por la pérdida de
reservas del BCRA, netas de encajes. No obstante, el BCRA puede regular su
monto óptimo ofertado de divisas, que limitará la capacidad de ahorro en
dólares del sistema, pero nunca afectará al nivel óptimo de reservas del
BCRA, quien regula toda la operatoria diariamente, así como la tasa de
encaje que podría ser diferente para este caso que para el resto de los
depósitos regulares.
Los beneficios de esta propuesta son:
a) la transformación de atesoramiento en ahorro;
b) la diminución de la demanda de divisas;
c) la menor presión alcista en el mercado paralelo;
d) el aumento de la oferta y la demanda de crédito;
e) el impulso a la actividad de la construcción y al mercado inmobiliario.
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