Bimbo1T10

REPORTE TRIMESTRAL
Marisol Huerta
(55) 1670 - 2224
marisol.huerta.mondragon@banorte.com
1T10
Grupo Bimbo (BIMBO)
MANTENER
Reporte positivo, por menores costos y BBU East.
Bimbo reportó un sólido crecimiento de 17.0% AsA en el
EBITDA del 1T10, derivado de menores costos y los
beneficios de la integración de BBU East.
Estamos ajustando nuestro precio objetivo 2010 de
Ps94.50 a Ps114.00 una vez que revisamos nuestros
estimados 2010.
En nuestra opinión, el reporte tendrá un impacto positivo
en el precio de la acción.
Bimbo sorprendió positivamente al registrar un crecimiento de 17.0%
AsA en el flujo operativo EBITDA y una expansión de 190pb en el
margen EBITDA a 12.6% superando nuestras expectativas y las del
mercado. Lo anterior fue resultado de mayores sinergias y ahorros
logrados tras la integración de BBU East y del efecto combinado de
baja en precios de las principales materias primas y de un tipo de
cambio favorable para los insumos denominados en dólares (Ps14.36
en el 1T09 vs Ps12.80 en el 1T10) efecto que beneficio una expansión
de 120pb en el margen bruto. Esperamos una reacción positiva en el
precio de la acción.
Riesgo:
Bajo
Precio Actual:
Ps102.28
Precio Objetivo 2010:
Ps114.00
Dividendo:
Ps0.50
Rendimiento Esperado:
11.9%
Máximo 12 meses:
Ps110.88
Mínimo 12 meses:
Ps61.81
Desempeño de la Acción
120.60
41,892
109.85
38,158
99.10
34,424
88.35
30,690
77.60
26,956
66.85
23,222
56.10
Durante el 1T10, los ingresos de Bimbo crecieron 0.4% AsA, derivado
de menores ingresos en pesos de las ventas realizadas en EUA, ante
la apreciación de 10.9% del peso frente al dólar. Lo que contrarrestó
la recuperación de 3.2% AsA de los ingresos en México. A nivel neto
BIMBO registró un crecimiento interanual en sus utilidades de 22.9%,
reflejando la mejora operativa y menores costos financieros.
Estamos ajustando nuestro precio objetivo 2010 de Ps94.50 a
Ps114.00 para las acciones de Grupo Bimbo, una vez que revisamos
nuestros estimados para este año.
A ese precio el múltiplo
adelantado VE/EBITDA se ubica en 8.3x, en línea con el múltiplo
adelantado actual. Consideramos que Bimbo seguirá beneficiándose
de las sinergias de la integración de Weston Food´s (hoy BBu East) y
de la recuperación en el consumo en 2010. No obstante,
consideramos estas ya se encuentran reflejadas en los niveles
actuales de valuación. Estamos bajando nuestra recomendación
desde COMPRA a mantener.
Evolución Trimestral (millones de ps.)
1T10
Banorte
Estimado
Ventas
28,250
28,458
28,339
28,357
-0.4%
-0.7%
-0.3%
EBITDA
3,568
3,326
3,424
3,039
17.4%
7.3%
4.2%
12.6%
11.7%
12.1%
10.7%
1.9
0.9
0.5
1,268
1,740
1,178
1,032
22.9%
-27.1%
7.7%
1.08
1.56
1.00
0.88
22.9%
-27.1%
7.7%
M. EBITDA
U. Neta
UPA
Cons.
Est.
1T09
Var
A/A
Var. vs.
Est.
Var. vs.
Cons.
19,488
A-09
J-09
A-09
S-09 N-09
BIMBOA
E-10
F-10 A-10
IBMV
Datos Básicos de la Acción
Clave de pizarra
BIMBOA
Valor de mercado
Ps120,261
Acciones en circulación
1,176M
% entre el público
0.0%
Volumen acciones
0.53M
Indicadores Clave
ROE
16.4%
Rendimiento Dividendo
Deuda Neta / Capital
0.5%
74.3%
Deuda Neta / EBITDA
1.8x
EBITDA / Intereses
5.7x
29 de Abril de 2010
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que
asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados
2008
2009
2010E
2011E
82,317
116,479
123,289
132,245
Utilidad Operativa
7,328
12,054
14,277
14,963
EBITDA
9,829
15,837
17,458
18,922
11.9
13.6
14.2
14.4
4,320
5,956
8,084
8,164
3.7
5.1
6.6
6.2
P/U (x)
27.8
20.2
15.0
14.8
VE/EBITDA (x)
12.9
9.8
8.6
7.6
3.5
3.0
2.4
2.6
(millones de ps.)
Ventas
Margen EBITDA (%)
Utilidad Neta
UPA (Ps)
Múltiplos
P/VL (x)
Valuación
Estamos ajustando nuestro precio objetivo 2010 para las acciones de Bimbo de
Ps94.50 a Ps114.00. A este nivel de precio, la acción estará cotizando a un
múltiplo adelantado VE/EBITDA de 8.3x, en línea con el múltiplo adelantado al
que cotiza actualmente. En nuestra opinión, la ejecución más rápida a la
programada en las sinergias de Weston Foods, provocará un crecimiento mayor
a nivel operativo. Adicionalmente estamos incorporando una mejora en
márgenes por un menor tipo de cambio.. No obstante, consideramos que parte
importante de las buenas perspectivas ya se encuentran reflejadas en los
niveles actuales de valuación, por lo que estamos bajando nuestra
recomendación a MANTENER.
Nuestro precio objetivo fue determinado a través de un modelo de flujos
descontados (DCF). Nuestro precio objetivo asume un costo de capital
promedio (WACC) de 10.4%, considerando una prima de riesgo de mercado de
5.5%, una tasa libre de riesgo de 7.75% y una beta de 0.91x. El costo
promedio de la deuda asumida en nuestro modelo es de 9.0% (6.5% ajustada
por impuestos) y un crecimiento a perpetuidad de 5.5%. Nuestro modelo
asume una ponderación a largo plazo de la capitalización de 64.0% del capital
contable y 35.7% de la deuda con costo.
Estimados 2010
EUA seguirá reportando los beneficios de la adquisición.
Para 2010 estimamos que los ingresos consolidados aumentarán 5.8% AsA,
reflejando los menores ingresos en las operaciones de Estados Unidos derivado
de la apreciación del peso frente al dólar estimada para este año ( Ps12.30 en
2010 desde Ps13.60 de 2009). El efecto de menores ingresos en EUA,
estimamos se verá beneficiado de un crecimiento de 6.0% en los ingresos de
México, ligeramente arriba de nuestra expectativas de crecimiento económico
(+5.0% de forma interanual) y de 6.0% de Latinoamérica. Para Latinoamerica
consideramos los efectos de la depreciación del Bolívar en las operaciones de
Venezuela que serán contrarrestadas con un mejor desempeño en precios y
por el aumento en la base de clientes.
Esperamos que el margen bruto consolidado avance 80pb a 53.7% AsA,
derivado del efecto positivo de la apreciación del tipo de cambio en los insumos
en dólares, que contrarrestará las presiones en los precios algunas materias
primas, como azúcar y cacao. De acuerdo con nuestros estimados el maíz y
Abr-30-10
Pág - 2 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
harina de trigo registraran presiones al alza sobre todo en la segunda parte del
año, hasta de un 10.0%. Por su parte el precio del azúcar y cacao registraran
incrementos en promedio de 15.0% AsA, con respecto al promedio que
registraron el año anterior. En Estados Unidos los beneficios en costos
derivados de la consolidación continuaran aunque en menor medida, apoyados
sobre todo por mejoras en el proceso de producción.
Los gastos, seguirán beneficiándose de la integración de BBU East, que deberá
seguir reflejando eficiencias por: a) la integración de rutas; b) centros de
distribución; y c) áreas administrativas. Lo anterior contrarrestará los mayores
gastos de publicidad y mercadotecnia, que creemos Bimbo deberá seguir
utilizando para incentivar un mayor consumo de sus productos. Nuestras
estimaciones asumen un crecimiento de 10.2% en EBITDA, una expansión en
margen EBITDA de 60pb a 14.2%.
De acuerdo a nuestros estimados la utilidad neta en 2010 será de Ps8,021
millones, debido al favorable desempeño operativo y menores costos
financieros.
Las inversiones de capital (CAPEX) para 2010 serán de US$350 millones por
arriba de los US$100 millones que realizó en 2009. Del total de inversiones de
capital programadas para este año, 75% del total de las inversiones se
destinarán a mantenimiento de plantas. El resto estaría disponible para
expansiones.
DEUDA
Los próximos 12 meses Bimbo enfrentará vencimientos de deuda cercanos a los
Ps5,000 millones. Los mayores vencimientos serán en 2012 cuando tendrá que
pagar Ps14,042 millones y en 2014 donde deberá liquidar pasivos por Ps12,791
millones. La mayoría de sus pasivos están relacionados con la deuda que
contrato par US$2,300 millones para la adquisición de Weston Food´s.
Estimamos que la deuda neta de Bimbo se ubique en 2010 en niveles de
Ps22,9423 millones, en consecuencia los niveles de deuda neta a EBITDA
pasarán de 2.0x de 2009 a 1.3x.
Aspectos relevantes del 1T10
Resultados por región
México
Los ingresos en el 1T10 aumentaron 3.2% de forma interanual, atribuible al
crecimiento de volúmenes de las categorías de pan dulce y pastelillos. El
desempeño en México muestra una mejora secuencial con respecto al
comportamiento que ha mostrado en los últimos trimestres. Los lanzamientos
de nuevos productos y una mayor actividad promocional ayudaron a
contrarrestar el entorno económico adverso. La compañía obtuvo un mejor
desempeño a través de las tiendas de autoservicio, que representan el 30% de
sus ingresos, frente a la debilidad del canal tradicional (tiendas de la esquina)
que contribuye con el 70% de las ventas.
Abr-30-10
Pág - 3 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Durante el trimestre, el margen bruto creció 290pb a 54.8%, lo anterior
obedeció a la baja en los precios de las principales materias primas (harina de
trigo y maíz), así como al efecto de un tipo de cambio más bajo de Ps12.80 por
divisa frente al 14.36% que promedió en el 1T09. Bimbo logró mayores
eficiencias derivadas de la optimización y modernización en la distribución
mismas que fueron contrarrestadas con un incremento en gastos de publicidad
realizada con el fin de incrementar el consumo e impulsar los volúmenes.
Derivado de lo anterior el EBITDA creció 23.2% AsA registrando una expansión
en el margen EBITDA de 220pb a 14.0%.
Estados Unidos (EUA)
Las ventas en EUA reportaron una caída de 4.7% al ascender a Ps11,434
millones, debido principalmente al impacto de la apreciación del peso frente ald
dólar. En dólares las ventas crecieron 8.9% AsA, impulsadas por un alza en
volúmenes en todas las regiones y la adición de BBU East. El margen bruto se
ubicó en 49.4%, una disminución de 20pb AsA, como resultado de menores
precios que no pudieron ser contrarrestados por el crecimiento en volúmenes y
la baja en costos de materias primas. El EBITDA de la región se ubicó en
Ps1,346 millones registrando, un crecimiento interanual de 11.2%, mientras
que el margen EBITDA aumentó de 170pb a 11.8%, mostrando los avances
logrados en la capitalización de las sinergias derivadas de la integración.
[verdana 8pts]
Latinoamérica
Los ingresos en Latinoamérica crecieron 0.8% AsA en el 1T10, afectadas por la
disminución de las ventas en Venezuela, como resultado de la devaluación del
bolívar. Lo anterior contrarrestó la adición de 17,000 nuevos clientes en el
trimestre. Los mejores resultados para la región en ingresos se observaron en
Colombia y Brasil.
El margen bruto en Latinoamérica disminuyó 150pb a 41.2%. por mayores
costos laborales en Venezuela. Los gastos registraron una disminución de 30pb
como resultado de la disminución de los gastos de administración en Brasil.
Derivado de lo anterior, el EBITDA retrocedio 8.3% AsA y el margen EBITDA
70pb AsA, para ubicarse en 6.4%.
Otros aspectos relevantes del 1T10
La deuda neta se redujo 20.7% con respecto al 1T09. Al cierre del 1T10 la
deuda total se ubicó en Ps35,147 millones. Los pagos anticipados de deuda y la
posición de efectivo ubican la deuda neta en Ps30,027 millones. La razón de
deuda neta/EBITDA se ubicó en 1.8x.
Abr-30-10
Pág - 4 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Resumen Financiero (millones de ps.)
Datos de Balance
Activo
Mar 10
Dic 09
94,585
96,904
4,940
5,068
Pasivo Total
53,955
55,966
Deuda Total
35,147
36,740
Efectivo
Resultados Trimestrales
Ventas
39,766
40,086
C. Minoritario
865
853
Abr-30-10
1T09
28,250
28,357
-0.4%
EBITDA
3,568
3,039
17.4%
Utilidad Operativa
2,615
2,183
19.8%
Utilidad Neta
1,268
1,032
22.9%
Margen EBITDA (%)
C. Mayoritario
1T10
12.6%
10.7%
Margen Operativo (%)
9.3%
7.7%
Margen Neto (%)
4.5%
3.6%
Pág - 5 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Pablo Duarte de León, Marisol Huerta Mondragón y Georgina Muñiz Sánchez, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de
sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación
directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
Abr-30-10
Pág - 6 -