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Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil Reporte Trimestral Homex 23 de Octubre de 2012 Compra Pendientes en penitenciarías...¿logrables? Resultados por debajo de nuestras expectativas… Al 3T12, Homex reportó cifras que en promedio se colocan 20% por debajo de nuestras estimaciones operativas, siendo la diferencia enteramente producida en menores ingresos reconocidos en sus dos penitenciarías bajo construcción. Por su parte, la división vivienda corroboró la estabilización anticipada, observando un nivel de ingresos apenas 3% por debajo del año anterior. En el agregado, Homex registra ingresos por P$7,487m y EBITDA por P$1,759m que a pesar de aumentar 31% y 34%, respectivamente, no alcanzan nuestras estimaciones de 61% y 68%. …pero en línea con la planeación interna A pesar de lo anterior, la reiteración de la guía de resultados para el año completo que hace Homex en sus comentarios al reporte (+51% a +57% en ingresos, incluyendo penitenciarías, +3% a +4% excluyéndoles) nos señala la posibilidad de que nuestra estimación haya sido demasiado agresiva, más cuando los detalles finales de las penitenciarías—tecnología, equipamiento y acabados—son los de mayor valor económico y son precisamente los pendientes al día de hoy. En este frente, nos parece que debemos darle el beneficio de la duda, aún si a primera vista podríamos concluir que existe un retraso en al ejecución de dichos proyectos. Se acelera la titulación de vivienda A pesar de que el negocio central de vivienda no ha logrado alcanzar los ritmos registrados hace un año—tituló 12,546 viviendas, -5% A/A—, una señal significativa es el crecimiento que se observa trimestre a trimestre, +13%, ya que a pesar de la estacionalidad, Homex ha logrado incrementar consecutivamente el número de unidades tituladas, dejando atrás los efectos de las complicaciones administrativas en el registro único de Vivienda (RUV), dada la adaptación a las nuevos requisitos de sustentabilidad para poder calificar los desarrollos, que afectaron los resultados del primer semestre. En cuanto al precio promedio no hay sorpresa, éste avanza 3% a P$409k gracias a la estrategia de “crecer” la oferta de cada nicho hasta los topes asequibles de hipotecas, aprovechando los beneficios y subsidios disponibles hasta donde sea posible. Una hoja de balance complicada de leer, aunque positiva Y a pesar de que en el frente operativo las cifras quedaron cortas, en la parte financiera observamos una mejoría que no esperábamos en el manejo de capital de trabajo de vivienda, si bien ello obedece a que efectivamente la empresa no realizó adquisiciones de tierra durante este periodo. Homex reporta que su deuda excluyendo el financiamiento de las penitenciarías logra una reducción de 4% a P$16,050m, mientras que el total de deuda reportado asciende a P$20,854m una vez incorporando el financiamiento incurrido en la construcción de las penitenciarías, y es 45% mayor A/A. Sin cambio en nuestra recomendación A pesar de que los resultados de Homex en este 3T12 no han cubierto nuestras expectativas, estamos refrendando nuestra recomendación de compra y precio objetivo de P$42.0 para final de 2013 en reconocimiento de que, al parecer, nuestra expectativa trimestral había sido demasiado agresiva. La ratificación de la guía interna de la empresa, así como las señales de una estabilización en el manejo de capital de trabajo en el negocio central de vivienda se sumarán a la eventual culminación y puesta en marcha de las penitenciarías concesionadas, además de que éstas incluso podrían ser parte de una estrategia de monetización anticipada, como podría ser la bursatilización de sus flujos, o la venta del proyecto en marcha. A final de cuentas, la estabilización del negocio de vivienda pone un piso, y la culminación de las concesiones será un catalizador. CASA DE BOLSA Precio Objetivo (2013 P$): Rendimiento Potencial : Precio Objetivo ADR : 42.00 45.1% 20.16 Carlos Hermosillo Bernal carlos.hermosillo.bernal@banorte.com 5268-9924 Datos Básicos de la acción Precio Actual (P$) Precio ADR (USD$) Acciones por ADR Dividendo (retorno) Máximo - Mínimo 12m (P$) Valor de mercado (USD$ m) Acciones en circulación (m) % entre el público Operatividad diaria (P$ m, prom. 3 meses) 28.95 13.38 6 n.a. 47.75 - 24.22 749 336 56.6% 51.9 Resultados (cifras en millones de pesos) 2011 2012E 2013E 2014E 21,853 2,920 4,735 21.7% 1,304 6.0% 30,397 5,496 7,225 23.8% 2,879 9.5% 22,452 4,060 5,407 24.1% 2,480 11.0% 24,226 4,367 5,683 23.5% 2,939 12.1% 41,077 3,993 27,431 15,188 13,446 49,052 5,082 38,462 22,071 10,253 48,325 7,510 36,791 21,454 11,230 48,643 10,007 36,121 21,649 12,112 Múltiplos y razones financieras 2011 2012E FE/EBITDA 4.5x 3.8x P/U 8.7x 3.5x P/VL 0.7x 1.0x 2013E 4.5x 4.0x 0.9x 2014E 3.9x 3.4x 0.8x 23.1% 5.0% 5.4x 2.6x 1.9x 25.2% 6.3% 5.7x 2.0x 1.7x Ingresos Utilidad Operativa EBITDA Margen EBITDA Utilidad Neta Margen Neto Activo Total Disponible Pasivo Total Deuda Capital ROE ROA EBITDA/Intereses DeudaNeta/EBITDA Deuda/Capital 8.9% 3.0% 12.2x 2.4x 1.1x 24.3% 6.7% 7.9x 2.4x 2.1x Rendimiento relativo al IPC (12 meses) 50% HOMEX* 40% MEXBOL 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% Oct-11 Ene-12 Abr-12 Jul-12 @analisis_fundam Sep-12 Homex—Reporte Trimestral Homex – Resultados 3T12 (cifras nominales en millones de pesos ) C o nc e pt o 3 T 11 3 T 12 R e a l Var % 3 T 12 e V a r. % e Ventas 5,699 7,487 31.4% 9,205 61.5% -18.7% Utilidad de Operació n 992 1,064 7.3% 1,842 85.8% -42.2% Ebitda 1,309 1,759 34.4% 2,205 68.5% -20.2% 179 488 172.8% 1,116 524.3% -56.3% Utilidad Neta D e s v ia c ió n M á rge ne s M argen Operativo 17.40% 14.21% -3.19 p.p. 20.01% 2.61p.p. -5.8 p.p. M argen Ebitda 22.96% 23.49% 0.53 p.p. 23.96% 0.99 p.p. -0.46 p.p. 0.532 1.452 172.8% 3.324 524.3% -56.3% UP A Fuente: B ano rte-Ixe Casa de B o lsa Homex—Indicadores Operativos Unidades Interés Social A/A Media A/A Total A/A % Interés Social % Media 3T11 12,611 Precio Promedio (P$ 000s) Interés Social A/A Media A/A Precio Promedio A/A 3T11 369 Ingresos (P$ 000s) Interés Social A/A Media A/A Otros A/A Total A/A EBITDA Utilidad Operativa (P$ 000's) Margen Operativo RIF Capitalizado EBITDA (ajustada P$ 000's) Margen EBITDA Fuente: Homex, Banorte-Ixe. 2 4T11 13,903 1T12 7,672 2T12 10,299 3T12 11,237 3% 9% -25% -15% -11% 660 1,442 1,066 855 1,309 9% 84% 7% 90% 98% 13,271 15,345 8,738 11,154 12,546 4% 13% -23% -11% -5% 95% 5% 91% 9% 88% 12% 92% 8% 90% 10% 4T11 344 1T12 351 2T12 351 3T12 351 1% 2% 4% -5% -5% 899 967 901 901 907 6% -19% 61% 0% 1% 388 404 420 393 409 0% -10% 17% 0% 5% 3T11 4,704,692 4T11 4,882,153 1T12 2,696,811 2T12 3,625,429 3T12 3,949,191 5% 40% -23% -20% -16% 564,930 1,394,096 960,525 770,531 1,186,865 10% -24% 71% 90% 110% 429,477 153,923 2,230,390 2,776,513 2,351,396 133% -80% 4129% 399% 448% 5,699,099 6,430,172 5,887,726 7,172,474 7,487,453 10% 6% 44% 31% 31% 3T11 947,227 16.6% 247,300 1,308,764 23.0% 4T11 600,923 9.3% 505,484 1,349,758 21.0% 1T12 1,012,794 17.2% 221,570 1,344,018 22.8% 2T12 1,293,222 18.0% 269,977 1,660,226 23.1% 3T12 1,297,771 17.3% 359,092 1,759,162 23.5% Homex—Reporte trimestral HOMEX 2011 3 2011 4 2012 1 2012 2 2012 3 3-12/3-11 3-12/2-12 Estado de Resultados Ventas Costo de Ventas Margen Bruto Gastos de Operación Utilidad Operativa Margen Operativo EBITDA Margen EBITDA 5,699,098 4,064,708 28.7% 687,164 991,578 17.4% 1,308,764 23.0% 10% 17% 6,566,146 5,136,458 21.8% 692,791 736,897 11.2% 1,349,758 20.6% -10% 6% -33% -19% Costo Financiero Intereses Pagados Intereses Ganados -117,811 96,360 -21,451 9% -41% -153% -58,023 25,820 84,747 -51% -23% 83% Utilidad antes de impuestos Impuesto Pagado Impuesto Diferido 284,803 39,432 64,990 -68% n.m. -83% 305,979 770,999 -588,471 -42% 38% 35% Utilidad Consolidada Participación Minoritaria Utilidad Neta Mayoritaria Margen Neto 180,381 1,578 178,803 3.1% -65% -95% -63% 123,451 -5,451 128,902 2.0% -70% 347% -69% Activo Total Activo Circulante Disponible Cuentas por Cobrar (clientes) Inventarios Pasivo Total Pasivo Circulante Capital Consolidado Minoritario Mayoritario 39,591,052 37,639,712 3,314,837 1,926,530 31,208,074 25,949,864 10,630,387 13,641,188 204,903 13,436,285 16% 17% 1% 72% 18% 13% 34% 21% 14% 21% 41,076,809 37,800,192 3,992,653 1,993,023 30,640,096 27,431,098 11,530,864 13,645,711 199,453 13,446,258 15% 12% 16% 1% 11% 17% 39% 11% 5% 11% Pasivo con Costo Corto Plazo Largo Plazo Deuda Neta 14,337,509 3,339,227 10,998,282 11,022,672 16% 15,187,606 88% 3,798,057 4% 11,389,549 21% 11,194,953 15% 8% 25% 12% 5,887,728 4,218,814 28.3% 656,118 1,022,487 17.4% 1,344,018 22.8% 44% 44% 7,172,473 5,182,457 27.7% 696,795 1,296,768 18.1% 1,660,226 23.1% 31% 37% -603,706 247,617 78,074 164% n.m. 171% 874,017 159% 106,935 1268% 767,082 133% 13.0% 8% 88% 60% 434,208 5679% 225,433 155% 56,371 -11% 1,456,695 0 582,678 7,487,451 5,608,910 25.1% 580,772 1,063,800 14.2% 1,759,162 23.5% 31.4% 38% 4% 8% -15% 7.3% -17% -18% 34.4% 6% 248% 39% 16% -243,631 197,077 86,887 107% 105% n.m. -60% -20% 11% 693,062 20,858 249,911 -11% -44% 7% 820,169 6,392 319,222 188% -84% n.m. 18% -69% 28% 422,293 -108,063 530,356 7.4% -17% n.m. 5% 494,555 6,823 487,732 6.5% 174% n.m. 172.8% 17% n.m. -8% 49,718,563 42,110,625 3,957,779 3,473,186 32,487,091 35,109,223 12,819,241 14,609,340 198,325 14,411,015 30% 16% 4% 85% 10% 40% 29% 11% -2% 12% 52,125,052 43,346,680 3,985,349 4,513,196 32,546,540 37,107,389 12,426,548 15,017,663 205,148 14,812,515 32% 15% 20% 134% 4% 43% 17% 10% 0% 10% 5% 3% 1% 30% 0% 6% -3% 3% 3% 3% 52% 20,854,256 -14% 1,549,886 68% 19,304,370 71% 16,868,907 45% -54% 76% 53% 4% -29% 9% 5% -8% 36% 34% Balance 45,228,809 40,111,601 5,619,865 2,151,657 30,705,357 30,913,184 11,453,653 14,315,625 467,631 13,847,994 18% 17,538,879 100% 3,667,628 3% 13,871,251 18% 11,919,014 21% 13% 68% 19% 6% 26% 28% 13% 137% 11% 34% 19,961,328 51% 2,196,319 30% 17,765,009 22% 16,003,549 Fuente: HOMEX, BMV, Banorte-Ixe 3 Homex—Reporte trimestral Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Rene Gerardo Pimentel Ibarrola, Delia María Paredes Mier, Jorge Alejandro Quintana, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Carlos Hermosillo Bernal, Víctor Hugo Cortes, Marisol Huerta Mondragón, Raquel Moscoso Armendáriz, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, Maria de Lourdes Camacho y Astianax Cuanalo, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte Ixe, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte. 4 Homex—Reporte trimestral Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico gabriel.casillas@banorte.com (55) 4433 - 4695 René Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios pimentelr@ixe.com.mx (55) 5268 - 9004 Delia Paredes Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com (55) 5268 - 1694 Katia Goya Subdirector Economía Internacional katia.goya@banorte.com (55) 1670 - 1821 Alejandro Padilla Subdirector Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio alejandro.padilla@banorte.com (55) 1103 - 4043 Jorge Alejandro Quintana Subdirector de Gestión Jorge.quintana@banorte.com (55) 4433 - 4603 Juan Carlos Alderete Gerente Estrategia Tipo de Cambio juan.alderete.macal@banorte.com (55) 1103 - 4046 Alejandro Cervantes Gerente Economía Nacional alejandro.cervantes@banorte.com (55) 1670 - 2972 Julia Baca Gerente Economía Internacional julia.baca.negrete@banorte.com (55) 1670 - 2221 Livia Honsel Gerente Economía Internacional livia.honsel@banorte.com (55) 1670 - 1883 Miguel Calvo Gerente de Análisis (Edición) miguel.calvo@banorte.com (55) 1670 - 2220 Francisco Rivero Analista francisco.rivero@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2612 Lourdes Calvo Analista (Edición) lourdes.calvo@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2611 Raquel Vázquez Asistente Dirección de Análisis y Estrategia raquel.vazquez@banorte.com (55) 1670 - 2967 Julieta Alvarez Asistente Dirección Ejecutiva julieta.alvarez@banorte.com (55) 5268 - 1613 Carlos Hermosillo Subdirector—Cemento / Vivienda carlos.hermosillo.bernal@banorte.com (55) 5268 - 9924 Manuel Jiménez Subdirector—Telecomunicaciones / Medios mjimenezza@ixe.com.mx (55) 5004 - 1275 Astianax Cuanalo Subdirector Sistemas acuanalo@ixe.com.mx (55) 5268 - 9967 Victor Hugo Cortes Análisis Técnico victorhugo.cortes@ixe.com.mx (55) 5004 - 1231 Marisol Huerta Alimentos / Bebidas marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) 5268 - 9927 Marissa Garza Industriales / Minería marissa.garza@banorte.com (55) 5004 - 1179 Raquel Moscoso Comercio / Químico rmoscoso@ixe.com.mx (55) 5335 - 3302 José Itzamna Espitia Aeropuertos / Infraestructura jespitia@ixe.com.mx (55) 5004 - 5144 María de la Paz Orozco Edición Bursátil mporozco@ixe.com.mx (55) 5268 - 9962 María de Lourdes Camacho Edición Bursátil mariadelourdes.camacho@ixe.com.mx (55) 5268 - 9961 Análisis Económico Análisis Bursátil Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Gerente Deuda Corporativa tabdulmassih@ixe.com.mx (55) 5004 - 1405 Hugo Armando Gómez Solís Analista Deuda Corporativa hgomez01@ixe.com.mx (55) 5004 - 1340 Idalia Yanira Céspedes Analista Deuda Corporativa icespedes@ixe.com.mx (55) 5268 - 9937 Marcos Ramírez Director General Banca Mayorista marcos.ramirez@banorte.com (55) 5268 - 1659 Luis Pietrini Director General Banca Patrimonial y Privada lpietrini@ixe.com.mx (55) 5004 - 1453 Alejandro Faesi Director General Mercados y Ventas Inst. alejandro.faesi@banorte.com (55) 5268 - 1640 Armando Rodal Director General Corporativo y Empresas armando.rodal@banorte.com (81) 8319 - 6895 Víctor Roldán Director General Banca Corporativa Transaccional vroldan@ixe.com.mx (55) 5004 - 1454 Carlos Martínez Director General Banca de Gobierno carlos.martinez@banorte.com (55) 5268 - 1683 Banca Mayorista 5
