Alfa4T10

Carlos Hermosillo (55) 5268 1686
carlos.hermosillo.bernal@banorte.com
Alfa (ALFA)
4T10
MANTENER
Excelente reporte, operativa y financieramente.
Alfa presentó un excelente reporte al 4T10, incluyendo crecimientos
de 17% en ingresos y de 11% en EBITDA, en contraste a +11% y
+6% que estimábamos.
Feb 01, 2011
Riesgo:
Medio
Precio Actual:
Ps142.89
Precio Objetivo 2011:
Ps160.00
La incorporación de Bar-S Foods, el crecimiento de precios de
petroquímicos, y la recuperación de la industria automotriz soportan
la expansión de ingresos en Alfa.
Dividendo:
Máximo 12 meses:
Ps143.01
Sorprende favorablemente la rentabilidad operativa en el trimestre,
de la mano de la división alimentos (Sigma).
Mínimo 12 meses:
Ps83.00
La deuda neta se reduce 6% durante el 4T10, con contribuciones
positivas en todas las divisiones.
Revisamos al alza nuestro precio objetivo, de P$142.0 a P$160.0,
sin embargo, la apreciación de la acción nos lleva a limitar nuestra
recomendación de compra a MANTENER.
Si bien ya anticipábamos un reporte favorable para Alfa en este 4T10, las
cifras definitivas han sorprendido gratamente. Alfa presenta un crecimiento
de 17% en sus ingresos consolidados al 4T10 (P$36,244m), en contra de
nuestra expectativa de +11%, y si bien corrobora los puntos de apoyo
esperados en sus divisiones Petroquímica y Alimentos, la división Autopartes
también genera un crecimiento interesante. Telecomunicaciones, como era
esperado, es la única división que crece a tasas bajas.
Ps0.00
Rendimiento Esperado:
12.0%
Desempeño de la acción
155.00
143.07
131.13
119.20
107.27
95.33
83.40
Con la capacidad de producción prácticamente topada en Alpek, el
crecimiento adicional en esta división ha sido generado por la persistente alza
en los precios de petroquímicos, en los que la escasez de algodón ha jugado
un papel indirecto pero crucial en la demanda de fibras sintéticas, una de las
piezas clave en los récords de precio tocados ya a inicios de 2011. Por su
parte, Sigma reporta un crecimiento notablemente más robusto a lo esperado
(29% vs. 14%e), a nuestro parecer debido a la subestimación que hicimos de
la estacionalidad del trimestre para las operaciones basadas en EU, pero sin
dejar por ello de ser un mérito destacable y sobre todo una base sobre la que
las expectativas son ahora todavía mejores viendo hacia 2011.
La sorpresa ha sido mayor en cuanto a la rentabilidad operativa, ya que si
bien no esperábamos una ampliación de márgenes, el crecimiento de 11% en
EBITDA (P$4,228m) prácticamente duplica la tasa proyectada de 6% gracias
a un inesperado repunte en alimentos, división que había estado bajo presión
en los últimos doce meses, y a pesar del difícil comparativo en Nemak, que
hace un año registró un rendimiento extraordinario. De hecho, el margen
EBITDA en 11.7% (-0.5pp A/A) resulta tal como estimamos, con avances en
Sigma y Alpek, pero con retrocesos en Nemak. En la primera, Alfa menciona
el beneficio que genera un peso más fuerte dentro de la estructura de costos,
pero ciertamente juega un papel multiplicador el hecho de que finalmente las
presiones de precios acumuladas en los últimos doce meses han ido
trasladándose a los precios finales al consumidor. Se trata de elementos que
soportan una estimación sumamente mejorada en esta división, al considerar
que el peso permanecerá fuerte, y que los ajustes en los precios de productos
deberían continuar avanzando.
Evolución Trimestral (millones de ps.)
4T10
Banorte
Est.
Ventas
36,244
34,416
33,736
31,050
16.7%
5.3%
7.4%
EBITDA
4,228
4,027
3,874
3,851
9.8%
5.0%
9.1%
11.7%
11.7%
11.5%
12.4%
-0.7
0.0
0.2
2,264
1,367
771
1,771
27.8%
65.6%
193.7%
4.24
2.56
1.44
3.31
27.8%
65.6%
195.2%
M. EBITDA
U. Neta
UPA
Cons.
Est.
4T09
Var
A/A
Var. vs.
Est.
Var. vs.
Cons.
E-10 M-10 M-10 J-10 A-10 O-10 N-10 E-11
ALFAA
IBMV
Datos básicos de la acción
Clave de pizarra:
Valor de mercado:
Acciones en circulación:
% entre el público:
Volumen acciones:
ALFAA
Ps70,617
534M
0.5%
0.93M
Indicadores clave
ROE:
Rendimiento dividendo:
Deuda Neta / Capital:
Deuda Neta / EBITDA:
EBITDA / Intereses:
15.62%
0.0%
96.66%
2.2x
4.0x
Estimados Grupo Alfa (ALFA)
(millones de ps.)
Ventas
Utilidad Operativa
EBITDA
Margen EBITDA (%)
Utilidad Neta
UPA (Ps)
Múltiplos
P/U (x)
VE/EBITDA (x)
P/VL (x)
2010
136,395
10,758
15,952
11.7
4,927
9.2
2011E
157,888
13,221
19,098
12.1
6,429
12.0
2012E
171,456
14,490
20,936
12.2
7,222
13.5
14.3
7.3
2.3
11.0
5.8
1.3
9.8
4.7
0.9
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carlos.hermosillo.bernal@banorte.com
La utilidad neta también ha superado nuestras expectativas de forma notable,
aunque más allá de la ganancia adicional en el frente operativo (+21% en la
utilidad operativa), el crecimiento de +28% a P$2,264m en la cifra neta
obedece a la incorporación de ganancias cambiarias en el trimestre, partidas
virtuales que no tienen un impacto real en los flujos de efectivo.
Alfa—Resultados por segmento
Por último, debemos resaltar la reducción de deuda neta, pues si bien ésta
resulta en línea con lo estimado al abatirse 6% durante el trimestre y
colocarse en P$35,030m, ello se logra mediante reducciones en el
apalancamiento neto de todas las divisiones sin excepción. Es decir, todas las
divisiones operativas, Alpek, Nemak, Sigma y Alestra, se encuentran
generando flujo de efectivo positivo.
P$ mm
Ventas
Alpek
Sigma
Nemak
Alestra
Otros
La posición financiera de Alfa sigue sin ser tema de preocupación. Al cierre de
2010 la empresa muestra un apalancamiento de 1.2x y cobertura de
intereses de 4.5x, con apenas 9% de su deuda teniendo vencimiento de
corto plazo. Sobre esta posición, e incorporando la adquisición de las plantas
de Eastman Chemical que hoy mismo se ha formalizado (su anuncio original
fue en octubre pasado), nuestra proyección sugiere que la inversión de
US$600m de esta adquisición será absorbida rápidamente, quizá incluso
antes de culminar el tercer trimestre de este año, siendo que al cierre de
2011 deberíamos tener una reducción de 6% sobre la deuda neta al cierre de
2010 ya incorporando Eastman y el programa de capex interno. Como hemos
señalado con anterioridad, es de esperarse que Alfa siga realizando
adquisiciones como parte de su estrategia de crecimiento durante los
próximos meses.
La incorporación de los resultados al 4T10 y el detalle de la evolución
operativa que han generado una revisión al alza en nuestros estimados de
Alfa para 2011 y 2012 nos llevan a definir un nuevo precio objetivo de
P$160.0 a finales de 2011. Debemos notar que este objetivo ha sido
construido sobre los mismos parámetros que aplicamos en nuestra anterior
revisión: 6.5x VE/EBITDA, 13.0x P/U y 1.5x P/VL. A pesar de esto, la
apreciación de la acción nos lleva a limitar nuestra recomendación de compra
a MANTENER.
2010
4
4-10/4-09
4-10/3-10
36,244
15,524
9,678
9,544
1,174
324
17%
13%
29%
14%
3%
9%
6%
2%
14%
6%
2%
6%
Utilidad Operativa
Alpek
Sigma
Nemak
Alestra
Otros
2,866
1,196
972
583
166
-51
21%
31%
58%
-19%
29%
n.a.
4%
-10%
39%
-8%
1%
-12%
Margen Operativo
Alpek
Sigma
Nemak
Alestra
7.9%
7.7%
10.0%
6.1%
14.1%
0.24 pp
1.07 pp
1.85 pp
-2.54 pp
2.84 pp
-0.17 pp
-0.96 pp
1.8 pp
-0.94 pp
-0.07 pp
4,228
1,553
1,265
1,051
390
-32
11%
18%
46%
-15%
11%
-219%
4%
-7%
33%
-2%
2%
11%
11.7%
10.0%
13.1%
11.0%
33.2%
-0.58 pp
0.4 pp
1.5 pp
-3.7 pp
2.3 pp
-0.21 pp
-0.96 pp
1.8 pp
-0.94 pp
-0.07 pp
EBITDA
Alpek
Sigma
Nemak
Alestra
Otros
Margen EBITDA
Alpek
Sigma
Nemak
Alestra
Fuente: Alfa, Banorte.
ALFA
2009
4
2010
3
2010
4
4-10/4-09
4-10/3-10
Estado de Resultados
Ventas
Costo de Ventas
Margen Bruto
Gastos de Operación
Utilidad Operativa
Margen Operativo
EBITDA
Margen EBITDA
31,049,709
24,569,536
20.9%
4,102,398
2,377,775
7.7%
3,803,454
12.2%
14%
9%
34,207,916
27,522,178
19.5%
3,921,350
2,764,388
8.1%
4,062,640
11.9%
14%
15%
11%
152%
Costo Financiero
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Utilidad Cambiaria
Otros Productos Financieros
164,169
795,209
309,190
85,922
565,288
-101%
-24%
32%
-103%
n.m.
-1,218,229
1,070,503
65,484
-641,427
0
Utilidad antes de impuestos
Impuesto Pagado
Impuesto Diferido
2,414,269
-183,580
691,510
-118%
177%
-123%
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
1,771,316
5.7%
-118%
77%
36,243,611
29,422,345
18.8%
3,955,138
2,866,128
7.9%
4,227,857
11.7%
17%
20%
6%
7%
-4%
21%
1%
4%
11%
4%
6%
-19%
-21%
1007%
-100%
-17,574
842,296
41,686
494,642
285,853
n.m.
6%
-87%
n.m.
-49%
-99%
-21%
-36%
n.m.
n.m.
1,377,482
171,674
225,132
71%
61%
-286%
2,729,858
931,625
-602,093
13%
n.m.
n.m.
98%
n.m.
n.m.
774,056
2.3%
2%
2,264,301
6.2%
28%
193%
7%
16%
6%
Alfa
Distribución de ingresos, 4T10
Nemak
26%
Otros
1%
Sigma
27%
Balance
Activo Total
Activo Circulante
Pasivo Total
Capital Consolidado
Pasivo con Costo
Deuda Neta
Fuente: ALFA, BMV, Banorte
Alestra
3%
Alpek
43%
108,088,670
41,274,076
71,729,355
36,359,315
-3%
-5%
-6%
5%
113,130,973
42,978,243
78,082,030
35,048,943
2%
1%
7%
-8%
112,254,679
42,286,330
76,013,821
36,240,858
4%
2%
6%
0%
-1%
-2%
-3%
3%
42,909,573
31,423,074
-5%
-5%
46,217,162
37,281,992
5%
15%
43,525,681
35,030,460
1%
11%
-6%
-6%
Fuente: Banorte
Carlos Hermosillo (55) 5268 1686
carlos.hermosillo.bernal@banorte.com
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Nosotros, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Juan Carlos Alderete Macal, Olivia Colín Vega y Hector Castañeda Burgos,
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Declaraciones relevantes.
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Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de sus
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Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca
de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes
a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro
brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración
por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o
por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de
cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido para
una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como referencia para
determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una referencia por lo que se
aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios factores, entre los que destacan,
el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción, 3)
la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método
que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por
los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la
empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe
considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de
su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están
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