5. Conclusiones y recomendaciones
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CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES 5. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES A mediados del año 2007 se inició una crisis financiera y económica de dimensiones insospechadas. Con origen en el sistema financiero de EEUU, se extendió rápidamente al resto de economías desarrolladas debido a la globalización, trasladándose inmediatamente a la economía real. La liquidez desapareció, las pérdidas en instrumentos financieros se multiplicaron y la morosidad repuntó con fuerza, lo que provocó que algunas entidades de crédito quebrasen y un número significativo de ellas necesitase del apoyo de los gobiernos y Estados. Por otra parte, la economía real entró en una fase de fuerte deterioro, que se ha concretado de manera sincronizada en una recesión generalizada, que ha afectado tanto a los países desarrollados como emergentes. La dimensión global de esta crisis, así como la interacción entre las dificultades que atraviesa el sistema financiero con las propias de la economía real, han configurando un panorama de complejidad sin precedentes. De hecho, la normalidad no ha retornado a los mercados donde las entidades buscan financiación y persisten las dificultades en términos de importes, precios y plazos. El sistema financiero español afrontó bien el primer envite de la crisis. El impacto inicial tuvo menor intensidad que en otros sistemas bancarios de nuestro entorno, donde entidades de tamaño muy elevado han precisado la intervención de autoridades públicas. El modelo de negocio desarrollado por las entidades españolas se basa en banca tradicional minorista y se asienta en el establecimiento de relaciones a largo plazo con clientes y acreedores. Un modelo de banca de este tipo ha permitido a las entidades españolas profundizar en el conocimiento de sus clientes, reduciendo los efectos perversos asociados a la información asimétrica de otros modelos de negocio. De igual forma, la no utilización de la titulización como mecanismo de transferencia de riesgos, 193 NUEVOS ENFOQUES PARA VIEJOS RIESGOS FINANCIEROS sino sólo como obtención de liquidez, ha evitado la originación de productos estructurados complejos, que se han revelado poco transparentes y generadores de pérdidas muy significativas para numerosas entidades de otros países. Sin embargo las particularidades de nuestra economía han hecho que, mientras en otros países de nuestro entorno ya se vislumbra cierta mejoría, la situación en España continúa deteriorándose. Entre estas particularidades cabría citar: a) b) c) d) Un insostenible repunte en el desempleo con notable impacto en la morosidad. La pérdida de confianza en nuestra economía y las consiguientes dificultades de financiación de nuestras entidades de crédito y ahorro en los mercados internacionales. La reducción del crédito a hogares y empresas derivada de las dificultades mencionadas y de la necesaria adecuación de los balances bancarios a la nueva situación. La concentración existente en el sector inmobiliario y constructor asumido por nuestro sistema bancario. España afronta hoy una importante crisis económica que está afectando a su sistema financiero. Las fortalezas de nuestro sistema bancario siguen siendo plenamente válidas, pero la severidad de la crisis económica está haciendo mella en nuestras entidades: a) b) c) El modelo de negocio español, focalizado al cliente, sufre de forma especial en un entorno de fuerte desempleo como el actual. El insostenible aumento del paro eleva la morosidad de nuestras entidades, convirtiéndose en una grave amenaza para el conjunto. La competencia propia de la banca minorista, que permitió alcanzar y mantener los más altos estándares de eficiencia, unida a un exceso de capacidad instalada, se puede convertir en una amenaza en los actuales momentos de debilidad económica. Así, por ejemplo, la denominada «guerra de pasivo» daña no solo el margen financiero de las entidades, sino que también afecta a su liquidez en un momento de escasez de ésta. La generalizada opinión acerca de la resistencia y fortaleza de nuestro sistema financiero también podría haber jugado en nuestra contra. Así, en la creencia de que nuestro sistema superaría la crisis gracias a sus particularidades, se ha pospuesto la toma de importantes decisiones que habrían, por lo menos, aliviado la actual situación. 194 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES d) e) El incremento de activos adjudicados no productivos en el balance de las entidades. Los cambios normativos que implicarán mayor consumo de capital en determinadas exposiciones así como el incremento de la cantidad, calidad y transparencia de los Recursos Propios. En este contexto, la previsible avalancha regulatoria derivada de los riesgos detectados y no adecuadamente gestionados supondrá importantes costes para nuestras entidades. Entre otros, el previsible aumento de los requisitos de capital y de liquidez, así como el endurecimiento de los modelos internos, será uno de los factores que deberán considerar las entidades españolas. En este entorno, merece la pena destacar cuales fueron los riesgos inadecuadamente contemplados y proponer recomendaciones al objeto de abordar su enfoque futuro con garantías de éxito. CONCLUSIONES desde la óptica de las Entidades financieras 1. La reciente crisis ha puesto de manifiesto la subestimación del riesgo de liquidez y, en consecuencia, la inadecuada gestión del mismo por parte de las entidades financieras, como demuestra el hecho de que el sistema financiero internacional ha necesitado, y continua necesitando, el continuo apoyo de bancos centrales y gobiernos. Es cierto que dicha subestimación del riesgo de liquidez se produce después de varios años de abundancia de recursos a coste reducido, pudiendo haber contribuido tal circunstancia a su infravaloración. Sin embargo, la crisis ha revelado la rapidez y severidad con que el riesgo de liquidez puede materializarse y mantenerse de forma prolongada en el tiempo. Esta inadecuada gestión del riesgo de liquidez ha tenido también impactos relevantes en otros riesgos, como el reputacional o el de crédito, traduciéndose, entre otros, en dificultades de financiación en el mercado interbancario y en el resto de mercados de capitales mayoristas y en cambios en el comportamiento de los clientes retail, que migran hacia entidades más solventes. 195 NUEVOS ENFOQUES PARA VIEJOS RIESGOS FINANCIEROS 2. En esta situación de abundancia de recursos, no sólo las entidades financieras subestimaron el riesgo de liquidez. La propia regulación bancaria no trataba adecuadamente este riesgo. En concreto, las normas prudenciales establecieron diversos criterios para determinar los requerimientos de capital por riesgo de liquidez, si bien tales requerimientos podían sustituirse por un análisis de la política, sistemas de control y planes de contingencia para la gestión de la liquidez. A la luz de lo ocurrido, podemos concluir que los requerimientos frente a este riesgo resultaron claramente insuficientes, o los planes de contingencia de algunas entidades inadecuados. En todo caso, el alcance de la crisis financiera en lo que respecta a este riesgo ha ido más allá de la insuficiencia de los requerimientos de capital, poniendo de manifiesto que era necesario disponer de unas políticas, metodologías y sistemas de medición de riesgo de liquidez que fueran comunes a las entidades. Algunas entidades disponían de estos sistemas pero la aplicación en el conjunto era desigual. 3. El elevado grado de concentración en el sector inmobiliario ha producido que el principal riesgo afectado por la crisis sea el riesgo de crédito. Este riesgo se ha visto incrementado considerablemente como consecuencia del mayor consumo de capital de las operaciones morosas así como por las adjudicaciones de inmuebles realizadas en los últimos tiempos. El volumen de la inversión en el sector de promoción inmobiliaria es elevado y supone un riesgo a gestionar y reequilibrar. Esta tarea supondrá un importante reto para las entidades españolas. 4. En lo que a la gestión del riesgo de mercado respecta, la crisis financiera mundial también ha puesto de manifiesto numerosas carencias, como son (i) la limitación de la metodología VaR, en especial en lo que a la definición de la distribución de probabilidad de las pérdidas respecta, (ii) la carencia de adecuados modelos de valoración para las estructuras crediticias y algunos activos complejos y (iii) la inadecuada consideración de las interacciones entre el riesgo de crédito y el de mercado, basado el primero, principalmente, en el rating y no en estimaciones internas. Además, con respecto a este último punto, hasta la crisis el mercado no había penalizado, de la forma que lo ha hecho después, el valor de los activos en función de su riesgo específico (por ejemplo la deuda de determinados países de la zona euro). 196 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES Las pérdidas experimentadas como resultado de los movimientos adversos registrados en los mercados financieros desde el año 2007, están generando importantes modificaciones regulatorias en el tratamiento de este riesgo, en especial en lo que a la operativa por cuenta propia respecta, sobre la que se producirá un incremento en los requerimientos de capital, especialmente importante en aquellos productos de mayor complejidad (inversiones en activos de titulización, derivados de crédito, etc.). Como conclusión general, se puede afirmar que este cambio en el marco de solvencia supondrá, sin duda alguna, uno de los retos más importantes a los que se enfrentarán las entidades financieras a lo largo de los próximos años y, con especial intensidad, durante el ejercicio 2010. 5. La gestión del riesgo operacional no ha supuesto un problema relevante en la actual crisis. Así, las mejoras encaminadas a fortalecer el marco normativo de Basilea II no se han orientado hacia el riesgo operacional, sobre el que se ha considerado que su tratamiento y gestión han sido adecuados en esta crisis. No obstante, en los últimos meses se han publicado documentos orientados al apoyo de la implantación de modelos de riesgo operacional con los enfoques más avanzados (aplicación de técnicas de mitigación del riesgo operacional, gestión del riesgo operacional en actividades de mercado, asignación de capital por métodos avanzados, etc.) que ponen de manifiesto el necesario recorrido aún por realizar en el desarrollo de esta tipología de riesgo. 6. El riesgo reputacional ha sido relevante en la reciente crisis y así lo demuestra el hecho de que sea contemplado como un factor de preocupación por parte de la Alta Dirección de las principales entidades financieras. La adecuada gestión del riesgo reputacional es un elemento diferenciador clave que proporciona indiscutibles ventajas competitivas. Sin embargo, la mayoría de entidades financieras no disponen de sistemas eficientes para el control y gestión del mismo lo que, en muchos casos, ha significado, entre otros, (i) una reducción del volumen de depósitos ante el desplazamiento de clientes retail en busca de entidades con mejor reputación y (ii) dificultades de financiación en el mercado interbancario. Este tipo de riesgos, cuya percepción es más subjetiva y, por tanto, compleja, han sido atendidos en menor medida que otros, enfocando su control al cumplimiento regulatorio más que a la implantación de metodologías sofisticadas 197 NUEVOS ENFOQUES PARA VIEJOS RIESGOS FINANCIEROS para su medición y gestión. Ello viene corroborado porque, desde la óptica organizativa, la gestión de este riesgo suele estar asignada a la Secretaría General o a la Unidad de Cumplimiento Normativo, en lugar de a la Unidad de Gestión y Control Global del Riesgo. 7. En lo que a riesgo de negocio respecta, el sector financiero mundial se encuentra en un momento de importantes cambios y, por tanto, afronta evidentes incertidumbres en su modelo de negocio. Desde Europa hasta Estados Unidos, los diferentes gobiernos están evaluando las acciones regulatorias a acometer dentro del sector financiero para limitar, en la medida de lo posible, todos aquellos elementos que han conducido a la generación y propagación de la crisis actual. 8. En algunas entidades no existe un visión integrada y global del riesgo asumido. La medición y gestión de los riesgos están segregadas en diferentes unidades estancas. A pesar de que el Pilar II –«Proceso de Revisión Supervisora»– de Basilea II establece la necesidad de que las entidades formulen un proceso de evaluación de suficiencia de capital en base a una visión integral del riesgo, no todas las entidades contaban, en el momento en el que surge la crisis, con dicho proceso. Es más, varias entidades no consideran la gestión del riesgo como una parte integrante de su toma de decisiones comerciales claves, sin ocupar dicha gestión un puesto en la Alta Dirección. Ello ha contribuido a no dimensionar de forma adecuada los riesgos soportados. CONCLUSIONES desde la óptica de los Inversores 9. La reciente crisis financiera ha puesto de manifiesto la escasa calidad de la información que, sobre los riesgos a los que estaban expuestos, han recibido los inversores. Es cierto que con la Directiva 2004/39/CE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 21 de abril de 2004, relativa a los mercados de instrumentos financieros (conocida como MiFID), la UE ha pretendido reforzar el marco legislativo comunitario de los servicios de inversión y de los mercados regulados con el fin armonizar e integrar nuestros mercados financieros mediante, entre otros, la protección a los inversores fomentando la transparencia del 198 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES mercado. Sin embargo, diferentes factores no han posibilitado que MiFID desplegase todo su potencial. Entre estos, cabría destacar: a) La crisis sorprende a la práctica totalidad de países europeos en plena transposición de la MiFID, por lo que su plena efectividad se encontraba condicionada por la falta de experiencia en la práctica. b) La MiFID establece un marco de protección para los inversores. Sin embargo, dentro de dicho marco general, son las Empresas de Servicios de Inversión (ESIs) las encargadas de desarrollarlo, lo que hace que no exista una visión armonizada del riesgo de un producto o instrumento. c) La MiFID no se aplica a todos los instrumentos financieros disponibles. 10. A la vista de las pérdidas incurridas, también se deduce una importante carencia en la gestión de determinados riesgos por parte de los inversores, especialmente en lo que se refiere al riesgo de liquidez y al riesgo de mercado. En lo que respecta al riesgo de liquidez de los instrumentos financieros, los inversores o bien no lo contemplaban o bien realizaban una muy pobre estimación del mismo. Ello provocó en varios casos problemas de liquidez de algunas IIC, parcialmente solventados gracias a las garantías de liquidez y precio otorgadas por las instituciones financieras. 11. También se observaron importantes deficiencias en la medición y gestión del riesgo de mercado, especialmente importantes en un entorno de intensa innovación financiera que dificultó la comprensión del riesgo asumido. 12. Se aprecia cierta asimetría de información entre algunos emisores y colocadores con respecto a los inversores, especialmente aquellos calificados como minoristas, que no disponen de una adecuada visión del riesgo en el que incurren. Esto se debe, principalmente, a la dificultad de comprensión de determinados instrumentos financieros sofisticados en los que invierten, o bien a la gran cantidad de información que reciben los inversores que hace difícil diferenciar lo verdaderamente relevante de la inversión. Dicha asimetría, sobre todo en cuanto a la comprensión del riesgo, podría colocar a los inversores en clara desventaja con respecto a los emisores, soportando los primeros el grueso de las pérdidas. En los últimos meses diferentes organismos, como el Committee of European Securities Regulators (CESR) ó la International Organization of Securities Commissions (IOSCO), han analizado en profundidad las causas que han originado esta asimetría informativa en 199 NUEVOS ENFOQUES PARA VIEJOS RIESGOS FINANCIEROS los mercados financieros y han elaborado diferentes propuestas dirigidas a dotar de una mayor transparencia a estos mercados. 13. Las agencias de calificación crediticia deberían haber contribuido a reducir parte de esta asimetría informativa entre emisores y/o colocadores e inversores en lo que a riesgo de crédito respecta. Sin embargo, muchos inversores no interpretaron adecuadamente las calificaciones emitidas por estas agencias, otorgando a dicha calificación niveles de calidad sobre riesgos de solvencia que no cubría. Incluso muchos inversores (en especial los minoristas) no han dispuesto de información adecuada, que tampoco comprendían bien, para evaluar el riesgo de un producto o una emisión concreta, por lo que han supuesto que la calidad crediticia del emisor era suficiente para determinar el riesgo de su inversión. 14. Las agencias de calificación crediticia aplicaron modelos poco idóneos para determinados instrumentos financieros (en especial, para los estructurados de crédito), lo que contribuyó a una incorrecta valoración del riesgo intrínseco del instrumento. Ello se acentuó por el conflicto de interés existente en la propias agencias, que asesoraban a los emisores (sus clientes) para obtener calificaciones elevadas de sus emisiones estructuradas, que las propias agencias calificaban. RECOMENDACIONES desde la óptica de las entidades financieras 1. Resulta imprescindible que las entidades financieras establezcan sistemas para una adecuada gestión de los riesgos de balance (liquidez, tipo de interés y concentración), debiendo pasar estos por: a) Su correcta organización, que debe (i) contar con personal suficiente, competente y con dedicación plena, (ii) contar con límites bien definidos, (iii) establecer una identificación previa del riesgo de balance que comporta cualquier nueva línea de negocio y (iv) ser revisada periódicamente. b) La formulación de estrategias de financiación que consideren planes de contingencia ante un entorno realmente adverso. La eventualidad de alteraciones graves y prolongadas de la liquidez no deben ser entendidas como una hipótesis poco probable, debiendo incidirse en la realización de 200 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES pruebas de stress que incluyan la posibilidad de fuertes y dilatadas tensiones en el conjunto del mercado. c) La plena implicación de la Alta Dirección en la definición de objetivos para las pruebas de stress, en la definición de escenarios, en el análisis de resultados y en la toma de decisiones derivadas de estos. 2. El marco de Basilea II debe ser revisado en lo que al riesgo de liquidez respecta, pues resulta evidente que subestimó este riesgo al mismo tiempo que sobreestimó la capacidad de las entidades para medirlo y gestionarlo. Por tanto, resulta fundamental definir procesos de medición y acotamiento del riesgo de liquidez y de financiación que tengan en cuenta, entre otros, la naturaleza de los activos incluidos en el balance de las entidades y el nivel de apalancamiento. 3. La adecuada gestión del riesgo reputacional es, y continuará siendo, clave en el futuro. Por ello, resulta indispensable que las entidades implanten sistemas formalizados para el control y gestión del mismo, expresando su compromiso con la ética y el buen gobierno. Entre otros, dicha formalización debe pasar por (i) establecer sistemas efectivos de medición y control del riesgo reputacional, que deben incluir, normas de comportamiento ético en todos los ámbitos, con definición de mecanismos de verificación y medición, así como definir incentivos para la Alta Dirección ligados a la creación de valor a largo plazo, eliminando los objetivos cortoplacistas que han contribuido al desarrollo de la crisis e (ii) integrar la medición y gestión de este riesgo en la Unidad de Gestión y Control Global del Riesgo, al objeto de que sea tenido en cuenta considerando a la vez los restantes riesgos que afectan a la entidad. 4. En cuanto al riesgo de mercado, sería conveniente distinguir los requerimientos de capital en función de la operativa ejecutada por la entidad financiera, aumentando el control y los requerimientos de capital sobre aquellas entidades que actúen por cuenta propia de forma intensa sobre instrumentos complejos y, por tanto, considerados de alto riesgo (derivados de crédito, titulizaciones complejas, etc.). Paralelamente, sería conveniente reformular los modelos de medición y gestión de este riesgo en aquellos aspectos que han mostrado debilidad, especialmente en: 201 NUEVOS ENFOQUES PARA VIEJOS RIESGOS FINANCIEROS a) Utilizar distribuciones de probabilidad más acordes con la evolución de las rentabilidades de los activos, pudiendo utilizar distintas distribuciones en base a las características de cada instrumento. b) Exigir en los modelos VaR la inclusión del riesgo de liquidez de los instrumentos en las carteras a su consideración, en tanto en cuanto su inclusión podría conllevar un importante incremento del riesgo. c) El establecimiento de un mayor nivel de supervisión sobre los modelos de valoración utilizados para activos complejos. d) Establecimiento de test de stress más exigentes, acordes con el comportamiento vivido y específicos en función de la tipología de los productos que componen las carteras. 5. Resulta imprescindible que las entidades establezcan procesos y sistemas para la gestión integral del riesgo. Por tanto, es indispensable que Basilea III refuerce el proceso de evaluación de suficiencia de capital en base a una visión integral del riesgo establecido ya en Basilea II, dejando claro que la única forma de aproximar el posible impacto de los riesgos asumidos es su comprensión y consideración conjunta, único mecanismo que permite determinar sus interacciones e interdependencias. 6. En lo que a riesgo de negocio se refiere, el sector financiero mundial se encuentra en un momento de importantes cambios y, por tanto, afronta evidentes incertidumbres en la continuidad de su modelo de negocio. Una posible redefinición debe pasar por mantener y fortalecer aquellos aspectos que han permitido a España liderar el desarrollo del negocio a nivel mundial, eliminando las debilidades detectadas a raíz de la crisis. Así, se trataría de impulsar aspectos como: a) El modelo de «originar para retener» que tan buenos resultados ha proporcionado a las entidades españolas, en detrimento del modelo de «generar para distribuir». b) El modelo de banca enfocada al cliente, sustentada en un buen conocimiento del mismo y de su entorno. Paralelamente, resulta necesario: a) Acomodar el nuevo modelo de financiación a la realidad del mercado. Financiar las necesidades de liquidez con nuevas titulizaciones no es sosteni- 202 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES ble en tanto en cuanto depende del crecimiento de los activos hipotecarios (limitado en el entorno económico actual) y de la situación de los mercados de crédito (todavía, en gran medida, cerrados para una parte de las entidades)1. b) Reducir los costes de estructura al objeto de alcanzar grados de eficiencia más elevados. c) Abordar, con la mayor celeridad posible, un nuevo marco normativo para las Cajas de Ahorros que les permita dotarse del capital requerido por Basilea III al objeto de afrontar los riesgos incurridos. 7. Para una adecuada gestión de las entidades financieras resulta imprescindible que la Alta Dirección (Consejo de Administración y Equipo Directivo) cuente con los conocimientos necesarios para comprender plenamente el alcance de los riesgos en los que incurren. 8. A la vista de lo sucedido, existe un importante consenso sobre la idoneidad de incrementar los requerimientos de capital establecidos en Basilea II al objeto de controlar y dimensionar los riesgos asumidos por las entidades financieras. Paralelamente, se pone sobre la mesa la posible reconsideración de los denominados «instrumentos híbridos» como capital TIER 1. Ambos factores supondrán un notable incremento de los requerimientos de capital para las instituciones financieras. Este incremento de los requerimientos de capital por riesgos puede generar un importante impacto en las entidades españolas y, en especial, en las Cajas de Ahorros, debiendo ejecutarse de forma muy gradual y ponderada al objeto de: a) Posibilitar la paulatina adaptación de nuestras entidades, especialmente en un entorno de dificultades de financiación como el actual. b) Evitar que ello pueda afectar de forma negativa a la ya deteriorada actividad de concesión de crédito, lo que contribuiría a agravar todavía más la actual crisis al constreñir el crédito a hogares y empresas. c) Impedir que unos requerimientos innecesariamente exigentes produzcan un incremento del coste de capital en las entidades y, por ende, una menor eficiencia en su función financiadora de la economía. 1 No obstante, merece la pena resaltar los esfuerzos e iniciativas que se están haciendo para reactivar el mercado de titulizaciones a nivel global. 203 NUEVOS ENFOQUES PARA VIEJOS RIESGOS FINANCIEROS RECOMENDACIONES desde la óptica de los inversores 9. Resulta indispensable aumentar la calidad de la información que, con respecto a los riesgos en que incurren, reciben los inversores, así como fomentar los mecanismos de medición, control y gestión de riesgos en los denominados inversores profesionales. A su vez, una mejora en la formación de los inversores es muy recomendable. 10. Sería conveniente establecer criterios de calificación de riesgos de los instrumentos financieros que complementen las calificaciones de riesgo de crédito elaboradas por las agencias de calificación, en donde principalmente se mide el riesgo de los emisores. Mediante estas nuevas calificaciones, los inversores dispondrían de una información más completa sobre los riesgos de los instrumentos financieros en los que invierten, lo que mejoraría su toma de decisiones y la adecuación de sus inversiones a su grado de aversión al riesgo. Estas nuevas calificaciones deberían centrarse, especialmente, en los dos riesgos que se han mostrado más relevantes en la actual crisis: el riesgo de liquidez y el riesgo de mercado. En definitiva, los inversores podrían configurar adecuadamente su decisión de inversión al contar con (i) una opinión sobre el riesgo de impago del emisor o de la emisión (riesgo de crédito), (ii) una opinión sobre el potencial de pérdida del instrumento en el que invierte (riesgo de mercado) y (iii) una opinión sobre la posibilidad de monetización del instrumento (riesgo de liquidez). 11. Sería idóneo que, además, dichas calificaciones fuesen aplicables a las Instituciones de Inversión Colectiva al objeto de determinar, por agregación, un perfil global de sus principales riesgos (crédito, liquidez y mercado), proporcionando a los inversores una valiosa información sobre las características del instrumento seleccionado. 12. El desarrollo de la crisis financiera demuestra que la existencia de mercados organizados ha contribuido a facilitar la medición y gestión de los riesgos de liquidez y mercado. Por ello, sería conveniente: a) Sopesar la idoneidad del proceso de liberalización de mercados que ha conllevado la aparición de sistemas alternativos de negociación, en la medida en que los mismos pueden contribuir a segmentar los libros de 204 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES órdenes, reducir la calidad en la formación de los precios y disminuir la liquidez. b) Promover el desarrollo de mercados organizados de renta fija a nivel europeo, con el objetivo de conseguir una eficiente formación de los precios (uno de los principales problemas actuales) y aumentar la liquidez. c) Promover el desarrollo de cámaras de compensación para los productos derivados que, por sus características, no son negociados en mercados organizados, contribuyendo así a su transparencia y a la eficiencia en la formación de su precio. 205
