3a1.estructura financiera 1

ESTRUCTURA FINANCIERA
Políticas de inversión
• ¿En qué proyectos debería invertirse?
Hacer una nueva planta
Aumentar la inversión en R&D
Agrandar o achicar la escala de operaciones
Comprar una nueva empresa
• Las inversiones reales CREAN VALOR
Flujo de fondos descontados
Valor presente neto positivo
Aplicación de opciones reales
Decisiones de financiamiento
• Las inversiones en proyectos implican necesidades de
financiamiento
Herramienta: flujos proyectados
• ¿Cuál es la mejor fuente de fondos?
Fondos generados por la empresa (autofinanciamiento)
Deuda
Capital (emisión de acciones)
¿EXISTE UNA ESTRUCTURA DE FINANCIAMIENTO
OPTIMA?
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Supuestos:
 Eficiencia del mercado y no existencia de información
asimétrica
 No hay impuestos
 No hay costos de transacción ni de quiebra
 Se mantiene constante la política de inversiones de la
empresa
Consecuentemente:
El valor de la empresa es independiente de su estructura
de capital.
¡¡¡ LAS DECISIONES DE INVERSIÓN SON
IRRELEVANTES !!!!
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Su empresa decide obtener $100 millones:
Alternativa A: Deuda
Alternativa B: Acciones
• Todas las transacciones puramente financieras son
inversiones con VAN igual a cero, por lo que no hay
oportunidades de arbitraje.
• Consecuentemente, no aumentan ni disminuyen el valor
de la empresa.
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Consideremos dos empresas con idénticos activos:
Valor activos año próximo
Alternativa 1
Alternativa 2
Emp. A
Emp. B
160
40
160
40
• La empresa A se financia totalmente con patriomonio:
V(A) = E(A)
• La empresa B se financia con un mix:
Deuda a un año: $ 60
Valor de mercado de deuda D(B) y patrimonio PN(B)
Valor de B, por definición: V(B) = D(B) + PN(B)
M y M sostiene: V(A) = V(B)
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
• El PN de A obtiene todo el cash flow que se genera.
• La empresa B lo reparte entre deuda y patrimonio,
teniendo la deuda privilegio sobre el PN.
Valor activos año próximo
Alternativa 1
Alternativa 2
Emp. A
Emp. B
Deuda PN
160
40
60
40
100
0
Por definición: el flujo de fondos para A es igual al flujo de
fondos para B.
Consecuentemente: E(A) = D(B) + E(B)
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
• Si A adoptara la misma estructura de financiamento
que B, su valor no sería afectado (y viceversa).
• Esto sucede porque el valor de las empresas es el de
los flujos generados por los activos operativos (activos
fijos, inventarios).
• La política financiera de la empresa distribuye el flujo
de fondos entre los distintos derechohabientes.
Pero:
• El tamaño (valor) de la torta es INDEPENDIENTE de
la forma en que se haya dividido.
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Ejemplo:
Supongamos que:
D(B) = $ 50 millones
E(B) = $ 50 millones
V(A) = D(B) + E(B) = $ 100 m
Supongamos que en el mercado V(A) = $ 105 m
Existe una oportunidad de ARBITRAJE:
• Compro 1/1m de las acciones de B por $ 50
• Compro 1/1m de la deuda de B por $ 50
• Vendo 1/1m de las acciones de A por $ 105
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Consecuentemente:
Hoy
Año prox.
Alt 1
Año prox.
Alt 2
Acciones B
- $ 50
+ $ 100
$0
Deuda B
- $ 50
+ $ 60
+ $ 40
Subtotal
-$ 100
+ $ 160
+ $ 40
Acciones A
+ $ 105
- $160
- $ 40
+$5
$0
$0
Total
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
• Los inversores no pagarán una prima por empresas que
efectúan transacciones financieras que podrían hacer
ellos mismos (al mismo costo).
• Es así que no pagarán una prima por la empresa A
respecto de la B por tener aquélla menos deuda.
• Asimismo, combinando la deuda y el patrimonio de B
en proporciones adecuadas, cualquier inversor puede
“desapalancar” el flujo de fondos de la empresa A.
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
• El teorema de MM fue originalmente pensado para
evaluar el efecto de la estructura financiera.
• Actualmente puede aplicarse a todos los aspectos de
la política financiera:
 Irrelevancia de la estructura de capital
 Irrelevancia de la relación deuda a corto y largo plazo
 Irrelevancia de la política de dividendo
 Irrelevancia de la administración de riesgo
• Las conclusiones de MM se aplican a todas las
transacciones financieras porque ellas implican un
VAN igual a cero.
Modigliani – Miller – Teorema de Irrelevancia del financiamiento
Sin embargo...
• MM no debe tomarse literalmente en el mundo real.
Obviamente, deja de lado aspectos importantes que
deben ser tenidos en cuenta...
• ...pero permite hacer la pregunta correcta: ¿Cómo va
a impactar un financiamiento en el tamaño de la torta
(o en el valor de la empresa?)
• MM muestra algunas falacias:
 Falacia del WACC
 Falacia del EPS (utilidad por acción)
 Falacia del “win – win”
Modigliani – Miller - Falacia del WACC
• Debido a que la deuda es más segura que las acciones,
los inversores demandan un rendimiento menor por
mantener deuda en relación a mantener acciones.
(Verdadero)
• Consecuentemente: las empresas deben financiarse
siempre con deuda porque es más barato (Falso)
¿Por qué?
• Este razonamiento ignora el costo oculto de la deuda:
El tomar más deuda hace que el patrimonio (acciones)
se vuelvan más riesgoso.
Modigliani – Miller - Falacia del EPS
“La deuda es mejor cuando hace subir las EPS (utilidades
por acción)”
• EPS pueden subir (o bajar) cuando la empresa
aumenta su leverage (Verdadero).
• Las empresas deberían elegir una política de
financiamiento que maximice su EPS (Falso).
• El EBI(T) no cambia ante variaciones en la estructura de
financiamiento (No considerando el impuesto)
• Los acreedores reciben la parte más segura del EBIT.
• El EPS esperado puede subir, pero el EPS se ha vuelto más
riesgoso.
• Consecuentemente: se debe ser cuidadoso al usar el P/E ratio
cuando se comparan empresas con distintas estructuras de
financiamiento o cuando hay recompras de acciones.
Leverage, retornos y riesgo
La empresa es un portafolio de deuda y acciones:
Activo neto = Deuda Largo plazo + Patrimonio
Consecuentemente:
y
Leverage, retornos y riesgo
El riesgo de los activos está determinado por los tipos de
proyectos y no por la forma de financiamiento de los
mismos.
• Cambios en el leverage no alteran el ra o el
• El leverage afecta el re y el
Leverage y beta
Leverage y rendimiento esperado
Ejemplo
Una empresa se financia totalmente con patrimonio. Sus activos
están valuados en $ 1 millón y tiene 10.000 acciones en
circulación. Las utilidades antes de intereses e impuestos para el
año próximo se estiman en $ 50.000, $ 125.000 o $ 200.000,
dependiendo de las condiciones de la economía. Estas utilidades
se estiman que continúan indefinidamente. Se paga dividendos
por el 100 % de las utilidades.
La empresa está pensando tener leverage, por lo que emitiría
bonos por $ 300.000 y usaría ese dinero en recomprar sus
propias acciones. La tasa de interés es del 10 %.
¿Cómo afectaría esta transacción el EPS y el precio de la acción?
Ejemplo – Situación actual: 100 % patrimonio
Acciones
Deuda
EBIT
Intereses
Ut. neta
EPS
Mala
Esperada
Buena
10.000
10.000
10.000
$0
$0
$0
$ 50.000
$ 125.000
$ 200.000
$0
$0
$0
$ 50.000
$ 125.000
$ 200.000
$5
$ 12,50
$ 20
EPS esperado:
$ 12,50
Precio acción:
$ 100
re= DPS / price = EPS / price = 12,5 %; P/E = 8
Ejemplo – Deuda 30 %
Mala
Esperada
Buena
Acciones
7.000
7.000
7.000
Deuda
r = 10%
$ 300.000
EBIT
$ 50.000
$ 125.000
$ 200.000
Intereses
$ 30.000
$ 30.000
$ 30.000
Ut. neta
$ 20.000
$ 95.000
$ 170.000
$ 2,86
$ 13,57
$ 24,29
EPS
$ 300.000
$ 300.000
EPS esperado: $ 13,57
re = ra + D/E (ra – rd) = 0,125 + (0,30/0,70) (0,125-0,10) = 13,57 %
Precio acción:
P/E = 7,37
DPS / re = EPS / re = $ 100
Modigliani – Miller - Falacia del “win-win”
 Los inversores difieren en sus necesidades y
preferencias y quieren diferentes clases de flujos de
fondos. (Verdadero).
Ejemplo: jóvenes profesionales y jubilados
 El monto que todos los inversores pagarán será mayor
si la empresa emite distintas clases de títulos (deuda,
acciones), diseñados para distintas clases de
inversores (Financial Marketing) (Falso).
 ¿Por qué es falsa esta afirmación?
Modigliani – Miller - Falacia del “win-win”
 Este razonamiento supone mercados incompletos:
Existen clientes distintos para distintos activos
Los clientes están insatisfechos (no pueden replicar
el activo financiero al mismo o a menor costo).
 Es muy poco probable que haya clientes de deuda
corporativa que estén insatisfechos ya que existen
substitutos muy cercanos en el mercado a la deuda de
una empresa en particular.
 Los intermediarios financieros están en el negocio de
identificar clientes insatisfechos.
 Podría darse situaciones de este tipo para títulos
“exóticos” o productos financieros muy sofisticados.
Modigliani – Miller - Implicaciones prácticas
 Cuando se evalúa una decisión (p. ej. una fusión):
Separar los aspectos financieros (haber) de los
reales (activo) del negocio.
MM muestra que el mayor valor se crea en el activo
de la empresa.
 Cuando se evalúan los argumentos a favor de una
decisión financiera:
Evaluar si es incorrecta en función de los supuestos
de MM.
¿Qué supuestos no se toman en cuenta?
Calcular cuál es el impacto de apartarse de los
supuestos de MM.
Modigliani – Miller - Tax shield o ventaja impositiva
Afirmación:
La deuda aumenta el valor de la empresa al
reducir la carga impositiva.
 Ejemplo: XYZ genere anualmente $ 100 m. Suponiendo una tasa
del 10 %, comparar alternativas:
100 % de deuda perpetua: $ 100 M de intereses
100 % patrimonio: $100 M de dividendos perpetuos
100 % Deuda
100 % PN
Resultado antes
imp.
(Intereses)
$ 100 M
(Resultados)
$ 100 M
Impuesto 35 %
$0
- $ 35 M
Rdo. d / imp.
$ 100 M
$ 65
Valor de la
empresa
$ 1.000M
$ 650 M
Modigliani – Miller - Intuición
 MM sigue válido. La torta no se afecta por la estructur
financiera.
Tamaño de la torta = Valor de los F de F antes de
impuestos, pero...
 ...la AFIP se lleva una porción de la torta y...
 ...la política financiera afecta el tamaño de la torta.
 Al ser los intereses deducibles del impusto a las
ganancias, el VA de la porción de la AFIP puede
reducirse usando deuda en lugar de patrimonio.
Teoría de la torta
Ahorro impositivo
Tasa impositiva marginal = T
Impuesto para la firma sin deuda:
Impuesto para firma endeudada:
Ventaja impositiva:
Intereses: = rd * D
Ventaja impositiva (anual): = T* rd * D
T * EBIT
T* (EBIT – intereses)
T * intereses
Conclusión: el ahorro impositivo es igual a la tasa
marginal impositiva multiplicada por la tasa de interés
pagada y por el saldo de deuda.
Ahorro impositivo y aumento de valor
Considerando el impuesto a las ganancias, el valor de una
empresa endeudada es:
VL = VU + VA (tax shield)
Tasa de descuento = rd
Si la deuda es una perpetuidad:
Ahorro impositivo anual
VA (tax shield) =
=
Tasa de interés
VL = V U + T D
Trd D
rd
= TD
Ahorro impositivo y aumento de valor
• Empresa A: 100 % financiada con patrimonio.
Tiene un flujo de fondos anual, a perpetuidad, de X
CA = (1 - T) X
• Empresa B: es idéntica pero tiene deuda por D.
Paga intereses a perpetuidad por rd * D
CB = (1 - T) (X - rd * D) + rd * D = (1 - T) X + T * rd * D
CB = CA + T * rd * D
Nota: el flujo de fondos difiere por el ahorro impositivo
T * rd * D
Ahorro impositivo y aumento de valor
Se quiere valuar la empresa B sabiendo que:
CB = CA + T * rd * D
Valuando separadamente CA y T * rd * D
Valor de A es:
PV(CA) = VA
T * rd * D
Valor presente de escudo impositivo: PV(EI) =
= T*D
rd
Consecuentemente,
el valor de B es: VB = VA + T*D
Ahorro impositivo y aumento de valor
Comentarios
• Financiarse con deuda no crea valor.
Ejemplo:
No se crea valor pidiendo fondos prestados y quedándose con la caja
obtenida en el banco.
• Crea valor si se emite deuda en lugar de emitir acciones por un
mismo valor.
• Consecuentemente, el escudo impositivo crea valor cuando:
 Se financia una inversión con deuda en lugar de acciones.
 Se efectúa una refinanciación, emitiendo deuda y rescatando
acciones con el producido de la misma.
¿Qué importancia tiene el escudo impositivo?
• La empresa A no tiene deuda y vale V
• Supongamos que A toma deuda para recomprar sus
acciones, por un monto de $ D.
• El nuevo valor de la empresa es:
VL
D
= 1+T*
Vu
Vu
Consecuentemente, si la tasa impositiva es del 35 %:
para D = 20 % el valor de la empresa sube aprox. 7 %
para D = 50 % sube aproximadamente un 17,5 %
El lado oscuro de la deuda: el riesgo de quiebra
• Si los impuestos fueran el único tema, la mayoría de las
empresas se financiarían el 100 % con deuda.
• El sentido común sugiere otra cosa:
• Si el peso de la deuda es muy alto, la empresa tendrá
problemas en pagar sus compromisos. El resultado:
LA CESACION DE PAGOS
El lado oscuro de la deuda: el riesgo de quiebra
•
Las empresas en concurso de acreedores tienen
resultados pobres.
•
Pueden llegar a la quiebra y a liquidarse los activos.
Costos:
1. Directos: legales, consultores, juicio, tiempo del
management
2. Indirectos:
•
Imposibilidad de obtener nueva financiación para
llevar a cabo buenos proyectos.
•
La competencia puede aprovechar la oportunidad
•
Se pueden llevar adelante proyectos riesgos
“apostar para salvarse”
•
Miedo de clientes y proveedores
El lado oscuro de la deuda – Nuevo crédito
XYZ tiene activos con los siguientes valores:
Alternativas
Buena
Mala
Probabilidad
Activos
1/2
1/2
100
10
Adicionalmente tiene $ 15 m en efectivo, el que puede ser
invertido o pagado como dividendos.
El proyecto XYZ requiere $ 15 m, con un retorno asegurado
a un año de $ 22 m.
¿Debe XYZ llevar adelante el proyecto?
Suponer tasa libre de riesgo 10 %
VAN = - 15 + 22 / 1.1 = $ 5 m
El lado oscuro de la deuda – Nuevo crédito
XYZ tiene deuda que vence el año próximo por $ 35 m.
¿Proyecto? Alternat.
Probab.
Activos
Deuda
P Neto
No
Buena
1/2
100
35
65
No
Mala
1/2
10
10
0
Sí
Buena
1/2
100+22=122
35
65+22=87
Sí
Mala
1/2
10+22=32
10+22=
32
0
¿Harán los accionista de XYZ el proyecto?
Si no, tienen un dividendo de $ 15 m
Si sí, obtienen: [(1/2) * 22+ (1/2) 0] / 1,1 = $ 10
¿QUÉ ESTÁ SUCEDIENDO?
El lado oscuro de la deuda – Nuevo crédito
• Los accionistas incurrirían en el costo total de la inversión
$ 15 m
• Recibirían solamente una parte del retorno ($22 si en la
mejor alternativa)
• Los acreedores actuales no recibirían nada del proyecto,
pero recibirían parte del retorno ($22 en la peor alternativa)
Los accionistas de empresas con dificultades
financieras renunciarían a financiar buenos proyectos
porque la mayor parte de los beneficios irían a los
actuales acreedores.
El lado oscuro de la deuda – Nuevo crédito
• Los accionistas deberían:
• Incurrir en la totalidad de los costos operativos: - $ 15 m
• Recibir sólo parte de los retornos ($ 22 m si se da la mejor
alternativa
• Los actuales acreedores deberían:
• No incurrir en los costos de la inversión
• Aún así, recibir parte de los beneficios de la inversión
($ 22 m en la peor alternativa)
• Por lo tanto, la deuda actual actúa como un “impuesto a
la inversión”
Los accionistas de empresas con problemas
financieros no estarían dispuestos a financiar
proyectos valiosos porque la mayor parte de las
utilidades iría a los actuales acreedores.
El lado oscuro de la deuda – Nuevo crédito
• ¿Qué sucedería si la probabilidad de que se presente
la peor alternativa es de 2/3 en lugar de 1/2?
• Los acreedores probablemente se beneficiarían con
una mayor proporción de los resultados.
• El “impuesto” a la inversión se incrementa.
• Los accionistas tienen aún menos incentivos para
invertir.
Las empresas tienen menos incentivos a invertir
cuando los problemas financieros aumentan sus
probabilidades de no obtener el retorno deseado a su
inversión.
¿Qué puede hacerse?
• ¿Emitir nuevas acciones?
• ¿Emitir nueva deuda?
• ¿Hacer una reestructuración financiera?
 Refinanciación privada
 Refinanciación formal bajo las leyes concursales
¿Emitir nuevas acciones?
• Los nuevos accionistas deberían pagar el costo de las
nuevas inversiones, pero únicamente si reciben un
rendimiento adecuado.
• Esto implica, de facto, que alguien debe incurrir en el
costo
los actuales accionistas.
• Consecuentemente, éstos se negarían a aplicar esta
alternativa.
Las empresas con problemas financieros no
encontrarían nuevos inversores, ya que la mayor
parte de los beneficios iría a los actuales acreedores.
¿Reestructuración financiera?
• En principio, reestructurar la deuda podría evitar
ineficiencias:
• Capitalización de deuda
• Quitas de capital
• Repactación de plazos
• Supongamos que los acreedores hacen una quita de $
11 m, sujeto a que la empresa emita acciones para
financiar el nuevo proyecto:
Reestructura? Alternativa
No
Sí
Probab.
Activos
Acreedores
Accionistas
Buena
1/2
100
35
65
Mala
1/2
10
10
0
Buena
1/2
122
24
98
Mala
1/2
32
24
8
¿Reestructuración financiera?
• Flujo de fondos incremental para los accionistas:
 98 – 65 = $ 33 m con probabilidad de 1/2
 8 – 0 = $ 8 m con probabilidad 1/2
• Irían adelante con la reestructuración porque:
 - $ 15 + [(1/2 * $ 33 + (1/2) * $ 8] / 1,1 = $ 3,6 m > 0
 Recordar el supuesto de descontar al 10 %
• Los acreedores también estarían mejor, ya que
obtendrían:
 $ 5 – $ 3,6 = $ 1,4 m
¿Reestructuración financiera?
• Cuando se evalúan los costos de los problemas
financieros, tomar en cuenta los posibles beneficios mutuos
de una reestructuración financiera.
• En la práctica, la reestructuración perfecta no existe.
• Pero debe preguntarse: ¿Cuáles son los límites de la
reestructuración?

Bancos vs. bonos

Pocos vs. muchos bancos

Relación con los bancos vs. distanciamiento con los bancos

Estructura de deuda compleja vs. Estrutura simple (clases,
vencimientos, garantías, monedas, etc.)
Emisión de nueva deuda
• Emitir nueva deuda subordinada a la anterior no soluciona
la situación, porque el “impuesto” sigue igual.
• Emitir nueva deuda con un “seniority” igual al de la
existente mitiga el problema, pero no lo resuelve: hay un
“impuesto” menor.
• Emitir deuda con privilegio sobre la existente:

Evita el “impuesto” a la inversión porque tiene un derecho
preferente a la deuda ya existente.

De la misma manera, si se emite deuda a corto plazo, la misma
tiene “de facto” privilegio sobre la de largo plazo.

Sin embargo: esta posibilidad se prohíbe en los cláusulas
contractuales de la deuda ya emitida.
Reestructuración en un concurso
• Está sujeta a las leyes de concursos y quiebras.
• Permite una reestructuración ordenada de la deuda
existente.
• Da seguridad jurídica a acreedores y deudores.
• Tiene una activa participación el síndico del concurso.
• Tiene costos legales significativos.
• Existe el riesgo de llegar a la quiebra y liquidación de la
empresa.
Problemas con deudas: Medidas preventivas
• Las empresas que son más riesgosas operativamente
deberían evitar un alto endeudamiento.
• Si no se puede evitar el leverage, al menos debe
estructurarse los pasivos de manera que se facilite una
eventual reestructuración:
•
Administración cuidadosa y activa de los pasivos
•
Deuda bancaria
•
Pocos bancos
Problemas con deudas: Medidas preventivas – Ejemplo
• Su empresa tiene $ 50 en caja y sus activos valen $ 100.
• Usted tiene la oportunidad de adquirir una empresa de
internet recién constituida por $ 50.
•
El start-up valdrá $ 0 (prob = 2/3) ó $ 120 (prob. $ 50)
dentro de un año.
•
Suponga una tasa de interés del 0 %.
¿Invertiría usted en esta empresa?
¿Qué haría si su empresa tuviera una deuda de $ 80?
Su empresa 100 % patrimonio:
Valor esperado del proyecto: = 0,66 * 0 + 0,33 * 120 = $ 40
VAN = - $ 50 + $ 40 = - $ 10
RECHAZO EL PROYECTO
Problemas con deudas: Medidas preventivas – Ejemplo
Si su empresa tiene leverage: (deuda = $ 80; PN $ 20), antes
del proyecto.
Con el proyecto:
•
Exitoso (prob. 1/3) V = $ 170 (PN = $ 90; D = $ 80)
•
Fracaso (prob. 2/3) V = $ 50 (PN = $ 0; D = $ 50)
Valor esperado de la empresa: PN = $ 30; D = $ 60
¡¡¡ACEPTO EL PROYECTO!!!
¿Qué ha sucedido?
Problemas con deudas: Medidas preventivas – Ejemplo
SE HA TOMADO UN RIESGO EXCESIVO
• El proyecto es una mala apuesta (VAN < 0) pero los
accionistas están esencialmente apostando el dinero de los
acreedores.
• Esto implica que las empresas con problemas financieros
adoptarán estrategias excesivamente riesgosas, ante la
posibilidad alta de entrar en quiebra.
• Las empresas tenderán a demorar la liquidación de activos
y mantener sus negocios por demasiado tiempo, en contra
del interés de los acreedores.
Problemas con deudas: Medidas preventivas – Ejemplo
Los accionistas tienen potencial ilimitado de ganancias y
pérdidas limitadas.
Costos esperados de la insolvencia financiera
Resumen: Alternativas de estructura de capital
Problemas con deudas: Probabilidades de quiebra
La probabilidad de quebrar está en función de:
• Relación del flujo de caja operativo y el flujo de caja
necesario para hacer frente a la deuda.
• Volatilidad de los flujos de caja.
¿Qué sucede a una empresa que ha operado siempre con
tarifas reguladas y el estado decide liberar el mercado?
Implicancias prácticas
• Las empresas con “bajas” expectativas de problemas
financieros deberían endeudarse para obtener los
beneficios impositivos.
• Las empresas con “altas” expectativas de tener problemas
financieros deberían ser más conservadoras.
• Consecuentemente, depende de la industria y
características de la empresa.
Identificación de los costos de insolvencia esperados
• Probabilidad de problemas financieros depende de la
volatilidad esperada de los flujos de fondos
•
Cambios en la industria
•
Cambios tecnológicos
•
Cambios macroeconómicos
•
Start - ups
• Costos de los problemas financieros:
•
Necesidad de fondos externos para CAPEX o market share.
•
Competidores financieramente fuertes
•
Preocupación de clientes y proveedores
•
Dificultad de reasignar con facilidad los activos
Determinación de una estructura financiera objetivo
• Impuestos:
 ¿Cómo se beneficia la empresa con el tax shield?
• Estimación de costos de problemas financieros
 Volatilidad de los flujos de fondos
 Necesidad de fondos externos para financiar inversiones
 Amenazas competitivas que deterioren los ingresos
proyectados
 Posibles preocupaciones de los clientes ante problemas
financieros de la empresa
 Dificultad en la reasignación de los activos
Determinación de una estructura financiera objetivo
INDUSTRIA
ENDEUDAMIENTO (%)
Electricidad y gas
43.2
Alimentos
22.9
Papel y plásticos
30.54
Bienes de capital
19.1
Comercio minorista
21.7
Química
17.3
Software
3.5
Determinación de una estructura financiera objetivo
• La tabla anterior explica las diferentes estructuras en
términos generales. Las industrias con cash flow más volátil
tienden a tener menor leverage.
• No explica razonablemente diferencia pequeñas (Alimentos
22,9 % vs. Bienes de capital 19,1 %)
• Otros factores, tales como sustentabilidad del crecimiento
son también importantes.
• Desviarse del endeudamiento proyectado puede ser
correcto. Sin embargo tener presente que:
Desviarse significativamente del
leverage objetivo puede ser la causa
de serios problemas financieros
Conclusiones
• Existe una tensión entre las necesidades de crecer en el
mercado y los objetivos financieros (leverage modesto).
• Empresas de rápido crecimiento y reacias a emitir acciones
terminan habitualmente con altos ratios de endeudamiento.
• Empresas de bajo crecimiento y reacias a recomprar
acciones o pagar mayores dividendos terminan
habitualmente con ratios de endeudamiento superiores a la
media de su sector.