general - Tesis - Universidad de Chile

UNIVERSIDAD DE CHILE
FACULTAD DE DERECHO
DEPARTAMENTO DE DERECHO ECONOMICO
Oferta Pública de Adquisición de Acciones (Opa): Hacia una
regulación que tienda al crecimiento económico
Tesis para optar al grado académico de Licenciado en Derecho
JOSÉ LUIS CÁRDENAS TOMAZIC
Profesor Guía: RICARDO ESCOBAR CALDERON
Santiago, Chile 2001
Texto completo no publicado por no contar con autorización escrita de los autores
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INDICE GENERAL
TOMO I
Introducción
CAPITULO PRIMERO
Hipótesis que explican las Opas
1.- Primera Hipótesis: Control externo de la gestión
1.1.- Racionalidad de la adquisición
1.2.- Comprobación empírica
2.- Segunda Hipótesis: Ganancias Sinérgicas
2.1.- Efectos operativos de las sinergías
2.1.1.- Comprobación empírica
2.2.- Efectos financieros de las sinergías
2.2.1.- Comprobación empírica
3.- Tercera Hipótesis: Creación de un Imperio
3.1.- Comprobación empírica
4.- Cuarta Hipótesis: Explotación
4.1.- Comprobación empírica
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5.- Quinta Hipótesis: Extorsión
5.1.- Análisis teórico
5.1.1.- Análisis teórico con dos accionistas y Opas parciales
5.1.2.- Análisis teórico con dos accionistas y Opas totales
5.1.3.- Análisis teórico con “n” accionistas
5.1.4.- Comprobación empírica
5.2.- Ponderación de las hipótesis planteadas
CAPITULO SEGUNDO
Fundamentos para una normativa sobre Opas que tienda al beneficio de la economía en su
conjunto
1.- Establecer un igual tratamiento de los accionistas
2.- Tender a la eficiencia del mercado de capitales
3.- Recuperación del precio ofrecido como índice de asignación eficiente de recursos
3.1.- Necesidad de protección de los intereses de los accionistas de la sociedad adquirida.
3.2.- Punto de partida: El proceso de asignación eficiente de recursos
3.3.- Objetivo : El establecimiento de un mercado de control corporativo eficiente
3.4.- Regímenes utilizados para lograr la recuperación de la función indiciaria del precio.
3.4.1.- Régimen de Opas obligatorias y totales
3.4.2.- Régimen de Opas obligatorias y parciales
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3.4.3.- Régimen de Opas voluntarias (sistema estadounidense)
3.4.4.- Régimen desregulado de Opas
4.- Libertad decisional
4.1.- Punto de partida: El proceso de asignación eficiente de recursos
4.2.- Efectos del óptimo decisional en el proceso de asignación eficiente de recursos
4.3.- Establecimiento del óptimo decisional
4.3.1.- Plazo mínimo de vigencia de la oferta
4.3.2.- Consideración de los intereses de los accionistas por los administradores de la sociedad
4.3.3.- Regulación del proceso decisional
4.3.3.1.- Alternativas de doble instancia decisional
4.3.3.2.- Alternativas donde impera el principio “pro - accionista”.
5.- Repercusión en la actividad del mercado
5.1.- Comprobación empírica de la hipótesis de la elasticidad de la demanda por control
corporativo
5.2.- Beneficios que genera un aumento de los costos de adquisición para los accionistas
5.2.1.- Alternativas político – económicas
5.2.2.-Reacción de los inversionistas institucionales
5.2.3.- Reacción del mercado de capitales
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5.2.4.- El beneficio del aumento de los costos de adquisiciones desde el punto de vista de la
economía en su conjunto
6.- Otros efectos positivos para la economía en su conjunto
6.1.- Optimización de la asignación de los recursos
6.1.1.- Opas competidoras
6.1.2.- Efecto de la falta de competencia en las Opas
6.2.- Efectos en las adquisiciones negociadas
6.2.1.- En la estabilización del nivel de precios
6.2.2.- En la búsqueda de oferentes
6.3.- Mejoramiento del nivel de información existente en las adquisiciones
6.4.- Capacidad de funcionamiento del mercado de capitales
6.4.1.- Aumento del VAN de la inversión
6.4.2.- Oferta de capital
6.4.3.- Encausamiento del flujo de capitales
7.- Resultados
TOMO II
CAPITULO TERCERO
Análisis jurídico
–
económico de la Ley Nº
19.705 (LDO) sobre “Opas y Gobiernos
Corporativos”.
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1.- Características del mercado de control corporativo chileno
1.1.- El mercado de control corporativo chileno previo a la Ley 19.705
a) Bank of Nova Scotia sobre el Banco Sudamericano
b) AES Corporation sobre Gener
c) Grupo Luksic sobre el Banco de Chile
d) Enersis sobre Río Maipo y Chilectra
1.2.- Características estructurales del mercado de valores chileno
2.- Análisis de la regulación de las Opas en la Ley 19.705
2.1.- Principio de igualdad tratamiento de los accionistas en la LDO
2.1.1.- La oferta de adquisición se debe dirigir a todos los accionistas
2.1.2.- Las condiciones de la oferta deben ser “iguales”
2.1.2.1.- El porcentaje de acciones que se ofrece adquirir debe ser “igual”
2.1.2.2.- No debe haber discriminación en los precios ofrecidos pagar a accionistas “iguales”
2.1.3.- Situación de los ADR’s frente al principio de igual tratamiento de los accionistas
2.1.4.- Conclusión
2.2.- Normas de la LDO tendientes a mejorar la eficiencia del mercado de capitales
2.2.1.- Evitar los efectos de las asimetrías de información
2.2.2.- Nivel cuantitativo y cualitativo de información establecido en la LDO
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2.2.2.1.- Información de un hecho esencial
2.2.2.2.-
Obligación de información de los accionistas mayoritarios respecto a la de la
adquisición de acciones
2.2.2.3.- Publicación del aviso de inicio de la vigencia de la oferta de adquisición
a) Información respecto a la sociedad objetivo
b) Información respecto del oferente
c) Información respecto de la oferta misma
d) Información respecto de la voluntad de permanecer sujeta a las normas aplicables a las
sociedades anónimas abiertas e inscrita en el Registro de Valores
2.2.2.4.- Elaboración del prospecto con las condiciones de la Opa
a) Información respecto del oferente
b) Información respecto del controlador del oferente
c) Información respecto del objeto de la oferta
d) Información respecto al objetivo de la Opa y planes de negocios del oferente
e) Información respecto de la contraprestación ofrecida y la forma de pago
f) Información respecto a la vigencia de la oferta y procedimiento para aceptarla
g) Información respecto a la participación previa a la oferta en la sociedad objetivo por parte del
oferente y los controladores de éste
h) Información respecto a la forma de financiamiento de la oferta
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i) Información respecto a la garantía de la oferta
j) Información respecto a la facultad de revocación de la oferta
k) Información respecto al derecho de retractación
l) Información respecto al administrador u organizador de la oferta
m) Información respecto a los asesores del oferente
n) Información respecto a los factores de riesgo de la oferta
ñ) Información respecto del impacto de la oferta sobre las acciones de la sociedad objetivo
o) Información respecto del precio de mercado y dividendos
p) Información respecto de los lugares de información
q) Información respecto de otras materias relevantes
r) Información respecto de la voluntad de permanecer sujeta a las normas aplicables a las
sociedades anónimas abiertas e inscrita en el Registro de Valores
2.2.2.5.- Informe escrito de los directores de la sociedad objetivo sobre la Opa
2.2.2.6.- Información respecto a Opas simultaneas en el mercado local y mercado extranjero
2.2.2.7.- Publicación del aviso de aceptación o resultado de la Opa
Finalidad del aviso de aceptación de la oferta
b) Ficción jurídica establecida en la norma y su implicancia en la naturaleza del contrato ofrecido
celebrar (contrato solemne).
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c) Plazo establecido desde y hasta el cual se debe / puede publicar el aviso de aceptación y sus
efectos jurídicos (derecho a retractación, perfeccionamiento de los contratos, y responsabilidad
civil)
2.2.3.- Situación de los ADR’s frente al mejoramiento de la eficiencia del mercado de capitales
2.2.4.- Conclusión
2.3.- Normas de la LDO tendientes a la recuperación del precio ofrecido como índice de
asignación eficiente de recursos
2.3.1.- Concepto de Opa para la LDO ¿Qué actos jurídicos quedan sujetos a la regulación del
título XXV de la LMV? La exención de la regulación y la fiscalización de la SVS
a) Concepto de la Opa
b) Exención de la regulación
c) Fiscalización de la SVS
2.3.2.- Opas obligatorias en la LMV: Totales y parciales
2.3.2.1.- Casos de Opas obligatorias establecido en la LDO
a) Opa parcial. Cuando ésta permite tomar el control de la sociedad objetivo
b)Opa total. Cuando se adquirió los 2/3 o más de la participación accionaria de la sociedad
objetivo
c) Cuando se pretende adquirir una participación de 3% o más dentro de los doce meses
siguientes a haberse adquirido el control de la sociedad objetivo
2.3.2.2.- Obligación de adquirir previamente las sociedades “aguas abajo”.
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2.3.2.3.- Casos exceptuados de las disposiciones del título XXV de la LMV
a) Las adquisiciones provenientes de un aumento de capital, mediante la emisión de acciones de
pago de primera emisión
b) La adquisición de las acciones que sean enajenadas por el controlador de la sociedad
c) Las que se produzcan consecuencia de una fusión
d) Las adquisiciones por causa de muerte
e) Las que provengan de enajenaciones forzadas
2.3.3.- Conclusión
2.4.- Normas de la LDO tendientes a la recuperación de la libertad decisional
2.4.1.- Plazo mínimo de vigencia de la oferta, su importancia en el nivel de información y en las
Opas competidoras
2.4.2.- Consideración de los intereses de los accionistas por los administradores de la sociedad
2.4.3.- Regulación del proceso decisional
2.4.3.1.- Alternativas de doble instancia decisional
2.4.3.2.- Alternativas donde impera el principio “pro - accionista”.
a)“Best price rule” en la LDO
b) Principio de la irrevocabilidad de la oferta
c) Facultad de modificar las condiciones de la oferta
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d) Regulación de la constitución de la garantía de cumplimiento de las obligaciones contraidas en
virtud de la Opa
TESIS
ANEXO
1.- MAXIMIZACIÓN DE BENEFICIOS
2.- ¿ CUÁNDO SE MAXIMIZAN LOS BENEFICIOS ?
3.- CONCEPTO ECONÓMICO DE CORTO O LARGO PLAZO EN RELACIÓN CON
LOS DIFERENTES CONCEPTOS DE COSTOS Y EL INGRESO
4.- LEY DE LOS RENDIMIENTOS DECRECIENTES
5.- CONCEPTOS FINANCIEROS DE IMPORTANCIA
6.-¿CUÁNDO CRECE LA ECONOMÍA?
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RESUMEN
El objetivo de este trabajo, es el de visualizar qué tipos de normativas sobre Opas tienden al
crecimiento económico, poniendo énfasis en la regulación chilena.
Para ello, se analizan la diferentes hipótesis que explican las Opas para, posteriormente, estudiar
los mecanismos utilizados, en el derecho comparado, tendientes a minimizar los perjuicios que,
eventualmente, este tipo de transacciones pueden generar a los accionistas y a la economía en su
conjunto.
De los resultados obtenidos se propone un régimen que, a nuestro juicio, tiende al crecimiento
económico, el que posteriormente utilizamos, como marco referencial, para el análisis de la
nueva Ley de Opas chilena.
Se concluye que, en términos generales, la nueva regulación chilena es beneficiosa, toda vez que
tiende al crecimiento económico.
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