Cencosud / Sector Retail Mantener

ACTUALIZACIÓN DE PRECIO OBJETIVO
23 de noviembre de 2006
Cencosud / Sector Retail
Mantener
Nicole Weisser M.
nweisse@bci.cl / (56 2) 692-8968
Álvaro Pereyra C.
apereyr@bci.cl / (56 2) 692-8944
.
Recomendación
Precio Objetivo
Ebitda'06 (MMUS$)
Utilidad'06 (MMUS$)
Market cap.
Rent. acción'06
Floating
Dividend yield
Ratios (veces)
P/U 12 meses
B/L 12 meses
EV/Ebitda 12 meses
Resumen Actualización
: Reiteramos "Mantener"
: Desde $1.369 a $1.700
: Desde US$622,4 a US$480,2
: Desde US$373,5 a US$284
Información Bursátil
: US$5.750,2 millones
: 51,5%
: 18,79%
: 1,8%
2005
2006 (E)
2007 (E)
19,7
22,1
15,5
1,6
2,3
2,1
10,4
14,7
12,1
Fuente: Bolsa de Comercio, Bci Corredor de Bolsa.
PRECIO Y MONTO TRANSADO MENSUAL
ESTIMAMOS UN PRECIO OBJETIVO PARA CENCOSUD DE $1.700 POR ACCIÓN EN UN
HORIZONTE DE
RETORNO DE
12 A 18 MESES. DADO EL PRECIO ACTUAL DE $1.525, ESPERAMOS UN
11,2%, EN LÍNEA CON EL MERCADO, POR LO QUE REITERAMOS NUESTRA
RECOMENDACIÓN DE
MANTENER. A PESAR QUE LAS VENTAS POR LOCAL EQUIVALENTE DE
CENCOSUD HAN SUFRIDO UNA DISMINUCIÓN, ÉSTA HA SIDO MENOR QUE LA
EXPERIMENTADA POR LA INDUSTRIA. ESTO, UNIDO A UN FUERTE PLAN DE INVERSIONES, NOS
HACE ESTIMAR INCREMENTOS DE
26% Y 21% EN EL EBITDA EN LOS AÑOS 2006 Y 2007. EL
PRINCIPAL DESAFÍO DE LA EMPRESA ES REDUCIR LOS GASTOS DE OPERACIÓN, QUE HAN SIDO
IMPACTADOS POR LAS RECIENTES ADQUISICIONES Y APERTURAS, SIN DISMINUIR LAS VENTAS
POR METRO CUADRADO. LA POSIBLE ENTRADA AL MERCADO COLOMBIANO A TRAVÉS DE LA
COMPRA DEL
24,5% DE ALMACENES ÉXITO, EMPRESA LÍDER EN DICHO MERCADO PERO DE
BAJOS MÁRGENES, AUMENTARÍA NUESTRO PRECIO OBJETIVO EN APROXIMADAMENTE UN 1%.
REDUCCIÓN DE COSTOS: EL DESAFÍO
La serie de adquisiciones iniciadas por Cencosud con la incorporación de Santa
Isabel (2003), seguida por Las Brisas, Montecarlo y Disco (2004), París (2005) y,
recientemente de Supermercados Infante, sumado a la gran cantidad de aperturas,
(18 locales en 2006), han aumentado los gastos de administración desde 21,8% en
2003, a 25% como proporción de los ingresos a septiembre del presente año. En este
sentido, Argentina se caracteriza por tener mayores gastos operativos, alcanzando
27,5% de los ingresos el tercer trimestre, comparado con un 24,2% de Chile. La
empresa se encuentra actualmente en un plan de reordenamiento y aumento de
Fuente: Bolsa de Comercio.
eficiencias, cuyo objetivo es reducir los gastos de operación a 22% de los ingresos
consolidados al 2009, para lograr así un margen EBITDA de 10% en dicho año.
ESTADO DE RESULTADOS
(Cifras en MM$)
Ingresos de Explotación
Costos de Explotación
Margen de Explotación
Gastos de Adm. y Ventas
Res. Operacional
Res. No Operacional
Utilidad Ejercicio
Sep-06
Sep-05
Var. (%)
2.226.580 1.832.699 21,5%
-1.558.418 -1.299.846 19,9%
668.162
532.853
25,4%
-555.587 -450.601
23,3%
112.575
82.252
36,9%
-30.535
-5.469
458,3%
75.491
61.404
22,9%
VENTAS POR LOCAL EQUIVALENTE: RESISTIENDO
A pesar que las ventas por local equivalente de Cencosud han sufrido una
disminución producida por el invierno rezagado y la desaceleración del consumo,
ésta ha sido menor que la evidenciada en la industria. Los primeros nueve meses del
año los hipermercados aumentaron un 0,4% real en Chile y un 16,9% nominal en
Argentina
(6,9%
real),
respectivamente,
mientras
que
los
supermercados,
Fuente: SVS.
aumentaron un 5,1% real en Chile y 23,9% nominal en Argentina (13,9% real).
INGRESOS POR NEGOCIO CONSOLIDADO (SEP-06)
AGRESIVO PLAN DE INVERSIONES
La empresa anunció un plan de inversiones de aproximadamente US$1.200 millones
en el período 2006-2009. Esta cifra considera la construcción del Mall Costanera
Center, que demandará recursos por unos US$450 millones y que debiera
inaugurarse el año 2009. Además, incluye la apertura de aproximadamente 181
locales que impulsarán un fuerte crecimiento del EBITDA, que estimamos será de
26% y 21% en 2006 y 2007, respectivamente. A esta inversión se agrega la posible
entrada a Colombia, que en primera instancia se produciría a través de la adquisición
del 24,5% de Almacenes Éxito, principal cadena de supermercados de dicho país
que cuenta con 345 mil metros cuadrados, ventas de US$838 millones al primer
semestre (con un margen operacional de 3% comparado con un 5% de Cencosud) y
una participación de mercado que podría llegar a 40% de concretarse la adquisición
Fuente: Reportes de la compañía.
del 77,5% de Carulla Vivero. De efectuarse, la adquisición de Éxito demandaría a
Cencosud una inversión de unos US$281 millones y aumentaría nuestro precio
objetivo en aproximadamente un 1%.
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VALORACIÓN Y PRINCIPALES SUPUESTOS
INGRESOS POR PAÍS (SEP-06)
-
Apertura de 81 locales en Chile y 99 en Argentina, en el período 2007-2009.
-
Entrada de París a Argentina con 4 tiendas el año 2008 y 4 en 2009.
-
Plan de inversiones por US$1.200 millones, considerando US$300 millones
promedio anual desde 2006- 2009.
-
Estimamos gastos de administración de 24,7% como proporción de los ingresos
durante el 2006, un 2% mayor que 2005, debido a la incorporación de
Economax e Infante y nuevas aperturas en ambos países. A su vez, incorporamos
una caída en los márgenes de Easy de 2% en 2007 y 0,5% promedio anual en el
largo plazo, debido a la entrada de Sodimac a Argentina el próximo año. Sin
embargo, esperamos que la compañía continúe rentabilizando adquisiciones
pasadas y disminuyendo costos, para alcanzar un margen operacional de 7,9%
consolidado en 2009.
Fuente: Reportes de la compañía.
-
PRINCIPALES ESTIMACIONES
(Cifras en MM$)
Ingresos
Costos
Mg. Explotación
GAV
R. Operacional
Margen Explotación
Margen Operacional
UPA ($/acción)
Margen Neto
Ebitda
Margen Ebitda
El negocio financiero aumenta como proporción del negocio de retail en Chile
un 1,2% anual llegando a 9,8% en el largo plazo.
2005
2006(E)
2007(E)
2.517.965
1.766.743
751.222
613.021
138.201
29,8%
5,5%
51,21
4,0%
205.127
8,1%
3.083.915
2.138.190
945.725
762.573
183.152
30,7%
5,9%
69,04
4,5%
259.323
8,4%
3.470.924
2.379.424
1.091.500
863.644
227.856
31,4%
6,6%
98,51
5,6%
313.425
9,0%
-
una utilidad no recurrente de $45.000 millones el 2007.
Empleando un modelo de descuento de flujos de caja nominales, con una tasa de
descuento de activos de 10,3% y un tipo de cambio de cierre de $540 para este año,
reiteramos nuestra recomendación de Mantener con un precio objetivo de $1.700.
CONSIDERACIONES POSITIVAS
-
Sólida posición financiera y sostenido crecimiento del EBITDA le permitirían
financiar su fuerte plan de expansión.
-
Fuente: Bci Corredor de Bolsa.
Venta de Mall Plaza generará un flujo de caja adicional de US$130 millones y
Marcas de fuerte posicionamiento comercial impulsan una importante
participación de mercado y márgenes superiores a la industria que dan
METROS CUADRADOS PROYECTADOS (MM)
plataforma al crecimiento del negocio financiero.
-
Propiedades urbanas de alto valor estratégico para el desarrollo de su negocio.
-
Sinergias entre negocios le permiten aumentar márgenes y ventas por metro
cuadrado.
-
Tratado de Libre Comercio con Colombia beneficiaría, de concretarse, sus
operaciones en ese país.
CONSIDERACIONES NEGATIVAS
-
Alta sensibilidad al ciclo económico y a la variación del ingreso disponible.
-
Fuerte competitividad en todos sus negocios produce bajos márgenes de venta,
obligándo a mantener costos y gastos en niveles acotados y a fomentar continuas
mejoras de eficiencia.
Fuente: Reportes de la compañía y Bci Corredor de Bolsa.
-
Crecimiento de participación del negocio financiero en los ingresos hace
necesario el adecuado control de riesgo de la cartera de colocaciones.
ESTRUCTURA DE PROPIEDAD (SEP-2006)
-
Aumento en el riesgo por exposición a Argentina y eventualmente a Colombia.
-
Impacto de variaciones en tipo de cambio debido a la comercialización de
productos importados y negocios en el exterior.
EMPRESA Y PROPIEDAD
Cencosud es uno de los mayores operadores de retail en Chile y Argentina. Sus
principales áreas de negocio son hipermercados (Jumbo), supermercados (en su
mayor parte Santa Isabel en Chile y Disco en Argentina), tiendas de mejoramiento
del hogar (Easy), centros comerciales, y la cadena de tiendas por departamento París
(Chile). El negocio financiero es también una parte cada vez más importante de los
ingresos, siendo administrado a través del llamado “Círculo Más” que incluye en
Chile a tres tarjetas que pueden ser usadas indistintamente en cualquiera de los
Fuente: SVS, SAFP.
formatos. Actualmente la empresa se encuentra en un fuerte proceso de crecimiento,
por medio de adquisiciones y aperturas propias. El 65% de las ventas y 75% del
resultado operacional son generados en Chile. Horst Paulmann es el principal
accionista con un 65% de la propiedad de la empresa.
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DEPARTAMENTO DE ESTUDIOS
BCI CORREDOR DE BOLSA S.A.
Alvaro Pereyra
Sub Gerente de Estudios
Estrategia
apereyr@bci.cl
(56-2) 692 8944
Mauricio Castro
Analista de Estudios
Bebidas y Alimentos
maucast@bci.cl
(56-2) 692 8930
Christian Contreras
Analista de Estudios
Recursos Naturales y Forestales
ccontre@bci.cl
(56-2) 692 8928
Carlos Lagos
Analista de Estudios
Mercado
clagosm@bci.cl
(56-2) 692 8956
Nicole Weisser
Analista de Estudios
Retail
nweisse@bci.cl
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solicitud ni una oferta para comprar y vender ninguno de los instrumentos financieros que en él se mencionan. Esta información
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embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las recomendaciones y estimaciones que emite el Departamento de
Estudios respecto de los instrumentos financieros que analizan responden exclusivamente al estudio de los fundamentos y el
entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías que se transan en bolsa y apoyado en las mejores herramientas
disponibles. No obstante, esto no garantiza que ellas se cumplan. Todas las opiniones y proyecciones emitidas en este informe
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