Breves Ensayos de Economía y Finanzas

Oeconomia
Breves Ensayos de Economía y Finanzas
Volumen IX, Número 1.
Marzo 2015
Incidencia de los Choques Externos y Domésticos sobre la Dinámica de la
Inflación: Evidencia a partir de un VAR Bayesiano
Miguel A. Jiménez P. y Francisco A. Ramírez............................................3
Índice de Sostenibilidad Externa: Aspectos Metodológicos
Pedro G. Peña Casado..................................................................................21
Aplicación de una Ecuación de Gravedad para el Comercio de República
Dominicana (I de II)
Ana E. Pimentel Rodríguez.........................................................................28
Banco Central de la República Dominicana
Banco Central de la República Dominicana
Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos.
Oeconomia Vol. IX, No. 1
Elaborado por el Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos del Banco
Central de la República Dominicana. – Santo Domingo: Banco Central de la República
Dominicana, 2015.
34 p.
Trimestral
ISSN 2304-3458
© 2015
Publicaciones del Banco Central de la República Dominicana
Esta es una publicación del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos
del Banco Central. El contenido y las opiniones de los artículos publicados en Oeconomia son de
exclusiva y estrictamente responsabilidad de su o sus autores y no reflejan la opinión del Banco
Central de República Dominicana.
Consejo Editorial:
Julio Andújar Scheker,
Director Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos.
Joel Tejeda Comprés,
Subgerente de Políticas Monetaria, Cambiaria y Financiera.
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œ
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Incidencia de los Choques Externos y Domésticos sobre la
Dinámica de la Inflación: Evidencia a partir de un VAR
Bayesiano1
Por: Miguel A. Jiménez P. y Francisco A. Ramírez2
I. Introducción
Durante los últimos siete meses (de julio 2014 a enero 2015), la inflación interanual medida por
el Índice de Precios al Consumidor (IPC), se ha situado por debajo del límite inferior del rango
meta definido previamente por el BCRD de 3.5-5.5%. Este comportamiento atípico se debe en
parte a fenómenos coyunturales asociados a la caída de los precios de los bienes básicos en el
mercado internacional, particularmente los precios del petróleo, alimentos y bebidas
internacionales. En el caso del precio del petróleo, durante el periodo mencionado este ha caído
alrededor de 50%.
Para una economía pequeña y abierta como la dominicana, el precio del petróleo ejerce una
presión importante sobre sus cuentas externas, afectando el equilibrio macroeconómico a través
de su impacto en la estructura de costos de las empresas, la presión cambiaria a través del pago
de la factura petrolera, los precios de la energía y los bienes y servicios de consumo.
El propósito de la presente investigación es analizar los mecanismos propagación de los
cambios recientes en los precios del petróleo sobre la inflación, y la actividad económica.
Adicionalmente, se analiza la trayectoria reciente de la inflación doméstica en función de los
determinantes externos. Particularmente, se cuantifica la respuesta de la inflación ante el
escenario actual de los precios del barril del petróleo y la desaceleración de la depreciación del
tipo de cambio nominal.
Analizar los efectos de este fenómeno es complejo, en gran medida por el conocimiento
imperfecto de la estructura de la economía y los canales a través de los cuales se propaga el
shock. Por otro lado, la dificultad de disponer de información desagregada de la estructura de
costos de las empresas o sectores productivos de la economía imposibilita tener una panorámica
más exacta de los efectos sobre la composición de costos de producción y la productividad de
las empresas.
Para poder cuantificar el impacto de los precios del petróleo sobre la inflación doméstica, se
realiza un ejercicio de descomposición histórica con un Vector Autorregresivo (VAR) estimado
por métodos bayesianos. Con la identificación de los choques, se calcula la descomposición
Esta investigación constituye en parte, una actualización del documento de trabajo 2012-02. Se incorporan las respuestas cíclicas de
algunas variables macroeconómicas ante un choque de petróleo de 10%. Adicionalmente se realiza una descomposición histórica
mediante un VAR Bayesiano. Se agradece la asistencia de investigación de Anyelo Taveras.
2 División de Análisis de Coyuntura y División de Investigación Económica, respectivamente. Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos. Para preguntas y comentarios escribir a ma.jimenez@bancentral.gov.do y
f.ramirez@bancentral.gov.do.
1
3
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
histórica de la inflación entre los distintos tipos de choques. Este ejercicio permite estimar una
inflación sin la influencia de los choques de petróleo y tipo de cambio.
Resumiendo los resultados, se concluye que un incremento de petróleo tiene efectos reales sobre
los componentes cíclicos del IMAE, inflación no subyacente, tasas de interés activas, saldos
monetarios reales y tipo de cambio real, con excepción del componente cíclico de la inflación
subyacente. Del mismo modo, se encuentra evidencia que ante dicho choque, la política
monetaria reacciona de manera contractiva para mitigar el alza inflacionaria, lo que se traduce
en una apreciación temporal del tipo de cambio real, producto del alza de las tasas de interés.
En términos de actividad económica real, esta responde desviándose negativamente de su
tendencia de largo plazo y dichos efectos persisten pasado el año del choque inicial. Al
realizarse la descomposición histórica del componente no subyacente de la inflación, se observa
que la dinámica reciente de la inflación doméstica se debe en parte a fenómenos coyunturales
asociados a la caída de los precios del petróleo, alimentos y bebidas internacionales, así como
una marcada desaceleración de la depreciación del tipo de cambio nominal.
La investigación está organizada de la manera siguiente: en la sección II se discute la literatura
relevante sobre los efectos del actual shock de precios del petróleo. La sección III, aborda los
mecanismos de transmisión de los cambios en el precio del petróleo hacia la inflación doméstica
en la función de sus efectos directos e indirectos o de segunda vuelta; IV, la estrategia empírica
de la investigación; V, la estimación de las elasticidades de corto y largo plazo del incremento
del precio del petróleo sobre los derivados fósiles comúnmente utilizados en la RD. La sección
VI presenta las respuestas de las variables macroeconómicas ante un aumento de 10% del precio
del petróleo y por último, en la sección VII se presentan de manera resumida las conclusiones
de la investigación.
II. Revisión de Literatura
La literatura relacionada con el efecto de las variaciones en el precio promedio del petróleo data
de la década de los 70’s cuando se registraron episodios de alzas importantes en el precio de
esta materia prima. En general, pueden identificarse dos tendencias en la producción de
literatura sobre esta problemática. Por un lado está la literatura centrada en estudiar el impacto
del shock actual en las economías avanzadas; por otro lado, destacan los estudios concentrados
en analizar las consecuencias sobre el equilibrio macroeconómico, principalmente sobre la
inflación (total y subyacente) y el nivel de actividad económica en las economías emergentes.
Los primeros estudios formales sobre este fenómeno en economías avanzadas fueron los de
Hamilton (1983) y Bruno y Sachs (1985). Estos últimos analizan en profundidad los efectos del
primer shock de precios del petróleo en los años 70’s sobre el producto y la inflación en las
principales economías industrializadas.
Hamilton (1983) realiza un estudio empírico acerca del impacto de las innovaciones en el precio
del petróleo sobre la inflación y el crecimiento de la actividad. Encuentra que, en el momento en
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
que realizó la investigación, siete de las ocho recesiones de post II Guerra Mundial estuvieron
precedidas de fuertes incrementos en el precio del petróleo. Más aún, destaca que existe una
relación sistemática entre el precio del petróleo y el producto, y no simplemente una
coincidencia estadística.
Posteriormente, durante la década de los 90s el interés sobre el particular fue decayendo en la
medida de que las investigaciones sobre un fenómeno asociado, la denominada “Gran
Moderación”, identificaban como errores de política económica las altas tasas de inflación
observadas y cómo en la medida que los hacedores implementaban políticas monetarias y
fiscales más responsables y predecibles la inflación disminuía por una reducción en las
expectativas. Blanchard et. al. (2001), Stock y Watson (2003), Kilian (2009) argumentan que la
estanflación de los años 70s fue debida a factores diferentes al petróleo, entre los que se
destacan además de factores de política mencionados, el rol de la “Nueva Economía (avances
tecnológicos)” y la profundización de sistemas financieros.
La evolución del precio del petróleo en los últimos años y su importante caída relativa en los
precios de este commodity, han reanimado la discusión sobre la interacción de las variables
macroeconómicas con el petróleo. Hooker (2002) analiza empíricamente los cambios en el poder
explicativo que tiene el precio del petróleo en la curva de Phillips tradicional. Encuentra que el
pass-through del precio del petróleo a la inflación ha disminuido significativamente desde los
años ochenta. Es decir, sugiere baja incidencia de los cambios en los precios del petróleo sobre
las medidas de inflación que excluyen energía para Estados Unidos.
Herrera y Pesavento (2007), Blanchard y Galí (2009), entre otros, documentan que hay evidencia
para sugerir una reducción en el efecto de los precios del petróleo sobre la inflación y el nivel de
actividad al menos en Estados Unidos. Las explicaciones para este fenómeno oscilan desde un
cambio en la composición en el sector automotriz, su importancia en el resto de la economía, así
como un uso más eficiente inducido por los efectos del shock de precios de la década del 70.
Resultados similares se encuentran en Leblanc y Chinn (2004) y De Gregorio et. al. (2007)
quienes identifican una reducción importante de los precios del petróleo a los precios al
consumidor en economías industrializadas y emergentes.
El otro aspecto en el análisis de los efectos de los precios del petróleo sobre la economía,
concierne al peso de los efectos que produce la respuesta endógena de la política monetaria a las
presiones inflacionarias que se reflejan en la proyección de inflación realizada por los hacedores
de política. Específicamente, la problemática expone un problema de identificación de los
mecanismos de transmisión de las innovaciones del precio del petróleo (Hamilton, 1983;
Bernanke, Gertler y Watson, 1997; Hamilton y Herrera, 2004).
En resumen, las razones que se postulan en los estudios citados como las principales en explicar
el bajo impacto inflacionario en años recientes son: mayor eficiencia en el uso de la energía en
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
los procesos de producción, el impacto de la globalización y cambios en la conducta de la
política monetaria.
Una segunda línea de investigación, más rezagada pero no menos importante que la anterior,
refiere al estudio del impacto del shock de petróleo reciente sobre las economías emergentes no
exportadoras de petróleo.
Existen razones para analizar el fenómeno de interés en estas economías debido a sus
características estructurales disímiles a las de las economías avanzadas, entre ellas el uso en
términos de unidades de eficiencia del recurso importado, así como la existencia de precios de
energía, transporte regulados, que aunados a la problemática fiscal en estas economías, el shock
de petróleo constituye un reto importante para los hacedores de política económica.
Un estudio guiado por el Banco Mundial (ESMAP, 2005) debate la vulnerabilidad a los shocks
de precios del petróleo de los países del áfrica subsahariana a través de diversos indicadores.
Concluye que es un problema de primer orden ya que encuentra a la región en una situación de
vulnerable por los altos niveles de endeudamiento y con los índices de ingresos más bajos del
mundo. Asimismo, el impacto negativo sobre las finanzas públicas en detrimento de programas
de reducción de pobreza, se incrementa en la medida que los gobiernos de esa región no
traspasan la volatilidad de los precios a los consumidores finales.
Weiki, Wu y Zhang (2010) analizan el impacto sobre la economía china del shock petrolero
reciente, enfatizando en el mecanismo de transmisión de precios. Mediante técnicas de series de
tiempo encuentran que tanto la inversión como el producto se ven afectados de manera
negativa, y lo contrario sucede con la inflación y la tasa de interés, no obstante dados los
controles de precios sobre las materias primas y otros productos intermedios el impacto sobre el
sector real de la economía es mucho más duradero que sobre el sector monetario y las variables
de precios.
No obstante lo anterior, la ganancia de credibilidad de la política monetaria en las economías en
desarrollo tiene el potencial de amortiguar al menos los efectos de segunda vuelta sobre la
inflación y los efectos reales. Tal es el caso de la economía chilena, de la cual Medina y Soto
(2006) utilizando un modelo de equilibrio general dinámico, muestran un impacto moderado
sobre la inflación del shock de petróleo. Entre 1998 y 2006 el precio del petróleo creció en 25%,
sin embargo la inflación subyacente se mantuvo en torno al 3%. Sugieren que la credibilidad de
la política monetaria ha jugado un rol importante, pues los efectos de segunda vuelta o los que
se manifiestan a través de las expectativas de los agentes son pequeños.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
III. Mecanismos de Transmisión de los cambios en el precio del petróleo hacia la inflación
doméstica
Las fluctuaciones en el precio del petróleo ocasionan efectos sobre la inflación y la actividad
económica a través de distintos mecanismos de transmisión. En rigor, el impacto puede
descomponerse entre los efectos sobre el gasto de los hogares en los derivados del petróleo (gas,
gasolina, entre otros) y en energía eléctrica, así como canales indirectos como la estructura de
costos de las empresas.
La identificación de los canales de propagación de este tipo de shock suele ser compleja, no
obstante, siguiendo a Brown y Yucel (2002), se pueden identificar al menos seis mecanismos de
transmisión:
1. El impacto directo en el producto debido al cambio inducido por el shock sobre los costos
marginales de producción.
2. El efecto riqueza, ocasionado por el incremento de los compromisos externos de la economía
con el resto del mundo productor de petróleo.
3. El efecto inflación, que se manifiesta a través del traspaso o pass-through del precio del
petróleo a la inflación doméstica.
4. El efecto sobre la estructura sectorial de la economía, el cual expresa los efectos asimétricos
del shock a nivel de sectores de la economía.
5. Los efectos sobre el balance real de la economía, a través de la identificación de la influencia
del shock sobre la demanda de dinero y la política monetaria.
6. Por último, el canal de las expectativas, generado por la incertidumbre sobre las
características del shock.
IV. Efectos directos de las variaciones en los precios del petróleo
En esta sección se estiman las elasticidades de corto y largo plazo, con miras a analizar los
efectos directos de un incremento de 10% del precio del petróleo sobre los combustibles fósiles.
El precio del petróleo utilizado corresponde alWest Texas Intermediate (WTI) como proxy del
precio de petróleo relevante para la economía dominicana. Las estimaciones se realizan
tomando el precio de los derivados (gasolina regular, gasolina Premium y gasoil regular) de la
base de datos del Ministerio de Industria y Comercio de la República Dominicana.
Se estiman las siguientes ecuaciones para cada uno de los derivados del petróleo:
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Tabla 1. Estimación de Elasticidades para Gasolinas Premium, Gasolina Regular y Gasoil Regular
Variable
Ecuación
)
Lnpetróleot
Lnpetróleot-1
Lnpetróleot-3
Lnpetróleot-4
Lnpetróleolt-7
Lnpetróleot-8
Constante
R2 Ajustado
E.E.R*
Estadístico F
BG (LM)***
)
)
0.31
(0.02)
0.19
(0.03)
0.07
(0.02)
-0.06
(0.03)
0.09
(0.03)
-0.06
(0.02)
0.00
(0.00)
0.30
(0.05)
0.21
(0.03)
0.08
(0.03)
-0.09
(0.03)
0.14
(0.03)
0.38
(0.04)
-
-
-
-
0.00
(0.00)
0.00
(0.00)
0.61
0.03
32.19
0.95
0.43
0.04
29.55
0.27
0.58
0.03
82.30
0.36
-
*Errores Estándares en paréntesis, consistentes con la metodología de Newey West (1987).
**Error estándar de la regresión.
***Prueba de Autocorrelación Serial Breusch-Godfrey LM.
Figura 1. Impacto directo de un incremento de 10% en el precio del petróleo
Corto Plazo
5.4
6
%
3.1
3
5.2
5.1
5
4
Largo Plazo
3.0
1.4
2
1
0
Gasolina Premium
Gasolina Regular
Gasoil
Fuente: Elaboración Propia
La Figura 1 muestra el efecto directo de un incremento de un 10% en el precio del petróleo
medido por el West Texas Intermediate (WTI). Las elasticidades de corto y largo plazo se
muestran para cada derivado del petróleo (gasolina premium, gasolina regular y gasoil regular).
Se observa que en el corto plazo (barras azules), tanto la gasolina premium como la regular,
muestran un incremento de alrededor de 3% sobre su precio, mientras que en el largo plazo la
gasolina premium aumenta 5.4% (similar al aumento de 5.1% en la gasolina regular). Para el caso
del gasoil, el incremento es de 1.4% en el corto plazo (el menor de todos), mientras que en el
largo plazo el aumento es de 5.2%. En general, se puede inferir que el traspaso general para el
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Volumen IX, Número 1
corto plazo oscila entre 1.4% y 3.1% dependiendo del derivado, mientras que en el largo plazo,
el traspaso ronda entre 5.1% y 5.4%.
IV. Estrategia Empírica
En esta sección se presenta la estrategia empírica utilizada para cuantificar los efectos de las
variaciones en el precio del petróleo sobre las variables domésticas. Consiste en la modelación
de la dinámica conjunta de estas variables a través de un vector autorregresivo, para luego
estudiar la dinámica de las mismas. El modelo VAR está compuesto por dos bloques. El
primero representa la economía mundial, caracterizado por los logaritmos del precio del
petróleo (wti), del nivel de actividad externa (y *), y la inflación precios externos (p *). El segundo
bloque está orientado a caracterizar la economía doméstica donde interactúan los logaritmos del
nivel de actividad económica (y), del tipo de cambio real (tcr), del agregado monetario que
representa la demanda de dinero (m) y la inflación del índice de precios al consumidor
(desglosado en dos sub índices: el índice de precios no subyacente (
) y el índice de
precios subyacente (
) y la tasa de interés nominal de la economía (r). En resumen, el vector
de variables del VAR viene dado por:
)
Donde Y representa al vector de variables endógenas del VAR.
El modelo estructural, coherente con una determinada especificación sugerida por la teoría, que
define las relaciones entre las variables viene dado por:
)
)
representa la matriz de relaciones contemporáneas entre las variables de acuerdo con una
especificación propuesta por la teoría. Por otro lado, B es la matriz de coeficientes de los rezagos
(donde L es el operador de rezagos) y un vector de errores estructurales. Para propósitos de
estimación, el modelo es reescrito en su forma reducida:
)
)
)
) los parámetros de la
Siendo
, el vector errores de la forma reducida y
forma reducida. La recuperación de los parámetros y los errores estructurales, depende de la
identificación de los mismos a partir de la forma reducida.
Recordando que el principal propósito de la investigación es analizar los efectos inflacionarios
del shock de precios del petróleo, se propone una descomposición triangular o de Cholesky,
ubicando el precio del petróleo en el primer lugar del ordenamiento para la identificación del
shock. El resto del ordenamiento es el sugerido en el vector Y en la ecuación (1), donde las
variables externas no se ven afectadas por shocks en las variables domésticas.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Para la estimación del VAR se utiliza información en frecuencia mensual que se detalla en la
sección A.1 del Anexo. Todas las variables incluidas en el análisis son sometidas a análisis y
corrección de estacionalidad. Asimismo, se trabaja con su componente cíclico, el cual es extraído
mediante el filtro de Hodrick-Prescott. El periodo de estimación es Enero 2000–Diciembre 2014.
La tabla de raíz unitaria sugiere que las variables consideradas en el análisis no poseen una raíz
unitaria. Respecto a la cantidad de rezagos, el criterio de información de Schwarzt sugiere un
rezago y el de Hannan - Quinn igual. Un criterio alternativo es el de Error Final de Predicción
(FPE), el cual sugiere seis rezagos. No obstante, a través del análisis de autocorrelación de los
residuos del modelo empírico, la especificación final se realizó con 6 rezagos. Ver sección de
anexos para la prueba LM de autocorrelación.
Para la estimación por métodos bayesianos, se consideró la denominada prior de Minnessota,
donde se asume que las variables siguen caminatas aleatorias, incorporando como variables
algunas variables dummies en los periodos 2008m10, 2003m4, 2003m06, 2008m02 y 2009m09,
relacionadas con los episodios de la crisis bancaria 2003-2004 y el periodo de la gran recesión
internacional.
El anexo se presenta el análisis estadístico y los contrastes sobre el modelo estimado. Los
intervalos de confianza del 10% de las funciones impulso respuesta, fueron construidas
mediante métodos de bootstrap con 4000 repeticiones.
V. Resultados
La Figura 2 muestra las funciones impulso respuestas del VAR Bayesiano estimado aun
aumento de 10% del precio del petróleo sobre su tendencia (aproximadamente una desviación
estándar). El componente cíclico de la inflación no subyacente responde positivamente en
impacto desviándose en 1.1% de su tendencia de largo plazo. Este choque persiste por 5 meses,
para un efecto acumulado de 3.54%. Del mismo modo, el componente cíclico de la inflación
subyacente responde positivamente en impacto, pero en menor medida, desviándose 0.17% de
su tendencia de largo plazo. El efecto persiste de 2 meses para una respuesta acumulada de
0.29%.
Las tasas de interés activas responden positivamente en impacto desviándose 0.24% de su
tendencia de largo plazo. Este aumento persiste durante 11 meses después de ocurrido el
choque inicial y tiene una persistencia acumulada de 1.93%. Los saldos monetarios reales
reaccionan de manera negativa al choque negativo de petróleo, desviándose en -0.85% de su
tendencia de largo plazo y con una persistencia de 4 meses. Dado que la respuesta de la
demanda de dinero real es negativa, lo que sugiere que ante un incremento del precio del
petróleo, la política monetaria reacciona de manera contractiva, provocando que las tasas de
interés activas del mercado incrementen.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Figura 2. Funciones Impulso Respuesta
(Aumento de 10% en el precio del Barril de Petróleo)
2
Inflación No Subyacente
0.35
0.3
1.5
0.25
1
0.15
Inflación Subyacente
0.2
0.1
0.05
0.5
0
-0.05 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
0
-0.1
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
-0.15
-0.5
0.25
-0.2
IMAE
0.5
Tasa de Interés Activa
0.2
0.4
0.15
0.3
0.1
0.05
0.2
0
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
0.1
-0.05
0
-0.1
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
-0.15
-0.1
0.4
0.4
Tipo de Cambio Real
M2 Real
0.2
0.2
0
0
-0.2
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
-0.2
-0.4
-0.4
-0.6
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
-0.8
-0.6
-1
-0.8
-1.2
-1
-1.4
12.0
Petróleo
10.0
8.0
6.0
4.0
2.0
0.0
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47
-2.0
Fuente: Elaboración propia.
Aunque en impacto, la actividad real reacciona positivamente al alza del petróleo, este
resultado no es estadísticamente significativo sino hasta el sexto mes, cuando el choque tiene
efectos negativos sobre el producto. Este efecto persiste hasta 8 meses después del choque.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Inicialmente, la actividad se desvía negativamente 0.06% de su tendencia de largo plazo,
mientras que los efectos acumulados corresponden a una deviación de 0.57%. La contracción
máxima se observa al cuarto mes después de ocurrido el choque inicial, donde la actividad se
desvía 0.08% de su tendencia de largo plazo.
Dado a que las tasas de interés activas responden positivamente en impacto al aumento del
precio del petróleo y los saldos monetarios reales se desvían de su tendencia de largo plazo de
manera negativa, sugiriendo una política monetaria contractiva, el tipo de cambio real se
aprecia de manera transitoria. La persistencia acumulada del choque tiene efectos durante los
dos primeros meses, donde el tipo de cambio real se desvía negativamente de su tendencia de
largo plazo en 0.74%. Este efecto solo es transitorio, debido a que después de pasados los dos
meses, la respuesta es estadísticamente no significativa. En impacto, el tipo de cambio real se
desvía de su tendencia de largo plazo, en -0.43%.
En resumen, se puede concluir que un aumento de 10% en el precio del petróleo, hace que la
inflación no subyacente se desvíe de manera positiva de su tendencia, al igual que las tasas de
interés activas del mercado, mientras que la respuesta de los saldos monetarios reales y el tipo
de cambio real (este último, durante los dos primeros dos meses) es negativa.
La descomposición de varianza para el periodo analizado (2000-2014) sugiere que si bien el
petróleo no es la principal fuente de fluctuaciones, estas fluctuaciones son importantes. La Tabla
A.6, presenta la descomposición a distintos horizontes (6,12, 24 y 48 meses).
Para el caso de las tasas de interés activas, las innovaciones del precio del petróleo WTI explican
en promedio 11% de la variabilidad de las tasas de interés activas, lo que sugiere que la política
monetaria juega un rol impórtate para amortiguar los efectos del petróleo sobre la economía
doméstica. En términos de la inflación no subyacente, la variabilidad del precio del petróleo
explica en promedio un 12.1% de la varianza de la inflación no subyacente, donde se puede
observar que los precios del petróleo causan mayor variabilidad del componente no subyacente
en el corto plazo (14.1% en seis meses). Asimismo, las innovaciones del precio del petróleo no
influyen en gran manera en la variabilidad del tipo de cambio real (1.4% en promedio), ni
tampoco en explicar la variabilidad del componente de inflación subyacente (0.8% en promedio
para todos los horizontes).
Adicionalmente se realiza la descomposición histórica a través del modelo agrupando las
variables por tipos de shocks: petróleo, resto externos y domésticos. En el grupo de resto
externos figuran los shocks de demanda externa, así como las presiones de precios foráneos
distintos al petróleo. En el grupo de shocks domésticos incluye innovaciones en el nivel de
actividad económica, precios, tipo de cambio, en el mercado monetario. Más allá de la
identificación triangular, ninguno de estos shocks está propiamente identificado por una teoría
subyacente. Las Figuras A.7.1 y A.7.2 de la sección de anexos muestran las descomposiciones de
los componentes cíclicos del Índice Mensual de Actividad Económica (IMAE) y del componente
no transable de la inflación, por bloque de variables domésticas (componentes cíclicos del
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
IMAE, inflación no subyacente, subyacente, tasas de interés activas, saldos monetarios reales y
tipo de cambio real), petróleo y resto de variables externas (índice de producción industrial e
índice de precios al consumidor de EE.UU.). Este ejercicio permite estimar el IMAE y el
componente de la inflación no subyacente sin la influencia de los choques externos.
Como se aprecia en la Figura A.7.1 para la descomposición histórica del IMAE en el periodo de
estimación (2000-2014), la contribución relativa de las innovaciones en el precio del petróleo es
pequeña, en comparación al resto de los shocks. La evolución del componente cíclico del IMAE
es explicada principalmente por la influencia de los shocks domésticos.
Asimismo, al ver la descomposición histórica del componente cíclico del IPC no subyacente
para los últimos 5 meses del año 2014 (agosto-diciembre), se puede observar la importancia que
juega el petróleo, seguido por el índice de producción industrial e inflación de EE.UU. (resto de
las variables externas) en explicar la dinámica reciente de la inflación doméstica de República
Dominicana, lo cual explica, en parte, que la inflación interanual se sitúe por debajo del límite
inferior del rango meta definido previamente de 5 1 para 2014 . Este comportamiento atípico se
debe en parte a fenómenos coyunturales asociados a la caída de los precios de los bienes básicos
en el mercado internacional, particularmente los precios del petróleo, alimentos y bebidas, así
como una marcada desaceleración de la depreciación del tipo de cambio nominal.3
Analizando la contribución porcentual de los choques de petróleo al componente cíclico del
IMAE, la inflación no subyacente e inflación subyacente, se observa que los choques del
petróleo tienen mayor influencia sobre la inflación no subyacente. Los resultados se resumen
(Tabla A.6.2, en la sección de anexos), para el período Septiembre-Diciembre 2014, 15.8% del
IMAE está explicado por los choques de petróleo, 27.5% de la inflación subyacente, y solamente
6.6% de la inflación subyacente.
VI. Conclusión
En esta investigación se analizaron los efectos inflacionarios y reales de un incremento de 10%
del precio del petróleo. Asimismo se estimaron las elasticidades de corto y largo plazo de dicho
incremento sobre los derivados de petróleo comúnmente utilizados en la República Dominicana
(gasoil, gasolina premium y regular). Se concluye que las variaciones del precio del petróleo
tienen efectos importantes sobre la dinámica del componente de la inflación no subyacente.
A través de un VAR Bayesiano se estimaron los efectos de un incremento no anticipado de 10%
en el precio del petróleo sobre variables macroeconómicas como son el componente de la
inflación no subyacente, el tipo de cambio real, los saldos monetarios reales, el índice mensual
de actividad económica, inflación subyacente y las tasas de interés del mercado. De este
ejercicio, se concluye que un choque de petróleo de esta naturaleza tiene efectos reales sobre las
variables mencionadas, con excepción del componente cíclico de la inflación subyacente.
Ver Recuadro 1, “Evolución reciente de la inflación doméstica frente a choques externos: “El rol de los precios del petróleo;
alimentos y bebidas internacionales; y tipo de cambio”, del Informe de Política Monetaria, Noviembre 2014.
3
13
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Asimismo, se encuentra evidencia de que ante este tipo de choque (un aumento de precio de
petróleo), la política monetaria reacciona de manera contractiva para amortiguar el alza
inflacionaria, lo que se traduce en una apreciación temporal del tipo de cambio real, producto
del alza de las tasas de interés. En términos de actividad económica real, esta responde
desviándose negativamente de su tendencia de largo plazo y dichos efectos persisten pasado el
año del choque inicial.
Por último, al realizar la descomposición histórica de la inflación no subyacente, se observa que
la dinámica reciente de la inflación doméstica se debe en parte a fenómenos coyunturales
asociados a la caída de los precios del petróleo, alimentos y bebidas internacionales, así como
una marcada desaceleración de la depreciación del tipo de cambio nominal.
Referencias
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
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15
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Anexos
A.1 Descripción y Análisis de los Datos Utilizados
Variable
Descripción Variable Proxy
Fuente
IPC Externo
Índice de Precios al Consumidor EE.UU.
FED St. Louis
Precios del Petróleo
West Texas Intermediate
Fondo Monetario Internacional
(FMI)
Tasa de Interés Doméstica
Tasa de Interés Activa Promedio
Ponderada
Banco Central de la República
Dominicana
Tipo de Cambio Real
Tipo de Cambio Real Bilateral respecto a
EE.UU.
Consejo Monetario
Centroamericano
Demanda de Dinero
Agregado Monetario Ampliado M2
Banco Central de la República
Dominicana
Producto Externo
Índice de Producción Industrial EE.UU.
(IPI)
FED St. Louis
Producto Interno
Índice de Actividad Económica (IMAE)
Banco Central de la República
Dominicana
Índice de Precios No
Subyacente
Componente No Subyacente del IPC
Banco Central de la República
Dominicana
Índice de Precios
Subyacente
Componente Subyacente del IPC
Banco Central de la República
Dominicana
A.2 Series Utilizadas
(Componentes Cíclicos)
Inflación EE.UU.
0.04
Precio Petróleo WTI
0.8
0.03
0.6
0.03
0.02
0.4
0.02
0.2
0.01
-0.2
-0.01
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
0.00
-0.01
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
0
0.01
-0.4
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-0.6
-0.02
-0.8
-0.02
Tasa de Interés
Tipo de Cambio Real
10
0.4
8
0.3
6
0.2
4
0.1
-2
-4
-6
-8
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
0
-0.1
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
2
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-0.2
-0.3
16
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
M2
Índice de Producción Industrial
0.2
0.06
0.15
0.04
0.1
0.02
0.05
-0.05
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
-0.1
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-0.15
-0.02
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
0
0
-0.04
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-0.06
-0.2
-0.25
-0.08
-0.3
-0.1
IMAE
Inflación Subyacente
0.06
0.3
0.25
0.04
0.2
0.02
0.15
0.1
0.05
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-0.05
-0.04
-0.1
-0.06
Ene
Ago
Mar
Oct
Mayo
Dic
Jul
Feb
Sep
Abr
Nov
Jun
Ene
Ago
Mar
Oct
Mayo
Dic
Jul
Feb
Sep
Abr
Nov
Jun
Ene
Ago
-0.02
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
Ene
Jul
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-0.15
-0.08
-0.2
Inflación No Subyacente
0.3
0.2
0.1
-0.1
Ene
Jun
Nov
Abr
Sep
Feb
Jul
Dic
Mayo
Oct
Mar
Ago
Ene
Jun
Nov
Abr
Sep
Feb
Jul
Dic
Mayo
Oct
Mar
Ago
Ene
Jun
Nov
Abr
Sep
Feb
Jul
Dic
Mayo
Oct
Mar
Ago
0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
-0.2
-0.3
A.3 Criterio de Selección del VAR
Muestra 1999M01-2014M12
Rezagos LogL
LR
FPE
AIC
NA
SC
HQ
0
2384.6
0.0
-27.4
-26.5
-27.0
1
3780.1 2562.5
0.0
-42.7
-40.4*
-41.8*
2
3880.7
174.1
0.0
-43.0
-39.2
-41.4
3
3971.0
146.8
0.0
-43.1
-37.8
-40.9
4
4051.2
122.0
0.0
-43.1
-36.3
-40.3
5
4164.1
159.7
0.0
-43.4
-35.2
-40.1
6
4282.8
155.5
0.0*
-43.9
-34.1
-39.9
7
4347.8
78.3
0.0
-43.7
-32.4
-39.1
8
4461.4
124.9*
0.0
-44.1*
-31.3
-38.9
*Indica el orden de rezago seleccionado por criterio
LR: Contraste de razón de verosimilitud (secuencialmente modificado); FPE: Error de predicción Final; AIC: Criterio de
Información de Akaike; SC: Criterio de Schwarz; HQ: Criterio de Hannan-Quinn
17
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
A.4 Pruebas de Raíces Unitarias
Dickey-Fuller Aumentando (Constante)
En Niveles
Test Estadístico
Valor P
Índice de Precios Al Consumidor de EE.UU.
-3.23
0.02
Inflación No Subyacente
-3.04
0.03
Inflación Subyacente
-3.58
0.01
IMAE
-4.53
0.00
Índice de Producción Industrial
-5.37
0.00
M2 Real
-20.40
0.00
Tipo de Cambio Real
-5.01
0.00
Tasa de Interés Activa Promedio Ponderada
-4.95
0.00
Precio de Petróleo WTI
-4.86
0.00
*Valores en negritas se rechaza al 5% la hipótesis nula de que la serie contenga una raíz unitaria.
Dickey-Fuller Aumentando (Constante y Tendencia)
En Niveles
Test Estadístico
Valor P
Índice de Precios Al Consumidor de EE.UU.
-3.23
0.08
Inflación No Subyacente
-3.03
0.13
Inflación Subyacente
-3.58
0.03
IMAE
-4.49
0.00
Índice de Producción Industrial
-5.36
0.00
M2 Real
-55.69
0.00
Tipo de Cambio Real
-5.00
0.00
Tasa de Interés Activa Promedio Ponderada
-4.94
0.00
Precio de Petróleo WTI
-4.85
0.00
*Valores en negritas se rechaza al 5% la hipótesis nula de que la serie contenga una raíz unitaria.
Dickey-Fuller Aumentando (Sin Constante Ni Tendencia)
En Niveles
Test Estadístico
Valor P
Índice de Precios Al Consumidor de EE.UU.
-3.24
0.00
Inflación No Subyacente
-3.04
0.00
Inflación Subyacente
-3.59
0.00
IMAE
-4.54
0.00
Índice de Producción Industrial
-5.39
0.00
M2 Real
-1.20
0.21
Tipo de Cambio Real
-5.03
0.00
Tasa de Interés Activa Promedio Ponderada
-4.97
0.00
Precio de Petróleo WTI
-4.88
0.00
*Valores en negritas se rechaza al 5% la hipótesis nula de que la serie contenga una raíz unitaria.
18
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
A.5 Prueba de Autocorrelación Serial de los Residuos del VAR
Muestra 1999M01-2014M12
Observaciones Incluidas: 173
Rezagos
Estadístico LM
Probabilidad
1
83.12
0.41
2
100.65
0.07
3
95.18
0.13
4
96.04
0.12
5
87.33
0.30
6
89.10
0.25
7
71.02
0.78
8
94.01
0.15
9
88.49
0.27
10
87.44
0.29
*Hipótesis Nula: No hay autocorrelación en el orden de rezago h.
A.6 Descomposiciones
A.6.1 Contribución de los Shocks de Petróleo a las Fluctuaciones Macroeconómicas (2000-2014)
Variable
IMAE
6 Meses 12 Meses 24 Meses 48 Meses
0.7
3.4
4.1
4.4
IPC Subyacente
1.1
0.6
0.7
0.7
IPC No Subyacente
14.1
11.3
11.7
11.2
Tasa de Interés
9.4
12.0
12.0
11.8
Demanda de Dinero Real (M2)
7.8
8.8
8.8
8.7
Tipo de Cambio Real
1.1
1.1
1.7
1.8
Fuente: Cálculo de los autores.
A.6.2 Contribución Porcentual a la Descomposición Histórica de los Shocks de Petróleo
Periodo
2012
IMAE Inflación No Subyacente Inflación Subyacente
4.4
13.3
14.6
2013
4.2
13.9
24.1
2014
13.5
17.1
5.2
Sept.-Dic. 2014
15.8
27.5
6.6
Fuente: Cálculo de los autores.
19
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Petróleo
Resto Externos
Resto Domésticos
May
0.04
Nov
A.7 Descomposición Histórica Variables Domésticas
A.7.1 Descomposición Histórica IMAE
CI+IMAE
Observado
0.03
0.02
0.01
0.00
-0.01
-0.02
-0.03
-0.04
-0.05
2012
2013
2014
Dic
Ene
Oct
Nov
Sep
Jul
Ago
Jun
Abr
May
Feb
Mar
Dic
Ene
Oct
Nov
Sep
Jul
Ago
Jun
Abr
Feb
Mar
Dic
Ene
Oct
Sep
Jul
Ago
Jun
Abr
May
Feb
Mar
Ene
-0.06
2015
Fuente: Elaboración propia con datos del BCRD.
A.7.2 Descomposición Histórica IPC No Subyacente
Petróleo
Resto Domésticos
Resto Externos
CI + No Suby
Observada
0.06
0.04
0.02
0
-0.02
-0.04
-0.06
-0.08
2013
2014
Ene
Dic
Nov
Oct
Sep
Ago
Jul
Jun
Abr
May
Feb
Mar
Dic
Ene
Nov
Oct
Sep
Ago
Jul
Jun
Abr
May
Feb
Mar
Dic
2012
Ene
Nov
Oct
Sep
Ago
Jul
Jun
Abr
May
Mar
Feb
Ene
-0.1
2015
Fuente: Elaboración propia con datos del BCRD.
20
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Índice de Sostenibilidad Externa: Aspectos Metodológicos
Por: Pedro G. Peña Casado
1
I. Introducción
El siguiente trabajo pretende construir una métrica del nivel de sostenibilidad externa de la
economía dominicana. Específicamente, a través de un indicador cuantitativo, se pretende
medir la capacidad que tiene la economía dominicana de responder ante choques externos
adversos. Al momento, los indicadores con que se dispone son limitados porque se enfocan en
observar el comportamiento de una variable particular -e.g., las reservas sobre meses de
importación- lo que tiene el inconveniente de arrojar informaciones dispersas. Por consiguiente,
para simplificar el análisis y toma de decisiones de política, es necesario contar con una
herramienta que resuma toda la información proveniente de una serie de indicadores.
Basados en el Ejercicio de Alertas Tempranas del FMI (Early Warning Exercise, o EWE por sus
siglas en inglés), construimos una batería de indicadores para medir el nivel óptimo de las
reservas internacionales, la sostenibilidad de la cuenta corriente, el nivel de desalineamiento del
tipo de cambio real, entre otros; elementos utilizados para monitorear el comportamiento del
sector externo. Toda esta información se resume en un único Índice de Sostenibilidad Externa
(ISE) que ofrece una visión compacta del nivel de vulnerabilidad del sector externo dominicano.
Para una economía pequeña y abierta como la dominicana con mercados cada vez más
interconectados, el ISE tiene una importancia significativa. Cada vez más, situaciones que
parecen aisladas tienen efectos en el resto del mundo. Un ejemplo de cómo efectos locales llegan
a tener repercusiones globales se pudo apreciar con la crisis financiera originada en Estados
Unidos entre 2007 y 2009; la misma es señalada como la principal causante de la recesión
mundial que sigue afectando distintas economías, mostrando que los canales de transmisión
internacionales son muy relevantes. Por esto, el seguimiento de los eventos externos es crucial.
El resto del documento está organizado de la siguiente manera: La sección 2 muestra los
antecedentes del Índice de Sostenibilidad Externa; la sección 3 aborda los indicadores
considerados; la sección 4 evalúa el ISE y finalmente la sección V concluye.
II. Antecedentes
Luego de la crisis financiera de Estados Unidos de 2007, los países del G-202 solicitaron al Fondo
Monetario Internacional (FMI) y al Consejo de Estabilidad Financiera (FSB por sus siglas en
inglés) un ejercicio conjunto de alertas tempranas; éste pasó a llamarse Early Warning Exercise
División de Proyecciones Económicas Internacionales, Departamento Internacional. Para preguntas y comentarios escribir a
pg.pena@bancentral.gov.do.
2 El G-20 es un foro internacional de gobiernos y bancos centrales de 20 grandes economías del mundo. Estas son: Alemania, Arabia
Saudita, Argentina, Australia, Brasil, Canadá, China, Corea del Sur, Estados Unidos, Francia, India, Indonesia, Italia, Japón, México,
Reino Unido, Rusia, Sudáfrica, Turquía y la Unión Europea.
1
21
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
(EWE) y el mismo trata de arrojar luz sobre las vulnerabilidades latentes en distintos sectores de
la economía. Sobre esto último, cabe destacar que el ejercicio no trata de predecir el timing de las
crisis, sino mostrar cuáles sectores pudieran verse afectados dado un detonante exógeno de una
crisis.
La metodología y métrica adoptada en este ejercicio de alertas tempranas se basa en el estudio
de las vulnerabilidades sectoriales y de mercado, comparando valores actuales de distintas
variables respecto a valores sugeridos y estudiando distintos escenarios. Los distintos
sectores/mercados de dicho trabajo son los siguientes:




Riesgos y Vulnerabilidades del Sector Externo.
Riesgos y Vulnerabilidades Fiscales.
Riegos y Vulnerabilidades del Sector Corporativo.
Precios de Activos, Valoración de Mercado y Detección de Burbujas.
Es importante mencionar que si bien el EWE es el documento sobre el que se basa el Índice de
Sostenibilidad Externa, otros estudios han tratado la creación de índices para medir
vulnerabilidad. Monge et al. (2001) hacen un análisis de indicadores en 3 aspectos: Reservas
Internacionales, Deuda Pública Externa y Sector Público; construyen un índice que toma un
valor 100 para un año base y aumenta o disminuye de acuerdo a la mejora o empeoramiento de
sus indicadores respectivamente. Por otro lado, Gonçalvez et al. (2008) hacen un estudio de
vulnerabilidades para la región latinoamericana, cubriendo de acuerdo a ellos “las esferas
comercial, productiva, financiera y monetaria, respectivamente, de las relaciones
internacionales”. En este estudio, se calcula un promedio de distintos indicadores,
normalizando a 100 cada índice, de manera que la valoración del índice construido por dichos
autores toma valores de 0 hasta 100.
El Índice de Sostenibilidad Externa, como su nombre lo indica, intenta medir y cuantificar el
nivel de vulnerabilidad de la economía dominicana respecto al sector externo: arroja un valor
asociado a este nivel. El mismo ofrece oportunamente mediciones del fortalecimiento o
deterioro de la economía dominicana frente a eventos externos mediante una puntuación de 0 a
10, donde 0 implica un gran deterioro / mucha vulnerabilidad, mientras que 10 implica un gran
fortalecimiento / poca vulnerabilidad. La creación de dicho índice se logra mediante la
ponderación de distintas aristas del sector externo. Los detalles de dicho índice se presentan a
continuación.
III. Indicadores
Como se mencionó anteriormente, se requiere construir una métrica del nivel de fortalecimiento
o deterioro de la economía dominicana respecto a eventos externos. Esta medición se hace a
través de indicadores que capturan varios aspectos del sector externo, mediante la comparación
del valor actual de cada indicador con un valor de referencia; esto se hace a través de un sistema
de calificación, en el que cada puntaje se asigna según la cercanía o lejanía del valor actual
22
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
respecto al valor de referencia. Para el cálculo del ISE, se ponderan los valores de los
indicadores -que serán vistos más adelante- y se resume en un número, facilitado su
interpretación.
La metodología utilizada para la comparación del valor de los indicadores es similar a la que se
usa para la creación del Índice de Desarrollo Humano (IDH), y se normaliza de la siguiente
manera:
Es importante destacar que si bien la valoración depende de valores de referencia; estos pueden
obtenerse de distintas fuentes; algunos valores son sugeridos por la literatura, dado valores
críticos hallados empíricamente; otros son sugeridos por organismos internacionales como el
FMI; y finalmente, otros vienen dados por sus tendencias históricas.
De acuerdo al objetivo de la métrica, el ISE ha de ser oportuno, por lo que los indicadores tienen
periodicidad mensual o trimestral, según la disponibilidad de los datos. Su enfoque es
esencialmente coyuntural, aunque algunos indicadores presentan un enfoque de mediano
plazo. Según lo mencionado anteriormente, el ISE es un promedio ponderado de la valoración
de cada uno de los indicadores que se presentan más adelante.
Cabe destacar que las ponderaciones que se le asignan a cada categoría no son uniformes, y que
el mayor peso de una categoría sobre otra, aunque ha sido discutido con personal técnico que
trata tanto en el monitoreo como la construcción de algunos indicadores, tiene un componente
subjetivo del evaluador. Por ejemplo, el tema de Sostenibilidad de Cuenta Corriente es el que
más peso tiene porque desequilibrios de cuenta corriente son la principal causa de las crisis de
balanza de pagos, uno de los principales riesgos del sector externo. El Tipo de Cambio Real
tiene 10% porque una parte importante de los riesgos de divisas viene cubierta por las Reservas
Internacionales, que representa un 10% a su vez.
Siguiendo el orden presentado en los indicadores en la Tabla 1, los indicadores tratan de medir
lo siguiente:
-
La capacidad de pago de la economía ante el evento de un cierre de flujos externos.
Posibles riesgos asociados en la estructura de los flujos entrantes como inversión
extranjera.
Riesgos asociados a cambios repentinos o desalineamientos importantes del tipo de
cambio real.
Riesgos en el nivel y la tendencia del endeudamiento, así como el impacto de éstos en la
capacidad de repago.
El saldo de la cuenta corriente, las causas de dicho saldo y los riesgos asociados a la
concentración de las exportaciones como componente superavitario principal del saldo
de cuenta corriente.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
-
Volumen IX, Número 1
Riesgos asociados al nivel, tendencia y estructura de la posición de inversión
internacional
Nivel de dolarización de la Banca Múltiple como aproximación del nivel de confianza en
la moneda nacional.
Riesgos asociados al descalce de la posición de la Banca Múltiple respecto a los activos y
pasivos en moneda extranjera.
Tabla 1. Indicadores Externos
Ponderación
Indicadores
. Reservas Internacionales Brutas como meses de importación.
. Reservas Internacionales Netas como porcentaje del Dinero Amplio.
. Reservas Internacionales Netas sobre Deuda a Corto Plazo (Regla
Greenspan-Guidotti).
. Reservas Internacionales Netas sobre Deuda a Corto Plazo y déficit de
cuenta corriente proyectado (Regla Greenspan-Guidotti extendida).
. Reservas Internacionales Netas como porcentaje del PIB –
Comparación regional.
. Estructura Inversión Extranjera.
. Diversificación Inversión Extranjera Directa por país de origen.
. Diversificación Inversión Extranjera Directa por país sector destino.
. Volatilidad de tipo de cambio real bilateral.
. Desalineamiento del tipo de cambio real bilateral a corto plazo.
. Desalineamiento del tipo de cambio real multilateral de mediano
plazo.
. Nivel de deuda sobre PIB.
. Tendencia de deuda sobre PIB.
. Ratio deuda a exportaciones.
. Servicio de la deuda sobre PIB.
. Servicio de la deuda sobre ingresos tributarios.
. Nivel de saldo de cuenta corriente sobre PIB.
. Desagregación del saldo de cuenta corriente como Ahorro e Inversión.
. Diversificación de las exportaciones.
. Nivel de posición de inversión internacional sobre PIB.
.Tendencia de posición de inversión internacional sobre PIB.
. Estructura de posición de inversión internacional.
. Posición de inversión internacional sobre PIB – Comparación regional.
Reservas Internacionales
Óptimas
15%
Inversión Extranjera
10%
Tipo de Cambio Real
10%
Financiamiento
15%
Sostenibilidad de Cuenta
Corriente
25%
Posición de Inversión
Internacional
10%
Dolarización de Pasivos
10%
. Porcentaje de dolarización de pasivos de banca múltiple.
Posición de Banca Múltiple en
Moneda Extranjera
5%
. Posición de la Banca Múltiple dentro de los límites.
. Valor en riesgo sobre el patrimonio.
. Cambios en la posición respecto a últimos 12 meses.
Fuente: Elaboración propia.
Para obtener la nota final de cada categoría, a cada indicador mencionado anteriormente se le
calcula su valoración -con la fórmula antes vista- y nuevamente se pondera cada indicador
dentro de cada categoría que conforman el ISE. Así, se tiene una valoración por categoría que va
de 0-10, que se interpreta similar al ISE: Un 0 implica que dicha categoría tiene los niveles
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
máximos de vulnerabilidad, mientras que un 10 implica lo contrario. El ISE, por su lado,
obtendría su calificación de acuerdo a la valoración de cada una de las categorías anteriores,
ponderado por los porcentajes descritos anteriormente como se puede ver en el radar del Figura
1.
Figura 1. Radar del Índice de Sostenibilidad Externa
TCR (10%)
10.0
Dolarización de Depósitos
(10%)
7.8
8.0
8.0
6.0
4.0
Reservas Internacionales
Netas (15%)
8.3
2.0
Sostenibilidad Cuenta
Corriente (25%)
4.4
-
Estructura IE (10%)
2.5
Financiamiento Externo
(15%) 6.7
PII (10%)
8.0
Pos. BM en ME (5%)
3.0
Nota Actual Relativa (sobre 10)
ISE = 6.1
Fuente: Elaboración propia.
El gráfico de radar anterior refleja la valoración de cada una de las categorías mencionadas
anteriormente y describe cuál de las aristas que toca el ISE pudiese explicar la valoración final,
en el sentido de saber dónde se encuentran las fortalezas (o debilidades). Detallando el gráfico,
un punto cercano al medio es un valor cercano a 0, esto implica que los indicadores de dicha
categoría están lejos del valor sugerido, sugiriendo una alta vulnerabilidad; el caso contrario, en
el que el punto está cerca a los extremos, es decir cercano a 10, implica que los indicadores de
dicha categoría están cerca al valor sugerido.
IV. Evaluación
Una manera directa de verificar si el ISE refleja adecuadamente el nivel de protección de la
economía dominicana respecto a choques externos es evaluarlo, ex post, en alguna fecha en la
que sí ocurrieron detonantes de crisis, y en las que hubo evidencia que estos detonantes
tuvieron efectos en la economía dominicana. Por ejemplo, la crisis financiera de EE.UU.
mencionada anteriormente.
25
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Figura 2. ISE a diciembre del 2008, 4.9
Dolarización de
Depósitos (10%)
8.2
Sostenibilidad Cuenta
Corriente (25%)
3.3
TCR (10%)
5.0
10.0
8.0
6.0
4.0
2.0
-
PII (10%)
6.0
Pos. BM en ME (5%)
10.0
Nota sobre 10 puntos posibles
Reservas
Internacionales Netas
(15%)
3.3
Estructura IE (10%)
2.5
Financiamiento
Externo (15%)
5.8
ISE = 4.9
Fuente: Elaboración propia.
Cuando se analiza el ISE a finales del 2008, muchas categorías presentaban importantes
deterioros; por ejemplo, el nivel de reservas no era adecuado, señal de esto la nota de 3.3 sobre
10 en dicha categoría. De igual manera el tipo de cambio real presentaba niveles de
vulnerabilidad no aceptables, producto de un desalineamiento importante. Además la categoría
más importante en cuanto a ponderación, Sostenibilidad de Cuenta Corriente, presenta un gran
deterioro, a razón de un gran déficit. Esta nota de 4.9 es indicio de la vulnerabilidad de la
economía dominicana durante dicho período.
V. Conclusiones
En este artículo se presentó una métrica que captura adecuadamente el nivel de sostenibilidad
de la economía dominicana respecto a eventos externos. La misma está resumida en el Índice de
Sostenibilidad Externa (ISE), que toma un valor de 0 a 10, donde 0 implica mucha
vulnerabilidad y 10 poca vulnerabilidad. Este indicador presenta la fortaleza que captura varios
aspectos de acuerdo a las categorías antes vistas, de manera que se minimiza el riesgo de tener
una visión parcial del sector externo. Sin embargo, uno oportunidad de mejora de dicho
indicador es hacer que las distintas categorías tengan cierta interacción entre ellas. Además, las
ponderaciones que toman cada categoría/indicador son subjetivas. Cabe resaltar, el ISE es un
indicador sujeto a revisión y ampliación continua: Las categorías que lo componen pueden ir
cambiando, y los indicadores que lo componen ir aumentando.
Por otro lado, aunque se tiene una versión agregada del sector externo, se pudiera tener un
análisis aún más profundo de la economía dominicana -similar al ejercicio de alertas tempranas-
26
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
si se crearan indicadores de vulnerabilidad de otros sectores; e.g., Índice de Sostenibilidad
Fiscal, o Índice de Sostenibilidad Financiera, por lo que esto es una posible agenda de trabajo.
Un mayor detalle del ISE y de su valoración se podrá ver en el documento “Reporte de
Sostenibilidad Externa” de la Subdirección de Análisis del Sector Externo del Departamento
Internacional.
Referencias
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Juvenal, L. (2013). “Tipo de Cambio y Vulnerabilidades Externas”. En Charlas de Vulnerabilidades
Externas, Santo Domingo, República Dominicana, Diciembre 2013. Instituto de capacitación del FMI.
Loungani, P. y Razin, A. (2001). “¿Qué beneficios aporta la inversión extranjera directa?” Finanzas y
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Medina, J.P. (2013). “Vulnerabilidades Externas y Crisis de Deuda Externa”. En Charlas de Curso
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Medina, J.P. (2013). “Vulnerabilidades Externas y Fluctuaciones en los Flujos de Capitales”. En Charlas de
Curso conjunto CAPTAC-RD y el FMI, Santo Domingo, República Dominicana, Diciembre 2013. Instituto
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International Finance.
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Indicators or External Vulnerability”. International Monetary Fund.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
Aplicación de una Ecuación de Gravedad para el Comercio de
República Dominicana (I de II)
Por: Ana E. Pimentel Rodríguez1
I. Introducción
En las últimas décadas el comercio mundial se ha visto en la necesidad de modificar su patrón
de negociación debido en parte a los cambios en la producción mundial, el centro de gravedad y
el proceso de integración económica el cual trae consigo un aumento de las relaciones
comerciales entre los países que forman parte del proceso. La presente investigación muestra
evidencia que este tipo política -de relación exterior- permite la creación de comercio a través de
acuerdos preferenciales y/o Tratados de Libre Comercio. Se hace necesario identificar las
relaciones de negocios entre los países, determinar el valor del comercio entre cualquier par de
países y además, ofrecen información sobre los obstáculos que siguen limitando estas
relaciones. El modelo de gravedad proporciona una aproximación empírica del efecto sobre el
comportamiento de los flujos comerciales; al utilizarlo como instrumento de política comercial.
A partir de las reformas del año 2001, la República Dominicana (RD) se ha caracterizado por la
apertura comercial bilateral, la cual ha marcado un cambio significativo en las estructuras
exportadoras e importadoras del país. Con los acuerdos suscritos con Centroamérica (CA),
Estados Unidos (EU) y los países de la Unión Europea (UE), RD se embarca en un proceso de
apertura comercial con implicancias políticas y económicas que impactan todas las áreas
productivas de las economías, enfocándose esencialmente, en la eliminación de restricciones
arancelarias, regímenes de concesiones de incentivos y creación de leyes de promoción a la
inversión extranjera.
En este estudio se utiliza un Modelo de Gravedad (MG) para medir el efecto sobre el
comportamiento del flujo comercial total de la economía dominicana, y evaluar el impacto de
las relaciones comerciales con los países miembros de los acuerdos en el que el país participa
(DR-CAFTA y EPA) y una submuestra para países fuera del área de acuerdos. En general, los
resultados sugieren que los intercambios con los diferentes bloques comerciales han impactado
positivamente en el flujo comercial de RD. Se mantiene constante, la existencia de una relación
positiva entre la renta per cápita y el flujo comercial dominicano (0.33%). Los resultados
obtenidos para la elasticidad renta de 1.9% para los países del DR-CAFTA, sugieren que estos
mercados deben ser explorados en mayor grado aprovechando las ventajas comparativas y las
economías de escala. Por último, al incorporar variables al MG, se obtienen resultados
consistentes y robustos, concluyendo que el flujo comercial no sólo depende de las variables
tradicionales del comercio, sino que se deben considerar la inclusión de otras variables, tales
como el tipo de cambio real y Doing Business.
División de Programación Monetaria, Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos. Para preguntas y
comentarios escribir a a.pimentel@bancentral.gov.do.
1
28
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
El documento muestra algunas consideraciones relevante sobre el Comercio Exterior de RD,
continua con una revisión bibliográfica del comercio, con énfasis en la teoría intra-industrial.
Cuenta con una segunda parte donde se expone los hallazgos al aplicar la ecuación de gravedad
para el caso dominicano.
II. Acuerdos Comerciales de RD
En el marco del proceso de apertura comercial, RD ha implementado cinco acuerdos de
integración económica: i) RD y la Comunidad del Caribe (CARICOM); ii) RD y Centroamérica
(CA); iii) RD y Panamá; iv) Acuerdo de Libre Comercio con Estados Unidos, RD y CA (DRCAFTA) y v) Acuerdo de Asociación Económica con Europa (EPA). A pesar de tener estos 5
acuerdos vigentes, se consideran al DR-CAFTA y el EPA los instrumentos jurídicos que regulan
las relaciones comerciales entre la RD y sus dos principales socios comerciales EU y la UE. El
DR-CAFTA marca la apertura comercial más significativa en la historia del comercio exterior de
la RD. Dentro de sus objetivos, se incluye incentivar la expansión y diversificación del comercio,
aumentar las oportunidades de inversión entre las partes, y asegurar un marco comercial
previsible para la planificación de las actividades de negocios y de inversión.
El proceso de apertura comercial de RD se completa con la firma del EPA, el cual, es un tratado
recíproco con países de la UE, el CARICOM (CARIFORUM, que incluye CARICOM y otros
países de la región) y la RD. Tiene como objetivo contribuir a la reducción y eventual
erradicación de la pobreza a través del establecimiento de una asociación comercial consistente
con los objetivos del desarrollo sostenible y promover la integración regional del Caribe.
Permite además, una diversificación de las exportaciones caribeñas mediante el establecimiento
de periodos transitorios para la apertura de estos mercados, y establece la reciprocidad en la
apertura comercial.
III. Marco Teórico del Modelo Gravitacional (MG)
El MG es actualmente la referencia teórica más utilizada para evaluar el impacto que tiene el
comercio exterior. El concepto tradicional explica las relaciones comerciales entre dos países
como función del tamaño de sus economías, medido a través de su población, producción
nacional, y la distancia que los separa. Es decir, la relación de intercambio de los países en
función directamente proporcional a la “masa” (ingreso nacional), e inversamente proporcional
a la “distancia” (interpretada literalmente) entre ellos. Los aumentos en “masa” estimulan a una
mayor atracción entre los dos países y por lo tanto un crecimiento comercial, mientras que una
mayor distancia implica costos comerciales más elevado y por ende niveles menores de flujos
comerciales.
El primer acercamiento de la Ecuación de Gravedad (EG) para explicar los efectos de los
acuerdos sobre los flujos comerciales empleando variables dicotómicas, fueron los trabajos de
Bergstrand (1985) y Thursby y Thursby (1987). Estos trabajos muestran que los bloques
comerciales en los países europeos aumentaron su comercio durante los años 1960 y 1970. Las
29
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
investigaciones subsiguientes de Frankel y Wei (1993, 1995) y Frankel (1997) arrojaron evidencia
de creación de comercio en los bloques comerciales del Asia y Norteamérica para los años 1970
a 1992. En línea con esta investigación, están los trabajos que utilizan la EG vinculada a los
Acuerdos Regionales de Integración (ARI), en estos estudios se trata de determinar si estos
acuerdos crean o desvían comercio. Rose (2000) estimó el efecto de pertenecer a una unión
monetaria sobre el flujo comercial internacional, encontrando que el comercio bilateral era
superior para países que utilizaban la misma moneda en correspondencia a un par de países
que conservaban su moneda soberana. Cárdenas y García (2004), analizan el impacto de un
eventual Tratado de Libre Comercio (TLC) entre Colombia y EU, encontrando que el TLC
podría incrementar el comercio bilateral Colombia-EU en cerca de 40%. En contraste, al
perderse las preferencias arancelarias, caería en más de 50%. De igual forma, Osorio (2010),
propone un MG basado y adaptado al propuesto por Anderson y Van Wincoop (2003) para
estudiar el impacto de la proximidad institucional y de la distancia institucional sobre el
comercio bilateral utilizando el método Zero Inflated Poisson (ZIP).
Los MG, como herramienta de análisis no han sido muy utilizados en la literatura económica de
RD. Estudios recientes se enfocan en evaluar el posible impacto en los flujos comerciales de la
inclusión del país en los acuerdos comerciales, principalmente se enfocan en evaluar los
posibles impactos del DR-CAFTA. Si bien es cierta que en estas investigaciones la EG no es
utilizada propiamente, los elementos utilizados para el análisis, son los que se emplearían para
una EG tradicional. En ese sentido, Guzmán (2005) realiza una evaluación del impacto potencial
de este acuerdo sobre el sector industrial. Considera que algunos elementos, como el clima de
negocio, el disponer de recursos para la producción tanto físicos como humanos, son diferentes
si se compara a la RD con el resto de las economías centroamericanas que conforman el
acuerdo. Para el caso de esta investigación, se intenta medir el clima de inversión, entendiendo
que tiene un impacto significativo en el volumen total del flujo comercial de acuerdo con Lewer
y Saenz (2004), quienes usan un índice de libertad financiera como indicativo de un buen clima
de negocio. Estos autores, aplican un MG extendido para encontrar el tamaño cuantitativo de la
liberación financiera en el volumen total de comercio y el sector de exportaciones.
Isa Contreras (2005) muestra un análisis ex-ante para identificar el probable impacto fiscal del
DR-CAFTA, luego del desmonte de la comisión cambiaria y pérdida de ingresos arancelarios.
Se destacan los aportes de Veloz (2008), el cual hace un análisis sectorial utilizando un conjunto
de indicadores tales como PIB, empleo, salario, entre otros, para evaluar los efectos de dicho
acuerdo sobre la economía dominicana. Molina (2010), realiza una estimación a nivel
microeconómico con el fin de evaluar si el aumento en la cantidad de exportadores, la cantidad
de nuevos productos y mercados, es resultado de la inclusión del DR-CAFTA. Luego del
acuerdo, la posición de exportación de RD ha mejorado debido, según el estudio, a un mayor
acceso al mercado de EU. Por otro lado, Alemany (2011) estima el MG para cuantificar el
impacto del DR-CAFTA en los primeros cuatro años de su implementación. La EG se realiza
mediante variables de control, tales como los factores de ingreso y precio, que permiten aislar el
impacto del sector exportador producto de la crisis internacional, así como por los efectos de
30
Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
precios relativos a través del tipo de cambio real. Uno de los principales hallazgos es que debido
a la firma del acuerdo, la tasa de crecimiento de las exportaciones hacia EU aumentó un 73%.
Un modelo similar se estimó para cuantificar la dimensión del efecto del acuerdo con CA,
obteniendo que la tasa de crecimiento de las exportaciones aumentó en un 59% debido al DRCAFTA. A diferencia de ese trabajo, el presente pretende cuantificar el total del flujo comercial
para una muestra más amplia, abarcando los años 2000-2012; y considerando no solamente al
DR- CAFTA (sin diferenciar a CA), sino también el EPA y otros países con niveles de flujos
comerciales importantes no incluidos en estos acuerdos.
Para el caso del EPA, la literatura económica dominicana es bastante escasa y, hasta el momento
sólo existe el estudio de Michel (2007), donde se realiza un análisis de competitividad sobre la
demanda de exportaciones dominicanas destinada a la comunidad europea. Según los
resultados, RD pasa de la posición 94 en el año 2000 a la 70 en el año 2007 de un total de 215
países que exportan a la UE. Se observa que la demanda de exportaciones tiene una elasticidad
renta, medida por el PIB de los 27 países de la UE, y una elasticidad precio, medida por el tipo
de cambio real de 0.74 y -0.51, respectivamente. Esta investigación, a diferencia de Michel
(2007), se centra en medir el impacto en el total del flujo comercial dominicano luego de su
inserción en el EPA sin diferenciar por productos ni categorías. Para ello, también se utiliza el
tipo de cambio real para determinar la elasticidad precio y el PIB para medir el impacto en el
flujo comercial como dependiente del nivel de ingreso para el total de los países miembros del
EPA, incluyendo RD.
Recientemente, Díaz (2012) evalúa las similitudes de las exportaciones dominicanas, la cantidad
de comercio intra-industrial entre RD y el resto de países del DR-CAFTA. Los resultados
indican altos niveles de elasticidad respecto al producto local, en comparación con la elasticidad
respecto al producto extranjero. Además, la elasticidad respecto a la distancia (como
aproximación de los costos de comerciar) es relativamente elevada si se le compara con
resultados de otros trabajos que utilizan la misma metodología.
A diferencias de estos dos estudios, la presente investigación se enfoca en medir el flujo total del
comercio dominicano, es decir, la suma de las importaciones y exportaciones. No se pretende
realizar un análisis post acuerdo como lo hace Alemany (2011), o si se desagrega por grupo o
productos específicos, como lo hace Díaz (2012). Por otro lado, esta investigación amplía el
análisis para el EPA y considera otros socios comerciales fuera de estos dos acuerdos.
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Oeconomia, ensayos sobre economía y finanzas
Volumen IX, Número 1
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32
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