SOBRE LA INDEPENDENCIA DE LOS BANCOS CENTRALES Y EL

SOBRE LA INDEPENDENCIA DE LOS BANCOS CENTRALES Y EL
DESEMPLEO: ALGUNA EVIDENCIA EMPÍRICA
Carmen Díaz Roldán
(Universidad de Castilla-La Mancha)
Alberto Montero Soler
(Universidad de Málaga)
VERSIÓN PRELIMINAR (Marzo 2003)
Palabras clave: Independencia de los bancos centrales, inflación, desempleo.
Clasificación JEL: E31, E58, J51
1. Introducción.
Las transformaciones a las que recientemente se han visto sometidos los bancos
centrales de un gran número de estados en el intento de aislarlos de cualquier tipo de
influencia externa que pudiera incidir sobre el diseño e instrumentación de la política
monetaria han dado lugar a una nueva realidad institucional y un nuevo sistema de
relaciones entre el poder político y el banco central.
Ese nuevo marco institucional en el que se desenvuelve la política monetaria puede
caracterizarse por dos elementos fundamentales. De un lado, por el reconocimiento legal
de la posición de independencia del banco central frente al poder político y la
configuración, a través de una regulación estatutaria acorde con dicha directriz, de un
sustrato normativo que preserve dicha independencia en todos aquellos ámbitos a través de
los que pudieran producirse intentos de interferir sobre sus decisiones. Y, por otro lado, por
la atribución de un objetivo prioritario, cuando no único, para la política monetaria cuya
preservación se considera de tal relevancia que demanda la concesión de independencia
para el banco central como mecanismo preventivo de cualquier tipo de manipulación
sesgada de dicha institución y, por lo tanto, de su objetivo. En ese sentido, es ampliamente
compartido, y así se ha reflejado en la legislación que afecta a estas instituciones, que la
estabilidad de precios es el objetivo más adecuado para informar la actividad de un banco
central independiente.
A este proceso de reforma institucional ha contribuido decisivamente el análisis
económico a través de una serie de trabajos de naturaleza teórica y empírica que han sido
esgrimidos como argumentos legitimadores de dicho proceso frente a quienes se oponían
al mismo y que, en principio, parecían aportar pruebas suficientes de que la concesión de
independencia para el banco central permitía reducir la inflación sin que de ello se
2
derivaran repercusiones negativas sobre las variables reales de la economía. Baste citar
aquí que, por ejemplo, en el informe elaborado por Emerson et al. (1992), sobre las
ventajas e inconvenientes de la constitución de una unión monetaria a nivel europeo, ya se
abogaba por la creación de una autoridad monetaria supranacional de carácter
independiente –el actual Banco Central Europeo- y se recurría para justificarlo a los
primeros trabajos que, de forma muy simple, mantenían la existencia de una correlación
negativa entre independencia del banco central e inflación1.
De esta forma, el análisis económico de la independencia de los bancos centrales se
ha convertido en uno de los principales temas de investigación de la teoría y la política
monetaria de los últimos quince años y ello es así, no sólo por el volumen de literatura
generada, sino también por la trascendencia que las prescripciones normativas derivadas de
este tipo de trabajos ha tenido sobre la conformación de esa nueva realidad institucional
para la política monetaria a la que hacíamos referencia.
Los resultados ofrecidos por ese análisis muestran la existencia de una relación
negativa, prácticamente incuestionada, entre independencia del banco central e inflación,
siendo comúnmente aceptado que cuanto mayor sea la independencia del banco central y
la capacidad de sus responsables para concentrar la política económica en la consecución y
mantenimiento de la estabilidad de precios, menor será la tasa de inflación experimentada
por la sociedad2.
Y, al mismo tiempo, también se argumenta, aunque con menor rotundidad que en
relación con la inflación, que la independencia del banco central no afecta a las variables
1
Esos trabajos eran, en concreto, los de Alesina (1989) o Bade y Parkin (1985).
2
Vid., por ejemplo, Grilli, Masciandaro y Tabellini (1991), Cukierman (1992) o
Alberola et al. (1998).
3
reales de la economía, fundamentalmente, a la tasa de crecimiento del producto y su
variabilidad3.
Sin embargo, la incidencia que el grado de independencia del banco central puede
ejercer sobre otra variable de carácter real y especialmente relevante, como es el
desempleo, constituye un ámbito de investigación casi inexplorado. Y esto resulta
especialmente llamativo si se considera que el análisis teórico de la independencia del
banco central incluye, como pilar básico del mismo, una curva de Phillips aumentada con
expectativas y que, como consecuencia de la relación de intercambio que dicha curva
plantea entre desempleo/producto e inflación, la concesión de independencia para el banco
central constituiría una forma de superar el sesgo inflacionista de una política monetaria
discrecional que tratara de aprovechar dicha relación de intercambio.
En este sentido, este trabajo tratará de analizar, precisamente, los efectos que de la
concesión de independencia para el banco central pudieran derivarse sobre el desempleo
como consecuencia de que dicha institución concentra la política monetaria en la
consecución y mantenimiento de la estabilidad de precios en detrimento de la evolución de
aquél.
Para ello, en la próxima sección se exponen los fundamentos económicos sobre los
que se ha planteado la cuestión de la independencia del banco central y se desarrolla un
modelo similar al planteado, en su trabajo pionero, por Rogoff (1985), pero en términos de
desempleo y no de producto. El objetivo de esa exposición es poner de manifiesto como la
independencia del banco central reduce el sesgo inflacionista atribuido a una política
monetaria discrecional y, por lo tanto, permite reducir la tasa de inflación de la economía
aunque a costa de una menor reacción contracíclica de la política monetaria para acomodar
el efecto de las perturbaciones de oferta sobre el desempleo. Consecuentemente, este
3
Vid, por ejemplo, Cukierman et al. (1993).
4
resultado teórico permite plantear la hipótesis de que a mayor independencia del banco
central menor será la tasa de inflación pero, también, que la sociedad experimentará una
tasa más elevada de desempleo. La contrastación empírica de dicha hipótesis constituye el
objeto del tercer apartado. Finalmente, se presentan las conclusiones del trabajo.
2. La teoría económica de la independencia de los bancos centrales: el enfoque
discrecional.
El sesgo inflacionista que resulta de una aplicación discrecional de la política
monetaria tratando de aprovechar la relación de intercambio entre inflación y
desempleo/producto reflejada en la curva de Phillips a corto plazo constituye el
principal fundamento teórico sobre el que se ha sustentado la concesión de
independencia para los bancos centrales.
Con independencia de que dicho sesgo inflacionista sea el resultado de un
problema de inconsistencia dinámica de las políticas óptimas, como planteaban
originalmente Kydland y Prescott (1977), o fruto de una utilización con fines políticos
de la propia política monetaria, como apuntan de forma complementaria los modelos del
ciclo político económico, las propuestas de solución suelen converger en una reforma
institucional común: la delegación del diseño e instrumentación de la política monetaria
en un banco central independiente y cuyo objetivo prioritario, cuando no único, es el
control de la estabilidad de precios.
Esta propuesta de reforma y los trabajos que la avalan tratan de superar, así, la
que puede considerarse intuitivamente como la solución más inmediata a dicho
problema. Si el sesgo inflacionista es el resultado teórico derivado de un problema de
aplicación discrecional de la política monetaria, dicho sesgo se podría solucionar
5
mediante el establecimiento de algún tipo de regla monetaria estricta que restringiera el
margen de maniobra de la autoridad encargada del diseño e instrumentación de la
política monetaria, fuera ésta el gobierno o el banco central. Esa regla eliminaría, así, el
beneficio coyuntural que para dicha autoridad supone mantener la capacidad de
sorprender a los agentes mediante un cambio en la política monetaria una vez que éstos
han formado sus expectativas sobre la tasa de inflación para el siguiente período y las
han incorporado en sus compromisos contractuales, especialmente, los salariales. De
hecho, ésta era, precisamente, la solución propuesta en los trabajos de Barro y Gordon
(1983a,b), en donde se abogaba por reformas institucionales que transformaran el
ejercicio de la discrecionalidad por parte del banco central en la mera aplicación de
reglas.
Sin embargo, las soluciones para el sesgo inflacionista de la política monetaria
basadas en reglas estrictas presentan dos graves inconvenientes. Por un lado, la
credibilidad de su mantenimiento en el tiempo, esto es, la posibilidad de que si el
gobierno no delega la política monetaria en el banco central y, simultáneamente, se
impone de manera formal la prohibición de interferir sobre sus decisiones, la regla
puede ser vulnerada en cualquier momento4. Y, por otro lado, las reglas monetarias, aun
cuando sean contingentes con la evolución de determinadas variables preestablecidas,
introducen un elevado componente de rigidez en la instrumentación de la política
monetaria, especialmente cuando las economías se ven sometidas a shocks no esperados
de oferta.
El planteamiento de la delegación de la política monetaria en un banco central
independiente encuentra entonces todo su sentido como forma de superar las
limitaciones que presentan las reglas, sean éstas contingentes o estrictas, habiéndose
4
Eijffinger (1997, p.xiii).
6
desarrollado en la literatura teórica dos líneas de investigación diferenciadas aunque
apoyadas sobre la referida base común de la concesión de independencia para dicha
institución.
La primera de ellas tiene su origen en el trabajo de Rogoff (1985) y se identifica
en la literatura bajo la denominación genérica de enfoque discrecional o legislativo de la
independencia del banco central. Según este enfoque, la reducción del problema del
sesgo inflacionista de la política monetaria pasaría por el nombramiento de un
gobernador para el banco central que fuera más conservador que el resto de la sociedad,
entendiendo por conservador un individuo que atribuye en su función de pérdidas una
ponderación más elevada a la estabilización de la inflación frente a la del desempleo que
la que muestra el resto de la sociedad, es decir, que presenta una actitud más
antiinflacionista que esta última5. El nombramiento de gobernador conservador debe
complementarse con una reforma institucional que conceda independencia al banco
central para que aquél pueda implementar la política monetaria deseada sin
interferencias.
El segundo enfoque, denominado contractual, se sustenta sobre los
planteamientos de la literatura de la elección pública y, en concreto, sobre la relación
principal-agente. En este caso, la reforma institucional aboga por el establecimiento de
una relación contractual entre el gobierno (principal) y el banco central (agente) que
establezca un sistema adecuado de incentivos ex-ante y/o penalizaciones ex-post sobre el
segundo en orden a la consecución del objetivo deseado por el primero o pactado entre
ambos6.
5
Rogoff (1994, p.210).
6
El trabajo pionero al respecto es Walsh (1995).
7
En cualquier caso, la preeminencia adquirida por el enfoque discrecional se pone
ampliamente de manifiesto a través del amplio tratamiento empírico que lo ha
considerado como el referente teórico más adecuado para tratar de analizar los efectos
que la concesión de independencia para el banco central ejerce sobre las principales
variables macroeconómicas7.
Este referente teórico se sustenta sobre un modelo macroeconómico estocástico
con expectativas racionales basado en una curva de Phillips aumentada con expectativas
de inflación y en donde ut es la tasa de desempleo efectiva, uN es la tasa natural de
desempleo, πt y π e son las tasas de inflación efectiva y esperada, respectivamente, y el
parámetro ε es una perturbación aleatoria que actúa de forma expansiva sobre la oferta
agregada con esperanza cero, no correlacionada serialmente y con varianza finita σ 2 8:
u t = u N − α (π t − π t ) − ε , α , ε > 0
e
(1)
Por otro lado, la función de pérdidas sociales que en cada periodo trata de
minimizar el gobierno es:
(2)
Ls = βπ t + (ut − u * ) 2
2
β >1
7
Una visión general de los trabajos empíricos que utilizan el enfoque discrecional como
su referente teórico puede verse en Eijffinger y Haan (1996) o, más recientemente, en
Berger, Haan y Eijffinger (2001).
8
Seguimos aquí la exposición del modelo de Rogoff que aparece en García de Paso (1999,
capítulo 8), pero en términos de desempleo y no de producción. Otro enfoque similar
puede verse en Bajo y Monés (2000).
8
en donde se asume, sin pérdidas de generalidad, que el objetivo de inflación del
gobierno es cero, π∗ = 0, y donde β es el peso relativo que la sociedad atribuye a la
inflación frente al desempleo, indicando β > 1 que la sociedad es aversa a la inflación.
Se supone, además, que la tasa de desempleo objetivo o socialmente deseada (u*) es
menor que la tasa natural (uN).
Una vez presentado el modelo, se supone que la secuencia temporal de
acontecimientos es la siguiente: los agentes determinan sus expectativas sobre la tasa de
inflación futura y la incorporan en sus contratos salariales; una vez firmados éstos, se
produce un shock inesperado de oferta y, tras éste, la autoridad monetaria ejecuta la
política monetaria, es decir, fija la tasa de inflación efectiva para el periodo.
La solución de equilibrio para el caso discrecional, cuando la política monetaria
es ejecutada por el gobierno, cuyas preferencias son representativas de las del resto de la
sociedad, vendrá dada por la minimización de la función de pérdidas sociales teniendo
en cuenta las expectativas de los agentes.
Min
π
s.a.
Ls = βπ t + (u t − u * ) 2
2
u t = u N − α (π t − π t ) − ε
e
A partir de la condición de primer orden se obtiene la función de reacción del gobierno:
(3)
π=
α (u N − u ∗ )
α2
αε
αε
+
= φ (π e ) −
;
πe −
2
2
2
β +α
β +α
β +α
β +α2
u N − u∗ > 0
Como puede apreciarse, la primera parte de la ecuación es la función de reacción
de una política monetaria discrecional y depende de la inflación esperada; mientras que
la segunda parte de esta ecuación representa la política monetaria anticíclica que el
gobierno aplicará para acomodar parcialmente las perturbaciones de oferta y evitar que
9
éstas se transmitan íntegramente sobre el desempleo. De esa forma, si la perturbación ε
es contractiva corregirá al alza el instrumento monetario -la tasa de inflación- para
contrarrestar la caída del producto, y al contrario en el caso en que la perturbación sea
expansiva.
Dado que los agentes forman sus expectativas antes de que se produzca la
perturbación de oferta, π e será equivalente a la obtenida a partir de la función de
reacción del gobierno en ausencia de perturbación:
(4)
πe =
α (u N − u ∗ )
β
esto es, la tasa de inflación que los agentes consideraban como temporalmente
consistente. De ahí se deriva que la tasa de inflación efectiva decidida por el gobierno
una vez que se ha producido la perturbación y el nivel de desempleo efectivo serán,
respectivamente:
(5)
πD =
α (u N − u ∗ )
αε
−
β
β +α 2
uD = uN −
βε
β +α 2
Estos resultados muestran cómo cuando el gobierno instrumenta la política de
forma discrecional responde ante las perturbaciones de oferta permitiendo que éstas
afecten tanto a la tasa de desempleo como a la inflación. En ausencia de perturbación, la
tasa de desempleo coincide con la natural y se consigue el objetivo de inflación nula.
Sin embargo, para hacer frente a una perturbación contractiva de oferta, una política
monetaria discrecional elevaría la inflación. Esta subida sería inversamente proporcional
10
al peso concedido al objetivo de inflación en la función de pérdidas, puesto que
∂π
< 0.
∂β
Pero por otra parte, la correspondiente tasa de desempleo sería mayor cuanto más averso
fuese el gobierno a la inflación,
∂u
> 0.
∂β
Frente a este planteamiento discrecional, la aportación del modelo de Rogoff
consiste en considerar la posibilidad de que la política monetaria sea transferida a un
banco central independiente, es decir, un banco central capaz de determinarla sin que el
gobierno pueda interferir sobre sus decisiones y cuyo gobernador atribuya una mayor
ponderación en su función de pérdidas a la estabilización de la inflación que la atribuida
al respecto por el resto de la sociedad. Rogoff incide especialmente en este segundo
elemento como determinante para lograr reducir el sesgo inflacionista de la política
monetaria, siendo la independencia del banco central la condición necesaria para que su
gobernador pueda imponer sus preferencias sobre las del resto de la sociedad.
Este planteamiento se traduce analíticamente en la siguiente función de pérdidas
para el banco central, alternativa a la que presenta el resto de la sociedad (ecuación 2), y
en donde el parámetro β̂ expresa las mayores preferencias antiinflacionistas del
gobernador del banco central:
(7)
2
LB = βˆπ t + (u t − u * ) 2
βˆ > β > 1
El procedimiento a seguir para la obtención de la solución de equilibrio cuando
la política monetaria es aplicada por un banco central independiente dirigido por un
11
gobernador conservador es idéntico al anterior, resultando, finalmente, las siguientes
tasas de inflación y desempleo:
(8)
πB =
α (u N − u ∗ )
αε
−
βˆ
βˆ + α 2
;
uB = uN −
βˆε
βˆ + α 2
Puesto que βˆ > β , estos resultados significan que, en este caso, la tasa de
inflación será menor, dado que el componente que recoge el sesgo inflacionista es
menor; pero, simultáneamente, también será menor la reacción contracíclica de la
política monetaria para acomodar el efecto de las perturbaciones de oferta sobre el
desempleo. Consecuentemente, esto se traduce, como muestra la segunda expresión, en
una mayor variabilidad del desempleo que cuando la política monetaria se aplica de
forma discrecional, siendo dicha variabilidad mayor cuanto más conservador sea el
gobernador del banco central.
En consecuencia, la concesión de independencia para el banco central y el
nombramiento de un banquero central conservador que diseñe y aplique la política
monetaria según su propia función de preferencias dan lugar a una tasa de inflación
menor y menos variable, aunque al coste de que la política monetaria anticíclica sea
subóptima desde el punto de vista social. El modelo de Rogoff plantea, entonces,
nítidamente la existencia de una relación de intercambio entre credibilidad y flexibilidad
de la política monetaria cuando ésta es implementada por un banco central
independiente9.
La existencia de este coste social en términos de pérdida de capacidad
contracíclica de la política monetaria sobre la evolución del desempleo es el argumento
9
Eijffinger (1997, p.xiv).
12
sobre el que se sustenta la segunda conclusión relevante del modelo de Rogoff: el grado
óptimo de conservadurismo del gobernador del banco central desde un punto de vista
social será positivo pero nunca infinito, es decir, tan elevado como para ignorar las
consecuencias que sus decisiones tienen sobre la evolución del desempleo10. Cuanto
mayor sea la diferencia ( βˆ − β ) las ganancias marginales en términos de reducción de
la inflación serán cada vez menores en relación con los costes marginales asociados a la
pérdida de estabilización de la política monetaria sobre el desempleo y, por lo tanto, a la
mayor variabilidad de éste.
Este planteamiento permite concluir que existirá, entonces, un grado óptimo de
conservadurismo que se situará entre cero e infinito y que será aquél que minimice la
función de pérdidas del banco central, si bien su evaluación en términos del coste social
que el mismo genera deberá realizarse a partir de la función de pérdidas sociales11. En
términos generales, el grado óptimo de conservadurismo será mayor cuanto más elevada
sea la brecha entre la tasa de desempleo natural y la socialmente deseada (uN- u*),
cuanto menor sea la pendiente de la curva de Phillips ( α ) y, por lo tanto, mayor sea el
sesgo inflacionista de la política monetaria discrecional y, por último, cuanto menor sea
la variabilidad de las perturbaciones de oferta ( σ ); con respecto al coste atribuido por la
sociedad a la inflación ( β ), el resultado es ambiguo12.
Rogoff afirma, finalmente, que su modelo estaría en consonancia con el hecho
ampliamente reconocido de que los gobernadores de bancos centrales son normalmente
10
En palabras de Rogoff (1994, p.210), "al elegir entre diversos candidatos [para el cargo
de gobernador], nunca será óptimo seleccionar un individuo del que se sepa que se
preocupa demasiado poco por el desempleo".
11
Para la derivación del grado óptimo de conservadurismo, vid. Eijjfinger, Hoeberichts y
Schaling (1995).
12
García de Paso (1999, p.358).
13
elegidos entre los sectores más conservadores de la comunidad financiera y, al mismo
tiempo, ayudaría a explicar la expansión de las medidas desarrolladas en numerosos
estados para aislar a sus respectivos bancos centrales de cualquier tipo de presión
inflacionista 13.
3. Independencia del banco central y desempleo: evidencias empíricas.
La existencia de una relación de intercambio entre inflación y desempleo que
podría ser utilizada por el poder político con fines interesados de carácter electoral y,
simultáneamente, la falta de una tecnología de compromiso (commitment technology)
que obligue a la autoridad monetaria al cumplimiento estricto de los planes anunciados con la consiguiente posibilidad de que aparezcan problemas de inconsistencia temporal
en la instrumentación de la política económica- constituyen los argumentos teóricos más
relevantes para dotar de independencia al banco central y tratar de superar, así, el sesgo
inflacionista que, desde esta perspectiva, se asocia a la implementación de una política
monetaria discrecional.
En este sentido, y sobre la base del modelo expuesto en el apartado anterior, en
donde ambos argumentos quedaban integrados y de donde resulta que una reforma
institucional que dotara de un mayor grado de independencia al banco central permitiría
la reducción del referido sesgo inflacionista, cabe plantear la contrastación empírica de
dos hipótesis básicas.
Por un lado, una de las conclusiones teóricas de dicho modelo es que si se
combina la concesión de independencia para el banco central con la elección de un
gobernador “conservador” para dicha institución se logrará reducir la tasa de inflación
13
Rogoff (1994, pp.219).
14
de la economía. En consecuencia, desde un punto de vista empírico, la primera de la
hipótesis susceptibles de contrastación es la posible existencia de una relación negativa
entre independencia del banco central e inflación; existencia ampliamente aceptada en
la literatura económica al respecto, a pesar de estar sometida a importantes objeciones
que fuerzan a no asumirla como un hecho incontestable sino a someterla a continua
revisión14.
Y, por otro lado, si se utiliza un modelo teórico sustentado sobre una curva de
Phillips que asume la existencia de una relación de intercambio entre inflación y
desempleo -en lugar de, como suele ser habitual, expresar dicha curva en términos de
inflación y producto-, cabe plantear, de forma inmediata y como consecuencia lógica de
la estructura de dicho modelo, que, en principio, debería existir una relación de
causalidad positiva entre independencia del banco central y desempleo. Así, la segunda
hipótesis que debe ser verificada empíricamente es, precisamente, la existencia o no de
dicha relación de causalidad o si, por el contrario, como algún autor ha manifestado, la
concesión de independencia para el banco central es un “free-lunch”, en el sentido de
que no genera efectos sobre las variables reales15.
Para contrastar dichas hipótesis se ha recurrido al análisis de datos de panel de
una muestra de 19 países de la OCDE durante un amplio período de tiempo (19551989), el mismo que cubre el ya clásico trabajo de Alesina y Summers (1991) en donde
se analizaba por primera vez, aunque de una manera excesivamente simple, la posible
relación existente entre la independencia del banco central y una serie de variables
14
Vid, al respecto, Posen (1993, 1995) o Hayo y Hefeker (2002).
15
A esta cuestionable conclusión llegan, por ejemplo, Grilli, Masciandaro y Tabellini
(1991, p.375).
15
reales, entre ellas, el desempleo16. La utilización de datos de panel permite analizar
cómo las variaciones en el grado de independencia de los bancos centrales, tanto entre
países como a lo largo del tiempo, han podido afectar a sus tasas de inflación y
desempleo. En este sentido, las especificaciones de las ecuaciones que proponemos para
contrastar las hipótesis anteriores son las siguientes:
(1)
INFit = α + β1CBI it + β 2 DESit + ε it
(2)
INFit = α + β1CBI it + ε it
(3)
DESit = α + β1CBI it + ε it
y en donde INFit y DESit son, respectivamente, la tasa de inflación anual medida a través
del deflactor del PIB y la tasa de desempleo anual internacionalmente comparable para
el país i y el año t y CBIit es un índice del grado de independencia del banco central
expresado en una escala (0-1) y obtenido a partir de la media de los índices de
independencia legal (LVAU) y a través de cuestionario (QVAU) de Cukierman (1992),
de los índices de independencia política y económica de Grilli, Masciandaro y Tabellini
(1991) y del índice de independencia de Bade y Parkin (1982)17. Las regresiones se han
realizado utilizando una estimación combinada de mínimos cuadrados ordinarios.
Los resultados obtenidos se presentan en la Tabla I. Como puede apreciarse
(ecuaciones I.1 y I.2), se confirma la existencia de una relación negativa y
estadísticamente significativa entre la independencia del banco central y la tasa de
inflación, en consonancia con lo previsto por la teoría económica al respecto y con los
resultados obtenidos por la mayor parte de la literatura empírica. Sin embargo, resulta
16
Los países son Estados Unidos, Japón, República Federal Alemana, Francia, Italia,
Reino Unido, Canadá, Austria, Bélgica, Dinamarca, Finlandia, Irlanda, Holanda,
Noruega, España, Suecia, Suiza, Nueva Zelanda y Australia.
17
Los datos y el índice utilizados en las regresiones se han obtenido de Hall y Franzese
(1998); concretamente, de http://www-personal.umich.edu/~franzese/h&f_data.TXT.
16
especialmente relevante el reducido grado de explicación de las variaciones en la tasa de
inflación que puede atribuirse a la independencia del banco central, como pone de
manifiesto el reducido valor del coeficiente de determinación corregido ( R 2 = 0.07 ), el
cual apenas mejora cuando sobre la ecuación univariante (I.2) se introduce, como
variable explicativa adicional, la tasa de desempleo (ecuación I.1). Este resultado
vendría a relativizar el efecto que, sobre el control de la inflación, se ha atribuido a la
concesión de independencia para el banco central a lo largo de los últimos años.
Asimismo, los resultados (ecuación I.1) también muestran la existencia de una
relación positiva y estadísticamente significativa entre inflación y desempleo, cuando el
modelo teórico se sustenta sobre la relación de intercambio reflejada en la curva de
Phillips entre esas dos variables.
TABLA I
Periodo muestral: 1955-1989; Estimación combinada de mco.
Nota: t-ratios entre paréntesis
(I.1) INF = 8.47- 5.84 CBI + 0.12 DES
(18.71) (-7.55)
R 2 = 0.08
(2.81)
R 2 = 0.07
(I.2) INF = 9.03 - 5.94 CBI
(22.12) (-7.64)
(I.3) DES = 4.55 – 0.75 CBI
(12.85)
R 2 = 0.00
(-1.11)
Finalmente, otro resultado también sorprendente, habida cuenta de lo previsto
por la teoría, viene dado por la ecuación I.3, en donde se estima la incidencia de la
independencia del banco central sobre el desempleo. Así, ni el signo de la relación es
correcto ni el parámetro estimado es significativo y, además, el coeficiente de
determinación muestra que no existe relación entre ambas variables.
Sin embargo, si se realiza la regresión del desempleo sobre el grado de
independencia del banco central para cada uno de los países de la muestra se observa
17
que, en todos los casos, aparece una relación positiva entre ambas variables y los
parámetros son significativos al 1%, siendo el coeficiente de determinación de casi el
40%.
Por todo ello, se ha asumido que los efectos específicos de cada país sobre las
variables relevantes son aleatorios y se procedido a estimar las anteriores ecuaciones
usando un estimador de efectos aleatorios. La validez de la estimación a través de
efectos aleatorios descansa sobre el supuesto de que los efectos específicos de cada país
que no varían en el tiempo no se correlacionan con las otras variables explicativas
(Tabla II).
TABLA II
Periodo muestral: 1955-1989; Estimación mediante mínimos cuadrados
generalizados (varianza de los componentes) con efectos aleatorios.
Nota: t-ratios entre paréntesis
(II.1) INF = 8.71 + 0.07DES - 5.93 CBI
(11.88)
(II.2)
(1.56)
R 2 = 13.53
(-4.45)
INF = 9.06 - 5.99 CBI
R 2 = 13.82
(11.75) (-4.08)
(II.3) DES = 3.84 + 0.02 INF + 0.36 CBI
(3.16)
(0.97)
(0.16)
(II.4) DES = 3.99 + 0.40 INF
(3.07)
R 2 = 31.96
R 2 = 32.23
(0.16)
En este caso, los resultados vuelven a confirmar la relación negativa y
estadísticamente significativa entre independencia e inflación; mientras que, por su
parte, la relación entre desempleo e independencia, a pesar de que muestra el signo
correcto, no es significativa. Además, la relación entre inflación y desempleo, cuyo
signo debería ser negativo, presenta un signo erróneo y carece de significación
estadística.
18
Para profundizar un poco más en estos resultados, se han realizado estimaciones
utilizando efectos aleatorios de toda la muestra para tres décadas diferenciadas: la de los
sesenta (1961-1970), la económicamente turbulenta década de los setenta (1971-1980)
y, finalmente, la década de los ochenta (1981-1990) y cuyos resultados, para el caso de
las estimaciones de las ecuaciones bivariantes, se muestran en la Tabla III.
TABLA III
Estimación mediante mínimos cuadrados generalizados (varianza de los
nentes) con efectos aleatorios. Nota: t-ratios entre paréntesis
Período muestral: 1961-1970
(III.1A) INF = 5.80 - 0.21 DES - 1.74 CBI
(8.26)
(-1.50)
(-1.46)
(III.1B) DES = 2.45 - 0.04 INF - 0.14 CBI
(2.71)
(-2.17)
R 2 = 18.82
R 2 = 87.98
(-0.08)
Período muestral: 1971-1980
(III.2A) INF = 14.38 + 0.16 DES - 10.75 CBI
(10.04)
(1.06)
(-4.27)
(III.2B) DES = 3.51 - 0.001 INF + 0,56 CBI
(2.94)
(-0.05)
R 2 = 37.80
R 2 = 61.26
(0.26)
Período muestral: 1981-1990
(III.3A) INF = 11.60 – 0.2 DES – 8.53 CBI
(7.3)
(-3.4)
(-2.1)
(III.3B) DES = 10.99 - 0.16 INF – 5.27CBI
(4.13)
(-4.8)
R 2 = 39.08
R 2 = 61.26
(-1.04)
Como puede apreciarse, los resultados muestran que la independencia del banco
central no es explicativa del desempleo en ninguna de las décadas consideradas por
separado.
19
Sin embargo, consideramos relevantes dos conclusiones adicionales que puede
extraerse del análisis desagregado por décadas y que, sin embargo, ocultaba el análisis
conjunto para todo el período.
Así, en primer lugar, resulta especialmente significativo que la relación negativa
entre desempleo e inflación mantenida en la curva de Phillips se manifieste y sea
estadísticamente significativa tanto en la década de los sesenta (ecuación II.1B) como
en la de los ochenta; mientras que, sin embargo, pierde significancia estadística en la
década de los setenta.
Y, en segundo lugar, también hay que destacar que durante la década de los
sesenta, a pesar de que el signo es el esperado, la independencia del banco central no es
una variable explicativa de la tasa de inflación de la muestra de países. Esa relación
aparece a partir de la década de los setenta, cuando se produce una subida generalizadas
de las tasas de inflación en toda la OCDE, y se mantiene también durante la década de
los ochenta.
Por todo ello, puede concluirse que, si bien existe una relación negativa entre
independencia del banco central e inflación, tal y como se establece en la teoría, no
existe una correlación significativa entre la independencia y el desempleo18. Este
resultado estaría en contradicción con lo previsto por el modelo teórico, uno de cuyos
resultados fundamentales es, precisamente, que, como consecuencia de la menor
reacción de la política monetaria a las fluctuaciones de oferta, el desempleo y su
variabilidad aumentan conforme lo hace la independencia del banco central.
4. Conclusiones.
18
Este resultado estaría en consonancia con el obtenido por Fuhrer (1997).
20
La teoría económica de la independencia de los bancos centrales se ha ido
desarrollando a medida que en la realidad contemporánea de dichas instituciones se ha
producido un proceso de transformación de su posición institucional frente al poder
político. Este cambio puede caracterizarse por un incremento de su independencia frente
al gobierno y el establecimiento de la estabilidad de precios como su objetivo
fundamental, cuando no único.
Sobre esta base, el enfoque discrecional de la independencia del banco central
plantea que, si al tiempo que se dota de un mayor grado de independencia para el banco
central, se nombra un gobernador para dicha institución cuyo grado de aversión hacia la
inflación en relación con el producto sea mayor que la que presenta el resto de la
sociedad, podrá conseguirse una reducción del sesgo inflacionista que resulta de la
aplicación de una política monetaria discrecional. Esa ventaja no está exenta de costes,
manifestándose éstos en términos de una menor tasa de crecimiento del producto.
En este trabajo, tras exponer un modelo similar al de Rogoff, aunque con la
particularidad de expresarlo en términos de desempleo e inflación –y no de desempleo y
producto, como suele ser habitual-, se ha procedido a contrastar las dos hipótesis básicas
que pueden extraerse de dicho modelo para una muestra de 19 países de la OCDE para
el período 1955-1989 utilizando datos de panel. Esas hipótesis son, por un lado, la
existencia de una relación negativa entre inflación e independencia del banco central; y,
por otro, la presencia de una relación positiva entre desempleo e independencia.
Los resultados muestran que, si bien existe una relación negativa entre
independencia e inflación, el grado de explicación de las variaciones en la tasa de
inflación que puede atribuirse a la independencia del banco central es muy bajo.
Además, también resulta relevante destacar que esa relación negativa no existió durante
21
la década de los sesenta, sino aparece en los años setenta y se mantiene también durante
la década de los ochenta.
Asimismo, los resultados en términos de desempleo no son los previstos en el
modelo teórico, resultando especialmente relevante el hecho de que, si bien cada país
aisladamente presenta una relación positiva y estadísticamente significativa entre su tasa
de desempleo y el grado de independencia de su banco central, cuando se analiza el
efecto conjunto para toda la muestra, la independencia no parece ejercer ningún efecto
sobre la tasa de desempleo.
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