¿observa el mercado español las relaciones laborales entre

¿OBSERVA EL MERCADO ESPAÑOL LAS RELACIONES LABORALES ENTRE
EMPRESARIOS Y SINDICATOS?. UN ANÁLISIS EMPÍRICO PARA EL MERCADO
CONTINUO.
Ana María Sabater Marcos
Universidad de Alicante
Joaquina Laffarga Briones
Universidad de Sevilla
Juan Luis Nicolau Gonzálbez
Universidad de Alicante
*Autor de contacto:
Tfno: 96590 36 21
e-mail: ana.sabater@ua.es
1
El objetivo de este artículo es observar la reacción del mercado continuo español
ante la firma de un convenio colectivo a nivel empresa, midiendo las Rentabilidades
Medias Anormales Acumuladas y la volatilidad asociada a la fecha en la que la
información llega al mercado. Teniendo en cuenta que este tipo de convenios sesga al
alza los salarios respecto a los del sector, la hipótesis de partida es que un convenio de
empresa incorpora información negativa, esperando encontrar rentabilidades anormales
negativas el día del evento. La llegada de nueva información, no sólo modifica el
rendimiento medio esperado del grupo de empresas afectadas, sino que también afecta
a la volatilidad de dichos rendimientos. Cabe esperar, según la variante de hipótesis
tradicional de eficiencia de mercado, que tanto la volatilidad como el rendimiento
esperado varíen en la misma dirección, dependiendo del signo de la información sobre
la empresa que el evento incorpora. Tras la divulgación de dicho evento, se puede
esperar que tanto la volatilidad como el rendimiento esperado sea menor, lo que
implicaría la existencia de un mercado eficiente poblado por inversores aversos al
riesgo.
Palabras clave: Rentabilidades Anormales, Volatilidad, Convenio Colectivo de
empresa.
The objective of this paper is to observe the reaction of the Spanish Stock Market
to the signature of a collective agreement at a company level, measuring abnormal
returns and the associated risk on the day the information reaches the market.
Bearing in mind that this type of agreement tends to increase salaries with respect to
those of the sector, the initial hypothesis is that a company agreement incorporates
negative information with the expectation of abnormal negative returns on the event day.
The arrival of new information not only modifies the average expected performance of
the group of companies concerned, but also affects performance volatility.
It is expected, according to the variant of the traditional hypothesis of market efficiency,
that risk and expected performance will vary in the same direction, depending on the
sign of the information on the company involved. If the event is unexpected, then
generally uncertainty about company development will be even higher. However, not all
unexpected information necessarily increases uncertainty. It is the case that certain
events give the market high quality information which, consequently, reduce sampled
companies´ volatility. After the event is divulged It is expected that both risk and
expected performance will be lower, which implies the existence of an efficient market
made up of risk adverse investors.
Through the Event Study methodology the efficiency of the Spanish market it tested.
Key words: Abnormal Returns, Volatility, Collective Bargaining.
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1. INTRODUCCIÓN
Las relaciones laborales en las empresas están marcadas por un destacado
número de factores, uno de los cuales es sin duda la negociación colectiva, mediante la
cual los trabajadores y los empresarios regulan las condiciones de trabajo. La
negociación colectiva está garantizada por la propia Constitución española y se
encuentra desarrollada en el Estatuto de los Trabajadores.
Un Convenio Colectivo no es otra cosa que un acuerdo escrito, libremente
negociado entre los representantes de los trabajadores y de los empresarios, para
regular condiciones de trabajo y normas de convivencia laboral en las empresas. El
Estatuto de los Trabajadores recoge dos tipos de convenios:
•
Los Convenios de Empresa, en los que la aplicación del convenio se realiza
únicamente en la empresa que lo negocia.
•
Los Convenios de Sector, cuya aplicación sirve para todo el sector
empresarial para el que ha sido negociado.
El hecho de que la empresa negocie o no su propio convenio puede tener
determinadas consecuencias. Concretamente, en los sectores empresariales en los que
los convenios de empresa tienen una mayor presencia, existen diferencias salariales
entre las empresas que negocian convenios de sector y las que negocian convenios
individuales, siendo esta diferencia a favor de los trabajadores de las empresas que
negocian el último tipo de convenios.
Bárcena e Inurrieta (1997), Palenzuela y Jimeno (1996), encontraron que las
empresas con Convenio Colectivo propio pagaban una prima salarial de alrededor del
5% frente a empresas de las mismas características pero que habían aceptado un
Convenio de Sector.
Teniendo en cuenta los resultados anteriores, en los que se pone de manifiesto
la existencia de una prima salarial que se produce en los convenios colectivos firmados
a nivel de empresa, cabe esperar un aumento de los gastos de personal y una
disminución del beneficio contable, traducido ello en menores beneficios para el
accionista. Contemplamos también la posibilidad de la inclusión de cláusulas de
productividad en el convenio. Todo lo anterior indica que las relaciones laborales en
general y la negociación colectiva en particular son un aspecto que debe ser tenido en
cuenta por el inversor, ya que todo parece indicar que la rentabilidad de los títulos en la
fecha en la que el mercado conoce el acuerdo de negociación va a discrepar de la
rentabilidad esperada para dicho periodo.
Este trabajo examina directamente la relación entre las relaciones laborales y la
rentabilidad de la empresa en España. Sin embargo en lugar de modelizar los costes de
3
personal y la productividad para conocer los efectos de la Negociación Colectiva, se
utilizan las variaciones en el valor bursátil de aquellas empresas que llevan a cabo la
firma de un Convenio Colectivo de empresa con el fin de conocer cuál es el impacto
sobre la apreciación que los inversores tienen sobre el valor de la empresa.
El objetivo principal del presente trabajo es doble. Por una parte observar la
reacción del mercado de capitales español ante la firma de un Convenio Colectivo de
empresa e interprovincial y si este evento supone una mala noticia.
Los resultados, aplicando la metodología “event study” para una muestra de
empresas del mercado continuo español, muestran la existencia de rentabilidades
anormales negativas para nuestra fecha de evento, momento en que se produce la
firma o acuerdo del Convenio Colectivo a nivel empresa, mostrando así que el mercado
de capitales español no sólo observa las relaciones laborales sino que dicho evento
supone una mala noticia.
Por otra parte, el segundo objetivo del trabajo analiza la volatilidad. Si nuestro
evento incorpora información negativa para el mercado es importante analizar su efecto
sobre la volatilidad de los títulos, de modo que se observará si varía en la misma
dirección que la rentabilidad o en sentido contrario. Todo va a depender del contenido
informativo del evento, en nuestro caso, de la firma o acuerdo entre empresa y
sindicato. Si esta información es de calidad la volatilidad de los títulos disminuirá, es
decir, la incertidumbre que sobre la evolución de la empresa que tienen los inversores
será menor.
Por último, se explican los resultados obtenidos mediante el análisis de los
determinantes de las compañías que firman un Convenio Colectivo de empresa, en
términos de Tamaño, Ratio Book to Market y efecto Sector.
El trabajo se desarrolla de la siguiente forma: en el apartado 2 se detalla la
situación actual de la Negociación Colectiva en España, en el apartado 3 la evidencia
empírica, en el apartado 4 la metodología de análisis y recogida de datos, en la sección
5 se reflejan los distintos resultados obtenidos y el apartado 6 recoge las conclusiones.
2. NATURALEZA DE LA NEGOCIACIÓN COLECTIVA EN ESPAÑA
Para poder entender correctamente los objetivos del trabajo hemos considerado
interesante incluir un apartado dedicado a la naturaleza de la negociación colectiva en
España. En este sentido, nuestra Constitución en su artículo 37.1 establece que: “La
Ley garantizará el derecho a la negociación colectiva laboral entre los representantes
de los trabajadores y empresarios, así como la fuerza sindical vinculante de los
convenios.”
4
Aunque es la Constitución la que garantiza el derecho a la Negociación
Colectiva, el mismo se desarrolla en el Estatuto de los Trabajadores. Concretamente, el
artículo 82.2 dice: “Mediante los Convenios Colectivos y en su ámbito correspondiente,
los trabajadores y empresarios regulan las condiciones de trabajo y de productividad;
igualmente podrán regular la paz laboral a través de las obligaciones que se pacten”.
Un convenio colectivo se puede definir como un acuerdo escrito, libremente
negociado entre los representantes de los trabajadores y de los empresarios, para
regular las condiciones de trabajo y normas de convivencia laboral en las empresas.
Los Convenios Colectivos regulan materias de índole económica, laboral, sindical,
asistencial, y en general, cuantas afecten a las condiciones de empleo y al ámbito de
las relaciones de los trabajadores y sus organizaciones representativas con el
empresario y las asociaciones empresariales. Son materias vinculantes para las partes,
y las condiciones pactadas no podrán ser modificadas por contrato individual, salvo
para mejorarlas.
El Estatuto de los trabajadores señala dos ámbitos diferentes, convenios de
empresa o de ámbito inferior y convenios de ámbito superior a la empresa (sector).
La tramitación de un convenio colectivo distingue varias fases sucesivas. Las
más importantes son las que se estudian a continuación.
1. Iniciación de la Negociación. Los representantes tanto de los trabajadores como de
los empresarios que promuevan la negociación, lo comunicarán por escrito a la otra
parte, expresando detalladamente su legitimación, los ámbitos del convenio y las
materias objeto de negociación. Se enviará una copia de esta propuesta de negociación
a la autoridad laboral correspondiente en función del ámbito territorial del convenio. En
el plazo máximo de un mes, a partir de la recepción de la comunicación, la otra parte
debe responder a la propuesta de negociación, con lo que ambas partes podrán ya
establecer un calendario o plan de negociación. La parte receptora puede negarse a
negociar si existe alguna causa legal o cuando se trate de revisar un convenio que no
ha vencido.
2. Negociación. Ambas partes están obligadas a negociar bajo el principio de buena fe,
es decir, a no utilizar engaños ni intimidaciones y a proporcionar toda la información
necesaria. En cualquier momento de las deliberaciones, las partes podrán acordar la
intervención de un mediador designado por ellas.
Para que los acuerdos de la comisión sean válidos, es necesario el voto
favorable de la mayoría de cada una de las parte negociadoras. Si la negociación
finaliza con acuerdo, el convenio se registrará y publicará. Si la negociación finaliza sin
acuerdo, se prorrogará el convenio anterior, pero sólo se mantiene en vigor el contenido
normativo (derechos y obligaciones de las partes, condiciones de trabajo, clasificación
de puestos de trabajo, promoción profesional, salarios, tiempo de trabajo....) y pierde su
vigencia el contenido de obligaciones (proceso de denuncia, compromiso de garantizar
la paz laboral al renunciar los trabajadores al derecho a la huelga durante el periodo de
vigencia del convenio, etc.).
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3. Registro y depósito. Dado el carácter de norma escrita que tiene el convenio, es
lógico que el ordenamiento disponga de ciertas garantías que hagan patente la
existencia de la norma. Por ello, la comisión procede al registro y depósito ante la
autoridad laboral competente dentro del plazo del 15 días a partir de la fecha en que
ambas partes lo firman. Una vez registrado se enviará, para su depósito, al servicio de
Mediación, Arbitraje y Conciliación (SMAC), o al órgano correspondiente de la
Comunidad Autónoma cuando esta materia está transferida.
Si la autoridad laboral estimase que el convenio colectivo vulnera alguna norma
legal, no lo aprobará, y se limitará a registrarlo y a enviarlo al juzgado de lo Social para
que éste decida.
4. Publicación y entrada en vigor. En el plazo máximo de 10 días desde la
presentación del convenio en el registro, la autoridad laboral dispondrá su publicación
obligatoria y gratuita en el B.O.E. o en el B.O.P. a que corresponda, dependiendo del
ámbito territorial el convenio. Los convenios publicados en el B.O.E. serán aplicados
por los jueces y tribunales sin necesidad de alegar y probar su existencia. Para que se
apliquen los publicados en los BOP, se debe probar su existencia aportando el boletín
oficial al juez. El convenio entrará en vigor en la fecha que acuerden las partes.
5. Duración de los convenios colectivos. Las partes negociadoras establecen la
duración de los Convenios Colectivos. No obstante, se pueden pactar distintos periodos
de vigencia para cada materia o grupo homogéneo de materias dentro del mismo
convenio; por ejemplo, la duración fijada para el convenio puede ser de 3 años, pero
con revisión anual de los salarios de acuerdo con el IPC. Salvo pacto en contra, los
convenios colectivos se prorrogarán de año en año si no media denuncia expresa de
las partes.
3. ANTECEDENTES Y ESTADO ACTUAL DEL TEMA.
La literatura que analiza la relación entre Negociación Colectiva e Información
Contable es muy prolífera en trabajos y muy variada. Las distintas líneas de
investigación tratan diversos temas, entre los que destacan el análisis de papeles
potenciales de la Información Contable en el proceso de Negociación (Morishima,
1991); uso de la Información Contable por el negociador y por la dirección (Tang, 1985;
Lau y Nelson,1981; Granof, 1973; Miller, 1971; Hughes y Sale, 1993) divulgación de
Información Contable a los negociadores de los trabajadores (Foley y Munders, 1977;
Cooper y Essex, 1977; Pope y Peel, 1981; Craft, 1981; Maunders y Foley, 1984; y
Ogden y Bougen, 1985) efectos sobre el salario de la divulgación de información a los
trabajadores (Kleiner y Bouillon, 1988, 1991; Amernic y Aranya, 1990; Morishina, 1991)
respuesta del trabajador a la Información Contable ( Knights y Collison, 1987; Oakes,
1988; Bougen, 1989: Bougen et al, 1990; Mautz, 1990; McBarnet et al, 1993)
divulgación y resultado de salario en el proceso de la Negociación (Horwitz y
Shabahang, 1971; Sparks y Wilton, 1971; Tomczyk, 1975; Foley y Maunders, 1977;
6
Peel y Pope, 1984; Nay, 1991; Mautz y Richardson, 1992) efectos potenciales de la
Negociación Colectiva en las decisiones contables (Liberty y Zimmerman, 1986; Yamaji,
1986; DeAngelo y DeAngelo, 1991: Mautz y Richardson , 1992; Whaterhouse et
al,1993; Cullinan y Knoblett, 1994)
Todos los trabajos se encuentran englobados en el marco anglosajón y son de
difícil aplicación al caso español, ya que la inmensa mayoría de información con la que
se trabaja en el ámbito interno en una Negociación Colectiva no es de obligada
publicación en España, mermando las posibilidades de estudio en la materia. Sin
embargo, en nuestra opinión, el tema que nos ocupa no se le ha prestado toda la
atención que merece.
En la actualidad existe un amplio consenso a la hora de admitir que el objetivo de
las empresas consiste en maximizar el valor de mercado para sus accionistas. Si es así,
también es importante medir el impacto de la negociación colectiva, y en particular la
negociación que un Convenio Colectivo a nivel empresa tiene sobre el valor de la
misma.
Una forma de medir ese impacto sobre el valor de la empresa es usando datos
del mercado de capitales utilizando el cambio de precio de las acciones en un periodo
de tiempo muy corto en torno a la fecha en que tiene lugar, debido al hecho de que,
dada la racionalidad del mercado, el precio de las acciones refleja el verdadero valor de
la empresa y cambia inmediatamente en respuesta a cualquier acontecimiento que
afecte potencialmente a los flujos de tesorería futuros de la empresa.
La evidencia empírica que mide el efecto de la negociación colectiva sobre el
mercado es escasa, además de reciente, algo sorprendente dada la antigüedad de los
estudios acerca de Negociación Colectiva. Estos estudios utilizan diversas medidas de
rentabilidad, como margen precio-beneficio, Q de Tobin, etc.
La utilización del mercado de capitales como medida de Rentabilidad presenta
ciertas ventajas sobre otras alternativas. Así, la Información Contable tiene importantes
inconvenientes, uno de ellos es la escasa frecuencia de divulgación de los estados
contables1. Por otro lado, los beneficios contables no son buenos indicadores de los
verdaderos resultados económicos, ya que los directivos tienen una cierta
discrecionalidad para seleccionar procedimientos contables, dando lugar a la posible
presencia de earnings managements.
Los estudios que utilizan medidas de rentabilidad bursátil han utilizado, la Q de
Tobin (definida como valor de mercado sobre el coste de reposición del activo), y los
CAAR (rentabilidades anormales medias acumuladas) o también la Rentabilidad
anormal media o AR.
Como se ha indicado, la evidencia empírica es escasa y la totalidad de trabajos
se centran en el caso anglosajón, a excepción del trabajo de Inurrieta (1997) que
analiza el impacto de la negociación colectiva en Bolsa de Madrid.
1 Por lo que se requiere mucho tiempo para poder medir el efecto de un acontecimiento
.
7
Hasta la fecha, la gran mayoría de trabajos empíricos que se han preocupado en
observar la reacción del mercado, se han centrado en el estudio de eventos abarcando
éstos un abanico muy amplio de posibilidades, ampliaciones de capital (Asquith y
Mullins, 1986; Mikkelson y Partch, 1986), oferta pública de adquisición (Jarrel y
Poulsen, 1989; Fernández y García, 1995), anuncio de fusiones (Manne, 1965; Eckbo,
1983), splits (Lamoroux y Poon, 1987; Kryzanowski y Zhang, 1993; Gómez Sala, 1999),
entre otros; pero son muy pocos (Inurrieta, 1997; Abowd, 1989; Ruback y Zimmerman,
1984; Bronars y Deere, 1994), los que han analizado si verdaderamente al mercado le
interesan las relaciones laborales. Entre los trabajos que utilizan la metodología event
study, se encuentran el de Ruback y Zimmerman (1984); Bronars y Deere (1994),
obteniendo en ambos trabajos una disminución del valor bursátil, y el de Abowd (1989)
que encuentra que los shocks no anticipados en costes salariales reducen el valor
bursátil en la misma proporción.
Otros trabajos que también estudian la relación entre negociación colectiva y
rentabilidad empresarial para el caso anglosajón, son los de Salinger (1984), que
midiendo la rentabilidad con la Q de Tobin encuentra una relación negativa entre
presencia sindical y rentabilidad. Connolly, Hirsch y Hirschey (1986), obtienen como
resultado que las empresas con un alto nivel de sindicación ven reducida su
rentabilidad y sus inversiones en I+D.
A través de una regresión lineal entre distintas medidas de rentabilidad y
negociación colectiva, Clark (1984) manifiesta que la negociación colectiva afecta a la
distribución, pero no a la producción ni al uso de factores productivos.
El trabajo más reciente que estudia la relación entre rentabilidad y Negociación
Colectiva es desarrollado por Inurrieta (1997) para el caso español. Al igual que los
anteriores trabajos demuestra que la correlación que existe entre la negociación
colectiva en la empresa y su rentabilidad es negativa.
En lo que respecta a la evolución de la volatilidad asociada a los títulos cotizados y
afectados por la firma del Convenio Colectivo, si el evento en cuestión aporta nueva
información reduciría la incertidumbre que sobre la evolución de los beneficios de la
empresa tienen los inversores (Brown et al. 1988). En este trabajo tratamos de analizar
en qué dirección variará la volatilidad, es decir, si la información que aporta el anuncio de
la firma de un convenio de empresa, tiene carácter de sorpresa o por el contrario tiene
un alto contenido informativo.
4. DISEÑO DE LA INVESTIGACION.
4.1. METODOLOGÍA DE ANÁLISIS.
Como hemos expuesto en la Introducción el objetivo que pretendemos con ese trabajo
es doble:
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Se pretende contrastar si los inversores, en particular, y el mercado en general
observan las relaciones que entablan empresarios y sindicatos. Más concretamente, se
pretende averiguar si la negociación colectiva al nivel de empresa repercute tanto en la
rentabilidad como en la volatilidad de la misma y verificar si los inversores anticipan o no
el suceso de la firma de un nuevo convenio. Para la contrastación anterior se va a utilizar
la técnica Event Study o estudio de eventos2.
La metodología desarrollada cubre las siguientes etapas:
La 1ª etapa de la metodología propuesta pretende tipificar las empresas de la muestra
que pertenecen al mercado continuo español y firman un Convenio Colectivo
interprovincial a nivel empresa entre los años 1995-2001.
La segunda etapa trata de estimar los excesos de rentabilidad generados por la
firma de un Convenio Colectivo, tomando como punto de partida un estudio de eventos.
Éste se fundamenta, por un lado, en la teoría de carteras de la economía financiera en la
premisa de que los mercados de valores son eficientes, y por otro, en que los precios de
las acciones de las empresas reflejan mejor sus estrategias que la estructura de sus
balances. La técnica del "event study" trata de medir el impacto de un suceso no
anticipado, la firma de un Convenio Colectivo a nivel empresa, sobre los precios de las
acciones.
Si el evento incorpora al mercado nueva información, el valor esperado de las
rentabilidades anormales debe ser significativamente distinto de cero. En orden a
contrastar esta hipótesis se utiliza el test de Boehmer et al. (1991) y también utilizamos el
Test Convencional con Varianza Constante entre Activos. Estos test paramétricos
requieren el cumplimiento de la hipótesis de normalidad de la distribución de la
rentabilidad anormal. Si este supuesto se ve vulnerado, se puede recurrir a un test no
paramétrico como el de los Signos, esta técnica está basada en el signo de la
rentabilidad anormal, y requiere que las rentabilidades anormales, sean independientes
entre activos. Esto es, es un test binomial de si la frecuencia de residuos positivos es
igual a 0.5.
Para un análisis más completo, se calculan las rentabilidades anormales
acumuladas CAAR en un periodo (t1, t2) con el fin de conocer el efecto acumulado del
suceso. Si el mercado no reacciona cuando conoce el evento, la media de las
rentabilidades anormales acumuladas es cero, contrastamos esta hipótesis con los test
anteriores.
La frecuencia de las observaciones por mes y día de la semana, entre los meses
de Febrero y Noviembre se firman el 98.3% de los Convenios y el 87.4% de los mismos
se firman Martes, Miércoles y Jueves, por tanto parece poco probable que nuestros
resultados se vean afectados por el comportamiento estacional de los rendimientos de las
acciones en Enero y Lunes.
2
Para más información acerca de la metodología Event Study consultar Fama,Fisher, Hensen y Roll (1969), Ball, y
Brown (1968), Peterson(1989), Neumann (1980), Schwert (1981).
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En lo que respecta a la volatilidad, existe abundante evidencia empírica, como por
ejemplo French et al. (1987), que indica que la volatilidad de los activos bursátiles no
permanece constante en el tiempo. Sin embargo las causas que provocan estos cambios
no están claras. Brown et al (1988) documentan que la llegada de nueva información,
positiva o negativa, tiende a aumentar o disminuir tanto el rendimiento esperado como la
volatilidad de un título concreto. El presente trabajo también analiza la posible existencia
de un cambio en la volatilidad de los activos afectados por el evento. Pretendemos ver si
existe cambio, incremento o reducción, en volatilidad entre el pre y el post evento. La
reducción de la misma supondría que la nueva información reduce la incertidumbre que
sobre la evolución de los beneficios de la empresa tienen los inversores. Para llevar a
cabo este análisis se mide el impacto sobre la media de la varianza condicional que el
evento podría generar. El uso de variable dummy para reflejar esta circunstancia ha sido
defendida por estudios previos (Karafiath, 1988; Abad y Rubia, 1999). Por ello, definimos
la especificación de la varianza condicional del modelo GARCH (1,1), éste es el que
mejor se adapta al modelo de mercado, tal y como demuestran diversos estudios en el
mercado español. (Nicolau Gonzálbez, (2001); Abad y Rubia, (1999); Gómez Sala,
(2001)),
h It= c i+ λ i1 ε 2it-1+ γ
i1
h it-1+ ξ 1 D 1,t-d+ ξ 2 D 2,t+d
(1)
donde las variable binarias D 1,t-d y D 2,t+d , toman el valor 1 durante distintos días
anteriores y posteriores al día del evento o firma del texto articulado del Convenio
Colectivo, respectivamente; ξ 1 y ξ 2 representan la sensibilidad del coeficiente autónomo
de la varianza condicional en el periodo de tiempo considerado. Siendo ε it el término de
error del modelo de mercado, c i la constante del modelo, h It la varianza condicional y
λ i1, γ i1 parámetros a estimar.
En último lugar, mediante un análisis de regresión se analizan los determinantes
de las empresas de la muestra, tamaño, expectativas de crecimiento medido por el Ratio
Book to Market y tantas dummies como sectores a los que pertenecen las empresas de
la muestra, que influyen en la obtención de las rentabilidades anormales (AR) obtenidas
como consecuencia de la firma de un Convenio Colectivo de empresa.
AR= β 1+ β 2*IQ+ β 3*CVMC+ β 4*IQ+ β 5*OIT+ β 6*TYC+ β 7*EYA+ β 8*FINAN+ β 9*META+ β
+β
12*TAMA+
β 13*BOOK+ µ t
10*TM+
β 11*NT
(2)
Siendo IQ sector Industria Química, CYOS sector Comercio y Otros Servicios,
CVMC sector Cemento, Vidrio y Materiales de Construcción, I sector Inmobiliarias, OIT
sector Otras Industrias de Transformación, TYC sector Transportes y Comunicaciones,
EyA sector Energía y Agua, FINAN sector Financieras, META sector Metálicas, TM
sector Transformación de Metales, NT sector Nuevas Tecnologías, TAMA Ln Tamaño,
BOOK Ratio Book to Market y AR Rentabilidades Anormales para el periodo (-2,+2).
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Un análisis previo de la matriz de correlaciones entre las variables, muestra la
presencia de cierta multicolinealidad, cuyo impacto sobre los resultados finales se limita
seleccionando las dimensiones independientes no colineales. Así, las ecuaciones
presentadas para el modelo constituyen diferentes combinaciones de las variables de la
empresa, diseñadas para solventar colectivamente el problema de multicolinealidad.
Asimismo, el contraste de homocedasticidad mediante el test de White permite
aceptar la hipótesis nula de igualdad de varianzas de los residuos. El test de JarqueBera facilita la contrastación de la normalidad de los residuos, demostrando la
existencia de la misma. Sin embargo, el test de Durbin-Watson acepta la existencia de
autocorrelación de los residuos de orden 1. En consecuencia la estimación se efectúa
por MCO3 teniendo en cuenta que los grados de significación de los coeficientes se han
determinado a partir de las matrices de varianzas-covarianzas robustas a formas
generales de autocorrelación de Newey-West.
4.2. RECOGIDA DE DATOS.
La aplicación de la metodología de análisis expuesta en el epígrafe anterior se
apoya en el siguiente proceso de recogida de datos: i) Selección de la muestra de
empresas cotizadas en mercado continuo que firman un Convenio Colectivo a nivel
empresa; ii) Obtención de datos primarios, a través de la búsqueda en todos y cada uno
de los Boletines Oficiales del Estado dónde aparece inscrito cada Convenio Colectivo;
iii) Identificación de las noticias de la firma de un Convenio Colectivo en prensa
económica, y de su fecha de publicación; iv) Selección de una ventana del suceso
apropiada; v) eliminación de la muestra de aquellas empresas que experimentan otros
sucesos relevantes en la ventana del suceso; vi) Recogida de información sobre las
rentabilidades diarias de las acciones de dichas empresas; y vii) Recogida de datos
sobre la empresa.
Nuestra muestra está compuesta por empresas del mercado continuo español
que firman un Convenio Colectivo interprovincial y a nivel empresa entre 1995 y 2001.
Disponemos de los siguientes datos:
En la primera etapa, y a partir de las empresas cotizadas en el mercado continuo
que conforman la muestra, a través de una búsqueda exhaustiva en los B.O.E. desde el
año 1995 al 2001, se recogieron todas aquellas fechas en las que aparecía publicado
en el boletín la firma de un Convenio Colectivo de empresa. De esta primera búsqueda
3
En opinión de Karafiath (1994), el procedimiento de MCO, parece ser mejor que otros más complejos cuando las
rentabilidades anormales constituyen las variables dependientes; y ello es así incluso en situaciones de residuos
heterocedásticos y correlacionados con las variables independientes.
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se obtienen un total de 230 Convenios para un total de 58 empresas. Se eligió como
momento cero, es decir, día a partir del cual el mercado conoce el evento, la firma del
texto articulado del Colectivo, fecha que recoge el B.O.E.
A continuación, para corroborar que la fecha elegida como momento cero es la
correcta, se efectuó una segunda búsqueda de datos, concretamente la fecha de
publicación en prensa económica de este tipo de evento. Para ello se realiza la
búsqueda correspondiente en los diarios de prensa Cinco Días y en la base de datos
Baratz que proporciona información sobre noticias publicadas en veintiocho periódicos
de ámbito nacional o regional, así como de contenido general y especializado. Se
define para esta segunda búsqueda como fecha del suceso el primer día en que la
noticia fue divulgada en cualquiera de las publicaciones consideradas en la base de
datos. De esta manera se detectan las noticias de acuerdo o firma de convenio,
relativas a empresas de la muestra. La fecha de publicación en prensa de la firma del
Convenio Colectivo coincide con el mismo día o el día posterior al día de la firma del
texto articulado, lo que nos permite confirmar la validez de la fecha elegida como
momento cero.
Esta misma búsqueda se efectuó también en la página web de la Comisión
Nacional del Mercado de Valores, el evento es publicado como Otras Comunicaciones
el mismo día o al día siguiente de la firma del texto articulado
Con el objeto de contrastar cualquier conducta anormal en la rentabilidad de las
acciones de estas empresas, en la cuarta etapa se selecciona la longitud de la “ventana
del suceso”. En concreto, se consideran los cinco días previos y posteriores a la fecha
de la noticia debido a que, aunque la mayoría de la información sobre Convenios
Colectivos se suele incorporar rápidamente en el precio de las acciones, en ocasiones
puede filtrarse antes de su publicación formal debido a que algunas negociaciones
pocos días antes (entre uno y cinco) de la firma del texto articulado llegan a un
preacuerdo del que puede hacer eco la prensa y de ahí que el inversor empiece a
reaccionar días antes del momento cero ante la inminente firma del Convenio o bien
puede retrasarse su manifestación hasta como máximo el día en que se inscribe en el
Registro Oficial de Convenios Colectivos.
En la quinta etapa se eliminan aquellas noticias en cuya “ventana del suceso” se
publicaron determinados anuncios de la empresa, como fusiones, contratos con el
gobierno, demandas judiciales, ampliaciones de capital, declaración de dividendos o de
beneficios inesperados, anuncio de beneficios, entre otros. Ello facilita la medición
exclusiva del efecto de la firma de un nuevo convenio, y se elimina la posibilidad de
incluir efectos confusos. Asimismo, se excluyen aquellos sucesos en cuyo período de
estimación de las rentabilidades anormales se publica otra noticia de firma o acuerdo de
convenio.
Todo ello reduce la muestra de firmas de convenios a 96 eventos o firmas de
convenios a nivel empresa, relativos a un total de 45 empresas.
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En la última etapa se recogen los datos de las rentabilidades diarias de las acciones
de las 45 empresas para la muestra. La muestra histórica de datos seleccionada
corresponde a las rentabilidades diarias del periodo 2 de Enero de 1995 a 31 de
Diciembre de 2001 de las empresas implicadas que cotizan en el mercado continuo.
Como variable subrogada de la verdadera rentabilidad de la cartera de mercado se
utiliza la del IBEX 35, índice representativo del mercado continuo de valores español.
La información fue obtenida de la base de datos IBES.
INSERTAR PANEL A
Para contrastar la relación entre la rentabilidad anormal de la empresa i y sus
características empresariales utilizamos, la variable tamaño como el logaritmo de la
capitalización de mercado, el ratio Book to Market medido como el ratio Fondos Propios
Consolidados sobre el Valor de Mercado, datos obtenidos de la base de datos
Compustat, y tantas dummies como sectores a los que pertenecen las empresas de la
muestra.
5. RESULTADOS
5.1. RENTABILIDADES ANORMALES Y VOLATILIDAD.
Mediante la
metodología Event Study hemos estimado los excesos de
rentabilidad, o las rentabilidades anormales generadas por la firma o acuerdo del
Convenio Colectivo a nivel empresa. Para la obtención de estas rentabilidades se
estiman los parámetros del modelo de mercado en la ventana de estimación [t-150, t-6],
145 días, periodo de tiempo apropiado para la estimación de los coeficientes según la
evidencia empírica sobre estudio de eventos, relativas a la fecha del suceso t=0. Los
parámetros se estiman por MCO asumiendo que las rentabilidades anormales diarias
siguen una distribución Normal. Para comprobar la robustez de los datos, los
parámetros también se estiman bajo la técnica no paramétrica de Theil.
Una vez las rentabilidades anormales han sido obtenidas, contrastamos si esas
rentabilidades son distintas de cero para cada día dentro de la ventana de evento. Para
ello realizamos los siguientes tests. Asumiendo que las rentabilidades anormales son
normalmente distribuidas, el test más simple consiste en utilizar datos de sección
cruzada para estimar la varianza, éste asume implícitamente que todas las empresas
tienen iguales varianzas residuales y no existe correlación contemporánea. Para tratar
los problemas de especificación de la técnica tradicional de sección cruzada y
considerar la posible presencia de incrementos de la varianza inducidos por el evento
se utiliza el test de Boehmer et al.(1991).
13
INSERTAR TABLA 1
Estos tests requieren que las rentabilidades anormales sean normalmente
distribuidas. Por ello se ha llevado a cabo también el test no paramétrico de los Signos
corroborando el procedimiento los resultados anteriores. Sin embargo, un análisis del
comportamiento de las rentabilidades anormales en la ventana de evento, indica que su
distribución está ligeramente sesgada a la derecha y presenta lepto-kurtosis, de hecho,
el test de Jarque-Bera no valida la hipótesis de normalidad. Por ello, los resultados
anteriores deben ser corroborados por un test no paramétrico que sea robusto en
ausencia de normalidad como es el test de los Signos.
Observamos la presencia de rentabilidades anormales medias negativas en el
día central del evento y en el día dos y cuatro para el test de Varianza Constante entre
Activos. Para el test de Boehmer, las rentabilidades anormales siguen siendo
significativamente distintas de cero y negativas para los días cero y dos.
Para captar completamente el efecto de un acontecimiento sobre el precio de las
acciones o acomodar la incertidumbre sobre la fecha exacta del acontecimiento (la
fecha misma del acontecimiento es una variable aleatoria). Se acumulan
intertemporalmente las rentabilidades anormales, obteniendo primero la rentabilidad
acumulada del activo i y promediando luego transversalmente para calcular la
rentabilidad anormal media acumulada o CAAR.
En el primer paso se supone que las rentabilidades anormales son serialmente
independientes y, en el segundo que las rentabilidades acumuladas son
transversalmente independientes.
Mediante la utilización de los CAAR podemos ver el efecto de la firma o acuerdo
del Convenio Colectivo a nivel empresa a través de distintas ventanas, ya que como se
observa en la tabla 1 las rentabilidades anormales son significativamente distintas de
cero en distintos días. Así podemos conocer el efecto acumulado del suceso.
INSERTAR TABLA 2
La ventana (-5,+5) señala que efectivamente las rentabilidades medias
acumuladas son significativamente distintas de cero en la ventana de evento.
14
La información llega al mercado pocos días antes del momento cero, la firma del
texto articulado del convenio colectivo, de ahí que las rentabilidades anormales
negativas aparezcan a partir de este momento.
A partir de entonces el mercado recibe la información acerca del acuerdo entre
empresa y sindicato, y rápidamente se incorpora al precio en los días siguientes a la
firma. Se observa que la rentabilidad anormal acumulada negativa es significativa en las
ventanas posteriores al momento cero o firma del convenio.
Las únicas ventanas que llaman la atención respecto al resto son las referentes
al periodo (-1,0), (-2,0) y (-5,-1) altamente significativas en todos los test. Estos
resultados son debidos a que en algunas negociaciones pocos días antes de la firma
del Convenio Colectivo y mientras se perfila el texto del mismo, se llega a un preacuerdo entre sindicato y empresa, acuerdo del que puede hacer eco cualquier medio
de información, de ahí que el mercado empiece a reaccionar antes de la fecha del
evento.
En lo que respecta a la volatilidad, el riesgo específico de cada título se ha
medido a través de la estimación del modelo GARCH(1,1) para cada evento,
introduciendo dos variables dummy. Por ello, definimos la especificación de la varianza
condicional del modelo GARCH (1,1) como:
h it= c i+ λ i1 ε 2it-1+ γ
i1
h it-1+ ξ 1 D 1,t-d+ ξ 2 D 2,t+d
(3)
donde las variable binarias D 1,t-d y D 2,t+d , toman el valor 1 durante los días anteriores y
posteriores al día del evento o firma del texto articulado del Convenio Colectivo, para las
ventanas (-5,+5),(-4,+4),(-3,+3),(-2,+2) y (-1,+1) días respectivamente. Además hemos
realizado un estudio a largo plazo con las ventanas (–90,+90),(-60,+60) y (–30,+30) días.
Para analizar si existen diferencias significativas en lo que a volatilidad se refiere
para un total de 96 eventos, obtenemos el número de variables dummy significativas para
cada ventana elegida. La Tabla 3 muestra que conforme disminuimos el tamaño de la
ventana de evento, a partir del día -2 y hasta el día +1 existe un cambio en la volatilidad,
concretamente de signo negativo. Todas las variables dummy significativas encontradas
tienen un nivel de significativitad del 1%. La reducción de la volatilidad tras el evento
supone que la nueva información reduce, pero sólo a Corto Plazo, la incertidumbre que
sobre la evolución de los beneficios de la empresa tienen los inversores.
INSERTAR TABLA 3
15
Se puede concluir que la llegada de nueva información sobre las relaciones
laborales al mercado bursátil español produce dos efectos que se correlacionan
positivamente: una disminución tanto del rendimiento observado como de la volatilidad.
5.2. DETERMINANTES DE
CONVENIO COLECTIVO.
LA EMPRESA ANTE LA RESPUESTA DEL MERCADO AL ANUNCIO DEL
Una vez demostrado que el mercado de capitales español observa las relaciones
laborales, y que este hecho está relacionado con cambios negativos en el valor de la
empresa, resulta interesante examinar la posible existencia de determinadas
características de la empresa (tamaño, expectativas de crecimiento y sector al que
pertenece) que exploran dichos cambios (Ver Panel A). Para ello, se regresan las
rentabilidades anormales (AR) en la ventana (-2,+2) sobre dichas variables.
Se trata de contrastar qué características de las empresas de la muestra que
firman un Convenio Colectivo a nivel empresa, determinan las rentabilidades anormales
observadas en la ventana de evento.
Empíricamente, para el caso español, se ha contrastado que las empresas más
grandes tienen una probabilidad mayor de acometer una negociación colectiva interna
(Jimeno y Rodríguez, 1996). Para estas empresas suele ser menos importante la
comparación de los costes laborales de las empresas que concurren en su mismo
mercado. No afecta de forma tan intensa a la posición de las empresas en el mercado
que otras asuman un coste menor, pues sus propias condiciones económicas les
permiten soportar un coste más elevado sin tener que reflejarlo o trasladarlo al precio
de sus productos. Por otro lado, la casi siempre menor complejidad de la empresa
pequeña hace que sea fundamental el coste del trabajo y, por ello, fundamentales
también las condiciones de trabajo pactadas, dejan de ser éstas tan esenciales en las
que, por sus dimensiones, poseen una estructura productiva mucho más compleja. En
éstas los costes laborales no suelen ser, como en las primeras, el elemento que
determina su grado de competencia, son un coste más a sumar a otros muchos que
hacen más limitado o relativo el peso de ese coste en el precio final del bien o servicio.
En la muestra tratamos de comprobar el efecto del tamaño medido como la
capitalización de mercado sobre las rentabilidades obtenidas. El signo esperado a priori
es positivo siendo las empresas más grandes las menos castigadas por el mercado
debido, por ejemplo, también a la mayor cantidad y calidad de la información que
suministran al mercado (Lang y Lundholm, 1993).
Atención considerable se le ha prestado a las características empresariales
cuando la empresa toma decisiones de inversión. Por ejemplo, Chan, Martin y
Kensinger (1990) y Zantout y Tsetsekos (1994) encuentran que la reacción del mercado
al anuncio de incrementos en el gasto destinado a Investigación y Desarrollo (I+D) es
16
significativamente positivo (negativo) para las empresas que operan en industrias de
alto crecimiento (bajo crecimiento). Lang, Stulz y Walkling (1989) observan que el
mercado parece preferir compañías con menor crecimiento para que no se produzca
una transferencia de riqueza desde los accionistas a inversiones en I+D o activos.
Usamos el ratio Book to Market como variable proxy del conjunto de oportunidades de
inversión que tiene la empresa. El signo esperado en nuestro estudio es negativo, ya
que teniendo en cuenta que el mercado penaliza a la empresa como consecuencia de
la firma del Convenio Colectivo, es de esperar que penalice aún más a aquellas
empresas con mayor expectativa de crecimiento.
La inclusión de dummies sectoriales es particularmente importante ya que
indican de forma individualizada en qué sector es más importante el efecto de la firma
de un convenio de empresa en términos bursátiles. Se han creado tantas dummies
como sectores. El criterio tenido en cuenta para la clasificación de las entidades por
sectores ha sido el establecido por la Comisión Nacional del Mercado de Valores. La
clasificación consta de 11 sectores. En la tabla se indica la distribución por sectores de
las empresas de la muestra y de las empresas competidoras pertenecientes al mercado
continuo. Panel B.
INSERTAR PANEL B
Podemos observar que existe una mayor presencia de Convenios Colectivos de
empresa para las compañías del mercado continuo, en los sectores Nuevas
Tecnologías, Transportes y Comunicaciones, Industria Química, Cemento Vidrio y
Materiales de Construcción y por último Energía y Agua, éste último de hecho es el
único sector de la economía española que no tiene convenio de sector ya que todas las
empresas del mismo poseen convenio propio o de empresa. Predominando en el resto,
a excepción del sector Transformación de Metales que está muy equiparado, la
adhesión de las empresas al Convenio de Sector.
El cuadro 4 resume los resultados de las regresiones de corte trasversal.
INSERTAR TABLA 4
El coeficiente de R2 ajustado se sitúa en torno al 23-27% respectivamente, es
decir, las variables independientes del modelo explican un porcentaje relativamente
aceptable de la variabilidad de la variable endógena.
En cuanto a la significatividad conjunta de las variables explicativas del modelo
es destacable que la aplicación de los test de significatividad conjunta de las variables
17
permite concluir, en todas las ecuaciones, que se obtiene información significativa al
introducir características de la empresa. Es decir las características analizadas son
colectivamente significativas a un nivel inferior al 5%.
En lo que hace referencia a las dummies, la pertenencia a cualquiera de los
sectores a los que pertenecen las empresas de la muestra, tienen un efecto significativo
y negativo sobre las rentabilidades anormales surgidas como consecuencia del evento,
a excepción de Industria Química y Cemento, Vidrio y Materiales de Construcción que
no provocan ningún efecto. Es decir, que la pertenencia a un determinado sector
provoca mayores rentabilidades anormales negativas. Este efecto sector puede dar
idea de que las particularidades propias de cada sector, como el grado de
centralización de la negociación, concentración del poder sindical en la empresa, por
ejemplo, juegan un papel importante en la determinación del valor de la empresa
cuando ésta firma un convenio, lo que está en línea con el trabajo de Salinger (1984).
El signo de la variable Tamaño y del Ratio Book to Market es el esperado. El
inversor penaliza en menor medida a las empresas más grandes y con menores
expectativas de crecimiento.
6. CONCLUSIONES
Como se ha puesto de manifiesto en nuestro trabajo, la tramitación de un
Convenio Colectivo es sencilla, una vez se firma el texto articulado del Convenio entre
empresas y sindicatos (momento cero), el mismo debe registrarse en el Registro de
Convenios de la Dirección General de Trabajo, registro de carácter público. La media es
de cinco días desde que se firma el acuerdo hasta su inscripción en dicho Registro. Es
lógico pues, que esta información sea pública como máximo cuando se inscribe en el
Registro, y como mínimo el mercado puede conocer la existencia del acuerdo pocos
días antes de la firma, en caso de preacuerdo, o el día siguiente ya que distintos
medios de prensa, así como su aparición al día siguiente para la mayoría de empresas
en la página web de la Comisión Nacional del Mercado de Valores CMNV como Otras
Comunicaciones, hacen eco de la noticia. Antes de que la empresa y los representantes
sindicales lleguen a un acuerdo, no es ético filtrar información a la prensa ni por parte
del sindicato ni por parte de la empresa ya que podría romper las negociaciones entre
ambos.
Los resultados corroboran este argumento, como se ve las rentabilidades
anormales son negativas, es decir, significativamente distintas de cero pocos días antes
al momento cero, recordamos que en algunas negociaciones se llega a un pacto antes
de la firma del texto articulado, y en fechas posteriores, por lo que el mercado se hace
eco del acuerdo entre la empresa y el sindicato, considerando este evento como una
mala noticia debido a la pérdida de riqueza que supone para el mercado este acuerdo.
Siendo esta pérdida de riqueza mayor para las empresas más pequeñas y con mayores
18
expectativas de crecimiento, jugando un papel muy importante la pertenencia de la
empresa a un sector u otro.
Así, de forma gradual y en la ventana post-evento, el mercado incorpora esta
información a sus títulos. Siendo la fecha de la firma del Convenio de suma
importancia, ya que los resultados nos demuestran que el mercado anticipa las
consecuencias de este evento pocos días antes del mismo ya que la mayoría de las
rentabilidades anormales negativas son significativamente distintas de cero en la
ventana post-evento. Lo que nos lleva a admitir la eficiencia del mercado español pero
en sentido semifuerte.
Además, la información que recibe el mercado acerca del acuerdo modifica el
rendimiento de los títulos afectados por el evento, así como también su volatilidad
asociada; es decir, que la firma de un Convenio Colectivo a nivel empresa proporciona
la suficiente información como para reducir la incertidumbre, pero no así se considera
una sorpresa ya que, de acuerdo con Brown et al. (1988), los nuevos anuncios que
sorprenden al mercado producen un incremento en la volatilidad del riesgo estimado.
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Tabla1. Rentabilidades medias anormales. Test Convencional con Varianza Constante entre
Activos, Boehmer, y Signos.
24
Ventana de
evento
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
AR
-0,0031
0,0004
0,0005
0,0019
-0,0020
-0,0028
-0,0016
-0,0034
-0,0001
-0,0030
-0,0006
Var. Cte entre
Activos
-1,3081
0,2727
0,2286
1,0967
-1,0092
-1,7194*
-1,0842
-2,1530**
-0,0919
-1,6733*
-0,2850
Boehmer
-0,8264
-0,0216
0,1904
1,5298
-0,7221
-1,7424*
-1,2548
-1,7442*
0,1142
-0,9613
-0,5667
Signos
-1,5309
-0,7144
-0,1020
-0,3061
-1,9391*
-1,7350*
-1,3268
-1,5309
-1,1226
-0,9185
-1,1226
* Significativo al 10%
**Significativo al 5%
***Significativo al 1%
Tabla2 CAAR. Rentabilidades medias anormales acumuladas. Test Convencional con Varianza
Constante entre Activos, Boehmer y Signos.
Intervalo CAAR
(-5,+5)
(-5,-1)
(-2,0)
(-1,0)
(0,+1)
(-1,+1)
(0,+2)
(+1,+2)
(-2,+2)
(+2,+3)
(+1,+3)
(+3,+5)
-0,0136
-0,0022
-0,0029
-0,0048
-0,0044
-0,0065
-0,0079
-0,0051
-0,0080
-0,0036
-0,0052
-0,0039
Var, Cte entre
Activos
-2,3036**
-0,4258
-1,1299
-2,1770**
-1,8285*
-2,5784***
-2,5852***
-2,2351**
-2,4452***
-1,6653*
-1,9564*
-1,2175
Boehmer
-2,0135**
-0,0879
-1,0411
-2,3364***
-1,8196*
-2,8455***
-2,3129**
-1,9625**
-2,0591**
-1,1719
-1,6206
-0,8568
Signos
-2,7556***
-23474***
-2,5515***
-3,7762***
-1,5309
-3,3680***
-2,1433**
-3,1639***
-1,7350 *
-0,7144
-1,7350*
-0,1020
* Significativo al 10%
**Significativo al 5%
***Significativo al 1%
25
Tabla 3. VOLATILIDAD. MODELO GARCH (1,1)
VENTANA
(-90,+90)
(-60,+60)
(-30,+30)
(-5,+5)
(-4,+4)
(-3,+3)
(-2,+2)
(-1,+1)
Nº D 1,t-d
Nº D 2,t+d
significativas
significativas
7
15
18
38
43
47
59***
66***
10
13
14
27
36
36
44
51***
Signo
NEGATIVO
NEGATIVO
NEGATIVO
NEGATIVO
NEGATIVO
NEGATIVO
NEGATIVO
NEGATIVO
***Significativo al 1%
26
Tabla 4
Regresión de las Rentabilidades Anormales sobre Dummies de Sector, Tamaño y Ratio Book to Market.
IQ
-0,0000
(0,9945)
CYOS
-0,0071
(0,0968)
CVMC
-0,0019
(0,7611)
I
-0,0010
(0,8754)
OIT
-0,0014
(0,6969)
TYC
-0,0067
(0,2718)
EYA
-0,0028
(0,5890)
FINAN
-0,0057
(0,3676)
META
-0,0015
(0,8195)
TM
-0,0005
(0,9227)
NT
-0,0058
(0,1246)
TAMA
+0,0005
(0,3874)
AR
-0,0070
(0,1822)
-0,0111
(0,0012)***
-0,0082
(0,1078)
-0,0113
(0,0000)***
-0,0062
(0,0214)**
-0,0127
(0,0106)**
-0,0089
(0,0196)**
-0,0121
(0,0145)**
-0,0111
(0,0023)***
-0,0073
(0,0546)*
-0,0098
(0,0002)***
+0,0010
(0,0320)**
AR
+0,005762
(0,0014)***
-0,0037
(0,0076)***
+0,0029
(0,2253)
+0,0037
(0,3657)
+0,0021
(0,1619)
-0,0017
(0,4554)
+0,0019
(0,0957)*
-0,0003
(0,8204)
+0,0040
(0,1608)
+0,0042
(0,0045)***
-0,0028
(0,1517)
AR
AR
0,0008
(0,0102**)
AR
+0,0009
(0,0008)***
AR
BOOK
-0,0028
(0,0884)*
R ajust
0,228
Pr(F)
0,0024
0,226
0,0024
-0,0037
(0,0086)***
0,237
0,0025
-0,0009
(0,2946)
0,230
0,0070
0,275
0,0024
0,253
0,0475
-0,00207
(0,0186)**
IQ= Industria Química, CYOS= Comercio y Otros Servicios, CVMC= Cemento, Vidrio y Materiales de Construcción, I= Inmobiliarias, OIT= Otras Industrias de Transformación, TYC=
Transportes y Comunicaciones, EYA= Energía y Agua, FINAN= Financieras, META= Metálicas, TM= Transformación de Metales, NT= Nuevas Tecnologías, TAMA= Ln Tamaño, BOOK =
Ratio Book to Market. AR = Rentabilidades Anormales para el periodo (-2,+2).
Entre paréntesis los p-valores.
* Significativo al 10%
**Significativo al 5%
***Significativo al 1%
27
PANEL A. Nº de Convenios Colectivos de Empresa firmados por año y media de las
variables Tamaño y Ratio Book to Market para las empresas de la muestra.
SECTOR
NUEVAS
TECNOLOGÍAS
TRANSFORMACIÓN
DE METALES
TRANSPORTES
Y
COMUNICACIONES
INDUSTRIA QUÍMICA
COMERCIO Y OTROS
SERVICIOS
CEMENTO, VIDRIO Y
MATERIALES
DE
CONSTRUCCIÓN
INMOBILIARIAS
OTRAS INDUSTRIAS
DE
TRANSFORMACIÓN
ENERGÍA Y AGUA
METÁLICAS
BÁSICAS
FINANCIERAS
TAMAÑO (mill eur)
LN TAMAÑO
BOOK TO MARKET
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
1
2
1
2
1
0
2
2
1
3
2
1
1
1
0
0
2
3
3
2
3
3
2
1
2
1
1
0
2
1
0
0
1
0
1
4
1
0
0
0
0
0
2
2
0
2
0
2
0
0
0
1
0
1
0
2
4
0
7
0
5
0
3
0
2
0
1
2
2
0
1
2816.32
6.40
1.04
1
2692.38
6.56
0.71
1
6544.82
7.30
0.70
0
5659.89
7.23
0.48
1
13936.27
8.20
0.58
1
16494.62
8.21
1.03
0
3073.25
7.43
0.33
Panel B. DISTRIBUCIÓN DE LA MUESTRA POR SECTORES
SECTOR
NUEVAS
TECNOLOGÍAS
TRANSFORMACIÓN
Nº COMPAÑÍAS CON
C.C. DE EMPRESA
TOTAL %
3
7
Nº COMPAÑÍAS CON
C.C. DE SECTOR
COMPETIDORAS
1
4
9
7
TOTAL %
1
10
28
DE METALES
TRANSPORTES
Y
COMUNICACIONES
INDUSTRIA QUÍMICA
COMERCIO Y OTROS
SERVICIOS
CEMENTO, VIDRIO Y
MATERIALES
DE
CONSTRUCCIÓN
INMOBILIARIAS
OTRAS INDUSTRIAS
DE
TRANSFORMACIÓN
ENERGÍA Y AGUA
METÁLICAS
BÁSICAS
FINANCIERAS
TOTAL
7
15
5
7
3
3
7
7
2
8
3
11
3
7
2
3
1
4
2
9
9
18
12
25
14
1
31
2
1
5
1
7
2
45
4
100
14
72
20
100
29
31