Primera parte

1
FUNDAMENTOS
DEL
Precio de la Acción
MERCADO DE DERIVADOS
Autor: Roberto
Gómez López1
1
Roberto Gómez López es Doctor en Economía (Administración y Dirección de Empresas) por la
Universidad de Málaga y actualmente es profesor de la UNED de Málga. Para mayor información consultar
su currículo vitae en la siguiente dirección de internet http://www.eumed.net/cursecon/colaboraciones/cvrgl.PDF
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
2
INDICE
1.- INTRODUCCIÓN A LOS MERCADOS FINANCIEROS
1.1.- Aspectos Preliminares
1.2.- Conceptos Fundamentales
.- Los Futuros
.- Las Opciones
.- Precio de Ejercicio
.- La Prima
2.- PRINCIPALES OPERACIONES DEL MERCADO
2.1.- Cobertura
2.2.- Especulación
2.3.- Arbitraje
2.4.- Información
3.- LOS PRODUCTOS EN EL MERCADO ESPAÑOL
3.1.- La estandarización de los Contratos
3.2.- Especificaciones de los Contratos Negociados
4.- ESTRUCTURA Y DESARROLLO ACTUAL DEL MERCADO DE
DERIVADOS EN ESPAÑA
4.1.- Actividad Económica y de contratación en MEFF
4.2.- Funcionamiento y Funciones de MEFF:
.- Cámara de Compensación
.- Cámara de Liquidación
4.3.- Las Garantías
4.4.- Regulación
5.- CUADROS DE ESTRATEGIAS CON OPCIONES
6.- ALGUNAS VENTAJAS DEL USO DE DERIVADOS FINANCIEROS
BIBLIOGRAFÍA
GLOSARIO
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
3
FUNDAMENTOS DEL MERCADO DE DERIVADOS
1.- LOS MERCADOS FINANCIEROS
1.1. Aspectos Preliminares
Los mercados financieros se componen de tres mercados fundamentales; los
mercados de deuda, (que a su vez incluyen los mercados interbancarios, los de divisas los
monetarios y los de renta fija), los mercados de acciones, y los mercados de derivados2. Los
valores que se negocian en los mercados de derivados se "derivan", bien de materias
primas, o bien de valores de renta fija, de renta variable, o de índices compuestos por
algunos de esos valores o materias primas.
Los mercados organizados de futuros y opciones surgen históricamente como
consecuencia de un proceso de autorregulación destinado a potenciar la negociabilidad de
operaciones a plazo, dotando de mayor transparencia, liquidez y seguridad a su mercado
secundario. Por ello, antes de entrar a comentar los mercados organizados de futuros y
opciones, para entender sus características es de utilidad repasar los rasgos básicos, tanto de
las operaciones a plazo «a medida», como de las causas del proceso que conduce a la
aparición de los futuros y opciones.
En un sentido general, una operación a plazo es aquella en la que, entre el momento
de la contratación y el momento de la liquidación, media, como mínimo, un número de días
establecido en cada mercado, que suele situarse entre dos y cinco. Precisamente la
existencia de este plazo, que puede llegar a ser dilatado y en el que puede modificarse tanto
la situación de los mercados y de los participantes en ellos como las expectativas de estos
2
Por ello, los mercados de derivados se pueden separar en dos segmentos; "Mercados de Derivados No
Financieros" y "Mercados de Derivados Financieros". En ambos se negocian dos tipos definidos de valores;
contratos a futuro y contratos de opciones. El riesgo de los contratos a futuro y de los contratos de opciones es
mucho mayor que el riesgo que representa la inversión en acciones, por dos razones; que tienen vencimientos
a corto plazo, y que su adquisición requiere solamente una fracción del precio del contrato, con lo que un
pequeño movimiento en el precio del contrato puede tener una gran repercusión en el resultado de la
inversión. Los mercados de derivados no financieros precedieron, con mucho, a los de derivados financieros,
y en ellos se negocian, como contratos a futuro sobre materias primas y opciones sobre esos contratos. Los
primeros derivados financieros aparecieron en los EE.UU. a mediados de los 70, y los lanzaron bolsas de
futuros que aplicaron la misma mecánica para los futuros financieros que la que utilizaban para los futuros
sobre materias primas. La mecánica operativa ha ido adaptándose por todos los países que establecen
mercados de derivados financieros, lo cual, una vez más, da un gran nivel de uniformidad a la negociación de
derivados financieros en todo el mundo.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
4
últimos, explica la conveniencia de mercados secundarios, donde sea posible deshacer, sin
un excesivo coste, las posiciones, compradoras o vendedoras, previamente adeudadas3.
El primer tipo de operación a plazo son las compraventas simples a plazo, en las
que se acuerda, para una fecha futura y cierta, el intercambio de una determinada cantidad
de un instrumento financiero concreto, denominado activo subyacente, por el efectivo,
también fijo, con el que se paga4. Por tanto, en el momento de contratar, se fijan la fecha de
liquidación, el instrumento, su cantidad y su precio.
Alternativamente a la liquidación con entrega del instrumento y del efectivo, cabe
que ambas partes acuerden liquidar la operación por diferencias, es decir, sin que haya
movimiento de valores y transmitiendo, a favor de la parte que resulte beneficiada,
únicamente efectivo por la diferencia entre el precio contratado y el precio del mercado al
contado que, el día de la liquidación, tenga el activo subyacente.
La naturaleza de los riesgos que asumen los participantes en las compraventas a
plazo es de dos tipos. El primero de ellos (riesgo de mercado) es el derivado de que el
precio al contado del activo subyacente varíe, hasta el día de la liquidación, en contra de sus
expectativas, generando pérdidas por un importe igual al de la liquidación por diferencias
antes citada. El segundo es un riesgo de contrapartida, e s decir, derivado de que, si una de
las partes obtiene beneficios, la otra no cumpla sus compromisos en la fecha de liquidación.
Lógicamente, el importe máximo de ambos riesgos es el mismo, no puede fijarse a
priori, y no coincide con el precio de la compraventa pactada (riesgo de principal), sino con
la diferencia entre éste y el precio al contado del activo subyacente el día de liquidación, ya
que, en principio, la contrata-ción de una compraventa a plazo no acarrea ningún coste o
ingreso5.
3
El objeto de una operación a plazo puede ser tanto un instrumento financiero como un activo real. Sin
embargo, para simplificar, todos los ejemplos que siguen se referirán a operaciones cuyo activo subyacente
sea un instrumento financiero.
4
La denominación «activo subyacente» (sería más correcto hablar de «instrumento subyacente») se debe a
que si las operaciones a plazo se negocian en un mercado secundario, el instrumento (o activo) negociable son
dichas operaciones, no el instrumento (o activo) al que se refieren.
5
Estar hablando de «precio» e «importe» de la operación como sinónimos implica el supuesto de que la
operación se refiere a una unidad de activo subyacente. También se supone vigente el principio de entrega
contra pago
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
5
1.2.- Conceptos Fundamentales
Nos vamos a centrar en dos contratos que entendemos son los elementos prioritarios
dentro de este mercado de derivados y la problemática conceptual que les define y
determina para un correcto entendimiento del mismo.
1.2.1.- Los Futuros
Un contrato de futuros es un acuerdo, negociado en una bolsa o mercado
organizado, que obliga a las partes contratantes a comprar o vender un número de bienes o
valores (activo subyacente) en una fecha futura, pero con un precio establecido de
antemano.
Quien compra contratos de futuros, adoeuros una posición "larga", por lo que tiene
el derecho a recibir en la fecha de vencimiento del contrato el activo subyacente objeto de
la negociación. Asimismo, quien vende contratos adoeuros una posición "corta" ante el
mercado, por lo que al llegar la fecha de vencimiento del contrato deberá entregar el
correspondiente activo subyacente, recibiendo a cambio la cantidad correspondiente,
acordada en la fecha de negociación del contrato de futuros.
La definición de futuros financieros que aparece en el artículo 1 del Real Decreto
1814/1991, de 20 de noviembre, por el que se regulan los mercados oficiales de futuros y
opciones, es la siguiente: "Contratos a plazo que tengan por objeto valores, préstamos o
depósitos, índices u otros instrumentos de naturaleza financiera; que tengan normalizados
su importe nominal, objeto y fecha de vencimiento, y que se negocien y transmitan en un
mercado organizado cuya Sociedad Rectora los registre, compense y liquide, actuando
como compradora ante el miembro vendedor y como vendedora ante el miembro
comprador".
Al margen de que un contrato de futuros se puede comprar con la intención de
mantener el compromiso hasta la fecha de su vencimiento, procediendo a la entrega o
recepción del activo correspondiente, también puede ser utilizado como instrumento de
referencia en operaciones de tipo especulativo o de cobertura, ya que no es necesario
mantener la posición abierta hasta la fecha de vencimiento; si se estima oportuno puede
cerrarse la posición con una operación de signo contrario a la inicialmente efectuada.
Cuando se tiene una posición compradora, puede cerrarse la misma sin esperar a la fecha de
vencimiento simplemente vendiendo el número de contratos compradores que se posean; de
forma inversa, alguien con una posición vendedora puede cerrarla anticipadamente
acudiendo al mercado y comprando el número de contratos de futuros precisos para quedar
compensado.
El contrato de futuros, cuyo precio se forma en estrecha relación con el activo de
referencia o subyacente, cotiza en el mercado a través del proceso de negociación,
pudiendo ser comprado o vendido en cualquier momento de la sesión de negociación, lo
que permite la activa participación de operadores que suelen realizar operaciones
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
6
especulativas con la finalidad de generar beneficios, pero que aportan la liquidez necesaria
para que quienes deseen realizar operaciones de cobertura puedan encontrar
contrapartida.Desde hace más de dos siglos se negocian contratos de futuros sobre materias
primas, metales preciosos, productos agrícolas y mercaderías diversas, pero para productos
financieros se negocian desde hace dos décadas, existiendo futuros sobre tipos de interés a
corto, medio y largo plazo, futuros sobre divisas y futuros sobre índices bursátiles.
Futuros sobre Acciones
Los Futuros sobre Acciones son operaciones a plazo. Son un compromiso de
compraventa a una fecha futura que se corresponde con los terceros viernes de los meses de
marzo, junio, septiembre y diciembre. El desembolso total del precio de compra (compra de
futuros) o la entrega de las acciones (venta de futuros) sólo se produce si la posición se
lleva a vencimiento. Si bien los Futuros sobre Acciones son operaciones a plazo, es
importante resaltar que usted puede cerrar la posición en cualquier momento antes del
vencimiento.
Con los futuros MEFF, como Cámara de Compensación, realiza una liquidación
diaria de pérdidas y ganancias, que consiste en cargar o abonar el beneficio o pérdida
realizadas durante el día a los participantes del mercado motivada por las variaciones del
precio del futuro. Asi mismo, se deberá mantener y ajustar una garantía diaria mientras no
se cierre la posición, es decir, se mantendrá la garantía hasta que no se realiza la operación
contraria o hasta el vencimiento del futuro. Las garantías serán del 15% en BBVA, BSCH,
Endesa y Repsol YPF, y del 20% en Telefónica.Este porcentaje se calcula diariamente
sobre el precio de cierre del futuro.
Los precios de los Futuros sobre Acciones se mueven en paralelo a los precios de
las acciones. Esto es consecuencia directa de la relación de arbitraje que asegura a
vencimiento la convergencia de los precios de los futuros con las acciones. El precio a
plazo de una acción es igual al precio actual de la acción más los intereses sobre dicho
precio al plazo que se quiere determinar, menos los dividendos que en su caso pague la
acción antes del día de vencimiento del contrato. Esto explica que, en general, el precio del
futuro es superior al precio de la acción, excepto en aquellos periodos en los que hay
dividendos a pagar por las acciones, típicamente en los meses de enero y junio, ya que el
dividendo solo lo cobrará el poseedor de la acción. A continuación se muestra de forma
sencilla el funcionamiento de la operativa en Futuros sobre Acciones6.
En la compra-venta de Futuros sobre Acciones no hay un intercambio de dinero
entre el comprador y el vendedor. Veamos con un ejemplo como es el funcionamiento
diario del mercado.
6
Como recomendación señalar que si se quiere más información no visitar la página web en www.meff.com,
o llamar al 902 35 2000. Personal especializado le atenderá en todos los aspectos relevantes de este producto.
La cotización de estos productos sepodrá seguir en internet www.meff.com.FUNCIONAMIENTO DE LOS
FUTUROS SOBRE ACCIONES
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
7
Hoy día 1 nos fijamos en la cotización de la acción de BBVA que está a 15 € y así
mismo vemos que la cotización del futuro de BBVA vencimiento marzo está a 15,20 €.
Cada contrato de futuro sobre acción representa 100 títulos (excepto Telefónica que son
102 títulos), luego por la compra de un futuro sobre BBVA estamos adquiriendo un
compromiso en la fecha de vencimiento de comprar 100 acciones de BBVA. Este
compromiso se puede deshacer antes del vencimiento siempre que nos cerremos, es decir
siempre que hagamos la operación contraria, en este caso vender el futuro.
Supongamos que decidimos comprar un contrato de futuro de marzo de BBVA. En
esta compra, como hemos dicho, no existe un intercambio del precio del futuro entre el
comprador y el vendedor. Veamos cual es la operativa:
Día 1:
Una vez que tenemos comprado el futuro sobre BBVA a 15,20 €, esperamos al cierre de la
sesión donde la Cámara informa del precio de cierre de ese futuro.
Precio de cierre BBVA Marzo: 15,60
Precio de compra: 15,20
Diferencia (en este caso positiva) +0,40
Esta diferencia entre el precio de cierre de hoy y el precio al que hemos comprado el
contrato de futuros (100 acciones), nos lo abonará la Cámara a nuestro favor, ya que hemos
comprado el futuro más barato de lo que se valora a cierre de mercado.
Liquidación diaria de pérdidas y ganancias día 1.
0,40(diferencia) x 1(contrato de futuro) x 100(acciones cada contrato defuturo) = + 40
euros..
A su vez tendremos que depositar una garantía del 15% del precio del futuro. Esta garantía
la tenemos que depositar antes de la apertura de la sesión siguiente (día 2).
Garantías diarias
(15% x 15,60) = 2, 34 x 1 (contrato futuros) x 100 acciones cada contrato de futuros) = 234 €.
Es importante destacar que antes de empezar a operar nuestro intermediario nos solicitará
una provisión de fondos suficiente para cubrir las garantías y las pérdidas posibles. Los
intermediarios son libres de solicitar más garantías que las que pide MEFF.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
8
Día 2:
Una vez que tenemos liquidadas las pérdidas y ganancias del día anterior y las
garantías depositadas, decidimos no hacer nada el día 2 con nuestro futuro sobre BBVA y
esperamos al cierre de la sesión donde la Cámara informa del precio de cierre de ese futuro.
Precio de cierre BBVA Marzo: 15,50
Precio de liquidación de ayer: 15,60
Diferencia (negativa en este caso) -0,10
Esta diferencia entre el precio de cierre de hoy y el precio de liquidación de ayer nos
lo cargará la Cámara, ya que nuestro futuro hoy vale menos que lo que el mercado lo valoró
ayer.
Liquidación diaria de pérdidas y ganancias el día 2.
(-0,10(diferencia) x 1(contrato de futuro) x 100(acciones cada contrato de futuro) = -10
euros.
A su vez tendremos que ajustar la garantía depositada el día anterior. En este caso la
cámara ajustará a nuestro favor. Ajuste de garantías diarias,es decir:
(15% x 15,50) = 2, 325 x 1 (contrato de futuros) x 100 acciones cada contrato de futuros) =
232,5 € .
Así ocurrirá cada día hasta que decidamos cerrar nuestra posición.
Unos días después la acción sube a 16 € y el precio del futuro sube de forma paralela a
16,20 €. Decidimos cerrar la posición:
Un contrato de futuro(100 acc)
Precio de venta: 16,20 ...1620
Precio de liquidación de ayer: 15,20... 1520
Ganancia : 1,00 ...100
En resumen y como habrá observado:
?
?
? or un lado debe únicamente constituir garantías, que serán un porcentaje del precio de
P
cierre del futuro.
?Por otro lado se le abonará el beneficio o se le cargará la pérdida diariamente en su
cuenta.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
9
Los Futuros sobre Acciones son instrumentos financieros mediante los cuales se puede
posicionar al alza o a la baja en acciones individuales con un desembolso o garantía del
15% en BBVA, BSCH, Endesa y Repsol YPF, y del 20% en Telefónica.
Los Futuros sobre Acciones son operaciones a plazo. Son un compromiso de compraventa a una fecha futura que se corresponde con los terceros viernes de los meses de marzo,
junio, septiembre y diciembre. El desembolso total del precio de compra (compra de
futuros) o la entrega de las acciones (venta de futuros) sólo se produce si la posición se
lleva a vencimiento. Si bien son operaciones a plazo, usted puede cerrar la posición en
cualquier momento antes del vencimiento.
Mientras en una inversión en acciones no se abonan ni se cargan beneficios o pérdi-das
no realizadas como consecuencia de subidas o bajadas de precio, con futuros se abona o se
carga diariamente el beneficio o pérdida obtenida por las variaciones de precio. Así mismo,
deberá mantener y ajustar la garantía mientras no se cierre la posición, es decir, realizando
la operación contraria.
La unidad mínima de negociación se llama Contrato que representa generalmente 100
acciones (Telefónica comenzará, de forma excepcional, con 102 acciones por contrato). La
cotización es por cada acción en euros con dos decimales tal y como ocurre en bolsa.
Los precios de los futuros sobre acciones se mueven en paralelo a los precios de las
acciones como consecuencia de la relación de arbitraje que asegura la convergencia de los
precios de las acciones y los precios de los futuros: el precio a plazo de una acción es igual
al precio de contado más los intereses sobre dicho precio al plazo determinado, menos los
dividendos que en su caso pague la acción antes del vencimiento del contrato. Esto explica
que en general el precio del futuro es superior al precio de la acción, excepto en aquellos
periodos en los que hay dividendos a pagar por las acciones, típicamente en los meses de
enero y junio.
La rentabilidad de la operativa en Futuros sobre Acciones vendrá determinada por los
ingresos o pérdidas sobre el desembolso inicial que se haga. Cuando se toman posiciones
con acciones hay que desembolsar el total de la inversión de manera que el comprador paga
al vendedor dicha cantidad. Sin embargo, cuando se compran futuros sobre acciones no hay
un intercambio de dinero entre comprador y vendedor; realmente ambos, comprador y
vendedor, constituyen ante MEFF unas garantías que serán del 15% en BBVA, BSCH,
Endesa y Repsol YPF, y del 20% en Telefónica.
Este porcentaje se calcula diariamente sobre el precio de cierre del futuro. Por tanto, el
desembolso inicial es menor en futuros y al ser los movimientos en precios muy paralelos,
la rentabilidad positiva o negativa sobre la inversión será mayor posicionándose en futuros.
Analicemos un ejemplo.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
10
Los futuros pueden tener diversas utilidades en el mercado financiero, entre la s que
citamos como más significativas las siguientes:
?
?
?
?
?
posicionarse a la baja en acciones
cobertura de acciones
cobertura anticipada
tomar posición en dos acciones
cambiar de una acción a otra
1.2.2.- Las Opciones
Las opciones negociadas en MEFF son opciones sobre contratos de futuros o sobre
acciones y son de tipo americano, es decir, se pueden ejercer en cualquier momento antes
de la fecha de vencimiento, utilizando el precio de cierre del futuro subyacente para realizar
la liquidación de las opciones.
El ejercicio anticipado de las opciones se puede notificar a través del terminal de
negociación. Al final de la sesión del último día de negociación, las opciones "in the
money" se ejercen de forma automática. El ejercicio de la opción será automático incluso si
la opción está "in the money" por sólo un tick. Esto puede ser un inconveniente si el
ejercicio incluye costes de comisiones y otros costes que hagan que el ejercicio de la opción
no genere beneficios sino pérdidas. No obstante, durante los 5 minutos siguientes al final de
la sesión de negociación, los operadores pueden notificar a la Cámara de Compensación su
intención de no ejercer las opciones "in the money" o de ejercer las "out of the money" o
"at the money".
La asignación de las opciones ejercidas se realiza automáticamente mediante un
proceso aleatorio entre todas las posiciones vendedoras de ese contrato.
El ejercicio de una opción call genera una posición compradora del futuro subyacente
para el tenedor de la opción compradora y una posición vendedora para el vendedor de la
opción. El ejercicio de una opción put, en cambio, genera una posición vendedora del
futuro subyacente para el tenedor del put y una posición compradora para el vendedor de la
put. Por tanto, para cada opción ejercida se genera una posición abierta en el contrato de
futuro subyacente.
Una opción es un contrato entre dos partes por el cual una de ellas adquiere sobre la
otra el derecho, pero no la obligación, de comprarle o de venderle una cantidad determinada
de un activo a un cierto precio y en un momento futuro. Existen dos tipos básicos de
opciones:
?
?
Contrato de opción de compra (call).
Contrato de opción de venta (put).
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
11
Así como en futuros se observa la existencia de dos estrategias elementales, que son la
compra y la venta de contratos, en opciones existen cuatro estrategias elementales, que son
las siguientes:
?
?
?
?
Compra de opción de compra (long call).
Venta de opción de compra (short call).
Compra de opción de venta (long put).
Venta de opción de venta (short put).
La simetría de derechos y obligaciones que existe en los contratos de futuros, donde las
dos partes se obligan a efectuar la compraventa al llegar la fecha de vencimiento, se rompe
en las opciones puesto que una de las partes (la compradora de la opción) tiene el derecho,
pero no la obligación de comprar (call) o vender (put), mientras que el vendedor de la
opción solamente va a tener la obligación de vender (call) o de comprar (put). Dicha
diferencia de derechos y obligaciones genera la existencia de la prima, que es el importe
que abonará el comprador de la opción al vendedor de la misma.
Dicha prima, que refleja el valor de la opción, cotiza en el mercado y su valor depende
de diversos factores que seguidamente enumeramos:
?
?
?
?
?
?
Cotización del activo subyacente.
Precio de ejercicio de la opción.
Volatilidad.
Tipo de interés de mercado monetario.
Tiempo restante hasta el vencimiento.
Dividendos (sólo para opciones sobre acciones).
El precio de ejercicio es aquél al que se podrá comprar o vender el activo subyacente de
la opción si se ejerce el derecho otorgado por el contrato al comprador del mismo. Una
opción tiene cinco características fundamentales que la definen, siendo éstas el tipo de
opción (compra -call- o venta --put-), el activo subyacente o de referencia, la cantidad de
subyacente que permite comprar o vender el contrato de opción, la fecha de vencimiento y
el precio de ejercicio de la opción.
Las opciones pueden ser ejercidas en cualquier momento hasta su vencimiento
(opciones americanas) o solamente en el vencimiento (opciones europeas). La comparación
entre el precio de ejercicio y la cotización del activo subyacente sirve para determinar la
situación de la opción (in, at o out of the money) y su conveniencia de ejercerla o dejarla
expirar sin ejercer el derecho otorgado por la compra de la opción. Se dice que una opción
call esta "in the money" si el precio de ejercicio es inferior a la cotización del subyacente,
mientras que una opción put está "in the money" cuando el precio de ejercicio es superior a
la cotización del subyacente; por supuesto, una opción está "out of the money" cuando se
da la situación contraria a la descrita anteriormente para las opciones "in the money", con la
excepción de las opciones que están "at the money" que sólo sucede cuando precio de
ejercicio y precio del subyacente coinciden.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
12
Al igual que los contratos de futuros, las opciones se negocian sobre tipos de
interés, divisas e índices bursátiles, pero adicionalmente se negocian opciones sobre
acciones y opciones sobre contratos de futuros.
1.2.2.1.-Opciones sobre Acciones
Desde la constitución del mercado de Opciones sobre Acciones de MEFF Renta
Variable en 1993, el incremento de la contratación de estos productos ha sido progresivo,
pasando de negociar mensualmente una media de 14.000 contratos en aquel año a los más
de 120.000 contratos en 1997.
Los once contratos de Opciones sobre Acciones (Acesa, Argentaria, BBV, Endesa,
Fecsa, Iberdrola,Repsol, Santander, Sevillana, Telefónica y Unión Fenosa) constituyen hoy
en día productos que son herramientas fundamentales para todo tipo de inversores
institucionales y particulares.
A menudo los inversores preguntan a sus asesores qué deben hacer para ganar
dinero en el Mercado de Opciones sobre Acciones. La respuesta de su asesor son tres
nuevas preguntas.
¿Cuánto quiere ganar?
¿Cuánto quiere arriesgar?
¿Cuáles son sus expectativas?
¿Qué ofrecen las Opciones sobre Acciones?
Las Opciones sobre Acciones ofrecen al inversor la posibilidad de beneficiarse del
movimiento del precio de una determinada acción, sea este movimiento al alza o a la baja.
Dentro de una amplia gama de posibilidades, las Opciones sobre Acciones pueden ser
utilizadas como:
•Una manera de asegurarse frente a una caída de los precios de una acción.
•Una forma de generar ingresos adicionales, reduciendo el coste de la compra de
acciones.
•Una manera fácil de especular e invertir sobre el movimiento del precio de una
determinada acción.
¿Qué límite de riesgo se asume al operar con Opciones sobre Acciones?
Depende de si usted es comprador o vendedor de Opciones. El comprador de Opciones
tiene un riesgo limitado. Es decir, su máxima pérdida se limita al precio pagado por la
adquisición de la Opción (derecho de compra o venta). El vendedor de Opciones asume un
riesgo ilimitado, aún cuando éste se pueda neutralizar cuando se quiera. A pesar de la gran
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
13
utilidad que presentan las Opciones vendidas, un uso indebido de éstas puede generar
grandes pérdidas. Por ello, es necesario un mínimo conocimiento de estos productos antes
de realizar cualquier operación.
¿Dónde y cómo se negocian Opciones sobre Acciones?
Las Opciones sobre Acciones se negocian en MEFF Renta Variable. MEFF Renta Variable
(en adelante MEFF RV) es el Mercado de Productos Financieros Derivados de Renta
Variable. La Sociedad Rectora del citado Mercado se llama también MEFF Renta Variable.
Para poder acceder al Mercado MEFF RV, los Clientes deben operar a través de un
Miembro del Mercado (Entidades autorizadas que cumplen con una serie de requisitos
establecidos según la normativa vigente). Sólo ellos, los Miembros de MEFF RV, tienen
acceso directo al Mercado. Entre los Miembros del Mercado MEFF Renta Variable se
encuentran los principales Bancos, Cajas de Ahorros, Sociedades y Agencias de Valores. El
único requisito que MEFF RV exige a los Miembros del Mercado para que puedan operar
por cuenta de un cliente es que éste firme un contrato estandarizado con el Miembro a
través del que opera. El Miembro procederá a la apertura de una cuenta con los datos
identificativos del cliente (CIF o NIF). El mecanismo para comprar y/o vender Opciones
sobre Acciones es muy sencillo. Sólo tiene que comunicar a su intermediario (Miembro del
Mercado) la operación que desea realizar. Su intermediario a su vez contactará con MEFF
RV, transmitiendo la orden que usted le haya dado. No obstante, tanto para el comprador
como para el vendedor su contrapartida es MEFF RV. MEFF RV actúa como vendedor
frente al comprador y como comprador frente al vendedor. De esta manera garantiza todas
y cada una de sus operaciones, desapareciendo por completo el riesgo de contrapartida. En
resumen, MEFF RV es la Bolsa de las Opciones y de los Futuros sobre Renta Variable.
¿Qué es una Opción sobre una Acción?
Una Opción sobre una Acción no es más que un derecho. Un derecho a comprar o vender
una acción en una fecha determinada. La Opción (derecho) de Compra de una acción se
denomina Opción Call. La Opción (derecho) de Venta de una acción se denomina Opción
Put. Por obtener este derecho, el comprador pagará una cantidad (Prima) al vendedor.
OPCIONES: OPCIONES DE COMPRA (EN INGLÉS “CALL”) Y OPCIONES DE
VENTA (EN INGLÉS “PUT”)
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
14
1.2.2.2.- La Opción Call: El derecho de compra
si usted tiene un derecho de compra, lo que le interesa es que el precio de las
acciones suba. El comprador de la opción de compra “call” adquiere un derecho de compra
de acciones. el vendedor de la opción de compra “call” asume una obligación de venta de
acciones
Zona de Beneficios
Posición del
Comprador
Zona de Pérdidas
Zona de Beneficios
Posición del
Vendedor
Zona de Pérdidas
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
15
1.2.2.3.-La Opción Put: El derecho de venta
Zona de Beneficios
Comprador de la
Opción Put
Zona de Pérdidas
Si usted tiene un derecho de venta, lo que le interesa es que el precio de las acciones
baje.
El comprador de la opción de venta “put” adquiere un derecho de venta de acciones.
el vendedor de la opción de venta “put” sume una obligación de compra de acciones
Zona de Beneficios
Zona de Pérdidas
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
Vendedor de la
Opción Put
16
1.2.2.4.- Otros Conceptos
El Precio de Ejercicio
El Precio de Ejercicio es el precio al que el comprador de la Opción tiene el derecho
de compra (Opción Call) o de venta (Opción Put). A las Opciones con un mismo Precio de
Ejercicio y el mismo Vencimiento se les denomina “serie”. En los ejemplos descritos
anteriormente el Precio de Ejercicio de las acciones de ENDESA es de 3.500 euros, y el de
las acciones de ACESA de 1.900 euros. El Precio de Ejercicio no es único. Usted puede
comprar/vender Opciones de compra y de venta a diferentes Precios de Ejercicio.
EL PRECIO DE EJERCICIO ES EL PRECIO AL QUE EL COMPRADOR DE LA
OPCIÓN TIENE EL DERECHO DE COMPRA (OPCIÓN “CALL”) O VENTA (OPCIÓN
“PUT”)
Opciones “dentro del dinero”, “en el dinero” y “fuera del dinero”
Dependiendo del Precio de Ejercicio y de la cotización de las acciones en cada momento,
podemos clasificar las Opciones en :”dentro del dinero” (en inglés, “in-the-money”), “en el
dinero” (“at-the-money”) o “fuera del dinero” (“out-of-the-money”). Se dice que una
Opción está “dentro del dinero” si, ejerciéndola inmediatamente, obtenemos beneficio. Se
dice que una Opción está “fuera del dinero” si, ejerciéndola inmediatamente, no obtenemos
beneficio. Se dice que una Opción está “en el dinero” cuando se encuentra en la frontera del
beneficio y la pérdida.
SEGÚN SU PRECIO DE EJERCICIO EN RELACIÓN CON LA COTIZACIÓN DE LAS
ACCIONES, LAS OPCIONES SE PUEDEN CLASIFICAR EN: DENTRO DEL
DINERO,EN EL DINERO, FUERA DEL DINERO
Según esta clasificación tendremos que:
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
17
Una Opción Call estará:
• “dentro del dinero” si su Precio de Ejercicio es menor que el precio de la acción.
•“fuera del dinero” si su Precio de Ejercicio es mayor que el precio de la acción.
• “en el dinero” si su Precio de Ejercicio es igual o muy cercano al precio de la acción.
Precio de la Acción
Una Opción Put estará:
• “dentro del dinero” si su Precio de Ejercicio es mayor que el precio de la acción.
•“fuera del dinero” si su Precio de Ejercicio es menor que el precio de la acción.
• “en el dinero” si su Precio de Ejercicio es igual o muy cercano al precio de la acción.
Precio de la Acción
Una determinada Opción puede cambiar su situación a lo largo del tiempo y pasar de estar
“fuera del dinero” a “dentro del dinero” o viceversa a medida que cambia la cotización de
las acciones. Como se puede observar en los gráficos, si una Opción Call está “dentro del
dinero”, la correspondiente Opción Put de mismo Precio de Ejercicio y mismo Vencimiento
está “fuera del dinero”; y si la Call está “fuera”, la Put está “dentro”.
La Prima
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
18
La Prima es la cantidad de dinero que el comprador de una Opción paga por adquirir el
derecho de compra (Opción Call) o de venta (Opción Put). A su vez, esta misma cantidad
de dinero (Prima) es la que recibe el vendedor de la Opción, obligándole a, en caso de
ejercicio, vender (en el caso de una Opción Call) o comprar (para una Opción Put) las
acciones al precio fijado (Precio de Ejercicio).
LA PRIMA ES EL PRECIO DE LA OPCIÓN CALL O PUT. LA PRIMA LA PAGA EL
COMPRADOR DE OPCIONES, Y LA RECIBE EL VENDEDOR DE OPCIONES
Lo que se negocia en el Mercado de Opciones es la Prima. Compradores y vendedores
establecen diferentes precios de demanda y oferta de las Opciones, en base a sus
expectativas sobre la evolución del precio de las acciones. De esta manera, cuando el precio
de demanda y oferta coinciden se produce un “cruce”, es decir, se realiza una operación.
Por lo tanto, al igual que en cualquier otro mercado, se trata de comprar barato y vender
caro, es decir que si usted paga una prima de 40, intentará venderla a un precio superior y si
vende por 25 intentará recomprarla a un precio inferior. Hay una gran variedad de Precios
de Ejercicio y Vencimientos a disposición de compradores y vendedores potenciales para
que ellos negocien las diferentes Primas.
¿Cómo se calcula la Prima?
Supongamos que el precio de las acciones de BANCO SANTANDER es actualmente de
4.500 euros. Si quiere asegurarse un precio de compra de esa acción por 4.600 euros dentro
de 45 días, ¿cuánto estaría usted dispuesto a pagar hoy?.
Para contestar a esta pregunta habrá que tener en cuenta los siguientes factores:
1.
2.
3.
4.
5.
6.
? recio de la acción hoy (Precio del Activo Subyacente)
p
?precio al que queremos asegurar el precio (Precio de Ejercicio)
?tiempo durante el que queremos asegurar ese precio (Tiempo a Vencimiento)
?dividendos que paga la acción durante ese periodo (Dividendos)
?tipo de interés libre de riesgo que existe en ese momento (Tipo de Interés)
?las expectativas que usted tiene acerca de cuánto y con qué frecuencia va a variar el
precio de la acción en el periodo establecido (Volatilidad).
SOBRE EL PRECIO DE LAS OPCIONES (PRIMA) INFLUYEN VARIOS FACTORES:
PRECIO DE LA ACCIÓN, PRECIO DE EJERCICIO, TIEMPO QUE QUEDA HASTA
QUE FINALICE EL DERECHO DE COMPRA O VENTA, DIVIDENDOS, TIPO DE
INTERÉS Y VOLATILIDAD
Conjugando estos seis factores se obtendrá un valor teórico del precio de las Opciones, que
le servirá de referencia a la hora de realizar sus operaciones.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
19
A continuación se describen brevemente cada uno de estos seis factores:
1•Precio del Activo Subyacente
Es el precio de la acción. Su influencia sobre la Prima de las Opciones es notable. Si el
precio del Activo Subyacente sube, sube también el precio (Prima) de las Opciones Call y
baja el precio de las Opciones Put. Si el precio de la acción baja, baja el precio de las
Opciones Call y sube el precio de las Opciones Put.
EL PRECIO DEL ACTIVO SUBYACENTE ES EL PRECIO DE LA ACCIÓN
2•Precio de Ejercicio
Para las Opciones Call, cuanto mayor es el Precio de Ejercicio menor será la Prima, es
decir, más barato será el derecho de compra. Para las Opciones Put, cuanto mayor es el
Precio de Ejercicio mayor será la Prima, es decir, más caro será el derecho de venta.
EL PRECIO DE EJERCICIO ES EL PRECIO AL QUE SE FIJA EL DERECHO, SEA
ÉSTE DE COMPRA O VENTA.
3•Tiempo a Vencimiento
Las Opciones son derechos y como tales serán tanto más caras cuanto mayor sea el periodo
de tiempo al que estén referidas. A medida que pasa el tiempo y se acerca la Fecha de
Vencimiento las Opciones van perdiendo valor.
La consecuencia práctica es que la compra de Opciones, sea Call o Put, se ve perjudicada
por el paso del tiempo (efecto “yunque”), mientras que la venta de Opciones se verá
beneficiada (efecto “imán”). Esta incidencia del tiempo en la valoración de la Prima se
acentúa en los últimos días antes del Vencimiento. La representación gráfica de esta caída
del valor de la Opción con el paso del tiempo se representa de la siguiente manera:
EL TIEMPO A VENCIMIENTO ES EL PERIODO DE VIDA DEL CONTRATO DE
OPCIÓN 120 90 60 30 0 DIAS HASTA VENCIMIENTO VALOR DE LA OPCION
Representación de la caída de valor de la Opción con el paso del tiempo a igualdad del
resto de factores que influyen en el valor de la Opción.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
20
•El paso del tiempo y la curva de beneficio: efecto “yunque” y efecto “imán”
La principal característica de las Opciones es que pueden ser negociadas en cualquier
momento antes del Vencimiento; es decir, si se compra una Opción no hay que esperar a su
Vencimiento para saber el beneficio o pérdida obtenido, sino que se sabrá comparando en
cada momento contra los precios de Mercado.
LAS OPCIONES SOBRE ACCIONES SE PUEDEN COMPRAR Y VENDER EN
CUALQUIER MOMENTO ANTES DEL VENCIMIENTO
De este razonamiento se deduce que las curvas de beneficio/pérdida típicas de la
representación de Opciones tendrán formas diferentes según los días que falten hasta
Vencimiento y las cotizaciones de Mercado. Una misma Opción tiene una representación
gráfica distinta según en qué momento se encuentre.
LAS OPCIONES COMPRADAS PIERDEN VALOR A MEDIDA QUE PASA EL
TIEMPO, BENEFICIANDO AL VENDEDOR Y PERJUDICANDO AL COMPRADOR
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
21
Representando las tres curvas en el mismo gráfico (hoy, dentro de 30 días y en la Fecha de
Vencimiento) observaremos el “efecto yunque” que empuja la curva de las Opciones
compradas hacia abajo.
El “efecto imán” es el contrario y hace referencia al beneficio que se va produciendo a
medida que pasa el tiempo con las Opciones vendidas.
Gráficamente la representación del “efecto imán” que se hubiese producido en el caso de
haber vendido la Opción anterior, tendría la siguiente forma.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
22
4•Dividendos
Los dividendos de las acciones se pagan a los propietarios de acciones, y no a los
propietarios de las Opciones. Como el pago de los dividendos influye notablemente sobre el
precio de la acción, influirá a su vez sobre el precio de las Opciones. Es decir, el precio de
las Opciones reflejará cualquier expectativa de pago de dividendos de las acciones en el
futuro, y por supuesto el propio pago de dividendo cuando se produzca, a través de su
efecto en el precio de las acciones.
5•Tipo de interés
El tipo de interés también influye sobre el precio de las Opciones. Sin embargo, su efecto es
relativamente pequeño comparado con el que produce el resto de los factores.
6•Volatilidad
La volatilidad del Mercado mide la variabilidad del precio de la acción. Las Opciones sobre
Acciones con mucha volatilidad serán más caras que las Opciones sobre Acciones con poca
volatilidad. Este incremento del precio de las Opciones se debe al incremento de la
incertidumbre sobre la variación del precio de las acciones.
LA VOLATILIDAD MIDE LA INCERTIDUMBRE SOBRE EL PRECIO DE LAS
ACCIONES. ES UNA MEDIDA ESTADÍSTICA DE LA VARIACIÓN DE LOS
PRECIOS DE LAS ACCIONES
Cuando hablamos de Volatilidad debemos distinguir tres tipos o aspectos diferentes de
Volatilidad: futura, histórica e implícita.
Volatilidad futura: es la Volatilidad que realmente habrá en el futuro. Evidentemente es la
que a todo el mundo le gustaría conocer.
Volatilidad histórica: refleja el comportamiento de una determinada acción en
el pasado. Depende fundamentalmente del periodo de tiempo escogido y del intervalo de
precio elegido para determinar la Volatilidad. No es lo mismo la Volatilidad durante los
últimos cinco años que durante los últimos cinco meses
o los últimos cinco días, como no es lo mismo calcular la Volatilidad histórica basada en
precios de cierre, apertura o precios cada minuto. Sin embargo, y por lo general, la
correlación que existe entre la Volatilidad calculada para diferentes periodos de tiempo es
muy alta, teniendo parecidos valores y parecida tendencia.
Volatilidad implícita: es la Volatilidad que incorpora el precio de una Opción en el
mercado, siendo conocidos el resto de factores que intervienen en el cálculo del valor
teórico de una Opción (Precio del Subyacente, Precio de Ejercicio, Tiempo a Vencimiento,
Dividendos y Tipo de Interés). La Volatilidad implícita no es única. Depende del Precio de
Ejercicio que estemos tomando así como del tipo de Opción (Call o Put). Por extraño que
parezca, las volatilidades implícitas a las que se negocian las Opciones de un mismo Activo
Subyacente no son iguales.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
23
Una de las formas de evaluar el precio de las Opciones en el mercado sería comparando la
Volatilidad estimada con la Volatilidad Implícita de la Opciones. De esta manera, podemos
determinar si una Opción está sobrevalorada o infravalorada en base a nuestras expectativas
en Volatilidad (Volatilidad esperada en el futuro), la que se está negociando en el mercado
de Opciones (Volatilidad implícita), y la Volatilidad correspondiente al pasado (Volatilidad
histórica). En líneas generales, podemos definir la cifra de Volatilidad asociada al Activo
Subyacente como la variación porcentual del precio en la cuantía de una desviación
estándar durante un periodo de un año (ver en Glosario ampliación de la definición).
La Delta
Una vez que hemos analizado los factores que intervienen en el cálculo del Precio de una
Opción (Precio del Activo Subyacente, Precio de Ejercicio, Tiempo a Vencimiento,
Dividendos, Tipo de Interés y Volatilidad) vemos que todos salvo uno, el Precio de
Ejercicio, son variables y, por tanto, sus variaciones afectarán al Precio de una Opción
durante su tiempo de vida. Estas variaciones están representadas por unos parámetros
definidos por las letras griegas Delta (D), Gamma ?G), Theta ?q), Vega o, Kappa (K) y Rho
?R). De estos parámetros sólo vamos a hablar de la Delta.
La Delta representa la variación que tiene el precio de una Opción ante una variación de
1peseta en el Precio del Subyacente.
LA DELTA ES LAVARIACIÓN DEL PRECIODE LA OPCIÓN FRENTE A LA
VARIACIÓN DE UNA PESETA EN EL PRECIO DE LA ACCIÓN
Intuitivamente vemos que el valor de la Delta puede oscilar entre 0 y 1. Es decir, si
el subyacente varía una unidad, el precio de una opción variará, como mucho, una unidad, y
como poco no variará, es decir, el precio de una Opción variará entre 0 y 1.
Pero, ¿tiene también Delta el precio de las acciones? Si aplicamos la definición de Delta
sobre las acciones tendremos: “la Delta representa la variación que sufre el precio de una
“acción” ante una variación de una peseta en el precio del subyacente”. Como el
subyacente es la misma acción, la variación siempre será de una peseta, sean cuales sean las
condiciones de mercado. Por tanto, la Delta de una acción será siempre 1. En resumen
tenemos que:
La Delta de una Opción varía entre 0 y 1
La Delta de una acción es siempre 1
Por tanto, se puede decir que una Opción con Delta 1 tendrá como activo subyacente
equivalente 1 acción. Una Opción con Delta 0,5 tendrá como activo subyacente equivalente
0,5 acciones. Es importante saber que la Opción Call comprada y la Opción Put vendida
tienen Delta positiva (+). Es decir, es como si tuviera en ambos casos acciones compradas,
siendo por tanto una posición alcista que se beneficia de aumentos en el Precio del Activo
Subyacente. Por el contrario, la Opción Call vendida y la Opción Put comprada tienen
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
24
Delta negativa (-). Es decir, es como si tuviera acciones vendidas y por tanto es una
posición bajista que se beneficia de disminuciones del Activo Subyacente
En el siguiente gráfico vemos la variación de la delta de una Call comprada de una empresa
en función del subyacente, y en función del Tiempo a Vencimiento.
out-of-the-money, at-the-money, in-the-money
Vemos que cuando la Call está “at-the-money” (Precio del Activo Subyacente alrededor de
1.800) el valor de la Delta es 0,5. Cuando las Opciones Call están muy “out-of-themoney”(Precio del Activo Subyacente muy bajo) la Delta tiene un valor 0, mientras que
cuando las Opciones Call están muy “in-the-money” (Precio del Activo Subyacente muy
alto) la Delta tiene un valor de 1. Por tanto, la Delta se podría definir como la probabilidad
de una opción de llegar a vencimiento estando “in-the-money”, es decir, con valor.
Valor intrínseco y extrínseco de una Opción
La Prima o precio de la Opción consta de dos componentes: su valor intrínseco y su valor
extrínseco o temporal. El valor intrínseco de una Opción se define como el valor que
tendría una Opción si fuese ejercitada inmediatamente, es decir, es la diferencia entre el
precio de la acción y el Precio de Ejercicio de la Opción, es decir, es el valor que tiene la
Opción por sí misma. Como valor extrínseco o temporal se define la parte de la Prima que
supera su valor intrínseco.
PRIMA = VALOR INTRINSECO + VALOR EXTRINSECO O TEMPORAL
EL PRECIO DE LAS OPCIONES SE COMPONE DE: VALOR INTRÍNSECO (VALOR
QUE TIENE LA OPCIÓN POR SÍ MISMA) Y VALOR EXTRÍNSECO O TEMPORAL
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
25
1.2.2.5.- Las Opciones sobre Acciones en MEFF RV
Las Opciones sobre Acciones se empezaron a negociar en el Mercado de MEFF RV
en el año 1993.Actualmente en MEFF RV se negocian Opciones sobre Acciones de
Argentaria, Autopistas C.E.S.A., Banco Bilbao Vizcaya, Banco Santander, Endesa, Fecsa,
Iberdrola, Repsol, Sevillana, Telefónica y Unión Fenosa Las especificaciones de los
contratos de las Opciones sobre estas once Acciones son comunes a todas ellas:
HAY OPCIONES SOBRE ACCIONES DE: ACESA, ARGENTARIA, BANCO
SANTANDER, BBV, ENDESA, FECSA,IBERDROLA, REPSOL,SEVILLANA,
TELEFÓNICA Y UNIÓN FENOSA
•Unidad de negociación:
La unidad de negociación se denomina “contrato”. Cada contrato de Opción que se negocia
en MEFF RV representa 100 acciones.
No hay unidad menor a la del contrato, de manera que no se pueden contratar Opciones, por
ejemplo, para 50 acciones.
CADA CONTRATO DE OPCIONES SOBRE ACCIONES REPRESENTA 100
ACCIONES
•Precio de Ejercicio:
El Precio de Ejercicio es el precio al cual el poseedor de una Opción tiene el derecho a
comprar o a vender las acciones. Los precios de ejercicio se fijarán de acuerdo con la escala
publicada por MEFF.
•Prima:
Es el precio pagado por el comprador de Opciones por adquirir el derecho a comprar o
vender una acción. Las Primas se cotizan en euros por acción. Por ejemplo, una Prima de
25 significa que el derecho de compra o el derecho de venta vale 25 euros./acción x 100
acciones/contrato = 2.500 euros/contrato.
•Fecha de Vencimiento:
Actualmente las Fechas de Vencimiento son los terceros viernes de los meses de marzo,
junio, septiembre y diciembre, o el día hábil anterior si resultase festivo o no hábil.
•Horario de Mercado:
Desde las 10:00 a.m. hasta las 5:15 p.m..21
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
26
El Ejercicio de las Opciones sobre Acciones
Ejercer una Opción significa hacer valer el derecho de compra (Opción Call) o de venta
(Opción Put). Lógicamente, sólo podrán ser los compradores de Opciones quienes puedan
ejercer una Opción ya que son éstos quienes poseen los derechos de compra o venta de
acciones.
EJERCER UNA OPCIÓN SIGNIFICA HACER VALER EL DERECHO DE COMPRA O
VENTA
Recordemos que a estas Opciones se las llama Opciones “in-the-money”.
Igual ocurre para las Opciones Put. Se ejercerán aquellas cuyo Precio de Ejercicio es
superior al precio de la acción.
Opciones Europeas y Americanas
Las Opciones europeas son aquellas que sólo se pueden ejercer al Vencimiento de las
mismas. Es decir, durante el tiempo de vida de la Opción sólo se puede comprar y/o vender
pero no ejercer. El ejercicio es sólo posible al término de la vida de la Opción.
LAS OPCIONES TIPO EUROPEO SÓLO SE PUEDEN EJERCER AL TÉRMINO DE
LA VIDA DE LA OPCIÓN
Por el contrario, las Opciones americanas se pueden ejercer en cualquier momento desde el
día de la compra hasta la Fecha de Vencimiento.
LAS OPCIONES TIPO AMERICANO SE PUEDEN EJERCER EN CUALQUIER
MOMENTO DE LA VIDA DE LA OPCIÓN
Las Opciones sobre Acciones negociadas en MEFF RV son de tipo americano, es decir,se
pueden ejercer en cualquier momento desde que se compran hasta que expiran.
LAS OPCIONES SOBRE ACCIONES DE MEFF RV SON DE TIPO AMERICANO
Si se ejerce una Opción antes de que llegue la Fecha de Vencimiento, diremos que se ha
producido un “Ejercicio Anticipado”.Si no se ejerce anticipadamente una Opción, sino que
se deja que llegue a la Fecha de Vencimiento y se ejerce entonces, se dice que se produce
“Ejercicio a Vencimiento”..22 = 1.394,44
Ejercicio Anticipado
Se conoce por Ejercicio Anticipado el que se realiza en fecha distinta a la
deVencimiento.En este caso, al ejercer el derecho, compramos (en el caso de una Opción
Call) o vendemos (en el caso de una Opción Put) acciones al Precio de Ejercicio.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
27
De esta manera, al ejercer el comprador su derecho obligará al vendedor de la Opción a
vender (en el caso de una Opción Call) o a comprar (en el caso de una Opción Put) acciones
al Precio de Ejercicio.
EL EJERCICIO ANTICIPADO ES EL QUE SE REALIZA EN FECHA DISTINTA A LA
DE VENCIMIENTO
Ejercicio a Vencimiento
Se conoce como Ejercicio a Vencimiento el que se produce en la Fecha de Vencimiento.
Este ejercicio será automático, salvo que el poseedor lo manifieste expresamente, para
aquellas Opciones que estén “dentro del dinero”. Recuerde que una Opción “dentro del
dinero” es aquella que al ejercerla produce beneficio. El precio de referencia que nos dice si
una Opción está “dentro del dinero” se denomina Precio Medio Ponderado. Es la media del
precio de todas las operaciones de acciones cruzadas en el día, ponderando por volumen.
EL EJERCICIO A VENCIMIENTO ES EL QUE SE PRODUCE EN LA FECHA DE
VENCIMIENTO DE LA OPCIÓN
De esta manera, se ejercerán a Vencimiento todas aquellas Opciones Call “dentro del
dinero”, es decir, aquellas con Precio de Ejercicio menor que 1.394,44, y todas aquellas
Opciones Put “dentro del dinero”, es decir, aquellas con Precio de Ejercicio mayor que
1.394,44.
Cuando los ejercicios se producen al Vencimiento, es muy común que los inversores tengan
posiciones que compensan entre sí operaciones de compra y de venta de acciones, pero que
provienen de Opciones con diferente Precio de Ejercicio. Para posibilitar la compensación
previa, está regulado que las operaciones bursátiles de compra-venta de acciones se realicen
todas a un único precio y se compense en efectivo la diferencia respecto al Precio de
Ejercicio para que el precio combinado para cada parte sea efectivamente el Precio de
Ejercicio. Este precio único para todas las operaciones se denomina Precio Técnico de
Entrega pues no tiene efectos económicos. Se utiliza como Precio Técnico de Entrega
precisamente el Precio Medio Ponderado antes descrito..23
Como las operaciones bursátiles de contado se han de realizar al Precio Técnico de Entrega,
MEFF RV compensará en efectivo las diferencias entre el Precio de Ejercicio
correspondiente y el Precio Técnico de Entrega, por lo que a cada interviniente en las
operaciones bursátiles de contado le resultará un precio efectivo igual al Precio de
Ejercicio.
Veamos a continuación qué posiciones compensan entre sí operaciones de compra y de
venta de acciones. Recordemos primero que:
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
28
• una Opción Call comprada, si usted la ejerce, le origina una operación de compra
de acciones
• una Opción Call vendida, si se la ejercen, le origina una operación de venta de
acciones
• una Opción Put comprada, si usted la ejerce, le origina una operación de venta de
acciones
• una Opción Put vendida, si se la ejercen, le origina una operación de compra de
acciones
En resumen, utilizando el Precio Técnico de Entrega se consigue que:
?
?
?
•Se reduzca el volumen de operaciones
•Se reduzcan los riesgos de liquidación
•Se eviten operaciones de signo contrario para una misma cuenta.25
¿Qué pasa si tiene vendidas Calls, le ejercen y usted no tiene las Acciones?
Recuerde que si el comprador de Calls ejerce el derecho a comprar, usted tiene la
obligación de vender y si usted no tiene las acciones, deberá dar orden de compra en el
mismo día para casar esta operación con la de la “venta obligada”.
¿Qué pasa si tiene vendidas Puts, le ejercen y usted no tiene dinero? Recuerde que si el
comprador de Puts ejerce el derecho a vender, usted tiene la obligación de comprar y si
usted no tiene el dinero, deberá dar orden de venta de acciones en el mismo día para casar
la operación con la “compra obligada”.
Debe tener presente que en ambos casos se generan operaciones de compra y venta de
acciones con sus correspondientes comisiones, por lo que en el caso de que usted tenga
opciones vendidas, deberá meditar si le conviene recomprarlas antes de que le ejerzan, y en
el caso de que usted tenga opciones compradas, deberá pensar si las vende antes de llegar a
vencimiento o manifestar expresamente que no las quiere ejercer.
Las Garantías
La Garantía es la fianza que el Mercado MEFF RV calcula y exige en función de las
obligaciones potenciales que se desprendan de operaciones de venta de Opciones que no
sean reventa de Opciones previamente compradas.
LAS GARANTÍAS SE EXIGEN A LOS VENDEDORES DE OPCIONES PARA
EVITAR RIESGO DE INCUMPLIMIENTOS
Su intermediario puede exigirle una garantía mayor que la calculada por MEFF RV, entre
otras razones para evitar excesivos movimientos pequeños de dinero que, de otro modo, se
tendrían que producir cada día. La razón de la garantía es evitar riesgos en caso de
incumplimientos por quienes tienen obligaciones, es decir, por aquellos que mantienen
posiciones vendidas de Opciones, tanto de Calls como de Puts.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
29
Las garantías se depositan en dinero con el que se compra Deuda Pública a nombre de
MEFF RV.De una manera aproximada, y simplemente como referencia, se pueden
considerar los siguientes porcentajes de Garantías para posiciones simples (venta de Call o
Put).
Estos porcentajes se aplican sobre el valor nominal de la operación. Así, por
ejemplo, si vendemos 10 Opciones Call “at-the-money” de IBERDROLA a un Precio de
Ejercicio de 1.750, estamos hablando de un valor nominal de:
10 contratos x 100 acciones/contrato x
1.750 euros/acción = 1.750.000 euros
La Garantía exigida oscilará, por tanto, entre 245.000 y 280.000 euros. Estas cantidades
serán devueltas una vez que se cierren las posiciones..26
1.2.2.6.-Utilización de las Opciones: ¿ Cómo se compran y venden acciones
“sintéticamente”?
Una de las características más importantes de las Opciones es la capacidad de
combinación entre ellas, generando un nuevo activo financiero denominado “sintético”.
Son múltiples las combinaciones que generan “sintéticos” tal y como podrán apreciar en la
tercera parte de este Capítulo.
Se mostrará a continuación como se puede replicar o sintetizar la compra y venta de una
acción, y el “resultado final” o “posición neta”, también llamados “sintéticos”, de diferentes
estrategias de cobertura.
Combinando Opciones Call y Opciones Put podemos generar un activo financiero que
replique el comportamiento de una acción comprada o vendida a plazo.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
30
De esta manera, comprando una Opción Call y vendiendo una Opción Put del mismo
Precio de Ejercicio se consigue replicar el comportamiento de una acción comprada.
Para replicar una acción vendida venderemos una Opción Call y compraremos una Opción
Put del mismo Precio de Ejercicio. Gráficamente será:
COMPRANDO Y VENDIENDO OPCIONES SIMULTÁNEAMENTE SE CONSIGUE
REPLICAR LA COMPRA Y/O VENTA DE ACCIONES
La compra o venta “sintética” puede resultar indistintamente en un pequeño
desembolso o un ingreso neto dependiendo del diferencial del Precio de Ejercicio de la Call
y Put elegida con respecto al Precio del Activo Subyacente en el momento de iniciarla.
Cobertura con Opciones PUTS y CALLS protectoras
Una de las maneras más sencillas de cubrir riesgos ante movimientos adversos del Mercado
es comprando Opciones Call cuando nuestro riesgo reside en movimientos alcistas del
Mercado, es decir, cuando tenemos una posición inicial vendedora, o comprando Opciones
Put cuando tenemos una posición inicial compradora, es decir, cuando corremos el riesgo
de incurrir en pérdidas frente a movimientos a la baja del Mercado. A estas CALLS y
PUTS compradas es a lo que denominamos CALLS y PUTS protectoras.
MEDIANTE COMPRA DE OPCIONES CALL Y PUT USTED PUEDE PROTEGER SU
CARTERA DE ACCIONES FRENTE A MOVIMIENTOS DESFAVORABLES DEL
MERCADO.
Supongamos que usted ha comprado 100 acciones de ACESA por las que ha pagado
1.990 euros por cada una. El riesgo de esta posición es ilimitado frente a una bajada de
precios de esta acción. Para eliminar este riesgo tenemos que realizar una operación de
sentido contrario, es decir, una operación que tenga un beneficio ilimitado frente a bajadas
de precios (Cuando hablamos de una operación de sentido contrario no necesariamente
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
31
tiene que ser compra-venta o venta-compra, sino que nos referimos a una operación de
tendencia contraria). Operando con Opciones, la posición que tiene beneficios ilimitados
frente a bajadas de precios es la Put comprada. Es por ello que comprando una Opción Put
de Precio de Ejercicio similar al precio que hemos pagado por las acciones conseguiremos
proteger nuestra posición frente a bajadas de precio.
Compramos una Opción Put de Precio de Ejercicio 2.000 por la que pagamos 120 euros,
con lo que nos aseguramos un precio de venta de 2.000 euros por acción de ACESA.
La posición resultante o “sintética” (ver gráfico) de la combinación de la compra de
acciones y opciones Put es una curva con beneficio potencial ilimitado y, sin embargo,
pérdidas máximas limitadas a la prima pagada.
En resumen, lo que hemos hecho es:
1) Compra de 100 acciones de ACESA por 1.990 euros = 199.000 euros
2) Compra 1 Put (100 acciones) 2.000 por 120 euros = 12.000 euros
INVERSION NETA 211.000 euros
En el siguiente cuadro analizamos qué resultados se obtendrían con los diferentes precios
de la acción a vencimiento.
En resumen, con sólo 12.000 euros adicionales en Puts protectoras, podemos mantener una
inversión en ACESA por la cual, cualquiera que sea el resultado combinado de ganancia
y/o pérdida en las acciones más menos ganancia y/o pérdida en Puts, la máxima pérdida
neta total es precisamente de sólo 12.000 euros, manteniendo la posibilidad de beneficio
ilimitado.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
32
Supongamos ahora que tenemos una posición vendedora (por ejemplo, hemos
vendido acciones a crédito), es decir, tenemos riesgo ilimitado frente a subida de precios.
Para cubrir esta posición realizaremos una operación de signo contrario, es decir, aquella
que genera beneficios ilimitados frente a subidas del precio del Subyacente. La operación
que responde a estas características es la compra de Opciones
•PUTS y CALLS cubiertas
Hemos visto cómo con la compra de Opciones Put o Call protectoras conseguimos
limitar el riesgo a cambio de unos beneficios menores debido al pago de las Primas de las
Opciones.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
33
Sin embargo las Opciones ofrecen además otra posibilidad de combinación con las
Acciones. Mediante la venta de Opciones conseguimos modificar el precio a partir del cual
nuestra posición entraría en pérdidas a cambio de unos beneficios menores.
MEDIANTE VENTA DE OPCIONES CALL Y PUT USTED PUEDE TENER UNOS
INGRESOS ADICIONALES, REDUCIENDO EL COSTE DE LA COMPRA DE
ACCIONES
En resumen, podemos decir que todas las posiciones de cobertura se pueden reducir a la
igualdad:
CARTERA DE ACCIONES= + PUT - CALL = 0
De esta manera, situándonos a uno u otro lado de la igualdad conseguimos generar
una u otra posición equivalente atendiendo a nuestras preferencias.
2.- PRINCIPALES OPERACIONES DEL MERCADO
Resumiendo, las operaciones con derivados presentan los siguientes rasgos
comunes:
1. Ser operaciones a plazo. Es decir, operaciones en las que, entre el momento de
la contratación y el de la liquidación, transcurre un período de tiempo
suficientemente dilatado como para hacer posible y conveniente la existencia de
un mercado sec u n d a r i o.
2. Ser operaciones «a medida». Esta característica equivale a que las partes
contratantes eligen libremente el activo subyacente seleccionado, la cantidad del
mismo, su precio y la fecha de vencimiento.Este nivel de concreción permite,
siempre que se encuentre contrapartida, una adaeurosción sumamente exacta a
las necesidades de cada operador, garantizándole un precio de compraventa para
el instrumento deseado, en la cantidad precisa y exactamente en la fecha futura
buscada.
3. Ser operaciones con riesgo de liquidación. Con las características antes citadas,
las dos operaciones mencionadas presentan suficientes niveles de riesgo de
liquidación como para tener que seleccionar cuidadosamente el otro participante
en la operación7
4. Ser operaciones con fuerte apalancamiento. Esta característica se pone de
manifiesto considerando que ambas operaciones ofrecen la posibilidad de
beneficios teóricamente ilimitados sin ningún desembolso inicial, en el caso de
7
Lógicamente, el riesgo de mercado no depende de la solvencia de la contrapartida. Además, hay que tener en
cuenta que el riesgo de mercado incluye el eventual riesgo de crédito que puede incorporar el activo
subyacente, derivado de la solvencia de su emisor
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
34
las compraventas a plazo, o pagando una prima relativamente pequeña, en el
caso de la compra de opciones.
5. Pese a lo indicado en el número anterior, ser operaciones relativamente caras, si
se tienen en cuenta los siguientes costes, no siempre explícitos: de búsqueda, al
no existir un mercado organizado; de liquidez, por la ausencia de un mercado
secundario; y los imputables a los riesgos comentados.
Las principales posibilidades de utilización que presentan los mercados organizados
de futuros y opciones están ya presentes en las operaciones a plazo «a medida». Son las
siguientes:
2.1.) Cobertura
La primera función de los mercados a plazo es la de proporcionar un mecanismo de
cobertura frente al riesgo de mercado, es decir, el riesgo de que el precio de mercado de un
instrumento financiero varíe ocasionando pérdidas o menores beneficios. Atendiendo a las
causas de esta variación, significativas para el tema tratado, cabe hablar de tres variantes
del riesgo de mercado8.
La primera de ellas, el riesgo de tipo de interés, mide las posibles pérdidas, o
menores beneficios, que puede generar una variación en el nivel o estructura de los tipos de
interés. A su vez, este riesgo sólo se asume si se mantienen posiciones abiertas, que son
aquellas en las que el plazo de vencimiento (o de modificación de los intereses, si se trata
de un instrumento financiero con tipo de interés variable) de un activo no coincide con el
del pasivo con el que se financia9. Cuando el plazo del activo es superior al del pasivo, la
posición se denomina larga y produce pérdidas, cuando los tipos de interés se elevan, o
beneficios, cuando los tipos de interés descienden. Ante variaciones de igual signo de los
tipos de interés, una posición corta (plazo del pasivo superior al del activo) origina
resultados contrarios10.
La segunda modalidad de riesgo de mercado es el riesgo de tipo de cambio, que
mide las pérdidas, o menores beneficios, que pueden originar variaciones en el tipo de
cambio de la moneda nacional frente a la moneda en la que están denominados los distintos
activos y pasivos 11. En este caso, la posición frente a una moneda se considera la–ga
8
Obsérvese que cuando lo que altera el precio de mercado del instrumento financiero es la insolvencia de su
emisor, estamos ante el denominado riesgo de crédito
9
De ahí que también se denomine riesgo de posición. Con posiciones cerradas, se producen pérdidas latentes
que pueden llegar a materializarse si, por cualquier motivo, se vende el activo o amortiza el pasivo,
reabriendo la posición.
10
Por ejemplo, si con una posición larga se elevan los tipos de interés, cuando vence el pasivo caben dos
alternativas, que, con mercados perfectos, suponen la misma disminución de beneficios. La primera es
renovar la fuente de financiación, emitiendo un pasivo con plazo igual a la vida residual del activo, que tendrá
un coste más alto al haberse elevado los tipos de interés. La segunda es vender el activo, cuyo precio habrá
disminuido por la misma causa. Con una posición corta, ante una elevación de los tipos de interés, las dos
posibilidades abiertas cuando vence el activo son: adquirir uno nuevo, que será más rentable, o, si ello es
posible, amortizar anticipadamente el pasivo, mediante su adquisición a un precio que ahora habrá disminuido
11
Pese a que es indudable la relación entre las variaciones de los tipos de interés, del tipo de cambio, y de las
cotizaciones bursátiles, habitualmente suelen tratarse por separado los riesgos que implican
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
35
cuando, para una determinada fecha, el importe de los activos supera al de los pasivos, en
ambos casos denominados en ella, y corta, en caso contrario. Es evidente que con una
posición larga respecto a una moneda, una elevación del tipo de cambio de la moneda
nacional frente a ella (depreciación de la moneda extranjera), producirá una disminución de
beneficios, y un aumento si la posición fuese corta.
La tercera forma del riesgo de mercado que va a ser considerada, se refiere a las
posibles pérdidas originadas por variaciones en el precio de los valores de renta variable.
Es evidente que si estas variaciones se deben únicamente a modificaciones de los tipos de
interés, se tratará del primer caso de los antes mencionados. Sin embargo, las cotizaciones
de esta clase de valores dependen de un conjunto de factores mucho más amplios, entre los
que destaca la solvencia de su emisor, que incluye su capacidad de generar beneficios, que
normalmente no influyen en el precio de mercado del pasivo con el que se financia la
inversión. Se trata, por tanto, de una forma de riesgo de mercado heterogénea respecto a las
anteriores.
Frente a todas estas formas de riesgo de mercado, el procedimiento de cobertura es
el mismo: realizar operaciones que contribuyan a disminuir la exposición al riesgo, es decir,
compraventas a plazo o adquisición o emisión de opciones, de forma que las posiciones
abiertas previas se cierren total o parcialmente. Dicho con otras palabras, el procedimiento
de cobertura consiste en asegurar hoy el precio de las operaciones financieras, activas o
pasivas, que van a tener que realizarse en el futuro. Por ello, la perfección de la cobertura
será tanto mayor cuanto más exactamente coincidan para la posición abierta y para la
operación de cobertura:
a) los importes,
b) las fechas y plazos, y
c) la variabilidad del precio del instrumento financiero en el que se registra la posición
abierta y del activo subyacente en la operación de cobertura, si no son el mismo.
De ahí que, obviamente, siempre que se encuentre exactamente la contrapartida
buscada, las operaciones «a medida» presenten el mayor grado de precisión en las
coberturas.
Es evidente que, si el activo subyacente de la operación de cobertura no es el mismo
que el que origina el riesgo, al menos los factores que influyen en la variabilidad del precio
de ambos y en la magnitud de ésta, han de ser lo más similares que sea posible. De ahí que
de las tres formas de riesgo de mercado citadas vayan a surgir, tras el proceso que luego se
comenta, los tres mercados organizados de futuros y opciones financieros más importantes:
sobre tipos de interés, sobre divisas y sobre valores o índices bursátiles.
Es por ello que queda claro ante lo mencionado que las operaciones de cobertura
vienen dadas por el deseo de reducir o eliminar el riesgo que se deriva de la fluctuación del
precio del activo subyacente. De igual manera señalar que como regla general, una posición
compradora o "larga" en el activo al contado se cubre con una posición vendedora o "corta"
en el mercado de futuros. La situación inversa, es decir, una posición "corta" en el activo al
contado, se cubre con una posición compradora o "larga" en el mercado de futuros.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
36
La cobertura es más efectiva cuanto más correlacionados estén los cambios de
precios de los activos objeto de cobertura y los cambios de los precios de los futuros. De
esta manera, la pérdida en un mercado viene compensada total o parcialmente por el
beneficio en el otro mercado, siempre y cuando se hayan tomado posiciones opuestas.
En el cuadro n xx relativo a las aplicaciones prácticas y ventajas operativas de los
contratos de futuros se describen las principales operaciones de cobertura que se realizan en
los mercados de futuros.
Dentro del conjunto de usuarios de los mercados de futuros y opciones se
encuentran las entidades de depósito (bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crédito),
compañías de seguros, fondos de inversión, fondos de pensiones, sociedades y agencias de
valores y bolsa, sociedades de financiación y leasing.
Las empresas no finacieras también pueden verse muy beneficiadas con su
intervención en los mercados de futuros y opciones, especialmente aquéllas que por su
tamaño y estructura financiera tienen una alta participación en los mercados financieros
(compañías eléctricas, fabricantes de automóviles, empresas públicas, constructoras,
petroquímicas, etc.).
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
37
APLICACIONES DE LOS FUTUROS EN LAS OPERACIONES DE COBERTURA
Aplicaciones prácticas y ventajas operativas de los contratos de Futuros en operaciones de Cobertura.
Actuación en los
Objetivo
Situación del potencial Riesgo a cubrir
usuario del mercado de
mercados de futuros
futuros
Protección contra el alza de Venta de contratos Tener un coste de financiación fijo
Previsión de realizar
de futuros sobre
previamente determinado, de forma que
una emisión de pagarés tipos de interés
tipos de interés a
el alza de los tipos de interés no afecte a
de empresa, bancarios o
corto plazo
la emisión de pagarés o al coste del
corporativos a corto
(MIBOR'90 o
crédito, ya que dicho incremento de
plazo.
Previsión de recepción
MIBOR'360.
tipos se ve total o parcialmente
compensado por el beneficio obtenido en
o renegociación de
la venta-compra del contrato de futuros.
créditos a corto plazo.
Protección contra el alza de Venta de contratos Igual al caso anterior,pero para medio o
Previsión de realizar
de futuros sobre
largo plazo.
una emisión de bonos u tipos de interés
tipos de interés a
obligaciones a medio o
medio o largo plazo
largo plazo.
Previsión de recepción
(Bono nocional a
tres o diez años)
o renegociación de
préstamos o créditos a
medio o largo plazo.
Tener una rentabilidad fija previamente
Inversión financiera a Protección contra el descenso Compra de
de tipos de interés.
contratos de futuros determinada en la inversión a efectuar,
realizar en breve en
sobre tipos de
de forma que el descenso de los tipos de
activos monetarios a
corto plazo.
interés a corto plazo interés, no afecte a la inversión a
(MIBOR'90 o
realizar, ya que dicha reducción de tipos
Previsión de concesión
MIBOR'360).
se ve total o parcialmente compensada
de créditos a corto
por el beneficio obtenido en la compraplazo.
venta del contrato de futuros.
Igual al caso anterior, pero para medio o
Inversión financiera a Protección contra el descenso Compra de
de tipos de interés.
contratos de futuros largo plazo.
realizar en breve en
activos financieros a
sobre tipos de
interés a medio o
medio o largo plazo.
largo plazo (Bono
Previsión de concesión
nocional a tres o
de préstamos o créditos
diez años).
a medio o largo plazo.
Protección contra el alza de Venta de contratos Compensar total o parcialmente la
Cartera de activos
de futuros sobre
pérdida patrimonial en la venta de
monetarios valorada a los tipos de interés.
precios de mercado.
tipos de interés a
activos monetarios con el beneficio
corto plazo
obtenido en la venta-compra del contrato
(MIBOR'90 o
de futuros.
MIBOR'360).
Protección contra el alza de Venta de contratos Compensar total o parcialmente la
Cartera de renta fija
de futuros sobre
pérdida de valor que experimentan los
valorada a precios de los tipos de interés.
tipos a medio o
títulos de renta fija con el beneficio
mercado.
largo plazo (Bono obtenido en la venta-compra del contrato
nocional a tres o
de futuros.
diez años).
Entidad de depósito con Protección contra el alza de Venta de contratos Compensar total o parcialmente el
de futuros sobre
mayor coste de financiación del pasivo,
una sensibilidad pasiva los tipos de interés que
afectará a la estructura de
tipos de interés a
por el alza de los tipos de interés, con el
(Gap negativo) entre
beneficio obtenido por la venta-compra
activos y pasivos a corto activo y pasivo a corto plazo, corto plazo
plazo en la estructura pero con mayor incidencia en (MIBOR'90 o
del contrato de futuros.
el pasivo.
MIBOR'360).
de balance.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
38
Entidad de depósito con Protección contra el alza de Venta de contratos Igual al caso anterior, pero para medio o
de futuros sobre
largo plazo.
una sensibilidad pasiva los tipos de interés que
afectará a la estructura de
tipos de interés a
(Gap negativo) entre
activos y pasivos a largo activo y pasivo a corto plazo, medio o largo plazo
plazo en la estructura pero con mayor incidencia en (Bono nocional a
el pasivo.
tres o diez años).
de balance.
Compensar total o parcialmente el
Entidad de depósito con Protección contra el descenso Compra de
contratos de futuros menor rendimiento de la inversión por la
una sensibilidad pasiva de los tipos de interés que
afectará a la estructura de
sobre tipos de
baja de los tipos de interés con el
(Gap positivo) entre
activos y pasivos a corto activo y pasivo a corto plazo, interés a corto plazo beneficio obtenido por la compra-venta
del contrato de futuros.
plazo en la estructura pero con mayor incidencia en (MIBOR'90 o
el activo.
MIBOR'360).
de balance.
Igual al caso anterior, pero para medio o
Entidad de depósito con Protección contra el descenso Compra de
contratos de futuros largo plazo.
una sensibilidad activa de los tipos de interés que
afectará a la estructura de
sobre tipos de
(Gap positivo) entre
activo y pasivo a largo plazo, interés a medio o
activos y pasivos a
medio o largo plazo en pero con mayor incidencia en largo plazo (Bono
el activo.
nocional a tres o
la estructura de
más años)
balance.
El inversor que prevé un alza del
Efecto de preinversión Participar de los beneficios Compra de
en una cartera de renta del mercado bursátil antes de contratos de futuros mercado bursátil en su conjunto y no
efectuar la compra de
sobre un índice
dispone de la liquidez necesaria para la
variable.
acciones. Pretende cubrir el bursátil.
compra de las acciones, podrá comprar
riesgo de no aprovechar la
contratos de futuros y participar de los
coyuntura bursátil alcista.
beneficios del alza bursátil con escaso
desembolso y elevado grado de
apalancamiento. Una vez dispone de la
liquidez necesaria, compra las acciones,
vende los contratos de futuros
previamente comprados y materializa el
beneficio de éstos.
Protección contra la caída de Venta de futuros
Asegurarse transitoriamente ante
Cartera de renta
cotizaciones.
sobre un índice
posibles descensos de las cotizaciones;
variable.
bursátil.
las pérdidas de las acciones se
compensarán total o parcialmente con
los beneficios de la venta-compra de los
contratos, y simultáneamente se puede
obtener una rentabilidad ligada con los
tipos de los mercados monetarios.
Con ello evita tener que proceder a la
liquidación y posterior recompra de la
cartera, con todos los costes y riesgos
que ello comporta.
Nota: Otras aplicaciones que pueden realizarse a través de la operativa en mercados de futuros sobre tipos
de interés son las siguientes:
Transformación de un empréstito a tipo fijo en tipo variable o viceversa
Transformación de un préstamo a tipo variable en tipo fijo o viceversa.
La breve descripción realizada de los mecanismos de cobertura pone de manifiesto
dos aspectos importantes. El primero es que la necesidad de cubrirse no deriva del volumen
de operativa en los mercados, sino muy especialmente del volumen y estructura de las
carteras y de la forma de financiarlas. El segundo es que, siempre que la magnitud y causas
de la variabilidad de su precio sean similares, es decir, siempre que sus respectivos
mercados estén suficientemente integrados, pueden realizarse operaciones de cobertura
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
39
basadas en un activo subyacente para disminuir los riesgos derivados de posiciones abiertas
en otros instrumentos diferentes. Esto explica la posibilidad de utilizar como subyacentes
activos nocionales, que no existen en la realidad, o cestas de activos, en las operaciones de
cobertura.
2.2.) Especulación
Al contrario que en las operaciones de cobertura, con las que disminuye el nivel de
exposición al riesgo de mercado previamente existente, con las operaciones especulativas
se asumen nuevos riesgos, es decir, se abren posiciones.
Siempre que, por problemas relativos a su propia solvencia, no perturben la marcha
de los mercados, la actuación de especuladores dispuestos a asumir riesgos es indispensable
para que puedan realizarse operaciones de cobertura con costes que no resulten
prohibitivos. En gran parte, especulación y cobertura son las dos caras de una misma
moneda, dado que, en definitiva, la función básica de los mercados a plazo es la de lograr
una redistribución de riesgos lo más eficiente que sea posible entre agentes que desean
desprenderse de ellos y agentes que, a cambio de una rentabilidad dada o en expectativa,
desean adquirirlos.
Es evidente que cabe casar dos operaciones de cobertura (al igual que dos
especulativas), pero es evidente también que, sin la presencia de especuladores, la
posibilidad de encontrar contrapartida sería mucho más remota y que las oscilaciones de los
precios serían mucho mayores en un teórico mercado al que sólo concurrieran agentes en
busca de cobertura.
Queda por tanto claro, que se trata de una actuación que pretende obtener beneficios
por las diferencias previstas en las cotizaciones, basándose en las posiciones tomadas según
la tendencia esperada. El especulador pretende maximizar su beneficio en el menor tiempo
posible, minimizando la aportación de fondos propios.
Cuando se posee o se prevé detentar una posición firme de contado y no se adoeuros
cobertura alguna, también se está especulando. Dicha actuación debe calificarse de
especulación pasiva o estática, a diferencia de la anteriormente enunciada, que se refiere a
especulación activa o dinámica.
El elevado grado de apalancamiento financiero o "efecto leverage" que se consigue
en los contratos de futuros hace especialmente atractiva para el especulador la participación
en dichos mercados; por ello, quienes realizan operaciones de carácter especulativo
dinámico saben que el importante efecto multiplicativo de las plusvalías va a resultar muy
gratificante cuando se prevea correctamente la tendencia de las cotizaciones. Precisamente
por el alto grado de apalancamiento que incorporan los contratos de futuros y por su
evolución de carácter simétrico respecto a la generación de pérdidas y ganancias, los
especuladores deben conocer que el mismo efecto multiplicativo, pero en sentido inverso,
se produce al prever erróneamente la tendencia de las cotizaciones, siendo por ello
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
40
conveniente adoptar medidas de precaución como complemento de la operación
especulativa.
La especulación es muy positiva para el buen funcionamiento del mercado, dotando
al mismo de mayor grado de liquidez y estabilidad, así como de un mayor grado de
amplitud, flexibilidad y profundidad en la cotización de los contratos. Debe considerarse
que la contrapartida negociadora de un especulador es, en numerosas ocasiones, alguien
que realiza una operación de cobertura.
En el cuadro siguiente se presentan las principales operaciones especulativas
dinámicas, en función de la tendencia prevista, de la actuación a seguir en el mercado de
futuros y del objetivo perseguido por el especulador.
OPERACIONES DE CARACTER ESPECULATIVO DINÁMICO
Actuación con futuros
Tendencia prevista(*)
Alza inminente de los tipos de Venta de contratos de
futuros sobre tipos de
interés a corto plazo.
interés a corto plazo
(EURIBOR)
Compra de contratos de
Descenso inminente de los
tipos de interés a corto plazo futuros sobre tipos de
interés a corto plazo
(EURIBOR)
Alza inminente de los tipos de Venta de contratos de
interés a medio o largo plazo. futuros sobre tipos de
interés a medio o largo
plazo (Bono nocional a tres
o diez años).
Compra de contratos de
Descenso inminente de los
futuros sobre tipos de
tipos de interés a medio o
interés a medio o largo
largo plazo.
plazo (Bono nocional a tres
o diez años).
Compra de contratos de
Alza inminente de las
cotizaciones bursátiles, con la futuros sobre el índice
bursátil.
consiguiente variación
positiva del índice bursátil de
referencia.
Objetivo
Conseguir el beneficio correspondiente a la diferencia
de precios de venta y compra, como consecuencia del
alza de tipos de interés que hace bajar la cotización del
contrato de futuros a un precio inferior al de venta.
Conseguir el beneficio correspondiente a la diferencia
de precios de compra y venta, como consecuencia del
descenso de tipos de interés que hace subir la cotización
del contrato de futuros a un precio superior al de
compra.
Igual al supuesto de alza de los tipos de interés a corto
plazo, pero con diferente grado de sensibilidad al
tratarse de tipos a medio o largo plazo.
Igual al supuesto de alza de los tipos de interés a corto
plazo, pero con diferente grado de sensibilidad al
tratarse de tipos a medio o largo plazo.
Conseguir el beneficio correspondiente a la diferencia
de cotización del índice bursátil para la compra y la
venta del contrato.
El alza de las cotizaciones bursátiles se traduce en una
variación positiva del índice bursátil y un incremento de
la cotización del futuro.
Venta de contratos de
Conseguir el beneficio correspondiente a la diferencia
Descenso inminente de las
de cotización del índice bursátil para la venta y la
cotizaciones bursátiles, con la futuros sobre el índice
bursátil.
compra del contrato.
consiguiente variación
El descenso de las cotizaciones bursátiles se traduce en
negativa del índice bursátil de
una variación negativa del índice bursátil y un descenso
referencia.
de la cotización del futuro.
(*) Caeteris paribus, se supone que todas las restantes magnitudes de la economía permanecen constantes,
si bien, debe considerarse que la curva de rendimiento o estructura temporal de los tipos de interés se
desplaza homogéneamente para todos los plazos, manteniendo invariable su forma funcional previa.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
41
Otras estrategias dinámicas de especulación muy utilizadas por determinados fondos
y sociedades de inversión son las denominadas asset alocation y dinamic portfolio
insurance, que consisten en la operativa mixta de bonos con opciones y futuros sobre
índices bursátiles.
2.3.) Arbitraje
Dado que las operaciones comentadas son «a medida» y no se negocian en
mercados organizados, es lógico que el mercado presente numerosas imperfecciones que,
teóricamente, podrían ser aprovechadas por los arbitrajistas. Como es sabido, una operación
de arbitraje consiste en la compra y venta simultánea de un mismo instrumento financiero
en diferentes mercados o diferentes segmentos de un mismo mercado, con el fin de obtener
beneficios ciertos, aprovechando las imperfecciones del mercado y sin asumir riesgo. De
ahí deriva la función básica que cumplen los arbitrajistas en todo mercado: contribuir a
hacerlo más integrado, limando las imperfecciones que puedan producirse en la formación
de precios.
En este sentido, una operación genuina de arbitraje se basa en la ejecución de una
estrategia cruzada de intercambios con las siguientes características:
?
No requiere inversión inicial neta, ya que la operación se realiza con financiación
ajena; si se realizara con fondos propios deberá considerarse el coste de oportunidad
correspondiente.
?
Produce un beneficio neto positivo.
?
Está libre de riesgo de sufrir pérdidas.
Las actuaciones arbitrajistas incluyen una extensa gama de operaciones cruzadas, entre
las que se incluyen como más representativas y habituales los arbitrajes futuro-contado,
futuros-opciones, futuros y opciones de diferentes vencimientos y futuros y opciones
iguales o similares, pero cotizados en diferentes mercados.
El arbitraje es una operación de oportunidad que se suele dar durante períodos de
tiempo relativamente cortos; para ello, los arbitrajistas, atentos a la evolución del mercado,
deben actuar antes de que la intervención de los restantes operadores elimine las
oportunidades de arbitraje. El arbitrajista trata de obtener beneficios aprovechando
situaciones anómalas en los precios de los mercados. Es la imperfección o ineficiencia de
los mismos la que genera oportunidades de arbitraje. Sin embargo, a través de dichas
operaciones los precios tienden a la eficiencia. Debemos, por tanto, considerar que la
intervención del arbitrajista resulta positiva y necesaria para el buen funcionamiento del
mercado.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
42
2.4.) Información
Es evidente, no obstante, que, en la práctica, la labor del arbitrajista se ve
extraordinariamente dificultada en mercados no organizados y descentralizados, que no
generan información, o lo hacen de forma excesivamente dispersa, y en los que resulta
difícil encontrar contrapartida. En consecuencia, estos mercados a plazo «a medida»
tampoco pueden cumplir adecuadamente otra de las funciones tradicionales de los
mercados organizados de futuros y opciones: la de contribuir, a través de sus precios, a
reducir los costes de caeurosción, elaboración y difusión de la in-formación, contribuyendo
así a mejorar la asignación de recursos y, en definitiva, a elevar el bienestar.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
43
3.- LOS PRODUCTOS EN EL MERCADO ESPAÑOL
Los contratos que actualmente se negocian son los mencionados en el apartado
siguiente, al tratar de la evolución de la contratación. No obstante, en este epígrafe se ha
preferido comentar las características básicas tanto de los contratos actualmente negociados
como de aquellos cuya introducción es inmediata, con el fin de dar una visión global de las
posibilidades que ofrecen estos mercados12
12
Para una mayor precisión individual de cada uno de los productos que exponemos ahora de manera breve remitimos al
lector al mercado de derivados español en la dirección www.meffrv.es
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
44
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
45
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
46
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
47
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
48
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
49
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
50
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
51
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
52
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
53
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
54
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
55
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
56
Centrándonos en los contenidos generales de los mencionados productos podemos indicar
los siguientes aspectos generales:
Futuros y opciones sobre renta variable
Se utiliza como activo subyacente un instrumento financiero nocional, cuyo precio,
varía con un índice, denominado IBEX-35, que pretende ser un indicador del
comportamiento del mercado de acciones español. Está compuesto por los 35 valores que,
durante el denominado período de control, han contado en bolsa con la mayor liquidez en
euros efectivas, una vez descontado el volumen de operaciones especiales que conlleven un
cambio en el accionariado estable de una sociedad 13.
Todas las acciones que integran el índice se hacen públicas y deben cotizar en el
mercado continuo. Se excluyen aquellas: a) cuyo volumen de negociación haya sido
contratado en gran parte por un solo miembro de bolsa, o se haya realizado en pocas
transacciones o durante un período de tiempo poco representativo; b) cuyo volumen
negociado descienda hasta tal punto que esté afectando gravemente la liquidez del valor; c)
que sean retiradas de la cotización y negociación bursátil por un período de tiempo
13
Como período de control para los valores incluidos en el índice durante cada semestre natural se considera
un intervalo de seis meses, que se inicia el séptimo mes anterior al de comienzo del semestre natural. Por
ejemplo, el período de control para el segundo semestre de un año cualquiera, son los seis meses
comprendidos entre diciembre del año anterior y mayo de ese mismo año.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
57
significativo14. Para las diferentes acciones incluidas en el índice, cuya ponderación
depende del número de las emitidas, se toma cada día como precio aquel al que se ha
realizado la última transacción en el Sistema de Interconexión Bursátil. Lógicamente, están
previstos ajustes en caso de ampliaciones de capital, emisión de obligaciones convertibles,
variación del nominal, absorciones, etc.
El nominal del contrato es igual al índice IBEX-35 multiplicado por diez euros, y
las fechas de vencimiento, tras las que se liquida por diferencias, son el tercer viernes de
cada mes. En el caso de las opciones, se negocian en todo momento, al menos, los tres
vencimientos más próximos.
Tanto el precio de los futuros como la prima de las opciones cotizan en puntos
enteros del índice, con fluctuación mínima de un punto, equivalente a cien euros. No
existen limitaciones a las fluctuaciones máximas.
La actualización diaria de los depósitos en garantía se realiza en función de la
posición global en futuros y opciones, calculada a partir de la comparación entre el precio
contratado (en su caso, actualizado por anteriores liquidaciones diarias) con el precio de
liquidación diaria, que es la media aritmética de los mejores precios de compra y de venta
al cierre
del mercado.
Futuros sobre un bono nocional a tres o a cinco años
El activo subyacente es un bono nocional, teóricamente emitido a la par en el día del
vencimiento del contrato de futuro, con un plazo de amortización de tres años, en un caso, y
de cinco, en otro, un cupón anual del 10 %, pagadero por semestres vencidos, y un valor
nominal de diez millones de euros.
Estos dos tipos de contratos cotizan en porcentaje del nominal, hasta la centésima de
unidad. La fluctuación mínima es de una centésima del 1 % del nominal, es decir, de mil
euros, y está previsto, en circunstancias especiales, establecer límites a la fluctuación
máxima respecto al precio de cierre del día anterior.
La actualización diaria de los depósitos en garantía se realiza comparando el precio
contratado (actualizado, en su caso, por anteriores liquidaciones diarias) con el precio de
liquidación diaria, calculado de la siguiente forma:
a) Para el vencimiento más próximo, es la media, ponderada por sus
correspondientes volúmenes, de los doce últimos precios a los que se hayan
realizado operaciones. El precio resultante se redondea a la centésima de punto
porcentual más próxima.
b) Para el resto de los vencimientos, es la media, ponderada por sus
correspondientes volúmenes, de los seis últimos precios a los que se hayan realizado
operaciones, redondeando a la centésima de punto porcentual más próxima.
También hay normas especiales para las acciones que sean objeto de una oferta pública de
adquisición (OPA).
14
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
58
c) Si el número de operaciones realizadas para un vencimiento no alcanza al doble
de las cantidades establecidas en los apartados a) y b) anteriores, el precio al cierre
es el que resulte de la media entre el mejor precio de oferta y el mejor precio de
demanda al cierre, y si no existen o falta uno de ellos, se toma el precio de cierre de
la sesión anterior.
Las fechas de vencimiento son el tercer miércoles de los meses de marzo, junio,
septiembre y diciembre. Tras ellos, la liquidación se realiza mediante el intercambio de
valores por efectivo. Para cada vencimiento, MEFFSA establece, entre las emisiones vivas
de bonos del Estado con más de un año de vida residual, qué valores son entregables, y el
vendedor elige de entre ellos la emisión que prefiere entregar. El importe efectivo a pagar
por el comprador se fija multiplicando el último precio de liquidación diaria por el factor de
conversión, calculado por MEFFSA, del bono que va a recibir, y sumando luego el importe
de su cupón corrido.
Futuros sobre intereses de un depósito interbancario a 90 días
Su activo subyacente es el interés devengado por un depósito interbancario,
teóricamente constituido el día del vencimiento del contrato de futuro, por un período de
noventa días, y un importe de diez millones de euros.
Para la cotización del tipo de interés se utiliza un índice formado restando de la base
100.00 el tipo de interés que se desea para el teórico depósito, expresado en porcentaje
anual, en base a 360 días y con dos decimales. La fluctuación mínima del precio es la que
corresponda a una fluctuación de una centésima de punto porcentual del índice, que tiene
un valor de doscientas cincuenta euros para el interés a noventa días. Está previsto el
establecimiento de fluctuación máxima, en circunstancias excepcionales.
A su vencimiento, el contrato se liquida por diferencias. El precio se fija del siguiente
modo: se resta de la base 100.00 el tipo de interés a tres meses, redondeado a dos
decimales, que se haga público a través de la hoja FRRF de REUTER bajo el epígrafe
«Tipos para la liquidación de FRAs y SWAPS, el día del vencimiento». En caso de que, por
cualquier circunstancia, el referido tipo de interés no se haga público, MEFFSA determina
un ti-po de interés de liquidación al vencimiento, siguiendo un procedimiento análogo al
utilizado para establecer los tipos antes citados15. Las restantes características son análogas
a las mencionadas en el apartado b).
Futuros sobre el tipo de cambio peseta/dólar USA y sobre el tipo de cambio peseta/marco
RFA
El activo subyacente es la compra a plazo de 100.000 dólares USA, en el primer
caso, y de 125.000 marcos alemanes, en el segundo, en ambos casos contra euros.
15
Este tema se comenta más adelante al tratar el mercado de FRAs
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
59
La cotización se expresa en euros por un dólar o por un marco, respectivamente. La
fluctuación mínima del precio es la que corresponde a un céntimo de peseta, equivalente,
dado el nominal de los contratos, a 1.000 y a 1.250 EUROS, respectivamente. Está previsto
establecer fluctuaciones máximas para un día de negociación.
A su vencimiento, el contrato se liquida por diferencias, en euros. A los efectos de
la liquidación al vencimiento, el precio de liquidación se fija tomando el tipo de cambio
base (fixing) obtenido por el Banco de España, correspondiente al último día de
negociación. En caso de que, por cualquier circunstancia, el referido tipo de cambio no se
pudiera hacer público por el Banco de España, MEFFSA determinaría un tipo de cambio de
liquidación al vencimiento, siguiendo un procedimiento análogo al utilizado por el Banco
de España16.
Los depósitos en garantía mínimos para clientes, en función de sus posiciones
abiertas son: en el caso del dólar, 300.000 EUROS, y, en el del marco, 225.000 EUROS.
Cuando el cliente tenga abierta una posición en un vencimiento, compensada por otra de
signo inverso en otro vencimiento, el depósito será de 75.000 EUROS, en el caso del dólar,
y de 55.000 EUROS, en el del marco.
Opciones sobre el futuro «bono nocional a tres años», sobre el futuro «bono nocional a
cinco años» y sobre el futuro «intereses de un depósito interbancario a noventa días»
En las tres clases de opciones, el activo subyacente es el futuro correspondiente,
descrito en páginas anteriores.
Se trata de «opciones americanas», que el comprador puede ejercer en cualquier
momento desde su adquisición hasta la fecha límite establecida. Esta coincide con la fecha
de vencimiento de los activos subyacentes, es decir, cada clase de opción expira el tercer
miércoles de marzo, junio, septiembre y diciembre.
El precio de la prima cotiza en puntos, cuyo valor es de 1.000 EUROS. Un punto es
también la fluctuación mínima, no estando previsto establecer límite a la fluctuación
máxima, salvo en condiciones excepcionales.
Como mínimo, cotizarán en todo momento opciones de los dos próximos
vencimientos. De cada una de estas clases cotizarán al menos cinco series, es decir,
opciones con cinco precios de ejercicio diferentes.
Del ejercicio de una opción de compra (de venta) su tenedor obtiene una posición
compradora (vendedora) en el futuro utilizado como activo subyacente a un precio igual al
de ejercicio de la opción. Lógicamente, el emisor de la opción ejercida debe vender
(comprar) dicho futuro al precio de ejercicio.
16
Este tema se comenta más adelante, al tratar del mercado de divisas.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
60
Nos permitimos hacer solo un recordatorio sobre los contratos en Euros, en este
sentido hayque recordar que con fecha 18 de marzo de 1998, la C.N.M.V. ha aprobado
formalmente la propuesta de MEFF RV de modificar las Condiciones Generales de los
contratos negociados, permitiendo el cambio al euro y precisando la forma de realizarlo.
Entre el cierre del 30 de diciembre y la apertura del 4 de enero, la posición abierta
en contratos “antiguos”, en euros, se convertirá en posición abierta en contratos “nuevos”,
en euros. El proceso de conversión hará que las posiciones sean económica y
financieramente equivalentes antes y después de la conversión.
LOS NUEVOS CONTRATOS EN EUROS
Futuros IBEX-35:
Negociación como ahora: en puntos de índice.
Nuevo multiplicador: 10 euros.
Opciones IBEX-35:
Negociación como ahora: en puntos de índice.
Nuevo multiplicador: 10 euros.
Opciones sobre acciones:
Mismo subyacente: 100 acciones.
Precios de ejercicio expresados en euros con dos decimales.
Primas expresadas en euros con dos decimales.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
61
ACTIVO SUBYACENTE
DESCRIPCION DEL INDICE
MULTIPLICADOR
NOMINAL DEL CONTRATO
FORMA DE COTIZACION
FLUCTUACION MAXIMA
MESES DE VENCIMIENTO
FECHA DE VENCIMIENTO
ULTIMO DIA DE
NEGOCIACION
LIQUIDACION DE
COMISIONES
LIQUIDACION DIARIA DE
PERDIDAS Y GANANCIAS
PRECIO DE LIQUIDACION
DIARIA
LIQUIDACION A
VENCIMIENTO
PRECIO DE LIQUIDACION A
VENCIMIENTO
GARANTIAS
HORARIO DE MERCADO
Indice IBEX-35.
El IBEX-35 es un índice ponderado por capitalización, compuesto
por las 35 compañías más líquidas que cotizan en el Mercado
Continuo de las cuatro Bolsas Españolas.
10 euros. Es la cantidad por la que se multiplica el índice IBEX-35
para obtener su valor monetario. Por tanto, cada punto del índice
IBEX-35 tiene un valor de 10 euros.
En cada momento, el nominal del contrato se obtiene multiplicando
el índice IBEX-35 por el Multiplicador. De esta forma, si el futuro
IBEX-35 tiene un precio en puntos de 10.000 su correspondiente
valor en euros será: 10.000 x 10 = 100.000 euros.
En puntos enteros del índice, con una fluctuación mínima de un
punto. Así, por ejemplo, para una cotización de 10.000 puntos su
cotización inmediatamente inferior y superior serán 9.999 y 10.001
respectivamente.
No existe.
Los meses de vencimiento abiertos a negociación serán los tres
meses correlativos más próximos, y los otros tres del ciclo MarzoJunio-Septiembre-Diciembre. Por ejemplo, en un día posterior al
vencimiento de Enero 99, los meses abiertos a negociación serán:
Feb99, Mar99 y Abr99 (tres meses correlativos más próximos), y
Jun99, Sep99 y Dic99 (tres meses del ciclo trimestral).
Tercer viernes del mes de vencimiento.
La Fecha de Vencimiento.
Primer Día Hábil posterior a la fecha de la transacción.
Antes del inicio de la sesión del Día Hábil siguiente a la fecha de
transacción, en efectivo, por diferencias entre el precio de compra o
venta y el Precio de Liquidación Diaria. A modo de ejemplo, una
compra de 30 Euro Futuros IBEX-35 a 10.000 con un Precio de
Liquidación a final de sesión de 10.020 tendrá la siguiente
liquidación: (10.020 - 10.000) x 30 x 10 = + 6.000 euros.
Media aritmética entre el mejor precio de compra y de venta para
cada vencimiento al cierre de Mercado cada día.
Por diferencias con respecto al precio de liquidación a vencimiento.
Media aritmética del índice IBEX-35 entre las 16:15 y las 16:45 de
la Fecha de Vencimiento, tomando un valor por minuto.
Una cantidad fija de 7.000 euros (700 puntos) por cada futuro
comprado o vendido. En carteras con posiciones combinadas de
opciones y futuros, las garantías serán variables en función de
dicha cartera. Las garantías se deben constituir antes del inicio de
la sesión siguiente.
Desde las 9:00 a.m. hasta las 5:35 p.m..
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
62
ACTIVO SUBYACENTE
ESTILO
TIPOS
COTIZACION DE LAS PRIMAS
FLUCTUACION MAXIMA DE
LAS PRIMAS
PRECIOS DE EJERCICIO
MESES DE VENCIMIENTO
FECHA DE VENCIMIENTO
ULTIMO DIA DE NEGOCIACION
LIQUIDACION A VENCIMIENTO
LIQUIDACION DE PRIMAS Y
COMISIONES
GARANTIAS
HORARIO DE MERCADO
ACTIVO SUBYACENTE
Un Euro Futuro IBEX-35 del mismo vencimiento.
Europea. Esto es, la opción sólo se puede ejercer en la Fecha de
Vencimiento, aunque siempre es posible cerrar la posición realizando la
operación contraria a la inicial: vender si se compró o comprar si se vendió.
- Call (opción de compra). Esta opción da a su comprador el derecho a
comprar y a su vendedor la obligación a vender el activo subyacente, al
precio de ejercicio y en la fecha de vencimiento a cambio del pago para el
comprador o el cobro para el vendedor de una prima.
- Put (opción de venta). Esta opción da a su comprador el derecho a vender
y a su vendedor la obligación a comprar el activo subyacente, al precio de
ejercicio y en la fecha de vencimiento a cambio del pago para el comprador
o el cobro para el vendedor de una prima.
En puntos enteros del Euro Futuro IBEX-35 con una fluctuación mínima de
un punto; cada punto equivale a 10 euros. Así, por ejemplo, si la cotización
de una prima es de 20 su cotización inmediatamente inferior y superior será
de 19 y 21 respectivamente; y su valor en euros será: 20 x 10 = 200 euros
por contrato.
No existe.
En puntos enteros del Euro Futuro IBEX-35 terminados en 50 o en centena.
A modo de ejemplo y tomando como referencia un valor 9.000 del Euro
Futuro IBEX-35, los precios de ejercicio en ascenso serían: 9.000-9.0509.100-9.150-...etc.
Los meses de vencimiento abiertos a negociación serán los tres meses
correlativos más próximos, y los otros tres del ciclo Marzo-JunioSeptiembre-Diciembre. Por ejemplo, en un día posterior al vencimiento de
Enero 99, los meses abiertos a negociación serán: Feb99, Mar99 y Abr99
(tres meses correlativos más próximos), y Jun99, Sep99 y Dic99 (tres meses
del ciclo trimestral).
Tercer viernes del mes de vencimiento.
La Fecha de Vencimiento.
Se realizará mediante su ejercicio automático si el Precio de Ejercicio es
más favorable para el tenedor de la opción que el Precio de Liquidación a
Vencimiento del Euro Futuro IBEX-35 subyacente. En caso de ejercicio,
una posición en opciones se liquida transformándose en su correspondiente
posición en futuros del mismo vencimiento y cuyo Precio es el Precio de
Ejercicio de la opción.
Las posiciones en Euro Futuro IBEX-35 resultantes se crean al cierre de la
sesión de la Fecha de Vencimiento y se liquidan por diferencias del Precio
del Futuro (Precio de Ejercicio) con respecto al Precio de Liquidación a
Vencimiento del Futuro, en efectivo.
Primer Día Hábil posterior a la fecha de la transacción.
Variable en función de la cartera de Opciones y Futuros. Se deben constituir
antes del inicio de la sesión siguiente.
Desde las 9:00 a.m. hasta las 5:35 p.m.
Acciones de las Sociedades que se indiquen por Circular. Actualmente
son:
? AUTOPISTAS C.E.S.A.
? AMADEUS
? ACERINOX
? BBVA
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
63
ESTILO
TIPOS
COTIZACION DE LAS PRIMAS
FLUCTUACION MAXIMA DE
LAS PRIMAS
NOMINAL DEL CONTRATO
PRECIOS DE EJERCICIO
EJERCICIO
MESES DE VENCIMIENTO
FECHA DE VENCIMIENTO
ULTIMO DIA DE NEGOCIACION
LIQUIDACION DEL CONTRATO
LIQUIDACION DE PRIMAS Y
COMISIONES
GARANTIAS
? BANKINTER
? GAS NATURAL
? ENDESA
? IBERDROLA
? INDRA
? BANCO POPULAR
? REPSOL
? BSCH
? SOGECABLE
? ALTADIS
? TELEFONICA
? TPI
? TERRA
? UNION FENOSA
Más información: Bolsa de Madrid.
Americana. Esto es, se puede ejercer cualquier día hábil hasta la Fecha de
Vencimiento inclusive.
- Call (opción de compra). Esta opción da a su comprador el derecho a
comprar y a su vendedor la obligación a vender el activo subyacente, al
precio de ejercicio y hasta la fecha de vencimiento a cambio del pago para
el comprador o el cobro para el vendedor de una prima.
- Put (opción de venta). Esta opción da a su comprador el derecho a vender
y a su vendedor la obligación a comprar el activo subyacente, al precio de
ejercicio y hasta la fecha de vencimiento a cambio del pago para el
comprador o el cobro para el vendedor de una prima.
En euros por acción, con dos decimales (eurocent), y con una fluctuación
mínima de un eurocent.
No existe.
100 acciones por contrato. Por tanto, el precio de un contrato de opciones
sobre acciones con una Prima, por ejemplo, de 1,27 euros será: 100 x 1,27 =
127 euros.
Debido a decisiones societarias, algunos contratos tienen temporalmente en
algunos vencimientos un nominal distinto a 100 acciones por contrato.
En euros con dos decimales, los intervalos entre Precios de Ejercicio son
variables, dependiendo del nivel de precio de la acción.
El ejercicio se comunicará a MEFF RV antes del final de la sesión de
mercado correspondiente. La operación de contado correspondiente se
realizará el Día Hábil siguiente a la comunicación. La asignación de
ejercicios se hará por sorteo y se les comunicará a los afectados de acuerdo
con el horario establecido.
Se negociarán en todo momento, al menos, los correspondientes al ciclo
Marzo-Junio-Septiembre-Diciembre. Por ejemplo, en un día del mes de
Abril 99 los meses abiertos a negociación serán: Jun99, Sep99, Dic99 y
Marzo del 2.000.
Tercer viernes del mes de vencimiento.
La Fecha de Vencimiento.
Mediante la entrega de las acciones que constituyan el Activo Subyacente a
cambio del pago en efectivo del Precio de Ejercicio. La operación bursátil
de contado se realizará el primer Día Hábil siguiente a la Fecha de
Ejercicio. La entrega y pago de las acciones se efectuará según dispongan
las normas de liquidación del mercado bursátil.
Primer día hábil posterior a la fecha de la transacción.
Variable en función de la evaluación de la cartera. Se deben constituir antes
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
64
HORARIO DE MERCADO
ACTIVO SUBYACENTE
DESCRIPCION DEL INDICE
MULTIPLICADOR
NOMINAL DEL CONTRATO
FORMA DE COTIZACION
FLUCTUACION MAXIMA
MESES DE VENCIMIENTO
FECHA DE VENCIMIENTO
ULTIMO DIA DE
NEGOCIACION
LIQUIDACION DE
COMISIONES
LIQUIDACION DIARIA DE
PERDIDAS Y GANANCIAS
PRECIO DE LIQUIDACION
DIARIA
LIQUIDACION A
VENCIMIENTO
PRECIO DE LIQUIDACION A
VENCIMIENTO
GARANTIAS
del inicio de la sesión siguiente.
Desde las 9:00 a.m. hasta las 5:35 p.m.
DJ Euro STOXXSM50
DJ STOXXSM50
Estos dos índices se calculan por la compañía Stoxx Limited entre las 8:30
a.m. y las 5:45 p.m. y su valor se difunde cada 15 segundos. La composición
de los índices se revisa anualmente. Para más información, ver web
http://www.stoxx.com.
10 euros. Es la cantidad por la que se multiplica cada uno de los dos índices
para obtener su valor monetario. Por tanto, cada punto de los dos índices tiene
un valor de 10 euros. El multimplicador es igual al del índice IBEX-35.
En cada momento, el nominal de cada contrato se obtiene multiplicando cada
índice por el Multiplicador. De esta forma, si el futuro del DJ STOXXSM 50
tiene un precio de 3.350 su correspondiente valor en euros será igual a 33.500
euros (3.350 puntos x 10 euros). El tamaño de los contratos del índice IBEX35 es aproximadamente 2,8 veces mayor que estos dos contratos de índices
europeos.
En puntos enteros del índice sin decimales, con una fluctuación mínima de un
punto, es decir, igual que el IBEX-35. Así por ejemplo, para una precio de
3.350 puntos del contrato DJ EURO STOXXSM 50, su cotización
inmediatamente inferior y superior serán 3.359 y 3.361 respectivamente.
El límite de fluctuación de precios de los dos contratos de futuros es +/- 140
puntos con respecto al cierre del día anterior. Si uno de los dos vencimientos
más cercano excede ese límite, se para la negociación temporalmente. Durante
la parada se pueden realizar peticiones de garantías extraordinarias.
En todo momento habrá cinco vencimientos abiertos, los tres meses
correlativos más cercanos, y los dos siguientes del ciclo marzo, junio,
septiembre y diciembre.
Tercer viernes del mes de vencimiento.
El último día de negociación será el tercer viernes del mes de vencimiento
hasta las 12:00 horas.
Primer Día Hábil posterior a la fecha de la transacción.
En efectivo, antes del inicio de la sesión del Día Hábil siguiente a la fecha de
transacción, por diferencias entre el precio de compra o venta y el Precio de
Liquidación Diaria. A modo de ejemplo, una compra de 12 contratos del DJ
STOXXSM 50 a 3.482 con un Precio de Liquidación a final de sesión de 3.502
tendrá la siguiente liquidación: (3.502 - 3.482) x 12 contratos x 10 euros cada
punto = +2.400 euros.
Al cierre de cada día se determina el precio de liquidación de cada vencimeinto
de cada uno de los índices basandose en el precio de cierre del vencimiento
más cercano y un diferencial con respecto a éste para los meses siguientes.
Por diferencias con respecto al precio de liquidación a vencimiento.
El precio de liquidación a vencimiento de cada uno de los dos contratos de
futuros de los índices es la media arigmética de los precios difundidos entre las
11:50 a.m. y las 12:00 del mediodía (incluyendo el primer valor de cada índice
difundido tras las 12:00 del mediodía) del día de vencimiento.
Una cantidad fija de 2.250 euros (225 puntos) por cada contrato comprado o
vendido. Las garantías se deben constituír antes del inicio de la sesión
siguiente. Para posiciones de contratos de futuros en un índice en los que se
está comprado en un vencimiento y vendido en otro, la garantía es de 300
euros (30 puntos).
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
65
HORARIO DE MERCADO
El horario de acceso a la negociación para los miembros de MEFF será de 8:50
a.m. a 5:25 p.m.
ACTIVO SUBYACENTE
DJ STOXXSM 50
DJ Euro STOXXSM 50
Los índices Dow Jones STOXX son publicados por STOXX Limited, empresa
participada por Deusthe Börse, Dow Jones & Company, ParisBourseSBF y
SWX Swiss Exchange. Estos índices, cálculados cada 15 segundos, están
compuestos por 50 valores "blue chips" europeos (en el caso del E-Stoxx se
compone únicamente de valores de la zona Euro). La composición de los índices
DJ Stoxx se revisa trimestralmente a excepción de los índices "blue chip" que
tienen una única revisión en septiembre. Las revisiones del número de acciones,
ponderación y en el factor de "free float" son implementadas el tercer viernes de
marzo, junio, septiembre y diciembre y se hacen efectivas el día siguiente de
negociación. La evolución de la composición de dichos índices se puede
consultar en http://www.stoxx.com.
10 Euros. Es la cantidad por la que se multiplica el índice para obtener su valor
monetario. Por lo tanto, cada punto del índice tiene un valor de 10 Euros.
En cada momento, el nominal de cada contrato se obtiene multiplicando el
índice por el Multiplicador. Por ejemplo, si el futuro del DJ Euro STOXXSM 50
tiene un precio de 3.350 su correspondiente valor en euros será igual a 33.500
euros (3.350 puntos x 10 euros).
En puntos de índice con un decimal. El cambio mínimo en el precio ("tick") será
de 1 punto de índice (10EUR). Así por ejemplo, para un precio de 5000 del
futuro del DJ Euro STOXXSM 50, su cotización inmediatamente inferior y
superior será de 4999 y 5001 respectivamente.
En todo momento habrá 3 vencimientos abiertos correspondientes a los tres
meses correlativos más cercanos del ciclo trimestral marzo, junio, septiembre y
diciembre.
Primer día hábil posterior a la fecha de la transación
DESCRIPCION DEL INDICE
MULTIPLICADOR
NOMINAL DE LOS
CONTRATOS
FORMA DE COTIZACION DEL
FUTURO
MESES DE VENCIMIENTO
LIQUIDACIÓN DE
COMISIONES
ÚLTIMO DÍA DE
NEGOCIACIÓN
LIQUIDACIÓN DIARIA DE
PÉRDIDAS Y GANANCIAS
PRECIOS DE LIQUIDACIÓN
DIARIA
LIQUIDACIÓN A
VENCIMIENTO
PRECIO DE LIQUIDACIÓN A
VENCIMIENTO
GARANTÍAS
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
El último día de negociación será el tercer viernes del mes de vencimiento. Si el
viernes de vencimiento resulta ser un día no hábil de negociación entonces será
el día hábil anterior. El día de vencimiento, la negociación términa a las 12:00
horas.
En efectivo, antes del inicio de la sesión del Día Hábil siguiente a la fecha de
transacción, por diferencias entre el precio de compra o venta y el Precio de
Liquidación Diaria. A modo de ejemplo, una compra de 12 contratos del DJ
Euro STOXXSM 50 a 3.482 con un Precio de Liquidación a final de sesión de
3.502 tendrá la siguiente liquidación: (3.502 - 3.482) x 12 contratos x 10 euros
cada punto = +2.400 euros.
Al cierre de cada Dia se determina el precio de liquidación de cada vencimiento
del índice basándose en el precio de cierre del vencimiento más cercano y un
diferencial con respecto a éste para los meses siguientes. Será la media bid-ask
al cierra de la sesión de EUROMEFF.
Por diferencias
El precio de liquidación del futuro a vencimiento es obtenido como media de la
cotización del índice entre las 11:50 y las 12:00 del mediodía.
Una cantidad fija de 2.250 euros (225 puntos) por cada contrato comprado o
vendido. Las garantías se deben constituír antes del inicio de la sesión siguiente.
Para posiciones de contratos de futuros en un índice en los que se está comprado
en un vencimiento y vendido en otro, la garantía es de 300 euros (30 puntos).
El horario de acceso a la negociación para los miembros de MEFF será de 8:50
a.m a 5:25 p.m. El acesso a la negociación a través de EUROMEFF será de 7:30
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
66
horas a 17:30 horas. La negociación propiamente dicha (Fase de negociación) en
el mercado origen ocurre de 9:00 a 17:30.
ACTIVO SUBYACENTE
DESCRIPCION DEL INDICE
MULTIPLICADOR
NOMINAL DEL CONTRATO
FORMA DE COTIZACION
FLUCTUACION MAXIMA
MESES DE VENCIMIENTO
FECHA DE VENCIMIENTO
ULTIMO DIA DE
NEGOCIACION
LIQUIDACION DIARIA DE
PERDIDAS Y GANANCIAS
PRECIO DE LIQUIDACION
DIARIA
LIQUIDACION A
VENCIMIENTO
PRECIO DE LIQUIDACION A
VENCIMIENTO
GARANTIAS
El índice bursátil francés CAC-40
Este índice se calcula cada 30 segundos por la SBF, está compuesto por los
40 valores "blue chips" de la Bolsa de París y se revisa mensualmente. No
hay establecido ningún límite respecto a la ponderación de un valor
respecto al índice. La evolución de la composición del CAC 40 se puede
consultar en http://www.bourse-de-paris.fr.
10 Euros. Es la cantidad por la que se multiplica el índice para obtener su
valor monetario. Por lo tanto, cada punto del índice tiene un valor de 10
Euros.
En cada momento, el nominal de cada contrato se obtiene multiplicando
cada índice por el Multiplicador. De esta forma, si el futuro del CAC 40
tiene un precio de 6.010 su correpondiente valor en Euros, será igual a
60.100 Euros (6.010 puntos x 10 euros).
En puntos de índice con un decimal y con una fluctuación mínima de
medio punto. Así por ejemplo, para un precio de 6540,0 del futuro del CAC
40, su cotización inmediatamente inferior y superior será de 6539,5 y
6540,5 respectivamente.
El límite de fluctuación es de +/- 250 puntos de índice con respecto del
precio de liquidación del día anterior. En caso de superarlo, se exige a los
miembros garantías adicionales pero, en principio, no se suspende la
negociación. Si la fluctuación sobrepasase holgadamente este límite,
podrían excepcionalmente suspender la negociación durante unos minutos.
En todo momento habrá 8 vencimientos abiertos, los tres meses
correlativos más cercanos, los tres siguientes del ciclo trimestral (Marzo,
Junio, Septiembre y Diciembre), y dos semestrales del año siguiente
(Marzo y Septiembre).
El día de vencimiento es el último día hábil del mes.
El último día de negociación será el último día hábil del mes de
vencimiento. En el último día de negociación de un vencimiento, la
negociación termina a las 16.00.
Se liquidan en efectivo y antes del inicio de la sesión del día hábil siguiente
a la fecha de transacción, por diferencias entre el precio de compra o venta
y el precio de liquidación diario. A modo de ejemplo una compra de 12
contratos del CAC 40 a 6500,0 con un precio de liquidación a final de
sesión de 6545,5 tendrá la siguiente liquidación: (6545,5 - 6500) x 12
contratos x 10 euros cada punto de índice = 5.460 euros
Al cierre de sesión se determina el precio de liquidación del vencimiento
más cercano según la media bid/ask o el último precio cruzado según
estime el Administrador del Mercado MONEP . Para el resto de
vencimientos, se aplica un diferencial al precio de cierre del primer
vencimiento.
Por diferencias con respecto al precio de liquidación a vencimiento.
El precio de liquidación del futuro a vencimiento resulta de la media
aritmética de los precios del índice al contado difundidos entre las 15:40 y
las 16:00 (41 datos puesto que el índice se recalcula cada 30 segundos y el
cálculo incluye el primer valor difundido después de las 16:00),
redondeado a un decimal.
Una cantidad fija de 4.250 euros por contrato, equivalente a 425 puntos de
índice. Esta cantidad es superior a la exigida por MONEP para evitar las
cada vez más frecuentes solicitudes de garantías adicionales.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
67
HORARIO DE MERCADO
El horario de acceso a la negociación para los miembros de MEFF será de
8:50 a 17:25.
ACTIVO SUBYACENTE
Índice de Renta Variable DAX
MULTIPLICADOR
NOMINAL DE LOS
CONTRATOS
FORMA DE COTIZACIÓN DEL
FUTURO
MESES DE VENCIMIENTO
ÚLTIMO DÍA DE
NEGOCIACIÓN
LIQUIDACIÓN DIARIA DE
PÉRDIDAS Y GANANCIAS
PRECIOS DE LIQUIDACIÓN
DIARIA
LIQUIDACIÓN A
VENCIMIENTO
GARANTÍAS
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
Este índice, calculado cada 15 segundos, está compuesto por los 30
valores "blue chips" de la Deutsche Börse. No hay establecido
ningún límite relativo a la ponderación de un valor respecto al
índice. En la actualidad el valor con mayor peso en el índice es DT
Telecom AG con un 12.06%. La evolución de la composición del
DAX se puede consultar en http://www.exchange.de
25 Euros. Es la cantidad por la que se multiplica el índice para
obtener su valor monetario. Por lo tanto, cada punto del índice tiene
un valor de 25 Euros.
En cada momento, el nominal de cada contrato se obtiene
multiplicando el índice por el multiplicador. De esta forma si el
futuro del Dax tiene un precio de 6700,0 puntos su valor nominal
es de 167.500 euros (6.700 X 25).
En puntos de índice con un decimal y con una fluctuación mínima
de medio punto. Así por ejemplo, para un precio de 6700,0 del
futuro del DAX, su cotización inmediata inferior y superior será de
6699,5 y 6700,5 respectivamente.
En todo momento habrá 3 vencimientos abiertos correspondientes a
los tres meses correlativos más cercanos del ciclo trimestral marzo,
junio, septiembre y diciembre.
El último día de negociación será el tercer viernes del mes de
vencimiento. Si el viernes de vencimiento resulta ser un día no
hábil de negociación entonces se pasará a ser el día hábil
inmediatamente anterior. El día de vencimiento, la negociación
termina a las 13:00h.
Se liquidan en efectivo y antes del inicio de la sesión del día hábil
siguiente a la fecha de transacción, por diferencias entre el precio
de compra o venta y el precio de liquidación diario. A modo de
ejemplo una compra de 12 contratos del DAX a 6700,0 con un
precio de liquidación a final de sesión de 6705,5 tendrá la siguiente
liquidación: (6705,5 - 6700,0) X 12 contratos X 25 euros = 1.650
euros.
Será la media bid-ask al cierre de la sesión de EUROMEFF
redondeada por exceso.
El precio de liquidación del futuro a vencimiento es obtenido a
través de una sola observación (a las 13:00 horas) del índice DAX
en el XETRA (el sistema electrónico de negociación).
Una cantidad fija de 9.000 euros por contrato, equivalente a 360
puntos de índice.
El acceso a la negociación a través de EUROMEFF será de 7:30
horas a 17:30 horas. La negociación propiamente dicha (Fase de
Negociación) en el mercado origen ocurre de 8:50 h a 20:00.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
68
5 AÑOS
CÓDIGO
ACTIVO SUBYACENTE
FUTURO
N.
Bono Nocional de deuda Pública
con un
cupón anual del 5,5%.
100.000 Euros.
VALOR NOMINAL
--
EJERCICIO
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
Marzo, Junio, Septiembre y
Diciembre.
FECHA DE VENCIMIENTO
Tercer miércoles del mes de
vencimiento.
Dos días hábiles anteriores a la
fecha del vencimiento.
En porcentaje del nominal.
ÚLTIMO DIA DE
NEGOCIACIÓN
FORMA DE COTIZACIÓN
OPCIONES
N.
Futuro sobre el Bono
Nocional a
cinco años.
1 contrato de futuros.
Americano
Los dos meses correlativos
más cercanos y los dos
primeros vencimientos del
ciclo trimestral.
Primer miércoles del mes de
vencimiento.
Fecha de vencimiento.
En múltiplos de 10 Euros.
FLUCTUACIÓN MÍNIMA
(Tick)
Un punto básico, igual a 10 Euros.
Un punto básico, igual a 10
Euros.
LIQUIDACIÓN VENCIMIENTO
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
Entrega Obligatoria.
Los depósitos se calculan teniendo
en cuenta la cartera global de
futuros y opciones.
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
FECHA DE LANZAMIENTO
8:00 a.m.. - 5:15 p.m.
7 Noviembre 1997
Ejercicio o expiración.
Los depósitos se calculan
teniendo en cuenta la
cartera global de futuros y
opciones.
8:00 a.m.. - 5:15 p.m.
7 Noviembre 1997
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
69
10 AÑOS
CÓDIGO
ACTIVO SUBYACENTE
FUTURO
E.
Bono Nocional de deuda Pública
con un
cupón anual del 4%.
100.000 Euros.
VALOR NOMINAL
--
EJERCICIO
OPCIONES
E.
Futuro sobre el Bono Nocional
a
diez años.
1 contrato de futuros.
Americano
ÚLTIMO DIA DE
NEGOCIACIÓN
FOMA DE COTIZACIÓN
Marzo, Junio, Septiembre y
Diciembre.
Tercer miércoles del mes de
vencimiento.
Dos días hábiles anteriores a la
fecha del vencimiento.
En porcentaje del nominal.
Los dos primeros vencimientos
del ciclo trimestral.
Primer miércoles del mes del
vencimiento.
Fecha de vencimiento.
FLUCTUACIÓN MÍNIMA
(Tick)
Un punto básico, igual a 10
Euros.
Un punto básico igual a 10
Euros.
LIQUIDACIÓN VENCIMIENTO
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
Entrega Obligatoria.
Los depósitos se calculan
teniendo en cuenta la cartera
global de futuros y opciones.
8:00 a.m.. - 5:15 p.m.
10 Abril 1992
Ejercicio o expiración.
Los depósitos se calculan
teniendo en cuenta la cartera
global de futuros y opciones.
8:00 a.m.. - 5:15 p.m.
10 Abril 1992
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
FECHA DE VENCIMIENTO
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
FECHA DE LANZAMIENTO
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
En múltiplos de 10 Euros.
70
30 AÑOS
CÓDIGO
T.
FUTURO
T.
ACTIVO
SUBYACENTE
Bono Nocional de deuda Pública con un
cupón anual del 6,5%.
VALOR
NOMINAL
EJERCICIO
100.000 Euros.
Futuro sobre el Bono Nocional
a
treinta años.
1 contrato de futuros.
VENCIMIENTOS
NEGOCIADOS
Marzo, Junio, Septiembre y Diciembre.
FECHA DE
VENCIMIENTO
ÚLTIMO DIA DE
NEGOCIACIÓN
FOMA DE
COTIZACIÓN
FLUCTUACIÓN
MÍNIMA
(Tick)
Tercer miércoles del mes del vencimiento.
Un punto básico igual a 10 Euros.
Un punto básico, igual a 10
Euros.
LIQUIDACIÓN
VENCIMIENTO
DEPÓSITOS DE
GARANTÍA
Entrega Obligatoria.
Ejercicio o expiración.
Los depósitos se calculan teniendo en cuenta la
cartera global de futuros y opciones.
HORARIO DE
NEGOCIACIÓN
FECHA DE
LANZAMIENTO
8:00 a.m.. - 5:15 p.m.
Los depósitos se calculan
teniendo en cuenta la cartera
global de futuros y opciones.
8:00 a.m.. - 5:15 p.m.
23 Junio 1998
23 Junio 1998
--
Dos días hábiles anteriores a la fecha del
vencimiento.
En porcentaje del nominal.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
OPCION
Americano
Los dos meses correlativos más
cercanos y los dos primeros
vencimientos del ciclo
trimestral..
Primer miércoles del mes del
vencimiento.
Fecha de vencimiento.
En múltiplos de 10 Euros.
71
CONTRATO
ACTIVO SUBYACENTE
VALOR NOMINAL
FUTUROS NOTIONNEL
Bono nocional sobre deuda pública con una vida pendiente de entre
8½ y 10 ½ años.
100.000 Euros
FORMA DE COTIZACIÓN
En porcentaje del valor nominal con dos decimales
FLUCTUACIÓN MÍNIMA (tick)
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
0.01 % del valor nominal equivalente a 10 Euros
Tres vencimientos del ciclo trimestral Marzo, Junio, Septiembre,
Diciembre
Tercer miércoles del mes del vencimiento que corresponde.
Dos días antes de la fecha de vencimiento del vencimiento que
corresponde. La negociación en el mes de vencimiento acabe a las
11.00 a.m. CET.
Por entrega
FECHA DE VENCIMIENTO
ÚLTIMO DÍA DE
NEGOCIACIÓN
LIQUIDACIÓN AL
VENCIMIENTO
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
Deposito de 1.750 Euros por contrato
Sesión 8:00h - 20:00h
CONTRATO
ACTIVO SUBYACENTE
VALOR NOMINAL
FUTURO EURO BUND (FGBL)
Bono nocional sobre deuda pública del Gobierno Federal Alemán
con una vida pendiente de entre 8½ y 10½ años y un cupón de 6%.
100.000 Euros
FORMA DE COTIZACIÓN
En porcentaje del valor nominal con dos decimales
FLUCTUACIÓN MÍNIMA (tick)
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
0.01 % del valor nominal equivalente a 10 Euros
Tres vencimientos del ciclo trimestral Marzo, Junio, Septiembre,
Diciembre
El día 10 del mes del vencimiento que corresponde, si es un día
hábil; en caso contrario, el siguiente día hábil.
Dos días antes de la fecha de vencimiento del vencimiento que
corresponde. La negociación en el mes de vencimiento acabe a las
12.30 p.m. CET.
Por entrega
FECHA DE VENCIMIENTO
ÚLTIMO DÍA DE
NEGOCIACIÓN
LIQUIDACIÓN AL
VENCIMIENTO
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
Los depósitos se calculan teniendo en cuenta la cartera global de
futuros y opciones
Sesión 8:00h - 19:00h
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
72
CONTRATO
ACTIVO SUBYACENTE
VALOR NOMINAL
FUTURO EURO BOBL (FGMB)
Bono nocional sobre deuda pública con una vida pendiente de entre
3½ y 5 años. Cupón 6%.
100.000 Euros
FORMA DE COTIZACIÓN
En porcentaje del valor nominal con dos decimales
FLUCTUACIÓN MÍNIMA (tick)
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
0.01 % del valor nominal equivalente a 10 Euros
Tres vencimientos del ciclo trimestral Marzo, Junio, Septiembre,
Diciembre
El día 10 del mes del vencimiento que corresponde, si es un día
hábil; en caso contrario, el siguiente día hábil.
Dos días antes de la fecha de vencimiento del vencimiento que
corresponde. La negociación en el mes de vencimiento acabe a las
12.30 p.m. CET.
Por entrega
FECHA DE VENCIMIENTO
ÚLTIMO DÍA DE
NEGOCIACIÓN
LIQUIDACIÓN AL
VENCIMIENTO
Los depósitos se calculan teniendo en cuenta la cartera global de
futuros y opciones
Sesión 8:00h - 19:00h
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
CONTRATO
ACTIVO SUBYACENTE
VALOR NOMINAL
FUTURO EURO SCHATZ (FGBS)
Bono nocional sobre deuda pública con una vida pendiente de entre
1¾ y 2¼ años. Cupón 6%.
100.000 Euros
FORMA DE COTIZACIÓN
En porcentaje del valor nominal con dos decimales
FLUCTUACIÓN MÍNIMA (tick)
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
0.01 % del valor nominal equivalente a 10 Euros
Tres vencimientos del ciclo trimestral Marzo, Junio, Septiembre,
Diciembre
El día 10 del mes del vencimiento que corresponde, si es un día
hábil; en caso contrario, el siguiente día hábil.
Dos días antes de la fecha de vencimiento del vencimiento que
corresponde. La negociación en el mes de vencimiento acabe a las
12.30 p.m. CET.
Por entrega
FECHA DE VENCIMIENTO
ÚLTIMO DÍA DE
NEGOCIACIÓN
LIQUIDACIÓN AL
VENCIMIENTO
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
Los depósitos se calculan teniendo en cuenta la cartera global de
futuros y opciones
Sesión 8:00h - 19:00h
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
73
EURIBOR
FUTURO
OPCIONES
CÓDIGO
EST.
S.
ACTIVO SUBYACENTE
Tipo de interés Euribor a 3
meses, publicado por FBE/ACI.
Futuro sobre el Euribor de EuroGLOBEX.
1.000.000 de Euros.
VALOR NOMINAL
--
EJERCICIO
VENCIMIENTOS NEGOCIADOS
FECHA DE VENCIMIENTO
ÚLTIMO DIA DE
NEGOCIACIÓN
FOMA DE COTIZACIÓN
FLUCTUACIÓN MÍNIMA
(Tick)
Los dos vencimientos
consecutivos más cercanos de
entre los meses de enero,
febrero, abril, mayo, julio,
agosto, octubre y noviembre.
Los veinte vencimientos
trimestrales consecutivos del
ciclo marzo, junio, septiembre y
diciembre.
2 días hábiles previos al tercer
miércoles del mes del
vencimiento a las 11:00 horas
(horario de Bruselas).
Mismo día que el de
vencimiento.
Indice base 100 con 3 decimales.
100,000-Euribor 3 meses=Tipo
de interés implícito.
1/5 de punto básico (5 Euros).
LIQUIDACIÓN VENCIMIENTO
Liquidación por diferencias. El
precio del cierre corresponde al
índice 100 menos el Euribor 3
meses.
DEPÓSITOS DE GARANTÍA
Los depósitos se calculan
teniendo en cuenta la cartera
global de futuros y opciones.
Sesión negociadora 8:00 a.m.. 5:15 p.m.
5 Febrero1999
HORARIO DE NEGOCIACIÓN
FECHA DE LANZAMIENTO
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
1 contrato de futuros.
Opción Americana
Los dos vencimientos trimestrales más
cercanos del ciclo, marzo, junio,
septiembre y diciembre.
2 días hábiles previos al tercer
miércoles del mes del vencimiento: a
las 11:00 horas (horario de Bruselas).
Mismo día que el de vencimiento.
Prima en porcentaje del valor nominal
a 3 decimales. Precios de ejercicio en
intervalos de 10 puntos básicos
1/2 de punto básico (12,5 euros).
Ejercicio o expiración. Las opciones
"in-the-money" al vencimiento se
ejercen automáticamente, salvo que se
especifique lo contrario por parte del
cliente.
Los depósitos se calculan teniendo en
cuenta la cartera global de futuros y
opciones.
Sesión negociadora 8:00 a.m.. - 5:15
p.m.
5 Febrero1999
74
4.- ESTRUCTURA Y DESARROLLO ACTUAL DEL MERCADO DE
DERIVADOS EN ESPAÑA
La primera regulación de los mercados organizados de futuros y opciones surge en
marzo de 1989, con unas características que derivan de dos hechos. El primero es la
constitución de importantes carteras de deuda pública, cuyos tenedores demandaban
instrumentos adecuados para la cobertura del riesgo de mercado en el que se veían incursos.
El segundo son las limitaciones legislativas vigentes en ese momento, básicamente la falta
de desarrollo reglamentario de la Ley del Mercado de Valores, que impedía abordar el tema
con globalidad, y la prohibición, hasta entonces, de que los clientes pudieran operar a plazo
en el mercado secundario de deuda anotada.
Al regular estas últimas operaciones, la Dirección General del Tesoro y Política
Financiera optó por un criterio restrictivo, estableciendo la triple limitación, de que la
contrapartida fuese una entidad gestora con capacidad plena, de que el importe mínimo de
cada operación fuese de cien millones de euros y de que los modelos de contratos utilizados
y el comienzo de esta operatoria fuesen aprobados por el Banco de España. Se buscaba con
ello que, salvo los grandes inversores institucionales, el resto de los particulares operasen a
plazo en los mercados secundarios organizados de futuros y opciones.
A la espera del desarrollo reglamentario de la Ley del Mercado de Valores en este
tema, los nuevos mercados tuvieron que comenzar operando con la deuda del Estado como
único subyacente. De esta forma surgen, bajo la supervisión del Banco de España, en
noviembre de 1989, el mercado de opciones, regido por Options Market Ibérica (OMIb), y,
en marzo de 1990, el mercado de futuros, regido por Mercado de Futuros Financieros, S.A.
(MEFFSA).
Con una modificación introducida en la Ley del Mercado de Valores por la Ley de
Presupuestos Generales del Estado para 1990, aparecieron en nuestro ordenamiento los
mercados secundarios organizados no oficiales, cuya autorización corresponde al
Ministerio de Economía y Hacienda. Tanto OMIb como MEFFSA se acogieron a esta
normativa, con lo que dejaron de ser mercados derivados de deuda del Estado anotada
exclusivamente. Con ello, a la vez que formalmente pasaban a estar supervisados por la
Comisión Nacional del Mercado de Valores, pudieron utilizar como activo subyacente,
primero préstamos interbancarios a tres meses, y luego divisas.
Tras la publicación, en 1991, del Real Decreto regulador de los mercados oficiales
de futuros y opciones, la especialización inicial — opciones en OMIb, futuros en
MEFFSA— se quiebra con la fusión de las sociedades anónimas rectoras de ambos
mercados. De esta forma, bajo la 130.denominación común de MEFFSA, el mercado con
sede en Madrid pasa a especializarse en futuros y opciones sobre renta variable, mientras
que el de Barcelona pasa a acoger la negociación de futuros y opciones sobre tipos de
interés y sobre divisas.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
75
Es obligado conocer y comentar el funcionamiento de esta institución o sociedad, en
este sentido señalar que empezó su actividad en noviembre de 1989. MEFF realiza tanto las
funciones de negociación como las de Cámara de Compensación y Liquidación,
perfectamente integradas en el mercado electrónico desarrollado por MEFF.
La liquidez y utilidad de los contratos de MEFF ha quedado patente con los niveles de
negociación y la participación de clientes residentes y no residentes en el mercado.
4.1.- Actividad económica y de contratación en MEFF
A través del volúmen de contratación podemos señalar algunos detalles
cuantitativos que nos indique la posición e importancia de este mercado desarrollado a
través de la institución MEFF en España.
Los cuadros y gráficos siguientes recogen la evolución de la negociación en los
mercados organizados de futuros y opciones financieras. Las cifras están expresadas en
miles de contratos, por lo que, para su traducción a euros, hay que tener en cuenta el
importe nominal de cada contrato.
Lógicamente, con la negociación de estos contratos pueden tanto abrirse posiciones
como cerrarse, en este último caso, cuando se realiza una operación de sentido contrario
(venta o compra) a otra previa (compra o venta). Las cifras referentes a las posiciones que
permanecen abiertas, ponen de manifiesto que, como es habitual en estos mercados, un gran
número de posiciones se cancelan antes del vencimiento, fecha a la que llegan vivos
relativamente pocos contratos.
Un análisis basado en datos más pormenorizados de los que disponemos pone de
manifiesto que en el mercado están presentes las tres formas clásicas de actuación:
cobertura, especulación y arbitraje.
El volumen de contratación desarrollado en el periodo último, octubre 1999 a
septiembre 2000, determina una tendencia creciente en la contratación con especial
significación en los periodos de diciembre, marzo, junio y septiembre, donde se liquidan o
llegan a vencimiento los productos.
Adicionalmente en el gráfico se pueden observar crecimientos de las posiciones
abiertas, siendo el periodo comprendido entre julio a septiembre de 2000 el que tienen
valores más altos, con especial significación en agosto de ese periodo (ver gráfico 1).
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
76
Fuente: MEFF
Gráfico 1. Volumen contratado en MEFF
Nos centramos para realizar este análisis, de una parte, en dos productos
representativos de los valores de renta variable ( IBEX-35 y opciones sobre acciones) y de
otra, en uno de renta fija (Bono a 10 años) atendiendo al periodo anual de septiembre de
1999 a septiembre de 200017. En la renta variable, y en particular para el IBEX-35,
hacemos una doble distinción de la evolución de los productos en futuros y opciones.
En el caso de los Futuros sobre IBEX-35, el volumen contratado se ha posicionado
por encima de 400.000 hasta marzo del 2000, la excepción octubre de 1999, para con
posterioridad situarse en valores que descienden notablemente, alrededor de los 300.000,
hasta el final del periodo. La media diaria de futuros se coloca en un intervalo descendente
de 19.000 a 15.000, y las posiciones abiertas han desarrollado un crecimiento lento pero
progresivo (cuadro 1).
FUTUROS
sep-99
oct-99
nov-99
dic-99
ene-00
feb-00
mar-00
abr-00
may-00
jun-00
jul-00
ago-00
sep-00
Vol.contratado
403998
358106
413859
401543
439725
422407
400732
315361
378384
319640
259606
270114
331060
Media Diaria
18364
17905
19708
21134
21986
20115
17423
17520
17199
14529
12362
11744
15765
Posición Abierta
46018
44472
48653
55949
51528
43219
45574
44840
43897
45504
45933
45905
51152
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Cuadro 1. Futuros sobre IBEX-35
De otra parte, las opciones sobre IBEX-35, experimentan en el periodo mencionado
una evolución de contratación claramente descendente, pasando de 99.231 en septiembre
17
Esta es la información más actualizada de que se dispone en MEFF actualmente.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
77
1999 a 76.508 en septiembre 2000, con dos periodos significativos, el de noviembre del año
1999 y el de marzo del 2000, donde se rebasa la barrera de los 100.00018.
La media diraria genera una variación que se localiza en el intervalo 5.000-2.000,
con claros signos de descenso, y con dos meses en los cuales el valor toca cifras por debajo
de 2.000, concretamente julio y agosto del 2000 (1.816 y 1.921 respectivamente).
Las posiciones abiertas en este producto han sufrido igualmente un descenso suave
y progresivo, aunque en comparación con los futuros ya comentados, representa valores
notablemente más altos en todos los meses19 (ver cuadro 2).
OPCIONES Vol.contratado Media Diaria Posición Abierta
sep-99
99231
4511
82417
oct-99
88039
4402
103404
nov-99
110040
5240
111581
dic-99
92835
4886
70958
ene-00
87093
4355
83910
feb-00
73197
3486
96086
mar-00
110188
4791
64616
abr-00
57315
3184
69981
may-00
73427
3338
78629
jun-00
61913
2814
58678
jul-00
38140
1816
67901
ago-00
44182
1921
78633
sep-00
76508
3643
76208
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Cuadro 2. Opciones sobre IBEX-35
Gráficamente se puede observar como la proporción entre futuros y opciones, en
cuanto al volumen contratado está claramente a favor en los futuros sobre IBEX-35 con un
diferencial notable (gráfico 2).
18
En las opciones la mayor complejidad de su manejo es la principal causa de que ésta se mantenga a niveles
inferiores a la contratación de futuros.
19
Por su parte, el volumen de contratos que permanece vivo pone de manifiesto que el cierre de posiciones es
mucho menos frecuente en este mercado que en el de futuros, lo que lleva a que en algunos meses el número
de contratos vivos sea superior al de nuevos contratos realizados.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
78
Fuente: MEFF
Gráfico 2. Volumen contratado en IBEX-35
En los gráficos 3 y 4 se muestra la participación en el mercado para el tercer
trimestre del 2000, último trimestre del que se dispone de datos, para futuros y opciones de
IBEX-35. En ellos es observable como en futuros la participación mayor se la reparten los
miembros por cuenta propia y los clientes no residentes, apreciándose una posición algo
mejor para los miembros por cuenta propia, aunque ambos valores porcentuales son
cercanos (38 y 36 % respectivamente).
F U T U R O S I B E X -35
26%
36%
38%
C lientes
R e s i d e n tes
M i e m b ros por cta
p ropia
C lientes no
residentes
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Gráfico 3. Participación en el Mercado de Futuros de IBEX-35
De otra parte, y atendiendo a las opciones, el matiz está en que los miembros por
cuenta propia no superan porcentualmente a los clientes no residentes (43 % frente al 44 %
respectivamente).
En ambos casos los clientes residentes detectan en futuros y opciones una
participación minoritaria del 26 y 13 % respectivamente.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
79
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Gráfico 4. Participación en el Mercado de Opciones de IBEX-35
Analizamos adicionalmente, en renta variable, la evolución mensual y anual de las
opciones sobre acciones (ver cuadro 3). Los datos muestran como las compañías
Telefónica, Repsol y BBVA son las que desarrollan una contratación mayor en los meses
de julio a septiembre del 2000, aunque es observable como el mes de agosto ha
representado un momento donde los contratos han llegado a ser en cantidad equivalente a
número la mitad del mes precedente y bastante inferior al mes posterior, donde puede
representar el 20 o 30 %.
Por el contrario, las opciones sobre acciones de otras compañías de nivel
intermedio, han sido BSCH, Indra y Gas natual, han desarrollado una tendencia en el
trimestre julio a septiembre del 2000, que ha sido manifiestamente creciente y notable con
incrementos altos de un mes a otro.
En cuanto a las posiciones abiertas al final del mes de septiembre, podemos
nuevamente distinguir dos grupos, formado por Telefónica, Repsol y BBVA y los de tipo
intermedio BSCH, Indra y Gas natural, diferenciándose ambos del resto de empresas de
manera notable.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
80
Fuente: MEFF
Cuadro 3. Opciones sobre Acciones
Respecto de la evolución anual, periodo enero-septiembre de los años 1999 a 2000,
es notable mencionar que se ha generado un incremento del volumen de contratación que
supone el doble, ya que se pasa del valor 5.351.757 a 10.695.042, acumulados ambos a
septiembre de 2000.
Para este producto, la participación en el mercado, tercer trimestre del año 2000, se
ha dividido dando un porcentaje mayor a los clientes no residentes, 43 % seguido por los
miembros por cuenta propia, 30 % y finalmente por los clientes residentes 27 %.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
81
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Gráfico 5. Participación en el Mercado de las Opciones sobre Acciones
Gráficamente representamos las opciones sobre acciones y su posición abierta para
el periodo anual último del que se disponen datos, octubre 1999 a septiembre 2000. En la
ilustración es apreciable como los meses de diciembre, marzo, junio y septiembre recogen
el mayor número de contrataciones, de igual manera se denota una tendencia creciente de la
posición abierta, con especial significación en el periodo julio a septiembre del 2000 (ver
gráfico nº 6).
Fuente: MEFF
Gráfico 6. Contratación de Opciones sobre Acciones
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
82
De otra parte los valores de la renta fija, centrados en el valor elegido, Bono a 10
años, muestra en su volumen contratado una disminución notable al pasar de 295.071 en
septiembre de 1999 a 91.122 en septiembre del 2000.
La media diaria tiene igualmente una tendencia decreciente pasando de 13.412 a
4.339 (periodos extremos de septiembre 1999 y 2000 respectivamente).
Adicionalmente el comportamiento generalizado de descenso en el periodo objeto
de estudio, ha producido también un descenso en las posiciones abiertas de este producto,
circunstancia que se aprecia al ver que la evolución sufrida desde el inicio del periodo hasta
el final pasa de 23.428 a 12.042 (ver cuadro 4).
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Cuadro 4. Futuros sobre Bono a 10 años
La participación desarrollada en el mercado para este producto, Bono a 10 años, ha
determinado que los miembros por cuenta propia detecten el porcentaje mayor, un 47 %
frente a los colectivos de clientes no residentes y residentes cuyo valor porcentual ha sido
38 y 15 % respectivamente (gráfico 7).
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
83
Fuente: MEFF y Elaboración propia
Gráfico 7. Participación en el Mercado de futuros sobre Bono a 10 años
Por todo lo mencionado acerca de los productos de renta variable y fija, llegamos a
la observación de que el movimiento recesivo de la actividad en la economía, también se
deja sentir en los volumenes de contratación de este mercado de derivados.
Finalmente, pasamos a comentar las líneas generales de los datos correspondientes
a la composición del mercado, que a su vez vamos a analizar en dos partes, total del
mercado y composición de clientes.
En la tabla del total del mercado (cuadro 5), los contratos determinan una posición
mayor hacia el grupo denominado subtotal de Clientes, con valores superiores al subtotal
Miembros en futuros y opciones de IBEX-35, opciones sobre acciones y futuros sobre
Bonos a 10 años.
Aún así, hay que mencionar que de manera desagregada, el grupo de miembros por
cuenta propia se constituye, salvo en las opciones sobre acciones, como el que representa el
mayor porcentaje del total del mercado.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
84
Fuente: MEFF
Cuadro 5. Composición del Mercado: Total mercado
Respecto de la composición de clientes, cuadro 6, significar que se hace una
distinción entre clientes nacionales y no nacionales y que nos permite ver como éstos
últimos, no nacionales, detectan el valor porcentual mayor de todos los productos
analizados, es decir, futuros y opciones IBEX-35, opciones sobre acciones y futuros sobre
Bono a 10 años, así como en el valor total.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
85
Fuente: MEFF
Cuadro 6. Composición del Mercado: Composición de Clientes
Agregar que la columna de futuros (conexiones a Links) representa los productos
que se gestionan a través de MEFF en otros mercados, así mismo constituye un valor y
significación en el total de los productos actualmente pequeño y menos significativo
4.2.-Funcionamiento y funciones de la Cámara de Compensación : MEFF
MEFF realiza una doble actividad como mercado de negociación y cámara de
compensación de los productos derivados en España, organizando su negociación,
liquidación y compensación. La integración de la Bolsa y la Cámara permite realizar una
gestión del riesgo en tiempo real y simplificar los procesos de liquidación diaria y de
liquidación al vencimiento.
Una característica importante de la garantía que proporciona MEFF como Cámara
de Compensación es que cubre tanto a los Miembros Liquidadores como a los clientes
finales de los miembros, actuando como contrapartida para cada uno de ellos. Además,
debido a la segregación de las posiciones abiertas en el mercado, existe de hecho la
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
86
segregación de los fondos de clientes. Esta ventaja simplifica el proceso administrativo de
los Miembros y permite reducir el riesgo de la Cámara. No obstante, la responsabilidad de
las posiciones de clientes es compartida por los Miembros Liquidadores y por los propios
clientes.
La segregación de las posiciones abiertas suministra un grado extra de seguridad a
los clientes finales, ya que los márgenes se calculan en base bruta, es decir, el Miembro
Liquidador no puede compensar posiciones propias con posiciones de sus clientes.
En cuanto a la descripción del funcionamiento20 y las funciones de la cámara de
compensación en MEFF señalar que son las siguientes:
?
?
?
?
?
Actúa como contrapartida de las partes contratantes.
Gestiona el riesgo en tiempo real de las posiciones de todos los inversores.
Determina los márgenes (depósitos de garantía) requeridos para operar en MEFF
Diariamente liquida las pérdidas y ganancias generadas en una sesión
Realiza la liquidación al vencimiento de los contratos
Algunas características adicionales de la negociación en MEFF
?
?
?
Ejercicio de las opciones
Funcionamiento de la cuenta global para clientes que operan con más de un
miembro
Cuenta diaria de negociación para las entidades Miembro
Dentro de la tarea diaria de MEFF está el calculo de las pérdidas y ganancias de las
operaciones realizadas en futuros y opciones durante la sesión de negociación. A diferencia
de otros mercados, las primas de opciones son cargadas o abonadas en el momento en que
se abre o cierra una posición.
20
Para conseguir un funcionamiento adecuado, MEFF cuenta con grandes avances en tecnología, ya que es un
mercado totalmente electrónico, diseñado para integrar la negociación y la liquidación y compensación en un
único sistema que otorgue al mercado las prestaciones más avanzadas. MEFFTRACS (MEFF Trading And
Clearing System) ha sido creado para garantizar la máxima seguridad y fiabilidad en la negociación, con una
capacidad de evolución total y una supervisión del mercado en tiempo real. Desde 1995, MEFF cuenta con
una red privada virtual (MEFFNET) y un Centro de Cálculo de Back-up, que reproduce en tiempo real toda la
operativa del mercado y que, ante una eventual catástrofe, permitiría restablecer la negociación desde otro
punto en menos de dos horas. Además, MEFF ha desarrollado un sistema propio de Front Office para facilitar
a sus miembros la negociación y la toma de decisiones en el mercado. Desde 1994 MEFF ha puesto a
disposición de sus miembros un sistema de Back Office (MIBOS) que permite ofrecer automáticamente toda
la información de las carteras de sus clientes para una eficiente gestión. Las características y las elevadas
prestaciones del sistema tecnológico de MEFF lo han convertido en un activo exportable, que ya se ha
implantado en otros mercados financieros, como el Mercado de Futuros de Cítricos de Valencia, el Mercado
de Futuros y Opciones de Portugal y el WTB de Hannover (Alemania).
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
87
Los miembros reciben los resultados de la liquidación y compensación pocos
minutos después del cierre de la sesión en los terminales de negociación instalados en sus
mesas de Tesorería.
La liquidación diaria se realiza por los miembros liquidadores --custodios o no-- a
través de las cuentas de Tesorería que mantienen en el Banco de España, tomando el día
siguiente como fecha valor.
Si un Miembro tuviera insuficiencia de fondos en su cuenta de Tesorería para cubrir
las pérdidas incurridas durante la sesión de negociación, el Banco de España está
autorizado a cargar el importe impagado en la cuenta de tesorería de la entidad bancaria en
la que MEFF domicilia sus pagos y cobros. Posteriormente, MEFF actuará contra el
Miembro liquidador a través de los Depósitos de Garantía siguiendo el procedimiento
descrito en el Reglamento.
La Cámara de Compensación realiza de forma similar el proceso de liquidación al
vencimiento.
En MEFF se utilizan tres tipos diferentes de Garantías, las cuales son:
?
?
?
Garantía Inicial
Depósito de Garantía
Garantía Extraordinaria
Garantía Inicial para entidades Miembro: En el momento de constituirse como miembro
liquidador debe establecerse una garantía inicial a nombre de MEFF. Esta garantía consta
de un mínimo de 20 millones y puede materializarse mediante bloqueo de deuda anotada a
favor de MEFF, a través de la Central de Anotaciones del Banco de España.
El objeto de la garantía inicial es cubrir el riesgo "overnight", es decir, el riesgo
generado por el Miembro Liquidador y sus clientes desde el momento que abren una
posición hasta que dicha posición queda cubierta por el depósito de la garantía diaria. De
esta forma, el límite operativo diario será el máximo riesgo overnight que un Miembro
puede asumir por cuenta propia, por cuenta de clientes o por aquellos Miembros
Negociadores con los que así lo haya acordado.
El límite operativo diario se calcula de la siguiente manera:
Máximo de ( Recursos Propios x 2% ; o Garantía Inicial) = Límite Operativo Diario
Los Miembros que deseen ampliar su margen operativo diario pueden hacerlo
aumentando los fondos destinados a la garantía inicial u obteniendo un préstamo de Límite
por parte de otro Miembro.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
88
Depósitos de Garantía: Es una garantía variable que consiste en un depósito diario que se
exige a todos los Miembros y Clientes para cubrir la exposición al riesgo que se deriva de
sus posiciones abiertas. Este depósito cubre el coste total que supondría cerrar, teniendo en
cuenta su cartera global, todas las posiciones abiertas de un Titular.
El sistema de cálculo de la garantía diaria utilizado por MEFF, que se denomina
MEFFCOM221, funciona de modo similar al utilizado por las cámaras de compensación
más importantes del mundo (ej: SPAN). Pertenece al tipo denominado "Sistema de
depósitos basados en el riesgo", que permite compensar futuros y opciones sobre el mismo
activo subyacente. Ha sido diseñado para garantizar la integridad financiera de la cámara y
minimizar la aportación de recursos de la forma más eficiente posible. Al mismo tiempo
permite que los miembros del mercado sigan su posición de riesgo a través de su monitor.
Como se está considerando la posición neta por titular, el riesgo global de la cartera
será probablemente inferior a la suma individualizada de los riesgos que implican cada una
de las posiciones que consituyen la cartera.
Los Miembros Liquidadores Custodios guardan o custodian los depósitos en
concepto de garantía diaria. Por esta razón, MEFF tiene una cuenta abierta en cada una de
estas entidades con el objetivo de que los miembros liquidadores depositen sus garantías
diarias. Una vez realizado el depósito, el importe se invierte en repos a un día a través del
Sistema de Anotaciones en Cuenta del Banco de España, debiendo notificar a MEFF la
realización diaria de este proceso. Esta inversión servirá como garantía subsidiaria para el
Mercado.
El reglamento de MEFF no establece ninguna restricción en el tipo de garantía
colateral que los Miembros exijan a sus clientes. MEFF no será el beneficiario de los
intereses devengados por las Garantías Diarias.
Garantía Extraordinaria: Además del requerimiento de la Garantía Diaria la Cámara de
Compensación puede solicitar Garantías Extraordinarias bajo circunstancias excepcionales
o como resultado de posiciones que MEFF considere de alto riesgo.
En este sentido se hace importante mencionar algunos detalles relacionados sobre la
Gestión de Riesgos, en principio comentar que el sistema de gestión de riesgos utilizado
por MEFF permite el control, en tiempo real, del riesgo de cada una de las operaciones y
carteras. La Cámara de Compensación conoce en cualquier momento durante la sesión de
negociación, los depósitos de garantía requeridos, tanto a nivel de miembro como de
cliente, así como las pérdidas y ganancias en las que está incurriendo cada titular.
Respecto de la Liquidación de Pérdidas y Ganancias, diariamente MEFF calcula las
pérdidas y ganancias de las operaciones realizadas en futuros y opciones durante la sesión
21
MEFFCOM2 realiza un análisis global de la cartera de cada cliente y calcula el depósito a efectuar, para el
peor escenario posible bajo diferentes condiciones de mercado, incluyendo movimientos de precios y
variaciones de volatilidad. De esta forma, la Garantía Diaria requerida equivale al importe que le costaría a la
Cámara de Compensación cerrar todas las posiciones que mantiene un titular en el peor escenario posible.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
89
de negociación. A diferencia de otros mercados, las primas de opciones son cargadas o
abonadas en el momento en que se abre o cierra una posición.
Los miembros reciben los resultados de la liquidación y compensación pocos
minutos después del cierre de la sesión en los terminales de negociación instalados en sus
mesas de Tesorería.
La liquidación diaria se realiza por los miembros liquidadores --custodios o no-- a
través de las cuentas de Tesorería que mantienen en el Banco de España, tomando el día
siguiente como fecha valor.
Si un Miembro tuviera insuficiencia de fondos en su cuenta de Tesorería para cubrir
las pérdidas incurridas durante la sesión de negociación, el Banco de España está
autorizado a cargar el importe impagado en la cuenta de tesorería de la entidad bancaria en
la que MEFF domicilia sus pagos y cobros. Posteriormente, MEFF actuará contra el
Miembro liquidador a través de los Depósitos de Garantía siguiendo el procedimiento
descrito en el Reglamento.
La Cámara de Compensación realiza de forma similar el proceso de liquidación al
vencimiento, es por ello que hay que recordar que MEFF realiza una doble actividad como
mercado de negociación y cámara de compensación de los productos derivados en España,
organizando su negociación, liquidación y compensación. La integración de la Bolsa y la
Cámara permite realizar una gestión del riesgo en tiempo real y simplificar los procesos de
liquidación diaria y de liquidación al vencimiento.
Una característica importante de la garantía que proporciona MEFF como Cámara
de Compensación es que cubre tanto a los Miembros Liquidadores como a los clientes
finales de los miembros, actuando como contrapartida para cada uno de ellos. Además,
debido a la segregación de las posiciones abiertas en el mercado, existe de hecho la
segregación de los fondos de clientes. Esta ventaja simplifica el proceso administrativo de
los Miembros y permite reducir el riesgo de la Cámara. No obstante, la responsabilidad de
las posiciones de clientes es compartida por los Miembros Liquidadores y por los propios
clientes.
Como presción final señalar que existen dos procedimientos distintos de liquidación
al vencimiento de los contratos de futuros. La liquidación de los contratos sobre bono
nocional se realiza por la entrega física del activo subyacente en la fecha de vencimiento,
mientras que los demás contratos se liquidan al vencimiento por diferencias.
Precisar que una de las claves fundamentales del éxito de los mercados de futuros
implantados en diferentes países es la existencia de la cámara de compensación (clearing
house). Hay organizaciones donde mercado de futuros y opciones y cámara de
compensación están separados jurídicamente y son sociedades no vinculadas, de tal manera
que el proceso de negociación lo realiza una sociedad diferente a la que efectúa el proceso
de liquidación y compensación. El modelo adoeurosdo en España para los contratos de
productos derivados (futuros y opciones) contempla la existencia de una sola sociedad que
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
90
adoeuros la forma jurídica de Sociedad Rectora y que integra todos los procesos necesarios
para organizar la negociación, liquidación y compensación.
?
La existencia de una cámara de compensación permite que las partes negociadoras
de un contrato no se obliguen entre sí, sino que lo hacen con respecto a la cámara de
compensación, lo que supone eliminar el riesgo de contrapartida y permitir el
anonimato de las partes en el proceso de negociación.
En definitiva, la cámara de compensación ejerce el control y supervisión de los
sistemas de compensación y liquidación, garantizando el buen fin de las operaciones a
través de la subrogación en las mismas. Como la cámara de compensación elimina el riesgo
de contrapartida para quienes operan en el mercado de futuros y opciones, debe establecer
un mecanismo de garantías que le permita no incurrir en pérdidas ante una posible
insolvencia de algún miembro del mercado. Por ello exigirá un depósito de garantía en
función del número y tipo de contratos comprados o vendidos. Para que dicha garantía
permanezca inalterable, la cámara de compensación irá ajustándola diariamente por medio
de la actualización de depósitos o liquidación de pérdidas y ganancias.
Es relevante señalar que los contratos de futuros y opciones son instrumentos que
presentan un alto grado de estandarización. Ello incorpora notables ventajas, pues
simplifica los procesos e integra a los usuarios, incrementando los volúmenes de
contratación y la liquidez de los mercados. La estandarización de los contratos se pone de
manifiesto en los siguientes aspectos:
?
Número escaso de vencimientos con fechas específicas. Como regla general en tipos
de interés se suelen producir cuatro vencimientos anuales, que coinciden con una
determinada fecha de los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre. En renta
variable los vencimientos suelen establecerse por períodos mensuales, cotizándose
simultáneamente los tres meses más próximos y un cuarto mes relativamente
alejado en el tiempo.
?
Importes normalizados por contrato. Cuando un operador cotiza un determinado
número de contratos, quienes reciben la oferta o la observan en pantalla ya saben
cual es el importe individual de los mismos, y en consecuencia conocen también el
valor total de la posible operación a efectuar. También se conoce el valor mínimo de
fluctuación de las cotizaciones, que en el argot operativo de los mercados derivados
se denomina "tick". Las operaciones se deberán cruzar por números enteros, no
pudiendo negociarse fracciones de contratos.
?
Horario de mercado y reglas de negociación. Los mercados de futuros y opciones
tienen un horario específico de negociación y unas cláusulas específicas de los
contratos que intentan cumplir unas condiciones de máximo interés para el conjunto
de los miembros que puedan operar en el mercado.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
91
?
Posibilidad de cierre de la posición antes de vencimiento. Todo usuario del mercado
de futuros y opciones que desee cerrar su posición anticipadamente, sin necesidad
de esperar al vencimiento de los contratos, puede acudir al mercado y realizar una
operación de signo contrario a la posición que posee, de tal manera que si tiene una
posición vendedora deberá comprar contratos y si la tiene compradora deberá
vender contratos. La posibilidad de no tener que mantener las operaciones hasta la
fecha de vencimiento permite realizar operaciones de cobertura que se inicien o
concluyan en "fechas rotas", que es la denominación que reciben aquellos días
diferentes a los de vencimiento.
?
Existencia de depósitos de garantía y liquidaciones de pérdidas y ganancias. La
cámara de compensación se encarga de fijar unos importes que los usuarios del
mercado deberán entregar en concepto de garantía por las operaciones que efectúen
y al mismo tiempo fija unas reglas para la liquidación de las pérdidas y ganancias.
La estandarización de los contratos y de los diferentes procesos de negociación,
liquidación y compensación es un aspecto muy ventajoso, pues permite racionalizar todos
los procesos y establecer una reducción considerable de costes.
No obstante lo expuesto anteriormente, la estandarización va en contra de la
especialización y por ello, cuando son necesarias operaciones especiales con fechas
diferentes a las de los contratos o con cláusulas específicas aparecen los productos
denominados OTC (over the counter) que son contratos diseñados por acuerdo expreso
entre las partes que negocian, sin necesidad de cruzar la operación en mercado organizado
ni compensar y liquidar a través de cámara de compensación.
En el cuadro nº 1 se especifican las diferencias existentes entre forward (operación
representativa de mercados OTC) y futuros y opciones (operaciones representativas de
mercados organizados).
Parece necesario comentar brevemente la situación española atendiendo a los
Mercados Internacionales de Derivados22. Es por ello que empezamos aclarando que todos
22
El origen de los mercados de futuros y opciones financieros se encuentra en la ciudad de Chicago, que
puede considerarse el centro financiero más importante en lo que a productos derivados se refiere. El
subsector de productos derivados da empleo directo a 150.000 personas de la ciudad de Chicago, ya que es en
dicha ciudad donde se ubican los tres mercados más importantes en cuanto a volumen de contratación, dichos
mercados son:
? Chicago Board of Trade (CBOE)
? Chicago Mercantile Exchange (CME)
? Chicago Board Options Exchange (CBOE)
En la década de los ochenta, aproximadamente diez años después de su creación en Estados Unidos, los
contratos de futuros y opciones financieros llegan a Europa, constituyéndose mercados de forma gradual en
los siguientes países:
? Holanda EOE (European Options Exchange) 1978
? Reino Unido LIFFE (London International Financial Futures Exchange) 1978
? Francia MATIF (Marché a Terme International de France) 1985
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
92
los países que disponen de mercados financieros desarrollados, han creado mercados de
productos derivados donde se negocian contratos de futuros sobre tipos de interés, divisas e
índices bursátiles y contratos de opciones sobre divisas, tipos de interés, índices bursátiles,
acciones y contratos de futuros.
Considerando que éstos también han experimentado considerables incrementos en sus
volúmenes de negociación.
?
?
?
Europa
Estados
Unidos
Canada
?
?
?
America Latina/Caribe
Africa
Asia
?
?
?
?
?
?
?
Futures Industry Association
Serfiex (Herremientas para Derivados)
Turtle Trader
Futures Guide
Universidad de La Laguna
(Volatilidades)
ACI-FOREX
Iberclear
4.3. Regulación
La regulación vigente se centra en los futuros y opciones financieros, si bien está
previsto, con las modificaciones que sean necesarias, aplicarlo a futuros y opciones que
utilicen activos subyacentes que no sean instrumentos financieros. La concesión de la
preceptiva autorización administrativa corresponde al Ministerio de Economía y Hacienda,
previo informe de la Comisión Nacional del Mercado de Valores, que actuará, asimismo,
como supervisora.
Como organismo rector, cada mercado contará con una sociedad rectora, que,
además de organizar la cotización y negociación, asume también las funciones de registro,
interposición entre las partes, compensación, liquidación y difusión de la información. El
capital mínimo de esta sociedad rectora debe ser de 1.500 millones de euros y estar
? Suiza SOFFEX (Swiss Financial Futures Exchange) 1988
? Alemania DTB (Deutsche Terminbourse) 1990
? Italia MIF (Mercato Italiano Futures) 1993
Suecia, Bélgica, Noruega, Irlanda, Dinamarca, Finlandia, Austria y Portugal también disponen de
mercados organizados de productos derivados. Otros países que disponen de mercados de futuros y opciones
son Japón, Canada, Brasil, Singapur, Hong Kong y Australia.
Una característica consustancial a todos los países que han implantado mercados de productos derivados
ha sido el éxito en cuanto a los volúmenes de contratación, que han crecido espectacularmente, superando en
muchas ocasiones a los volúmenes de contratación de los respectivos productos subyacentes que se negocian
al contado.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
93
representado mediante acciones nominativas. Todos los miembros del mercado pueden ser
accionistas, en la forma que establezcan los estatutos de la sociedad.
El funcionamiento global del mercado debe estar regido por su Reglamento
específico, que debe regular, al menos, las características y funciones de los miembros del
mercado; derechos y obligaciones de los restantes participantes; procedimientos de
cotización, negociación, liquidación y de resolución de sus incidencias; establecimiento y
actualización de garantías; normas disciplinarias y comisiones aplicables. Asimismo, debe
incorpora, como anexo, las características concretas de cada uno de los contratos
normalizados admitidos a negociación. Al tratarse, como los restantes mercados oficiales,
de mercados ce rrados, la regulación establece las características básicas de las diferentes
clases de miembros (por cuenta propia y ajena, negociadores y liquidadores, creadores de
mercado), que deben ser entidades financieras inscritas en registros oficiales.
Finalmente, el real decreto regulador de estos mercados se ocupa del régimen de
garantías, estableciendo la obligatoriedad de constituirlas y actualizarlas diariamente y
fijando sus posibles formas de materialización.
4.4. Organización
Los reglamentos de los dos mercados de futuros y opciones financieras existentes se
ajustan a las características básicas de estos mercados en todo el mundo, y a la normativa
comentada en el apartado anterior. No obstante, presentan entre sí algunas diferencias
significativas que conviene mencionar. La primera se produce en el tema de las clases de
miembros.
En el caso del mercado de futuros y opciones sobre renta variable no existen
miembros liquidadores, función que es asumida directamente por la cámara de
compensación. Por lo tanto, una vez negociado y registrado el contrato, lo que exige la
constitución del depósito en garantía inicial, cesan las obligaciones de los miembros
negociadores que han operado por cuenta ajena, aunque lógicamente permanezcan vivos los
derechos y obligaciones resultantes de las posiciones propias que eventualmente mantenga
abiertas. Existen tres clases de miembros negociadores: intermediarios, creadores de
mercado y participantes individuales.
Los primeros pueden actuar tanto por cuenta propia como por cuenta ajena; los
creadores de mercado y participantes individuales pueden actuar únicamente por cuenta
propia, teniendo aquéllos la obligación de cotizar continuamente precios de compra y venta
a cambio de pagar comisiones inferiores a las del resto de los miembros.
Por el contrario, el mercado de Barcelona tiene dos clases de miembros: los
negociadores, que como su nombre indica sólo negocian, y los liquidadores, que, además,
pueden compensar y liquidar contratos. Estos últimos son de tres tipos: «por cuenta
propia», que no están autorizados a actuar por cuenta ajena; «simples», que pueden operar y
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ
94
liquidar por cuenta propia y de sus clientes, y «plenos», que, además, liquidan por cuenta
de miembros no liquidadores.
La segunda diferencia, consecuencia de la primera, se refiere a las garantías. La
existencia en el mercado de Barcelona de miembros liquidadores lleva a que a éstos,
además de un depósito fijo en garantía, se les exija mantener otro variable, de cuantía
actualizable diariamente en función de las posiciones propias y del neto de las posiciones
agregadas de sus clientes. A su vez, los miembros liquidadores tienen la obligación de
exigir a cada uno de sus clientes depósitos en garantía variables, en cuantía no inferior a la
exigida a ellos por la sociedad rectora.
Finalmente, hay que mencionar que, en el mercado con sede en Madrid, la
negociación puede ser telefónica o electrónica, mientras que en el de Barcelona es
únicamente electrónica.
ROBERTO GÓMEZ LÓPEZ