Tipo de cambio e inflación: Los casos de Brasil y México

ANALES | ASOCIACION ARGENTINA DE ECONOMIA POLITICA
XLVII Reunión Anual
Noviembre de 2012
ISSN 1852-0022
ISBN 978-987-28590-0-8
TIPO DE CAMBIO E INFLACIÓN: LOS CASOS
DE BRASIL Y MÉXICO
Pascuini Paulo
Arroyo Marioli Francisco
Tipo de cambio e inflación: Los casos de Brasil y México
Paulo Daniel, Pascuini
Francisco Arroyo Marioli
(UBA ; UTDT)
(UBA ; UTDT)
Agosto, 2012
Tipo de cambio e inflación: Los casos de Brasil y México
Paulo Daniel, Pascuini †
Francisco Arroyo Marioli †
(UBA ; UTDT)
(UBA ; UTDT)
Agosto, 2012
Resumen
Luego de la crisis del 2008, la emisión monetaria sin precedentes y la baja en las tasas de la
FED establecen un nuevo panorama financiero-internacional que inflaciona al resto del
mundo.
Existen argumentos teóricos que consideran la posibilidad de que los países emergentes
controlen los efectos antes mencionados mediante el tipo de cambio. Focalizándose en la
experiencia Brasilera y Mexicana desde 1999, este trabajo busca testear si; dado el
diferencial con la tasa internacional, manipular el Tipo de Cambio mediante la tasa de
interés local consigue controlar en forma significativa la inflación local.
Código JEL: E52, E5
Abstract
After the 2008 crisis, unprecedented monetary emission and the drop on the FED’s interest
rates sets a new international financial landscape, exporting inflation to the rest of world.
Some literature argues that there is an interest rate policy that under certain contexts, allows
emerging countries to control the effects mentioned above. Focusing on Brazilian and
Mexican experience since 1999, this paper aims to test whether, given the differential with
the international interest rate, manipulation of the exchange rate through local interest rate,
has a significantly effect on local inflation or not.
JEL Classification: E52, E5
† Universidad de Buenos Aires, Facultad de Ciencias Económicas, Córdoba 2122, C1120AAQ, CABA, Argentina &
Universidad Torcuato Di Tella, Maestría en Economía, Juan Pablo Sáenz Valiente 1010, CABA, Argentina; email:
paulopascuini@gmail.com / franciscoarroyomarioli@hotmail.com.
Los autores agradecen los valiosos comentarios e ideas sugeridas por Daniel Heymann, Nicolas Depetris
Chauvin y Alberto Petrecolla. También se agradece a Eleonora Tubio y a Juan Martin Morelli. Todos los errores
y omisiones son de exclusiva responsabilidad de los autores.
1
1. Introducción
1.1
Contexto y relevancia
La actual crisis internacional llena de incertidumbre los mercados y mientras el mundo se
encuentra a la expectativa de un anuncio repentino que modifique las expectativas y reflote
a las economías, Europa no encuentra salida a su estancamiento. El debate respecto de
qué actitud deben tomar las principales economías del mundo se encuentra abierto y no
existe un consenso claro. Sin embargo lo que si es evidente es que mientras que Europa
sigue adoptando una postura hawkish respecto de la inflación, EEUU ha seguido una
política monetaria sumamente agresiva pasando de un balance de menos de un billón de
dólares a uno que se acerca a los tres billones. La FED no solo ha bajado sus tasas de
interés a niveles cercanos a cero, sino que luego ha intervenido en el mercado comprando
masivamente diversos activos financieros1.
El estimulo financiero de la Reserva Federal de Estados Unidos ha contado con dos rondas
de expansión monetaria cuantitativa (QE por su sigla en ingles - Quantitative Easing -), la
primera (QE1) anunciada en febrero de 2010 fue de 1.7 billones (USD) mientras que la
segunda (QE2) anunciada en noviembre de 2010 consto de 0.85 billones (USD)2. Con lo
cual más allá de la evaluación del cumplimiento o no de los objetivos de la política, surge
como interrogante cuales son las contraindicaciones de esta medida:
a) En primer lugar se pretende un debilitamiento del dólar frente a otras monedas, lo
cual debería ayudar a recuperar parte del desequilibrio comercial actual. Sin
embargo en el contexto actual de crisis con una Europa tambaleante en la que se
discute permanentemente la salida de la zona Euro de algunos de sus integrantes,
ante una pequeña turbulencia los capitales recurren a las históricamente monedas
confiables como el Yen, el franco Suizo y el Dólar, aun cuando la turbulencia
proviniera desde los EE.UU.
b) Debido a la aversión al riesgo, al debilitamiento del dólar y a los movimientos
repentinos de capitales, se genera un incremento en el precio de los commodities.
c) Las bajas tasas de interés en las funding currencies incrementan el carry trade,
generando, más que un aumento del gasto en EE.UU., un flujo de posiciones en
corto en países con mayores tasas de rendimiento.
d) El aumento de la liquidez en los mercados genera un incremento en la inflación del
resto del mundo.
Estos puntos mencionados caracterizan al nuevo panorama financiero internacional y son de
suma relevancia para los países emergentes ya que el incremento en el precio de los
commodities junto con el flujo entrante de capitales ejercen presiones inflacionarias en estas
economías. Entonces, se plantea la siguiente pregunta: ¿Es la inflación generada por este
contexto un mal inevitable para las economías emergentes?
En pos de contestar, se torna sumamente relevante el análisis de los argumentos en favor
de la inflación originada en los costos de los factores. Particularmente, ciertos argumentos
(Serrano & Summa, 2011) desarrollados en torno a la economía Brasilera de los últimos 12
años y la evolución de sus precios; postulan la hipótesis de que la inflación proveniente del
exterior, bajo ciertas circunstancias, es controlable mediante variaciones en el TC inducidas
a través de la tasa de interés local.
1
Activos bancaros, hipotecas, bonos del gobierno, etc.
QE1: 90% de la base, QEII: 30% de la base, quizás al momento de terminar este trabajo ya se haya anunciado y
hasta puesto en marcha un QEIII
2
2
Es entonces que el presente trabajo se propone estudiar por un lado la existencia de las
condiciones requeridas en la hipótesis planteada por Serrano & Suma (2011) y por otro la
validez de las predicciones asociadas a la misma, particularmente el efecto pass-through del
tipo de cambio sobre la inflación.
A su vez se plantea, como evidencia complementaria del caso brasilero, al caso mexicano
debido a que presenta condiciones similares, con el objetivo de extender las conclusiones
del trabajo.
La comprobación de la hipótesis planteada implicaría la posibilidad de que en el contexto
financiero internacional actual, donde se registra una suba general en los precios de las
economías emergentes, existe una estrategia que permite amortiguar los resultados
inflacionarios a nivel local.
1.2
La teoría
Los argumentos en favor de que, bajo ciertas circunstancias, la inflación es producto de las
variaciones en los costos de los factores más que de la demanda agregada, asignan
importancia principalmente a: (i) las variaciones en los precios internacionales de los
productos que los países exportan e importan, (ii) el rol fundamental del tipo de cambio para
trasladar las variaciones a moneda domestica y (iii) la estructura interna de la economía que
exhibe mecanismos de indexación de los precios influidos por la variación de los precios
internacionales, internalizando el fenómeno externo hasta hacerlo llegar a las góndolas3.
(Serrano & Summa, 2011)
(i) Respecto de los costos de factores como determinantes de la inflación, Serrano y Suma
(2011) encuentran una relación entre la inflación de los bienes importados y exportados y la
inflación local. El vínculo lo sustentan en que Brasil es una economía abierta, en la cual los
productores son tomadores de precios, tanto para la compra como para la venta, por lo que
una suba de los precios internacionales impacta negativamente al trasladarse a precios
internos. (ii) En este sentido la variación del tipo de cambio puede potenciar el incremento
de precios internacionales mediante una depreciación de la moneda o atenuarlo mediante
una apreciación de la misma. Esta dinámica en teoría se puede observar en la Figura A.2.a
del Apéndice A donde se proyecta la variación en los precios de los commodities importados
y exportados (en términos interanuales) por Brasil en dólares por un lado, y por el otro cómo
estas variaciones se trasladan a Reales mediante el tipo de cambio en la Figura A.2.b,
donde se puede observar la variación de los precios de los mismos ítems en moneda local.
Estos argumentos se contextualizan en torno a la evolución de los precios domésticos en
Brasil para los últimos años, más precisamente desde que se ha implementado en dicha
economía el esquema de metas de inflación en Julio de 1999. En la evaluación de los
resultados del esquema surgen otros argumentos como el de Barbosa-Filho (2007):
“…considerando la inflación en sí misma, los objetivos del Gobierno solo fueron alcanzados
cuando las condiciones financieras internacionales lo permitieron, esto es, el IT fue exitoso
cuando el comportamiento del tipo de cambio ayudó a los esfuerzos del BCB para controlar
la inflación”. Esto hace referencia a que en los periodos en los cuales el tipo de cambio se
depreciaba, se producía un pass-through desde la depreciación de la moneda a los precios
internos ejerciendo una presión inflacionaria que dificultaba el cumplimiento de las metas de
inflación.
3
En cuanto al rol que juegan las instituciones en la determinación del nivel de precios, Serrano y Suma (2011)
argumentan como fuente de inflación al incremento de los precios controlados, mediante la indexación por el
índice general de precios mayorista que sufre variaciones en función de los precios de los insumos importados
y de la variación en el tipo de cambio. Lo paradójico de este argumento es que los servicios con precios
controlados no son intensivos en insumos importados, lo que resulta en un incremento del margen de ganancia
de los prestadores.
3
En apariencia, si observamos la Figura 2.2.1, donde se expone la variación del tipo de
cambio en el periodo de implementación del esquema de metas de inflación, se puede
observar que en los momentos en los cuales se depreciaba la moneda, los precios (Figura
2.0.1) sufrían variaciones positivas (2000 a 2002) así como también que el cumplimiento
ininterrumpido de las metas de inflación4 (2004 en adelante) coincidió con una constante
apreciación nominal de la moneda doméstica.
La hipótesis mencionada sugiere que contrario a la idea de que la determinación de la tasa
de interés bajo un esquema de metas de inflación tiene como objetivo frenar el incremento
de la demanda agregada y a su vez el del nivel de precios, en Brasil la dinámica parece
tener como finalidad el control indirecto del tipo de cambio para así controlar la inflación
proveniente del costo de los factores, es decir, se asume un efecto pass-through
económicamente significativo. Esto no implica que la tasa de interés no afecte a la demanda
agregada sino que en el caso de Brasil, la demanda agregada no seria la determinante de
los niveles de inflación.
A su vez frente a la tesis expuesta donde se asume un pass-through significativo desde tipo
de cambio a precios locales, existen estudios empíricos a nivel microeconómico sobre la
existencia de efectos en precios diferenciados por industria, que se fundamentan en razones
de demanda, costos y condiciones institucionales (Feenstra, 1989).
Por otra parte, también existen argumentos acerca del efecto de la participación del sector
no transable en el proceso de formación de precios locales de bienes transables. Estos se
fundamentan en que si bien el tipo de cambio afecta el precio en la frontera, luego los bienes
circulan a través de una cadena de distribución caracterizada por la presencia de markups
asociados a mercados no competitivos. (Nicita, 2009)
1.3
La estrategia
La argumentación llevada adelante por Serrano & Suma, toma como hipótesis la existencia
de una estrategia de control de la inflación donde: dada una tasa local de interés muy
superior a la tasa de interés internacional, y aun si se le suman los puntos correspondientes
al riesgo país, el diferencial entre estas funciona como incentivo para atraer capitales. Ante
un esquema de flotación del tipo de cambio, la variación en la tasa local atrae capitales que
aprecian la moneda local lo cual, como se ha expuesto, convierte los shocks negativos de
oferta en Dólares en shocks de oferta positivos en Reales. Aun cuando los shocks fueran
internos, la suba de la tasa de interés genera una apreciación de la moneda que disminuye
los precios de los bienes importados en Reales, ya sean commodities o insumos para la
industria, colaborando de esta manera al control en el incremento de los precios internos.
Los argumentos sobre las condiciones donde se aplica la estrategia mencionada y la
dinámica de esta en Brasil pueden esquematizarse de la siguiente manera:
i)
ii)
La economía se encuentra bajo un esquema de flotación del tipo de cambio.
Es una economía abierta tomadora de precios.
iii) La tasa de interés juega un rol activo en la economía con el objetivo aparente de
controlar la inflación mediante la vía tradicional.
iv) Existe un diferencial considerable entre la tasa de interés internacional más EMBI y
la tasa de interés local, lo que ante pequeñas variaciones de la última generan
entrada o salida de capitales que afectan el tipo de cambio.
4
Ver Figura A.1 en Apéndice A.
4
v)
La variación inducida en el Tipo de Cambio puede alterar los shocks externos de
precios.
vi) La alteración de los shocks externos de precios por el canal antes mencionado
puede servir como herramienta para controlar indirectamente la inflación local.
1.4
El enfoque
Dados los argumentos esbozados en los párrafos anteriores, el presente trabajo busca
testear su validez, para lo cual en primera instancia se toma el caso de Brasil de donde
surge la hipótesis, y al mismo tiempo otra economía que exhibe las mismas condiciones
relevantes en post de exponer, en caso de ser contrastada la hipótesis para Brasil, la
posibilidad de aplicarla más allá de su caso particular. Para esto se selecciono como
economía relevante a México, por haber aplicado el esquema de metas de inflación en el
mismo año,5 con lo cual cuenta con las mismas condiciones en cuanto a los objetivos de su
política monetaria, compartir bajo el periodo de estudio la misma exposición al contexto
internacional y ser una economía abierta tomadora de precios.
El esquema de análisis del presente trabajo propone la siguiente secuencia lógica
(siguiendo a Serrano & Suma (2011)) para cada uno de los países desde el momento de
aplicación del esquema de metas de inflación a la actualidad:
1) Establecer la existencia o no de un diferencial de tasas significativo que de lugar a la
estrategia planteada.
2) Dado que la estrategia planteada implica variaciones en el Tipo de Cambio, en
función de las variaciones en los precios internacionales, analizar para el periodo
seleccionado la evolución del mismo a fin de identificar tendencias a la apreciación o
depreciación que deberían de impactar en el nivel de precios local.
3) Exponer la evolución en los precios de los bienes importados y exportados para
corroborar la existencia de fluctuaciones significativas en los mismos que pudieran
afectar el nivel de precios internos. También exponer la evolución de los precios
domésticos de los transables vis a vis con la evolución del índice general de precios
con el fin de establecer la posibilidad de tomar a los primeros como una proxy de los
últimos.
4) Finalmente, se plantea el testeo de la hipótesis mediante el calculo econométrico que
permita evidenciar la influencia entre las variaciones del tipo de cambio sobre la
inflación local en términos inter temporales.
5
Enero de 1999 hasta la actualidad.
5
2. Brasil
Luego de la experiencia inflacionaria de América Latina en la década del 80, las políticas de
estabilización en Brasil en los años 90’s, al igual que en muchos de los países de América
Latina, se basaron en un régimen de tipo de cambio fijo como ancla nominal. Si bien esos
programas fueron exitosos en terminar con una historia de altos niveles crónicos de
inflación, la apreciación cambiaria desembocaba en crisis recurrentes de la balanza de
pagos. Dicha apreciación de la moneda en términos reales fue consecuencia de la diferencia
favorable que existía entre los precios domésticos y los internacionales. La necesidad de
mantener altas tasas de interés hizo que la deuda pública se incrementara, debido a la
esterilización del ingreso de capitales, lo que desembocó en un menor crecimiento
económico y en un deterioro de las cuentas fiscales (Arestis, De Paula, & Ferrari-Filho,
2008). Esta dinámica dio lugar, en un contexto de libre movilidad de capitales, a que los
países latinoamericanos quedaran expuestos al ataque especulativo contra sus monedas
(Kregel, 1999).
En 1998 Brasil experimentó una crisis en su balanza de pagos y consecuentemente una
devaluación del Real. En marzo de 1999 los nuevos directivos del Banco Central de Brasil
(BCB) se focalizaron en contener el efecto pass-through de la devaluación a la inflación y
restringir las expectativas inflacionarias mediante una política monetaria contractiva. Por otra
parte se adoptó un esquema basado en el Inflation Targeting combinado con una flotación
administrada del tipo de cambio. La implementación plena del Inflation Targeting se demoró
hasta julio del mismo año cuando se alcanzaron las condiciones técnicas e institucionales
necesarias.
Figura 2.0.1 Variación del IPC en Brasil (jul1999 – dic2011)
Tasa mensual (%)
3.5%
3.0%
2.5%
2.0%
1.5%
1.0%
0.5%
0.0%
-0.5%
IPCA
Fuente: IPEA (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada)
En la Figura 2.0.1 se puede observar cual ha sido el comportamiento del índice de precios al
Consumidor en Brasil desde el momento de la implementación en julio de 1999 hasta
diciembre de 2011. Se pueden observar picos de variaciones en la tasa mensual de inflación
cercanas o superiores al 1.5% desde el año 2000 a 2003 para luego quedarse en
variaciones inferiores al 1% hasta el final del periodo bajo análisis (diciembre 2011). Si bien
la inflación anual del 2000 fue de alrededor del 6%, la misma estuvo justo en el medio de las
6
bandas de aceptación de las metas anunciadas para ese año, no así con los tres años
posteriores (2001, 2002 y 2003)6 donde las metas no fueron cumplidas7.
2.1
Diferencial en tasas de interés
En cuanto a la existencia de un diferencial de tasas de interés entre las tasas de interés
local (SELIC) y las tasas de interés libres de riesgo lo suficientemente importante como para
manejar la entrada y salida de capitales que permitan la apreciación o depreciación del tipo
de cambio en un contexto de flotación del mismo de manera de afectar, según la hipótesis
planteada, el nivel de precios internos mediante pass-through; es necesario incorporar al
análisis la existencia del riesgo inherente a la colocación de activos por parte de los
inversores internacionales en una economía emergente.
A continuación se expone el grafico de la evolución del diferencial de tasas en la Figura
2.1.1, donde se puede observar la tasa de los bonos del tesoro para todo el período de
análisis, luego se le agrega los puntos provenientes del riesgo país (EMBI) desde donde se
puede observar el gap hasta la tasa pagada a nivel local (SELIC).
El diferencial de tasas presenta valores positivos para todo el periodo con excepción del
periodo que va desde julio a octubre de 2002, el cual coincide con las mayores variaciones
mensuales registradas por el IPC ya observadas en la Figura 2.0.1. Se puede observar que
a pesar de que luego de la crisis del 2008 Estados Unidos movió permanentemente las
tasas por debajo de un 1%, Brasil ha despegado de su piso de 8.65 en marzo del 2010
llegando a un 12.42 en agosto del 2011, a pesar de que la tasa internacional no se ha
movido y el EMBI se ha mantenido en una banda de 1.63 a 2.41.
Figura 2.1.1 Diferencial en tasas de interés Brasil (jul 1999 – dic 2011)
Tasas Mensuales (%)
50%
40%
30%
20%
10%
0%
Diferencial
FED
Fed + EMBI
SELIC
Fuente: Cálculo propio basado en: SELIC (Banco Central do Brasil), FED
(Federal Reserve) y EMBI (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada)
6
La inflación real del año 2004 se ubicó dentro de los márgenes establecidos después de haberse modificado el
target. El target original de inflación para el año 2004 era de 3.75% con un desvío aceptado de 2.5%, siendo
modificado a 5.5% con un desvío aceptado de 2.5% a mediados del 2003 mediante la resolución 3.108.
7
Ver Figura A 1 del apéndice A.
7
2.2
Evolución del Tipo de Cambio
Al observar la Figura 2.2.1 donde se expone la evolución mensual del ratio Reales/USD
desde julio de 1999 hasta diciembre de 2011, se denotan dos periodos completamente
diferentes. El primero se encuentra caracterizado por una tendencia de depreciación
nominal de la moneda hasta el 2003, para luego ser modificada en un proceso de casi
continua apreciación hasta los primeros meses de 2011. La segunda etapa fue solo
interrumpida por una fuerte devaluación nominal en 2008 cuando la mayoría de los países
emergentes sufrieron salidas abruptas de capital en medio del inicio de la crisis. Esto puede
observarse en la Figura 2.0.1, donde no ha habido impacto en el nivel de precios, aunque
posiblemente haya sido la razón para un incremento de la tasa de interés local (Ver Figura
2.1.1). La devaluación generada por las turbulencias del 2008 fue compensada y revertida
para finales del 2009.
En apariencia si se observa la evolución mensual del tipo de cambio (Figura 2.2.1) y del
índice de precios (Figura 2.0.1), el periodo de variaciones mensuales del índice de precio
cercanas o superiores al 1% (hasta 2003) coinciden con el periodo de apreciación nominal
constante de la moneda. Sin embargo como se ha advertido, las variaciones abruptas del
tipo de cambio en los inicios de la crisis de 2008 no han parecido impactar en el índice de
precios.
Figura 2.2.1 Evolución mensual del Tipo de Cambio (jul 1999 – dic 2011)
Evolución: Reales / USD
4.0
3.5
3.0
2.5
2.0
1.5
Tipo de Cambio
Fuente: IPEA (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada)
2.3
Transables: Precios internacionales vs. domésticos
Brasil es tanto un gran importador como exportador de commodities. El precio en dólares de
sus exportaciones e importaciones no solo muestra una tendencia creciente sino también un
componente de volatilidad evidente, según se puede observar en la Figura 2.3.1 donde se
expone la evolución de estos precios (en su conjunto) ya ajustados por el tipo de cambio
para cada mes.
Según los argumentos esbozados por la teoría descripta al inicio del presente trabajo, las
variaciones de los precios internacionales son compensadas por variaciones en el tipo de
cambio que disminuyen así, a nivel doméstico, el impacto del shock de los precios
internacionales. Sin embargo en la Figura 2.3.1 observamos la evolución en el precio
doméstico de los productos transables no guarda estrecha relación con el comportamiento
del precio internacional ajustado por el tipo de cambio a moneda domestica. Esto es, aun
8
después de haber sido ajustadas por el tipo de cambio (que en teoría suaviza los shocks) el
comportamiento de los precios internacionales ya en moneda local sigue exhibiendo un
componente de alta volatilidad, la cual luego no se traslada al mercado interno.
Figura 2.3.1 Evolución de índice de precios de Transables (jul 1999 – dic 2011)
P. Internacional (USD por TC) vs. P. doméstico Mensual en Reales (ene 2010 = 100)
120
350
110
300
100
90
250
80
200
70
60
150
50
40
100
IPC Transables P. Domesticos (Reales) - Eje Izq.
Indice Transables P. Internacional (USD por TC) - Eje Der.
Fuente: Cálculo propio basado en: TC, índices de importaciones. y
exportaciones. (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada) & IPC
transables (Banco Central do Brasil)
Sin defecto de lo mencionado en el párrafo anterior, el precio de los bienes transables a
nivel doméstico en Brasil es de gran importancia ya que su evolución guarda una estrecha
relación con el índice de precios al consumidor, no solo porque la canasta de consumo
evaluada en el IPC contiene gran cantidad de productos transables, sino también por la
existencia de bienes y servicios8 con precios y tarifas administradas.
Las tarifas administradas están sujetas a reglas rígidas de ajuste basadas en la inflación
pasada o la variación cambiaria, en contraste con los demás bienes cuya dinámica de
fijación de precio está relacionada de manera más estrecha con las condiciones de oferta y
demanda en la economía. Estas reglas rígidas de ajuste de precio se encuentran atadas al
índice general de precios (IGP)9 y no al índice de precios al consumidor ampliado (IPCA). El
IGP utilizado para el ajuste antes mencionado se encuentra compuesto en un 60% por el
índice general de precios mayorista (IGP-M10) que posee en gran medida componentes
importados, con lo cual se ve afectado por las variaciones en los precios internacionales y
las variaciones en el Tipo de Cambio. A continuación se puede observar la evolución
8
Los servicios incluidos en el índice de precios controlados surgen de la información metodológica publicada
por ipeadata (IPEA, 2012): agua, alcantarillado, gas envasado y por tubería, energía eléctrica residencial, buses
urbanos e interurbanos, subterráneos, servicios de transporte aéreo, fluvial y marítimo, taxis, trenes, peajes,
combustibles, planes de salud, juegos de azar, correo, telefonía fija, pública y celular.
9
El IGP está compuesto por tres índices; índice de precios mayorista (60%), índice de precio al consumidor
(30%) y el índice nacional de los costos de construcción (10%).
10
En IGP-M (Índice general de precios del mercado) es un índice derivado del IGP original. Su particularidad
radica en que se calcula del día 21 del mes anterior al día 20 del mes en curso, por lo que puede ser publicado
antes de fin de mes. Esta característica lo convierte en un indicador financiero ampliamente utilizado por el
mercado. A su vez, el COPOM (Comité de Política Monetaria) del BCB lo considera como el índice de referencia
para medir la evolución del nivel de precios de los precios administrados por contratos.
9
conjunta del índice de precios al Consumidor y del índice de precios de bienes transables a
nivel doméstico.
Figura 2.3.2 Evolución del IPCA vs. índice de transables (jul 1999 – dic 2011)
Mensual en Reales (ene 2010 = 100)
120
110
100
90
80
70
60
50
40
IPCA
IPC Transables P. Domesticos (Reales) - Eje Izq.
Fuente: IPCA (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada)&
IPC Transables (Banco Central do Brasil)
3. México
Posteriormente a la crisis financiera y de balanza de pagos de 1995, el Banco de México
(BM) abandonó la banda cambiaria adoptando un esquema de flotación sucia. Luego de la
devaluación de la moneda y los incrementos en el nivel de precios, la conducción de la
política monetaria por parte del Banco de México fue ampliamente criticada. En 1995 se
optó por un esquema de metas de crecimiento monetario como ancla nominal, poniéndole
un techo al crédito neto interno, estableciendo a los redescuentos como instrumento de
política monetaria; dejando la tasa de interés y el tipo de cambio librados al mercado. Se
establecieron metas de inflación que tuvieron como resultado una baja desde el 42% en
1995 al 15% en 1997. (Ver grafico A.3 del Apéndice A). Al año siguiente se inicio un proceso
de transición gradual hacia el full-fledge Inflation Targeting que se adoptó finalmente en
enero de 1999. Se considera que México ha logrado aplicar el esquema cumpliendo con sus
principales componentes (Schmidt-Hebbel & Werner, 2002);






Tipo de Cambio Flotante.
Autoridad monetaria independiente.
Establecimiento de la inflación como el objetivo principal de la política.
Ausencia de otras anclas nominales.
Ausencia de dominancia fiscal.
Transparencia y comunicación con el público.
10
Figura 3.0.1 Variación del IPC en México (ene 1999 – dic 2011)
Tasa mensual (%)
3.0%
2.5%
2.0%
1.5%
1.0%
0.5%
0.0%
-0.5%
-1.0%
INPC
Fuente: INEGI (Instituto Nacional de Estadisticas y Geografia)
En la Figura 3.0.1 se expone la evolución del índice de precios al consumidor en México
desde el momento de la implementación completa (full-fledged) del Inflation Targeting en
enero de 1999 hasta diciembre de 2011. Se puede observar que la inflación mensual
convergió en los primeros meses a un nivel que fluctúa entre bandas del +1% al (-0.5%)
desde mediados de 2000 hasta 2011. Esta rápida convergencia seguramente se deba a que
si bien recién en 1999 se considera que el esquema de metas de inflación ha sido adoptado
en forma completa, como ya se ha mencionado en los párrafos anteriores, la política
monetaria estaba comprometida con la estabilización de la inflación a niveles bajos
estacionarios desde fines de 1995 luego de la crisis.
3.1
Diferencial en tasas de interés
En cuanto a la existencia de un diferencial de tasas de interés; para el caso de México, en la
Figura 3.1.1 se expone la evolución de la tasa libre de riesgo de los bonos del tesoro de
Estados Unidos junto con una estimación del riesgo asociado a las inversiones en México
usando como variable proxy el EMBI y luego la evolución de las tasas de interés local.
Se puede observar que al igual que con el proceso de convergencia del nivel de inflación
desde el comienzo de la implementación del esquema de metas de inflación, observado en
la Figura 3.0.1, la tasa de interés local ha llegado a niveles estables y bajos a mediados del
2001. Al comienzo del periodo bajo análisis la tasa local se encontraba en niveles superiores
al 30%, para alcanzar definitivamente niveles inferiores al 10% en noviembre de 2001
solamente con algunos pequeños sobresaltos durante las turbulencias del año 2008. A partir
de mediados de 2009 con las tasas libres de riesgo en valores inferiores al 2% de manera
permanente y un riesgo que exhibía el mismo comportamiento, el gap hasta la tasa de
interés local permaneció estable y rondando el 3.5%.
11
Figura 3.1.1 Diferencial en tasas de interés México (ene 1999 – dic 2011)
Tasas Mensuales (%)
40%
30%
20%
10%
0%
Diferencial
FED
i Local
Fed + EMBI
Fuente: Cálculo propio basado en: i Local (Banco de Mexico), FED (Federal
Reserve) y EMBI (abeceb.com - Economía Online )
3.2
Evolución del Tipo de Cambio
La evolución del ratio Pesos Mexicanos / USD desde enero de 1999 a fines de 2011 puede
caracterizarse en tres etapas. En la primera etapa el tipo de cambio ha fluctuado entre 9 y
10 pesos mexicanos por dólar estadounidense hasta agosto de 2002, momento en el cual
comienza una depreciación constante hasta llegar a 11 pesos por dólar estadounidense en
enero de 2003, para luego mantenerse fluctuando alrededor de ese ratio hasta abril del
2008. En ese momento el tipo de cambio experimenta una variación en un mes del 18.67% y
otro nuevo salto seis meses después alcanzando una cotización de 14.7 pesos por dólar
estadounidense. Luego de las variaciones experimentadas por el tipo de cambio en México,
producto de los efectos colaterales de la crisis en Estados Unidos en 2008, la moneda
comenzó a apreciarse velozmente hasta alcanzar valores inferiores a 12 pesos por dólar en
marzo de 2011, para terminar ese mismo año en 13.76 pesos por dólar estadounidense.
La gran volatilidad que experimentó el tipo de cambio en México desde el 2008, de
cumplirse la existencia de un pass-through determinante en gran medida del nivel de precios
internos, hubiera reflejado variaciones significativas en el índice de precios, cuya ausencia
se evidencia en la Figura 3.0.1. Aun considerando la existencia de lags, los shocks en el tipo
de cambio desde abril del 2008 no han roto la banda en la que se mueve inflación del IPC
desde principios de 2001.
12
Figura 3.2.1 Evolución mensual del Tipo de Cambio (jul 1999 – dic 2011)
Evolución: Pesos Mexicanos / USD
15
14
13
12
11
10
9
Tipo de Cambio
Fuente: BM (Banco de Mexico)
3.3
Transables: Precios internacionales vs. domésticos
Con el fin de desagregar las suposiciones planteadas y no verificadas en la subsección
anterior, se propone:

De cumplirse las apreciaciones realizadas por la teoría descripta al comienzo del
presente trabajo: Siendo México una economía abierta con un tipo de cambio
flotante, dadas las disrupciones experimentadas en su tipo de cambio y la incidencia
adjudicada a los precios internacionales de los bienes importados y exportados (en
moneda local) sobre el nivel de precios doméstico, se debería verificar en primera
instancia un alteración significativa del precio de los transables a nivel doméstico
para luego impactar en el índice de precios al consumidor.
En la Figura 3.3.1 se observa la evolución mensual, del índice de precios internacionales de
los bienes importados y exportados pasados de dólares a pesos mexicanos vis a vis la
evolución del índice de precios domésticos de bienes transables.
Como se puede observar, ni el efecto de las devaluaciones del 2008, ni la apreciación desde
2009 hasta principios de 2011, ni la reversión de dicha tendencia hasta fines de 2011 han
ocasionado variaciones disruptivas evidentes en el comportamiento de los precios de los
transables. Tampoco en términos de precios internacionales ajustados por tipo de cambio ni
en los precios domésticos de los bienes transables.
13
Figura 3.3.1 Evolución de índice de precios de transables (ene 1999 – dic 2011)
P. Internacional (USD por TC) vs. P. doméstico Mensual en Reales (ene 2010 = 100)
110
2900
100
2400
90
1900
80
1400
70
60
900
50
400
IPC Transables P. Domesticos (Pesos Mexicanos) - Eje Izq.
Indice Transables P. Internacional (USD por TC) - Eje Der.
Fuente: Cálculo propio basado en: índice de precios de exportables e importables y
Tipo de Cambio (Banco de Mexico)
Figura 3.3.2 Evolución del INPS vs. índice de transables (jul 1999 – dic 2011)
Mensual en Pesos Mexicanos (ene 2010 = 100)
110
100
90
80
70
60
50
IPC Transables P. Domesticos (Pesos Mexicanos) - Eje Izq.
Fuente: INEGI (Instituto Nacional de Estadisticas y Geografia)
14
INPC
4. Testeando la hipótesis11
Corresponde entonces, a fin de rechazar o no la proposición de control de la inflación vía
tipo de cambio, realizar un análisis empírico estadístico. Vale recordar que se plantea
esencialmente un análisis sobre el efecto inflacionario de variaciones en el tipo de cambio, y
por lo tanto el estudio se orientó exclusivamente en la búsqueda de los parámetros que
relacionan ambas variables, más allá de que efectivamente puedan existir otras
correlacionadas con la inflación. Se plantearon entonces una serie de interrogantes, que
fueron resueltos a través de la estrategia de identificación explicada en detalle a
continuación.
El primer interrogante planteado es la inter-temporalidad de la causalidad; en efecto, se
considera poco probable que en situaciones macroeconómicas relativamente “estables”
(eliminando de esta manera los casos de hiperinflación) las variaciones del tipo de cambio
promedio mensual generen variaciones en la inflación del mismo mes. Inclusive es factible
plantear la existencia de diversos contratos (de exportación e importación y de compra de
divisa extranjera) que mantienen cierta rigidez de corto plazo en los precios, y por lo tanto
exigen que los potenciales efectos inflacionarios de una variación del tipo de cambio se
realicen varios meses después.
El segundo interrogante a responder trató acerca de si ciertas variables que se encontraban
relacionadas al tipo de cambio también podrían tener efectos inflacionarios. Este caso se
planteó especialmente para variables como la tasa de interés y los precios de las
exportaciones e importaciones en valores internacionales.
Se esbozo entonces como respuesta la siguiente estrategia de identificación: como objetivo
del análisis se planteó encontrar el parámetro que refleje la correlación entre el tipo de
cambio y la inflación (pass-through). Luego, a fin de evitar un problema de endogeneidad, se
establecieron como variables de control a la tasa de interés, la inflación (rezagada) y los
precios de las exportaciones e importaciones. Finalmente se eligió la cantidad de rezagos a
tomar en cuenta de acuerdo a tres criterios: el primero, siguiendo la hipótesis planteada
anteriormente acerca de la rigidez de corto plazo; el segundo, respetando la estrategia de
uso de variables de control; y por último buscando evitar una sobreparametrización.
Finalmente, es necesario remarcar que los resultados obtenidos fruto de esta estrategia solo
permiten el análisis de los parámetros asociados al tipo de cambio, no pretendiendo
extender el estudio sobre las demás variables, independientemente de los valores que
pudiesen observarse.
4.1
Testeando en Brasil
Siguiendo entonces la metodología explicada anteriormente se procede a realizar el análisis
de los datos para Brasil (1999 - 2011) planteándose los interrogantes acerca de la intertemporalidad y de los datos relacionados con ambas variables de interés (inflación y tipo de
cambio). Por lo tanto la estrategia planteada como respuesta puede expresarse en la
siguiente ecuación (I):
Π (t) = a + ∑ b (i) Π (i) + ∑c (j) ∆lnER (j) + ∑d (k) ∆r (k) + ∑ e (o) Πexp (o) + ∑ f (p) Πimp (p)
(I)


Donde los subíndices entre paréntesis indican el rezago numero “x”.
Con i, j, k, o, p = 5,6,712
11
Los test de integrabilidad se encuentran en el Apéndice Metodológico por separado del presente
documento.
12
Se analizó también para rezagos mayores sin haber podido encontrar relaciones estadísticamente relevantes
15
Tabla 4.1.1 Definición de las variables
Brasil
Variable
∆r
Π
∆lnER
Πexp
Πimp
Definición
Tasa de interés local nominal – variación en puntos porcentuales
Inflación
Tipo de cambio(log natural) – variación (porcentual)
Inflación exportaciones (en USD)
Inflación importaciones (en USD)
Cuadro 4.1.2 Relación estadística entre inflación y tipo de cambio13
Relación econométrica para Brasil, período 1999 – 2011
Inflación
Π_5
Π _6
Π _7
∆lnER_5
∆lnER _6
∆lnER _7
∆r_5
∆r _6
∆r _7
Πexp_5
Πexp_6
Πexp_7
Πimp_5
Πimp_6
Πimp_7
Constante
Coeficiente
-.108
.0088
-.285
.020
.009
.020
.002
-.003
.001
.010
.0067
.007
.019
-.005
.0087
.0023
t
0.92
0.07
-2.49
2.25
0.94
1.90
2.68
-1.98
1.34
0.45
0.29
0.38
1.02
-0.26
0.44
2.18
P>|t|
.357
.946
.014
.026
.350
.060
.008
.050
.184
.653
.771
.703
.309
.798
.662
.031
R-Cuadrado
.2666
Tamaño de la
muestra: 142
Información
mensual
Fuente: Calculo propio basado en: SELIC (Banco Central do Brasil), IPCA, Tipo de Cambio, índice
de precio de exportaciones e importaciones (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada).
A partir del cuadro 4.1.2 pueden entonces realizarse algunas conjeturas acerca de la
relación entre el tipo de cambio y la inflación.
En primer lugar, como los datos se encuentran en meses, los resultados obtenidos solo
indican significatividad estadística sobre la inflación mensual actual para las variaciones
porcentuales del tipo de cambio producidas cinco y siete meses atrás (al 5% y 10%
respectivamente). Esto es coherente con lo planteado al inicio del estudio donde se sugirió
un posible efecto con retardo debido a potenciales rigideces de corto plazo, particularmente
ubicándolas en torno a un semestre de rezago.
En segundo lugar y más relevante aún, los coeficientes de regresión obtenidos si bien son
estadísticamente relevantes, distan de serlos desde el punto de vista económico. En efecto,
como puede observarse, los valores “0,020” que relacionan las variables de interés son
mínimos e implican casi una imposibilidad total del control de la inflación vía tipo de cambio
(recordemos que ambas variables reflejan variaciones porcentuales). Si se toma como
ejemplo una disminución en la tasa mensual de devaluación del 2% al 1% se tendría como
13
Donde las terminaciones “_x” indican el rezago numero “x”.
16
resultado una levísima reducción de la inflación en los meses posteriores cinco y siete en
apenas un 0,02%. Es decir que a un costo de revaluación elevado no se obtendría
prácticamente beneficio alguno.
Por lo tanto, la evidencia empírica obtenida para el caso de Brasil permite rechazar la
propuesta de control de la inflación vía tasa de interés - tipo de cambio – inflación debido a
la casi nula transmisión entre el tipo de cambio e inflación.
Para responder a los nuevos interrogantes que surgen de la lectura de los datos obtenidos
se sugieren dos posibles hipótesis:

En primer lugar, podría estar ocurriendo que el peso del sector no transable en el
índice de precios sea elevado, como seria por ejemplo el caso en el que el precio de
los productos transables dependiese en gran medida de los servicios comerciales y
logísticos internos, más que del costo de bien mismo, convalidando parcialmente el
trabajo de Nicita (2009)

En segundo lugar es factible que las expectativas de los formadores de precio, por
razones institucionales (por ejemplo varios años de inflación moderada), no toman
como referencia la cotización de moneda extranjera (Fanelli & Frenkel, 1990), sino
otros factores, y por lo tanto el peso del tipo de cambio en la marcación de precios
pase a ser insignificante.
4.2
Testeando en México
Como en el caso brasileño, surge nuevamente la necesidad de observar los datos empíricos
(en este caso 1999 – Julio 2012) a fin de poder realizar afirmaciones sobre el rechazo o no
de la hipótesis inicial. También en el caso mexicano los interrogantes son los mismos, y por
lo tanto, se propuso una estrategia de identificación semejante (conservando entonces las
mismas propiedades de análisis).
Particularmente en el caso mexicano se encontró que las series de tasa de interés local y de
tipo de cambio (log natural) en niveles son estacionarias (ver apéndice metodológico), y
consecuentemente se procedió a trabajar con los mismos.
Finalmente lo explicado puede resumirse en la siguiente ecuación:
Π (t) = a + ∑ d (k) r (k) +∑b (i) Π (i) + ∑c (j) lnER (j) + ∑ e (o) Πexp (o) + ∑ f (p) Πimp (p)
(II)


Donde los subíndices entre paréntesis indican el rezago numero “x”.
Con k, j = 6;7
i, p = 5;6;7
o = 714
Tabla 4.2.1 Definición de las variables
México
Variable
R
Π
lnER
Πexp
Πimp
Definición
Tasa de interés local nominal
Inflación
Tipo de cambio (log natural)
Inflación exportaciones (en USD)
Inflación importaciones (en USD)
14
Aquí también se analizaron casos con rezagos mayores sin tampoco haber podido encontrar relaciones
estadísticamente relevantes
17
Cuadro 4.2.2 Relación estadística entre inflación y tipo de cambio15
Relación econométrica para México, período 1999 – 2012 (junio)
Inflación
r_6
r_7
Π_5
Π_6
Π_7
lnER_6
lnER_7
Πexp_7
Πimp_5
Πimp_6
Πimp_7
Constante
Coeficiente
.000019
.0003
-.120
-.335
-.148
.023
-.025
.018
.075
.015
-.005
.007
t
0.06
1.13
-1.45
-3.73
-1.84
1.87
-2.03
1.18
1.35
0.27
-0.09
1.0
P>|t|
.954
.262
.148
.000
.067
.064
.044
.179
.791
.929
.241
.282
R-Cuadrado
.3410
Tamaño de la
muestra: 155
Información
mensual
Fuente: Calculo propio basado en: IPC (Instituto Nacional de Estadisticas y Geografia), Valores
privados de corto plazo, índice de precios de exportación en importación, Tipo de cambio (Banco de
Mexico).
Como se puede observar en cuadro 4.2.2, los resultados son similares a los obtenidos en el
caso brasileño, en donde se reconocen también dos puntos importantes.
Por un lado rezagos del tipo de cambio de los meses seis y siete reconocen un efecto
estadísticamente relevante en la inflación mensual presente. Como en el caso brasileño, la
temporalidad de los efectos se ubica en torno al semestre de rezago, una vez más en
consonancia con la hipótesis de existencia de contratos de cierta duración.
Por otro lado, mientras que se observa significatividad estadística para los rezagos
mencionados, su significatividad económica es prácticamente nula. Es decir, las variaciones
en el tipo de cambio no logran generar cambios significativos en la tasa de inflación de los
meses posteriores. Curiosamente, el parámetro relacionado con el mes de rezago siete,
aparece con signo negativo y semejante al del rezago seis en valor absoluto. Siguiendo una
correcta interpretación, esto indica que una vez incrementado el tipo de cambio en un 1%,
por ejemplo, la inflación del sexto mes posterior ascenderá en un 0,02% (por ejemplo de 1%
a 1,02%), mientras que luego la inflación del séptimo mes posterior volverá su tasa original
(1%, es decir descenderá en un 0,02% con respecto al mes anterior). Esto es razonable ya
que indica que el efecto pass-through es once and for all. Por lo tanto un incremento del tipo
cambio en un 1% tiene como efecto en la inflación anual no más que el 0,02% relacionado
con el mes seis posterior.
Esto último refuta nuevamente la hipótesis inicial, ya que mediante la manipulación del tipo
de cambio los posibles efectos sobre la inflación serían escasos (implicando que de querer
obtener un efecto significativo, habría que incurrir en costos excesivos, como sería una
revaluación muy elevada). Inclusive, si se analizan las distintas variaciones que se
produjeron en el peso mexicano en la década de análisis, la máxima variación, producida en
1999, del 40%, apenas habría modificado la inflación en un 0,8%, de acuerdo a los datos
expuestos en el cuadro 4.2.2
Ante los resultados obtenidos (idénticos al caso brasileño) se sugieren nuevamente las dos
posibles hipótesis ya explicadas, es decir por un lado la idea de la mayor ponderación del
sector servicios en la formación de precios de bienes del IPC y por el otro el concepto de
15
Donde las terminaciones “_x” indican el rezago numero “x”.
18
que dada la situación de relativa estabilidad monetaria las expectativas de los formadores de
precios no tienen en cuenta de manera significativa el tipo de cambio.
5. Conclusiones
Los hechos estilizados muestran que para el caso de Brasil se observan variaciones
positivas en el índice de precios durante todo el periodo, en el que a su vez el tipo de
cambio nominal exhibe una tendencia constante a la apreciación desde 1999 hasta 2003.
Sin embargo en los periodos turbulentos de la crisis de 2008 cuando los flujos de capitales
se revirtieron causando depreciación en la moneda, las variaciones en el índice de precios
no han revestido ningún comportamiento extraordinario, y por el contrario se han mantenido
dentro del rango en el que permanecían desde 2004. Al observar la evolución de los precios
domésticos de los bienes transables, no se encuentra evidente una relación estrecha, como
predice la teoría, con los precios internacionales de los productos que el país exporta e
importa, ajustados por el tipo de cambio a moneda domestica.
Para el caso de México, los hechos estilizados muestran que luego de la implementación del
full-fledged Inflation Targeting, tanto el nivel de precios como la tasa de interés muestran
una convergencia a bandas de flotación estables a partir de 2001. En cuanto al tipo de
cambio se observa por un lado una primera etapa en la que oscila alrededor de un valor de
9.5 pesos/USD (1999 – 2003) y por otro una segunda etapa oscilando alrededor de 11
pesos/USD hasta 2008, cuando se inicia un periodo de fuertes disrupciones hasta finales del
2011. Sin embargo, contrario a lo predicho por la teoría que se propuso testear en este
trabajo, las disrupciones en el tipo de cambio no han evidenciado efectos en la evolución de
los precios domésticos de los bienes transables y menos aun en la evolución del índice
general de precios.
Por otro lado, el testeo econométrico muestra empíricamente para ambos casos, el escaso o
nulo efecto que presenta el tipo de cambio sobre la inflación (en términos mensuales).
Efectivamente tanto para Brasil como para México, si bien los coeficientes obtenidos son
significativos desde el punto de vista estadístico, distan de serlo desde el punto de vista
económico, oscilando en torno a un valor de apenas de 0,02. Por lo tanto, la evidencia
sugiere una gran dificultad (sino imposibilidad total) de realizar un control sobre la inflación
en base a movimientos de tipo de cambio inducidos vía tasa de interés local, permitiendo
rechazar entonces de plano la posibilidad de llevar a cabo políticas de este tipo con este
instrumento.
Como síntesis del trabajo, puede plantearse que se han corroborado las condiciones
iniciales planteadas como sustento de la hipótesis de Serrano & Suma (2011) tanto para
Brasil como para México en todo el periodo bajo análisis. Sin embargo, la predicción sobre
la existencia de un pass-through significativo del tipo de cambio que justifique políticas
antinflacionarias mediante variaciones en el mismo puede rechazarse ante la evidencia
empírica.
En cuanto a las limitaciones del presente trabajo, se recuerda que el análisis econométrico
solo es valido para el estudio de los estimadores relacionados con el tipo de cambio y que
ha quedado fuera del alcance del presente, el estudio sobre los efectos de las variaciones
del tipo de cambio sobre la balanza comercial. Por otra parte vale advertir que como se
introduce al comienzo del trabajo, desde el 2008 se ha iniciado un periodo de turbulencias
que mantiene a la disciplina a la espera de los nuevos fundamentals lo cual limita la
capacidad para comparar el comportamiento de las variables en periodos de normalidad
versus periodos plagados de eventos disruptivos. Finalmente, se sugiere para futuros
estudios el planteo de ponderaciones de precios de bienes importados y exportados, dado
que la canasta del IPC se encuentra fija y no incorpora posibles sustituciones entre bienes.
19
6. Bibliografía
ABECEB. (01 de 08 de 2012). abeceb.com - Economía Online . Recuperado el 07 de 08 de 2012, de
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Kregel, J. (1999). Was there an Alternative to the Brazilian Crisis? Revista de Economia Politica 19 (3),
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Nicita, A. (2009). The price effect of tariff liberalization: measuring the impact on household welfare.
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Pascuini, P. D., & Yana, G. (11 de 2011). Inflation Targeting en América Latina: Los casos de Chile y
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Schmidt-Hebbel, K., & Werner, A. (2002). Inflation Targeting in Brazil, Chile and Mexico:
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Policy Research: http://www.cepr.net/documents/publications/brazil-2011-06.pdf
20
7. Apéndice A
Figura A.1 Targets de inflación e inflación real en Brasil (1999 – 2010)
Tasa Anual (%)
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
Rango de tolerancia
IPCA
Target
Fuente: (Pascuini & Yana, 2011)
Figura A.2.a Inflación bs. importados y exportados por Brasil (ene 1999 – dic 2010)
Variación Mensual Interanual (%) USD
50%
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
Inflación Bienes Importados - USD
Fuente: (Pascuini & Yana, 2011)
21
Inflación Bienes Exportados - USD
Figura A.2.b Inflación bs. importados y exportados por Brasil (ene 1999 – dic 2010)
Variación Mensual Interanual (%) Reales
100%
80%
60%
40%
20%
0%
-20%
-40%
Inflación Bienes Importados - Reales
Inflación Bienes Exportados - Reales
Fuente: (Pascuini & Yana, 2011)
Figura A.3 Targets de inflación e inflación real en México (1995 – 2001)
Tasa Anual (%)
Fuente: (Schmidt-Hebbel & Werner, 2002)
22
Tipo de Cambio e Inflación: Los casos de Brasil y México
Paulo Daniel, Pascuini †
(UBA ; UTDT)
Francisco Arroyo Marioli †
(UBA ; UTDT)
Agosto, 2012
Apéndice Metodológico
† Universidad de Buenos Aires, Facultad de Ciencias Económicas, Córdoba 2122, C1120AAQ, CABA, Argentina &
Universidad Torcuato Di Tella, Maestría en Economía, Juan Pablo Sáenz Valiente 1010, CABA, Argentina; email:
paulopascuini@gmail.com / franciscoarroyomarioli@hotmail.com.
Los autores agradecen los valiosos comentarios e ideas sugeridas por Daniel Heymann, Nicolas Depetris
Chauvin y Alberto Petrecolla. También se agradece a Eleonora Tubio y a Juan Martin Morelli. Todos los errores
y omisiones son de exclusiva responsabilidad de los autores.
1
Tipo de Cambio e Inflación: Los casos de Brasil y México
Apéndice Metodológico
Índice
Apéndice Metodológico ................................................................................................................... 3
1.
Brasil ....................................................................................................................................... 3
1.1
Inflación .............................................................................................................................. 3
1.2
Tasa de interés local ........................................................................................................ 4
1.3
Tipo de Cambio Nominal (natural log) ........................................................................... 6
1.4
Tipo de Cambio Nominal (natural log)- Primeras diferencias .................................... 8
1.5
Indice de precios exportaciones en USD (natural log) ............................................... 8
1.6
Indice de precios exportaciones en USD (natural log) – (Primeras diferencias) .. 10
1.7
Indice de precios importaciones en USD (natural log) ............................................. 10
1.8
Indice de precios importaciones en USD (natural log) – (Primeras diferencias) .. 12
2.
Mexico .................................................................................................................................. 12
2.1
Inflacion ............................................................................................................................ 12
2.2
Tasa de interés local ...................................................................................................... 13
2.3
Tipo de Cambio Nominal (natural log) ......................................................................... 14
2.4
Indice de precios exportaciones (natural log) ............................................................ 15
2.5
Indice de precios exportaciones (natural log) – Primeras diferencias .................... 16
2.6
Indice de precios importaciones (natural log) ............................................................ 17
2.7
Indice de precios importaciones (natural log) – Primeras diferencias .................... 18
3.
Bibliografía ........................................................................................................................... 19
2
Apéndice Metodológico
Se plantea la necesidad de testeo de estacionariedad en la variables de interés mediante
tests Dickey- Fuller Augmented (ADF). Para cada serie de tiempo, inicialmente se establece
el numero óptimo de retardos a tomar en cuenta (Ng- Perron sequential - t testing). Luego,
cada variables es testeada (ADF) en las siguientes etapas: con tendencia, sin tendencia
(pero con constante), y sin tendencia ni constante, con hipótesis alternativa indicando
estacionariedad. (Montero Granados, 2007):
1. Brasil
1.1 Inflación
ADF con tendencia
3
ADF sin tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
1.2 Tasa de interés local
ADF con tendencia
4
ADF sin tendencia
ADF sin tendencia ni constante
Conclusión del test: la hipótesis nula no puede ser rechazada
Primeras diferencias – Tasa de interés local
5
ADF con tendencia
ADF sin tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
1.3 Tipo de Cambio Nominal (natural log)
6
ADF con tendencia
ADF sin tendencia
ADF sin tendencia ni constante
Conclusión del test: la hipótesis nula no puede ser rechazada
7
1.4 Tipo de Cambio Nominal (natural log)- Primeras diferencias
ADF con tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
1.5 Indice de precios exportaciones en USD (natural log)
8
ADF con tendencia
ADF sin tendencia
ADF sin tendencia ni constante
Conclusión del test: la hipótesis nula no puede ser rechazada
9
1.6 Indice de precios exportaciones en USD (natural log) – (Primeras diferencias)
ADF con tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
1.7 Indice de precios importaciones en USD (natural log)
10
ADF con tendencia
ADF sin tendencia
ADF sin tendencia ni constante
Conclusión del test: la hipótesis nula no puede ser rechazada
11
1.8 Indice de precios importaciones en USD (natural log) – (Primeras diferencias)
ADF con tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
2. Mexico
2.1 Inflacion
12
ADF con tendencia
ADF sin tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
2.2 Tasa de interés local
13
ADF con tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
2.3 Tipo de Cambio Nominal (natural log)
ADF con tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
14
2.4 Indice de precios exportaciones (natural log)
ADF con tendencia
15
ADF sin tendencia
ADF sin tendencia ni constante
Conclusión del test: la hipótesis nula no puede ser rechazada
2.5 Indice de precios exportaciones (natural log) – Primeras diferencias
16
ADF con tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
2.6 Indice de precios importaciones (natural log)
ADF con tendencia
17
ADF sin tendencia
ADF sin tendencia ni constante
Conclusión del test: la hipótesis nula no puede ser rechazada
2.7 Indice de precios importaciones (natural log) – Primeras diferencias
18
ADF con tendencia
ADF sin tendencia
Conclusión del test: la hipótesis nula es rechazada
3. Bibliografía
Montero Granados, R. (2007, 03). Variables no Estacionarias y Cointegracion. Retrieved 08
18, 2012, de Universidad de Granada:
http://www.ugr.es/~montero/matematicas/cointegracion.pdf
19