FORECAST INFORME ECONÓMICO MENSUAL SEPTIEMBRE 2012 ÍNDICE Resumen Ejecutivo 1 Economía Global 2 Estados Unidos 3 Europa 5 Economías Emergentes 6 Merc. Financieros Internacionales 9 Chile 10 RESUMEN EJECUTIVO: Economía Global: Los mercados financieros internacionales prolongaron su recuperación durante el mes de septiembre, reflejo de los avances en el ámbito de la crisis financiera europea y de la implementación de una nueva ronda de expansión monetaria en Estados Unidos. Si bien la tendencia positiva podría extenderse en el corto plazo, aún identificamos un conjunto de riesgos que tienen el potencial de provocar nuevos episodios de turbulencia. Estados Unidos: Los indicadores recientes confirman el lento crecimiento de la actividad agregada. Sin embargo, cabe notar la dicotomía que se aprecia en la evolución a escala sectorial, por cuanto la industria continúa débil, el comercio muestra incipientes señales de recuperación, mientras que la tendencia y las perspectivas del sector inmobiliario han continuado mejorando Europa: Los acontecimientos respecto a la crisis financiera europea han continuado evolucionando de forma favorable, reduciendo considerablemente la probabilidad de un colapso regional. Sin embargo, en términos de actividad, la situación sigue siendo extremadamente débil. Economías Emergentes: En China, los indicadores de actividad correspondientes al mes de agosto revelaron una intensificación del proceso de desaceleración. Dado ello, la probabilidad de eventuales políticas de estímulo más contundentes se ha incrementado significativamente. Por su parte, en Brasil, la economía crece muy lentamente, aunque aparecen algunas señales favorables. Finalmente, las perspectivas de la economía colombiana son muy favorables. Chile: A pesar del aún frágil entorno externo que enfrenta la economía chilena, las cifras confirman un notable dinamismo de la actividad agregada, sustentada en el consumo privado y en la inversión. Merc. Financieros Nacionales 11 Indicadores Financieros 13 FORECAST ECONOMIA GLOBAL posibilidad de recapitalizar a los bancos directamente, condicional a la implementación de un mecanismo único de supervisión El menor riesgo financiero ha continuado impulsando a los mercados globales. bancaria. o Se aprobó una línea de € 100 billones al gobierno Las tensiones financieras continuaron mitigándose durante las semanas recientes, apreciándose en el español para recapitalizar sus bancos período nuevas alzas en los mercados bursátiles Intervención en el mercado de bonos soberanos: o El día 6 de septiembre el BCE validó las internacionales y en los precios de los commodities, así expectativas como caídas significativas en las medidas de riesgo confirmando crediticios y en las tasas de interés de los bonos programa de compra de bonos soberanos. soberanos de las naciones europeas más vulnerables, Cabe señalar, sin embargo, que ello es destacando el caso de España e Italia (Gráfico N° 1). condicional a que la nación beneficiada de la los inversionistas, implementación de un solicite previamente un plan de rescate al Gráfico N° 1: Tasas de Interés Bonos Soberanos fondo europeo. A lo anterior, se sumaron como factores positivos la decisión favorable de la Corte Constitucional germana respecto a la participación de Alemania en el fondo de rescate permanente (ESM), dejando la vía libre para la creación de dicho fondo, y el resultado también favorable de las elecciones generales en Holanda en el sentido de un mayor apoyo a los partidos pro-euro. Por su parte, en Estados Unidos, durante la última parte Ello, fue consecuencia de crecientes expectativas del mercado respecto a la implementación de un conjunto de políticas anti-crisis y de la posterior validación de dichas expectativas por parte de las autoridades. En particular, en Europa, destacaron: de agosto y la primera mitad de septiembre el mercado le fue asignando una mayor probabilidad a la implementación de nuevos mecanismos de impulso monetario por parte del banco central (FED), hecho que finalmente se concretó el día 13 de septiembre con el anunció de una nueva ronda de expansión cuantitativa, Recapitalización de los bancos: o denominada QE3. A fines de junio la UE acordó permitir al fondo de rescate permanente (ESM) tener la Página 2 FORECAST ECONOMIAS DESARROLLADAS Si bien los factores anteriores tienen la fuerza de gatillar nuevas alzas en los precios de los activos financieros más riesgosos y provocar un debilitamiento adicional del dólar a escala global, aún identificamos un conjunto de riesgos que tienen el potencial de provocar nuevos episodios de turbulencia en los mercados financieros internacionales. En particular: Los datos de actividad a escala global siguen mostrando una situación extremadamente débil. La recesión se ha intensificado en Europa, la economía de Estados Unidos está creciendo lentamente, señales recesivas en Japón y una desaceleración más pronunciada en China. A pesar de que el riesgo financiero ha disminuido drásticamente, es fundamental tener en cuenta que el Banco Central Europeo (BCE) no puede resolver la crisis. A nuestro juicio, una solución favorable y definitiva depende principalmente de que se cumplan dos condiciones: 1) Que los países más vulnerables Estados Unidos Las cifras confirman un crecimiento lento de la actividad agregada. Sin embargo, se aprecia una clara dicotomía a nivel sectorial. La economía americana registró un crecimiento de 1,7% durante el segundo trimestre, completando con ello dos trimestres consecutivos de moderación. Por su parte, los datos correspondientes al tercer trimestre anticipan un crecimiento también lento durante dicho período. En especial, el indicador líder de la economía americana experimentó una contracción de 0,1% en agosto, con lo cual su velocidad de expansión semestral volvió a desacelerarse (Gráfico N° 2), anticipando un desempeño débil de la actividad agregada. de la Zona Euro implementen rápida y eficientemente políticas de consolidación fiscal y de reformas estructurales; y 2) Que las autoridades europeas aceleren y acentúen el proceso de integración regional (unión bancaria, unión fiscal y unión política). Ello, con el objeto de convencer al mercado de que la Zona Euro es irreversible. En lo inmediato, los inversionistas se han enfocado en la posibilidad latente de que España solicite un rescate a la UE y en el resultado de las negociaciones entre Grecia y la Troika, acontecimientos que están generando tensiones a nivel político. Página 3 Gráfico N° 2: Indicador Líder (Crecimiento semestral anualizado) FORECAST Sin perjuicio de lo anterior, cabe notar la dicotomía que se Gráfico N° 5: Confianza Constructores de Viviendas aprecia en el desempeño de los principales sectores productivos, destacando: Señales extremadamente débiles del sector industrial. Gráfico N° 3: Indicador Líder Manufacturero ISM En este contexto, la FED anunció la implementación de nuevas medidas de impulso monetario. La FED anunció el día jueves 13 su decisión de expandir Incipientes señales de recuperación del consumo su tenencia de activos de largo plazo, a través de una privado y de la confianza de los consumidores. estrategia de compras denominada “open–ended”. Ésta involucra la adquisición de deuda respaldada por activos hipotecarios (Mortage Backed Securities) a un ritmo Gráfico N° 4: Confianza de los Consumidores mensual de US$ 40 billones y sin una fecha definida de término del programa, condicionando estas dos últimas a la evolución de la economía. Adicionalmente, la FED señaló que probablemente mantendrá la tasa de los fondos federales cerca de cero, al menos hasta mediados de 2015. Implicancias: o La mayor liquidez resultante del QE3 acentuará la recuperación de los mercados Finalmente, la nota más positiva provino de los muy financieros a escala global. No obstante lo buenos anterior, estimamos muy probable que los datos del sector inmobiliario y el reforzamiento de sus perspectivas. mencionados Página 4 repuntes tendrán un FORECAST o componente transitorio (sobre-reacción), el crisis, unido a varios acontecimientos favorables también que se diluirá en el mediano plazo, tal como en el ámbito político. La combinación anterior gatilló se ha observado en las políticas anteriores de nuevas bajas en las tasas de los bonos soberanos de las expansión cuantitativa. economías europeas más vulnerables, así como caídas En la medida que la recuperación de los adicionales en los distintos spreads crediticios, dando mercados cuenta de un menor riesgo financiero. sea relevante, ello tiene el potencial de gatillar un aumento en la riqueza de los hogares y una mejoría en las Sin embargo, a pesar de lo anterior, a nuestro juicio aún expectativas y la confianza. A su vez, lo queda un largo camino por recorrer para alcanzar una anterior tendría un impacto positivo sobre la solución definitiva, por cuanto pensamos que una solución actividad económica. A ello se suma el favorable y definitiva depende principalmente de que se potencial impacto reactivador sobre el sector cumplan dos condiciones: inmobiliario asociado a menores tasas de interés finales. o Que los países más vulnerables de la Zona Euro Sin embargo, estimamos que dicho impacto implementen rápida y eficientemente políticas de será moderado. Dado ello, dejamos inalterada consolidación fiscal y de reformas estructurales. nuestra proyección de crecimiento para el PIB Que las autoridades europeas aceleren y acentúen el americano de un 2,0%, para el 2012, y de un proceso de integración regional (unión bancaria, 2,2%, para el 2013, aunque introducimos un unión fiscal y unión política), con el objeto de sesgo alcista sobre dichas estimaciones, convencer al mercado de que la Zona Euro es reconociendo el potencial impacto favorable irreversible. del QE3. Respecto a lo anterior, la evidencia de los últimos dos años revela que el logro de los objetivos antes planteados Europa no será nada fácil y con seguridad se apreciarán grandes vaivenes políticos. La crisis financiera mitigándose. ha continuado En actividad, la Zona Euro sigue sumida en un proceso recesivo. Los acontecimientos en el ámbito de la crisis financiera europea han continuado evolucionando de forma La segunda publicación de cuentas nacionales confirmó la favorable, reduciendo considerablemente la probabilidad contracción del PIB de 0,7% durante el segundo trimestre de un colapso regional. Ello, tal como se señaló en la del año. Con ello, la Zona Euro completó tres trimestres primera sección del presente informe, fue consecuencia consecutivos de caída. de la implementación de un conjunto de políticas anti- Página 5 FORECAST Gráfico N° 6: Producto Interno Bruto ECONOMIAS EMERGENTES (Crecimiento trimestral anualizado) CHINA: Los indicadores al mes de agosto revelaron una intensificación del proceso de desaceleración A pesar de las medidas de estímulo que han estado implementado las autoridades durante los últimos meses, los indicadores de actividad dan cuenta de una acentuación del proceso de desaceleración durante el trimestre en curso. De este modo, luego de una expansión de 7,6% durante el segundo trimestre, Desde un punto de vista fundamental, ello fue consecuencia del deterioro en las expectativas de los consumidores e inversionistas gatillada por la crisis financiera, el ajuste fiscal en curso en la mayoría de las estimamos un crecimiento de 7,3% en el tercero y de sólo 7,0% en el cuarto. Frente a ello, se hace cada vez más inminente la implementación de políticas económicas expansivas a mayor escala. naciones de la región, el debilitamiento de la actividad global y, sobre todo, las fuertes restricciones crediticias. Gráfico N° 8: Producción Industrial En cuanto a las perspectivas de la Zona Euro, éstas han (Crecimiento anual) continuado debilitándose, a pesar de la mejoría de los mercados financieros. De esta forma, el principal indicador líder de la actividad regional sigue mandando una señal contractiva para los próximos tres a seis meses. Cabe notar que el reciente fortalecimiento del euro con seguridad golpeó la confianza del sector exportador. Gráfico N° 7: Indicador Líder - PMI Compuesto BRASIL: Persisten las débiles señales de actividad, mientras que aparecen algunas luces que podrían mejorar las perspectivas de la economía. Página 6 FORECAST El desempeño de la economía brasilera fue nuevamente decepcionante durante el segundo trimestre y principios del tercero, dejando claramente en evidencia la alta COLOMBIA: A pesar de la reciente moderación en el crecimiento económico, sus perspectivas son muy favorables. sensibilidad de la actividad interna al ciclo económico internacional. de Los indicadores de actividad recientes sugieren que la competitividad sigue golpeando fuertemente al sector economía colombiana habría experimentado una nueva industrial, mientras que continúa el proceso de sustitución moderación en su ritmo de crecimiento durante el de producción nacional por importada. Si bien el comercio segundo trimestre, proceso que incluso se habría mantuvo prolongado un Adicionalmente, sorpresivo la dinamismo pérdida en los meses al trimestre en curso. Ello, como recientes, pensamos que esa tendencia no es sostenible consecuencia de un menor dinamismo de la demanda dados interna (consumo privado e inversión) y un debilitamiento los niveles deprimidos observados en la producción. adicional de las exportaciones, dando cuenta de la acentuación de la crisis financiera internacional que se Gráfico N° 9: Índice de Actividad Económica apreció durante la primera parte de 2012, el debilitamiento (Crecimiento trimestral anualizado) de la actividad económica a escala global y el consiguiente deterioro en la confianza de los consumidores e inversionistas. Adicionalmente a ello, las sucesivas alzas en las tasas de interés locales, resultantes del ajuste en la tasa de política monetaria, tuvo también un impacto sobre la demanda interna. Dado ello, esperamos un crecimiento de 4,5% en el segundo trimestre y de un 4,0% en el tercero. Gráfico N° 10: Producto Interno Bruto (Tasa de crecimiento anual) Sin embargo, en la última semana la Presidenta Rousseff propuso recortar la tasa de impuestos a las planillas de pagos, reducir la tarifa que paga el sector industrial por la energía y ofrecer a compañías privadas licencias para construir y operar carreteras, líneas férreas, aeropuertos y puertos. De avanzar en esta dirección, es factible esperar una nueva ola de ingresos de capitales para modernizar la infraestructura, lo que, además, afectaría positivamente al crecimiento potencial de la economía. Página 7 FORECAST Sin embargo, los avances en el ámbito de la crisis El efecto que podría tener la entrada en vigencia del financiera en Europa, en conjunto con la implementación tratado de libre comercio con los Estados Unidos. de una nueva ronda de expansión cuantitativa en Estados Respecto a ello, de acuerdo con estudios del Unidos (QE3), tienen el potencial de estabilizar los Departamento Nacional de Planeación (DNP), el TLC mercados financieros internacionales, reducir las distintas con los Estados Unidos podría generar un aumento medidas de riesgo crediticio y, por lo tanto, pavimentar el de camino hacia una gradual recuperación de la economía adicionales al crecimiento promedio de la última global. En este escenario, esperamos una lenta, pero década y el comercio bilateral podría aumentar en un gradual aceleración en la tasa de crecimiento del PIB 35%. Con ello se podría originar una expansión Colombiano. adicional de la economía colombiana entre 0,5% y las exportaciones reales entre 2% y 3% 1,0%, de forma permanente. Con todo, estimamos que la actividad agregada cerrará el Las negociaciones de paz entre el gobierno y las 2012 con un crecimiento de 4,3%, mientras que para el FARC tiene un potencial impacto favorable sobre la 2013 estimamos una expansión de 4,4%. El gasto que inversión. más dinamismo le imprimiría a la expansión del PIB sería El objetivo planteado por el Gobierno de duplicar los el consumo de los hogares. Así, a pesar de que su tasa flujos de inversión en infraestructura de transporte, a de crecimiento se desaceleraría frente a lo observado en través de mecanismos de participación público – los dos últimos años, seguiría contribuyendo de manera privado. importante a la actividad económica. En la inversión también se observarían desaceleraciones, resultado de Gráfico N° 11: Inversión en Infraestructura de Transporte un menor dinamismo en los rubros de la formación bruta (US$ Millones) de capital fijo, en especial de la inversión en maquinaria y equipo de transporte. En lo que a la inversión en Concesiones Existentes de Caminos Concesiones Nuevas de Caminos edificaciones y en obras civiles respecta, también se Puertos presentarían tasas de crecimiento menores. A pesar de lo Aeropuertos anterior, las proyecciones de la inversión en edificaciones no implican un panorama desfavorable, pues los anuncios del Gobierno acerca de la construcción de viviendas de interés social, permitirían que este tipo de gasto llegase a niveles similares a los máximos históricos registrados. Sin perjuicio de lo anterior, identificamos factores que tienen el potencial de gatillar una aceleración en el crecimiento de tendencia de la economía. En particular: Página 8 Trenes FORECAST Sin embargo, si bien los factores anteriores tienen la MERCADOS GLOBALES fuerza de gatillar nuevas alzas en los precios de las acciones, aún identificamos un conjunto de riesgos que Los mercados bursátiles extendieron su buena racha. tienen el potencial de provocar nuevos episodios de turbulencia en los mercados financieros internacionales (ver primera sección para más detalle). Los mercados bursátiles a escala global continuaron repuntando durante el mes de septiembre. De esta forma, el S&P500 americano, el Nikkei japonés y el Stoxx600, Las tasas de interés reaccionaron a la menor aversión al riesgo. registraron alzas en los primeros 24 días de septiembre de 3,6%, 2,6% y 3,2%, respectivamente, acumulando con Aunque con grandes fluctuaciones, las tasas de interés de ello incrementos de 14,0%, 7,5% y 16,9%, desde los instrumentos de deuda soberana de Estados Unidos y principios del mes de junio. Europa enfrentaron una clara presión alcista, apreciándose alzas de 10 pb y 24 pb en los primeros 24 Gráfico N° 12: Mercados Accionarios Internacionales días de septiembre. Dicho desempeño fue consecuencia (Base 30 de septiembre de 2011 = 100) de la menor aversión al riesgo y la consiguiente recomposición de portafolios a favor de activos más riesgosos (por ej. acciones y commodities) y en contra de los activos más seguros. Coherente con lo anterior, las tasas de interés de los bonos soberanos de las economías europeas más vulnerables, principalmente de España e Italia, continuaron reduciéndose. Gráfico N° 13: Tasas de Interés de Bonos Soberanos Lo anterior, fue consecuencia de importantes avances en el ámbito de la crisis financiera europea, lo cual permitió una reducción significativa en el riesgo financiero y en la probabilidad de colapso de la Zona Euro. Adicionalmente, la implementación en Estados Unidos de una nueva ronda de expansión monetaria acentuó la recuperación de los mercados. Página 9 FORECAST lugar, de un fuerte impacto negativo asociado a una ECONOMÍA CHILENA menor cantidad de días hábiles y a efectos de bases de comparación elevadas. Esto se vería reforzado por un A pesar del aún frágil entorno externo, la economía chilena mantiene un notable dinamismo. El Índice Mensual de Actividad Económica (IMACEC) correspondiente al mes de julio registró una expansión moderado efecto contractivo asociado al debilitamiento de la economía global. El mayor impulso sobre la economía provino del consumo privado y la inversión. anual de 5,3%, resultado que superó las expectativas del mercado (5,0%) y nuestra proyección (4,7%). Con ello, el Los indicadores parciales del consumo privado mostraron, ritmo de crecimiento de la economía, medido a partir de la en la mayoría de los casos, una aceleración en sus ritmos variación trimestral anualizada, llegó a un 6,0%, cifra que de crecimiento durante el mes de julio, resultados supera su crecimiento de tendencia. Esta última cifra es plenamente coherentes con las señales favorables que se particularmente notable si se considera que los canales desprendieron de transmisión de la crisis internacional están plenamente expectativas. A su vez, lo anterior respondió al notable activos (demanda externa, precios de los commodities y desempeño del mercado laboral. Respecto a ello, y de riesgo soberano). acuerdo a nuestras estimaciones, la economía generó de las principales encuestas de 184 mil nuevos puestos de trabajo en los primeros siete Gráfico N° 14: IMACEC meses del año, con lo cual la tasa de desempleo (Crecimiento trimestral anualizado) corregida por factores estacionales se redujo en una décima, quedando en un 6,2%, uno de sus niveles históricos más bajos. Gráfico N° 15: Tasa de Desempleo Desestacionalizada A pesar de la sorpresa anterior, mantenemos nuestra proyección de crecimiento del PIB para el presente año en un 4,6%. Cabe notar que esta cifra considera una importante desaceleración durante el segundo semestre del año (3,8%), lo cual sería consecuencia, en primer Página 10 FORECAST Desde el punto de vista de la inversión, los indicadores Gráfico N° 17: Mercado Accionario Local parciales dan cuenta del gran dinamismo de este componente de la demanda interna. Así, las importaciones reales de bienes de capital se recuperaron con fuerza y el sector de la construcción registra niveles históricamente altos de actividad, impulsado por sus dos componentes, inmobiliario e infraestructura. Gráfico N° 16: Actividad Sector Construcción IMACON El rezago del mercado accionario local respecto al resto de sus pares desarrollados y emergentes responde, a nuestro juicio, a reportes de utilidades que estuvieron por debajo de las expectativas y, sobre todo, a un conjunto de shocks negativos e inesperados (Caso La Polar, Caso Enersis, Caso Castilla). Las tasas de interés reaccionaron a la menor aversión al riesgo. MERCADOS LOCALES Importante rezago accionario local. del mercado Las tasas de interés de los instrumentos de deuda emitidos por el Banco Central experimentaron una presión alcista y generalizada desde principios de septiembre. Ello fue el resultado de la recomposición de portafolios a Tal como se desprende del Gráfico N° 17, el mercado favor de activos más riesgosos, como consecuencia de accionario local experimentó sólo una leve mejoría en lo una menor intensidad de la incertidumbre en los que va de septiembre, a pesar de los avances mercados externos. Adicionalmente, el convencimiento significativos que mercados del mercado respecto a que el Banco Central dejará financieros internacionales y los muy buenos datos de inalterada su tasa rectora en un 5,0% en lo que resta del actividad local. De este modo, el IPSA avanzó un 1,3% en año, en conjunto con el aumento en las tasas de interés los primeros 24 días del presente mes, acumulando una internacionales, acentuó la presión alcista. se apreciaron en los caída de 1,6% desde principios del mes de junio. Página 11 FORECAST Gráfico N° 18: Tasas de Interés Reales Gráfico N° 19: Tipo de Cambio Local El tipo de cambio local profundizó su caída. En línea con el repunte en los mercados accionarios a escala global, el debilitamiento del dólar en los mercados cambiarios internacionales y el aumento en el precio del cobre, el tipo de cambio local acentuó su caída durante las últimas dos semanas, situándose al cierre del presente informe en la vecindad de los $ 470 por dólar. Estos desempeños responden a los avances en el ámbito de la crisis financiera en Europa y las medidas anunciadas por la FED el día jueves 13 de septiembre. En el corto plazo, dichas tendencias podrían intensificarse, existiendo una alta probabilidad de que la paridad local se mueva hacia al rango de $465 - $470. Si el tipo de cambio se estabiliza en torno a esos niveles, pensamos que habría una probabilidad significativa de que el Banco Central intervenga en el mercado cambiario. Página 12 FORECAST INDICADORES FINANCIEROS AL 24 DE SEPTIEMBRE DE 2012 MERCADOS BURSÁTILES Índice 24 – sep ÍNDICES SECTORIALES LOCALES Índice 24 - sep Variación % Mes YTD Día Variación % Mes Página 13 YTD FORECAST RENTA FIJA Índice 24 - sep Variación pb Mes YTD MERCADOS CAMBIARIOS Índice 24 - sep Variación % Mes YTD Página 14