Análisis y Estrategia Bursátil México FEMSA Reporte Trimestral 27 de febrero 2014 Reporte Mixto. Ajustamos PO2014 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam Marisol Huerta Femsa reportó resultados al 4T13 en línea con nuestras expectativas a nivel operativo pero menor a nivel neto. Los ingresos crecieron 11.1% a/a y el EBITDA creció 5.2% a/a. A nivel neto registró una baja de 48.4%, menor a la esperada relacionada con menor utilidad en Heineken y mayores gastos financieros. Estamos ajustando nuestro Precio Objetivo 2014 en P$130.00, tras el ajuste que realizamos a KOF ante un entorno económico de mayor cautela para Sudamérica en 2014. Reporte en línea a nivel operativo. Los resultados FEMSA al 4T13 fueron débiles a nivel operativo, en línea con nuestras expectativas y las del consenso del mercado. Pese a tener un crecimiento en ingresos de11.1% a/a, resultado del crecimiento de +8.5% registrado en Coca Cola Femsa y de 13.5% en la división comercio (OXXO), la utilidad de operación se mantuvo estable y el EBITDA apenas logró crecer 5.2%, ante mayores gastos de operación, principalmente en la división de bebidas. Así el margen EBITDA registró un retroceso de 100pb. La utilidad neta mayoritaria fue por Ps4,988m, un retroceso de 48.4% por debajo de nuestras expectativas y del mercado. Subdirector Alimentos/Bebidas/Comerciales marisol.huerta.mondragon@banorte.com MANTENER Precio Actual PO2014 Dividendo Máximo – Mínimo 12m Valor de Mercado (US$m) Acciones circulación (m) Flotante Operatividad Diaria (P$m) P$115.48 P$130.00 153.2 –111.8 30,134 3,578 68% 383.3 Rendimiento relativo al IPC (12 meses) Estamos ajustando nuestro PO 2014 a P$130.00 desde P$141.00 determinado a través de nuestro modelo de Suma de Partes con una recomendación de MANTENER. Lo anterior tras la revisión a nuestros estimados para KOF en Sudamérica como reflejo de una mayor devaluación en las monedas y un entorno de debilidad económica. Así como un entorno de debilidad en el consumo para Oxxo. Estos factores creemos que estarán limitando a la acción en el corto plazo. Documento destinado al público en general 1 Nuestra recomendación es de MANTENER. Ajustamos nuestros estimados para KOF en Sudamérica ante el entorno de presión que han registrado las monedas de la región durante el primer mes del año, en particular la devaluación que presentó el peso Argentino de 23% tan sólo en el mes de enero. Cabe señalar que la división de Sudamérica representó para Coca-Cola Femsa el 54.7% de los ingresos y 46.7% de EBITDA. La devaluación de las monedas creemos tendrá una afectación también sobre la inflación para las economías, principalmente Venezuela y Argentina. Para Oxxo, se mantiene un sólido dinamismo de crecimiento orgánico, con un estimado de aperturas para 2014 de mil unidades, aunado a la incorporación de nuevas unidades de negocio como lo es Farmacias. A pesar de que confiamos en la habilidad de la compañía para poder sortear el ambiente de debilidad en el mercado interno con estrategias de mercadotecnia en precios y productos para cada una de sus divisiones tanto en refrescos como en Oxxo, consideramos que el escenario para la primera mitad de 2014 se mantiene con bajo crecimiento y no vemos catalizadores que motiven un mejor desempeño para la emisora en el corto plazo. Valuación: Nuestro PO 2014 pasa de Ps141.00 a P$130.00 y es determinado a través de nuestro modelo de Suma de Partes. Este precio representa un crecimiento de 13.0% sobre precios actuales. Actualmente la compañía cotiza a un múltiplo FV/EBITDA conocido de 12.5x, un descuento de 9.0% sobre su múltiplo FV/EBITDA promedio U12m de 13.6x. Creemos que FEMSA seguirá generando valor derivado del desempeño que estimamos para KOF y Oxxo que motivaran crecimientos de 9% en ingresos y 10% en EBITDA para 2014. Suma de partes. Con base en una metodología por suma de partes, llegamos a un valor estimado para las acciones de FEMSA de Ps130.00. Nuestro ejercicio toma en consideración nuestros estimados para 2014 para Oxxo y KOF, así como la participación de 20% en Heineken participación. Lo que describimos a continuación: a) Para determinar el valor de la inversión en Heineken consideramos el precio objetivo para 2014 a través del consenso de analistas que siguen la emisora. Así tenemos para para Heineken N.V. un PO2014 de €51.90 y de €52.10 para Heineken Holding, asumiendo una paridad de euro/ US dólar de US$1.40 para el cierre de 2014 (con base en estimados del mercado). 2 a) En el caso de KOF asumimos un múltiplo VE/EBITDA de 11.8x, que justificamos en base a la generación de EBITDA que estimamos generará la empresa tras la consolidación de las empresas recién adquiridas en Brasil (Companhia Fluminense de Refrigerantes y Spaipa, que aportaran un crecimiento de 10% en ingresos y de 9% en EBITDA. Además de los beneficios que deriven de tener una mayor penetración de mercado en Brasil. Asimismo creemos que en la medida que estas operaciones avance pudieran mejor los márgenes de rentabilidad, y por consiguiente de mejor nivel de valuación. En México los catalizadores de valor se centraran en las sinergias de las adquisiciones que se realizaron en los últimos 18meses y que aún se están incorporando. Consideramos de forma consolidada un crecimiento en EBITDA de 8.0% a/a con estabilidad en márgenes. b) En el caso de FEMSA Comercio empleamos un múltiplo VE/EBITDA de 11.0x, el cual corresponde al múltiplo estimado a pagar para el promedio del sector comercial en 2014. c) Finalmente, aplicamos un descuento de 10% por conglomerado, sólo para KOF y Oxxo, que serían las unidades que controla. El descuento es en línea con el que ha operado después de que se dio a conocer la operación con Heineken. FEMSA: Precio objetivo por SoP (considerando nuestros estimados para 2014). Cifras en millones de pesos 1.35000 Acciones PO 2014* HEINEKEN N.V. (HEIA) HEINEKEN HOLDING (HEIO) 72.18 43.02 € 51.9 € 52.1 Precio mercado (US$) Precio mercado (Ps) $5,244.6 $3,137.3 $68,179.8 $40,784.6 $8,381.9 $108,964.4 13.0 Valor Empresa 108,964 Subsidiaria KOF OXXO VE/EBIT DA EBIT DA 2014 11.8x 11.0x 31,028 12,454 Participación FEMSA 49% 100% EBIT DA ajustado 12M 15,173 12,454 Valor Empresa Efectiv o Deuda neta KOF 179,036 136,994 316,030 31,603 284,427 27,385 45,155 Valor de mercado Acciones en circulación 465,931 3,578 Descuento 10% T otal FEMSA Precio teórico por acción Ps 130.21 Femsa: Precio teórico considerando nuestros estimados 2014 *PO. Consenso de mercado Bloomberg Resultados Trimestrales por Segmento: Coca Cola FEMSA. Los resultados de KOF durante el 4T13 se ubicaron en línea con nuestras expectativas a nivel operativo, pero por debajo de lo esperado por el mercado. Durante el 4T13 los ingresos consolidados crecieron 8.5%, impulsado por el crecimiento tanto en México como en Sudamérica. El volumen consolidado aumento 8.8% a/a impulsado por las recientes adquisiciones en México (Yoli) y Brasil (Spaipa y Fluminense), sin ellas el volumen cayó 1.1%. A nivel operativo el EBITDA retrocedió 1.4% a/a (por 3 debajo del esperado por el mercado de +5.9%), el resultado derivó en una baja de 200pb en margen EBITDA ante mayores gastos relacionados con costos laborales y de distribución en la división de Sudamérica, así como mayores inversiones en mercadotecnia. Por mercado las operaciones de México y CA crecieron 6.9% en ingresos y 6.0% en EBITDA. El volumen de ventas en México creció 4.9%, (-0.3% si se excluye a Yoli). En Sudamérica se registró un avance de 9.7%a/a en ingresos y una baja de 7.5% a/a en EBITDA, afectados principalmente por la conversión de monedas proveniente de la devaluación de las monedas en los países donde opera y mayores costos laborales. A nivel neto los mayores gastos financieros (+211%) por una posición en deuda mayor, aunado a una tasa de impuestos más alta derivaron en una caída de 19.9% en la utilidad neta mayoritaria. Oxxo con crecimientos positivos y ganancia en márgenes. El negocio comercial (Oxxo) creció 13.5% a/a en ingresos, apoyado por la apertura de 1,120 tiendas en los últimos doce meses para llegar a 11,721 unidades, así como un crecimiento en Ventas Mismas Tiendas de 2.5% durante el trimestre, esta cifra fue ligeramente mejor a nuestro estimado de 2.0% y por arriba del crecimiento que presentaron las cadenas afliiadas a la Antad de 0.4%. . La utilidad de operación de la unidad comercial creció 10.6% y el EBITDA lo hizo en 13.4% registrando un avance en margen EBITDA de110pb, no obstante sus resultados fueron opacados por la operación de bebidas. a. Retroceden márgenes operativos por KOF. Durante este trimestre el margen bruto consolidado de FEMSA se ubicó en 43.1% registrando una contracción de 110pb. Por división Oxxo aportó un avance de 60pb, dado el crecimiento en categorías de mayor margen, segmentación de precios y mercadotecnia. Por su parte, el margen bruto de KOF retrocedió 110pb. Los mayores gastos relacionados con mayores gastos relacionados con costos laborales y de fleteo en la división de Sudamérica, así como mayores inversiones en mercadotecnia y tipos de cambio, derivaron en una baja en la utilidad de operación consolidada de FEMSA de 0.3% con un retroceso en margen de 150pb a 13.8%. La utilidad neta mayoritaria disminuyó 48.4% a/a debido principalmente a: (i) una disminución en la utilidad de operación, (ii) a la disminución en la participación de FEMSA en la utilidad neta de Heineken, relativa al dato reportado en el 3T13, y (iii) a mayores gastos de financiamiento relacionados con la reciente emisión de bonos en Coca Cola-FEMSA y Femsa. Datos relevantes. La compañía realizó inversiones en el trimestre por P$5,411m reflejando la inversión en Coca Cola Femsa, con una planta en Colombia, así como las aperturas de Comercio. En 2013 las inversiones fueron por 7,882m El balance consolidado al 31 de diciembre, Femsa registró un saldo de efectivo de P$27,385m (US$2,091m), una reducción de P$10,731m comparado con diciembre de 2012. La deuda de corto plazo fue de P$3,827m mientras que la deuda de largo plazo fue de P71,792m. La deuda neta se ubicó en P$48,234m. 4 FEMSA 2012 2013 2013 2013 2013 4 1 2 3 4 4-13/4-12 Estado de Resultados Ventas 63,436 56,203 62,047 63,977 70,490 11.1% Costo de Ventas 35,407 32,948 35,722 36,940 40,143 13.4% 28,029 23,255 26,325 27,037 30,347 8.3% 44.2% 41.4% 42.4% 42.3% 43.1% -2.6% 18,294 18,136 19,031 19,850 20,642 12.8% Margen Bruto Gastos de Operación Otros Ingresos (Gastos) Utilidad Operativa 9,735 5,119 7,294 7,187 9,705 -0.3% Margen Operativ o 15.3% 9.1% 11.8% 11.2% 13.8% -10.3% EBITDA 11,851 7,461 9,498 9,646 12,467 5.2% Margen EBITDA 18.7% 13.3% 15.3% 15.1% 17.7% -5.3% Costo Financiero -583 -621 -960 -572 -2,018 246.3% Ingresos Financieros 271 651 939 910 1,793 561.6% Intereses Ganados 271 176 238 501 445 64.2% 759 651 939 910 1,793 136.3% Gastos Financieros Intereses Pagados Participación en Asociadas Utilidad antes de impuestos 68 40 85 163 435 537.9% 5,226 910 810 1,594 1,314 -74.9% -41.7% 14,949 5,415 7,017 8,288 8,717 Impuesto Pagado 2,786 1,713 1,376 2,482 2,042 -26.7% Impuesto Diferido 56 -238 563 -300 -79 -240.9% Utilidad Consolidada 12,106 3,939 5,078 6,106 6,754 -44.2% Participación Minoritaria 2,445 1,326 1,513 1,628 1,766 -27.8% Utilidad Neta Mayoritaria 9,661 2,613 3,565 4,478 4,988 -48.4% 15.2% 4.6% 5.7% 7.0% 7.1% -53.5% 295,942 285,377 322,982 342,908 359,192 21.4% 75,455 62,790 83,421 88,866 73,569 -2.5% 36,521 28,059 46,453 50,197 27,259 -25.4% Margen Neto Balance Activo Total Activ o Circulante Disponible Cuentas por Cobrar (clientes) 7,634 6,890 6,436 7,058 9,531 24.8% Otras Cuentas por Cobrar 10,867 9,427 11,450 11,404 13,739 26.4% Inv entarios 16,346 14,557 15,498 16,086 18,289 11.9% Inmuebles, Planta y Equipo 61,649 59,413 62,719 67,217 73,955 20.0% Intangibles 67,893 66,076 75,733 82,725 103,293 52.1% Otros Activ os LP 60,921 59,104 60,419 61,856 81,985 34.6% 85,781 91,129 110,294 121,962 136,642 59.3% Pasiv o Circulante 48,516 54,748 55,517 58,426 48,869 0.7% Pasiv o largo Plazo 5,203 5,203 8,187 8,794 3,827 -26.4% 135.5% Activ o LP Pasivo Total Diferido Otros Pasiv os LP 37,265 36,382 54,777 63,536 87,773 Capital Consolidado 210,161 194,247 212,688 220,946 222,550 5.9% Minoritario 54,902 50,424 57,954 60,163 63,158 15.0% May oritario 155,259 143,823 154,733 160,783 159,392 2.7% Pasivo con Costo 5,332 5,146 5,146 5,146 6,400 20.0% Corto Plazo 2,666 2,573 2,573 2,573 3,827 43.5% Largo Plazo 2,666 2,573 2,573 2,573 2,573 -3.5% Fuente: BMV, Banorte-Ix e. 5 Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Manuel Jiménez Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. Historial de PO y Recomendación Emisora Fecha FEMSA 27-OCTUBRE 2013 FEMSA 25-JULIO-2013 FEMSA 27-ABRIL2013 FEMSA 27-FEB-2013 Recomendación MANTENER COMPRA MANTENER COMPRA 6 PO P$141.00 P$155.40 P$155.40 P$160.00 GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico gabriel.casillas@banorte.com (55) 4433 - 4695 Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia Subdirector Economía Internacional Gerente Economía Nacional Gerente Economía Internacional Gerente Economía Internacional delia.paredes@banorte.com katia.goya@banorte.com alejandro.cervantes@banorte.com julia.baca.negrete@banorte.com livia.honsel@banorte.com (55) 5268 - 1694 (55) 1670 - 1821 (55) 1670 - 2972 (55) 1670 - 2221 (55) 1670 - 1883 Gerente de Análisis (Edición) miguel.calvo@banorte.com (55) 1670 - 2220 Analista (Edición) Asistente Dir. General Análisis Económico Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia lourdes.calvo@banorte.com raquel.vazquez@banorte.com julieta.alvarez@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2611 (55) 1670 - 2967 (55) 5268 - 1613 alejandro.padilla@banorte.com (55) 1103 - 4043 juan.alderete.macal@banorte.com (55) 1103 - 4046 santiago.leal@banorte.com (55) 1103 - 2368 Director de Análisis Bursátil Análisis Técnico Conglomerados / Financiero / Minería / Químico Alimentos / Bebidas/Comerciales Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura Analista mjimenezza@ixe.com.mx victorhugo.cortes@ixe.com.mx (55) 5004 - 1275 (55) 5004 - 1231 marissa.garza@banorte.com (55) 5004 - 1179 marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) 5268 - 9927 jespitia@ixe.com.mx (55) 5004 - 5144 mporozco@ixe.com.mx (55) 5268 - 9962 Subdirector Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa tabdulmassih@ixe.com.mx hgomez01@ixe.com.mx icespedes@ixe.com.mx (55) 5004 - 1405 (55) 5004 - 1340 (55) 5268 - 9937 Director General Banca Mayorista Director General Banca Patrimonial y Privada Director General Corporativo y Empresas Director General Banca Corporativa Transaccional marcos.ramirez@banorte.com lpietrini@ixe.com.mx armando.rodal@banorte.com (55) 5268 - 1659 (55) 5004 - 1453 (81) 8319 - 6895 vroldan@ixe.com.mx (55) 5004 - 1454 Carlos Eduardo Martinez Gonzalez Director General Banca de Gobierno carlos.martinez@banorte.com (55) 5268 - 1683 René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios pimentelr@ixe.com.mx (55) 5268 - 9004 Análisis Económico Delia María Paredes Mier Katia Celina Goya Ostos Alejandro Cervantes Llamas Julia Elena Baca Negrete Livia Honsel Miguel Alejandro Calvo Dominguez Lourdes Calvo Fernández Raquel Vázquez Godinez Julieta Alvarez Espinosa Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Juan Carlos Alderete Macal Santiago Leal Singer Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Gerente Estrategia Tipo de Cambio Analista Estrategia de Renta Fija Tipo de Cambio Análisis Bursátil Manuel Jiménez Zaldivar Victor Hugo Cortes Castro Marissa Garza Ostos Marisol Huerta Mondragón José Itzamna Espitia Hernández María de la Paz Orozco García Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Hugo Armando Gómez Solís Idalia Yanira Céspedes Jaén Banca Mayorista Marcos Ramírez Miguel Luis Pietrini Sheridan Armando Rodal Espinosa Victor Antonio Roldan Ferrer 7