Geo3T10

REPORTE TRIMESTRAL
Carlos Hermosillo Bernal
(55) 5268 - 1686
carlos.hermosillo.bernal@banorte.com
3T10
Corporación Geo (GEO)
COMPRA
Se confirma como nuestra favorita del sector vivienda.
Geo ha presentado un reporte sólido con un atractivo
crecimiento
operativo
y
finanzas
bajo
control
que
la
Riesgo:
Medio
Precio Actual:
Ps39.54
confirman como nuestra primera elección de inversión en el
Precio Objetivo 2011:
sector vivienda. El precio objetivo para 2011 ha sido fijado
Dividendo:
en P$55.0, con lo que nuestra recomendación es de compra.
La empresa presenta una expansión de 7% en sus ingresos,
Ps55.00
Ps0.00
Rendimiento Esperado:
39.1%
Máximo 12 meses:
Ps44.60
Mínimo 12 meses:
Ps30.75
totalmente respaldada en el negocio base de vivienda y con
una
contribución
marginal
de
negocios
relacionaos
(terrenos, áreas comerciales), así como una expansión de
Desempeño de la Acción
8% en EBITDA al lograr un pequeño avance en el margen
128.50
gracias a la eficiencia operativa; el gasto de operación no
120.25
cambia respecto al año pasado.
112.00
127
119
111
103.75
103
La deuda neta en P$7,586m crece apenas 4% en el
95.50
95
trimestre e implica una relación deuda neta a EBITDA de
87.25
87
1.8x, de sólo 0.8x a capital y a la vez permite una cobertura
79.00
79
O-09 D-09
de intereses (totales) de 3.1x.
F-10 M-10 M-10 J-10
GEOB
El reporte de Geo en este 3T10 ha cubierto sobradamente las
expectativas del mercado, registrando crecimientos de 7% en sus
ingresos (P$4,586m) y de 8% en EBITDA ajustada (P$1,080m),
ambas ya sobre una base contable comparable INIF 14, y, lo más
relevante, superando en términos puntuales las cifras que anticipaba
el mercado. La utilidad neta en P$446m retrocede 4% debido al
impacto de costos financieros, tanto los registrados dentro del RIF,
como los que son capitalizados en la estructura de costo y que a su
vez generan que la utilidad operativa apenas aumente 1% A/A. No
obstante, la utilidad neta también superó las expectativas. Si bien es
cierto que la deuda promedio se ha mantenido en niveles
consistentemente superiores en los últimos doce meses, en esta
ocasión el efecto de mayores costos financieros crece debido al
periodo de tenencia de la deuda colocada a finales del 2T10 (bono
por US$250m) y la liquidación de los pasivos que sustituyó.
A-10 O-10
IBMV
Datos Básicos de la Acción
Clave de pizarra
Valor de mercado
GEOB
Ps21,725
Acciones en circulación
549M
% entre el público
65.0%
Volumen acciones
2.67M
Indicadores Clave
ROE
20.2%
Rendimiento Dividendo
Deuda Neta / Capital
0.0%
76.2%
Deuda Neta / EBITDA
1.6x
EBITDA / Intereses
6.5x
Evolución Trimestral (millones de ps.)
3T10
Banorte
Estimado
Cons.
Est.
3T09
Var
A/A
Var. vs.
Est.
Var. vs.
Cons.
Ventas
4,586
4,821
4,763
4,303
6.6%
-4.9%
-3.7%
EBITDA
1,080
1,058
1,053
996
8.4%
2.0%
2.5%
23.5%
22.0%
22.1%
23.1%
0.4
1.6
1.4
M. EBITDA
U. Neta
UPA
446
444
434
463
-3.5%
0.6%
2.9%
0.81
0.82
0.79
0.85
-4.4%
-0.3%
2.9%
27 de Octubre de 2010
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que
asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados
2008
2009
2010E
2011E
17,453
19,211
19,579
22,081
Utilidad Operativa
3,842
3,307
3,231
3,724
EBITDA
4,119
4,415
4,326
4,929
23.6
23.0
22.1
22.3
1,473
1,529
1,645
1,756
2.7
2.8
3.0
3.2
(millones de ps.)
Ventas
Margen EBITDA (%)
Utilidad Neta
UPA (Ps)
Múltiplos
P/U (x)
14.4
14.1
13.1
12.3
VE/EBITDA (x)
6.9
6.8
7.2
6.2
P/VL (x)
2.3
2.2
2.3
1.7
Aspectos Relevantes
Con una estrategia que ya adelantaba la necesidad de enfocarse a los nichos de
vivienda económica desde antes que lo reconocieran sus competidores, la
mezcla de ventas en Geo cambia relativamente poco en relación al año pasado,
únicamente adecuándose a la disponibilidad de fondeo, mucho más abundante
en Infonavit, y sosteniendo un enfoque de alrededor de 60% de sus ingresos
generados en los segmentos de interés social tradicional, o “segmento bajo”,
como l empresa lo identifica. Así, mientras que el número de unidades crece
poco, 2% a 13,020 unidades, un pequeño avance en el precio promedio general
apoya los ingresos para alcanzar el crecimiento de 7% que mencionamos de
inicio. Es importante notar que los ingresos relacionados, como terrenos y
áreas comerciales, aún pesan poco en el modelo de negocio de Geo, en esta
ocasión presentando una contribución de sólo 1.3% del total de ingresos. Es
decir, el desempeño operativo, desde la evolución de los ingresos, se genera en
base al negocio tradicional de vivienda.
En la rentabilidad operativa hay dos frentes. Uno, el escaso crecimiento en la
utilidad operativa, de apenas 1%, y la expansión de margen EBITDA (+0.4pp a
23.5%) que permite ver un crecimiento acelerado en este renglón (8% vs. 7%
de ingresos). En ambos casos la causa es la misma, ya que la separación de
estas cifras se origina en el monto de costos financieros que han sido
capitalizados, mismo que al ubicarse en P$202m permanecen dentro del rango
de 5% a 6% que consideramos en nuestra valuación, mientras que sufre de la
comparación contra un 3T09 en que la capitalización fue inusualmente baja. Lo
verdaderamente importante es observar el nivel absoluto de flujo que se
alcanza, mismo que de hecho supera lo esperado, y a la vez corroborar que los
resultados en estos nueve meses se encuentra en el rango alto del objetivo de
margen EBITDA para el año—21% a 23%.
Geo reporta una deuda neta de P$7,586m, nivel que crece 4% durante el
trimestre debido al aumento de capital invertido en inventarios,
específicamente obra y materiales, rubro que contrario a la mayoría de sus
competidores reporta una variación menor (+4% T/T). Creemos que la escala
que ha alcanzado Geo, así como la mezcla de ventas desplegada en los
desarrollos bajo ejecución y su emparejamiento la planeación, permitirán a la
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
empresa emprender la nueva etapa de crecimiento que durante 2011y 2012
consumirá prácticamente todos los recursos generados internamente, pero ya
sosteniendo el nivel de apalancamiento actual, en términos absolutos.
Tras incorporar este reporte en nuestro modelo de valuación los cambios en
nuestras estimaciones han sido menores, ya que a diferencia de las demás
empresas del sector, en el caso de Geo la presión impuesta por las condiciones
de la industria sobre el ciclo de trabajo se ha mantenido bajo un control más
eficiente y por ende su incidencia en las necesidades de financiamiento son
comparativamente menores. Así, nuestra expectativa es que cada trimestre por
venir la acción se abarate relativamente de forma significativa, tanto por la
realización de mayores flujos operativos, como por el menor peso del
financiamiento externo entre las fuentes de financiamiento de la empresa, aún
si en términos absolutos no se espera una reducción de la deuda para los
próximos dos años, acorde al plan interno de Geo hacia 2015. Estamos fijando
un precio objetivo de P$55.0 para 2011, con el que reiteramos la
recomendación de compra, a la vez que destacamos la posición de Geo como
nuestra opción favorita en el sector vivienda.
Geo—Desglose operativo
3-09
Unidades
Infonavit
SHF / Fovisste / Cofin
Ingresos (P$ mm)
Utilidad Operativa
Intereses en Costo
Repomo en Costo
Depreciación
EBITDA Ajustada
Margen
Intereses Netos Ajustados
Cobertura de intereses
Deuda Neta a Capital
2-10
3-10
3-10/3-09 3-10/2-10
12,824
8,438
4,386
14,919
10,444
4,475
13,020
10,852
2,168
1.5%
28.6%
-50.6%
-12.7%
3.9%
-51.6%
$4,303.0
$765.7
$153.9
$0.5
$75.7
$995.7
23.1%
$5,208.2
$798.9
$198.2
$0.0
$129.1
$1,126.2
21.6%
$4,586.4
$771.1
$201.8
$0.0
$106.7
$1,079.6
23.5%
6.6%
0.7%
31.1%
-11.9%
-3.5%
1.8%
41.1%
8.4%
-17.3%
-4.1%
$203.7
$353.4
$350.3
71.9%
-0.9%
4.89
0.62
3.19
0.76
3.08
0.76
Fuente: Geo, Banorte.
Resumen Financiero (millones de ps.)
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Datos de Balance
Activo
Efectivo
Sep 10
Jun 10
31,122
32,693
1,937
4,743
Resultados Trimestrales
3T10
3T09
Ventas
4,586
4,303
6.6%
EBITDA
1,080
996
8.4%
Utilidad Operativa
771
766
0.7%
Utilidad Neta
446
463
-3.5%
Pasivo Total
21,169
23,064
Deuda Total
9,524
12,023
Margen EBITDA (%)
23.5%
23.1%
C. Mayoritario
8,331
7,857
Margen Operativo (%)
16.8%
17.8%
C. Minoritario
1,622
1,771
Margen Neto (%)
9.7%
10.8%
GEO
2009
3
2010
2
2010
3
3-10/3-09 3-10/2-10
Estado de Resultados
Ventas
Costo de Ventas
Margen Bruto
Gastos de Operación
Utilidad Operativa
Margen Operativo
EBITDA
Margen EBITDA
4,303,016
3,122,577
27.4%
414,767
765,672
17.8%
995,722
23.1%
Costo Financiero
Intereses Pagados
Intereses Ganados
-13,674
76,240
26,405
Utilidad antes de impuestos
Impuesto Pagado
Impuesto Diferido
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
2%
1%
5,208,186
3,890,793
25.3%
518,466
798,927
15.3%
1,126,237
21.6%
13%
14%
4,586,352
3,399,116
25.9%
416,173
771,063
16.8%
1,079,608
23.5%
7%
9%
-12%
-13%
0%
1%
-20%
-3%
8%
-4%
-90%
-55%
-35%
-186,787
175,684
20,443
35%
-9%
-24%
-141,020
167,449
18,941
n.m.
120%
-28%
-25%
-5%
-7%
759,776
0
204,329
35%
n.m.
25%
555,768
54,017
98,794
-12%
64206%
-53%
641,928
-147,476
321,851
-16%
n.m.
58%
16%
n.m.
n.m.
462,859
10.8%
19%
380,472
7.3%
-2%
446,494
9.7%
-4%
17%
28,474,397
22,415,473
3,977,889
1,443,029
16,114,011
19,236,347
10,232,916
6,087,309
9,238,050
1,443,464
7,794,586
23%
28%
78%
-81%
133%
45%
40%
68%
-7%
63%
-14%
32,692,860
26,171,183
4,743,457
827,558
19,795,417
23,064,403
11,066,861
7,374,204
9,628,457
1,771,056
7,857,401
26%
30%
71%
33%
26%
34%
-7%
170%
11%
28%
8%
31,122,225
24,024,396
1,937,189
884,879
20,637,440
21,169,028
9,920,583
6,622,229
9,953,197
1,621,791
8,331,406
9%
7%
-51%
-39%
28%
10%
-3%
9%
8%
12%
7%
-5%
-8%
-59%
7%
4%
-8%
-10%
-10%
3%
-8%
6%
9,688,067
3,600,758
6,087,309
5,710,178
36%
3%
68%
16%
12,023,223
4,649,019
7,374,204
7,279,766
52%
-10%
170%
42%
9,523,600
2,901,371
6,622,229
7,586,411
-2%
-19%
9%
33%
-21%
-38%
-10%
4%
1%
7%
-2%
15%
5%
6%
Balance
Activo Total
Activo Circulante
Disponible
Cuentas por Cobrar (clientes)
Inventarios
Pasivo Total
Pasivo Circulante
Pasivo largo Plazo
Capital Consolidado
Minoritario
Mayoritario
Pasivo con Costo
Corto Plazo
Largo Plazo
Deuda Neta
Fuente: GEO, BMV, Banorte
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Juan Carlos Alderete Macal y Olivia Colín Vega, certificamos que los puntos
de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de
este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos
compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
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