Alfa3T11
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Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil Resultados 3T11 Alfa Octubre 20, 2011 Compra Petroquímica brilla Precio Objetivo - 2012 P$205.0 Fortaleza operativa, punto a destacar A pesar de que a primera vista la pérdida neta de Alfa en este 3T11 es lo que más llama la atención en el reporte, bajo nuestro punto de vista la fortaleza operativa, independientemente de su naturaleza también vinculada a la moneda americana, ha superado ampliamente nuestra expectativa y es el punto central que nos lleva a calificar este reporte como sumamente positivo. Alfa ha presentado crecimientos de 40% en ingresos (P$47,923m) y 35% en EBITDA (P$5,479m), mismos que resultan 10pp y 7pp mayores a nuestra proyección, y que evidentemente han generado un alza sensible en nuestras estimaciones actualizadas. Pérdida potencialmente revertible Es importante notar que en el movimiento exagerado del tipo de cambio al cierre del 3T11 ha impactado adversamente, sólo vemos un mes de efecto positivo en términos de la operación, pero si tenemos un impacto completo en la valuación de pasivos que generan una pérdida neta. En caso de permanecer en estos niveles, el frente operativo eventualmente tendría un impulso adicional que incluso ayudaría a eliminar el mayor apalancamiento que también resulta primordialmente del efecto de tipo de cambio en este periodo. En caso contrario, ya tan pronto como este 4T11 podríamos ver una reversión de los efectos, tanto en la pérdida cambiaria como en el apalancamiento. Introducimos PO 2012, P$205.0 Tras la revisión a nuestras estimaciones al incorporar este reporte, estamos introduciendo nuestro precio objetivo 2012 en P$205.0—VE/EBITDA de 6.0, P/U de 11.5x, ambos conservadores bajo una perspectiva histórica—con el que refrendamos nuestra recomendación de COMPRA para Alfa. Creemos que más allá de la incorporación de nuevas unidades, los resultados de Alfa en 2012 serán apoyados por la maduración de la plataforma actual, aunque no dudamos que la generación de flujo de efectivo permita continuar una estrategia de adquisiciones en los próximos meses. Más allá del reto operativo, la complejidad que enfrentará la administración e Alfa en los próximos meses será aplicar el exceso de flujo de manera eficiente. Carlos Hermosillo Bernal carlos.hermosillo.bernal@banorte.com RECOMENDACIÓN (Ver contraportada) Emisora IPyC Precio Actual Precio Objetivo ‘11 Var % (Nominal) Diferencia vs IPyC 148.17 205.0 38.3% 20.6% OTROS INDICADORES Indicadores 52 semanas max/min Cap. de Mdo (US$ mn) Free Float FV/Ebitda (2012e) Apalancamiento actual Crec. Nom. Ebitda (%) ‘12e Margen EBITDA (%) ‘12e 34,395.50 40,500.00 17.7% 20/10/11 178.72 / 97.87 US$5,772m 54.5% 4.7x 1.3x 10% 12.1% ** Deuda Neta / Ebitda U12m SELECCIÓN (¿Cuál?) / 8 Criterios Fund. Perspectiva del Sector Perspectiva Individual Mercado (Exportaciones) Estructura Financiera Valuación Bursatilidad Rentabilidad Otros Positivo Positivo Negativo Positivo Neutral Positivo Positivo Neutral Petroquímica sobresale El desempeño de Alpek, la división petroquímica, es particularmente destacado en este trimestre ya que muestra por mucho las tasas de crecimiento más elevadas entre las divisiones operativas de Alfa. Si bien es cierto que se ha incorporado un mes de operación de la planta de PET Wellman adquirida en septiembre, lo fundamental en el resultado de Alpek son los elevados precios de sus productos, la operación prácticamente a capacidad completa, y la cobertura natural que tiene la estructura de costos en cuanto a la denominación de monedas de origen. Sobre el año pasado, Alpek reporta un crecimiento de 23% en el volumen equivalente, así como una mejoría de 32% en los precios promedio (+38% en dólares), que en conjunto logran el avance de 62% en sus ingresos. Por su parte, la rentabilidad operativa nos ha sorprendida gratamente, ya que aún con las multicitadas implicaciones del tipo de cambio, la empresa ha logrado incluso mejorar su margen operativo, tanto A/A como T/T, ello al parecer dada la operación a plena capacidad. DISTRIBUCIÓN (¿Cómo?) vs. IPyC Estrategia En IPyC Condición 5.21% 3.3% MOMENTO (¿Cuándo?) Tendencia Alfa A IPyC Alza Alza www.ixe.com.mx www.banorte.com Sobreponderar Prom. Móvil 30 días 10 días Análisis y Estrategia Resultados 3T11 Más Detalles A continuación presentamos los principales rubros de los resultados de Alfa, respecto a las expectativas. Alfa – Resultados 3T11 (cifras nominales en millones de pesos) Concepto Ventas 3T11 3T10 Var % 3T11e Var. % vs e 47,923 34,208 40.09% 44,357 8.04% Utilidad de Operación 3,951 2,764 42.92% 3,755 5.21% Ebitda 5,479 4,063 34.87% 5,207 5.23% Utilidad Neta -489 774 -163.21% 810 -160.38% 8.24% 8.08% 8.47% 11.43% 11.88% 11.74% -0.917 1.440 1.518 Márgenes Margen Operativo Margen Ebitda UPA Fuente: Banorte-Ixe Casa de Bolsa Alimentos, nada mal Aunque tradicionalmente Sigma ha mostrado las tasas de crecimiento orgánico menos interesantes en el portafolio de Alfa (6% en este trimestre), la incorporación de Bar-S Foods juega mucho a favor en este trimestre, generando buena parte de la expansión de 27% en el volumen de venta, que compensa por mucho la caída de 4% en los precios promedio de esta división. En los márgenes se nota cierta presión de costos de insumos, pero aún así se logra un avance significativo respecto al año anterior (11.9% vs. 11.3%). Autopartes: sigue la recuperación en Norteamérica La ventaja competitiva de Nemak en términos de la ligereza requerida por el tipo vehículos económicos que se demanda en tiempos de costos de gasolina elevados, los mismo requisitos de eficiencia en consumo bajo la ley CAFE en EU, así como la incipiente renovación del parque vehicular que había sido pospuesta en los recientes años de crisis recientes en EU, han jugado en conjunto a favor de la demanda de productos de la empresa, incluso muy por arriba de lo observado en el mercado general, como es ya prácticamente una costumbre. Nemak logró un crecimiento de 7% en su volumen de ventas equivalente A/A, nivel muy superior a la tasa de 3% observada en la industria de EU que además incorpora un lanzamientos nuevos y que, de momento, ha generado un sobrecosto adicional que presiona el margen EBITDA casi dos puntos respecto al año pasado, pero que deberá mejor en los próximos trimestres. Un dato sobresaliente es que cerca de la mitad de la producción del trimestre ha sido de productos de reciente lanzamiento, nivel muy superior al 20% que la empresa ha mantenido históricamente; de aquí que tengamos la expectativa de mejores márgenes hacia adelante. Frente financiero, sin problemas Alfa reporta una deuda neta de P$47,437m al cierre del trimestre, que implica un crecimiento de 13% respecto al cierre de junio pasado y que se explica en su mayoría por la depreciación del peso en el trimestre, toda vez que la inversión de US$343m en gastos de capital durante este periodo—incluyendo la adquisición de la planta de Wellman—habría podido ser fondeada vía recursos generados internamente. El apalancamiento neto (deuda neta a capital) permanece en niveles muy manejables, alcanzando 1.17x en este trimestre, en contra de 1.07x un trimestre atrás. Asimismo, la cobertura de intereses no presenta complicación alguna, colocándose en 5.2x, contra 6.1x el trimestre anterior. 2 Análisis y Estrategia Resultados 3T11 Alfa—Resultados por segmento 2010 3 P$ mm Ventas Alpek Sigma Nemak Alestra Otros 2011 2 2011 3 3-11/3-10 3-11/2-11 2010 3 2011 2 2011 3 3-11/3-10 3-11/2-11 34,208 15,289 8,475 8,985 1,154 305 44,257 22,160 10,074 10,995 1,142 -114 47,923 24,748 10,321 10,989 1,209 656 40% 62% 22% 22% 5% 115% 8% 12% 2% 0% 6% -675% US$ mm 2,680 1,198 664 704 90 24 3,787 1,896 862 941 98 -10 US$ mm 3,912 2,020 842 897 99 54 46% 69% 27% 27% 9% 124% 3% 7% -2% -5% 1% -649% Utilidad Operativa Alpek Sigma Nemak Alestra Otros 2,764 1,326 698 634 164 -58 3,772 2,055 946 748 185 -162 3,951 2,352 865 651 209 -126 43% 77% 24% 3% 27% 117% 5% 14% -9% -13% 13% -22% 217 104 55 50 13 -5 323 176 81 64 16 -14 322 192 71 53 17 -10 49% 85% 29% 7% 33% 126% 0% 9% -13% -17% 8% -26% Margen Operativo Alpek Sigma Nemak Alestra 8.1% 8.7% 8.2% 7.1% 14.2% 8.5% 9.3% 9.4% 6.8% 16.2% 8.2% 9.5% 8.4% 5.9% 17.3% 0.16 pp 0.83 pp 0.14 pp -1.13 pp 3.07 pp -0.27 pp 0.23 pp -1 pp -0.87 pp 1.08 pp 8.1% 8.7% 8.2% 7.1% 14.2% 8.5% 9.3% 9.4% 6.8% 16.2% 8.2% 9.5% 8.4% 5.9% 17.3% 0.16 pp 0.83 pp 0.14 pp -1.13 pp 3.07 pp -0.27 pp 0.23 pp -1 pp -0.87 pp 1.08 pp 4,063 1,678 955 1,075 384 -29 5,201 2,463 1,288 1,190 395 -135 5,479 2,833 1,232 1,097 430 -113 35% 69% 29% 2% 12% 289% 5% 15% -4% -8% 9% -16% 318 131 75 84 30 -2 445 211 110 102 34 4 447 231 101 90 35 -9 40% 76% 34% 6% 17% 305% 0% 10% -9% -12% 4% -318% 11.9% 11.0% 11.3% 12.0% 33.3% 11.8% 11.1% 12.8% 10.8% 34.6% 11.4% 11.4% 11.9% 10.0% 35.5% -0.44 pp 0.4 pp 0.6 pp -1.9 pp 2.2 pp -0.31 pp 0.33 pp -0.84 pp -0.83 pp 0.95 pp 11.9% 11.0% 11.3% 12.0% 33.3% 11.8% 11.1% 12.8% 10.8% 34.6% 11.4% 11.4% 11.9% 10.0% 35.5% -0.44 pp 0.47 pp 0.66 pp -1.98 pp 2.27 pp -0.31 pp 0.33 pp -0.84 pp -0.83 pp 0.95 pp EBITDA Alpek Sigma Nemak Alestra Otros Margen EBITDA Alpek Sigma Nemak Alestra Fuente: Alfa, Banorte-Ixe. Las cifras pueden no cuadrar debido a redondeo, reexpresión y variación de principios contables. ALFA 2010 3 2011 2 2011 3 3-11/3-10 3-11/2-11 Estado de Resultados Ventas Costo de Ventas Margen Bruto Gastos de Operación Utilidad Operativa Margen Operativo EBITDA Margen EBITDA 34,207,916 27,522,178 19.5% 3,921,350 2,764,388 8.1% 4,062,640 11.9% 14% 15% Costo Financiero Intereses Pagados Intereses Ganados Utilidad Cambiaria -1,218,229 1,070,503 65,484 -641,427 Utilidad antes de impuestos Impuesto Pagado Impuesto Diferido Utilidad Neta Mayoritaria Margen Neto 44,257,421 36,549,669 17.4% 3,936,153 3,771,599 8.5% 5,200,488 11.8% 32% 35% 6% -19% -21% 1007% -430,925 854,154 35,004 166,626 1,377,482 171,674 225,132 71% 61% -286% 774,056 2.3% 2% 7% 16% 6% 47,922,979 39,367,905 17.9% 4,604,217 3,950,857 8.2% 5,479,134 11.4% 40% 43% 8% 8% 17% 43% 17% 5% 35% 5% -67% -8% -68% -198% -3,531,644 1,048,863 33,549 -1,373,196 190% -2% -49% 114% n.m. 23% -4% n.m. 3,218,713 888,697 15,119 129% 402% -96% -253,066 923,434 -859,192 n.m. n.m. n.m. n.m. 4% n.m. 2,137,922 4.8% 179% -489,266 -1.0% n.m. n.m. 22% 139,857,900 25% 58,155,915 -24% 11,256,015 23% 99,283,261 20% 40,574,639 4% 3,815,691 23% 36,758,948 24% 35% 26% 27% 16% -22% 22% 12% 15% 69% 16% 3% -22% 7% 27% 27% 20% 13% 4% 35% 28% Balance Activo Total Activo Circulante Disponible Pasivo Total Capital Consolidado Minoritario Mayoritario Pasivo con Costo Deuda Neta 113,130,973 42,978,243 8,935,170 78,082,030 35,048,943 4,869,043 30,179,900 46,217,162 37,281,992 2% 125,061,388 1% 50,646,610 -23% 6,651,882 7% 85,753,756 -8% 39,307,632 -7% 4,866,931 -8% 34,440,701 5% 15% 48,783,634 42,131,752 24% 37% 58,693,597 47,437,582 Fuente: ALFA, BMV, Banorte-Ixe 3 Análisis y Estrategia Resultados 3T11 Certificación de los Analistas. Nosotros, René Gerardo Pimentel Ibarrola, Delia María Paredes Mier, María Dolores Palacios Norma, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Miguel Angel Aguayo Negrete, Carlos Hermosillo Bernal, Marisol Huerta Mondragón, Rodrigo Heredia Matarazzo, Raquel Moscoso Armendáriz, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, Héctor Gustavo Castañeda Burgos, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís y Luciana Gallardo Lomelí, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del las Casas de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, han obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte y Casa de Bolsa Ixe, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte,Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Casa de Bolsa Ixe, Grupo Financiero Banorte. 4 Análisis y Estrategia Resultados 3T11 Directorio de Análisis Director General de Desarrollo de Negocio y Análisis pimentelr@ixe.com.mx Delia Paredes Directora Ejecutiva Analisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com (55) 5268 - 1694 Katia Goya Subdirector Economía Internacional katia.goya@banorte.com (55) 1670 - 1821 Alejandro Padilla Subdirector Estrategia Gubernamental alejandro.padilla@banorte.com (55) 1103 - 4043 Dolores Palacios Subdirector de Gestión dolores.palacios.n@banorte.com (55) 5268 - 4603 Juan Carlos Alderete Gerente Estrategia Tipo de Cambio juan.alderete.macal@banorte.com (55) 1103 - 4046 Alejandro Cervantes Gerente Economía Nacional alejandro.cervantes@banorte.com (55) 1670 - 2972 Julia Baca Gerente Economía Internacional julia.baca.negrete@banorte.com (55) 1670 - 2221 Livia Honsel Gerente Economía Internacional livia.honsel@banorte.com (55) 1670 - 1883 Miguel Calvo Gerente de Análisis (Edición) miguel.calvo@banorte.com (55) 1670 - 2220 Francisco Rivero Analista francisco.rivero@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2612 Lourdes Calvo Analista (Edición) lourdes.calvo@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2611 Raquel Vázquez Asistente Dirección de Análisis y Estrategia raquel.vazquez@banorte.com (55) 1670 - 2967 Carlos Hermosillo Subdirector—Cemento / Vivienda carlos.hermosillo.bernal@banorte.com (55) 5268 - 9924 Manuel Jiménez Subdirector—Telecomunicaciones / Medios mjimenezza@ixe.com.mx (55) 5004 - 1275 Astianax Cuanalo Subdirector Sistemas acuanalo@ixe.com.mx (55) 5268 - 9967 Marisol Huerta Alimentos / Bebidas marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) 5268 - 9927 Rodrigo Heredia Siderúrgico / Minero rheredia@ixe.com.mx (55) 5268 - 9000 x 48029 Raquel Moscoso Comercio / Químico rmoscoso@ixe.com.mx (55) 5268 - 9000 x 48028 Idalia Yanira Céspedes Construcción icespedes@ixe.com.mx (55) 5268 - 9000 x 48227 José Itzamna Espitia Aeropuertos jespitia@ixe.com.mx (55) 5268 - 9000 x 48066 Daniel Sánchez Edición Bursátil dsanchezur@ixe.com.mx (55) 5268 - 9000 x 48374 René Pimentel Ibarrola (55) 5268 - 9004 Análisis Económico Análisis Bursátil Análisis Deuda Corporativa Miguel Angel Aguayo Subdirector de Análisis de Deuda Corporativa maguayo@ixe.com.mx (55) 5268 - 9804 Tania Abdul Massih Analista Deuda Corporativa tabdulmassih@ixe.com.mx (55) 5004 - 1405 Hugo Armando Gómez Solís Analista Deuda Corporativa hgomez01@ixe.com.mx (55) 5004 - 1340 Héctor Gustavo Castañeda Analista Deuda Corporativa hcastaneda@ixe.com.mx (55) 5268 - 9937 Luciana Gallardo Lomelí Analista Deuda Corporativa luciana.gallardo@ixe.com.mx (55) 5268 – 9931 Marcos Ramírez Director General Banca Mayorista marcos.ramirez@banorte.com (55) 5268 - 1659 Enrique Castillo Director General Banca Mayorista ecastillo@ixe.com.mx (55) 5268 - 9902 Luis Pietrini Director General Banca Patrimonial lpietrini@ixe.com.mx (55) 5004 - 1453 Patricio Rodríguez Director General Banca Privada y Gestión de Activos prodriguez@ixe.com.mx (55) 5268 - 9987 Armando Rodal Director General Corporativo y Empresas armando.rodal@banorte.com (81) 8319 - 6895 Víctor Roldán Director General Banca Corporativa Transaccional vroldan@ixe.com.mx (55) 5004 - 1454 Carlos Martínez Director General Banca de Gobierno carlos.martinez@banorte.com (55) 5268 - 1683 Banca Mayorista 5
