Coca-Cola Femsa:

Estrategia de Deuda Corporativa
México
KOF: Inicia desapalancamiento
5 de mayo 2014
S&P: mxAAA; Fitch: AAA(mex); Moody’s: Aaa.mx

www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
El crecimiento orgánico en los ingresos continúa presionado por menor
volumen de ventas, afectado por el desempeño de México

Altos niveles de generación de flujo operativo y de efectivo respaldan
su sólida capacidad de pago

Los indicadores de apalancamiento comienzan a disminuir, sin
embargo estaremos atentos a la tendencia de los siguientes trimestres
Tania Abdul Massih
Subdirector Deuda Corporativa
tabdulmassih@ixe.com.mx
Opinión crediticia de KOF: BIEN. Durante el 2013 KOF llevó a cabo una
importante estrategia de crecimiento mediante adquisiciones que elevó su nivel
de apalancamiento por arriba del promedio de los últimos ocho años. Sin
embargo, esperamos que su sólida generación de flujo operativo y de efectivo le
permitirá disminuir sus métricas crediticias a un rango cercano al observado
previo a las adquisiciones. Adicionalmente, su holgado perfil de vencimientos y
su sólido perfil financiero, aunado a la expectativa de recuperación en el
consumo, nos lleva a ratificar nuestra Opinión Crediticia de KOF en Bien.
Impuesto especial a bebidas impacta volumen de ventas. El consumo
continúa presentando una tendencia negativa en los principales territorios donde
opera la compañía, en línea con lo observadp en 2013. Con información de la
ANTAD (México), durante el primer trimestre del año las ventas mismas
tiendas se contrajeron 1.5% respecto al mismo periodo del año anterior. Bajo
este escenario, excluyendo la integración de los territorios adquiridos en 2013,
el volumen de ventas de KOF permaneció estable respecto al 1T13 resultado del
bajo dinamismo observado en México ocasionado por el efecto del impuesto
especial a bebidas endulzadas, parcialmente compensado por el buen
desempeño en Brasil, Venezuela y Colombia.
Resumen Financiero
($mdp, %, pb, veces)
Indicador
1T14
Ventas ($mdp)
38,708
U. de Operación
4,809
Mg. Operativ o
12.4%
EBITDA ($mdp)
6,767
Mg. EBITDA
17.5%
Deuda Total / EBITDA 2.1x
Deuda Neta / EBITDA 1.5x
EBITDA / Int. Neto
8.3x
Calificadoras
1T13
Var.
33,561 15.3%
4,074 18.0%
12.1% 29pp
5,745 17.8%
17.1% 36pp
1.0x
1.1x
0.5x
1.0x
17.8x -9.5x
Fuente: Banorte – Ixe con información de KOF al 1T14.
Capacidad de pago
($mdp)
Calificación
S&P
Fitch Moody’s 50,000
Largo Plazo Local mx AAA AAA(mex ) Aaa.mx
40,000
Corto Plazo Local
NE
F1+(mex ) NE
Largo Plazo Global AA
A2
30,000
Perspectiv a
Estable Estable Negativ a
20,000
Emisión
KOF 11
KOF 11-2
KOF 13
Cía/ Est
√
√
√
Mdo.
X
X
X
Rec. 2
▼
▼
▼
Fuente: Banorte-Ixe / Calificadoras. NE: No Existe. X: Señal
Negativa; =: Señal Neutral; √: Señal Positiva; Δ:
Recomendación Aumentar; ▼: Recomendación Disminuir.
1
53,505
28,806
14,419
10,000
106
3,465
2014 2015
Vencimientos
EBITDA U12M
2016
1,766
0
1,785
2017 2018 +
Flujo de Efectivo
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo de
Efectivo = EBITDA - Interés Neto - CAPEX – Cambio Cap.
Trabajo.
Resultados a nivel consolidado. Al cierre del primer trimestre de 2014, los
ingresos totales alcanzaron $38,708mdp, representando un crecimiento de
15.3% vs. 1T13. Excluyendo el efecto de las integraciones realizadas en el
periodo (Grupo Yoli en junio 2013, Fluminense en septiembre 2013 y Spaipa en
noviembre 2013), los ingresos se incrementaron 1.2% a pesar de que el volumen
y el precio promedio por caja unidad se contrajeron 0.1% y 0.9%,
respectivamente.
Resultados por división. México y Centroamérica reportó ingresos totales por
$16,259mdp, un crecimiento de 3.6% vs. 1T13 derivado de mayor volumen de
ventas (441.3 MCU, 1.2%) y del incremento en el precio promedio ($36.83,
2.9%). Excluyendo los efectos de la integración de YOLI en México los
ingresos decrecieron 2.1% resultado de la contracción en el volumen observada
de 3.9% generada en parte por el impuesto especial a bebidas endulzadas en
México. Por su parte, la división de Sudamérica arrojó ingresos totales al 1T14
por $22,447mdp, 25.7% por arriba del mismo periodo del año anterior derivado
de la integración de Fluminense y Spaipa en Brasil. Excluyendo ambas
integraciones los ingresos se crecieron 4.0% principalmente por la expansión en
el volumen de 5.6% destacando el comportamiento de Brasil, Venezuela y
Colombia.
Contención de costos y gastos. Coca-Cola Femsa ha reestructurado sus
operaciones con el fin de reducir sus costos y niveles de inversión. Al cierre del
1T14, como proporción de las ventas, los costos ($20,811mdp) se expandieron
únicamente 9pb respecto al mismo trimestre del año anterior ascendiendo a
53.8% resultado de menores costos de edulcolorantes y PET en la mayoría de
los territorios. Este efecto fue parcialmente compensado por la depreciación del
tipo de cambio promedio de las monedas de Sudamérica y del peso mexicano,
aplicadas al costo de las materias primas denominadas en dólares. Respecto a la
misma proporción, los gastos ($13,088mdp) disminuyeron 38pb ubicándose en
33.8% a pesar de mayores costos laborales y de fleteo en Venezuela, Argentina
y Brasil.
Resultados Operativos
Estructura financiera
($mdp, %)
50,000
30%
(x veces)
24.0x
2.0x
40,000
25%
20.0x
1.5x
30,000
20%
16.0x
1.0x
20,000
15%
12.0x
0.5x
10%
1T14
Margen EBITDA
8.0x
10,000
1T13
Ventas
2T13
3T13
4T13
Margen Operativo
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
0.0x
1T13
2T13
3T13
EBITDA12M / Interes Neto12M
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
2
4T13
1T14
Deuda Neta / EBITDA
Efectos mixtos en márgenes. Ante un escenario en el que la empresa logra
contener el crecimiento de los costos y gastos, pero se enfrenta a un ambiente
desafiante para el negocio, los márgenes presentan un comportamiento mixto.
Al 1T14, la utilidad operativa ($4,809mdp) y el EBITDA ($6,767mdp)
aumentaron 18.0% y 17.8% respectivamente; sin embargo, excluyendo la
integración de nuevos territorios el crecimiento ascendió a 7.4% y 7.9%,
respectivamente. Derivado de lo anterior, el margen bruto permaneció en línea
en 46.2% vs. 1T13, mientras que el operativo (12.4%) y de EBITDA (17.5%) se
fortalecieron en 30pb y 36pb, respectivamente.
KOF duplica su nivel de apalancamiento resultado de las adquisiciones. Al
1T14, la Deuda Total de KOF ascendió a $60,627mdp, 112.2% por arriba de lo
reportado al 1T13. Dicho incremento obedece principalmente a la colocación de
$2,500mdd ($38,848mdp aprox) de deuda en los mercados internacionales
cuyos recursos fueron destinados para refinanciar créditos previamente
adquiridos. Dichos créditos fueron contraídos con el fin de financiar las
adquisiciones del 51% de Coca-Cola Bottlers Philippines (CCBPI, $8,800mdp
aprox.), la de Grupo YOLI ($8,800mdp aprox.), así como la de Spaipa en Brasil
($24,748mdp aprox.). Así, al cierre de 1T14 el indicador de Deuda Total a
EBITDA se ubicó en 2.1x vs 1.0x en 1T13, la razón Deuda Neta a EBITDA fue
de 1.55x vs 0.52x y el índice de Cobertura (EBITDA 12M/Intereses Netos) fue
de 8.30x vs 17.8x del año anterior. Al cierre de marzo 2014 el costo promedio
de la deuda de KOF fue de 7.54% vs. 4.8% al 1T13.
KOF inicia desapalancamiento. Al 1T14 los niveles de endeudamiento se
observan ligeramente inferiores a los reportados al cierre de 2013. Por su parte,
el apalancamiento bruto (Deuda Total / EBITDA U12M) ascendió a 2.1x vs
2.2x al 4T13, mientras que el endeudamiento neto se contrajo en 8pb a 1.55x
desde 1.63x al cierre de 2013. Sin embargo, este efecto es resultado de la
generación de flujo operativo y de efectivo de KOF, por lo que estaremos en
espera de que dicha generación permanezca al mismo tiempo que los niveles de
deuda disminuyen en los próximos trimestres.
Capacidad de pago
Evolución de la deuda financiera
($mdp)
50,000
53,505
($mdp)
70,000
60,000
40,000
50,000
28,806
30,000
40,000
20,000
30,000
14,419
10,000
1,766
106
3,465
0
2014
Vencimientos
2015
2016
Flujo de Efectivo
20,000
1,785
2017
23,821
10,000
0
2018 +
EBITDA U12M
29,786
36,066
4,748
7,994
8,524
1T13
2T13
3T13
Deuda LP
Fuente: Banorte-Ixe con reportes de la compañía. **Flujo de Efectivo = EBITDA - Interés Neto CAPEX – Cambio Cap. trabajo
3
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
56,875
58,755
3,586
1,872
4T13
1T14
Deuda CP
Sólida capacidad de pago. Al 1T14, KOF mantiene un holgado perfil de
vencimientos con 3.1% de sus obligaciones ($1,871.9mdp) a un plazo de un año
o menos, el resto es a largo plazo (88.3% vence en 2018 o más adelante, Ver
gráfica Capacidad de Pago). Por su parte, la generación de EBITDA U12M
totalizó en $28,806mdp y su posición de efectivo ascendió a $19,078mdp, por lo
que en nuestra opinión KOF será capaz de cubrir sus vencimientos en el
mediano plazo siendo todos sus vencimientos más próximos deuda bancaria.
Calificaciones
El 13 de diciembre de 2013, Fitch ratificó las calificaciones de Coca-Cola
Femsa en escala global en „A‟ y en escala nacional de largo y corto plazo en
„AAA(mex) / F1+(mex)‟, todas con perspectiva estable. Las calificaciones de
KOF se fundamentan en su fuerte capacidad de generación de flujo libre de
efectivo, sólida posición financiera, amplia flexibilidad financiera, y excelente
posición de negocio. Adicionalmente incorporan la relación estratégica de KOF
con The Coca Cola Company y la expectativa de Fitch que las métricas
crediticias de la compañía se fortalecerán en los siguientes años tras sus
recientes adquisiciones. La expectativa de Fitch contempla que los indicadores
de deuda total a EBITDA y deuda neta a EBITDA de KOF se fortalecerán en los
próximos dos años en niveles cercanos a 1.5x y 1.3x, respectivamente.
El 4 de septiembre de 2013, Moody's cambió la perspectiva de Coca-Cola
FEMSA a negativa de estable y afirmó las calificaciones senior quirografaria de
„A2‟ y en Escala Nacional de México de „Aaa.mx‟. De acuerdo con el
comunicado, la perspectiva negativa surgió por el anuncio que hiciera KOF el
lunes de que incurrirá en adicional por $2,000 millones de dólares para fondear
la adquisición del embotellador brasileño Spaipa Industria Brasileira de
Bebidas. Por otro lado, la perspectiva negativa refleja los riesgos de la actual
estrategia de adquisición de KOF y la expectativa de que el apalancamiento
permanecerá por arriba del rango aceptable para la calificación por algún
tiempo.
El 5 de julio de 2013, Standard & Poor’s confirmó las calificaciones de CocaCola Femsa de largo plazo en escala global y nacional en „A-‟ y „mxAAA‟,
respectivamente. La perspectiva en ambas escalas es estable. Las calificaciones
se fundamentan en el perfil crediticio individual de KOF, en combinación con el
respaldo implícito de The Coca-Cola Company (TCCC) a través de su
participación accionaria de 28.1% en KOF.
Drivers para posibles movimientos en la calificación de KOF:

Standard & Poor’s: Podría bajar sus calificaciones si: i) el
apalancamiento de la compañía se incrementa de manera tal que el
índice de deuda total a EBITDA aumente a más de 2.0x (2.1x al 1T14),
ii) si se desacelera su generación de flujo de efectivo ($14,419mdp,
12.3% inferior vs U12M marzo 2013), iii) si disminuye el nivel de
respaldo implícito, o iv) si los activos del garante como porcentaje del
total de activos no se mantienen por arriba de 50% (50% a diciembre
2012).
4





Es posible un alza de calificación una vez que la agencia tenga una
visión más clara respecto a la integración de la operación en Filipinas y
revalúe el perfil de riesgo de negocio de la compañía.
Fitch: Las calificaciones podrían presionarse si los niveles de
apalancamiento de KOF en los próximos 18 a 24 meses se encuentran
por arriba de los niveles esperados por Fitch o si se presenta un cambio
significativo en la estructura de capital de la compañía en el largo plazo.
Fitch no anticipa acciones positivas de calificación para la compañía en
el mediano plazo luego de sus recientes adquisiciones.
Moody’s: La perspectiva podría estabilizarse en los próximos 12 a 18
meses si la compañía logra integrar a Spaipa mientras mantiene su
rentabilidad y generación de flujo de efectivo en línea con los niveles
actuales, específicamente con un margen EBITA ajustado por arriba de
15% y un indicador de Flujo de Efectivo Retenido (RCF por sus siglas
en inglés) a Deuda neta de más de 35%. Asimismo, para estabilizar las
calificaciones, la compañía necesitaría mostrar una tendencia de des
apalancamiento en línea con su plan, incluyendo alcanzar un indicador
de deuda bruta/EBITDA de 1.75x para el cierre de 2014 (2.1x al 1T14).
No es factible un alza en la calificación en el corto plazo debido al
apalancamiento pro forma de la adquisición de Spaipa, entre otras.
Se podría provocar una baja si no se reduce el apalancamiento por
debajo de 2.0x o si no se incrementa la cobertura de intereses por arriba
de 6.0x (8.3x al 1T14) para el cierre de 2014.
Sin cambios de calificación en el CP. Como resultado de la estrategia de
crecimiento de Coca-Cola Femsa el apalancamiento ha presentado incrementos
considerables. Sin embargo, las agencias no han tomado acciones negativas
directamente sobre las calificaciones bajo la expectativa que la incorporación
del flujo y la consolidación de las empresas adquiridas propicien una mayor
generación de flujo y por ende el desapalancamiento de la compañía. Por lo
tanto, estimamos que en el corto plazo las calificaciones podrían permanecer
estables a la expectativa del fortalecimiento en las métricas crediticias, así como
en el impulso que tome el consumo generado principalmente por el ejercicio del
gasto público y una gradual recuperación económica en los países donde KOF
opera.
Recomendación
Considerando nuestra opinión crediticia (“BIEN”), la cual se basa en la fortaleza
del perfil financiero y de la liquidez de Coca-Cola Femsa, así como en los
resultados reportados al 1T14 y las calificaciones en escala global y nacional
por parte de S&P, Fitch y Moody‟s, emitimos las siguientes recomendaciones
apoyadas en el “relative value”:
5
Tasa Variable
Mantenemos nuestra recomendación en “DISMINUIR” la emisión KOF 11
(TIIE 28), pues su spread se encuentra por debajo de la curva de comparables.
Adicionalmente su precio se encuentra ligeramente arriba de par en $100.07 y
su spread se ha contraído 4pb en los últimos tres meses, mientras que el total de
muestra se contrajo en promedio 3pb.
Tasa Fija
Ratificamos nuestra recomendación a “DISMINUIR” las emisiones KOF 11-2
/ 13 debido a que sus rendimientos se encuentra debajo de la curva de emisiones
comparables. Destaca que el precio del bono serie 11-2 se ubica $11.51 pesos
arriba de par, mientras que el precio limpio de la serie 13 se mantiene en $91.52
derivado de operaciones en el mercado secundario.
Cabe mencionar que las emisiones KOF 11-2 y 13 contemplan la amortización
total anticipada en cualquier fecha. Esto puede representar un riesgo para el
inversionista en el caso de que las emisiones se encuentren arriba de par (KOF
11-2: $111.51 y KOF 13: $91.52 al 5 de mayo 2014).
KOF – Información de mercado
($mdp, $pesos, %, pb)
E mis ió n
9 1KO F 11
D xV
707
F e c ha
V e nc .
C irc .
T a s a de
Int e ré s
C po n
VN A
( %)
P re c io
Limpio
Y ie ld
( %)
V a r. ( pp)
C a lif ic a do ra s
S pr
( %)
1M
1Q
0pb
-4pb mxA A A /A aa.mx /A A A (mex)/ D IS M IN UIR
11-abr-16
2,500
TIIE28 + 0.13%
3.9
100
100.07
3.9
0.1
9 1KO F 11- 2
2,527
05-abr-21
2,500
FIJA : 8.27%
8.3
100
111.51
6.2
0.5 0.0pb
9 1KO F 13
3,294 12-may-23
7,500
FIJA : 5.46%
5.5
100
91.52
6.7
0.6 0.0pb
0pb
S &P / M o o dy’ s / F it c h
R e c o me nd.
mxA A A /A aa.mx /A A A (mex)/ D IS M IN UIR
0.0pb mxA A A /A aa.mx /A A A (mex)/ D IS M IN UIR
Fuente: Banorte - Ixe con información de Valmer.
Valor relativo: TIIE 28
Valor relativo: Tasa Fija
(Años por vencer, %)
(Años por vencer, %)
9.0
0.5
91ARCA10
-0.3
-
91ARCA10-2
-0.1
1.5
91KOF11
3.0
91AC13
91AC11
0.1
Yield (%)
0.3
91ARCA09-4
Sobretasa vs. TIIE 28 (pb)
0.7
4.5
6.0
91AC13-2
7.0
91KOF13
91AC11-2
91ARCA09-5
5.0
91KOF11-2
91ARCA09-3
3.0
7.5
-
Años por Vencer
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 5 de mayo 2014. Viñetas Gris: AAA; Viñetas
Rojas: Emisiones de KOF. Viñetas definidas con línea roja: Arca Continental
6
2
4
Duración
6
8
10
Fuente: Banorte - Ixe con datos de Valmer al 5 de mayo 2014. Viñetas Gris: AAA; Viñetas
Rojas: Emisiones de KOF.
KOF – Información financiera
($mdp)
Balance General
Total Activos
Caja
Cx C
Inv entarios
Activ os fijos netos
Otros activos
Total Pasiv os
Pasiv os Circulantes
Pasiv os Largo Plazo
Otros Pasiv os
Total Capital
2012
2013
166,103
23,234
9,329
8,103
42,517
82,920
61,275
29,550
24,775
6,950
104,828
216,665
15,306
9,958
9,130
51,785
130,486
99,512
32,398
56,875
10,239
117,153
Estado de Resultados
Ventas
145,891
Costo de Ventas
78,183
Gastos Generales
45,969
Utilidad (Pérdida) antes de otros 21,739
Ingresos
Otros Ingresos y (Gastos) Neto -516
Resultado de Operación
21,223
CIF
-1,245
Intereses Pagados
1,948
Intereses Ganados
420
Resultado Neto may oritario
13,213
U12M
1T13
2T13
3T13
4T13
1T14
213,749 159,669 178,657 194,079 216,665 213,749
19,078 14,200 19,929 23,765 15,306 19,078
7,861
7,226
6,613
7,419
9,958
7,861
8,075
7,172
7,886
8,240
9,130
8,075
49,257 39,977 42,327 45,562 51,785 49,257
129,478 91,094 101,903 109,092 130,486 129,478
105,008 63,436 70,345 81,558 99,512 105,008
35,149 32,790 33,696 36,412 32,398 35,149
58,755 23,821 29,786 36,066 56,875 58,755
11,104
6,825
6,863
9,080 10,239 11,104
108,741 96,233 108,313 112,521 117,153 108,741
150,556 155,702
80,330
83,127
49,337
50,951
y 20,889
Gastos, Neto
21,624
-164
-107
20,724
21,517
-3,694
-4,667
3,303
4,224
641
772
11,261
11,137
33,561
18,013
11,474
4,074
-32
4,042
-248
508
103
2,434
36,260
19,075
12,043
5,142
-85
5,057
-1,087
675
112
2,807
37,494
19,919
12,512
5,063
-3
5,060
-457
623
220
2,954
43,240
23,322
13,309
6,609
-44
6,565
-1,902
1,497
207
3,066
38,708
20,811
13,088
4,809
25
4,834
-1,221
1,430
233
2,310
Flujo de Efectivo
Utilidad de Operación
Depreciación y Amort.
EBITDA
Interés neto
EBITDA- Intereses
Capital de trabajo
Capex
Flujo de Efectivo
21,223
5,910
27,617
1,527
26,090
1,117
10,453
16,754
20,724
6,895
27,784
2,661
25,123
344
11,871
13,595
21,517
7,182
28,806
3,452
25,354
659
11,594
14,419
4,074
1,671
5,745
405
5,340
972
1,927
4,384
5,142
1,533
6,675
563
6,112
35
2,698
3,448
5,063
1,747
6,810
403
6,408
-688
3,643
2,076
6,609
1,945
8,554
1,290
7,264
26
3,602
3,687
4,809
1,958
6,767
1,196
5,571
1,286
1,650
5,207
Deuda y Caja
Deuda CP
Deuda LP
Deuda Total
Caja
Deuda Neta
5,139
24,775
29,914
23,234
6,680
3,586
56,875
60,462
15,306
45,156
1,872
58,755
60,627
19,078
44,564
4,748
23,821
28,569
14,200
14,369
7,994
29,786
37,780
19,929
23,643
8,524
36,066
44,590
23,765
20,825
3,586
56,875
60,462
15,306
45,156
1,872
58,755
60,627
19,078
44,564
18.1x
1.1x
0.2x
0.6x
0.4x
10.4x
2.2x
1.6x
0.8x
0.5x
8.3x
2.1x
1.5x
1.0x
0.5x
17.8x
1.0x
0.5x
0.7x
0.4x
15.8x
1.3x
0.8x
0.6x
0.4x
15.3x
1.6x
0.7x
0.7x
0.4x
10.4x
2.2x
1.6x
0.8x
0.5x
8.3x
2.1x
1.5x
1.0x
0.5x
Razones Financieras
EBITDA / Interés Neto (12m.)
Deuda Total / EBITDA (12m.)
Deuda Neta / EBITDA (12m.)
Pasiv o / Capital
Pasiv o / Activ o
Fuente: Banorte - Ixe con información de la BMV.
Descripción de la Compañía
Coca-Cola FEMSA produce y distribuye productos de las marcas de The CocaCola Company en México (centro, incluyendo la ciudad de México y el Sureste
y Noreste de México), Guatemala (la ciudad de Guatemala y sus alrededores),
Nicaragua, Costa Rica, Panamá, Colombia (la mayoría del país), Venezuela,
Brasil (São Paulo, Campiñas, Santos el estado de Mato Grosso do Sul, parte del
estado de Goias y parte del estado de Minas Gerais), Argentina (capital federal
de Buenos Aires y sus alrededores) y Filipinas, además de agua embotellada,
jugos, tés, isotónicos, cerveza y otras bebidas en algunos de estos territorios.
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Anexo 1. Metodología de Recomendación
La Metodología desarrollada por Análisis de Deuda Banorte-IXE parte de tres
criterios esenciales:
1. El “Fundamento” (¿en qué invertir?). En el “Fundamento” se analiza el
riesgo crediticio del emisor y/o la fortaleza de la estructura de pago de la
emisión. Dicho análisis se resume en las Opiniones Crediticias definidas por el
área de Análisis de Deuda Banorte-Ixe. Las Opiniones Crediticias NO
pretenden ser una calificación crediticia sino que parten de un análisis
interno cuyo fin es orientar al inversionista sobre la capacidad de pago y
flexibilidad financiera del emisor/emisión.
Las Opiniones Crediticias utilizadas en el Análisis de Deuda Privada de
Banorte-IXE significan:
•
Sobresaliente: El resultado de la empresa y/o fideicomiso puede
considerarse como histórico y no hay signos de debilidad que obstaculicen un
crecimiento saludable en el largo plazo. Indicadores por arriba del sector.
•
Bien: Los resultados se encuentran por encima de las expectativas. La
fortaleza tanto operativa como financiera nos permite mantener las expectativas
de funcionalidad en el largo plazo. Casi todos los indicadores se encuentran por
arriba del sector.
•
Estable: Algunos resultados se encuentran por encima de las
expectativas, y dan evidencia del saludable desempeño y entorno actual de la
empresa y/o fideicomiso. Algunos indicadores se encuentran por arriba del
sector.
•
Vulnerable: Los resultados son aceptables, no obstante han sufrido
deterioro en algunos indicadores. No hay evidencia suficiente de que la fortaleza
financiera y operativa podrá ser afectada en el corto plazo. Algunos indicadores
se encuentran por abajo del sector.
•
Pobre: Los resultados están por debajo de las expectativas y dan
evidencia de debilidades que no podrán ser corregidas en el corto ni en el
mediano plazo. Los indicadores se deterioran y tienen perspectiva de seguir por
debajo del sector.
2. El “Valor Relativo” ¿cuándo invertir?. Independientemente de la
estrategia de tasas fijas, udizadas y revisables, nuestra metodología
incorpora un análisis del Valor Relativo vs. Opinión Crediticia de la
empresa. Trimestralmente se cruza la información de la Opinión Crediticia
vs. el spread o premio1 que pagan las emisiones comparables en tasa y
calificación, sustentando las recomendaciones2 de “AUMENTAR”,
“MANTENER” o “DISMINUIR”.
Las definiciones de Sobresaliente y Bien incorporan una posible mejora en la
calidad crediticia de la emisión/emisor por lo que técnica y teóricamente la
recomendación sería AUMENTAR en la mayoría de los casos, en vista de que
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el spread de la emisión podría disminuir al mejorar el riesgo crediticio,
repercutiendo en una plusvalía de la posición.
La definición Estable supone estabilidad en la calidad crediticia del
emisor/emisión por lo que no se esperarían cambios importantes en el precio de
las emisiones, fortaleciendo nuestra recomendación de MANTENER. Sin
embargo en esta Opinión Crediticia, el análisis de “relative value” será el
ponderador de la recomendación. Es decir, considerando estabilidad en el riesgo
crediticio de emisiones comparables, técnicamente la recomendación sería
AUMENTAR cuando la emisión muestre un rendimiento superior a la curva de
emisiones comparables, por otra parte sería DISMINUIR si la emisión cuenta
con un rendimiento por debajo de la curva.
Las definiciones Vulnerable y Pobre parten de una perspectiva negativa del
emisor/emisión y/o industria que podrían resultar en un deterioro de la calidad
crediticia provocando un efecto adverso en el precio, por lo que técnica y
teóricamente la recomendación sería DISMINUIR.
3. La “Diversificación” ¿cuánto invertir?. Al tener los títulos de deuda un
riesgo específico a su nivel de calificación, si se desea mantener rendimientos
sostenibles en el tiempo debe de existir Diversificación.
Historial de Recomendación de Emisora (12 meses)
Emisora
Fecha
Opinión Crediticia
KOF
05-05-2014
Bien
KOF
26-02-2014
Bien
KOF
24-07-2013
Bien
KOF
24-04-2013
Bien
Historial de Recomendación de Emisiones (12 meses)
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91KOF11
05-05-2014
Disminuir
91KOF11
26-02-2014
Disminuir
91KOF11
24-07-2013
Disminuir
91KOF11
24-04-2013
Disminuir
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91KOF11-2
05-05-2014
Disminuir
91KOF11-2
26-02-2014
Disminuir
91KOF11-2
24-07-2013
Disminuir
91KOF11-2
24-04-2013
Mantener
Emisiones
Fecha
Opinión Crediticia /
Recomendación
91KOF13
05-05-2014
Disminuir
91KOF13
26-02-2014
Disminuir
91KOF13
24-07-2013
Disminuir
91KOF13
24-04-2013
Nd
9
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro
Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Angel Calvo Domínguez, Santiago Leal Singer, Manuel Jiménez
Zaldívar, Víctor Hugo Cortes Castro , Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia
Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus
afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a
la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en
acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis,
desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de
distribución.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de
inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro
brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una
remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte
de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de
análisis en el presente reporte.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos
financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores
en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o
instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los
precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de
diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las
tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en
contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna
por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni
reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.
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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.
Directorio de Análisis
Gabriel Casillas Olvera
Director General Análisis Económico
gabriel.casillas@banorte.com
(55) 4433 - 4695
Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia
Subdirector Economía Internacional
Gerente Economía Nacional
Gerente Economía Internacional
Gerente Economía Internacional
delia.paredes@banorte.com
katia.goya@banorte.com
alejandro.cervantes@banorte.com
julia.baca.negrete@banorte.com
livia.honsel@banorte.com
(55) 5268 - 1694
(55) 1670 - 1821
(55) 1670 - 2972
(55) 1670 - 2221
(55) 1670 - 1883
Gerente de Análisis (Edición)
miguel.calvo@banorte.com
(55) 1670 - 2220
Analista (Edición)
Asistente Dir. General Análisis Económico
Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia
lourdes.calvo@banorte.com
raquel.vazquez@banorte.com
julieta.alvarez@banorte.com
(55) 1103 - 4000 x 2611
(55) 1670 - 2967
(55) 5268 - 1613
alejandro.padilla@banorte.com
(55) 1103 - 4043
juan.alderete.macal@banorte.com
(55) 1103 - 4046
santiago.leal@banorte.com
(55) 1103 - 2368
Director de Análisis Bursátil
Análisis Técnico
Conglomerados / Financiero / Minería /
Químico
Alimentos / Bebidas/Comerciales
Aeropuertos / Cementos / Fibras /
Infraestructura
Analista
mjimenezza@ixe.com.mx
victorhugo.cortes@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1275
(55) 5004 - 1231
marissa.garza@banorte.com
(55) 5004 - 1179
marisol.huerta.mondragon@banorte.com
(55) 5268 - 9927
jespitia@ixe.com.mx
(55) 5004 - 5144
mporozco@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9962
Subdirector Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
Gerente Deuda Corporativa
tabdulmassih@ixe.com.mx
hgomez01@ixe.com.mx
icespedes@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1405
(55) 5004 - 1340
(55) 5268 - 9937
Director General Banca Mayorista
Director General Banca Patrimonial y Privada
Director General Corporativo y Empresas
Director General Banca Corporativa
Transaccional
marcos.ramirez@banorte.com
lpietrini@ixe.com.mx
armando.rodal@banorte.com
(55) 5268 - 1659
(55) 5004 - 1453
(81) 8319 - 6895
vroldan@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1454
Carlos Eduardo Martinez
Gonzalez
Director General Banca de Gobierno
carlos.martinez@banorte.com
(55) 5268 - 1683
René Gerardo Pimentel Ibarrola
Director General de Administración de Activos
y Desarrollo de Negocios
pimentelr@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Delia María Paredes Mier
Katia Celina Goya Ostos
Alejandro Cervantes Llamas
Julia Elena Baca Negrete
Livia Honsel
Miguel Alejandro Calvo
Dominguez
Lourdes Calvo Fernández
Raquel Vázquez Godinez
Julieta Alvarez Espinosa
Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio
Alejandro Padilla Santana
Juan Carlos Alderete Macal
Santiago Leal Singer
Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de
Cambio
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
Analista Estrategia de Renta Fija Tipo de
Cambio
Análisis Bursátil
Manuel Jiménez Zaldivar
Victor Hugo Cortes Castro
Marissa Garza Ostos
Marisol Huerta Mondragón
José Itzamna Espitia Hernández
María de la Paz Orozco García
Análisis Deuda Corporativa
Tania Abdul Massih Jacobo
Hugo Armando Gómez Solís
Idalia Yanira Céspedes Jaén
Banca Mayorista
Marcos Ramírez Miguel
Luis Pietrini Sheridan
Armando Rodal Espinosa
Victor Antonio Roldan Ferrer
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