Historia del Sistema Monetario en Argentina

Simposio N° 27
Experiencias históricas de política económica en América: historias
comparadas e inserción internacional
Ciclos económicos, sector externo y sistema monetario en la
Argentina
Mario Rapoport, Andrés Musacchio y Florencia Médici *
(Versión preliminar)
1. INTRODUCCION
El sistema monetario en la Argentina, al igual que su sistema productivo, está
estrechamente ligado a los ciclos económicos y al sector externo. Desde la
independencia misma, la aceptación de las diferentes monedas locales y el sistema
financiero estuvieron sometidos a ciclos muy marcados, que se encontraban,
determinados por el signo de la balanza comercial, de los flujos de capital y de la
capacidad de endeudamiento. Así, ante la afluencia neta de oro el sector financiero se
expandía, las instituciones bancarias se fortalecían y las monedas locales lograban una
creciente aceptación. Por el contrario, cuando las reservas de oro o divisas entraban en
un periodo de contracción, la aparente solidez se derrumbaba.
Los ciclos económicos que se reconocen en esa estrecha vinculación entre el
sistema monetario y el sector externo, sin embargo, tienen características diferentes en
los distintos periodos largos de la historia argentina. Es que tales ciclos han estado
profundamente relacionados con las estructuras productivas, comerciales y financieras
predominantes en el mediano y largo plazo. En cualquier caso, los vínculos de la
economía con el exterior son determinantes y a la vez peculiares en cada uno de los tres
modelos económicos por los que transito la Argentina a lo largo de su historia.
Así, durante la época del esquema agroexportador los ciclos se basaban en un
fuerte endeudamiento externo y en el montaje y desarrollo de una estructura
agropecuaria, sustentada en las exportaciones, con un mercado mundial que necesitaba
los productos argentinos. Durante el modelo de industrialización por sustitución de
importaciones el endeudamiento externo era pequeño y la inversión extranjera se
radicaba mayormente en el sector industrial, orientado sobre todo al mercado interno,
aunque con falencias y desniveles. Finalmente, con el modelo rentístico financiero, que
predominó desde la dictadura militar de 1976, el endeudamiento externo volvió a
constituir la principal explicación de los ciclos, aunque esta vez predominó el sector
financiero y ni la producción interna ni las exportaciones jugaron un rol clave.1
Ahora, la situación es distinta a los anteriores períodos descriptos, aunque tiene
todavía algunas características similares a cada uno de ellos. En primer lugar, el
crecimiento de los últimos años estuvo basado en el ahorro interno de la economía, es
decir, se creció sin necesidad de endeudamiento externo. Este es un punto fundamental
que marca una ruptura con el modelo rentístico-financiero, así como también una
diferencia sustancial con el esquema agroexportador. En segundo lugar, el sector
*
Instituto de Investigaciones de Historia Económica y Social, Universidad de Buenos Aires.
irapopor@econ.uba.ar .
1
Cf: Rapoport Mario; Historia económica, política y social de la Argentina, 1880-2003, Emecé, Buenos
Aires, 2007; Rapoport Mario, El viraje del siglo XXI, Norma, Buenos Aires, 2006.
1
industrial, basado en el mercado interno, volvió a ser un elemento principal de las altas
tasas de crecimiento del PBI, acompañado ahora por una situación favorable en el frente
externo que sigue siendo predominantemente primario-exportador.
Sin embargo, la todavía alta dependencia de las divisas obtenidas por los
productos primarios y los niveles de compromisos creados por el endeudamiento
externo previo, constituyen factores de riesgo que, en el caso de que las tendencias
cíclicas se reviertan, pueden volver a producir restricciones en la balanza de pagos. Pero
los superávit fiscales favorables, basados en las retenciones a los productos exportados
y en la mejora de la recaudación interna, diferencian netamente este proceso de los
anteriores, dejando un margen apreciable para hacer frente a futuras turbulencias y
sostener el crecimiento.
En cambio, la situación social no encuentra un paralelo claro con ninguno de los
otros períodos en cuestión. Resulta evidente que la actual coyuntura carga con un déficit
social inédito en la historia económica, que requiere un sendero continuo de crecimiento
de muchos años, no solo para mejorar sino para poder devolver a gran parte de la
sociedad las condiciones de vida que tenían antes de la desindustrialización y la
preeminencia de un esquema rentístico-financiero. Por otro lado, la distribución de
ingresos sigue siendo marcadamente asimétrica y los cambios recientes no alteraron
esto de manera radical, en tanto algunos poderosos grupos y sectores económicos
productivos se han visto favorecidos con la devaluación y la reactivación en detrimento
de otros, sobre todo financieros y de servicios, cuya rentabilidad derivaba del
mantenimiento de la convertibilidad.
En este marco, los fenómenos monetarios siempre fueron un termómetro muy
celoso de lo que ocurría en la balanza de pagos, en la estructura productiva, en la
incidencia de las coyunturas externas sobre la economía interna y en las pujas por la
distribución del ingreso. Al revés de lo que pretende la interpretación monetarista de la
historia económica argentina, la cuestión monetaria era, por lo general, una
consecuencia de las tensiones y armonías en la forma de entrelazamiento de aquellas
variables, y no la causa autónoma principal del devenir económico del país.
2. LAS DIFICULTADES INICIALES PARA CONSTITUIR UN SISTEMA
MONETARIO
Desde años anteriores a que el país se insertara completamente en el mercado
mundial como productor de materias primas y se consolidara el Estado Nacional, el
sistema monetario estaba estrechamente ligado al comercio exterior, la fuente principal
de los flujos de divisas. Hasta los años 1860, solo excepcionalmente los flujos de
capitales tuvieron una influencia importante, sobre todo cuando en 1824 el empréstito
Baring inyectó temporalmente liquidez en la plaza financiera local, aunque la mitad del
empréstito nunca se vio por la retención anticipada de amortizaciones e intereses y los
montos que si llegaron vinieron en su mayor parte en letras de cambio para
comerciantes ingleses de la plaza local, no se usaron para los fines solicitados (obras de
infraestructura urbana y portuaria) y significaron un primer proceso de endeudamiento
externo que terminó de pagarse casi un siglo más tarde .
Por entonces, los medios de cambio estaban conformados por oro; plata;
monedas extranjeras de curso legal, que se recibían por las exportaciones, y billetes
emitidos por la Oficina de Cambio, el Banco Nacional, el Banco Provincia y los bancos
privados, cuya mayoría no era convertible.
Después de la independencia al no existir entidades bancarias que pudiesen
emitir papel moneda, los problemas de iliquidez fueron recurrentes cuando le metálico
2
escaseaba. La escasez de metálico se intentó suplir mediante la utilización de otros
medios de pagos, como los títulos de empréstitos y los certificados de la Caja Nacional
de Fondos (CNF). La CNF se creó en 1818 y captó, mediante pagos de elevados
intereses, el papel moneda y otros documentos que servían como medio de circulación.
En respaldo del depósito, la Caja emitía certificados endosables que se incorporaban a la
circulación. La CNF no alcanzó un tamaño considerable y, finalmente, en 1820 debió
devolver los depósitos y cerrar sus puertas.
Desde esa época hasta 1863 hubo numerosos intentos de crear bancos privados y
públicos que pudieran emitir billetes. Así, en los siguientes años apareció el Banco de
Descuentos de 1822, una entidad privada que cumplía funciones públicas, y cuyos
billetes permitieron dar impulso a la economía y reducir las tasas de interés. La corta
vida del banco fue un ejemplo de los avatares monetarios de la época. Su nacimiento se
produjo en un momento de fuerte iliquidez y las primeras emisiones, aun sin contar con
respaldo de ningún tipo, lubricaron por algún los circuitos económicos internos,
correspondiendo a una demanda insatisfecha de medios de pago. El ingreso de los
fondos del empréstito Baring permitió estirar brevemente la etapa de auge, pero ya hacia
fines de 1824 se observo una saturación del mercado monetario, que se agravo cuando
el déficit comercial y los servicios de la deuda contrajeron la disponibilidad de metálico.
En 1826, ante el drenaje continuo de depósitos y reservas, el banco fue
absorbido por una nueva entidad, el Banco Nacional. Este también tuvo inmediatamente
dificultades. Constituido con poco capital (nunca se completo el capital establecido por
ley) y siendo inconvertible el papel moneda emitido, el banco incrementó rápidamente
la emisión ante las necesidades fiscales del gobierno, desvalorizando de manera
continua la cotización del billete. En 1836 corrió la misma suerte que su antecesor y fue
disuelto.2 En el fondo, las dificultades para constituir un sistema bancario solidó
reflejaban el problema esencial de aquella época: la falta de capital interno.
Posteriormente, la Casa de la Moneda adoptó la función de emitir billetes por
mandato de la legislatura y de realizar actividades bancarias, transformándose, en 1863,
en el Banco de la Provincia. De esta forma, de 1822 a 1864, el total de papel moneda
corriente emitida fue de alrededor de 404.4 millones, de los cuales quedaban en
circulación 300.37 millones de pesos inconvertibles.3
En 1867 se creó la oficina de cambios del Banco de la Provincia y se instauró un
régimen de Convertibilidad del papel moneda por metal. El drenaje de metálico
producido por la crisis internacional provocó su cierre en 1876.
Al compás de la entrada posterior de crecientes flujos de inversiones extranjeras,
se abrió la posibilidad de crear una oficina de cambios. Hasta ese momento, los intentos
de fijar un valor a la moneda fracasaron consecuencia de la escasez de ahorro interno,
propio del escaso desarrollo de las fuerzas productivas. Durante ese período también se
refundo el Banco Nacional, de carácter mixto, se crea el Banco Hipotecario de la
Provincia y se instalaron varios bancos privados; la mayoría de capitales extranjeros. La
circulación en 1872 fue de casi 700 millones de pesos.4
En 1875, luego de una primera crisis financiera de endeudamiento externo, como
consecuencia de la crisis mundial que estalla en 1873, y para terminar con el problema
de la falta de una moneda uniforme, el presidente Avellaneda creó una unidad monetaria
de oro llamada “peso fuerte”. Pero la falta de metálico impidió que esta medida pudiera
2
Burgin, Miron, Aspectos económicos del federalismo argentino, cap 4, Buenos Aires, Solar-Hachette,
1967.
3
Olarra Jiménez, Rafael, Evolución Monetaria Argentina, EUDEBA, Buenos Aires, 1968.
4
Idem ibidem.
3
concretarse y menos de un año más tarde se declaraban de curso legal varias monedas
extranjeras.
3. EL MODELO AGROEXPORTADOR: ENTRE LA BONANZA Y LAS CRISIS
RECURRENTES
Los intentos por establecer un sistema monetario nacional pudieron plasmarse
recién en 1881, una vez consolidado el país políticamente bajo el gobierno de Roca. En
ese momento se dictó la ley 1.130 que fijó un patrón bimetálico: el peso oro de 24,89
gramos con un fino de 9/10 y el peso plata de 385,8 gramos con un fino de 9/10, es
decir, con una relación entre ambos de 15,5. La intención de esta ley era proporcionar
una moneda nacional que circulara por todo el país. Con tal objeto se prohibía la
circulación de monedas extranjeras y se determinaban los alcances de la emisión de
monedas de oro y plata. Pero, a fines de 1883, se estableció definitivamente el patrón
oro (abandonándose la plata) y se aseguró el reemplazo de los billetes papel en
circulación por los nuevos billetes a la par con el oro. No obstante, la convertibilidad
duró poco tiempo. La conversión no pudo sostenerse dado que, si bien había funcionado
satisfactoriamente en los primeros años -producto de la afluencia de capitales
extranjeros, mayoritariamente en forma de empréstitos-, la propia dinámica comenzó a
generar una salida de oro por pagos de intereses y aumento de las importaciones.
Adicionalmente, los empréstitos generaban un enorme déficit fiscal financiado por
emisión.
En 1884, la interrupción del ingreso de capitales debida a la desconfianza de los
inversores, produjo un déficit externo y una severa crisis financiera. Aunque el gobierno
argentino llegó a un acuerdo con los banqueros extranjeros y la confianza se restableció,
la conversión se suspendió ante la carencia de metálico el 13 de octubre de 1885 y no
volvería a reanudarse por más de una década. Se autorizó al Banco Nacional, y luego al
Banco de la Provincia y a bancos privados, a emitir billetes de curso legal sin obligación
de convertirlos. A partir de 1885 van a existir en la Argentina dos sistemas monetarios:
el papel moneda nacional que se usaba internamente, y el oro o libra esterlina, que se
aplicaba a las transacciones internacionales.
Desde 1887, se anexó una fuente de expansión del circulante a las ya existentes
debido a la sanción, por el gobierno de Juárez Celman, de la Ley de Bancos Garantidos.
Al presidente le interesaba más la continuidad y el éxito del programa de inversiones
extranjeras que la estabilidad monetaria o cambiaria. La nueva ley establecía que
cualquier banco, al estilo de sistema de la free banking norteamericana, estaba
autorizado a emitir billetes con la condición de realizar un depósito en oro en las arcas
del Tesoro Nacional por el cual recibiría una cantidad de bonos públicos que
constituirían el respaldo de su emisión. De esta forma se procuraba tener la suficiente
cantidad de oro para hacer frente a los pagos de la creciente deuda externa.
La ley también estaba destinada a resolver el problema de iliquidez monetaria
existente en las provincias, dado el predominio del Banco Nacional sobre las emisiones
provinciales. Los billetes del Banco Nacional llegaron a cotizar, por esta razón, hasta el
8% encima de su valor, dificultando el acceso al crédito y el comercio.5 Los primeros
bancos en adherirse fueron los bancos estatales y provinciales más antiguos. Hasta ese
momento, el Banco Nacional y el Banco Provincia constituían al gran mayoría de la
emisión: sobre un total de 88.000.000 de pesos, el primero tenía el 46.5%, y el segundo
Martí, Gerardo M., “El sistema bancario en vísperas de la crisis de 1890. Una revisión crítica de su
incidencia en la política económica de Juárez Celman, 1887-1889”, Ciclos en la historia, la economía y la
sociedad, Nº 17, Buenos Aires, 1999, p. 51.
5
4
un 38.6%; seguidos por otros bancos provinciales más pequeños. El Banco de Santa Fe
poseía el 5.6 % de la circulación, el del Entre Ríos y Tucumán el 4.5% cada uno y Salta
1.13%.6 Posteriormente se fueron incorporando y creando otros bancos provinciales, y
en 1888 la totalidad de los bancos públicos y semipúblicos ya se había incorporado al
sistema de Bancos Garantidos. Estás entidades dieron un fuerte impulso a las economías
provinciales que disponían ahora de mayor liquidez y acceso al crédito. En cambio, el
resto de las entidades bancarias, no tuvieron el mismo nivel de adhesión y recién
comenzaron a incorporarse en 1889. Los billetes que emitían las entidades financieras
tenían impreso el nombre de cada uno de ellos, lo que contribuía al desorden financiero.
Cuadro 1. Bancos estatales o semi-estatales incorporados al sistema (1887-1889)
Banco Nacional
Provincia de Buenos
Aires
Provincia de Córdoba
Provincial de Santa Fe
Provincial de Salta
Provincial de Entre
Ríos
Provincial de Mendoza
Provincial de San Juan
Provincial de Tucumán
Prov. Santiago del
Estero
Provincial de La Rioja
Provincial de San Luis
Provincial de
Corrientes
Provincial de
Catamarca
Totales
Creación
5-11-1872
Capital
41.273.400
Enc.
Emisión
Metálico
41.333.333 15.899.808
F.
Públicos
41.333.333
Pag. a
oro.
41.333.333
15-01-1822
26-03-1873
1-091874
29-07-1882
34.300.178
8.000.000
5.000.000
331.400
34.436.280 12.403.000
4.000.000 2.811.578
5.000.000 2.900.000
152.000
52.162
32.958.574
8.696.653
4.250.000
125.000
29.270.838
7.132.195
4.250.000
62.500
16-06-1884
8-10-1884
1-09-1888
11-12-1888
9.000.000
5.000.000
3.000.000
1.500.000
3.000.000
3.000.000
1.656.000
400.000
1.000.000
520.545
244.260
130.281
3.000.000
3.000.000
1.656.000
3.174.285
2.550.000
2.550.000
1.407.600
3.175.142
3-07-1888
27-08-1888
14-11-1888
1.800.000
3.160.000
2.500.000
2.070.000
1.000.000
630.000
300.000
51.507
69.857
3.766.400
3.000.000
322.500
3.201.440
2.550.000
535.500
4-09-1888
5.000.000
3.163.500
281.031
2.688.975
3.163.500
29-09-1888
5.000.000
2.390.491
53.944
2.031.916
2.390.490
124.864.978 102.231.604 36.717.973 110.003.636
62.239.205
Fuente: Weceslao Pacheco, Bancos de Emisión y Hacienda Pública (1889), Memorias de la Caja de
Conversión años 1890 y 1891. En Martí, G., Op. cit., p. 67.
Pero la medida se reveló, sobre todo, peligrosa y dio lugar a una gran fiebre
especulativa porque muchos bancos, que no disponían de oro, comenzaron a vender
bonos propios en el exterior para obtenerlo y poder emitir. Es decir que mientras el
gobierno recibía oro del sistema bancario para pagar la deuda externa, los bancos se
endeudaban en el exterior provocando un aumento de aquélla: los préstamos se pagaban
con nuevos préstamos.
Por esa razón, entre 1886 y 1890, la Argentina tomó prestado casi 700 millones
de pesos oro. El total de su pasivo, incluyendo las inversiones de empresas privadas,
alcanzaba en 1892 más de 900 millones de pesos oro. La causa determinante del
descontrol monetario y financiero se originaba así en el endeudamiento con el exterior.
Esta situación iba a producir una de las crisis económicas y financieras mas
severas de la historia argentina, que en este caso se vio acompañada por una revolución
6
Op. cit., p. 54.
5
política que produjo la caída del presidente Juárez Celman y su reemplazo por el
vicepresidente Carlos Pellegrini.
En abril de 1890 el premio del oro, dicho en términos inversos a la devaluación
del peso, llego al 209%, a lo que debe agregarse el signo negativo del comercio exterior,
que en ese año dejo un déficit de 41 millones de pesos oro. Según el economista
norteamericano John Williams, a pesar del incremento del circulante existía una gran
iliquidez. La crisis estalló cuando no se pudo hacer frente a los servicios de la deuda y el
flujo de préstamos del exterior se interrumpió. Esta crisis tuvo serias repercusiones en la
City, donde la casa Baring, agente financiera del gobierno argentino, estuvo a punto de
quebrar. El país había entrado en una nueva cesación de pagos.
Luego arduas negociaciones, en las que intervinieron el Banco de Inglaterra y la
Casa Rotschild, se concretó una refinanciación de las deudas, salvándose in extremis a
la Casa Baring, corresponsable de la crisis, pues además de sostener maniobras
especulativas era propietaria de empresas en bancarrota, como la que proveía agua
potable a la ciudad de Buenos Aires.
Como resultado de esta situación, muchos bancos cerraron sus puertas, mientras
el gobierno nacional realizaba un profundo ajuste en sus cuentas fiscales, y creaba el
Banco de la Nación Argentina, que se iba a transformar en la principal institución
financiera del país.
Es de destacar que la crisis no solo tuvo relación con cuestiones fiscales o con la
conducta de algunos inversores externos, sino que se nutrió de una irrefrenable corriente
especulativa privada, sobre todo con la compraventa de tierras, e incluyó la
sobreexpansión de un sistema de cedulas hipotecarias, que convirtieron al Estado en
garante en ultima instancia de las maniobras privadas.
El mejoramiento del intercambio comercial, con la generación de saldos
favorables debidos al boom agroexportador y a la restricción de las importaciones, y la
refinanciación del servicio de la deuda externa provocaron, desde 1895, una declinación
del premio del oro sin que disminuyera la cantidad de papel moneda en circulación. Se
inició así un proceso de apreciación del peso, que se freno con la Ley de Conversión de
1899.
La apreciación del peso papel originaba una transferencia de ingresos a favor de
los que recibían ingresos fijos en papel moneda y en contra de los productores y
comerciantes ligados a la exportación, que tenían sus costos en papel y vendían sus
productos en oro. Por dicha razón, estos últimos comenzaron a desarrollar una campaña
para detener la valorización del peso, haciendo valer su considerable influencia política
y económica, reclamando la intervención del Estado en el mercado cambiario.
Atendiendo a esas presiones, en agosto de 1899 el Poder Ejecutivo envió al Congreso
un proyecto de conversión de la moneda, que se transformó en ley después de agitados
debates parlamentarios. Esta ley tenía por función convertir el papel moneda en oro al
cambio de 2,2727 pesos moneda nacional por peso oro, o sea 0,44 de oro sellado por
peso papel a través de la Caja de Conversión, creada para emitir moneda, en 1890. Para
servir de garantía a la conversión del papel moneda se formaría una reserva metálica
llamada “fondo de conversión”, integrada por recursos públicos de diferente origen.
El sistema comenzó a funcionar completamente en los primeros años del nuevo
siglo, cuando las exportaciones argentinas dieron un salto cuantitativo formidable que
permitió, junto con las inversiones extranjeras, generar una entrada neta positiva de oro.
La emisión generada fue menor a la potencial, y permitió a los bancos incrementar sus
reservas en oro y sus préstamos, reforzando el crecimiento económico.
6
Cuadro 2. Importaciones y exportaciones de oro, existencias en la Caja de
Conversión y emisión de billetes (1900-1914) (en millones de pesos oro).
Año
Importa
-ciones
de oro
Exportaciones de
oro
Importa- Existencia
Garantía
ciones de en Caja
de
Legal
oro neta
Conver(%)
sión al
Millones de pesos oro
1ro de dic
Emisión
de
billetes
Emisión
potencial
Millones de pesos
papel
10,2
3,5
6,7
—
—
295
310
1900
2,4
2,3
0,1
—
—
295
310
1901
8,9
3,1
5,8
—
—
296
317
1902
25,7
1,2
24,5
38,2
23,5
380
379
1903
24,9
1,6
23,3
50,3
28,1
408
423
1904
32,5
0,8
31,7
90,1
41,1
498
480
1905
18,2
1,6
16,6
102,7
44,3
527
506
1906
23,6
3,1
20,4
105,1
44,9
532
545
1907
28,7
0,1
28,6
126,7
49,5
581
598
1908
66,9
1,2
65,7
172,5
37,2
685
740
1909
37
1,7
35,3
186
68,6
716
817
1910
12,8
3
9,8
189
68,9
723
838
1911
36,1
0,1
36
222,9
71,9
800
920
1912
47,9
44,4
3,6
233,2
72,7
823
938
1913
18
31,3
-13,3
224,4
63,3
803
966
1914
En Rapoport (2007). Fuente: Ford, Alec G., El patrón oro: 1880-1914, Inglaterra y
Argentina, Buenos Aires, 1966. Comité Geográfico Argentino (1942).
Emisión
real /
potencial
95
95
93
100
96
104
104
98
97
92
88
87
87
88
83
El ciclo expansivo se mantuvo hasta 1913, y durante todo ese periodo la Caja de
Conversión funciono sin sobresaltos importantes. Pero debido a una nueva crisis
financiera, en 1914 el gobierno decidió suspender la convertibilidad, incluso antes de
que las reservas se agotaran. Distintas causas originaron esa nueva crisis, entre las que
se destaco el incremento de los tipos de interés del Banco de Inglaterra, que revirtió el
signo del flujo de capitales. La Primera Guerra Mundial aceleró, sin duda, los tiempos al
provocar en un principio la huida rápida del capital, pero la crisis estaba ya instalada y
no dependió exclusivamente del estallido del conflicto.
En síntesis, las continuas fluctuaciones de la moneda, cuyo respaldo crecía con
la entrada de oro y se diluía con la fuga de él, poco tenían que ver con el crecimiento o
no de la economía, mientras se sentaba las bases de una inestabilidad económica y
financiera que se hizo crónica. Sin un organismo regulador del sistema monetario, los
ciclos externos influían en forma determinante en el ciclo económico interno, mediado
por la cantidad de dinero y su valor. De esta forma, la convertibilidad se interrumpió
cada vez que los capitales externos menguaban resultando en una crisis de sector
externo. El mecanismo era el siguiente: la entrada de ahorro externo se producía en
forma de empréstitos e inversión y permitía financiar las importaciones, el pago de
deudas, intereses y remesas al exterior; a la vez que los bancos aumentaban su emisión.
De este modo, la economía comenzaba un período de expansión empujado por el
aumento tanto del crédito como de la especulación. Cuando los capitales externos
dejaban de fluir, el círculo virtuoso se transformaba en uno vicioso y sobrevenían
profundas crisis, como sucedió en 1873, 1884, 1890 y 1914. La reducción de reservas
de metal y moneda extranjera impedía mantener la convertibilidad. La devaluación
provocaba, en forma inmediata, un agudo aumento de precios, avivado por la emisión
7
de los bancos y del Estado, cuyos ingresos fiscales se reducían bruscamente al estar
atados a las transacciones con el exterior. Así, por ejemplo, de 1884 a 1893, la
circulación monetaria se multiplicó por 5.
Por otra parte, los ciclos revelaban una de las vulnerabilidades mas marcadas del
modelo agroexportador. El endeudamiento externo generaba un servicio que
habitualmente superaba el saldo favorable del comercio exterior. De allí que el ingreso
de capitales tuviera una importancia superlativa en el sostenimiento de las coyunturas de
estabilidad, y cuando estos dejaban de fluir la crisis se tornaba inevitable y se
manifestaba inmediatamente en el plano monetario con bruscas fluctuaciones
cambiarias y de los tipos de interés. Como además los flujos de capital respondían
mucho más a los ciclos internos de las potencias –y especialmente de la coyuntura
británica-, Argentina recibía pasivamente la incidencia de tales fluctuaciones con una
baja capacidad para atemperar el impacto de los ciclos.
Un elemento altamente ilustrativo de la desconexión entre el sistema financiero
y el sector productivo es el bajo nivel de apoyo crediticio que recibía la actividad
agropecuaria. La inexistencia de un mercado de crédito formal de largo plazo dificultó
la incorporación de tecnologías, constituyendo una desventaja para el sector en
comparación con otras regiones de características aparentemente similares, como
Canadá. Además, la distribución heterogénea de la tierra, caracterizada por polarización
en latifundios y minifundios de la Argentina, dificultaba la obtención de garantías de los
créditos, aumentando su riesgo y, por lo tanto, su costo. Así, los créditos formales para
realizar inversiones de largo plazo eran accesibles sólo a grandes propietarios.
La mayor parte del crédito era otorgado por el Banco Nacional y el Banco
Provincia de Buenos Aires, pero las localidades lejanas se le dificultaban tener acceso al
crédito. Gran parte de los productores debían tomar crédito de las entidades locales o
informales, siento éstos más caros. Las estadísticas muestran que existía un sesgo a
otorgar créditos al comercio y a los estancieros, más que a las actividades agrícolas.7
Cuadro 3. Préstamos del BPBA y del BNA en la provincia de Buenos Aires a través
de las sucursales fuera de la Capital Federal, 1907-1913 (por sectores beneficiados,
en miles de pesos papel)
Año
1907
1908
1909
1910
1911
1912
1913
Total
Agricultura Industria Ganadería Comercio
19.923
9.083
47.997
31.485
30.013
14.221
61.305
50.842
33.353
16.126
13.941
66.026
40.221
17.569
86.613
65.860
50.775
21.690
97.825
68.487
77.825
29.108
121.571
92.596
59.068
42.471
113.378
86.190
311.178
150.268
542.630
461.486
Elaboración propia. Fuente: Dirección General de Estadísticas de la
Provincia de Buenos Aires, Boletín Mensual. En: Adelman, J., op. cit., p. 8.
La misma tendencia también se observa en Capital Federal.
Cf. Adelman, Jeremy, “Financiamiento y expansión agrícola en la Argentina y el Canadá, 1890-1914” en
Ciclos en la historia, la economía y la sociedad, N° 3, Buenos Aires, 1992
7
8
Cuadro 4. Préstamos totales del BNA
(en miles de pesos)
Año
1894
1895
1896
Total
Agricultura Industria Ganadería Comercio
11.741
12.906
21.132
58.154
23.966
19.429
69.837
87.163
71.515
59.659
219.800
339.110
107.222
91.994
310.769
484.427
Elaboración propia. Fuente: Banco de la Nación Argentina, Memoria y
Balance General. En: Adelman, J., op. cit., p. 8.
En conclusión, como afirma Jeremy Adelman, “los pequeños clientes no
disfrutaban de los servicios financieros ofrecidos por los mecanismos formales.
Pareciera que la expansión agrícola poco tuvo que ver con la disponibilidad de fondos
en el circuito formal de crédito bancario”.8
4. PROBLEMAS MONETARIOS E INTERPRETACIONES
La explicación de la vulnerabilidad del sector monetario argentino despertó una
larga serie de controversias entre quienes sostenían tesis basadas en explicaciones
monetaristas y aquellos que percibían una incidencia determinante de factores no
monetarios -distintos a los que afectaban a las naciones avanzadas-, que llamaremos
estructuralistas.
Las corrientes interpretativas sobre los desequilibrios internos, los mecanismos de
ajuste de la balanza de pagos a que dieron lugar y sus repercusiones sobre el sistema
monetario se ven plasmadas en los trabajos de autores que, como es el caso de
Williams, Prebisch y Ford, visualizan la problemática desde distintas perspectivas
basados, sin embargo, en una visión común que se ha definido como “estructuralista o
de la balanza de pagos” y toma como eje ese endeudamiento externo. Roberto Cortés
Conde tiene un enfoque distinto de la cuestión, que podemos denominar “monetarista”.
El pionero de estos análisis fue John Williams, quien observa, que si los déficits
comerciales eran demasiado amplios, como ocurrió en los años ’80, y no llegaban flujos
de capital externo, la cuenta corriente del balance de pagos tenía saldos fuertemente
negativos. Esto sucedía cuando la desconfianza externa o alguna crisis mundial
interrumpía ese flujo de capitales: entonces los servicios de la deuda sumados al drenaje
de oro que traían los déficits comerciales, producían alteraciones adversas originando la
depreciación de la moneda y las recurrentes crisis externas. Afirma también que el
exceso de emisiones constituía una respuesta a la depreciación previa de la moneda a
raíz del aumento de las obligaciones externas fijadas en oro, descartando así un papel
determinante del factor monetario como causal de esas crisis.
8
Adelman, J., Op. cit., p. 11.
9
Cuadro 5
John H. Williams. Causa: Déficit en balance de
pagos
Déficits de balance
comercial amplios
+
Pagos de intereses y
utilidades de la
inversión
=
Déficits de
Cuenta Corriente
Interrupción de los flujos de capital por desconfianza
externa o crisis mundiales
Salida de oro, depreciación de la moneda y depresión
DEFICIT PUBLICO Y EMISIÓN: eran el resultado de la
depreciación de la moneda y el aumento de las obligaciones
externa fijas en oro
Prebisch, por su parte, estudió las vinculaciones entre los flujos de capital
externo y el nivel de las exportaciones con la actividad interna y el volumen del medio
circulante, desarrollando una “concepción analítica” de los ciclos económicos.
La peculiaridad del análisis de Prebisch radica en el énfasis que pone en el
estudio de los factores de gestación de las crisis en los momentos de expansión, y en su
distinción de los ciclos económicos argentinos con respecto a los mundiales. Los
períodos previos a la crisis -dice Prebisch- se caracterizan por una excesiva confianza y
prosperidad: por una gran expansión del crédito, del consumo, de las transacciones y de
la especulación inmobiliaria y financiera, relacionadas con la llegada de las corrientes
de capital externo. Se agregaba a ello la toma de considerables empréstitos por parte del
Estado nacional, lo cual derivaba en la liberalidad con que los bancos oficiales recurrían
al descuento y redescuento y producían una euforia económica, que Prebisch considera
ficticia porque no se hallaba en relación con la economía real.
10
Cuadro 6
Raúl Prebisch: Los ciclos externos
Ciclo ascendente impulsado por:
•
Afluencia de capital externo, en calidad de empréstitos públicos y de
colocaciones privadas.
 Acrecentamiento de las reservas bancarias
 Clima de bonanza
Endeudamiento privado y la renovación de los plazos de las
colocaciones financieras.
Aumento de las importaciones gracias al mayor consumo
incentivado por la liberalidad del crédito
Ciclo descendente:
Déficit en la cuenta comercial y/o aumento de las tasas de interés
externa.
Salida de Oro.
COLAPSO
Además, observando la evolución de las fluctuaciones de estos capitales,
Prebisch constata que el momento en que se retiraban bruscamente de la plaza argentina
coincidía con un alza de la tasa de interés en el Banco de Inglaterra, originada por los
cambios cíclicos en el centro hegemónico de la economía mundial o en los mercados
internacionales, hecho que precipitaba a la Argentina en la fase más profunda de sus
crisis.
Según Prebisch, el ciclo cumplía, a grandes rasgos, la siguiente secuencia: la
gran afluencia de capital externo, en calidad de empréstitos públicos y de colocaciones
privadas, acrecentaba las reservas bancarias; el clima de bonanza favorecía el
endeudamiento privado y la renovación de los plazos de las colocaciones financieras;
incrementándose, a su vez, el volumen de las importaciones gracias al mayor consumo
incentivado por la liberalidad del crédito. Pero la prosperidad tenía un límite y éste
estaba marcado por la ampliación de los déficits comerciales argentinos y por la
elevación de las tasas de interés en las plazas europeas.
Todas estas perturbaciones (o cualquiera de ellas) interrumpían la afluencia de
capitales, mientras se imponía la necesidad de pagar en oro el aumento de las
importaciones y los servicios financieros, que habían crecido durante el período de
prosperidad previo. Ante la inevitable exportación de oro descendían las reservas
bancarias y sobrevenía, entonces, el colapso, como resultado de una expansión no
necesariamente vinculada al crecimiento real de la economía.
Las perturbaciones eran, en definitiva, de origen externo y se reflejaban en la
balanza de pagos que experimentaba continuos desequilibrios. En el proceso
intervenían, por un lado, factores objetivos como los movimientos internacionales de
capital y, por otro, factores subjetivos, como la confianza o la desconfianza sobre la
evolución de las variables económicas y monetarias.
Ford, por su parte, analiza el comportamiento del patrón oro y su capacidad para
mantener la convertibilidad monetaria tanto en el caso inglés, como país hegemónico
del período, como en el argentino, en su carácter de importante economía periférica,
11
entre los años 1880 y 1914. Trabaja sobre la hipótesis de que el patrón oro no tenía la
capacidad de mantener la convertibilidad de la moneda si se producían desequilibrios en
las transacciones externas en un marco de modificación de la estructura de precios. La
convertibilidad dependía entonces de las condiciones políticas, económicas y sociales.
Como los autores anteriores, Ford piensa que los desequilibrios del sector
externo argentino del período se debieron, fundamentalmente, a factores externos, y no
a causas monetarias, y centra su atención en el hecho de que el tipo de cambio resultaba
determinado por el estado del balance de pagos; aunque no descarta la incidencia de las
políticas macroeconómicas, y en especial, la relación entre circulación monetaria y tipo
de cambio.
Cuadro 7
Alec G. Ford: El patrón oro.
El patrón oro no tenía la capacidad de mantener la convertibilidad de la
moneda si se producían desequilibrios en las transacciones externas
La convertibilidad dependía entonces de las condiciones políticas, económicas
y sociales.
Desequilibrios en la balanza de pagos como consecuencia del
crecimiento de las importaciones en momentos de auge y retiro de los
flujos de capitales externos.
Se dificulta el pago en oro
del los ss. de la deuda
Devaluación
Las crisis se producían cuando las inversiones no habían madurado
y el valor de las exportaciones no había crecido lo suficiente como
para compensar las importaciones y los servicios de la deuda
En su análisis, los desequilibrios del balance de pagos hacían fracasar la
convertibilidad, porque al crecimiento de préstamos externos le sucedía el aumento de
las importaciones y la depreciación de la moneda, mientras que, cuando en la fase
siguiente se restringían los movimientos de capital externo, los servicios de la deuda
debían pagarse en oro.
Lo más importante para Ford, sin embargo, es que la interrupción en los
préstamos externos se producía en momentos en que todavía no se habían recogido los
frutos de las inversiones productivas y el valor de las exportaciones no había crecido lo
suficiente como para compensar las importaciones y los servicios de la deuda. Ese nivel
de endeudamiento atemorizaba a los acreedores externos y frenaba las corrientes de
capital. La imprudente política macroeconómica de los años ’80 facilitó una expansión
desmedida del crédito antes de que maduraran las inversiones en el sector
agroexportador, que no fue suficiente para cubrir los necesarios pagos externos. Los
términos del intercambio, por la caída de los precios internacionales de las materias
primas agrícolas, se sumaron para hacer inevitable la crisis.
La originalidad del enfoque de Ford estriba en que consideraba a las
exportaciones como una variable exógena, en función de la demanda externa,
12
concentradas en pocos productos primarios y en mercados con precios internacionales
únicos. Las importaciones, por su parte, dependían de un aumento de los ingresos y
éstos del de las exportaciones, que eran “función directa del nivel de actividad europea”,
Por ello, los mecanismos del patrón oro “a través de los precios” fallaban en la
Argentina.
La convertibilidad se pudo mantener a partir del momento en que las
exportaciones dejaron un excedente tal, que permitiera cubrir las importaciones y los
servicios de la deuda.
En un trabajo más reciente, Roberto Cortés Conde sostiene una tesis distinta de
la de los otros tres autores, al señalar que las recurrentes crisis del período
agroexportador fueron originadas por problemas monetarios, y no como resultado de los
desequilibrios del balance de pagos.
Cortés Conde aplica a la época el modelo de “expectativas racionales”, según el
cual, por el aumento del crédito y la oferta monetaria, el público compraba oro ante las
expectativas de devaluación de la moneda, producto de la mayor oferta monetaria, lo
cual conducía al agotamiento de las reservas y a la depreciación del peso.
Cuadro 8
Roberto Cortes Conde: la causa monetaria
• ∆ oferta monetaria > ∆ Producto
(con expectativas racionales)
Aumento de la
compra de oro
Caída de
Reservas
Devaluación
Los servicios de la deuda no habrían afectado
mayormente el balance de pagos.
 La verdadera causa de los profundos desequilibrios que
se produjeron fue la fuga de depósitos
Esto es lo que provocó el fracaso del patrón oro para mantener la convertibilidad
en 1876, en 1885 y en 1890; aunque desde 1885 el régimen fue de flotación sucia. Es
decir que, con el exceso de emisión monetaria que caracterizó la segunda mitad de esa
década del ’80 se perdieron, por un lado, reservas como en el sistema de tipo de cambio
fijo y, por otro, se produjo una depreciación de la moneda, como en el sistema de
cambio flexible.
El problema se presentaba en esos años porque la oferta monetaria creció más
que el producto. Evitando el deterioro de sus ingresos el gobierno intervenía vendiendo
oro en el mercado de cambios para que no se depreciara la moneda. Esto, en vez de
fortalecer el peso, impulsó al público a comprar activos externos mediante la utilización
del crédito bancario. Los servicios de la deuda no habrían afectado mayormente el
13
balance de pagos, sino que la verdadera causa de los profundos desequilibrios que se
produjeron fue esa fuga de depósitos, al agotar las reservas y depreciar la moneda.
5. MONEDA, CRISIS EXTERNAS E INDUSTRIALIZACION SUSTITUTIVA
Durante la década del veinte, la balanza de pagos evidenció algunas de las
características de los primeros años del siglo: el saldo comercial favorable fue
contrarrestado por los amplios saldos negativos de los servicios financieros, que fueron
financiados por nuevas importaciones de capital. La alta volatilidad de la coyuntura
internacional en materia de flujos de capital y de precios dio lugar en la Argentina a
intensas fluctuaciones, que tornaron el panorama económico altamente inestable.
Mientras tanto, el sistema monetario y bancario argentino mostraba una
extraordinaria rigidez y era muy sensible a las alteraciones de la balanza de pagos. Un
saldo positivo se podía transformar en un aumento en la capacidad de compra, pero uno
negativo no implicaba la retirada de capitales adquiridos en la cuantía adecuada, pues la
inexistencia de un Banco Central permitía a las instituciones bancarias continuar la
expansión de los créditos hasta situaciones intolerables.
El ingreso de capitales extranjeros se reinició en el ´26. Durante 1927 las
existencias de oro aumentaron de más de 85 millones de pesos oro, lo que permitió
emitir 58 millones de pesos moneda nacional, precipitando la decisión del gobierno de
volver a la conversión el 25 de agosto, a una tasa de 2,2727 pesos moneda nacional por
peso oro, vinculando nuevamente la emisión monetaria a las reservas de oro y divisas en
el marco de un aumento de las exportaciones y de entrada de capitales extranjeros. El
país se sumaba a un escenario internacional donde la vuelta al patrón oro pasaba a ser el
denominador común entre las economías más desarrolladas
Sin embargo, el auge especulativo en Nueva York a partir del segundo semestre
de 1928 impulso una salida de capitales que se acentuó con el estallido de la crisis
internacional. A medida que transcurría 1929, la balanza de pagos iba reflejando el
deterioro de la situación económica. La Caja de Conversión no pudo frenar el drenaje de
divisas provocado por la huida de capitales, lo que llevó a la suspensión de la
conversión el 16 de diciembre.
La crisis alteró profundamente la economía nacional y obligó a un replanteo
integral de la inserción internacional y de las políticas internas. Así comenzó a perfilarse
el modelo de industrialización por sustitución de importaciones, que sustituyó el período
agroexportador. Prohijado a la fuerza por la elite oligárquica que retorna al poder en
1930, frente al derrumbe de la economía mundial y la necesidad de salvaguardar sus
propios intereses, tuvo por eje una intervención creciente del Estado en la economía y
un crecimiento del sector industrial forzado por las circunstancias. Al mismo tiempo el
país se independizaba relativamente de los poderes externos y de sus fuentes
tradicionales de financiamiento, aunque se intentaban conservar a toda costa los
mercados existentes para la colocación de los productos agrarios.
La larga crisis desatada con el Crack de la Bolsa de Nueva York en 1929 planteó
la necesidad impostergable de realizar una reforma de Estado, tendiente a desarrollar
mecanismos de intervención estatal, no sólo en el plano fiscal y arancelario, sino
también monetario. Así se creó el Banco Central en 1935, una sociedad mixta con el
objetivo de “regular la cantidad de crédito y de los medios de pago, adaptándolos a las
necesidades de los negocios”.9
9
R. Olarra, op. cit., p. 86.
14
La idea de la creación de un Banco Central venía madurando desde hacia años,
aunque se enfrentaba con los partidarios de mantener el sistema existente, que se había
revelado insuficiente para evitar la fuga de oro o la devaluación durante las crisis y cuya
innegable rigidez en épocas de convertibilidad impedía el manejo de la política
monetaria, mientras en momentos de inconvertibilidad fomentaba el emisionismo
incontrolado. Con el cierre de la Caja de Conversión, el Banco Central se constituye
como el único emisor de de moneda, que ahora no sería determinada únicamente por la
entrada de oro, sino también por las monedas extranjeras. Las funciones principales del
banco serían: detentar el privilegio exclusivo de la emisión de billetes en el territorio
nacional; mantener una reserva suficiente para asegurar el valor del peso, ya sea en oro,
divisas o cambio extranjero, equivalente al 25 % como mínimo de sus billetes en
circulación y obligaciones a la vista; y regular la cantidad de crédito y de los medios de
pago adaptándolos al volumen real de los negocios a través de operaciones de
redescuento en el sistema bancario y otro tipo de actividades.10
Bajo la gerencia y orientación de Raúl Prebisch, el BCRA siguió hasta el
estallido de la guerra una política marcadamente anticíclica. Hasta 1938, la mejoría de
las condiciones económicas con respecto al pico de la crisis dio lugar a un ciclo
ascendente, que fue morigerado por una política monetaria contractiva. En estos años,
se superó en parte la falta de divisas característica del período 1930-1934, y el BCRA
debió comprar una importante cantidad de moneda extranjera, lo que suponía inyectar
dinero local en el mercado. Por eso, para evitar posibles tensiones inflacionarias, el
Banco Central lanzó títulos públicos que le permitían volver a sacar del mercado parte
de ese dinero. Con una porción de las divisas, a su vez, se cancelaron deudas con el
exterior para reducir la carga de intereses en el futuro. Cuando las condiciones
económicas se volvieron a deteriorar en 1938, el Banco Central adoptó una posición
más laxa, para intentar reducir el impacto de la nueva crisis sobre las actividades
productivas.11
La política económica terminó de apartarse definitivamente con el gobierno
peronista a partir de 1945. Y también las características de las instituciones monetarias
sufrieron importantes modificaciones. En este sentido, un aspecto importante fue la
nacionalización del Banco Central. Luego de esta decisión, se adoptó una serie de
disposiciones, enmarcadas en el dto. 11.554, orientadas a canalizar el crédito a través de
bancos especializados, como el Banco de Crédito Industrial, hacia la industria y la
minería; el Banco de la Nación Argentina, hacia actividades agrarias y comerciales, y el
Banco Hipotecario Nacional, cuyo objetivo era impulsar la construcción de viviendas.
La Caja Nacional de Ahorro Postal, por su parte, procuraría captar el pequeño ahorro en
todas sus formas, otorgando, sobre todo, préstamos de consumo.
El decreto nacionalizaba también los depósitos realizados en los bancos
privados. Con este procedimiento, se buscaba poner bajo control del Estado todas las
fuentes de la creación de dinero del sistema. De allí que si los bancos privados podían
continuar captando depósitos, la decisión sobre el otorgamiento de créditos era tomada
en última instancia por las autoridades monetarias y los bancos sólo podían prestar los
fondos que el Estado pusiera a su disposición.
Se estableció, además, la garantía del Estado de todos los depósitos efectuados
tanto en bancos oficiales como privados. Con ello, se perseguía brindar una garantía
absoluta a los depositantes, orientar la política crediticia hacia las actividades juzgadas
10
Cf. Aisenstein, Salvador, El Banco Central de la República Argentina y su función reguladora de la
moneda y el crédito, Buenos Aires, 1942.
11
N. Gonzalez y D. Pollok, “Del ortodoxo al conservador ilustrado. Raúl Prebisch en la Argentina, 19231943”, en Desarrollo económico N° 120, Buenos Aires, 1991, ps. 474-477.
15
por el gobierno como prioritarias, y reducir el costo del dinero mediante la disminución
de las tasas de interés. Los resultados fueron, en principio, bastante auspiciosos,
lográndose un control eficaz del destino del crédito y su asignación a los sectores
escogidos por la estrategia gubernamental. Una política monetaria flexible y selectiva en
favor de la nacionalización de la economía favoreció el financiamiento bancario a
rubros como los transportes, la construcción y la producción de caucho y de metales. El
sector industrial, que en 1945 obtenía una tercera parte de los créditos totales, recibió,
cuatro años más tarde, la mitad del apoyo crediticio bancario. A partir de 1952,
consecuentemente con la nueva orientación de la política económica, también el sector
agropecuario comenzó a gozar de mayor facilidad en el acceso al crédito.
En la medida en que el Estado era quien decidía el destino final de los créditos,
tenía asimismo una influencia decisiva en la fijación de la tasa de interés, cuyos valores
diferían según el destino de los préstamos. En ese punto, la industria recibió un apoyo
particular, beneficiándose con tasas de interés inferiores a la tasa de inflación, hecho
que encubría un subsidio a ese sector. En general, durante la gestión peronista se
registraron tasas de interés reales negativas, hecho que favorecía la actividad productiva
desde dos puntos de vista. Por un lado, se estimulaba la toma de créditos. Por el otro, se
reducía el costo de oportunidad de dichas actividades frente a la alternativa de las
colocaciones financieras. La ciencia económica ha resaltado permanentemente la
relación inversa entre la tasa de inversión y la tasa de interés.
Entre 1946 y 1949, el peso de las demandas del sector público, el financiamiento
del sector industrial y el rescate de la deuda externa, sumadas a la inflación de posguerra
que vivía la economía mundial, constituyeron el principal factor de incremento de la
circulación monetaria
Entre 1949 y 1950, se observan importantes cambios, que se corresponden a las
transformaciones de la política económica implementadas con el surgimiento de la
crisis. El erario público redujo notoriamente la financiación con emisión de dinero y la
demanda de créditos del sector privado pasó a ser el principal factor de la expansión, a
punto tal que el volumen de créditos superaba al de los depósitos. Entre 1949 y 1952, el
circulante creció a una tasa muy inferior al incremento de los precios.
Cuadro 9. Creación de medios de pago y precios mayoristas
Año
Oro y
divisas
Sector
oficial
Sector
privado
Total
1945
1946
1947
1948
1949
1950
1951
1952
1953
1954
1955
5.568,70
5.499,00
3.764,70
2.484,80
2.294,40
3.181,50
2.491,10
870,7
3.031,50
2.877,90
2.280,90
4.117,70
6.031,00
9.288,20
13.565,80
16.555,00
17.515,30
18.200,30
19.350,20
24.688,20
30.093,50
35.869,50
3.343,00
5.677,70
8.511,30
12.015,80
14.781,40
19.750,60
27.140,60
33.183,40
37.913,00
45.779,00
55.167,70
13.029,40
17.207,70
21.564,20
28.066,40
33.630,80
40.447,70
47.832,00
53.404,30
65.632,70
78.750,40
93.312,10
Tasa de
Precios
variación mayoristas
—
32,1
25,3
30,2
19,8
20,3
18,3
11,6
22,9
20
18,5
—
15,9
3,6
15,3
23,1
20,4
49
31,2
11,6
3,1
8,9
PBI
—
8,9
11,1
5,5
-1,3
0,4
3,9
-5
5,3
4,1
7,1
Elaboración propia Fuente: BAC (1982), con cifras del Banco Central de la República Argentina. En
Rapoport M. (2007)
16
En 1952, se hace más evidente que la política económica adquiría un corte
crecientemente ortodoxo. Ese año, las restricciones en materia monetaria se
relacionaron con un descenso de la tasa de inflación (que continuaría en 1953) y una
fuerte recesión en el sector productivo. Luego de eso, la política monetaria siguió un
sendero mucho más controlado que en los años iniciales, a pesar de que nuevamente el
gasto público ganó en importancia como factor de creación de medios de pago. Pero el
proceso inflacionario, en 1954 y 1955, se redujo de modo notable.
La política económica de la Revolución Libertadora intentó promover la
expansión económica con estabilidad. El fenómeno inflacionario, evaluado como una de
las herencias más pesadas que dejaba el peronismo, era atribuido a dos factores: la
creación excesiva de medios de pago, es decir, la emisión monetaria, y los aumentos
masivos de precios y salarios.
De hecho, las causas de la inflación debían buscarse también en la estructura
productiva. La baja tasa relativa de renovación de los bienes de capital y su progresiva
obsolescencia, el agotamiento de los recursos naturales, el deterioro de los términos del
intercambio, las acciones de los monopolios y la existencia de un vasto sector estatal
improductivo daban origen a una inflación estructural que se manifestaba ora como
inflación de demanda, ora como inflación de costos, pero que ponía en evidencia el
carácter subdesarrollado de la economía local.
Así, tarea específica del gobierno de la Revolución Libertadora se condicionaba
al logro de la estabilidad de precios y la superación de los desequilibrios del sector
externo en el corto plazo. Para ello, debía alcanzarse una moneda sana con un severo
control en la evolución de la cantidad de dinero, la reducción del empleo en el sector
público, una mayor racionalidad en las empresas del Estado y, en términos más
generales, una disminución del gasto público.
El programa se inició con una fuerte devaluación, que llevó al dólar de $ 5, $
7,50 y $ 15 (durante el peronismo existía un régimen de tipos de cambio múltiples) a un
tipo de cambio único oficial de $ 18. Paralelamente, se volvió a instaurar un mercado
libre, en el que el dólar llegó a cotizarse cerca de los $ 36.12
En el sector monetario, se practicó una profunda reestructuración de la banca.
Los depósitos se desestatizaron, mientras se decretó la autarquía del Banco Central,
cuyas autoridades durarían siete años en el cargo y debían seguir los lineamientos
generales de política económica del Poder Ejecutivo, aunque se buscaba apartar su
acción de las presiones políticas. Los lineamientos monetarios del gobierno apuntaban a
detener la expansión monetaria, a partir de una reducción del gasto público. De esa
manera se lograría la estabilización.
Los precios se liberaron, mientras trataba de mantenerse el control del
crecimiento de los salarios. Las dificultades en este terreno llevaron luego a la sanción
del dto. ley 2.740/56, que establecía un rígido control de precios
El error de cálculo con respecto al impacto de la devaluación sobre los precios,
la reapertura de la puja en la distribución del ingreso y la imposibilidad de controlar
eficazmente el gasto público y la expansión monetaria empujaron de manera progresiva
la tasa de inflación hacia arriba.
6. POLITICA MONETARIA Y CAMBIOS INSTITUCIONALES EN LA ETAPA
DEL MODELO SUSTITUTIVO DE IMPORTACIONES
12
Cf. Kandel, Pablo, Claves de la economía argentina, 1819-1983, Buenos Aires, 1983, p. 162
17
Como hemos visto, antes de la década del ’30 no existía una política monetaria,
sino que el circulante estaba ligado al sector externo y las necesidades de
financiamiento público. Los gobiernos procuraron regular el sistema monetario
mediante la Caja de Conversión, ligando el papel moneda utilizado en el ámbito
nacional con el oro, utilizado para las transacciones internacionales.
Después del estallido de la crisis, durante los primeros años de la década del
treinta, se intentó controlar la oferta monetaria y los precios mediante los bancos
estatales (El Nación), hasta que esta facultad pasó al Banco Central, fundado para tal
fin. Así comienza el desarrollo de la política monetaria, en conjunto con el de las
políticas públicas, que iniciará un proceso de maduración con el comienzo de la
Segunda Guerra Mundial.
De todas maneras, en sus inicios el Banco Central también fue objeto de las
transformaciones de los modos de regulación que fueron imponiéndose entre 1930 y el
final de la segunda guerra mundial. En su origen, el BCRA fue un organismo mixto, en
cuya dirección participaban los bancos públicos nacionales y provinciales, la banca
privada nacional y los bancos extranjeros radicados en el país. Inclusive, estos últimos
tenían en el directorio un porcentaje de votos mayor que la proporción del capital
suscripto en el banco frente a los demás grupos.
En la década del ‘40 la estabilidad monetaria deja de ser el objetivo primordial
del BCRA, quedando subordinada a la política económica interna. Desde el punto de
vista institucional, el banco se nacionaliza y el gobierno adquiere así el pleno control de
su accionar. Pero además, los objetivos giran desde la política de regulación de la
coyuntura a la promoción de las actividades productivas. En este sentido, la Carta
Orgánica del Banco Central de 1946 decía: “El Banco tiene por objeto promover,
orientar y realizar…la política económica adecuada para mantener un alto grado de
actividad que procure el máximo empleo de los recursos humanos y materiales
disponibles y la expansión ordenada de la economía, con vistas al que el crecimiento de
la riqueza nacional permita elevar el nivel de vida de los habitantes de la Nación”.13
En 1957 el Banco Central recupera su autarquía. Ahora, el objetivo de velar por
la estabilidad monetaria se complementa con el crecimiento: “promover el desarrollo
ordenada del ahorro y la inversión y estimular el crecimiento ordenado y persistente del
ingreso nacional con el máximo posible de ocupación de los factores productivos”.14 Es
que el declarado Plan Desarrollista se basaba en el diagnóstico de que la Argentina era
país subdesarrollado y desintegrado al que, por ende, había que desarrollar e integrar.
Frondizi remarcaba en su mensaje inaugural que “aumentando la producción como
habremos de lograr el equilibrio y obtener una moneda de valor relativamente
estable”… “La política fiscal, monetaria, crediticia y cambiaria –decía- deberá servir de
estímulo a la producción útil a la colectividad, alentando a quien crea riqueza y
desalentando al especulador y al ocioso…”
El lanzamiento de la política de desarrollo llevó en los primeros meses de
gobierno a una expansión del gasto público y de la moneda circulante. Pero, a medida
que el programa avanzada, se agravaban los desequilibrios que no podían resolverse en
el corto plazo. Se retomaron así políticas más ortodoxas para frenar la inflación y el
gasto público, aún antes de la caída de Frondizi.
Tal vez el elemento mas destacable de las políticas monetarias y financieras de
la etapa sustitutiva de importaciones es la existencia a lo largo de buena parte del
periodo de tasas de interés reales negativas –es decir, tasas nominales inferiores a la
inflación- para los créditos industriales. Este mecanismo de subsidios encubiertos
13
14
Olarra Jiménez, R., op. cit., p. 123.
Idem ibidem, p. 124.
18
buscaba fortalecer el aparato productivo y la inversión de capital. No obstante, esa
tendencia coincidió con momentos en los que las tasas de interés sufrían fuertes
aceleraciones.
Las oscilaciones que experimentaba la economía argentina se debían a factores,
ambos de gran relevancia. El primero era la profunda fractura en los proyectos
existentes para la Argentina en los sectores dirigentes. El modelo sustitutivo nunca fue
una alternativa incuestionada y, en diversos momentos, generalmente durante regímenes
de facto, se impusieron políticas liberales que intentaban retornar a estructuras
económicas menos diversificadas y con una inserción más fuerte en la economía
internacional. En esos momentos, las políticas de promoción industrial eran suspendidas
mientras se retornaba a caminos más tradicionales en la política económica, y sobre
todo a políticas monetarias más contractivas.
El segundo factor es la recurrencia de crisis cíclicas en la economía argentina,
que desencadenaban políticas de ajuste de corto plazo para equilibrar los déficit en
diversas variables macroeconómicas, especialmente en las cuentas externas y fiscales.
Por supuesto, ambos factores solían aparecer de manera simultánea, y las crisis eran el
contexto ideal para imponer políticas restrictivas en lo económico y represivas o
regresivas en lo político.
Desde 1949, año de la primera crisis de Balanza de Pagos, hasta 1976, se
hicieron evidentes los límites del crecimiento argentino. Así, la economía presentó un
crecimiento cíclico, conocido como Stop & Go. Toda etapa de crecimiento se
interrumpía ante el creciente déficit en la balanza de pagos, que conducía a una
devaluación, con la consiguiente elevación de precios, reducción de la demanda y
desempleo creciente. Las autoridades económicas intentaban frenar el deterioro de la
moneda, originada en la inflación producida por la devaluación y la rigidez de la
estructura productiva, implementando una política monetaria restrictiva, típico de las
recetas ortodoxas. Este “error de diagnóstico” originaba una caída mayor de la demanda
por el aumento en la tasa de interés y la restricción del crédito.
Cuadro 10
Crisis “Stop & Go”
Se revierte el
déficit en BP
Crisis BP Depreciación
Crecimiento Econ.
×Recesión
∆ demanda y empleo
×∆ desempleo
∆ M > ∆ X
×∆ Precios y W reales.
∆ Deuda Externa
×Caen M
∆ pago de i y utilidades
× Oferta X rígidas
•Déficit de BP.
•Caen Reservas Int.
∆ W reales por
reclamos sindicales
Recuperación
∆ Consumo
×∆ Concentración y
centralización del capital
×∆ pago de i y utilidades
19
∆ Sup. Comercial
 Se detiene fuga K
∆ Reservas Internac.
Se valoriza la moneda
Durante el modelo de industrialización por sustitución de importaciones, los
ciclos económicos estaban ligados al mismo tiempo al mercado interno y a los mercados
externos. En la etapa de auge, ante el aumento de la producción industrial vinculada al
consumo local, se incrementaban las importaciones, para comprar bienes de capital e
insumos básicos y se reducían las exportaciones, por la mayor demanda interna
originada en la suba del salario real y de los niveles de ingresos. Pero el déficit en la
balanza comercial y la disminución de las divisas llevaban a una devaluación que
provocaba un aumento del precio de los productos agrarios exportables y de lo insumos
importados. Todo esto se traducía en crisis del sector externo, inflación y políticas
monetarias restrictivas. Así, entre 1945 y 1969 hubo al menos tres caídas, en el 50-52,
‘59 y 62-63 y tres momentos de auge en el ‘47, ‘61 y ‘65.
Sin duda, la ausencia de un sector industrial integrado y exportador y la
existencia de un sector agropecuario que condicionaba la exportación a sus propios
intereses sabiendo que era el principal proveedor de divisas, explica en parte esta
situación. Sin embargo, el endeudamiento externo era pequeño y la inversión extranjera
se radicaba mayormente en el sector industrial, aunque con notorias falencias y
desniveles.
Cuadro 11
“Stop & Go”
Inflació
Inflación por devaluació
devaluación (Inf. Tipo de Cambio):
Cambio):
• Porque se exportan alimentos
aumentan precios bs. salario
salario
• Los insumos industriales son importados
Aumentan precios
de bs.
manufacturados
FUERTE IMPACTO DISTRIBUTIVO
Devaluació
Devaluación + Puja Distributiva + Emisió
Emisión + Estancamiento =
INFLACIÓ
INFLACIÓN
Fenómenos en apariencia contradictorios:
•Aumento de salarios con desempleo
•Inflación con recesión
Con la inflación se reducen
los ingresos reales del
gobierno. El déficit fiscal es
la consecuencia de la
inflación y no su causa
Basado en el desarrollo del mercado interno y en las industrias livianas desde la
crisis de los años ‘30, ese proceso fue cambiando en los años ‘50 y pasando a otra etapa,
gracias a la creación de ciertas industrias básicas, el énfasis en la necesidad de capitales
externos y la necesidad de que el proceso redistributivo provenga del incremento de la
productividad. En su etapa final se agrega también un tímido intento de exportación de
manufacturas.
7. EL MODELO RENTISTICO-FINANCIERO: UN REGIMEN MONETARIO AL
SERVICIO DE LA ESPECULACION
20
A partir del golpe de Estado del 24 de marzo 1976, se produce una serie de
profundos cambios en la estructura económica argentina, iniciándose así un nuevo
modelo económico basado en la acumulación rentística y financiera, la apertura
irrestricta, el endeudamiento externo y el disciplinamiento social.
El diagnostico que hacían las autoridades economías apuntaba a señalar la
inflación como problema principal. Para fundamentar sus políticas de estabilización
recurrieron al “enfoque monetario del balance de pagos”, en el que la inflación no es
atribuida exclusivamente a la oferta excesiva de dinero, sino al efecto simultaneo de una
economía cerrada a las importaciones. En el caso de una economía abierta, el exceso de
demanda provocado por la expansión monetaria puede derivarse a las importaciones, sin
provocar inflación. En una economía con tipo de cambio fijo y perfecta flexibilidad de
precios, el exceso de dinero estimula la importación, que obliga a la gente a
desprenderse de moneda local para comprar divisas, de manera que la oferta monetaria
se contrae y vuelve al nivel de equilibrio. La situación descripta implica también que
transitoriamente el gasto supere al ingreso, pero en esas condiciones, se produce un
aumento de la tasa de interés que atrae recursos del exterior para financiar el exceso de
gastos.
Este esquema, que debía conducir en el mediano plazo a niveles de inflación y
tasas de interés convergentes con los de los EEUU, tuvo en la práctica consecuencias
desastrosas. Como ni los precios ni las tasas de interés eran todo lo elásticas que la
teoría admitía, generaron un profundo retraso cambiario que desalentó la producción y
estimulo la entrada masiva de capitales especulativos. El resultado fue un
endeudamiento que condiciono a partir de ese momento las políticas económicas
internas e impuso nuevas reglas en el mercado monetario.
Desde 1976, con una interrupción parcial durante el gobierno de Alfonsín, se
implemento una política monetaria pasiva, en la que la cantidad de dinero se rigió casi
exclusivamente por los movimientos de capitales. Cuando estos ingresaban, la cantidad
de moneda se expandía, estimulando una coyuntura ascendente. En la etapa de reflujo,
la masa monetaria se contraía –incluso más que la expansión previa, por cuanto los
capitales salientes se habían valorizado y también retiraban las ganancias-, acentuando
la depresión.
De esta forma, los ciclos internos comienzan a estar determinados por los ciclos
de los capitales financieros internacionales. La moneda actúa aquí de manera
absolutamente procíclica, exacerbando auges y depresiones, mientras estimula en todas
sus etapas diferentes formas de endeudamiento público y privado. La economía
argentina se volvió así proclive a ingresar en burbujas especulativas sin una base
productiva sólida, que finalizaron con profundas crisis financieras y fuertes
repercusiones sociales.
En el plano monetario, el eje central de la política económica de Martínez de
Hoz fue la Reforma Financiera de 1977, que ubicó al sector financiero en una posición
hegemónica en términos de absorción y asignación de recursos. El nuevo Régimen de
Entidades Financieras iniciaba un rumbo cuyo norte apuntaba a la liberalización de los
principales mercados internos y a una mayor vinculación con los mercados
internacionales. La reforma financiera consistía, en lo fundamental, en la creación de un
sistema de reservas fraccionarias que reemplazaba al anterior sistema centralizado de
depósitos con un encaje del 100 %; la liberalización de las tasas nominales de interés
activas y pasivas; una mayor responsabilidad de los bancos en sus relaciones con la
clientela, estableciendo, además, requisitos sobre la solvencia y la liquidez de dichas
entidades; el establecimiento de un régimen de garantía plena de los depósitos en el
marco de una mayor liberalidad de los requisitos para la expansión o instalación de
21
nuevas entidades y sucursales sin importar la nacionalidad; y la recreación de la función
del Banco Central como prestamista en última instancia. En síntesis, incidía en dos
frentes complementarios: por una parte liberalizaba de la manera más radical los flujos
de capitales con el exterior, mientras que, por otro lado, flexibilizaba a ultranza la
operatoria de las entidades privadas –nacionales y extranjeras- en el mercado interno.
Entre 1978 y 1979 se autorizó la apertura de 1.197 sucursales financieras, mientras el
PBI per cápita se encontraba virtualmente estancado.15
En este marco, el Banco Central perdía gran parte de sus funciones reguladoras
en el mercado, pero de alguna manera adquiría la función de “pagador en última
instancia”. Para ello, se fueron adoptando varias normas y procedimientos, entre los que
jugo un papel fundamental la llamada “Cuenta de Regulación Monetaria” (CRM). Al
reemplazarse el sistema de nacionalización de depósitos por uno de encajes
fraccionarios, la base monetaria quedó en niveles demasiado altos, por lo que, para
neutralizar los efectos expansivos, se fijó un encaje del 45 %, que luego descendió hasta
el 15 %. Mantener inmovilizada una parte de los depósitos implicaba para los bancos un
costo que incidiría ampliando la brecha entre las tasas de interés activas y las pasivas,
encareciendo los créditos y provocando un desplazamiento por parte de los tomadores
hacia fuentes financieras externas. Para evitar esos efectos, se creó la CRM, por la cual
el gobierno remuneraba los encajes obligatorios, asumiendo el costo mencionado. El
saldo negativo de la CRM se transformó pronto en una fuente de creación de dinero,
operando implícitamente como una suerte de subsidio al sector financiero e impactando
sobre las cuentas públicas. Entre junio de 1977 y mayo de 1982 la emisión efectuada
por intermedio de la CRM fue estimada en casi 62.000 millones de pesos, equivalente a
algo más del 5 % del PBI.16
El Banco Central comenzó a padecer una salida creciente de recursos que, en
rigor, no constituían un gasto del Tesoro y, por lo tanto, no generaban un déficit fiscal
propiamente dicho. Sin embargo, en tanto el BCRA es un organismo estatal, esa salida
de fondos también pesaba sobre las cuentas públicas, por lo que fue denominado
“déficit cuasifiscal”. La magnitud de ese déficit creció progresivamente, generando una
bola de nieve. La remuneración de encajes incrementaba la masa monetaria. Debido al
sistema de encajes, una parte de esa expansión quedaba inmovilizada y sujeta, a su vez,
a remuneración, lo que generaba un crecimiento exponencial de este ítem de la oferta de
dinero. Otro factor que gravitó en la generación del déficit cuasifiscal fue la salida de
divisas por los pagos de la deuda externa, que provocaban la expansión de la cantidad
de moneda por las compras de divisas del gobierno en el mercado abierto. La
esterilización de esa masa monetaria inducía a canjearla por títulos públicos, mientras se
incrementaban el monto de dinero inmovilizado por los encajes y la tasa de interés. El
problema del déficit cuasifiscal se proyectó y agravó notablemente en la década del ’80
para encontrar solución definitiva recién a principios de los años ’90.
Finalmente, en 1980 se produjo una aguda crisis bancaria, que el gobierno
militar intentó resolver sin éxito mediante una amplia variedad de medidas favorables a
los bancos, alimentando la fuga de capitales y el agravamiento del endeudamiento
externo, en un contexto de crisis internacional, dando paso de este modo a la crisis de la
deuda y la llamada “década pérdida”.
Con el objeto de frenar el proceso inflacionario desencadenado a finales de la
década del ’70 y presente en la década del ’80, el equipo económico de Raúl Alfonsín
ideó numerosas medidas de políticas que no lograron, finalmente, evitar el estallido
hiperinflacionario. Las medidas más importantes implementadas en el plano monetario
15
16
Palacio Dehesa, Carlos, El plan Martínez de Hoz y la economía argentina, Buenos Aires, 1981
FIDE, Coyuntura y desarrollo, N° 47, julio de 1982.
22
fueron las siguientes: cambio del signo monetario, introduciendo el austral; reducción
de las tasas de interés reguladas; devaluaciones y congelamiento posterior del tipo de
cambio e implementación de una política monetaria y fiscal estricta, que comprendía
una reducción significativa del déficit.
Ya hacia el final de gobierno radical, y bajo el diagnóstico de que las presiones
inflacionarias se debían a una política monetaria demasiado laxa, se inició una política
más restrictiva en el manejo de la oferta de dinero, resultando en la elevación de las
tasas de interés reales activas. Por consiguiente, el nivel de billetes y monedas en poder
del público descendió con respecto al PBI, mientras las mayores tasas estimularon un
crecimiento de los depósitos a plazos, con el consiguiente aumento del agregado M2,
como puede verse en el cuadro siguiente.
Cuadro 12. Activos monetarios en poder del público
M1 Privado
M2
Año
(Billetes y
monedas + Dep. a
la vista)
(M1 + Dep. a
plazos)
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
7,6
5,9
5,3
4,4
3,9
4,6
6,6
5,5
3,6
2,8
25
22,3
17,4
14,4
12,5
11,7
18,2
17
14,5
13,4
Elaboración propia. Fuente: BCRA.
El compromiso de mantener bajo control la cantidad de dinero se veía
contrariado por el creciente déficit fiscal y por la necesidad de comprar divisas para
cancelar los compromisos externos, lo cual implicaba inyectar el contravalor en
australes en el mercado. Esto obligaba a recurrir de manera casi abusiva a herramientas
de política económica que podían ser explosivas en el mediano plazo, como tratar de
esterilizar parte de la nueva masa monetaria con la colocación de títulos públicos,
canjeando, en definitiva, deuda externa por deuda interna. En la misma dirección
operaba el incremento de los encajes del sistema bancario, que eran remunerados con un
interés. Estos intereses, como ya explicamos, constituían un gasto que alimentaba el
déficit y se denominaba “déficit cuasifiscal”; su evolución alimentaba la expectativa de
un relajamiento futuro de la oferta monetaria. En definitiva, el sostenimiento de esta
política dependía del atractivo de los títulos de deuda por parte de los posibles
tomadores.
A medida que el mercado de esos títulos se fue saturando, que la deuda crecía (y,
por consiguiente, las dudas sobre la solvencia del Estado a la hora del vencimiento) y
que la inflación se recalentaba, el gobierno se veía forzado a incrementar las tasas de
interés para que sus bonos no perdieran atractivo. Pero esto volvía a repercutir sobre el
volumen de la deuda, al capitalizarse crecientes masas de ganancia financiera, e influía
sobre la actividad económica, ya que las tasas de interés de todo el sistema se veían
arrastradas por este mecanismo. Ahora bien, las tasas de interés crecientes y las
23
dificultades en la oferta alimentaban la inflación, presionando otra vez sobre las tasas de
interés nominales.
Este círculo vicioso no pudo detenerse y se inició, entonces, una fuerte fuga de
capitales. La burbuja especulativa fue imparable, llevándose con ella, no sólo el valor de
la moneda y el poder adquisitivo, sino también al gobierno radical.
La inflación logró detenerse durante el gobierno de Carlos Menem, mediante la
instauración del Régimen de Convertibilidad en 1991. El Banco Central fue autorizado
también a cambiar la denominación del signo monetario. En consecuencia, a partir del
1º de enero de 1992 se estableció el peso como moneda de curso legal, equivalente a
10.000 australes, y se fijó el tipo de cambio de 1 peso por dólar. Los encajes bancarios
sobre los depósitos en moneda nacional fueron rebajados, mientras que se aumentaron
los que afectaban a los depósitos en moneda extranjera, tratando de estimular las
transacciones en pesos en lugar de las realizadas con divisas.
El sistema procuraba evitar que el Estado emita dinero para solventar el déficit
público. La creación y la absorción de dinero quedan limitadas al ingreso o egreso de
divisas, lo que transforma la oferta monetaria en una variable exógena, que no podía ser
controlada por la política económica.
En este marco, el peso quedó transformado de hecho en un vale por un dólar, de
aplicación dentro de las fronteras nacionales, actuando exclusivamente como unidad de
cuenta, mientras que las demás funciones del dinero son satisfechas por el dólar, lo cual
implica la renuncia a los principales instrumentos de política monetaria.
En un esquema así, con apertura irrestricta de los mercados, la única forma de
controlar el déficit externo y el déficit fiscal es aplicando políticas recesivas y de ajuste
a la espera de un milagroso flujo de capitales que compense la situación. Se trata de una
economía que crecía sólo con el endeudamiento externo.
La ideología sumó, además, la idea de transferir permanentemente recursos del
sector público al privado, lo que provocó a la larga un mayor desequilibrio fiscal, que
debió financiarse con nuevos endeudamientos. Como consecuencia de la persistencia de
este tipo de políticas, la vulnerabilidad externa, con sus efectos adversos, ha sido una de
las características salientes de la historia económica argentina desde fines del siglo XIX,
que culminó en una profunda crisis a principios del siglo XXI.
En el fondo, el fuerte endeudamiento externo publico acumulado desde 1976
comenzó a generar un nuevo ciclo estrechamente vinculado a la evolución de las
brechas externa y fiscal. Los periodos de expansión se asocian a un ingreso de divisas
desde el exterior, que permiten sostener el déficit comercial que la propia expansión
genera. Cuando los flujos de capital se interrumpen, el ciclo entra en su fase depresiva
y el ajuste recesivo equilibra paulatinamente las cuentas externas. Sin embargo, la
recesión disminuye los ingresos públicos y origina una crisis fiscal que, al ser combatida
con recortes en los gastos, profundiza la recesión sin mejorar la brecha fiscal. Es que esa
brecha se torna inflexible por el peso creciente de los servicios de la deuda, que no
suelen ponerse en cuestión y que crecen exponencialmente aun cuando se transfieran
sumas enormes de recursos al exterior.17
Después de casi una década de mantenimiento del tipo de cambio fijo, en el
marco de una liberalización financiera, desregulación económica y apertura comercial,
la demanda agregada estaba deprimida, la sobrevaluación cambiaria inhibía el
crecimiento de las exportaciones y los elevados niveles de desempleo limitaban la
revitalización del consumo, mientras que la crisis del endeudamiento externo
amenazaba al régimen de convertibilidad y subordinaba a la política económica.
Cf; Andres Musacchio, “Los “deslices técnicos” de la convertibilidad, la crisis y las condiciones de la
recuperación”, XX Jornadas Nacionales de Historia Económica, Mar del Plata, octubre de 2006.
17
24
Cuadro 13
Convertibilidad: “el 1 a 1”
Tipo de Cambio Fijo
+ Inflació
Inflación inercial
Apreciación
∆ precios en favor de Bs.
no comercializables
Apertura Externa
Liberalizació
Liberalización
• Frena ∆ precios
• Extranjerización
•∆M
•∆ de giro de rentas de la I
• Poca ∆ x es por la
estructura de las
exportaciones y el
nuevo sistema de
precios
•∆ Inv. en no comercializ.
DÉFICIT COMERCIAL
MANTENER LA CONVERTIBILIDAD, SIN PORDER
MODIFICAR EL TIPO DE CAMBIO, LLEVÓ A:
RECESIÓN, DEFLACIÓN, CAIDA DE SALARIOS Y
AUMENTO DEL DESEMPLEO. EL AJUSTE SE LLEVÓ A
CABO MEDIANTE UNA CRISIS PROFUNDA
• ∆ Aumenta la entrada de
capitales externos.
ENDEUDAMIENTO
EXTERNO
En los últimos años de
los años noventa, la
deuda pública garantizó
el financiamiento de la
BP.
El desequilibrio externo emergía entonces como una característica estructural
que acompañaría al modelo desde sus inicios. Desde mediados de la década, se aceleró
la tendencia al endeudamiento público. El gobierno nacional tomó créditos en el
exterior no sólo para financiar su propio desequilibrio financiero, sino para acumular
reservas y compensar el déficit externo del sector privado. Esto permitía prolongar la
vida del régimen, aunque a costa de levantar una pesada hipoteca hacia el futuro. El
incremento sostenido del nivel de reservas era fundamental para el crecimiento de la
economía, pues de él dependía el comportamiento de la oferta monetaria y del crédito, y
por tanto la evolución de la demanda pública y privada. Este mecanismo implicaba que
la actividad interna estuviera estrechamente ligada a la posición financiera exterior de la
economía nacional, a través del nivel de reservas, que determinaba la base monetaria.18
El paulatino drenaje de reservas, en el marco del régimen de convertibilidad,
contraía la base monetaria. En consecuencia, evitar una agudización de la restricción
monetaria dependía de que el gobierno proporcionara más divisas mediante el
endeudamiento externo. Esa lógica se reproducía y agravaba porque los ingresos de
divisas gestionados por el Estado eran rápidamente fugados por el sector privado, que
redujo sus pasivos y aumentó sus activos en el exterior a costa de un aumento colosal de
la deuda externa pública. La reducción de la liquidez elevaba las tasas de interés y, por
esa vía, afectaba nuevamente los niveles de actividad económica. El achicamiento del
consumo y, sobre todo, de la inversión, repercutía sobre el nivel de importaciones. Aún
así, el superávit de la balanza comercial era insuficiente para contrarrestar el pago de
intereses y el considerable incremento en la remisión de dividendos.
Damill, Mario, “El balance de pagos y la deuda externa pública bajo la convertibilidad”, en el Boletín
Informativo Techint, N° 303, 2000.
18
25
Cuadro 14
Crisis 2001: Fin de la Convertibilidad
• Déficit continuos en la Cuenta Corriente de la BP.
• Con la recesión y las expectativas de devaluación las
inversiones externas no sólo dejaron de llegar, sino que
comenzaron a retirarse. Transformando al endeudamiento
externo público en el único medio para sostener la
convertibilidad.
• Pol. Fiscal contractiva (∆
impuestos y reducía salarios y
gastos)
Tasas de interés cada
vez más altas.
Financiamiento cada
vez más costoso
CAIDAS DE RESERVAS
∆ ILIQUIDEZ
∆ Tasa de interés
RECESION
y CRISIS
Caía el Consumo, la
inversión, la recaudación
Resultados:
⌂ Crisis política y social
⌂ Devaluación
⌂ Fuga de capitales.
⌂ Fuerte caída W real
⌂Endeudamiento externo
⌂ Desempleo
⌂ Mayor desigualdad
social
Aunque intentara controlarse la situación con dudosos artilugios, día a día se
confirmaba más claramente la inviabilidad del régimen de convertibilidad. La recesión
se tornó la única alternativa para cerrar esa brecha, a través de la contracción de las
importaciones y el incremento de los saldos exportables. El deterioro del sector público
con el empeoramiento progresivo de sus finanzas, tenía una dimensión adicional en las
disputas con las provincias. Tensada la restricción financiera, éstas encontraron
crecientes dificultades para financiar sus gastos, mientras que el gobierno nacional les
reclamaba compromisos a fin de eliminar sus déficits. El conflicto fue aliviado a través
de la emisión de cuasimonedas, que permitieron a las provincias incrementar la liquidez
pese a la escasez de dólares.
Durante el segundo semestre proliferaron las emisiones de más de 15
cuasimonedas, incluyendo una del Estado nacional: los Lecop, emitidos por el Banco
Central. Los Lecop podían ser utilizados para pagar impuestos nacionales y bienes y
servicios y, a diferencia de los Patacones, que con anterioridad había lanzado la
Provincia de Buenos Aires, no devengaban interés. Estos bonos fueron emitidos en
fracciones pequeñas (hasta 1 peso nominal) para facilitar su circulación.19
Formalmente, la situación implicaba un deceso de hecho del régimen de
convertibilidad, pues en el territorio nacional circulaban terceras monedas avaladas por
las provincias sin respaldo en dólares. Pero la quiebra de las finanzas públicas no
ofrecía otras perspectivas para solucionar la iliquidez a corto plazo, y el recurso a la
emisión de cuasimonedas se extendió también por motivos políticos; los gobernadores
de la oposición política encontraban en ellas una vía óptima para solucionar sus
problemas financieros en el corto plazo, favoreciendo además los desequilibrios dentro
del régimen de convertibilidad.
La emisión de las cuasimonedas creció rápidamente en los últimos meses de la
Convertibilidad. A la par de la caída de reservas internacionales, que restringía la
Schvarzer, Jorge y Finkelstein, Hernán, “Bonos cuasi monedas y política económica”, Notas de
Coyuntura N° 9, CESPA, enero de 2003.
19
26
circulación monetaria, se emitían continuamente Lecops y Patacones, llegando a 2000
millones de pesos en diciembre de 2001 y al doble en enero del 2002. A partir de ese
momento, su expansión se hizo más lenta20.
Aunque las cuasimonedas fueron muy cuestionadas por la visión ortodoxa,
algunos analistas las juzgan de una manera mucho menos negativa. Ante una masa de
dinero que se reducía rápidamente por la salida de capitales y que había hecho reducir la
base monetaria de 15.056 millones de pesos a 10.960 millones a lo largo de 2001, las
monedas provinciales amortiguaban la caída de la demanda impulsada desde el
gobierno nacional, dando algo de oxígeno a las finanzas provinciales. Por lo tanto, eran
útiles para evitar una crisis aún más profunda.21
La contracara de la fuga de divisas fue el virtual colapso del sistema financiero y
la depredación de las reservas en divisas. A partir de febrero del 2001 comenzó un
drenaje de depósitos (tanto en las cuentas corrientes como en las cajas de ahorro y en los
plazos fijos), simultáneo al agravamiento de la recesión económica y las crecientes
expectativas de devaluación. Los depósitos eran convertidos en dólares y fugados al
exterior, provocando una mayor caída de las reservas del BCRA, que aseguraba su
provisión conforme a la ley de convertibilidad. El drenaje de depósitos puso al sistema
al borde del colapso y obligó al gobierno a sancionar primero una “ley de intangibilidad
de los depósitos” y a instaurar poco después el “corralito”. El 1º de diciembre el
gobierno impuso restricciones semanales ($250) al retiro de fondos de los bancos y un
tope (1.000 dólares) a las transferencias al exterior, y ofreció al mismo tiempo la opción
de dolarizar los depósitos en pesos.
La adopción del “corralito” fue el reconocimiento de que la convertibilidad se
había derrumbado por completo y la cadena de pagos estaba rota. La devaluación fue
anunciada finalmente en enero del 2002. Pero la crisis era mucho más profunda que el
sólo quiebre del régimen monetario, y dejaba secuelas de más largo plazo: el deterioro
del capital físico, una crisis social sin precedentes, un endeudamiento externo asfixiante
y un derrumbe del sistema político.
8. CONCLUSIONES
La cuestión monetaria en Argentina es una parte indisoluble de su historia
económica, pero casi siempre subordinada al devenir de su sector externo. La
consolidación del Estado nacional hacia 1880, se plasmó también en la creación de un
sistema monetario unificado. Pero uno de los problemas principales que dicho sistema
no logro resolver fue la permanente necesidad de recursos provenientes del exterior,
dado que las dificultades para acumular capitales internamente llevo al país a suplirlos
con endeudamiento, incluso cuando una y otra vez se mostró que tal intención resultaba,
a la larga, profundamente gravosa.
Las características y la importancia del comercio exterior y la manera rentística
y especulativa de acumulación de valor por parte de las clases económicas dominantes
ato el sistema monetario interno a los avatares de los vínculos económicos y financieros
con el exterior. Esa relación se manifiesta como una constante a lo largo de la historia
del país, determinando las características de la expansión y contracción de la masa
monetaria, sus vinculaciones con los ritmos inflacionarios y la distribución del ingreso,
y los mecanismos de fijación del tipo de cambio. En ese marco, el fenómeno del
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Cf. Schvarzer, J. y Finkelstein, H. (2003).
Cf. Sbatella, José, “Crisis fiscal y rol de la moneda: La experiencia argentina de la década de 1990”, en
Boyer, R. y Neffa, J. C. (2004).
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endeudamiento y su servicio aparecen como un elemento recurrente en la economía
nacional.
La vinculación entre la moneda y las características de la inserción internacional,
sin embargo, tiene modalidades diferentes en las distintas etapas de la historia argentina.
Así, en el modelo agroexportador, la alternancia de regimenes de convertibilidad y de
moneda inconvertible se amoldaron a los flujos de comercio y a los ingresos de capital,
tanto en la forma de inversiones directas como de endeudamiento. En este marco, la
continua expansión monetaria fue fruto de permanentes déficit fiscales que el Estado
cubría con endeudamiento. Los ciclos internos, en estas condiciones, quedaban
determinados en buena medida por la política monetaria del Banco de Inglaterra, que
ejercía una influencia manifiesta sobre los flujos internacionales de capital.
Las políticas internas, sobre todo en materia cambiaria, eran muy permeables a
las presiones de los sectores dominantes locales, especialmente los grandes
terratenientes. En ese sentido, la adopción o la salida de los regimenes de
convertibilidad apuntaban a proteger la rentabilidad de dichos sectores. Este motivo era
determinante, incluso cuando la política fuese fundamentada por teorías predominantes
entre los economistas de la época.
El modelo sustitutivo de importaciones modifico profundamente las pautas de la
política monetaria. La creación de un banco central transformó las bases institucionales,
y el sistema se oriento a apoyar al proceso de industrialización. Sin embargo, también
aquí aparecen ciclos muy marcados originados en dos factores. Por un lado, los cuellos
de botella en la balanza comercial dieron lugar a políticas de ajuste que muchas veces se
asociaron con medidas monetarias restrictivas. Pero además, el modelo sustitutivo fue
permanentemente cuestionado por sectores liberales que intentaron en numerosas
ocasiones retornar al pasado agroexportador.
Finalmente, a partir de 1976, se desplegó un modelo de base rentística y
financiera, que se articuló al proceso de endeudamiento. Una política monetaria pasiva
volvió a acoplar los ciclos internos con los internacionales, y aquí tuvo especial
importancia la dirección que tomaron los flujos de capitales especulativos.
La ruptura en el vinculo entre la creación de riqueza material y la acumulación
de fondos financieros dio lugar a permanentes crisis, que aunque se resolvieron de
manera diferente –con la quiebra de bancos entre 1980 y1981, el plan Bonex y la
hiperinflación en 1989-90 y el corralito en 2001- responden a un mismo patrón de
comportamiento.
Es preciso señalar que si el sistema monetario esta ligado a los ciclos de
endeudamiento, estos deben vincularse al comportamiento de los flujos de capital en la
economía mundial y, sobre todo, a los de las economías hegemónicas en cada época
histórica. En los momentos de alta liquidez internacional, porque baja la rentabilidad en
esas economías o porque existen expectativas de mayores rendimientos en los países
periféricos, esos capitales se dirigen hacia estos últimos a bajas tasas de interés pero
exigiendo garantías, que se traducen en políticas de ajuste y liberalización. Cuando las
circunstancias cambian y se busca su retorno para resolver problemas de recesión o
relanzamiento económico, las tasas de interés aumentan bruscamente y el
endeudamiento de los países periféricos se transforma en una pesadilla de sucesivas
crisis financieras y moratorias.
Las teorías económicas o, dicho más propiamente, las ideologías que se
desprenden de ellas, juegan, como en la Argentina un rol determinante en las políticas
económicas que conducen a agudas crisis como en 1890 o en 2001. Pero en el caso
argentino no debemos olvidar que esas teorías, el liberalismo en el siglo XIX o el
neoliberalismo a fines del siglo XX, han encontrado siempre clases dirigentes
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permeables a esos cantos de sirena, porque responden a sus propias características de
funcionamiento interno, tanto estructurales como ideológicas.
Sin embargo, la forma extrema en que en la Argentina se producen los virajes de
política económica y las crisis, muestran un grado de resistencia social que deviene de
procesos históricos complejos, cuya dirección implica una estrecha imbricación entre
los fenómenos económicos, financieros y monetarios, y los aspectos políticos y sociales:
En suma, la cuestión monetaria es la resultante de factores internos y externos no
reductibles fácilmente al análisis puramente económico ni a la aplicación de tal o cual
teoría dominante en cada momento histórico.
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