Procedimientos de colocación en el Mercado Primario de Deuda y

Procedimientos de colocación en el
Mercado Primario de Deuda y
Plataformas de Negociación en España
IX Jornadas de Regulación y Supervisión de Mercados
Centroamericanos de Valores
La Antigua, Guatemala
26 de marzo de 2007
José Moncada Durruti
Consejero Técnico de la Dirección General del Tesoro y
Política Financiera – Ministerio de Economía y Hacienda
1
Índice
Procedimientos de colocación en mercado
primario
•
•
•
Métodos generales
Subastas
Sindicaciones
Plataformas de negociación electrónica
•
•
•
•
•
•
Concepto
Efectos teóricos de los sistemas de negociación electrónica
Un ejemplo de SON: SENAF
Estructura en España
Evolución de la negociación
2
Emisión de Deuda Pública
• El Tesoro puede emitir Letras del Tesoro, Bonos y Obligaciones del
Estado mediante tres métodos o instrumentos:
– Subasta española u holandesa modificada:
– Oferta Pública: en la que el Tesoro comunica las condiciones de la
emisión y recibe las demandas de los participantes
– Métodos competitivos entre una serie de entidades autorizadas:
• Las Letras, Bonos y Obligaciones se emiten a través de subastas
de resolución “a la española” u “holandesa modificada”. Esta
denominación se debe a que este especial sistema de subastas
cuenta con aspectos específicos de las subastas de precio uniforme
(a la holandesa) y de las competitivas (americanas o de precio
múltiple).
3
Subastas y sindicaciones
Ventajas de las subastas y de las sindicaciones
o colocaciones privadas.
– Las subastas favorecen la competencia y la transparencia en el
procedimiento de emisión. Si se cuenta con una demanda
elevada y diversificada permiten la colocación en las mejores
condiciones.
– Las sindicaciones son más adecuadas en los casos en que la
subasta pueda no asegurar la consecución inmediata de un
importe elevado. Además, permite controlar mejor la distribución
final, tanto geográfica como por inversores.
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Subastas
Procedimientos de resolución de las subastas
PETICIONES
•Participantes: público en
general, colocadores
autorizados, etc
• Peticiones competidoras y
no competidoras
•Valor mín de ofertas: 1.000€
•Convocadas mediante
Resolución
• Los CM tienen hasta las
10h30 para presentar sus
ofertas
RESOLUCIÓN
COLOCACIÓN
• Comisión 2 rep TP+ 2 rep
BdE + Interv. Deleg
•Bonos y Obligaciones:
 p=p´ a p´
 p´<p<p* a p
 p>p* a p*
• Letras:
 r≤r* a r*
 r*<r≤r´a r
•Las peticiones no
competitivas se aceptarán al
precio medio ponderado
• La puesta en circulación de
los títulos se produce en:
 t+2 en Letras
 t+3 en B y O
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Subastas
Quinto paso:
Se adjudican las
ofertas
PRECIO
PRECIO
EX-CUPÓN
NO COMPETITIVAS
COMPETITIVAS
101,000
100,240
100,230
100,220
100,210
100,200
100,190
100,180
100,170
100,160
100,150
100,140
102,930
102,170
102,160
102,150
102,140
102,130
102,120
102,110
102,100
102,090
102,080
102,070
TIPO
5,211
5,313
5,315
5,316
5,317
5,319
5,320
5,321
5,323
5,324
5,326
5,327
Primer paso: Se ordenan las
peticiones presentadas por orden
descendente de precio
NUM. DE NUM. ACUM.
PETIC
DE PETIC.
269
269
1
1
1
1
2
3
4
5
8
2
3
2
Segundo paso: Se determina el volumen
a emitir
270
271
272
273
275
278
282
287
295
297
300
302
IMPORTE
NOMINAL
PREC. MEDIO PREC. MEDIO RENDIMTO.
NOMINAL
ACUMULADO PONDERADO POND. REDON.
MEDIO
9,602000
9,602000
0,012000
10,000000
10,000000
20,000000
65,000000
135,000000
195,000000
120,000000
470,000000
90,000000
133,000000
105,000000
9,614000
19,614000
29,614000
49,614000
114,614000
249,614000
444,614000
564,614000
1.034,614000
1.124,614000
1.257,614000
1.362,614000
Tercer paso: Se determina el
precio marginal
102,930
102,170
102,165
102,157
102,146
102,137
102,129
102,125
102,113
102,111
102,108
102,105
102,930
102,171
102,166
102,158
102,147
102,138
102,130
102,126
102,114
102,112
102,109
102,106
5,211
5,313
5,314
5,315
5,316
5,318
5,319
5,319
5,321
5,321
5,322
5,322
IMPORTE
EFECTIVO
9.895.690,20
20.039.811,02
30.255.330,92
50.684.562,76
117.074.506,54
254.949.142,36
454.082.374,20
576.613.990,12
1.056.482.837,88
1.148.363.645,84
1.284.129.757,78
1.391.302.969,72
Cuarto paso: Se determina el
6
precio medio ponderado
Subastas
•
Segundas Vueltas. Desde 1991, existe la posibilidad de desarrollar una
segunda vuelta en las subastas de Deuda del Estado a la que sólo pueden
acudir de forma exclusiva los Creadores de Mercado de Deuda Pública.
 En Bonos y Obligaciones:
 Se desarrollará entre la resolución de la subasta y las doce horas del segundo día hábil
posterior al de la celebración de la subasta.
 Serán adjudicadas al precio medio ponderado redondeado resultante de la fase de
subasta.
 El importe que el Tesoro emitirá como máximo en la segunda vuelta para cada bono
será del 24% del nominal adjudicado en la fase de subasta de ese mismo bono
 En Letras del Tesoro:
 Se desarrollará entre la resolución de la subasta y las doce horas del día hábil posterior
al de la celebración de la subasta.
 Serán adjudicadas al precio marginal resultante de la fase de subasta.
 El importe que el Tesoro emitirá como máximo en la segunda vuelta para cada Letra
será del 12% nominal adjudicado en la fase de subasta de esa misma Letra.
7
Sindicaciones
Técnica de emisión relativamente nueva entre los Tesoros: los primeros
soberanos en utilizarla fueron Bélgica, Austria y Portugal en 1999 y
Finlandia en 2000.
Razones
Formas
• Competencia entre Tesoros
• Liquidez: permiten alcanzar
un elevado volumen en
circulación desde el primer
momento
• Control: Mayor control sobre
la distribución de las
referencias
• Aseguramiento puro: se
asegura la colocación del
papel a un precio determinado
pero no existen garantías de
su distribución
• Bookbuilding: la venta es
anterior a la emisión
España no ha sido ajena a este método y lo utiliza para emisiones de referencias benchmark a
largo plazo y emisiones en divisas
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Sindicaciones
Procedimiento de una sindicación
I. Propuestas
a los CM
II. Determinación
de
la est. del sindicato
En la propuesta se
deben detallar todos
III. Información al
los detalles de la
mercado
• El TP selecciona
oferta: comisiones,
bookrunners
estructura del sind, • Estruct del sind
distribución geográ- • Pre-marketing
fica
• Tipo de inversor
prioritario
• Horquilla de
precios
• Documentación
de la emisión
IV. Price talk
Se realiza una
indicación más
afinada de la
horquilla de
precios
y del volumen
esperado de la
emisión
V. Apertura de
Libros
2 ó 3 días
VI. Adjudicación e
Ingreso
• Se decide el precio y el
volumen
• Se seleccionan las ofertas
en función de criterios
como el tipo de inversor o
la distribución geográfica
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Plataformas de negociación en España
La negociación la podemos dividir en tres grupos:
• Tercer escalón: reúne la operativa entre los Miembros de Mercado con
sus clientes o terceros, es decir entre quienes son titulares de cuenta
en Iberclear y quienes no tienen esta consideración.
• Segundo escalón: recoge la operativa entre los Miembros del Mercado
directa o a través de intermediario. En cualquier caso, las partes de la
contrapartida son conocidas en este ámbito de negociación.
• Primer escalón o mercado ciego: en este ámbito sólo negocian los
denominados Miembros del Mercado, a través de las plataformas de
electrónicas de negociación, en donde en principio, no se revela la
identidad de la contrapartida. Actualmente se desarrolla a través de los
Sistemas Organizados de Negociación locales (Senaf y MTS España)
po en sus equivalentes internacionales (EuroMTS, Brokertec o
Bondvision).
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Plataformas de negociación en España
Funcionamiento del sistema de cotización centralizada o “mercado ciego”
Dealers
Otros miembros del mercado
Cotización
en firme
Brokers
SLBE
Dealers
3er escalón
Creadores
de mercado
No titulares de cuenta
Particulares
Mejores precios
2º escalón
Plataformas de
Negociación
Cotización
en firme
Mejores precios
Sistema centralizado
por pantalla
con los mejores
precios de
compra y
venta en cada momento
Cotización
en firme
Cotización
en firme
Dealers
Mejores precios
Mejores precios
Dealers
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Plataformas de negociación: los SON
•
Aproximación al concepto: una entidad que sin ser un mercado regulado
opera un sistema automático que reúne intereses de compra y venta al
sistema conforme a las reglas establecidas por el operador del sistema.
•
Marco normativo: Ley 24/1988 de 28 de julio del Mercado de Valores (en
su reforma por la Ley 37/1998 de 16 de noviembre de 1998) establece las
siguientes líneas maestras en esta regulación:
•
•
La creación de cualquier mercado o de un Sistema Organizado de Negociación
que no tenga la consideración de mercado oficial debe ser autorizado por el
Gobierno, o en el caso de mercados de ámbito autonómico, por la Comunidad
Autónoma correspondiente con competencias en la materia, previo informe de la
CNMV
El control y la supervisión de los SON corresponde a la CNMV sin perjuicio de
las competencias que en materia de Deuda Pública tienen el Banco de España y
el Ministerio de Economía y Hacienda
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Un ejemplo de SON: SENAF
• Plataforma electrónica de negociación de valores del Tesoro.
• Neutral (no toma posiciones) y supervisado por CNMV y BdE.
• Integra el primer escalón de negociación (los negociadores
no conocen la contrapartida de sus operaciones).
• Mercado de referencia por su extraordinaria liquidez.
• Conectado a Iberclear para él registro, compensación y
liquidación.
• Comenzó a operar en 1999. En febrero de 2001 se le otorgó
la categoría de SON. Es parte de BME.
• Capacidad de autorregulación: establece su Reglamento de
funcionamiento
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Un ejemplo de SON: SENAF
Funciones de SENAF:
•
•
•
•
Dar transparencia y seguridad al mercado
Proporcionar acceso sencillo al mercado
Contribuir a la eficiencia y liquidez del mercado
Fomentar la estabilidad del sistema de negociación
Objetivos de SENAF:
• rapidez en la operativa
• Disminuir los costes asociados a la negociación
• Ampliar su gama de productos
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Un ejemplo de SON: SENAF
Miembros
• Requisitos:
– titular de cuenta de valores en la Central de Anotaciones del
BdE.
– Calificación crediticia, recursos propios o depósito de fianza en
el BdE.
• Están autorizados para introducir electrónicamente
órdenes en SENAF
• Dos categorías: negociadores (con capacidad plena y
restringida) y mediadores
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Estructura en España: ámbito de negociación y
operaciones
El desarrollo de estos sistemas, basados en nuevas tecnologías que
reducen los costes y aumentan la eficacia de la negociación, están
teniendo un significativo impacto en la estructura de los mercados de
valores, presentando potenciales mejoras de eficiencia en la
negociación, si bien también implican riesgos en la asignación del
ahorro.
Ventajas
Riesgos
•Más información y por ende menores
costes de búsqueda
• Posible fragmentación de liquidez
• Mayor transparencia
• Ejecución integral de transacciones
• Reducción de costes implícitos y
explícitos de negociación
• Facilita la innovación financiera
• Aumenta la competencia entre modos
de negociación
• Estabilidad financiera
• Posible fragmentación del mercado
• Riesgo de no permitir el acceso a
todo tipo de inversores
• Necesidad de un adecuado sistema de
supervisión
16
Estructura en España: ámbito de negociación y
operaciones
Inter-dealer (B2B market) Vs Multi-dealer (B2C market)
Inter-dealer
• Aquellos sistemas que permiten a
los dealers ejecutar transacciones
electrónicamente con otros dealers
a través del servicio anónimo de
los brokers
•Risk sharing
• El pricing se realiza a través
del anuncio de cotizaciones
(MTS) o a través de órdenes
(Brokertec)
Multi-dealer
• Aquellos sistemas que proveen a los
clientes órdenes consolidadas de dos
o más dealers y con la posibilidad de
ejecutar órdenes eligiendo la mejor
cotización
• Ajuste de carteras
• A través de este sistema se solicita
cotizaciones a los brokers sin
necesidad de coger el teléfono
• Bloomberg, Bondvision y Tradeweb
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Estructura en España: ámbito de negociación y
operaciones
Mercado Secundario de Deuda Pública española
Supervisor
Comisión Nacional del Mercado de Valores y Banco de España
Organismo
rector
Banco de España
Centros de
contratación
SENAF
MTS España
EuroMTS
de valores
Iberclear
de efectivo
Servicio Liquidación
del Banco de España
Compensación
y liquidación
BrokerTec
Bondvisión
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Estructura en España: operaciones
•
Tipos de operaciones
– Operaciones simples, en las que el titular de los valores
compra o vende al contado (<48h) o a plazo (> 48h) fijando el
precio de antemano
– Operaciones dobles, en las que el titular de los valores
contrata su venta a un precio determinado y, de forma
simultánea, se acuerda la recompra de los mismos valores en
una fecha futura, a un precio también predeterminado. Existen
dos tipos: repos y simultáneas
– Operaciones con derivados, en las que la operación se realiza
sobre un activo subyacente. Existen tres tipos: futuros
financieros, opciones y swaps o permuta financiera.
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Estructura en España: operaciones
•
Definiciones:
– Operaciones Simultáneas: El comprador tiene la plena disponibilidad de los
valores adquiridos, con independencia de la fecha en la que se ha contratado la
operación de retorno, y consecuentemente, puede vender los valores mediante
cualquier tipo de operación.
– Repos: el comprador temporal solamente puede vender los valores en “repo”
hasta la fecha del pacto inicial.
•
Diferencias:
– La diferencia fundamental es la disponibilidad de los valores por el comprador. El
que compra en simultánea puede vender el valor a vencimiento o en Repo a una
fecha posterior a la de reventa inicial. En el caso del Repo, la venta tendría que
realizarse antes de que venza el Repo
– Las simultáneas son operativamente equivalente a los Repos de los mercados
europeos. De ahí, que se asimile simultánea a Repo. No obstante, desde el
punto de vista legal no son exactamente iguales.
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Cartera de Deuda del Estado:
Volumen de contratación
Volúmen de negocio en Letras
Volúmen de negocio en ByO
(Media diaria en millones de euros)
(Media diaria en millones de euros)
500
15.000
367
400
12.000
300
9.000
200
6.000
100
3.000
0
0
2001
2002
2003
2004
Titulares de cuenta
2005
Terceros
2006
12.226
2001
2002
2003
2004
Titulares de Cuenta
2005
2006
Terceros
21
Fuente: D.G. del Tesoro y Política Financiera
MUCHAS GRACIAS POR SU ATENCIÓN
José Moncada Durruti
Consejero Técnico
Dirección General del Tesoro y Política
Financiera
jmoncada@tesoro.meh.es
+34 91 2099723
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