Finanzas Estructuradas - Fitch Ratings Colombia

Finanzas Estructuradas
RMBS / Colombia
Déficit Hipotecario en Colombia
Presiona al Alza Precios de Vivienda
Las Calificaciones de RMBS Contemplan Riesgo de Disminución de Precios de Mercado
Informe Especial
Alcance del Informe
El alza constante de los precios de las viviendas en las principales áreas metropolitanas de
Colombia sigue siendo noticia. En la ciudad de Bogotá, los precios de apartamentos de lujo
parecen elevados al compararse con los estándares de las principales ciudades a nivel
mundial, generando sospechas sobre la existencia de una burbuja inmobiliaria.
Este informe analiza los fundamentos económicos que aumentan la demanda de bienes raíces
residenciales, el déficit de vivienda urbana que está presionando los precios al alza, el sólido
marco legal que regula la originación de préstamos hipotecarios y los supuestos
conservadores de disminución de precios de mercado que Fitch Ratings emplea para calificar
transacciones de Títulos de Deuda Respaldados por Hipotecas Residenciales (RMBS,
Residential Mortgage-Backed Security por sus siglas en inglés) en Colombia. Mientras que los
precios inmobiliarios parecen elevados en propiedades de segmentos altos, la agencia
considera que gracias a los estándares de originación de préstamos, generalmente
considerados como conservadores, y a la alta inversión inicial en patrimonio del deudor, la
exposición a una disminución de precios de mercado se encuentra mitigada.
Los Precios Continúan Ascendiendo: Los precios reales promedio de las viviendas han
presentado una tendencia creciente desde el año 2003. Los mercados inmobiliarios han sido
especialmente demandados en las ciudades principales, en donde la oferta de nuevas
viviendas es limitada.
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2012)
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El Crecimiento Macroeconómico Impulsa el Sector: La demanda por viviendas ha
aumentado en un contexto más amplio de prosperidad económica Colombiana. El crecimiento
real sostenido de ingresos continúa impulsando la demanda de vivienda y es apoyado por la
preferencia de los colombianos por invertir en bienes raíces sobre cualquier otra alternativa de
inversión.
El Déficit de Viviendas Presiona al Alza los Precios: La oferta de viviendas residenciales en
las ciudades principales de Colombia no ha crecido al mismo ritmo de la demanda, lo cual ha
generado un desequilibrio que no podrá ser resuelto en el corto plazo. La oferta de vivienda
urbana está limitada por la falta de terreno edificable y obstáculos legales que dificultan el
desarrollo de nuevos proyectos de vivienda. Este déficit de vivienda urbana ha impulsado la
tasa de crecimiento de precios por encima de los crecimientos de salarios en los últimos años.
Marco Conservador para el Financiamiento de Vivienda: El marco legal actual de
financiamiento de vivienda fue desarrollado para ayudar a restablecer un sector de vivienda
que presentó un alto deterioro durante la crisis económica del año 1999. El marco post-crisis
aplica herramientas macroprudenciales para disciplinar tanto a los bancos como a los
deudores. Límites estrictos a la cantidad que un comprador puede pedir prestado en relación
al precio de compra (loan to value; LTV) o al monto que puede representar la cuota de un
préstamo del ingreso mensual del deudor (deuda-a-ingreso; DTI) ayudan a limitar la inversión
especulativa.
Octubre 31, 2014
Finanzas Estructuradas
Sistema de Vivienda con Apalancamiento Bajo: A pesar que las bajas tasas de interés
están impulsando al mercado hipotecario, el boom de los precios inmobiliarios de Colombia no
ha sido estimulado por el crédito. Los deudores invierten patrimonio principalmente en la
compra de vivienda, como lo indican los LTVs originales promedio de 50%-60%. La deuda
hipotecaria como porcentaje del PIB continúa ubicándose en un nivel relativamente bajo
cercano a 4-5%. En opinión de Fitch, una disminución en la originación de créditos
hipotecarios no daría lugar a una disminución sustancial de los precios inmobiliarios.
La Metodología Considera un Escenario de Crisis: El criterio de calificación de RMBS específico a
Colombia de Fitch incorpora el riesgo de una caída en los precios de vivienda en escenarios
económicos estresados. En un escenario ‘AAA(col)’, se supone una caída de 40% en los precios de
viviendas, en línea con los peores precios de vivienda observados en la historia reciente Colombiana.
Fitch considera que el estrés aplicado hoy en día es apropiado dadas las condiciones actuales del
mercado.
Los Fundamentos
Inmobiliario
Económicos
Impulsan
el
Resurgimiento
Un incremento incesante en los precios reales de vivienda desde el año 2003 (véase la tabla a
continuación) y registros de apartamentos lujosos en Bogotá vendiéndose por encima de sus pares
en Nueva York, han generado un debate acerca de si se ha formado una burbuja inmobiliaria en las
ciudades principales de Colombia. Un análisis más detallado revela una historia sutilmente diferente.
Índice de Precios Inmobiliarios Usados
Colombia
Índice de Precios Real
140
120
100
80
60
40
20
0
1988
Crisis
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
Banco de la República de Colombia
El crecimiento actual del mercado inmobiliario se presenta después de la crisis económica del
año 1999, la peor en la historia moderna económica de Colombia, la cual devastó al sector
inmobiliario y causó disminuciones de hasta un 40% en los precios nominales de algunas
ciudades. El impacto de la crisis del año ’99 en los precios de vivienda fue tan severo que ha
tomado más de una década para que los precios ajustados por salario se recuperen.
Metodología Relacionada
Addendum de Metodología de RMBS
en América Latina – Colombia
(Septiembre 2012)
Metodología de Calificación para
RMBS en América Latina (Febrero
2014)
El mercado resurgió conjuntamente con el éxito económico general de Colombia. Impulsado
por la inversión directa, consumo interno y un sector exportador dinámico, el PIB real per
cápita aumentó en 45,1% del año 2002 al 2013, basado en datos del Banco de la República
de Colombia. Durante el mismo período, la tasa de desempleo bajó a 8,4% de 15,8% mientras
que la inflación disminuyó a 1,9% de 7% de acuerdo al Departamento Administrativo Nacional
de Estadísticas (DANE). Las tasas de interés se redujeron a niveles históricamente bajas en el
contexto de una inflación controlada y una amplia liquidez, mejorando la disponibilidad de
crédito a los compradores de vivienda.
Déficit Hipotecario en Colombia Presiona al Alza Precios de Vivienda
Octubre, 2014
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Finanzas Estructuradas
Indicadores Macroeconómicos
Colombia
Tasa de Referencia de Intervención
Inflación
PIB (Eje Derecho)
Desempleo
Nota: Cifras del PIB dadas en miles de millones
Fuente: DANE y Banco de la República de Colombia
La prosperidad económica sostenida disfrutada por un mayor número de colombianos
continúa estimulando la demanda de viviendas. La demanda está apoyada por la propensión
de los colombianos de dirigir sus ahorros a la inversión en bienes raíces por encima de
cualquier otra inversión. La demanda no solamente proviene de compradores tradicionales –
compradores con ingresos medios-a-altos (segmento NO VIS; valor del inmueble por encima
de 135 salarios mínimos) – sino también por compradores de bajos ingresos (segmento VIS;
valor del inmueble de hasta 135 salarios mínimos) ayudados por subsidios gubernamentales.
La gráfica a continuación muestra la relación entre precios de vivienda, costos de construcción,
salarios e inflación de los años 2000 a 2013, y muestra como el crecimiento del precio nominal
de viviendas responde a los fundamentos económicos. Los salarios reales han aumentado
desde mediados de la década pasada. Este incremento constante del poder adquisitivo ha
sido el motor principal de los precios de viviendas. Durante los últimos años, el índice de
precio de vivienda nueva(IPVN) se ha separado ligeramente del índice de crecimiento de
salarios, un fenómeno, el cual Fitch considera que se explica parcialmente por un déficit de
vivienda urbana.
Índice de Precios Inmobiliarios
Índice de Precio Nominal Inmobiliario - IPNI
Índice de Inflación
Índice Salarial
Índice de Costo de Construcción
350
300
250
200
150
100
50
0
00T1
01T1
02T1
03T1
04T1
05T1
06T1
07T1
08T1
09T1
10T1
11T1
12T1
13T1
Fuente: DANE
La oferta de viviendas en Colombia no ha crecido al mismo ritmo que la demanda, creando un
déficit que no será resuelto en el corto plazo. Un estudio realizado en el año 2012 por el
Ministerio de Vivienda, Departamento Nacional de Planeación (DNP) y el DANE, estimó que el
Déficit Hipotecario en Colombia Presiona al Alza Precios de Vivienda
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déficit nacional de viviendas es de 550.000 hogares. Las limitaciones en la oferta son más
evidentes en las ciudades grandes – Bogotá, Medellín, Cali y Barranquilla – donde la escasez
de terrenos para desarrollar edificios residenciales y diferentes obstáculos legales impiden la
ejecución veloz de proyectos nuevos de vivienda. Como resultado, los precios de terrenos
urbanos han aumentado; los precios de terrenos en Bogotá crecieron 29,6% en el año 2012,
de acuerdo al banco central. En la opinión de Fitch, este desequilibrio entre la oferta y la
demanda explica en gran medida los precios de las viviendas, particularmente en el sector NO
VIS, y está creando la divergencia reciente entre los precios de vivienda y los fundamentos
como se ilustró anteriormente.
Si bien puede ser difícil saber cuándo se está presentando una burbuja hipotecaria en un
mercado, si se puede evaluar si la deuda no sostenible ha precipitado el crecimiento
inmobiliario. El crecimiento económico, la disminución de inflación y desempleo y las tasas de
interés históricamente bajas han afectado positivamente la capacidad de endeudamiento de
los hogares, mejorando la disponibilidad de crédito para los deudores. Sin embargo, el crédito
no ha impulsado el mercado inmobiliario de Colombia como lo ha hecho en muchos mercados
desarrollados en períodos previos a la crisis financiera global. La gráfica a continuación
muestra que mientras la deuda hipotecaria ha crecido en términos nominales, ésta como
porcentaje del PIB continúa rondando en 4-5%; esta proporción era de 10% antes de la crisis
del año 1999. Una deuda hipotecaria relativamente baja como porcentaje del PIB disminuye el
riesgo que un deterioro de los créditos hipotecarios podría llevar a un shock sistémico. La
siguiente sección describe el marco macroprudencial establecido para contener los excesos.
Préstamos Hipotecarios y Tasas Hipotecarias - Colombia
Hipotecas Pendientes (Billón Pesos)
Índice Hipotecas/PIB
(Billion Pesos)
Índice Hipotecas/PIB
Tasas de Interés Hipotecarias (UVR)
20%
18%
16%
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
40,000
35,000
30,000
25,000
20,000
15,000
10,000
5,000
0
05T1
05T4
06T3
07T2
08T1
08T4
09T3
10T2
11T1
11T4
12T3
13T2
Fuente: DANE
Un Marco Legal Sólido Respalda la Originación de Créditos
Hipotecarios
A finales de la década de los 90s, las crisis asiática y rusa causaron la fuga de capitales de
Colombia y llevaron a la nación sudamericana a la recesión. La tasa de desempleo se disparó
a 18-20% durante este período. Del mismo modo, el sector de vivienda de Colombia sufrió una
corrección significativa, con los precios de vivienda cayendo aproximadamente un 40%. El
desempeño de los préstamos hipotecarios se deterioró drásticamente y la mora se incrementó
a niveles cercanos al 33%.
El marco actual de financiamiento de viviendas fue introducido durante el período de crisis
para restaurar el sector de bienes raíces de tal manera que protegería al patrimonio del deudor,
promoviendo prácticas de originación de préstamos sostenibles y que otorgará un acceso
equitativo al financiamiento de viviendas. La experiencia de la crisis aceleró el cambio a un
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Finanzas Estructuradas
marco conservador de originación y administración de cartera hipotecaria de uno que
previamente estaba ligeramente regulado.
La Ley 546 del año 1999 estableció el marco estructural para el mercado de hipotecas
residenciales. Esta ley creó una unidad monetaria indexada a la inflación (UVR) en el que las
hipotecas podrían estar denominadas, introdujo la base legal para los instrumentos de
financiamiento de largo plazo como las titularizaciones hipotecarias e instituyó los estándares
de préstamos hipotecarios, entre otros cambios notables. En agosto del año 2006, el banco
central emitió la Resolución Externa No. 8, la cual definió la tasa máxima de interés aplicable
para los préstamos hipotecarios.
Marco Pre-Crisis
Sistema de Financiamiento
Unidad Monetaria
Depósitos de Corto Plazo
UPAC - indexada a la inflación
unidad de tasa de préstamo
a corto plazo
Criterio de Originación
Límites a las Tasas de interés Sin Regular
Max LTV at Originación
Sin Regular
Max DTI at Originación
Amortización
Sin Regular
Sin Regular
Marco Pro-Crisis
Financiamiento de Largo Plazo
UVR - indexada a la inflación
Pesos
VIS: UVR + 11%
NO VIS: UVR + 12.7%
VIS: 80%
NO VIS: 70%
30%
Debe ser autorizado por el regulador
No interés sobre interés
Tal como se observa en la tabla anterior, el mercado hipotecario colombiano se sometió a una
transformación significativa posterior a la crisis que ha dado lugar a un entorno más
conservador. Además de permitir el financiamiento de largo plazo, incluyendo titularizaciones,
los lineamientos de colocación se hicieron más estrictos y la supervisión regulatoria se
incrementó.
La capacidad de un deudor para pagar está determinada en gran medida por el DTI. Los
deudores con DTIs más bajos en el momento de originación del crédito tienen una mejor
capacidad para soportar estreses financieros. La regulación posterior a la crisis limita los DTIs
a un máximo de 30% del ingreso familiar; sin embargo, la mayoría de los originadores
desembolsan créditos con DTIs en el rango de 15%-30%.
La teoría de la voluntad de pago establece que la cantidad de patrimonio invertido en el
inmueble domina la decisión del deudor de entrar en incumplimiento en una situación
financiera de estrés. Esta también es una variable importante para los cálculos de severidad
de las pérdidas. El entorno regulatorio actual limita los niveles originales de relación préstamoa-valor (OLTV) en un máximo de 70% para los préstamos del segmento NO VIS y en 80%
para los préstamos del segmento VIS; sin embargo, el promedio del mercado de OLTVs es
alrededor de 50%-60%, aproximadamente 20 puntos porcentuales por debajo de los picos
previos a la crisis. Niveles de LTVs bajos ayudan a mitigar el riesgo de que una disminución en
los precios de las viviendas causaría patrimonios negativos en los deudores, lo cual impulsó
los incumplimientos en préstamos hipotecarios durante el período de crisis.
El desempeño sólido de las carteras hipotecarias titularizadas después de la crisis refleja el
cumplimiento de las nuevas políticas de originación de crédito, al igual que un entorno
económico positivo. Los niveles de moras superiores a 180 días han estado en línea con los
supuestos del caso base de Fitch: 6% para los préstamos denominados en pesos y 8% para
los préstamos denominados en UVR, como se ilustra en las siguientes gráficas.
Déficit Hipotecario en Colombia Presiona al Alza Precios de Vivienda
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Pesos – Atrasados 180+
P1
P9
N1
6.0%
P2
P10
N2
P3
P11
N3
P4
P12
N4
P5
P13
N5
P6
P14
N6
P7
P15
N7
P8
P16
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
1.0%
0.0%
1
13
25
37
49
61
73
85
Fuente: Titularizadora Colombiana
UVR – Atrasados 180+
E1
E8
E2
E9
E3
E10
E4
E11
E5
E12
E6
E13
E7
8.0%
7.0%
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
1.0%
0.0%
1
13
25
37
49
61
73
85
97
109
121
133
Fuente: Titularizadora Colombiana
Las Calificaciones de RMBS Incorporan el Riesgo de Disminución de
los Precios de las Viviendas
Fitch aplica estreses conservadores en escenarios de calificaciones altas cuando analiza las
transacciones de RMBS, de acuerdo con su “Criterio de Calificación para RMBS en América
Latina Anexo – Colombia” con fecha de 28 de septiembre del año 2012. Para establecer un
escenario ‘AAA(col)’, Fitch consideró los elementos más importantes de la crisis del año 1999,
incluyendo la contracción del PIB de -4,3%, la disminución de precios de vivienda de un 40% y
una morosidad estática de 36%.
Fitch considera el riesgo de una disminución en los precios de las viviendas para determinar la
tasa de recuperación de una hipoteca en incumplimiento. Fitch aplica estreses conservadores
en cuanto a la disminución de precio de las viviendas en los escenarios de calificación más
alta. En un escenario ‘AAA(col)’, se supone que los precios reales de vivienda disminuyen un
40%, en línea con las peores caídas de precio observadas en la historia reciente. Después de
aplicar un ajuste de venta rápida (QSA, quick sale adjustment) para reflejar la reducción de
valor esperada que probablemente un vendedor experimente por la venta de un inmueble en
un mercado deprimido, la disminución del valor de mercado alcanza un 68% en un escenario
‘AAA(col)’.
Fitch considera que los estreses aplicados actualmente a calificaciones de RMBS son apropiados
dadas las condiciones del mercado. Sin embargo, la agencia continúa monitoreando el sector
inmobiliario colombiano y actualizará su criterio analítico para reflejar nuevos desarrollos de mercado
según se requiera.
Véase el apéndice en la página siguiente para conocer el desempeño de las calificaciones de
Fitch de las transacciones RMBS colombianas durante los últimos cuatro años.
Déficit Hipotecario en Colombia Presiona al Alza Precios de Vivienda
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Finanzas Estructuradas
Apéndice: Matriz de Transición de RMBS de Colombia
Fortalecidas por un entorno económico positivo, las calificaciones asignadas a los títulos RMBS
colombianos han mejorado continuamente. La mayoría de las transacciones se benefician de
incrementos sostenidos en los niveles de colateralización. En el año 2013, Fitch subió de calificación
varios títulos de deuda subordinada que se han beneficiado de sólidos crecimientos en los
mecanismos de mejora crediticia. Las tasas de interés bajas contribuyen a niveles de prepago
relativamente altos; los CPRs (Constant Prepayment Rates) promedian 20-25% en emisiones
denominadas en pesos.
Colombia: 2010-2013
Calificación Actual
Calificación
Original
AAA
AA+
AA
AAA (+/-)
BBB+ a BCCC y
menor
AAA
22
AA+
AA
AA-
A (+/-)
BBB+ a
B-
2
1
1
1
3
9
5
13
CCC y
menor
PIF
15
3
WD
Total
37
3
1
3
17
25
4
9
1
2
4
1
3
4
1
Note: Calificaciones en Escala Nacional (col).
PIF: Paid in full, por sus siglas en ingles.
WD: Retiro de Calificación
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