Factores Crediticios Clave para la Industria de Bienes de Consumo

Criterios
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Criterios | Empresas | Industrias
Factores Crediticios Clave
para la Industria de Bienes de
Consumo No Duraderos de
Marca
Fecha de publicación global (inglés): 19 de noviembre de 2013
Fecha de publicación de revisión global (inglés): 21 de abril de 2014
Fecha de publicación global (español): 9 de febrero de 2015
Contactos analíticos:
Bea Y Chiem, San Francisco 1 (415) 371-5070;
bea.chiem@standardandpoors.com
Brian Milligan, Chicago 1 (312) 233-7050;
brian.milligan@standardandpoors.com Jean C Stout,
Nueva York 1 (212) 438-7865; jean.stout@standardandpoors.com
Oficiales de Criterios:
Mark Puccia, Nueva York 1 (212) 438-7233;
mark.puccia@standardandpoors.com
Peter Kernan, Londres 44 (20) 7176-3618;
peter.kernan@standardandpoors.com
Gregoire Buet, Nueva York 1 (212) 438-4122;
gregoire.buet@standardandpoors.com
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Índice
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• ALCANCE DE LOS CRITERIOS
• RESUMEN DE LOS CRITERIOS
• IMPACTO SOBRE LAS CALIFICACIONES ACTUALES
• FECHA DE ENTRADA EN VIGOR Y TRANSICIÓN
• METODOLOGÍA
•
Parte I—Análisis de riesgo del negocio
•
Parte II—Análisis del riesgo financiero
•
Parte III—Modificadores de calificación
• CRITERIOS Y ANÁLISIS RELACIONADOS
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Factores Crediticios Clave para la
Industria de Bienes de Consumo No
Duraderos de Marca
(Nota del editor: Originalmente publicamos este artículo de criterios el 19 de noviembre de 2013. Lo estamos republicando tras nuestra
revisión periódica que completamos el 21 de abril de 2014. Este criterio sustituye a “Key Credit Factors: Criteria for Rating the Global Branded
Nondurable Consumer Products Industry”, publicado el 28 de abril de 2011. Contactos actualizados: Flavia Bedran, Sao Paulo
(55) 11-3039-9758, flavia.bedran@standardandpoors.com; Florence Devevey, Madrid (34) 91-788-7236, florence.devevey@standardandpoors.com;
Jerry Phelan, Chicago (1) 312-233-7031, gerald.phelan@standardandpoors.com; Xavier Jean, Singapur (65) 6239-6346,
xavier.jean@standardandpoors.com).
1. Standard & Poor’s Ratings Services está refinando y adaptando su metodología y supuestos de sus factores crediticios clave
para la industria de bienes de consumo no duraderos de marca. Publicamos este artículo para ayudar a los participantes del
mercado a entender mejor estos factores crediticios clave. Este artículo está relacionado con nuestros criterios para calificar
empresas (véase “ Metodología para calificar empresas “, publicado el 19 de noviembre de 2013) y nuestro artículo sobre
criterios “ Principios de las Calificaciones Crediticias “, publicado el 16 de febrero de 2011.
2. Estos criterios sustituyen a “Key Credit Factors: Criteria for Rating the Global Branded Nondurable Consumer Products
Industry”, publicado el 28 de abril de 2011.
I. ALCANCE DE LOS CRITERIOS
3. Standard & Poor’s está refinando sus criterios para la industria de productos de consumo no duraderos de marca a nivel
mundial. Definimos a las empresas de productos de consumo no duraderos como aquellas que obtienen la mayor parte de sus
ingresos y utilidades de la manufactura, comercialización y venta de productos de consumo no duraderos. Los productos de
consumo no duraderos (por ejemplo, alimentos y bebidas) tradicionalmente se consumen durante un periodo de tiempo más
corto que los productos de consumo duraderos (por ejemplo, electrodomésticos) que normalmente duran más de tres años.
4. Estos criterios se aplican en todo el mundo a las empresas de productos de consumo no duraderos de marca así como a
los fabricantes de productos de consumo no duraderos de marca privada (porque comparten muchas características similares
a las de sus contrapartes de marca), incluyendo a los siguientes subsectores: (1) ropa y productos relacionados (calzado y
accesorios), incluyendo artículos de lujo, (2) bebidas (no alcohólicas y alcohólicas), (3) comida empacada, (4) cuidado personal
y cosméticos, (6) productos del hogar y (7) productos de tabaco (excluyendo comerciantes/proveedores de hoja de tabaco, los
cuales están cubiertos en “Factores Crediticios Clave para la Industria de Agronegocios y Alimentos Básicos”).
II. RESUMEN DE LOS CRITERIOS
5. Standard & Poor’s está actualizando sus criterios para analizar a las empresas de bienes de consumo no duraderos de
marca, con base en la aplicación de su metodología para calificar empresas.
6. Vemos a la industria de bienes de consumo no duraderos de marca como una de ‘riesgo bajo’ de acuerdo con nuestros
criterios, dado su riesgo ‘bajo’ de comportamiento cíclico y el grado ‘bajo’ de riesgo competitivo y crecimiento. Al evaluar la
posición competitiva de los emisores de productos de consumo no duraderos hacemos énfasis particularmente en la posición
de mercado y las perspectivas de crecimiento de sus segmentos de mercado, la diferenciación de marca y producto, el nivel de
diversidad, la eficiencia operativa y la rentabilidad. En nuestra evaluación de riesgo financiero consideramos el apalancamiento,
las características del capital de trabajo específicas de la compañía, las necesidades de gasto de inversión, las políticas
relacionadas con los accionistas y el efecto de esos factores sobre los índices de flujo de efectivo y de apalancamiento.
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III. IMPACTO SOBRE LAS CALIFICACIONES ACTUALES
7. No esperamos que estos criterios, en y por sí mismos, se traduzcan en algún cambio de calificación. Consulte los criterios
para calificar empresas para ver el impacto sobre las calificaciones para esta industria.
IV. FECHA DE ENTRADA EN VIGOR Y TRANSICIÓN
8. Estos criterios son efectivos inmediatamente en la fecha de publicación.
V. METODOLOGÍA
Parte I—Análisis de riesgo del negocio
Riesgo de la industria
9. Dentro del marco de los criterios de Standard & Poor’s para evaluar el riesgo de la industria, consideramos a los productos
de consumo no duraderos de marca como una industria de ‘riesgo bajo’ (categoría 2). Nuestra evaluación del riesgo de
la industria para las compañías de productos de consumo no duraderos se deriva de nuestra opinión del bajo grado de
comportamiento cíclico de la industria (categoría 2) y de nuestra evaluación de que la industria es baja (categoría 2) en
términos de riesgo competitivo y crecimiento.
10. En nuestra opinión, las empresas en la industria de productos de consumo no duraderos comúnmente tienen un riesgo
en cierta medida más bajo que el de la mayoría de las otras industrias y sectores, al punto de que estas compañías tienen
en general tendencias de demanda relativamente estables. Los factores claves del comportamiento cíclico en esta industria
tienden a basarse en indicadores macroeconómicos clave; éstos incluyen el crecimiento real del PIB, la tasa de desempleo,
los cambios en valor neto de los hogares, la percepción del consumidor, los cambios en el ingreso disponible y el gasto real de
consumo (porcentaje de cambio), así como el precio de la gasolina o de los combustibles, debido a que éste con frecuencia
representa una gran parte de los gastos semanales de una familia, particularmente en Estados Unidos.
11. Comportamiento cíclico de los precios: aunque existe cierta variabilidad por categoría, en general, los productos de
consumo no duraderos tienen precios de venta razonablemente bajos y muchos son de naturaleza no discrecional. No
obstante, la competencia de precios puede aún ser intensa en muchas categorías de productos no duraderos de marca,
especialmente en aquellas con un alto porcentaje de penetración de marca privada, como los productos del hogar (por
ejemplo, toallas de papel para cocina) y puede manifestarse de múltiples formas, incluyendo reducción de precios de lista,
promociones, descuentos y otros incentivos. Con frecuencia, la competencia de precios es más pronunciada en los mercados
establecidos más desarrollados.
12. Debido a que la brecha de precios entre los productos de marca privada y de marca se ha mantenido generalmente en
periodos de mayor inflación, consideramos que los fabricantes de marcas propias experimentan en gran medida el mismo
grado de comportamiento cíclico de precios que sus pares de marca.
13. Para las compañías de ropa, los puntos de precio pueden ser más altos, especialmente para los artículos de lujo, y estos
artículos tienden a ser de naturaleza más discrecional. Puede existir cierto comportamiento cíclico de precio relacionado con
los cambios en los patrones de gasto discrecional del consumidor para la ropa no lujosa, pero tiende a ser menor para los
productos de lujo.
14. Comportamiento cíclico del volumen: La naturaleza no discrecional de muchos productos no duraderos sirve para mitigar la
significativa variabilidad en la demanda. Así, las fluctuaciones durante periodos de debilidad económica son menos pronunciadas en el sector que en otras industrias más cíclicas (por ejemplo, productos de consumo duraderos, aerolíneas y la industria
del juego), aunque puede ocurrir una reducción en la calidad o una sustitución. Además, las expectativas seculares favorables
de crecimiento en el largo plazo como resultado de la subpenetración de muchos productos no duraderos en los mercados
emergentes tienden (al menos parcialmente) a compensar las reducciones de volumen experimentadas en los mercados
desarrollados durante periodos económicos débiles (esto aplica principalmente a las empresas globales). Al mismo tiempo, la
desaceleración del crecimiento del PIB en los mercados emergentes puede impactar adversamente las tendencias de crecimiento del volumen en general a nivel mundial. Para las empresas de ropa y relacionadas, existe el comportamiento cíclico del
volumen debido a la naturaleza más discrecional de los productos.
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15. El comportamiento cíclico de la rentabilidad tiende a ser moderado. Las empresas de productos no duraderos son
sensibles a las alzas de los costos de insumos clave que pueden ser volátiles. Estos incluyen materias primas internacionales
(commodities) agrícolas, resinas a base de petróleo, pulpa y papel, algodón y costos asociados con energía. Los periodos
de debilidad económica prolongados y la inflación de los precios de los commodities pueden apretar los márgenes, ya que
usualmente es más difícil para las empresas de productos no duraderos trasladar los incrementos de precio durante dichos
periodos. Sin embargo, gracias a la diversificación en materias primas, alcance geográfico e innovación de producto (que
permite imponer precios más elevados incluso en los ciclos económicos adversos), el comportamiento cíclico en la rentabilidad
es moderado comúnmente.
Comportamiento cíclico
16. Evaluamos el comportamiento cíclico para la industria de productos de consumo no duraderos de marca como de ‘riesgo
bajo’ (categoría 2). Las reducciones promedio del máximo al mínimo (PTT, por sus siglas en inglés) en ingresos y rentabilidad
(que son los dos indicadores clave que utilizamos para obtener una evaluación del comportamiento cíclico de una industria)
han sido relativamente modestas en comparación con muchas otras industrias (véase “Metodología: Riesgo de la Industria”,
publicada el 19 de noviembre de 2013). Con base en nuestro análisis de los datos mundiales de Compustat, las reducciones
promedio del PTT en ingreso y EBITDA fueron aproximadamente 1.1% y 3.2% respectivamente, desde 1952. Sin embargo, en
las recesiones más recientes, las bajas en los ingresos fueron más marcadas. Específicamente durante el periodo 2000-2002,
el PTT promedio en ingreso se redujo en 4.4%; en 2007-2009, se redujo en 3.8%. La reducción promedio PTT en el margen
EBITDA durante 2007-2009 fue aproximadamente 5.4%, y en 2000-2002 fue un poco más moderada a una reducción de 2.2%.
Estas se debieron en gran parte a la severidad y duración de esas recesiones.
Riesgo competitivo y crecimiento
17. Consideramos que el sector de productos de consumo no duraderos tiene una evaluación de riesgo competitivo y
crecimiento ‘bajo’ (categoría 2). Para evaluar el riesgo competitivo y crecimiento analizamos cuatro subfactores como riesgo
bajo, medio o alto. Estos subfactores son los siguientes:
• Efectividad de las barreras de entrada de la industria,
• Nivel y tendencia de los márgenes de rentabilidad de la industria, incluyendo capacidad para manejar la estructura de costos,
• Riesgo de cambio secular y sustitución por productos, servicios y tecnologías y
• Riesgo en las tendencias de crecimiento.
Efectividad de las barreras de entrada de la industria de productos de consumo no duraderos – riesgo medio
18. Las barreras de entrada son moderadas, generalmente no se impide el ingreso al mercado a nuevos participantes, pero
pueden experimentar algunas desventajas. Por ejemplo, las empresas más chicas pueden tener algunas dificultades para
competir con líderes más grandes de la industria a nivel mundial, que no solo tienen marcas establecidas, sino que tienen
también una mayor flexibilidad financiera para publicitar y comercializar estas marcas, redes de distribución establecidas y
economías de escala. En algunas categorías de productos no duraderos, las barreras de entrada pueden ser pronunciadas,
fomentando flujos de efectivo más previsibles y estables (por ejemplo, los productos de tabaco, dado el alto grado de
regulación en los mercados desarrollados).
19. El acceso a capital puede ser un diferenciador importante durante condiciones difíciles de mercado, favoreciendo a los
participantes más grandes y financieramente más sólidos. Tener un bajo costo de capital otorga a las empresas de productos
no duraderos más grandes una mayor oportunidad y flexibilidad para desarrollar y ampliar rápidamente la infraestructura y las
redes de distribución a nivel internacional, particularmente en mercados emergentes de mayor crecimiento. La falta de acceso
a los mercados de capitales puede ser más pronunciada en periodos de condiciones económicas débiles a nivel mundial y
puede ser un problema particular para los participantes más pequeños, de marca privada si el capital de terceros no está
disponible o es demasiado costoso.
Nivel y tendencia de los márgenes de rentabilidad de la industria de productos de consumo no
duraderos – riesgo bajo
20. El grado de estacionalidad varía por categoría dentro de los productos de consumo no duraderos, ya que ciertas
subcategorías son más sensibles a la estacionalidad (por ejemplo, productos no duraderos para césped y jardín). Por lo tanto,
ciertos factores, como el clima, pueden tener efectos significativos a corto plazo en dichos subsectores. Sin embargo, muchos
participantes más grandes tienen carteras de productos bastante diversas, así como una diversificación geográfica que mitiga
el impacto de la estacionalidad en la rentabilidad.
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21. Las empresas de productos no duraderos tienen cierta exposición al gasto de consumo más débil y la reducción de
categoría por parte del consumidor a productos de punto de precio más bajo. Sin embargo la innovación constante, el
desarrollo de producto y el respaldo de marca por parte de los productos principales de consumo no duraderos de marca,
históricamente, han ayudado a suavizar el impacto negativo de dichas tendencias.
22. Los incrementos en los costos de materias primas/insumos clave (tales como resinas, empaques, combustible, mano de
obra, relacionados con energía, commodities agrícolas y pulpa y papel) pueden presionar los márgenes. Aunque la inflación
sustancial en el precio de los commodities puede apretar los márgenes en el corto plazo, con frecuencia los emisores de
productos no duraderos tienen cierta capacidad para trasladar los incrementos de precio, pero no siempre lo hacen total
u oportunamente, especialmente durante los periodos económicos débiles. En tales casos, los emisores de productos no
duraderos se han enfocado en iniciativas de reestructura y ahorro de costos para mantener los márgenes en la medida de
lo posible. Los emisores de productos no duraderos dependen también de la innovación de productos para mejorar sus
márgenes, debido a que estos productos tienden a tener un precio más alto y mayores márgenes.
23. En general, la capacidad de los emisores de productos no duraderos para manejar su estructura de costo es buena,
debido a la estructura de costos altamente variable y a la capacidad para reducir costos de operación mediante medidas de
productividad constantes. Para evaluar la estructura de costos de un emisor, evaluamos el monto de los costos de la empresa
de naturaleza variable, su exposición a commodities y el grado de volatilidad. Tomamos en consideración factores como el
porcentaje que constituyen los costos de insumos de los costos totales de la compañía.
Riesgo de cambio secular y sustitución por productos, servicios y tecnologías – riesgo bajo
24. Consideramos el riesgo de cambio secular y sustitución por productos, servicios y tecnologías como ‘bajo’ debido a la
naturaleza no discrecional de los productos de consumo no duraderos. Estos productos son utilizados diariamente y se
consideran artículos necesarios. No obstante, los clientes tienen una gran variedad de opciones de los participantes de la
industria en cuanto a la marca, calidad y rango de precios. El ritmo del cambio tecnológico en los productos de consumo no
duraderos es relativamente lento y la sustitución tecnológica comúnmente no es un factor de riesgo importante, aunque los
avances en las capacidades de manufactura pueden impulsar la innovación y la eficiencia operativa y pueden reforzar la
ventaja competitiva de una empresa.
25. Existen categorías de productos no duraderos que el consumidor percibe como más orientadas a commodities, siendo así
percibidos como de menor valor agregado menor, dichos productos principalmente compiten en precio y están más expuestos
a incrementos en la penetración de marcas propias.
26. La necesidad de innovación continua es importante para diferenciarse de las alternativas de marca privada, mantener un valor
de marca fuerte y alcanzar poder de fijación de precio. La capacidad de una empresa para introducir nuevos productos o para
lanzar extensiones de productos es clave para abordar tales riesgos y conservar la participación de mercado y la rentabilidad.
Riesgo en las tendencias de crecimiento de la industria de productos de consumo no duraderos – riesgo bajo
27. Los productos de consumo no duraderos son generalmente de naturaleza no discrecional, aunque ocurren cambios de
productos premium a productos de marca orientados al valor y de marca privada (o productos de marca de tienda) durante
entornos económicos difíciles.
28. En general, se espera que el crecimiento del ingreso de las empresas de productos de consumo no duraderos supere el
crecimiento del PIB en los mercados emergentes, aunque los ciclos económicos adversos desalentarán la demanda del consumidor
y las expectativas de crecimiento. Existe también una necesidad continua para incrementar el conocimiento de la marca al
consumidor en dichos mercados porque la mayoría de estas empresas tienen tasas de penetración más bajas en los mercados
emergentes. Las tendencias de crecimiento son menos favorables en los mercados desarrollados debido a la alta penetración de
mercado y competencia arraigada. Puede que las empresas de productos no duraderos necesiten reestructurar, racionalizar o hacer
más eficientes los negocios para incrementar la rentabilidad en caso de experimentar ventas deprimidas en estas regiones.
29. Las tendencias de crecimiento secular en los mercados emergentes han sido fuertes durante los últimos años, ya que
el crecimiento en estos mercados ha superado el crecimiento en los mercados desarrollados (que esperamos continúe
creciendo en el área baja de un solo dígito). Sin embargo, existen ciertos riesgos al entrar a los mercados emergentes, tales
como la devaluación de moneda y los cambios de políticas comerciales locales, que de alguna manera moderan las tasas
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de crecimiento en estos mercados. Aun así, parece probable que las tendencias de crecimiento persistan por un periodo
extendido, dada la limitada penetración de mercado de la mayoría de las empresas en estos mercados. Las tendencias
demográficas respaldan la demanda en el largo plazo, las cuales incluyen el crecimiento de la población, una creciente clase
media y una mayor penetración de los productos de consumo no duraderos en los hogares, más notablemente dentro de los
mercados en desarrollo.
Riesgo país
30. El riesgo país juega un rol crítico en la determinación de todas las calificaciones de las empresas en un país dado. Los
factores de riesgo relacionados con el país pueden tener un efecto sustancial en la calidad crediticia de una empresa, tanto
directa como indirectamente. Mientras que nuestras calificaciones crediticias soberanas se refieren al riesgo general que
afrontan las entidades locales, las calificaciones soberanas pueden no captar completamente el riesgo aplicable al sector
privado. Vemos más allá de la calificación soberana para evaluar los riesgos económicos, demográficos y otros riesgos país
específicos que puedan afectar la calidad crediticia de la entidad. Al evaluar el riesgo país para una empresa de productos
de consumo no duraderos, nuestro análisis utiliza la misma metodología que con otros emisores corporativos (vea nuestra
metodología para calificar empresas). Generalmente determinamos la exposición al riesgo país utilizando los ingresos.
Posición competitiva (incluyendo rentabilidad)
31. De acuerdo con nuestra metodología para calificar empresas, la posición competitiva de una empresa se evalúa como
(1) excelente, (2) fuerte, (3) satisfactoria, (4) razonable, (5) débil o (6) vulnerable. Para evaluar la posición competitiva de las
empresas de productos de consumo no duraderos, revisamos de cada empresa lo siguiente:
• Ventaja competitiva,
• Tamaño, alcance y diversidad,
• Eficiencia operativa, y
• Rentabilidad
32. Los primeros tres componentes se evalúan de manera independiente como (1) fuerte, (2) fuerte/adecuada, (3) adecuada,
(4) adecuada/débil o (5) débil. La rentabilidad se evalúa a través de la combinación de la rentabilidad absoluta y la volatilidad
de la rentabilidad.
33. Después de evaluar por separado la ventaja competitiva, tamaño, alcance y diversidad y eficiencia operativa, determinamos
la evaluación preliminar de la posición competitiva atribuyendo un peso específico a cada componente. Las ponderaciones
aplicables dependerán del Perfil de Grupo de la Posición Competitiva (PGPC). El PGPC asignado a la mayoría de las
empresas de productos de consumo no duraderos es “Enfoque en servicios y productos”. Comúnmente incluimos a los
fabricantes de marca privada en este perfil, pero también podrían clasificarse como “Enfoque en capital o activos”, como se
observa abajo. La ponderación de PGPC del “Enfoque en servicios y productos” de los tres componentes es el siguiente:
ventaja competitiva (45%); tamaño, alcance y diversidad (30%) y eficiencia operativa (25%).
34. Aunque se usa en pocas ocasiones, podemos asignar el PGPC de Enfoque en capital o activos a aquellas empresas de
productos de consumo no duraderos que requieran una considerable inversión de capital y gastos en activos para sustentar
su posición competitiva. La metodología para calificar empresas generalmente considera que una empresa intensiva en capital
tiene un índice de gasto de capital a ventas de más de 10%, o depreciación a ventas de más de 8%. Podemos asignar este
PGPC a una empresa con un índice de gasto de capital o de depreciación a ventas más bajo que el establecido arriba si
una base considerable de activos e infraestructura es esencial para su operación. Por ejemplo, comúnmente, los fabricantes
de marca privada tratan de obtener el liderazgo de costo, lo que requiere de reinversiones continuas en infraestructura
y tecnología para mantener esta posición. En estos casos, la eficiencia operativa es un componente relativamente más
importante en nuestra evaluación de la posición competitiva. Los componentes del PGPC con “Enfoque de capital o activos” se
ponderan de la siguiente manera: ventaja competitiva (30%), tamaño, escala y diversidad (30%) y eficiencia operativa (40%).
Ventaja competitiva
35. Para evaluar la ventaja competitiva de una empresa de productos de consumo no duraderos, consideramos lo siguiente:
• Valor de la marca,
• Participación de mercado,
• Efectividad de la estrategia de mercadotecnia y fuerza de ventas, y
• Poder de fijación de precio y poder de compra.
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36. Cuando revisamos el valor de la marca, consideramos la fortaleza de la marca o la falta de ésta. Las marcas que tienen
claramente un precio más elevado demuestran un sólido valor y reputación de marca. Las empresas que apalancan con
éxito las marcas existentes en nuevas categorías de producto también demuestran un sólido valor y reputación de marca. El
deterioro de activos o el potencial de que ocurra el deterioro de activos de marcas pueden indicar un valor y reputación de
marca pobres. Se usan clasificaciones y valuaciones de marca de terceras partes independientes que miden la fortaleza de las
marcas y las tendencias anuales cuando estén disponibles para respaldar nuestra evaluación.
37. Cuando revisamos la participación de mercado de una empresa de productos de consumo no duraderos consideramos la
participación monetaria y en volumen en sus categorías, mercados clave y regiones en las que tiene presencia. El tamaño del
mercado y expectativas de crecimiento también son componentes de esta evaluación. Las empresas de productos de consumo
no duraderos que son capaces de defender e incrementar la participación tienen más probabilidades de ajustar su estrategia a
las condiciones del mercado cambiantes, ser más innovadoras, disfrutar de cierta ventaja de fijación de precio y mantener un
mejor crecimiento de ventas y de rentabilidad, incluso durante condiciones económicas adversas.
38. Cuando revisamos la estrategia de mercadotecnia y la fuerza de venta de una empresa de productos de consumo no
duraderos consideramos el desempeño de la introducción de nuevos productos y la innovación de productos para medir la
efectividad de la estrategia de mercadotecnia y fuerza de ventas. Evaluamos la tendencia de ingresos de nuevos productos
como porcentaje del ingreso total y el grado de una mezcla de ventas favorable que debería beneficiar los márgenes.
39. Al evaluar el poder de fijación de precios con clientes clave y el poder de compra con proveedores clave de una empresa
de productos de consumo no duraderos, consideramos su capacidad para trasladar los incrementos de costos directos o para
evitar aceptar incrementos de costos. Una evaluación de las tendencias del margen bruto entre los competidores directos
puede proporcionar un indicador cuantitativo de su capacidad para trasladar los incrementos de costos. También tomamos en
consideración la información proporcionada por el equipo directivo, incluída en las llamadas de los informes trimestrales y en
la presentación pública de los documentos sobre sus relaciones con clientes y proveedores, cuando se evalúa su poder de
fijación de precio y poder de compra.
40. Una empresa de productos de consumo no duraderos con una evaluación de ventaja competitiva ‘fuerte’ o ‘fuerte/
adecuada’ comúnmente se caracteriza por una combinación de lo siguiente:
• Productos que tradicionalmente imponen precios más elevados respecto al de los competidores, gracias a su valor de
marca, lo que ayuda al poder de negociación de la empresa con una base consolidada de clientes minoristas.
• Participaciones líder de mercado en la industria, tradicionalmente como número uno o número dos, en categorías
considerables con atractivas expectativas de crecimiento en mercados o regiones clave o a nivel mundial, respecto a otros
participantes de la industria.
• Una estrategia efectiva de negocio, que se demuestra al mantener o reforzar sus posiciones en el mercado. La estrategia
de la empresa puede estar enfocada en liderazgo en costos o diferenciación de productos (en pocos casos, ambos) y sus
acciones deben ser consistentes con su estrategia. Comúnmente, los competidores tienen dificultades para lograr una
posición de bajo costo comparable u ofrecer un producto comparable. Una estrategia de negocio consistente y realista
maximiza las oportunidades y minimiza los riesgos relativos a la competencia.
• Un historial demostrado de desarrollo e innovación de producto, evidente a través de la continua generación de nuevos
productos exitosos, ya que éstos generalmente imponen precios más altos.
• Presenta márgenes brutos promedio a superiores al promedio en comparación con los de sus competidores, incluso
durante periodos de alta inflación.
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41. Una empresa de productos de consumo no duraderos con una evaluación de ventaja competitiva ‘débil’ o ‘adecuada/débil’
comúnmente se caracteriza por una combinación de los siguientes factores:
• Un número limitado de marcas poco conocidas y productos que generalmente no imponen precios elevados.
• Una estrategia de negocio inconsistente con o no adaptada adecuadamente a las condiciones del mercado. La empresa
carece de liderazgo de costos o diferenciación de productos o su ejecución es inconsistente con su estrategia. Los
competidores comúnmente tienen una mejor posición de costos o diferenciación de productos más sólida. Una estrategia
de negocio inferior pierde oportunidades e incrementa los riesgos relativos a la competencia.
• La empresa no tiene una participación líder de mercado en categorías grandes de producto con expectativas de crecimiento
atractivas en mercado o regiones clave.
• La empresa puede tener una participación líder de mercado pero en categorías de producto que son solo regionales, con
expectativas de crecimiento menores y posiblemente un grado elevado de competencia de marcas privadas.
• Un historial inconsistente de innovación exitosa, incluyendo lentitud en el desarrollo y comercialización de nuevos productos
e incapacidad para subir los precios, dañando la posición de la empresa entre la base consolidada de clientes minoristas
que a menudo se encuentra en mercados desarrollados.
• Productos que generalmente presentan un sobreprecio muy limitado o nulo en relación con las marcas con las cuales
compite, debido a un valor de marca pobre o a la penetración elevada de marcas privadas.
• El porcentaje del margen bruto es más débil que el de los competidores en el sector.
Tamaño, alcance y diversidad
42. Al evaluar el tamaño, alcance y diversidad de una empresa de productos de consumo no duraderos tomamos en
consideración los siguientes factores:
• Tamaño de la base de ingresos, en relación con los competidores cercanos;
• Gama de productos y servicios de la empresa, y
• Diversidad de fuentes de ingresos y flujo de efectivo en términos de productos, marcas y puntos de precio.
43. Generalmente suponemos que la participación en diversos mercados atractivos y escala operativa, se traducirá
generalmente en una estabilidad mayor de su desempeño financiero durante los ciclos adversos del mercado.
44. Medimos la diversidad como porcentaje del volumen o de los ingresos, a través de la rentabilidad por región, marcas y
categoría del producto, concentración o amplitud de clientes, ubicaciones de manufactura/suministro, así como concentración
de commodities. También examinamos la exposición de la empresa a una mezcla de mercados emergentes y maduros.
45. Una empresa de productos de consumo no duraderos con una evaluación ‘fuerte’ o ‘fuerte/adecuada’ en tamaño, alcance y
diversidad tradicionalmente se caracteriza por una combinación de lo siguiente:
• Para una evaluación como ‘fuerte’, la base de ventas netas de una empresa típicamente es significativamente mucho más
grande que la de sus competidores y la empresa tiene una participación de mercado dominante tanto a nivel mundial como
regional. Para una evaluación como ‘fuerte/adecuada’, las ventas netas de una empresa están por debajo del nivel de los
claros líderes en el sector a nivel global y normalmente la empresa puede tener una participación regional líder, pero no a
nivel mundial.
• Un rango exhaustivo de productos y categorías de productos, y oferta de servicios.
• Más de cinco marcas y extensiones de marca considerable con limitada concentración de marca o categoría, típicamente
con no más del 50% de sus ingresos provenientes de una marca o categoría. Una empresa podría tener una concentración
mayor de 50% en una categoría particular si el tamaño de la categoría es muy grande y se extiende a nivel mundial.
• Diversificación geográfica de ingresos en varias regiones con una mezcla de exposición a mercados desarrollados, en
desarrollo y emergentes, donde normalmente ningún país representa más del 50% de los ingresos netos.
• Una base de manufactura diversa así como abasto, medido por la capacidad de la empresa para fabricar productos en
otras instalaciones y sin dependencia de un solo commodity para sus principales necesidades de materia prima.
• Diversos canales de clientes y distribución. La empresa no depende solamente de un cliente para más del 25% de sus
ingresos netos.
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46. Una empresa de productos de consumo no duraderos con una evaluación ‘débil’ o ‘adecuada/débil’ en tamaño, alcance y
diversidad normalmente se caracteriza por una combinación de lo siguiente:
• Puede tener una participación de mercado líder, pero no dominante, en una categoría o subgrupo de categoría fragmentado
y relativamente pequeño a nivel regional o de país, cuando mucho con modestos aspectos de crecimiento.
• Ofrece únicamente unos cuantos productos y participa solamente en una o pocas categorías de nicho de producto.
• Participa solamente en algunas regiones, típicamente menos de dos, con limitadas perspectivas de crecimiento.
• Tiene una concentración significativa de manufactura y suministro, medida por su dependencia de una sola planta de
manufactura o de un tercero fabricante y de pocos proveedores clave para sus principales necesidades de materias primas.
• Depende de uno o de pocos clientes, con uno de sus clientes representando más del 25% de los ingresos.
Eficiencia operativa
47. Para evaluar la eficiencia operativa de una empresa de productos de consumo no duraderos, tomamos en consideración
los siguientes factores:
• el grado de apalancamiento operativo
• el grado de sensibilidad a la volatilidad de los costos de materias primas y energía
• la posición relativa de costos de la empresa frente a sus pares en la industria, y
• la flexibilidad de su estructura de costos.
48. Al revisar el grado de apalancamiento operativo de una empresa de productos de consumo no duraderos vemos varias
estadísticas de operación. Esto se mide por el cambio porcentual en EBIT sobre el cambio porcentual en ventas, retorno de los
activos o capital invertido. Además, evaluamos la productividad del capital de trabajo de la empresa tal como rotación total de
activos, rotación de inventario y ciclo de conversión de caja. Los costos fijos altos relativos a los costos variables incrementan
el apalancamiento operativo. Esto otorga a la empresa la capacidad para llevar a cabo beneficios de escala en el desarrollo y
producción de producto.
49. Al determinar el grado de sensibilidad a la volatilidad de los costos de materia prima y de energía, tomamos en
consideración la capacidad de una empresa para limitar el deterioro del margen durante los periodos de alza de costos y la
capacidad de, ya sea mitigar o compensar, la exposición a las fluctuaciones significativas en el precio de los commodities.
Usualmente esto se realiza mediante la reducción de costo y la capacidad para trasladar los incrementos de costos
en insumos. Los indicadores de flexibilidad de costo pueden incluir: proporción de costos fijos y variables, grado de
apalancamiento operativo, grado de integración vertical y de subcontratación (outsourcing), características del costo de la mano
de obra, incluyendo el perfil de la fuerza laboral sindicalizada/no sindicalizada y las consideraciones del costo de pensiones,
exposición al costo de materias primas o componentes y el perfil relacionado de traslado de costos.
50. Para que se considere que una empresa puede recibir una evaluación de eficiencia operativa como ‘fuerte’ o ‘fuerte/
adecuada’, típicamente tiene alguna combinación de las siguientes características:
• Un alto grado de tamaño y escala que le otorga un fuerte poder de compra, que le puede proporcionar descuentos para
compras de volumen alto o de costos de insumos clave.
• Economías de escala y eficiencias que conducen a márgenes de utilidad mejores (medidos por margen bruto y EBITDA a
ingresos) que los de sus pares, tomando en consideración las diferencias en mezcla de ventas y precios de venta promedio.
• Amplio alcance y redes de distribución bien establecidas. En los mercados desarrollados, la mayoría de las empresas
tendrán una mayor penetración y canales de ventas establecidos. En los mercados emergentes, el alcance de la mayoría
de las empresas sería menor, sin embargo una empresa más fuerte podría tener relaciones establecidas a través de
coinversiones o de algunos pocos clientes grandes.
• Costos de operación como porcentaje de las ventas, que están por debajo de los promedios de sus pares.
• Capacidad para ajustar los costos a través de eficiencias internas o de subcontratación.
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51. Para que se considere que una empresa pueda recibir una evaluación de eficiencia operativa como ‘débil’ o ‘adecuada/
débil’, normalmente tiene las siguientes características:
• Rentabilidad que consistentemente está por debajo de la de sus pares.
• Requiere niveles no competitivos de gastos de operación para incrementar las ventas.
• Subutilización de las instalaciones de fabricación.
• Historial de problemas o dificultades de ejecución que es más probable que contribuya a deficiencias en la cadena de
suministro y a ineficiencia operativa.
• Estacionalidad sustancial en el negocio y requerimientos de capital de trabajo que podrían llevar a la empresa a tener
excedentes en los niveles de inventarios si la demanda estacional es más débil de la esperada.
• Incapacidad para proveer adecuadamente las materias primas en comparación con los pares, lo que puede atribuirse a
factores tales como la falta de tamaño y escala, o la falta de compras centralizadas.
Rentabilidad
52. La evaluación de la rentabilidad puede confirmar o modificar la evaluación preliminar de la posición competitiva. La
evaluación de la rentabilidad consiste de (1) nivel de la rentabilidad y (2) la volatilidad de la rentabilidad. Los dos componentes
se combinan en la evaluación final de la rentabilidad utilizando una matriz.
Nivel de la rentabilidad
53. El nivel de la rentabilidad se determina en una escala de tres puntos: ‘superior al promedio’, ‘promedio’ e ‘inferior al promedio’.
54. El margen EBITDA es el principal indicador que utilizamos para evaluar la rentabilidad de las empresas de productos de
consumo no duraderos, pero reconocemos que existen factores adicionales a considerar más allá del margen EBITDA. La
Tabla 1 resume los lineamientos de los rangos del margen EBITDA por subsector.
55. Para determinar nuestra evaluación final del nivel de la rentabilidad, también podemos considerar medidas adicionales de
rentabilidad, tales como el retorno sobre capital. Por ejemplo, una empresa con un margen EBITDA ligeramente por debajo de
los lineamientos de los rangos puede tener una excelente rotación de activos, lo que estimula el retorno sobre capital. En este
ejemplo, podemos asignar un nivel de rentabilidad más fuerte de lo que indicaría la tabla de margen EBITDA. Por lo contrario,
una empresa con un margen EBITDA ligeramente por arriba de los lineamientos de los rangos puede tener una rotación de
activos débil, lo que afecta el retorno sobre capital. En este ejemplo, podemos evaluar el nivel de la rentabilidad más débil de
lo que indicaría la tabla de margen EBITDA. Ponemos menor énfasis en el retorno sobre capital cuando el apalancamiento
financiero es el componente principal en el resultado del indicador, lo que es el caso para muchas empresas propiedad de
socios financieros. Por esta razón no proporcionamos lineamientos de rangos para el retorno sobre capital. Ponemos un mayor
énfasis en el retorno sobre capital cuando el apalancamiento financiero no es el componente principal en el resultado del
indicador porque esta sección se enfoca en el desempeño operativo. El apalancamiento financiero se evalúa como parte de
nuestro análisis de flujo de efectivo/apalancamiento.
56. Nuestra evaluación también puede considerar el nivel de la rentabilidad comparado con los competidores más cercanos
de una empresa. Por ejemplo, una empresa de marca privada puede tener un margen EBITDA ligeramente debajo de los
lineamientos de los rangos mostrados abajo, pero puede tener una rentabilidad más fuerte que sus competidores más cercanos.
En este ejemplo, podemos evaluar el nivel de la rentabilidad de una empresa de marca privada como más fuerte de lo que
indicaría su margen EBITDA. En general, las empresas de productos no duraderos de marca privada con márgenes EBITDA en
el rango alto de un dígito hasta el rango medio de doble dígito se consideran promedio. Debido al limitado número de empresas
de productos no duraderos de marca privada calificadas, no estamos incluyendo una tabla resumen por separado.
57. Los párrafos 55 y 56 proporcionan algunos factores sobre por qué la evaluación del nivel de la rentabilidad de una empresa
y su margen EBITDA pueden no alinearse en la siguiente tabla. Sin embargo, para la mayoría de las empresas se alinearán la
evaluación del nivel de la rentabilidad y el margen EBITDA.
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Tabla 1
Lineamientos de Rangos del margen EBITDA por subsector
Margen EBITDA
Superior al promedio
Promedio
Inferior al promedio
Ropa
Arriba de 15%
10% a 15%
Debajo de 10%
Bebidas no alcohólicas y alimentos empacados
Arriba de 20%
10% a 20%
Debajo de 10%
Productos de cuidado personal y del hogar
Arriba de 25%
15% a 25%
Debajo de 15%
Tabaco y bebidas alcohólicas
Arriba de 30%
15% a 30%
Debajo de 15%
Volatilidad de la rentabilidad
58. Evaluamos la volatilidad de la rentabilidad en una escala de seis puntos desde ‘1’ (menos volátil) a ‘6’ (más volátil).
59. De acuerdo con nuestros criterios para calificar empresas, generalmente determinamos la evaluación de la volatilidad de la
rentabilidad utilizando el error estándar de regresión (SER, por sus siglas en inglés) siempre y cuando tengamos al menos siete
años de información anual histórica. Como con el nivel de la rentabilidad, evaluamos un SER en el contexto de la industria.
60. Utilizamos el EBITDA para determinar el SER para las empresas de productos de consumo no duraderos. Cuando el
EBITDA de una empresa está distorsionado debido a fluctuaciones importantes en moneda extranjera o a la actividad de
adquisiciones, determinamos el SER con base en los márgenes EBITDA o en el retorno sobre capital si, en nuestra opinión,
esos indicadores proporcionan un panorama más preciso del nivel subyacente de utilidades. De acuerdo con los criterios para
calificar empresas, podemos – siempre y cuando se cumplan ciertas condiciones – ajustar la evaluación SER hasta por dos
categorías mejores (menos volátil) o peores (más volátil). En caso de que hubiera anomalías en la información histórica de
siete años, utilizamos un par aproximado para establecer la evaluación de la volatilidad. Si no existiera un par, realizamos una
evaluación con base en la volatilidad esperada tal como se establece en nuestra metodología para calificar empresas.
Parte II—Análisis del riesgo financiero
Características contables y ajustes analíticos
61. Al evaluar las características contables de las empresas de productos de consumo no duraderos, el análisis utiliza la
misma metodología que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas). Nuestro
análisis de los estados financieros de una empresa empieza con una revisión de la contabilidad para determinar si los estados
miden con precisión el desempeño de una empresa y su posición con respecto a sus pares y al universo más grande de
entidades corporativas. A fin de que los análisis financieros sean consistentes y comparables a nivel global, nuestro análisis de
calificación puede incluir ajustes cuantitativos a los resultados reportados de una empresa. Estos ajustes permiten también una
mejor alineación de las cifras reportadas de una empresa con nuestra opinión de las condiciones económicas subyacentes.
Además, éstos permiten una representación más exacta del negocio en marcha de una empresa. Los ajustes que conciernen
ampliamente a todos los sectores corporativos, incluyendo este sector, se analizan en “Metodología para calificar empresas:
Índices y Ajustes”, (19 de noviembre de 2013).
Análisis de flujo de efectivo/apalancamiento
62. El patrón de generación de flujo de efectivo, actual y futuro, en relación con las obligaciones de efectivo es, con frecuencia,
el mejor indicador del riesgo financiero de una empresa. El análisis de flujo de efectivo/apalancamiento es la base para evaluar
el perfil de riesgo financiero de un emisor. La evaluación de flujo de efectivo/apalancamiento de un corporativo se hace en una
escala de (1) mínimo, (2) modesto, (3) intermedio, (4) significativo, (5) agresivo y (6) altamente apalancado.
Índices principales
63. Al evaluar el flujo de efectivo/apalancamiento de las empresas de productos de consumo no duraderos, utilizamos dos
índices principales: deuda a EBITDA y flujo operativo (FFO) a deuda. Determinamos estos indicadores de acuerdo con los
criterios de índices y ajustes de Standard & Poor’s. Cuando existe una divergencia en los indicadores, por ejemplo, cuando el
apalancamiento indica un descriptor de riesgo financiero y el FFO a deuda total indica otro, ponemos damos un mayor énfasis
a los índices complementarios (véase enseguida).
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Índices complementarios
64. Además de nuestro análisis de los índices principales de una empresa, también consideramos los índices complementarios
con el fin de desarrollar una comprensión más completa del perfil de riesgo crediticio de una empresa y afinar nuestro análisis
de flujo de efectivo. Consideramos los siguientes como índices complementarios: índices de cobertura de deuda (flujo de
efectivo operativo libre (FOCF, por sus siglas en inglés) a deuda y flujo de efectivo discrecional a deuda) e índices de cobertura
de intereses (EBITDA a interés y FFO a interés).
65. Si el perfil de riesgo de negocio está en la categoría de satisfactorio o mejor, tendemos a aplicar el índice complementario
preferido de flujo de efectivo discrecional (DCF, por sus siglas en inglés) a deuda, ya que una proporción grande de
empresas con perfiles de riesgo de negocio satisfactorio o mejor tienen altos índices de pago de dividendos. Por ejemplo, las
empresas tabacaleras tienen índices consistentemente elevados de pago de dividendos. También aplicaríamos otros índices
complementarios preferidos como el flujo de efectivo de operaciones (CFO, por sus siglas en inglés) a deuda o el flujo de
efectivo operativo libre a deuda si evaluamos que esos índices son más aplicables, tales como para las empresas intensivas en
el uso de capital de trabajo o de alto crecimiento.
66. Si una empresa es intensiva en capital o en capital de trabajo, o si la evaluación preliminar del flujo de efectivo/
apalancamiento es significativa o más débil, entonces se dará mayor importancia como índices complementarios a las dos
razones de cobertura de intereses, EBITDA a interés y FFO más interés a interés en efectivo. Estos índices se vuelven más
importantes en nuestro análisis de empresas con negocios altamente estacionales y con las consiguientes fluctuaciones
interanuales importantes en necesidades de inversión de capital de trabajo, tales como empresas de césped y jardín.
Normalmente, las empresas estacionales solicitan préstamos para financiar su inversión de capital de trabajo creciente y los
índices de cobertura de intereses capturan todos los costos por intereses anuales.
Parte III—Modificadores de calificación
Efecto diversificación/cartera
67. Al evaluar el efecto de diversificación/cartera de las empresas de productos de consumo no duraderos nuestro análisis
utiliza la misma metodología que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas). Sin
embargo, es raro encontrar tal diversificación según como se define en nuestra metodología en el sector de productos de
consumo no duraderos después de varios años de desinversiones de negocios no principales.
Estructura de capital
68. Al evaluar la estructura de capital de una empresa de productos de consumo no duraderos, nuestro análisis utiliza la misma
metodología que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas).
Liquidez
69. Al evaluar la liquidez de una empresa de productos de consumo no duraderos, nuestro análisis utiliza la misma metodología
que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas).
Política financiera
70. Al evaluar la política financiera de una empresa de productos de consumo no duraderos, nuestro análisis utiliza la misma
metodología que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas).
Administración y gobierno corporativo
71. Al evaluar la administración y gobierno corporativo de las empresas de productos de consumo no duraderos, nuestro
análisis utiliza la misma metodología que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas).
Análisis comparativo de calificación
72. Al evaluar el análisis comparativo de calificación de una empresa de productos de consumo no duraderos, nuestro análisis
utiliza la misma metodología que con otros emisores corporativos (véase nuestra metodología para calificar empresas).
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VI. CRITERIOS Y ANÁLISIS RELACIONADOS
• Metodología para calificar empresas, 19 de noviembre de 2013.
• Metodología: Riesgo de la industria, 19 de noviembre de 2013.
• Metodología para calificar empresas: Índices y Ajustes, 19 de noviembre de 2013.
• Metodología y Supuestos: Descriptores de liquidez para empresas, 19 de noviembre de 2013.
• Metodología y supuestos para la evaluación del riesgo país, 19 de noviembre de 2013.
• Factores crediticios de administración y gobierno corporativo para empresas y aseguradoras, 13 de noviembre de 2012.
• Principios de las Calificaciones Crediticias, 16 de febrero de 2011.
Estos criterios representan la aplicación específica de los principios fundamentales que definen el riesgo crediticio y las
opiniones de calificación. Su uso está determinado por los atributos específicos de una emisión o emisor, así como por la
evaluación de Standard & Poor’s Ratings Services sobre los riesgos crediticios, y de ser aplicable, los riesgos estructurales
para la calificación específica de una emisión o emisor. La metodología y los supuestos pueden cambiar como resultado de
condiciones económicas y de mercado, por factores específicos del emisor o emisión, o por nueva evidencia empírica que
afecten nuestra evaluación crediticia.
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