¿Cómo han afectado los menores supuestos de precios

Fecha de Publicación: 8 de febrero de 2016
Artículo
¿Cómo han afectado los menores supuestos de precios del petróleo a las
compañías de exploración y producción y a las petroleras integradas de
América Latina?
Contactos analíticos:
Fabiola Ortiz, México 52 (55) 5081-4449; fabiola.ortiz@standardandpoors.com
Renata Lotfi, Sao Paulo 55 (11) 3039-9724; renata.lotfi@standardandpoors.com
Standard & Poor's Ratings Services revisó recientemente sus supuestos de precios para el petróleo y gas
(vea S&P baja sus supuestos de precios de hidrocarburos debido al exceso de oferta en el mercado;
también baja las estimaciones de recuperación de los precios, publicado el 12 de enero de 2016). Esta
revisión a los precios refleja las significativas reducciones en las curvas de futuros, el resultado del actual
exceso de oferta en el mercado mundial de petróleo, y a la abundante producción de gas natural en
Norteamérica. También eliminamos el diferencial de US$5.00 entre las estimaciones de los precios entre
las mezclas West Texas Intermediate (WTI) y Brent con base en el reciente anuncio del gobierno de
Estados Unidos de que empezará a permitir las exportaciones de petróleo.
El nivel actual de exposición a los precios internacionales varía entre cada una de las compañías de
petróleo y gas en la región, dados los diferentes niveles de integración de la exploración y producción y las
actividades de reparación y mantenimiento; el perfil neto de importación o exportación, y la estructura de
precio interno para los combustibles. Reconocemos que las compañías de petróleo y gas en América
Latina están reduciendo sus gastos de capital, están dirigiendo sus inversiones a los pozos más
productivos y rentables y están enfocándose en las eficiencias y las medidas para recortar los costos. Sin
embargo, no consideramos que estas medidas sean suficientes para compensar el impacto de los menores
precios en sus indicadores crediticios financieros. Como resultado, revisamos a la baja los perfiles
crediticios individuales (SACPs, por sus siglas en inglés para stand-alone credit profile) de tres entidades
de petróleo y gas relacionadas con el gobierno (ERGs) en la región: Petróleos Mexicanos (PEMEX),
Petroleo Brasileiro S.A. – Petrobras, y Ecopetrol S.A. Sin embargo, sus calificaciones se mantuvieron sin
cambio debido a la probabilidad de apoyo extraordinario del gobierno de parte de sus respectivos
gobiernos en escenarios de dificultades económicas. No obstante, Pacific Exploration and Production Corp
(Pacific), una empresa privada de petróleo y gas que opera en la región, incumplió a finales de enero de
2016. Aunque la última revisión de nuestras estimaciones de recuperación de precios no tuvo ningún
impacto en las calificaciones de Petróleos de Venezuela S.A. (PDVSA), sus calificaciones ya se ubican en
'CCC' con perspectiva negativa.
Los supuestos generales de nuestro escenario base para la región incluyen los siguientes factores:
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Precio de petróleo Brent y WTI de US$40 por barril (bbl) durante 2016, US$45/bbl en 2017, y
US$50/bbl a partir de 2018 y en adelante menos los descuentos aplicables para cada país.
Una caída de 15%-20% en el EBITDA en 2016, mitigada por las medidas de recorte de gastos y los
movimientos del tipo de cambio. Sin embargo, las reducciones de costo no compensarán la magnitud
de la caída en los precios del petróleo dada la naturaleza contractual del desarrollo de campos y de la
perforación mar adentro (offshore), y el tiempo para implementar mejoras de la eficiencia.
Una caída promedio de 30% en los gastos de inversión en 2016 desde los niveles registrados en 2015
con un enfoque en las eficiencias y en las propiedades de perforación estratégicas. Sin embargo, para
la mayoría, estas acciones no son suficientes para contener el probable deterioro en las medidas
crediticias durante los próximos años.
El costo de extracción (lifting) en la región oscila entre US$10-US$15 por barril.
Un déficit en el flujo de efectivo operativo libre para los próximos12-24 meses.
Planes de desinversión principalmente de actividades no estratégicas, en particular activos de
refinación, procesamiento, almacenamiento (midstream) y de transporte, distribución y comercialización
(downstream).
A continuación explicamos a detalle nuestro análisis crediticio de las principales compañías de petróleo y
gas de la región tras la revisión de nuestros supuestos del precio.
PEMEX (moneda local: A/Estable/; moneda extranjera: BBB+/Estable/--; escala
nacional –CaVal--: mxAAA/Estable/mxA-1+)
El 29 de enero de 2016, revisamos el SACP de la empresa a ‘bb’ de ‘bb+’ y el análisis comparativo de
calificaciones a neutral de positivo. Además, confirmamos nuestras calificaciones en escala global en
moneda extranjera de ‘BBB+’ y en moneda local de ‘A’, así como las calificaciones de riesgo crediticio y de
deuda en escala nacional –CaVal– de largo y corto plazo de ‘mxAAA’ y ‘mxA-1+’, respectivamente, de
PEMEX. Seguimos considerando que existe una probabilidad casi cierta de que el gobierno de México le
brinde apoyo extraordinario, suficiente y oportuno a la compañía en caso de dificultades económicas.
Además, como resultado del acuerdo con el sindicato de trabajadores respecto a las obligaciones por
pensiones, el gobierno recapitalizará a la empresa con aproximadamente US$10,000 millones, lo que
fortalecerá su posición de liquidez, lo que subraya el continuo apoyo del gobierno a la empresa. No
esperamos que su relación con el gobierno cambie significativamente en los próximos dos a tres años. Por
lo tanto, las calificaciones de PEMEX seguirán estando correlacionadas con las del soberano.
Ecopetrol (BBB/Negativa/--)
El 29 de enero de 2016, revisamos el SACP de la empresa a ‘bb’ de ‘bbb-’ para reflejar sus indicadores
crediticios más débiles, dada la actual caída de la industria. Además, revisamos la perspectiva de la
empresa a negativa de estable. La revisión del SACP refleja nuestra expectativa de que los indicadores
crediticios de Ecopetrol serán más débiles de lo que habíamos previsto debido a los menores supuestos de
precios del petróleo. La perspectiva negativa de la empresa refleja una posible disminución de su flujo de
efectivo operativo si los precios se mantienen por debajo de nuestro escenario base. Esto a su vez, nos
llevaría a revisar nuestra evaluación de la liquidez a un descriptor más débil, lo que afectaría la calificación.
Adicionalmente, si la producción de petróleo de la empresa es considerablemente menor que lo esperado
como resultado de una inversión más baja durante 2016, es posible una baja de la calificación.
Petrobras (escala global: BB/Negativa/--; escala nacional de Brasil: brA+/Negativa/--)
El 3 de febrero de 2016, confirmamos las calificaciones en escala global de ‘BB’ y revisamos a la baja el
SACP a ‘b-’ de ‘b+’ de Petrobras. Esto último refleja los desafíos que afronta la compañía para mejorar su
estructura de capital a través de la venta de activos, igualdad en los precios de combustibles, medidas de
reducción de costos, y crecimiento de la producción ante la volatilidad del tipo de cambio, bajos precios del
petróleo (aunque los ingresos de la empresa no están totalmente vinculados a los precios internacionales
del petróleo), y a la reducción de las inversiones. Como resultado, esperamos indicadores crediticios más
débiles, particularmente en 2016 y 2017, y un menor ritmo de apalancamiento y de mejora de las utilidades
en el futuro. Las calificaciones de Petrobras siguen reflejando nuestra opinión de una probabilidad muy
elevada de que el gobierno le brinde apoyo extraordinario, suficiente y oportuno a la empresa en caso de
dificultades. La perspectiva negativa refleja los desafíos de la compañía para mejorar su estructura de
capital dados los riesgos en la implementación de su plan de desinversión, la sostenibilidad de la paridad a
largo plazo en el precio de los combustibles, y el impacto de inversiones de menor tamaño en los activos
que generan efectivo futuro. Los pasivos contingentes de la acción colectiva y algunas potenciales
liquidaciones de impuestos podrían afectar la liquidez de la empresa.
GeoPark Latin America Limited Agencia en Chile (B-/Estable/--)
El 21 de enero de 2016 bajamos la calificación de la compañía a ‘B-’ de ‘B’. Esta baja de la calificación
refleja nuestra expectativa de que los indicadores crediticios de GeoPark sean más débiles en los próximos
12 meses de lo que habíamos previsto debido a los menores supuestos de precios de los hidrocarburos.
Su liquidez se mantiene menos que adecuada, lo que refleja su vulnerabilidad a las cambiantes
condiciones de mercado, particularmente ante su menor tamaño. La perspectiva estable incorpora el
manejable perfil de vencimientos de deuda de la empresa y nuestras expectativas de que podrá cubrir sus
necesidades financieras y operativas durante los próximos 12 meses.
PDVSA (CCC/Negativa/--)
La calificación de ‘CCC’ de la empresa refleja la posibilidad de incumplimiento en los próximos 12 meses
sin un evento positivo inesperado. Consideramos que la presión va en aumento para el gobierno
venezolano y para sus ERGs para reprogramar algunas de sus deudas de mercado o para emprender una
operación de gestión de pasivos. La perspectiva negativa de PDVSA refleja la de Venezuela y el mayor
riesgo de que el gobierno y sus ERGs incumplan o adopten un canje asimilable a un evento de
incumplimiento tras una fuerte caída en los ingresos del petróleo.
Pacific (D/--/--)
El 20 de enero de 2016 bajamos la calificación de la empresa a ‘D’ de ‘CC’, lo que refleja la falta de pago
de intereses por US$31.3 millones de sus notas a una tasa de 5.625% el 19 de enero de 2016. Esta acción
de calificación indica que esperamos que Pacific caiga en incumplimiento general y que no pague ninguna
o sustancialmente ninguna de sus obligaciones conforme lleguen al vencimiento. Los menores precios del
petróleo crudo han presionado el desempeño financiero de la empresa. Los ingresos de Pacific se
redujeron un 38% al 30 de septiembre de 2015. Adicionalmente, la generación de EBITDA cayó a
US$1,600 millones desde US$3,200 millones en el mismo periodo del año anterior.
Con base únicamente en los eventos que describimos en este artículo, determinamos que ninguna acción
de calificación está justificada actualmente. Solo un comité puede determinar una acción de calificación y,
debido a que estos eventos no se consideraron como material para las calificaciones, ningún comité de
calificación revisó los eventos mencionados ni este artículo.
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