Abertis - bróker Bankinter

Análisis
31-jul.-15
Sector: Concesiones
Potencial limitado, compensado por la
elevada visibilidad del dividendo
Capitalización (M €):
Último:
Nº Acciones (M.; tras ampliación):
Min / Max (52 sem):
Accionariado
SocGen;
5,20%
Grupo
Villar Mir;
14%
OHL; 14%
Ingresos autopistas (1S15)
Mill.€
España
Francia
Brasil
Chile
Otros
Precio Objetivo:
16,1 €
Recomendación: Neutral
inferiores al consenso de mercado (Bloomberg): Ingresos 2.131 M.€
(+1,7%) frente a 2.222 M.€ estimado; Ebitda 1.360 M.€ (-4%) frente
a 1.470M€ estimado. El beneficio del 2T’15 está muy influidos por
algunos factores no recurrentes, entre los que destacamos: (i)
Plusvalía de 2.666 M.€ por la venta de un 66% de Cellnex Telecom a
través de su OPV. (ii) Dotación de una provisión por importe de 769
M.€ que cubre el importe reconocido por Abertis como compensación
por la garantía de tráfico a recibir por el Estado en Acesa. (iii)
Otros
Dotación de una provisión por 260 M.€ con el objetivo de cubrirse
(freeante el deterioro de la situación económica en Brasil y hacer frente al
float); 45%
pago de la OPA para hacerse con el control total de Arteris. En los
resultados destacan positivamente el incremento de la IMD de
La Caixa
tráfico en los principales mercados (+5,7% en España; +2,2% en
14%
CVC; 8%
Francia) y la reducción de la deuda neta hasta 11.220 M.€,
equivalente a un ratio Deuda Neta / Ebitda de 3,7x. Sin embargo, la
%
Var a/a Var IMD mejora en el tráfico se ha visto eclipsada por el incremento de los
26,6% ##### 5,7% costes con una reducción del margen Ebitda desde 67,3% hasta
37,9% 2,4% 2,2% 63,8% en los últimos 12 meses y el gran volumen de provisiones,
19,2% -1,6% -0,9% que han provocado que la compañía haya cerrado el semestre con un
Ebit negativo de 854 M.€.
13.956 M€
14,8 €/acc.
943 M acc.
13,07 / 17,19 €/acc.
538
768
390
123 6,1% 19,9% 10,0%
207 10,2% 41,5%
n.d
Total
2.026 100%
1,1%
Resultados
2014r 2015e
Ingresos
4.889 4.652
4.877 5.084
1,3%
Ebitda
3.122 3.015
3.168 3.317
2,0%
Ebit
1.868
-52
2.045
5,1%
655 2.203
655
742
805
BNA
BNA recurrente
Principales ratios
2014
2016e 2017e TAMI(%)
2.167
888 10,7%
888 10,7%
805
2015e 2016e 2017e
BPA (€/acc)
0,71
2,34
0,85
0,94
BPA recurrente (€/acc)
0,71
0,79
0,85
0,94
DPA (€/acc)
0,66
0,69
0,73
0,77
Dividend yield
4,0%
4,7%
4,9%
5,2%
15,7x
PER
6,3x
17,3x
ROE
11%
33%
12%
12%
Deuda neta / Ebitda
4,4 x
3,7 x
3,8 x
3,7 x
Deuda Neta/FFPP
Neta/EBITDA
2,3
8,3 x
1,7 x
6,6
1,7
5,7 x
1,7
5,7 x
Evolución bursátil
2012
2013
2014
2015
ACS
Ferrovial
OHL
Vinci
Atlantia
Abertis
-17%
20%
13%
7%
16%
6%
31%
26%
34%
33%
19%
37%
16%
17%
-37%
-5%
19%
7%
5%
34%
-18%
27%
26%
-5,1%
Evolución bursátil vs IBEX (base 100)
105
Abertis
Resumen de resultados 1S’15.- Los resultados operativos fueron
Datos Básicos
110
Nota compañía: Abertis
ABE
Ibex
100
95
90
85
Fuentes: Bloomberg, Reuters, CNMV y propia compañía
Perspectivas a corto plazo.- Tras el retroceso sufrido por la
cotización en 2015 y la reacción negativa del mercado a los
resultados del 1S15, consideramos que las perspectivas a corto plazo
para la compañía son moderadamente positivas, debido a los
siguientes factores de respaldo: (i) La provisión dotada por la
garantía de tráfico en la AP-7 es una decisión prudente que
neutraliza el principal factor de incertidumbre sobre los resultados
de la compañía y permite que cualquier acuerdo alcanzado con el
estado que reconociera un pago futuro a Abertis tendría un impacto
positivo en la cotización. (ii) La aceleración del crecimiento
económico en España seguirá impulsando la recuperación del tráfico
a un ritmo superior a +5% durante 2015 y 2016. (iii) La venta de
Cellnex ha permitido reducir el endeudamiento e incrementar la
capacidad inversora de la compañía tanto en ampliación de plazos
concesionales en Francia (Plan Relance), como en la adquisición de
nuevos activos. (iv) Por último, la compañía ha anunciado un plan de
recompra de acciones mediante una OPA sobre el 6,5% del capital a
15,70€/acc., que implica aumentar su autocartera desde 1,753%
hasta 8,253%. Esta decisión puede aportar un beneficio para los
accionistas en 2 ámbitos: el precio de 15,70€ supone una prima de
+5,7% sobre la cotización actual y existe la posibilidad hipotética de
que la compañía termine amortizando la autocartera, lo que tendría
un efecto “relutivo” sobre el BPA de +8,25%.
Recomendación.- Mantenemos nuestra recomendación en Neutral
y revisamos a la baja el precio objetivo desde 16,9€ hasta 16,1€
(potencial +8,4%), debido a que el recorrido alcista de la cotización se
puede ver limitado por los siguientes factores: (i) Limitada
visibilidad acerca de los planes de inversión de la compañía y
creciente competencia por la adquisición de nuevos activos frente a
otras
compañías
concesionarias
y
grandes
inversores
institucionales. (ii) Exposición a mercados de riesgo como Brasil
(20% de los ingresos), donde el tráfico de vehículos pesados ha
descendido -6,8% por la recesión que atraviesa el país. (iii) Riesgo de
venta a través de una colocación acelerada de la participación del 8%
que CVC mantiene en la compañía, lo que podría provocar un
retroceso puntual de la cotización.
En definitiva, el atractivo de la compañía se centra por el momento
en la tendencia creciente de los dividendos comprometidos por la
compañía en su Plan Estratégico 2015-17, que permitirían obtener
una rentabilidad por dividendo estimada de +4,7% y +5,0% en 2015
y 2016 respectivamente. Consideramos que este crecimiento de los
dividendos es sostenible gracias a la reforzada posición financiera de
la compañía tras la venta de Cellnex y la mejora del tráfico en
España, Francia y Chile.
Equipo de Análisis de Bankinter:
Jesús Amador (analista principal de este informe)
Ramón Forcada
Pilar Aranda
Belén San José Ana de Castro
Ramón Carrasco
Por favor, consulte importantes advertencias legales en:
Eva del Barrio
Esther Gutiérrez
http://broker.bankinter.com/
Rafael Alonso
http://www.bankinter.com/
Ana Achau (Asesoramiento)
Avda. Bruselas 12
http://broker.ebankinter.com/www/es-es/cgi/broker+binarios?secc=OPVS&subs=DISC&nombre=disclaimer.pdf
28108 Alcobendas, Madrid
30-jul.-15
Nota Compañía: Abertis
Total Ingresos
4.568
4.889
4.652
4.877
5.084
5.226
TAMI
2014/19
5.292
1,6%
Gastos de explotación
-1741
-1767
-1638
-1709
-1767
-1779
-1783
EBITDA
Mg Ebitda
2.827
3.122
3.015
3.168
3.317
3.446
3.509
62%
64%
65%
65%
65%
66%
66%
Amtz. Depr. y deterioro activos
-1.114
-1.254
-3.067
-1.123
-1.150
-1.177
-1.201
EBIT
1.712
1.868
-52
2.045
2.167
2.269
2.308
Resultado Financiero
-737
-735
-1.003
-734
-721
-739
-757
PYG Resumida (M€)
2013r
2014r
2015e
2016e
2017e
2018e
2019e
BAI
975
1.133
-1.055
1.311
1.446
1.530
1.550
Operaciones discontinuadas
49
19
2.721
0
0
0
0
BNA
617
655
2.203
805
888
940
953
BNA ex OPV Cellnex y provisiones
617
655
742
805
888
940
953
BPA
0,65
0,71
2,34
0,85
0,94
1,00
1,01
0,66
0,69
0,73
0,77
0,80
0,85
DPA
Balance Resumido (M€)
2013r
2014r
2015e
2016e
2017e
2018e
2,4%
4,3%
6,5%
7,8%
2019e
Inmovilizado material
Concesiones y F.de comercio
Otro activo inmovilizado
Total activo inmovilizado
Deudores
Tesorería y equivalentes
Otro circulante
Total activo circulante
Act. Mantenidos para la venta
1.877
16.810
4.407
23.094
1.081
3.043
19
4.143
532
1.976
17.585
4.216
23.777
1.415
2.242
19
3.676
316
1.290
16.050
5.060
22.400
1.326
3.800
20
5.146
30
1.329
16.457
5.242
23.028
1.376
3.895
20
5.291
300
1.369
16.878
5.431
23.678
1.435
3.992
20
5.447
300
1.410
17.268
5.627
24.305
1.475
4.092
20
5.587
300
1.452
17.622
5.830
24.904
1.493
4.194
20
5.708
300
TOTAL ACTIVO
27.769
27.769
27.576
28.619
29.425
30.192
30.912
Patrimonio neto
Pasivo a LP
Pasivo Circulante
Pasivos mantenidos a la venta
Deuda financiera
6.562
3.613
1.497
123
15.974
6.010
3.887
1.723
116
16.032
6.693
3.990
1.675
120
15.098
6.910
4.110
1.658
120
15.821
7.118
4.233
1.729
120
16.226
7.301
4.360
1.797
120
16.614
7.449
4.491
1.814
120
17.038
TOTAL PASIVO Y PAT. NETO
27.769
27.768
27.576
28.619
29.425
30.192
30.912
VR
Hipótesis DCF
Valoración Descuento Flujos
2015e
de Caja Libre
BNA (autopistas + Hispasat)
2.188
Amortiz. & Prov.
3.067
+Intereses x (1-t)
528
(-)Inversiones netas -1.130
+/- Var. Fondo maniobra
41
CFLO
4.693
2016e
2017e
790
872
923
935
1.150
1.177
1.201
551
541
554
568
-1.420
-1.458
-1.451
-1.435
-67
12
28
-1
976
1.116
1.231
1.268
5,8%
15,1 €
Precio objetivo
Valoración DFC
Valoración D.Div
Precio objetivo
17,2
15,1
16,1
2019e
1.123
Valoración Descuento Dividendo (valor para el accionista)
Dividendo por 2015e 2016e 2017e
2018e
2019e
acción
0,69 0,72
0,76
0,80
0,84
Ke
Estimación DDM
2018e
+ VAN serie CFLO
- Deuda neta
+34% en Cellnex
- Minoritarios
= Valor Compañía
Número de acciones
Estimación DFC
28.332
28.820
-11.298
1.193
-2.500
16.216
943
17,2
Tasa de dto. WACC
g
1,0%
Beta
0,90
RP
3,8%
RFR
2,2%
Kd
5,2%
Ke
6,0%
Wd
66,0%
We
34,0%
Wacc
5,4%
50%
50%
Equipo de Análisis de Bankinter:
Jesús Amador (analista principal del informe)
Ramón Forcada
Eva del Barrio
Pilar Aranda
Belén San José
Ramón Carrasco
Esther Gutiérrez de la Torre
http://broker.bankinter.com/
Rafael Alonsohttp://www.bankinter.com/
Ana de Castro
Avda. Bruselas 12
Ana Achau (Asesoramiento)
28108 Alcobendas, Madrid
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