GRUMA, SAB DE CV Aumento del 577% en UPA con crédito fiscal

GRUMA, S.A.B. DE C.V.
Aumento del 577% en UPA con crédito fiscal, Utilidad Operativa
subió 56%
26 de Febrero del 2014
MULTIPLOS
VE / UAFIDA
P/U
Tasa de Dividendo
P / VL
INDICADORES OPERATIVOS
Ventas
Utilidad Operativa
UAFIDA
Utilidad Neta
UPA
$
Deuda Neta
Crecimiento en ventas
Crecimiento en UAFIDA
Margen UAFDA
Deuda Neta / UAFIDA
ROE
ROA
1
2011
11.4x
8.3x
0.0%
3.3x
2011
56,985
3,307
5,253
5,271
9.35 $
11,926
22%
24%
9.2%
2.3x
36%
13%
2012
13.8x
40.3x
0.2%
3.9x
2012
59,387
2,949
4,739
1,087
1.97 $
18,584
4%
(10%)
8.0%
3.9x
6%
2%
2013
9.2x
13.8x
1.4%
3.4x
2013
54,106
4,831
6,539
3,163
7.16 $
15,034
(9%)
38%
12.1%
2.3x
22%
7%
2014E
7.4x
16.9x
2.9%
3.1x
2014E
57,574
6,061
7,680
2,584
5.97 $
9,992
6%
17%
13.3%
1.3x
16%
6%
2015E
6.6x
14.9x
0.0%
2.5x
2015E
60,600
6,637
8,335
2,947
6.81
7,852
5%
9%
13.8%
0.9x
15%
6%
290
240
190
140
90
GRUMA
IPC
Source: Bloomberg
Gustavo Terán, CFA
Alimentos, Bebidas, Comerciales,
Consumo Discrecional
gteran@actinver.com.mx
℡ +52 (55) 1103 6600 x 1193
Actinver
Oficinas Corporativas
Guillermo González Camarena 1200,
Piso 5, Centro de Ciudad Santa Fe
México, D.F. 01210
Feb-14
Jan-14
Dec-13
Nov-13
Oct-13
Sep-13
Jul-13
Aug-13
Jun-13
40
May-13
La utilidad antes de impuestos creció 88%, beneficiado de menor costo
financiero. La utilidad antes de impuestos aumentó 88%, mayor que el
incremento del 56% de la utilidad operativa, debido a una reducción del 25% en
el costo integral de financiamiento derivado de menores pérdidas cambiarias
sobre la deuda denominada en dólares. La duda total se redujo US100 millones
en el trimestre y US278 millones en el año, a US1.27 mil millones, lo que reduce
la razón deuda neta/UAFIDA del 4T13 a 2.3x desde 3.9x y acerca a la compañía
a ser considerada con grado de inversión, desde nuestro punto de vista. Estamos
proyectando una razón de 1.3x al 4T14.
GRUMAB
130.00
107.86
0%
20.5%
26.0%
43,790
$42.60 / $113.40
Desempeño Relativo
Apr-13
El crédito fiscal fue el mayor factor reconociendo 6 años de pre-pago de
regalías de GIMSA. El mayor impacto en la utilidad neta provino de un crédito
fiscal (en lugar de un gasto fiscal) por P$1,047 millones, relacionado con la
implementación de Gruma para cobrar regalías a GIMSA establecido el pasado
Diciembre. Gruma reconoció el beneficio completo de un pre-pago por seis años
de regalías en el trimestre, ayudando a recuperar la pérdida fiscal de ejercicios
anteriores. Hacia adelante, estimamos que la tasa impositiva consolidada de
Gruma será alta en 42%, pero debajo de los niveles de años recientes de 40%
medios.
Compra
Ticker
Precio Objetivo
Último Precio
Tasa de Dividendo
Retorno Potencial
Float
Cap. de Mercado (mn)
Rango U12M
Mar-13
El margen UAFIDA creció 350 puntos base a 13.2%. Los resultados operativos
de Gruma durante el 4T continúan reflejando las mejoras evidenciadas durante
los últimos 3 trimestres, con mayores ganancias en UAFIDA en sus dos
subsidiarias más grandes (81% de los ingresos), a pesar de caídas de 3% en
volumen y 2% en ventas. La utilidad operativa creció 56% y la UAFIDA 33% (vs
nuestro 28% estimado), con el margen UAFIDA mejorando 350 puntos base a
13.2%. La utilidad neta creció 541% (mayor a nuestro 244% estimado) y la UPA
+577% a P$4.85.
El margen operativo de Gruma Corp creció 290 puntos base. Por división,
Gruma Corp (EUA y Europa, 52% de los ingresos del 2013 y 45% de la utilidad
operativa) evidenció una ganancia de 2% en las ventas con un incremento del 1%
en el volumen, la utilidad operativa creció 31% y el margen operativo se expandió
290 puntos base a un modesto 8.3%. El control de gastos fue la clave con una
reducción del 7% en el SG&A. El margen bruto aumentó 130 puntos base a 35.8%.
En 2013, Gruma Corp aumentó 61% su utilidad operativa con un 3% de ganancia
en ingresos.
La utilidad operativa de GIMSA creció 20% a pesar de tener caídas en
volúmenes. GIMSA, la segunda subsidiaria más grande (harina de maíz en
México, 30% de ingresos, 49% de utilidad operativa) reportó una caída de 9% en
ventas con una baja en volumen del 7% (continuación de la tendencia negativa del
año), pero con un incremento del 20% en la utilidad operativa debido a una
reducción del 8% en los gastos de ventas, generales y de administración (SG&A) y
un aumento de 320 puntos base en el margen bruto. La estrategia de precios de
GIMSA, a pesar de la reducción del volumen, resultó en un aumento del 39% de la
utilidad operativa en 2013.
La reducción de gastos corporativos ayudó significativamente a la utilidad
operativa. Molinera de México y Gruma Centro América (combinados, 15% de los
ingresos, 6% de la utilidad operativa) reportaron modestos repuntes con una caída
combinada del 17% en utilidad operativa (aunque con un aumento del 500% en
2013). Otras subsidiarias y eliminaciones, que incluyen los gastos corporativos,
aumentaron la utilidad operativa en P$103 millones (7.5% del total) desde una
pérdida de P$106 millones debido a una reducción en los gastos corporativos. El
resultado del 4T12 incluye gastos extraordinarios (el monto no fue revelado).
Estamos proyectando una expansión de 170 puntos base en el margen
UAFIDA para los siguientes dos años. La utilidad neta reflejó un reporte sólido,
aunque con ayuda mínima de los ingresos. Esperamos que continúen las mejoras
operativas en el 2014 y 2015, especialmente en Gruma Corp, con el margen
UAFIDA aumentando un total de 170 puntos base en los dos años, con modestas
ganancias en ingresos (volúmenes de un dígito bajo, más inflación). Revisaremos
nuestras proyecciones con la retroalimentación de la administración en la
conferencia telefónica del Jueves (10:30 hora del centro). Reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA con un precio objetivo de P$130.00 para finales de
2014.
2
GRUMA, S.A.B. DE C.V.
(Cifras en Millones de Pesos)
ESTADO DE RESULTADOS
Ventas
Utilidad Bruta
Margen Bruto
Utilidad Operativa
Margen Operativo
UAFIDA
Margen UAFIDA
Utilidad Neta
UPA
BALANCE GENERAL
ACTIVOS TOTALES
Activos Circulantes
Efectivo e inversiones temporales
Activos no circulantes
Cuentas por cobrar
Propiedad, Planta y Equipo
Activos Intangibles
Impuestos Diferidos
Otros activos no circulantes
PASIVOS TOTALES
Pasivos Circulantes
Pasivos en Moneda Extranjera
Pasivos No-Circulantes
DEUDA TOTAL
DEUDA NETA
CAPITAL TOTAL
Capital Mayoritario
Capital Minoritario
ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS
Partidas no monetarias
Actividades de Financiamiento
Flujo de efectivo antes de impuestos
Cambios en el capital de trabajo
Flujo de efectivo de Operaciones
Flujo de efectivo de Inversiones
CAPEX
Flujo de efectivo de Financiamiento
Inc. (Dec.) en Efectivo e I.T.
Ganancia (Pérdida) cambiaria
Efectivo al inicio del periodo
Efectivo al final del periodo
Fuente: Actinver
3
4Q13
13,666
4,506
33.0%
1,376
10.1%
1,806
13.2%
2,097
4.85
4Q13
42,609
18,336
1,339
24,272
154
17,905
2,631
288
3,139
28,182
11,350
6,523
16,831
16,372
15,034
14,427
12,973
1,454
1Q13
1,109
0
214
1,943
60
2,003
435
469
1,939
370
5
1,703
1,339
4Q12 ∆ % YoY
13,968
(2%)
4,357
3%
31.2%
n.m.
881
56%
6.3%
n.m.
1,357
33%
9.7%
n.m.
327
540%
0.72
577%
4Q12 ∆ % YoY
(14%)
49,460
23,615
(22%)
1,287
4%
25,845
(6%)
310
(50%)
20,918
(14%)
2,506
5%
649
(56%)
299
950%
35,127
(20%)
17,525
(35%)
12,875
(49%)
17,602
(4%)
19,871
(18%)
18,584
(19%)
14,334
1%
11,302
15%
3,032
(52%)
1Q13 ∆ % YoY
594
87%
51
(100%)
(2%)
218
1,496
30%
1,553
(104%)
56 (3,665%)
1,724
(75%)
790
(41%)
1,210
(260%)
571
(35%)
54
(110%)
1,912
(11%)
1,287
4%
2013
54,106
17,596
32.5%
4,831
8.9%
6,512
12.0%
3,163
7.31
2013
42,609
18,336
1,339
24,272
154
17,905
2,631
288
3,139
28,182
11,350
6,523
16,831
16,372
15,034
14,427
12,973
1,454
2013
3,865
0
936
6,649
31
6,679
1,525
1,468
5,112
42
9
1,287
1,339
2012
54,409
16,560
30.4%
2,814
5.2%
4,446
8.2%
1,115
2.44
2012
49,460
23,615
1,287
25,845
310
20,918
2,506
649
299
35,127
17,525
12,875
17,602
19,871
18,584
14,334
11,302
3,032
2012
2,787
124
676
5,643
3,837
1,806
3,456
2,785
1,818
168
60
1,180
1,287
∆ % YoY
(1%)
6%
n.m.
72%
n.m.
46%
n.m.
184%
200%
∆ % YoY
(14%)
(22%)
4%
(6%)
(50%)
(14%)
5%
(56%)
950%
(20%)
(35%)
(49%)
(4%)
(18%)
(19%)
1%
15%
(52%)
∆ % YoY
39%
n.a.
38%
18%
n.a.
270%
(56%)
(47%)
n.a.
(75%)
n.a.
9%
4%
Disclaimer
Certificación de los Analistas
Ismael Capistran
Martín Lara
Ramón Ortiz
Federico Robinson
Gustavo Terán, CFA
Michel Gálvez
Jaime Ascencio
Roberto Galván
Los analistas responsables de este reporte, certifican que las opiniones en cuanto a los valores y temáticas mencionadas en el reporte, así como
las opiniones o previsiones, reflejan su punto de vista. Ninguna parte de su compensación fue, es o será directa o indirectamente relacionado a
una recomendación o comentarios que vienen dentro del documento. Todas las unidades de negocio de Grupo Actinver o sus filiales pueden
explorar realizar negocios con cualquier compañía mencionada en este documento. Toda compensación por servicios dada en el pasado o en el
futuro, recibido por Grupo Actinver o cualquiera de sus filiales por parte de cualquier compañía mencionada en este reporte no ha tenido y no
tendrá ningún efecto en la compensación otorgada a los analistas. Sin embargo, así como ocurre con cualquier otro empleado de Grupo Actinver
y sus filiales, la compensación que puedan gozar nuestros analistas será afectada por la rentabilidad de la que goce Grupo Actinver y sus filiales.
Guía para nuestra metodología utilizada en nuestras recomendaciones
El rendimiento total esperado en cualquier activo bajo cobertura incluye dividendos y otras formas de distribución de riqueza esperadas por ser
implementada por los emisores, en adición a la apreciación o depreciación en el precio de las acciones durante los próximos doce meses acorde
al precio objetivo definido por nuestros analistas. Los analistas emplean una amplia variedad de métodos para calcular el precio objetivo, entre
otros, incluye modelos de flujos descontados, modelos basados en múltiplos ajustados por nivel de riesgo, modelos de Suma de partes, modelos
que asumen u escenario de liquidación y/o quiebra, así como modelos de valuación relativa.
Cambios en nuestros precios objetivos y/o nuestras recomendaciones. Las compañías bajo cobertura están bajo una constante vigilancia y
como resultado de dicha vigilancia nuestros analistas actualizan sus modelos lo que resulta en modificaciones potenciales a los precios objetivos.
Cambios en general en cuanto al clima de los negocios, que afecten el costo del capital y/o en sus perspectivas de crecimiento de todas las
compañías bajo cobertura o de una industria, o de un grupo de industrias son factores que usualmente derivan revisiones a nuestros precios
objetivos y/o recomendaciones. Otros evento micro y/o macroeconómico pueden llegar a afectar de forma importante las perspectivas de una
compañía bajo cobertura y, como resultado, dichos eventos pueden llevar a un cambio en nuestros precios objetivos y/o recomendaciones sobre
la compañía afectada. Aún cuando las expectativas para alguna compañía no hayan cambiado, nuestras recomendaciones son puestas a revisión
en caso de que las cotizaciones hayan cambiado lo suficiente de tal manera que afecte el rendimiento total esperado.
Términos tales como “Precio Objetivo, nuestro precio objetivo, rendimiento total esperado, el precio objetivo de los analistas” o cualquier otro
termino similar son utilizados en este documento como complemento a nuestras recomendaciones o como una condición que al llegar a
modificarse nuestro punto de vista y, de acuerdo con el artículo 188 del Securities Market Act, no implica que Actinver, sus asesores, o compañías
relacionadas garanticen o aseguren de forma alguna responsabilidad por los riesgos asociados en cualquier inversión discutida en este
documento.
Recomendaciones para compañías bajo cobertura que formen parte, o fuera, del Índice de Precios y Cotizaciones (IPyC). Para las
acciones, tenemos tres posibilidades: a) COMPRA, b) MANTENER y c) VENTA. Acciones clasificadas como COMPRA: se espera que su
rendimiento sea por lo menos de un 15% en los próximos 12 meses. Acciones clasificadas como MANTENER: se espera que su rendimiento esté
entre 5% y 14% en los próximos 12 meses. Acciones clasificadas como VENTA: se espera que su rendimiento sea menor a un 5% en los
próximos 12 meses.
Distribución de Recomendaciones de Análisis al 26 de Junio de 2013
COMPRA: 42%
MANTENER: 24%
VENTA: 34%
4
Estrategia de Inversión y Análisis
Ernesto O’Farrill
Director
(52) 55 1103-6645
eofarril@actinver.com.mx
Director de Análisis Fundamental
(52) 55 1103-6600
x1487
icapistran@actinver.com.mx
Martín Lara
Telecomunicaciones, Medios y Financiero
(52) 55 1103-6600
x1840
mlara@actinver.com.mx
Ramón Ortiz
Cemento, Construcción y Concesiones
(52) 55 1103-6600
x1835
rortiz@actinver.com.mx
Federico Robinson
Conglomerados, Industriales y Minería
(52) 55 1103-6600
x4127
frobinson@actinver.com.mx
Alimentos, Bebidas y Comerciales
(52) 55 1103-6600
x1193
gteran@actinver.com.mx
Deuda Corporativa
(52) 55 1103 -6641
mgalvez@actinver.com.mx
Jaime Ascencio
Economía y Mercados
(52) 55 1103-6600
x793325
jascencio@actinver.com.mx
Roberto Galván
Análisis Técnico
(52) 55 1103 -6600
x5039
rgalvan@actinver.com.mx
Análisis Fundamental
Ismael Capistran
Gustavo Terán, CFA
Michel Gálvez
Capitales
Gerardo Román
5
Director Mesa de Capitales
(52) 55 1103-6690
Julie Roberts
Directora de Ventas Institucionales EU
(210) 298 - 5371
María Antonia
Gutiérrez
Ventas Institucionales EU
(52) 55 1103-6796
agutierrez@actinver.com.mx
Salomón Saba
Ventas Institucionales EU
(52) 55 1103-6710
ssaba@actinver.com.mx
Tulio Chávez
Ventas Institucionales
(52) 55 1103-6762
mchavez@actinver.com.mx
Javier Basurto
Ventas Institucionales
(52) 55 1103-6742
lbasurto@actinver.com.mx
groman@actinver.com.mx
jroberts@actinversecurities.com