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TRABAJO DE GRADO
ANÁLISIS, CAUSAS Y CONSECUENCIAS DE LA POCA PREFERENCIA DE LA
MEDIANA Y PEQUEÑA EMPRESA EN COLOMBIA PARA OBTENER
FINANCIACIÓN A TRAVÉS DEL MERCADO DE CAPITALES NACIONAL VERSUS
EL SISTEMA FINANCIERO TRADICIONAL.
Autores:
JUAN PABLO MARTÍNEZ LUNA
e-mail:jmartinez_luna@hotmail.com
WILLIAM HERNANDO QUINTERO BARBOSA
e-mail:whqb@hotmail.com
UNIVERSIDAD DE LA SABANA
FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS Y ADMINISTRATIVAS
ESPECIALIZACIÓN DE FINANZAS Y MERCADO DE CAPITALES – IV Puente del Común, Febrero 16 de 2004
TRABAJO DE GRADO
ANÁLISIS, CAUSAS Y CONSECUENCIAS DE LA POCA PREFERENCIA DE LA
MEDIANA Y PEQUEÑA EMPRESA EN COLOMBIA PARA OBTENER
FINANCIACIÓN A TRAVÉS DEL MERCADO DE CAPITALES NACIONAL VERSUS
EL SISTEMA FINANCIERO TRADICIONAL.
AUTORES:
JUAN PABLO MARTÍNEZ LUNA
e-mail:jmartinez_luna@hotmail.com
WILLIAM HERNANDO QUINTERO BARBOSA
e-mail:whqb@hotmail.com
ASESOR:
MARTÍN ECHEVERRY
UNIVERSIDAD DE LA SABANA
FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS Y ADMINISTRATIVAS
ESPECIALIZACIÓN DE FINANZAS Y MERCADO DE CAPITALES – IV Puente del Común, Febrero 16 de 2004
2
CONTENIDO GENERAL
INTRODUCCIÓN ______________________________________________ 5
CAPITULO I __________________________________________________ 9
1. OBJETIVO DE LA INVESTIGACIÓN ___________________________ 10
1.1. OBJETIVO GENERAL ___________________________________ 10
1.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS_______________________________ 10
2. IMPORTANCIA Y JUSTIFICACIÓN ____________________________ 11
3. MARCO TEÓRICO_________________________________________ 13
4. MARCO CONCEPTUAL _____________________________________ 17
5.
ANÁLISIS _____________________________________________ 22
CAPITULO II ________________________________________________ 29
1. LAS REFORMAS FINANCIERA Y DE CAPITALES EN COLOMBIA ______
1.1. EVOLUCIÓN__________________________________________
1.2. ALCANCES DE LAS REFORMAS ___________________________
1.2.1. Objetivos De Las Reformas __________________________
1.2.2. Objetivos de la Reforma Financiera ____________________
1.2.3. Objetivos De La Reforma Del Mercado De Capitales _______
1.3. DIAGNÓSTICO DEL SISTEMA FINANCIERO COLOMBIANO ______
30
30
32
32
32
33
43
2. DIAGNÓSTICO DEL MERCADO DE CAPITALES __________________ 45
2.1. REGULACIÓN ANTIMERCADO DE CAPITALES ________________ 45
3. EL MERCADO DE CAPITALES Y LA INVERSIÓN EXTRANJERA _______ 47
3.1. EL MERCADO DE VALORES Y LA INVERSIÓN EXTRANJERA _____ 49
3.2. LOS NUEVOS TÍTULOS VALORES _________________________ 50
3.3. PRINCIPALES INDICADORES DE DESARROLLO DEL MERCADO DE
CAPITALES COLOMBIANO. __________________________________ 51
3.4. DESEMPEÑO RECIENTE DEL SISTEMA FINANCIERO Y DEL
MERCADO DE CAPITALES___________________________________ 53
CAPITULO III________________________________________________ 54
1. EL MERCADO DE CAPITALES COMO ALTERNATIVA DE FINANCIAMIENTO
PARA LA PEQUEÑA Y MEDIANA EMPRESA (PYME) DE COLOMBIA. _____ 55
1.1. GENERALIDADES _____________________________________ 55
1.2. APLICACIÓN DEL MERCADO DE CAPITALES PARA LAS PYME. ___ 55
1.3. BALANCE DE LAS PYMES EN COLOMBIA ___________________ 58
1.4. PRODUCTIVIDAD Y COMPETITIVIDAD DE LAS PYMES ________ 62
CAPITULO IV ________________________________________________ 66
3
1. CONDICIONES Y RECURSOS REALES PARA QUE EL MERCADO DE
VALORES PUEDA FINANCIAR EL CRECIMIENTO EMPRESARIAL EN
COLOMBIA. _______________________________________________ 67
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES ___________________________ 75
1. CONCLUSIONES _________________________________________ 75
2. RECOMENDACIONES GENERALES ____________________________ 80
BIBLIOGRAFÍA_______________________________________________ 81
ANEXOS____________________________________________________ 82
1. REFORMAS FINANCIERA Y DEL MERCADO DE CAPITALES__________81
2. ACCIONES DE LAS REFORMAS FINANCIERAS Y DEL MERCADO DE
CAPITALES ________________________________________________ 84
3. ESTUDIO DE COSTOS COMPARATIVOS DE BONOS ORDINARIOS Vs
CRÉDITO FINANCIERO_______________________________________ 87
4
INTRODUCCIÓN
"Estamos a punto de tener una autosuficiencia en ahorro", afirma en forma
categórica Pablo Albir, presidente de Porvenir, el mayor fondo de pensiones
y cesantías del país. "El ahorro en los fondos de pensiones obligatorias tiene
un volumen muy grande y es previsible que siga aumentando a buen ritmo,
dada la mejoría en el entorno laboral". Las cifras lo confirman. Las
Administradoras de Fondos de Pensiones, AFP, manejaban en agosto $18,8
billones en portafolios de pensiones obligatorias. La tasa anual de
crecimiento del ahorro que ellas manejaron entre agosto de 2000 y el
mismo mes de este año fue de 30%, a pesar de la recesión. Si la actual
etapa de optimismo y crecimiento de la economía se consolida, esta
plataforma de ahorro podría ser utilizada como un combustible de alto
octanaje para la iniciativa privada en Colombia.
De hecho, la posibilidad de que la economía se encamine hacia una
trayectoria de crecimiento modesto, pero superior al del pasado (es decir,
por encima del 3% durante varios años) tiene consecuencias que obligarán a
los fondos a tomar decisiones sobre esta materia. El crecimiento económico
reduciría, aunque sea en el margen, las presiones que enfrenta el gobierno
para pagar su deuda. Eso moderaría el crecimiento de las tasas de interés
sobre sus títulos y reforzaría la necesidad que tienen los fondos de salir a
buscar rendimientos más altos para sus inversiones. Tales rendimientos solo
podrían lograrse incluyendo más papeles de riesgo en el portafolio, es decir,
más acciones de empresas. Los fondos tienen que tomar acciones para estar
listos si este escenario de crecimiento de la economía ocurre en la realidad.
En cualquier caso, la posibilidad que tienen los fondos de invertir en títulos
del gobierno está prácticamente en el tope. Las normas vigentes les impiden
concentrar más de la mitad de sus inversiones en títulos del gobierno y ya
están cerca de ese límite. Mientras en agosto de 2000 el 25% del portafolio
de los fondos de pensiones obligatorias estaba invertido en papeles de
deuda pública, para el mismo mes de 2003 esa proporción había llegado al
50%.
Por su lado, la demanda de recursos por parte de las empresas puede
adquirir pronto el carácter de una situación de emergencia. Ante la
perspectiva de la integración hemisférica o de un tratado de libre comercio
con Estados Unidos, las empresas que pretendan existir dentro de cinco
años están obligadas a proyectarse mediante inversión. No hay otra
5
posibilidad: "por cada dólar anual que se quiera exportar se necesitará, al
inicio, un dólar de inversión", afirma Luis Fernando Andrade, director de
McKinsey & Company. Los préstamos de los bancos y las utilidades
retenidas no serán suficientes para fondear ese esfuerzo y la emisión de
acciones en gran escala tendrá que ser considerada con seriedad por los
empresarios colombianos por primera vez en muchas décadas. Y el
momento actual debería ser bueno para emitir acciones, porque las tasas de
interés de los préstamos nacionales son altas en comparación con las del
mercado internacional, lo que deja un espacio amplio para emitir papeles a
tasas más bajas.
Estas realidades están a la vista de todos, pero no se han traducido en
movimiento en el mercado de capitales. Ni siquiera hay rumores sobre
empresas que estén considerando la posibilidad de abrir el acceso a su
propiedad por medio de la venta de acciones. La plata de los fondos está
ahí, pero las cosas no marchan. "Conseguimos el dinero, pero ahora no
sabemos qué hacer con él", dice Augusto Acosta, presidente de la Bolsa de
Valores de Colombia, para resumir la situación.
Se encuentra como fundamental el que su mercado de valores resulte
atractivo para los inversionistas nacionales e internacionales, conducir estos
flujos de capital hacia las empresas que se convierten en un virtuoso
proceso de inversión-rendimiento y de desarrollo-crecimiento, y de esta
manera, todos los participantes encuentren un ángulo de beneficio que
acaba teniendo efectos positivos a niveles inclusive sociales.
En atención a la problemática desarrollada, la presente investigación, tiene
como propósito fundamental presentar al mercado de capitales como
alternativa de financiamiento para la pequeña y mediana empresa (PYME)
en Colombia, a fin de permitirle el acceso al financiamiento de mediano y
largo plazo a un menor costo.
En tal sentido, las PYME se están convirtiendo en el modelo de la nueva
empresa y en un motor crucial del desarrollo económico. Las grandes
empresas solitarias que producían enormes cantidades de productos
homogéneos están aparentemente fuera de moda. Ahora, el nuevo
paradigma es la red de empresas pequeñas y medianas, articuladas entre
ellas, o alrededor de una empresa mayor. Lo grande ya no es el tamaño,
sino la alianza.
El mundo actual se caracteriza por una inédita y singular dinámica de
transformación, la que subvierte, en forma fundamental, el orden y
legalidad de un mundo que hasta hace poco parecía inconmovible. Aún más,
cuando todavía no se comprende a cabalidad la dimensión y dirección de
estos cambios, nuevamente el país esta sumergido en un torbellino, en
donde las ciegas fuerzas del acontecer histórico se apresuran a cumplir otra
6
tarea, con igual o mayor rapidez que las anteriores y con su ya
acostumbrada e implacable eficacia.
Las organizaciones en la sociedad actual, deben enfrentar innumerables
desafíos sobre todo hoy día que las mismas se desarrollan en un ambiente
altamente competitivo caracterizado por situaciones, producto de la
globalización y el deseo de permanecer y/o ganar nuevos mercados, lo que
conlleva a optimizar procesos, desarrollar tecnologías, mejorar estrategias
de mercado y posicionamiento, contar con buenos sistemas de
financiamiento y por supuesto poseer recursos humanos calificados,
productivos y comprometidos con el giro del negocio.
Francés (1999), refiere que "Latinoamérica entró desde 1995 en la
tendencia global, de inversiones promovidas por fondos de capital de
riesgo", (p. 81). Estos fondos se distinguen con respecto a los fondos
provenientes de deuda externa y de inversiones extranjeras directas que
son tramitadas por bancos privados o multilaterales y empresas
transnacionales respectivamente.
Desde esta perspectiva, en los comienzos del siglo XXI cualquier país en vías
de desarrollo encuentra como fundamental el que su mercado de valores
resulte atractivo para los inversionistas nacionales e internacionales,
conducir estos flujos de capital hacia las empresas que se convierten en un
virtuoso proceso de inversión-rendimiento y de desarrollo-crecimiento, y de
esta manera, todos los participantes encuentren un ángulo de beneficio que
acaba teniendo efectos positivos a niveles inclusive sociales.
En atención a la problemática desarrollada, la presente investigación, tiene
como propósito fundamental presentar al mercado de capitales como
alternativa de financiamiento para la pequeña y mediana empresa (PYME)
en Venezuela, a fin de permitirle el acceso al financiamiento de mediano y
largo plazo a un menor costo.
En tal sentido, las PYME se están convirtiendo en el modelo de la nueva
empresa y en un motor crucial del desarrollo económico. Las grandes
empresas solitarias que producían enormes cantidades de productos
homogéneos están aparentemente fuera de moda. Ahora, el nuevo
paradigma es la red de empresas pequeñas y medianas, articuladas entre
ellas, o alrededor de una empresa mayor. Lo grande ya no es el tamaño,
sino la alianza.
Visto de esta forma, se puede observar como las firmas más pequeñas se
encuentran con recursos financieros limitados, carecen de créditos bancarios
aceptables o no califican para cotizar y obtener fondos en la Bolsa o
directamente en los mercados extranjeros y han sido, casi todas,
abandonadas a sus propios recursos. Por lo tanto, sus limitaciones
económicas no les han permitido modernizarse con el fin de crecer y
7
competir tanto en Colombia como en el exterior. Asimismo, debido a los
altos niveles y costos de sus deudas, han permanecido estancadas, se han
declarado en suspensión de pagos o han quebrado.
En tal sentido es importante diagnosticar y entender la necesidad de un
mayor desarrollo competitivo de las PYME, contribuyendo de igual modo en
la ocupación de mano de obra para así incrementarla, utilizando materia
prima nacional y obteniendo el progreso económico de las regiones.
Es por ello que los requisitos fundamentales para el desarrollo de un
mercado de capitales dirigido a las PYME son la existencia de un entorno
macroeconómico favorable para la apertura y el crecimiento económico,
dado el fenómeno de la Globalización y la existencia de regulaciones idóneas
y flexibles, revisadas constantemente pero sustentadas en reglas de juego
perdurables en el tiempo. Este marco legal debe facilitar la existencia de un
sistema que provea con eficiencia mayor agilidad y seguridad a la
transferencia de valores, con capacidad de adaptarse al surgimiento de
nuevos productos y la evolución de la actividad económica y financiera.
En el desarrollo del presente trabajo, se utilizó la estrategia metodológica de
la investigación documental sobre el mercado de capitales como alternativa
de financiamiento para la pequeña y mediana empresa (PYME), ya que este
mercado es la interacción entre la oferta y la demanda de títulos valores
realizadas por determinadas personas ya sean natural o jurídica, y la cual
constituye un medio básico para la transferencia de recursos financieros, a
mediano y largo plazo, de manos de ahorristas hacia entes que conforman
las actividades productivas, tanto del sector público como del sector privado,
contribuyendo de esta forma al desarrollo económico de las regiones y por
consiguiente del país.
El trabajo se estructura por capítulos, con una parte introductoria, en la cual
se contempla el propósito de la investigación. El Capítulo I está referido al
Análisis de las causas del problema. El objetivo general y los específicos, la
importancia y su justificación., el Marco Teórico donde se reseñan
antecedentes, características de la pequeña y mediana empresa Colombiana
y la importancia del Mercado de Capitales como alternativa de
financiamiento. En Capítulo II Se realiza un análisis del sistema financiero
colombiano en la actualidad, incluyendo un análisis de los cambios recientes
y funcionalidad. Diagnóstico y análisis de los Sectores Financiero y Mercado
de Capitales. En el Capítulo III, se analiza la PYME en Colombia, sus
antecedentes, formas de financiamiento en el país, y su aproximación al
mercado de Capitales Nacional. En el Capítulo IV se presenta al Mercado de
Capitales como alternativa de financiamiento para la pequeña y mediana
empresa (PYME) en Colombia, sus aplicaciones y el desarrollo en el mercado
Colombiano, finalizando con las conclusiones y recomendaciones que se
derivan de la investigación.
8
CAPITULO I
9
1. OBJETIVO DE LA INVESTIGACIÓN
1.1. OBJETIVO GENERAL
Analizar las causas de la poca preferencia de la mediana y Pequeña empresa
en Colombia para obtener financiación a través del Mercado de Capitales
Nacional Versus el sistema Financiero tradicional, así como determinar las
consecuencias a corto, mediano y largo plazo de este fenómeno.
1.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS
1. Mostrar la importancia del mercado de capitales en economías
emergentes con condiciones similares a las colombianas, y el rol que
éste juega en la financiación de la pequeña y mediana empresa
respectiva.
2. Mostrar la importancia del mercado de capitales en economías
desarrolladas y comparar su modelo de financiación a través de éste
contra el modelo colombiano.
3. Establecer el grado de desinformación de las bondades del mercado
de capitales nacional, que se tiene en los directivos financieros y
administrativos dentro de los sectores de pequeña y mediana
empresa en Colombia.
4. Evaluar si la legislación colombiana es en alguna instancia culpable
del nulo crecimiento del mercado de capitales para la Pequeña y
Mediana Empresa en Colombia.
5. Examinar el crecimiento de la pequeña y mediana empresa de
los Estados Unidos y México por su inclusión en el Mercado de
Capitales.
10
2. IMPORTANCIA Y JUSTIFICACIÓN
En los comienzos de este nuevo milenio, se hace evidente, que en este
mundo globalizado, lo que marca la diferencia entre las organizaciones
deriva tanto de las personas que realizan el trabajo, como, de la definición
del trabajo en sí; por lo tanto se encuentran, cada día, más empresas que
definen cuidadosamente sus competencias que les son necesarias para
ingresar a este mundo de constantes cambios y donde crear ventajas
competitivas es indispensable.
Sobran los motivos para justificar el análisis y la reflexión sobre las
pequeñas y medianas empresas. Sus problemas de crecimiento, sus
exigencias gerenciales, su relación con el entorno, exigen estrategias
competitivas particulares.
Desde esta perspectiva, en los comienzos del siglo XXI cualquier país en vías
de desarrollo encuentra como fundamental el que su mercado de valores
resulte atractivo para los inversionistas nacionales e internacionales,
conducir estos flujos de capital hacia las empresas que se convierten en un
virtuoso proceso de inversión-rendimiento y de desarrollo-crecimiento, y de
esta manera, todos los participantes encuentren un ángulo de beneficio que
acaba teniendo efectos positivos a niveles inclusive sociales.
Es importante diagnosticar y entender la necesidad de un mayor desarrollo
competitivo de las PYME, contribuyendo de igual modo en la ocupación de
mano de obra para así incrementarla, utilizando materia prima nacional y
obteniendo el progreso económico de las regiones.
Pérez (1994) señala al respecto que "las PYME constituyen una opción
necesaria, tal vez insoslayable, en desarrollo de las economías modernas",
(p. 72). La investigación pretende aportar información y reflexiones que
contribuyan a entender la inclusión de las PYME en el Mercado de Capitales
como estrategia competitiva en la reactivación financiera de empresas que
van a ser clave en la economía venezolana, como ya lo es en muchas de las
economías más importantes del mundo.
11
Es importante que las PYME tengan acceso a nuevas fuentes de
financiamiento, más accesible y económicas que las que ofrecen la
intermediación bancaria tradicional por su alto costo, basando su promoción
y desarrollo directamente en el mercado.
En Colombia se ha investigado muy poco sobre las PYME y el Mercado de
Capitales, en conjunto, por lo que se considera que este trabajo será un
aporte significativo para el desarrollo de la Economía Colombia, tomando
como base las investigaciones realizadas en Estados Unidos y México las
cuales se pueden adaptar a la economía Colombia.
Rhoads (1997), afirma que:
De haber existido posibilidades de fondeo público de capital, a través del
Mercado de Capitales, muchas de las empresas pequeñas y medianas no se
habrían visto en dificultades, debido a niveles insostenibles de pasivos,
equipos anticuados y en muchos casos organizaciones administrativas
inadecuadas, (p.64).
Inclusive muchas de ellas han acabado dentro de las carteras vencidas de
los Bancos, otras se han declarado en quiebra y algunas no han podido
crecer debido a la falta de fondos suficientes para capital de trabajo.
Esta premisa apoya la formulación y el desarrollo de esta Investigación de
tal manera que permita a los empresarios mejorar la productividad, a través
de la formulación de una estrategia competitiva, que les permita el ingreso
al mercado mundial.
12
3. MARCO TEÓRICO
En Colombia la autoridad competente de encargarse de llevar a cabo la
correcta y transparente administración del mercado de capitales, así como el
incentivo al crecimiento de las operaciones y transacciones dentro del
mercado de capitales nacional es la Bolsa de Valores de Colombia.
La Bolsa de Valores de Colombia ha hecho un esfuerzo importante por
mejorar su infraestructura. Su reto ahora es consolidarse y trabajar en la
autorregulación y el desarrollo de una visión común.
El cambio es evidente. Mientras en el primer semestre del 2001 las
transacciones de renta fija en la bolsa ascendían a $2 billones, tan solo en
enero de este año ya se han registrado negocios por casi $3 billones. Luego
de la fusión de las bolsas de Medellín, Cali y Bogotá en la Bolsa de Valores
de Colombia, el mercado de capitales del país adquirió una dinámica nunca
antes vista. Buena parte de esa transformación se debe al desarrollo de una
infraestructura integrada, más acorde con las necesidades del mercado, que
ofrece un amplio portafolio de productos y mejor calidad en la información.
Ahora, sin embargo, es imperativo que la bolsa se concentre en las otras
actividades esenciales para su desarrollo. Tienen que corregirse los
problemas de autorregulación que se han evidenciado con crisis como la de
los TES y con la flexibilidad que se ha otorgado a los actores del mercado.
Más aún en un mercado que crece. El papel de gremio que debe asumir la
bolsa, entretanto, también ser sometido a una revisión pues persisten las
preocupaciones de algunos comisionistas que sienten que la bolsa no está
velando por sus intereses. En el futuro, entonces, no solo deberá asumir el
reto de consolidar la nueva infraestructura que ha desarrollado, sino,
además, atender los frentes de la autorregulación y su papel de gremio con
igual compromiso.
•
Los proyectos
En tan solo 5 años, la bolsa ha emprendido una acelerada transformación en
la que ha desarrollado una plataforma transaccional integrada que simplifica
los procesos, otorga mayor seguridad al mercado y brinda información de la
13
mejor calidad tanto a inversionistas como a empresas. Proyectos como la
consolidación de los depósitos de valores, el desarrollo de un sistema de
pagos, el sistema de reporte de la información del mercado mostrador
(transacciones que se hacen fuera de bolsa) y la organización de un
mercado activo para la deuda pública colombiana han sido esenciales para
consolidar estos objetivos.
En julio del 2001, arrancó la operación integrada de la BVC y para finales de
ese mismo año se lanzó el sistema transaccional en línea, MEC, que abrió el
mercado a nuevos jugadores, al mostrar las ofertas en tiempo real. Aunque
algunos comisionistas afirman que aún falta corregirle ciertas fallas al MEC
(se han presentado algunos problemas para transar en ese mercado), lo
cierto es que se ha convertido en la base sobre la cual inversionistas y
empresas negocian. Hasta el punto de que, hoy, la participación del
mercado mostrador en el volumen total de transacciones hechas en bolsa se
ha reducido considerablemente (en el primer semestre del 2001, ese
mercado representaba el 65% de ellas y hoy es solo el 30%), mientras que
en el MEC se realizan cerca del 40% de las transacciones. En enero del 2003
se transaron $1,1 billones en títulos de renta fija por el MEC, un aumento
significativo, si se tiene en cuenta que en el primer semestre del 2001, la
cifra tan solo llegaba a $394.000 millones.
Durante el 2002, el ritmo de proyectos continuó. Junto con las
superintendencias de Valores y Bancaria, se desarrolló un sistema de
valoración, SISVAL, que entró en funcionamiento a principios de este año.
Su propósito es mejorar la calidad de la información, al unificar los
estándares con los cuales los participantes del mercado deben valorar sus
portafolios. Actualmente, el SISVAL provee precios para la valoración de los
TES y se espera que en abril entre en funcionamiento el mecanismo que
permite valorar además los títulos de deuda privada.
La bolsa también ha venido trabajando en el desarrollo de un sistema que
administre el mercado cambiario. Tradicionalmente, una empresa privada
llevaba a cabo esta función; pero ahora -luego de concretar una alianza con
la Bolsa Mexicana de Valores-, la BVC empezó a administrar el sistema
transaccional del mercado cambiario. La BVC decidió apalancarse en la
experiencia de la Bolsa de México para entrar al mercado cambiario y, en
conjunto con entidades del sector financiero, espera integrar las
transacciones que se hagan con monedas extranjeras.
Los planes para este año siguen siendo ambiciosos pues tendrán que
llevarse a cabo las actividades contempladas en el acuerdo firmado con el
Banco Interamericano de Desarrollo, BID, cuyo propósito es promover el
desarrollo del mercado de capitales del país. Con una inversión de US$2
millones, este acuerdo comprende varios proyectos.
14
El primero de ellos contempla el desarrollo de un sistema integrado de
información que simplifique los procesos. El segundo proyecto apoya la
consolidación del gobierno corporativo para otorgarle una mayor confianza
al mercado. Dentro de este proyecto ya se constituyó un consorcio con la
Bolsa de Madrid y una firma de abogados españoles que evaluará el estado
del gobierno corporativo en Colombia.
El siguiente programa del acuerdo será constituir una cámara de
compensación que actúe como riesgo central de contraparte. Esto, para que
siempre haya una garantía a cualquier transacción que se haga, pues la
cámara se convierte en su contraparte. Esta será la base para luego
desarrollar un mercado de derivados, la cuarta etapa del proyecto. En él se
podrán transar papeles con vencimientos futuros.
Los desafíos, entonces, son numerosos. Se ha hecho un esfuerzo por
proveer al mercado con las herramientas necesarias pero aún hay muchos
frentes de acción. La bolsa se ha concentrado en sacar adelante estos
proyectos pero ahora deberá entrar en una etapa de consolidación. "Hemos
generado una dinámica acelerada para completar la infraestructura que
hacía falta. Ahora tenemos un gran compromiso para consolidar lo que se ha
logrado. Nuestro reto es administrar este nuevo entorno con una actividad
mayor y más diversificada", afirma Augusto Acosta, presidente de la BVC.
•
Las demás actividades
Aunque nadie niega la importancia de desarrollar una buena infraestructura,
el proceso se ha llevado a cabo muy rápido… demasiado, creen algunos. Por
esto, llegó el momento de concentrarse en desarrollar y mejorar esos
proyectos para no dar pasos de ciego. Al conferirle mayor prioridad a la
actividad de comercialización, la bolsa ha descuidado otros frentes que
también le competen, como la autorregulación y la relación con los
comisionistas. La crisis de los TES en agosto, por ejemplo, mostró
problemas en la supervisión pues algunos comisionistas se habían expuesto
a grandes riesgos al asumir posiciones propias.
"Me preocupa que la bolsa esté perdiendo su actividad gremial. Perdió el
contacto con los comisionistas. La vigilancia también se ha vuelto un tema
sensible", afirma un comisionista. Algunos cuestionan la poca atención que
se les ha prestado a los fondos de valores y otros mencionan que no se
puede descuidar la calidad de los corredores del mercado, pues últimamente
han entrado a participar firmas que no cuentan con la suficiente trayectoria
o no generan mucha seguridad al mercado.
"La bolsa no solo tiene que consolidar sus proyectos sino, además, trabajar
con un gran compromiso en el fortalecimiento de la autorregulación. Así
15
funciona en el mundo. La bolsa tiene que darle seguridad a la industria",
afirma Clemente del Valle, superintendente de Valores.
Otros afirman que lo primordial es que la bolsa y sus accionistas (las firmas
comisionistas de bolsa) tengan clara su visión pues, de lo contrario, siempre
habrá un choque de intereses. "Creo que los comisionistas tenemos que
pensar en qué futuro queremos para la bolsa", asegura Emilio Echavarría,
presidente de Suvalor. Y es que, finalmente, la bolsa es de propiedad de
quienes tienen puestos en ella; por lo cual ellos también están encargados
de velar por que los objetivos de la bolsa como un todo se cumplan.
Para Acosta, presidente de la BVC, todo esto es normal, teniendo en cuenta
el proceso que está viviendo la bolsa. Las condiciones han cambiado en
términos de tecnología, oferta y demanda de productos. La consolidación de
los negocios es hoy una constante en las bolsas del mundo. La bolsa ha
experimentado un crecimiento vertiginoso y, según Acosta, esto
necesariamente conlleva algunos tropiezos que no significan que se deban
abandonar los proyectos que se tienen. "Estos temas están sobre el tapete y
no pensamos descuidarlos. Sin embargo, no podemos dejar de crecer.
Estamos administrando un proceso, procurando un desarrollo equilibrado",
concluye.
Por el momento se están desarrollando importantes actividades en búsqueda
de una solución a los cuestionamientos de autorregulación. La BVC viene
trabajando con un grupo de consultores externos en el diseño e
implantación de una estructura de gobierno corporativo de la institución y
está reforzando la vigilancia a las prácticas de los participantes en el
mercado. Así mismo, está trabajando en la creación de una cultura de
administración de riesgo.
Para el futuro, entonces, la bolsa no solo deberá consolidar todos los
proyectos que ha venido llevando a cabo durante los últimos años sino
además tendrá que enfrentarse al reto de cumplir a cabalidad todas sus
funciones, incluyendo las de autorregulación y la de gremio de los
comisionistas. En los últimos años, la prioridad fueron los proyectos de
infraestructura; pero ahora hay que actuar también en función de los grupos
de interés. Es el momento de buscar una visión común que integre sus
preocupaciones y expectativas sobre el mercado.
•
Un mejor gobierno
Luego del desarrollo de la infraestructura, la bolsa tendrá que priorizar su
actividad de autorregulación. Un mercado en crecimiento requiere unas
reglas claras que garanticen la transparencia. Para esto, el desarrollo de su
gobierno corporativo es esencial.
16
4. MARCO CONCEPTUAL
• BVC. (Bolsa de Valores de Colombia): funciona como
establecimiento legalmente autorizado en donde se llevan a cabo
operaciones mercantiles relativas a títulos-valor en cumplimiento con
órdenes de compra y de venta que reciben los agentes u operadores
bolsa cuya labor es la intermediación.
un
las
las
de
La función que tiene la bolsa de valores es el establecimiento de un centro
de inversión y de relación entre los ahorradores e inversionistas que buscan
colocar su dinero para obtener un rendimiento interesante y las empresas
que necesitan capitales para el desarrollo de sus negocios. Por esto, las
bolsas de valores son las fuentes más importantes de suministro de
capital a largo plazo.
Por otra parte, la bolsa ofrece al inversionista la gran ventaja de que los
títulos cotizados (acciones, opciones, warrants, etc.) permiten un volumen
diario de transacciones que se pueden repetir ilimitadamente como objeto
ya sea de compra o de venta. Las bolsas se crearon para facilitar estas
transacciones y para dar fe de las operaciones que en ella efectúan los
agentes u operadores de bolsa.
• Títulos-Valor: pueden ser objeto de transacciones en las bolsas deben
ser previamente admitidos como "cotización oficial", no pudiendo serlo
aquellas que procedan de compañías o sociedades que no reúnan los
requisitos que fijan las comisiones de valores de cada país ya que por lo
general dichas instituciones son los encargados de regular a todo el mercado
de valores.
• Casas de bolsa: Son instituciones pertenecientes al mercado de valores,
autorizadas para fungir como intermediarios ante el gran publico
inversionista previo permiso de un ente regulador.
• Brokers: Proporcionan a los inversionistas las indicaciones necesarias
para hacer una adecuada planeación de su inversión, de acuerdo a las
necesidades de cada cliente. Son personas que, en términos generales,
conocen toda la gama de inversiones relativas al mercado de valores.
17
Todos los instrumentos de inversión se pueden conseguir en una casa de
bolsa y el asesor esta obligado a conocer el funcionamiento de cada uno
para posteriormente hacer la recomendación pertinente al inversionista de
acuerdo a las necesidades de este.
• Índice: es un número abstracto que se construye con distintos
componentes para seguir la evolución de ellos en su conjunto. Dentro de
este índice se pondera la participación de las partes en el mismo según
distintos criterios. La "ponderación" significa el peso relativo de cada uno de
sus componentes. En el caso del Merval argentino, es una cartera de activos
teórica que se construye con el fin de monitorear la evolución del mercado.
Un índice es, entonces, un portafolio ficticio compuesto de ciertos activos en
determinadas cantidades, de manera tal que, al valuarse sus componentes
según el precio de mercado en cada momento, el valor total de ese
portafolio, o cartera teórica, es el numerito que vale el índice, o valor del
índice.
Naturalmente existen muchos índices: los hay sobre diferentes tipos de
activos, y sobre distintos mercados.
El Índice Merval -abreviatura de Mercado de Valores- es una cartera teórica
de acciones que se utiliza como representativo del comportamiento del
mercado accionario de Buenos Aires.
El Índice Merval se compone de las especies que representaron el 80% del
volumen en dinero operado, o transado, en los últimos 6 meses aunque la
revisión es trimestral. La participación de cada especie en el Índice es
proporcional al volumen operado: quien más haya sido operada, más peso
relativo tendrá en la composición del índice. Por este motivo es que cada 3
meses ingresan o salen especies del Índice Merval, mientras otras modifican
su participación.
Pero también existen otros índices en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires.
El Burcap es uno de ellos. Este índice se compone de las mismas especies
que conforman el Merval pero donde la participación de cada una de ellas es
proporcional a la capitalización bursátil -cantidad de acciones multiplicado
por el precio de la acción- del día en que se revisa la composición.
El último es el Índice General, también una cartera teórica pero que refleja
la variación de todas las especies del mercado.
Al igual que el Merval para Buenos Aires, el Ibovespa es un índice
representativo de la Bolsa de San Pablo, el IPSA de la de Santiago, IPC de
México, Dow Jones y S&P500, entre otros, del mercado de Estados Unidos,
Nikkei de Japón, o el FTSE de Londres. Cada uno tiene su propia
18
metodología de composición: el Ibovespa usa el mismo criterio que el Merval
pero con revisiones cuatrimestrales sobre la base del volumen de los últimos
12 meses. El IPC revisa bimestralmente sobre la base de la capitalización
bursátil; el Dow Jones representa la variación de 30 compañías industriales
de Estados Unidos, mientras que el S&P500 captura la evolución de las 500
mayores empresas del mercado accionario de EUA incluyendo 400
industriales, 20 del sector transporte, 40 de servicios, y 40 financieras.
En definitiva, todos los índices son portafolios teóricos que pretenden
capturar con cierta representatividad la evolución de un mercado específico,
o lo que es lo mismo, como "benchmark" de un tipo de activo en un
determinado mercado. Su fama es producto de la representatividad que
tienen sobre el comportamiento de las acciones. Los que reflejan más
fielmente el comportamiento de cada acción suelen ser los más
representativos. En este sentido a lo largo de los años, el famoso Dow Jones
Industrial Average, propiedad del Wall Street Journal, es quien se lleva los
mejores lauros.
Los Índices más conocidos son de las bolsas del mundo como el NYSE,
Nasdaq, Dow jones, SP&500, Merval, Nikkei, que representan acciones.
Otros índices representan bonos, como el EMBI de JP. Morgan (del famoso
riesgo país) o los commodities con el CRB. Veamos el Merval.
• ACCION: Título de propiedad de carácter negociable representativo de
una parte alícuota del patrimonio de una sociedad o empresa. Otorga a sus
titulares derechos que pueden ser ejercicios colectivamente y/o
individualmente.
• ACCION ORDINARIA: Acción que tiene la característica de conceder a
su titular ciertos derechos de participación en la sociedad emisora entre los
cuales está el de percibir dividendos, y el voto en la Asamblea.
• ACCIONISTA: Es aquella persona propietaria de acciones y poseedor del
título que las representa, quien además se encuentra debidamente inscrito
en el libro de registro de accionistas de la respectiva sociedad emisora.
• BANCA DE INVERSION: Actividad desarrollada por un intermediario del
mercado financiero que puede incluir el diagnóstico de empresas, la
organización de potenciales compradores, la asesoría de inversionistas en la
creación de nuevas empresas e inclusive la consecución de recursos para
tales operaciones.
• BONO: Son títulos que representan una parte de un crédito constituido a
cargo de una entidad emisora. Su plazo mínimo es de un año; en retorno de
su inversión recibirá una tasa de interés que fija el emisor de acuerdo con
las condiciones de mercado, al momento de realizar la colocación de los
títulos. Por sus características estos títulos son considerados de renta fija.
19
Además de los bonos ordinarios, existen en el mercado bonos de prenda y
bonos de garantía general y específica y bonos convertibles en acciones.
• COMISIÓN: Suma porcentual que se paga a un tercero por sus servicios
prestados, la cual para el caso de los bursátiles, generalmente se cobra al
comprar y al vender.
• COMISIONISTA DE BOLSA: Persona jurídica legalmente autorizada
para realizar las operaciones de compra y venta de valores que se realizan
en Bolsa.
• COMITENTE: Denominación que se da a la persona que encarga a otra
de comprar o vender mediante cierta remuneración denominada comisión.
• FONDO: Recursos monetarios de propiedad colectiva destinados a una
aplicación específica. Conjunto de bienes de propiedad colectiva.
• DEFINICIÓN DE LA MICRO Y PEQUEÑA EMPRESA: No hay unidad de
criterio con respecto a la definición de la Micro y Pequeña Empresa, pues las
definiciones que se adoptan varían según sea el tipo de enfoque.
Algunos especialistas destacan la importancia del volumen de ventas, el
capital social, el número de personas ocupadas, le valor de la producción o
el de los activos para definirla. Otros toman como referencia el criterio
económico – tecnológico (Pequeña Empresa precaria de Subsistencia,
Pequeña Empresa Productiva más consolidada y orientada hacia el mercado
formal o la pequeña unidad productiva con alta tecnología).
Concepto “PYME ” en la legislación colombiana (Ley “MIPYME ”
590 de 2000)
ARTÍCULO 2 º:
DEFINICIONES:
Para todos los efectos, se entiende por micro, pequeña y mediana empresa,
toda unidad de explotación económica, realizada por persona natural o
jurídica, en actividades empresariales, agropecuarias, industriales,
comerciales o de servicios, rural o urbana, que responda a los siguientes
parámetros:
1.Mediana Empresa:
a) Planta de personal entre cincuenta y uno (51) y doscientos (200)
trabajadores.
b) Activos totales por valor entre cinco mil uno (001) y quince mil (15.000)
salarios mínimos mensuales legales vigentes.
20
2.Pequeña Empresa:
a) Planta de personal entre once (11) y cincuenta (50) trabajadores.
b) Activos totales por valor entre quinientos uno (501) y menos de cinco mil
uno (5.001) salarios mínimos mensuales legales vigentes.
3.Microempresa:
a) Planta de personal no superior a los diez (10) trabajadores.
b) Activos totales por valor inferior a quinientos uno (501) salarios mínimos
mensuales legales vigentes.
PARÁGRAFO 1 º.
Para la clasificación de aquellas micro, pequeñas y medianas empresas que
presenten combinaciones de parámetros de planta de personal y activos
totales diferentes a los indicados, el factor determinante para dicho efecto,
será el de activos totales.
PARÁGRAFO 2 º.
Los estímulos, beneficios, planes y programas consagrados en la presente
ley, se aplicarán igualmente a los artesanos colombianos, y favorecerán el
cumplimiento de los preceptos del plan nacional de igualdad de
oportunidades para la mujer.
• RIESGO: Es el grado de variabilidad o contingencia del retorno de una
inversión. En términos generales se puede esperar que, a mayor riesgo,
mayor rentabilidad de la inversión. Existen varias clases de riesgos: de
mercado, solvencia, jurídico, de liquides, de tasa de cambio, riesgo de tasa
de interés.
• TITULARIZACION: Es un proceso en el que diferentes activos como
pueden ser: cartera, bienes inmuebles, proyectos de construcción, rentas,
flujos futuros de fondos, son movilizados, constituyéndose un patrimonio
autónomo, con cargo al cual se emiten títulos. Bajo esta figura, el emisor es
el patrimonio autónomo administrado por una sociedad fiduciaria. El plazo
de los títulos está ligado a las características del activo.
Pueden emitirse títulos con características similares a los renta fija (de
contenido crediticio), renta variable (de participación) o a los de ambos
(mixtos).
21
5. ANÁLISIS
Las últimas dos décadas han sido testigos de un crecimiento espectacular de
los mercados financieros en el mundo, incluyendo los mercados cambiarios,
los euromercados, los mercados de bonos internacionales y el mercado de
capitales internacional y el pequeño pero pujante mercado colombiano de
valores. Por ejemplo, el volumen diario de los mercados cambiarios, es
superior a un millón de millones de dólares, lo que es equivalente a casi 10
veces el volumen diario de transacciones comerciales tanto de bienes como
de servicios en el ámbito mundial. Esta importancia se deriva de las
transacciones que tienen las compañías multinacionales y, sobre todo, de los
intermediarios financieros (casas de bolsa, bancos y casas de cambio), que
operan en mercados bien establecidos como Londres, Nueva York, Tokio,
etc. y en mercados emergentes, tales como Singapur, Corea, Brasil, México
y Colombia.
Todo esto, junto con la volatilidad de los tipos de cambio, tasas de interés,
precios de los commodities (incluyendo el petróleo) y de los precios de los
activos bursátiles, implica que los principales elementos de las finanzas
internacionales tienen cada vez mayor relevancia, no solo para los
operadores financieros, sino también para los administradores de cualquier
entidad publica o privada que tenga algún contacto con el exterior, así sea
de manera directa o indirecta. Estos factores son los que dan sustento a
toda la actividad financiera y por supuesto los mercados locales no pueden
estar exentos de los movimientos de capitales alrededor del mundo. De
acuerdo a lo anterior se puede determinar que el conocimiento y el correcto
manejo de los instrumentos y herramientas financieras que existen en el
mundo tenderán a beneficiar a una nación y por consecuencia a sus
habitantes.
Los profundos cambios del orden económico y político internacional
establecen hoy un mundo que difícilmente habría sido posible imaginar hace
apenas algunos años.
El fin de la guerra fría, la apertura de la Unión Soviética y de Europa del
Este, la unificación alemana y los diferentes avances de América Latina,
entre otros, abren nuevos horizontes para la convivencia internacional y por
consecuencia para las posibilidades de desarrollo económico. La
globalización de los procesos productivos y financieros ha provocado una
22
creciente interdependencia de las economías domésticas hacia y con la
participación de nuevos actores en la esfera mundial.
Así, aparecen y se multiplican las empresas globales, se desarrollan los
países catalogados como de reciente industrialización y la Cuenca del
Pacífico se transforma de ser un centro de atracción económica y financiera
a generar una de las crisis más fuertes que se han presentado en los últimos
años. Por otra parte, el incremento acelerado del comercio internacional y
los procesos de integración regional, como el caso de la comunidad
económica europea en 1992 y el Tratado de Libre Comercio de Norteamérica
en marcha desde 1994, son evidencia clara de la nueva dinámica
internacional.
La globalización financiera se inicia y cobra gran relevancia en la medida en
que las economías de los países se interrelacionan cada vez mas a través del
intercambio de servicios. Los avances tecnológicos en sistemas y
comunicación han mostrado ser elementos fundamentales para la
integración. En este contexto, la internacionalización de la intermediación
financiera ha sido parte integral del proceso y en la práctica ha abarcado
tanto el sector bancario, como los mercados de capitales y deuda, este
último, mejor conocido como mercado de bonos. Hoy en día se identifican
bancos, casas de bolsa y banqueros de inversión de distinta nacionalidad,
cuyas operaciones se concentran en el ámbito internacional; sin lugar a
dudas, este es el fenómeno característico de la organización financiera
internacional.
En el mercado global se pueden diferenciar los mercados principales,
compuestos por los mercados de dinero y de capitales; los mercados
alternos o auxiliares, como son los mercados de divisas y de metales
preciosos, y los derivados, que involucran a los mercados de opciones,
futuros, swaps y otros instrumentos de cobertura. (Incluyendo por supuesto
los productos estructurados).
En el mercado global se realizan virtualmente todo tipo de operaciones,
tanto en el ámbito nacional como internacional y se caracteriza por su
elevado grado de liquidez y por la ausencia de trabas o candados para el
libre flujo de capitales. Como resultado de la creciente globalización en los
mercados financieros, se incrementó la eficiencia al reducirse los costos de
intermediación, al tiempo que se observa un incremento en las alternativas
de protección contra riesgos relacionados con el tipo de cambio, la tasa de
interés y la volatilidad en el precio de los valores.
Diversos factores han contribuido a la globalización de los mercados
financieros, entre ellos destacan: la innovación tecnológica de la informática
y las telecomunicaciones; el creciente interés de los inversionistas por
adquirir valores extranjeros a fin de diversificar sus riesgos y de obtener una
23
mayor rentabilidad por su inversión; la eliminación de los controles
cambiarios y de trabas a los flujos de capitales; las tendencias de
liberalización y/o desregulación de los mercados financieros; y la aparición
de nuevos productos financieros, como las opciones, futuros, swaps de
divisas y tasas de interés, así como otros que también ofrecen mayor
cobertura al inversionista.
En el caso de la innovación tecnológica, esta ha permitido disponer de
información al instante referente a precios y volúmenes de operación a
través de pantallas de computadora, así como comprar o vender valores sin
que sea indispensable un lugar físico para ello, tal y como sería una bolsa de
valores.
En lo que toca al alivio de regulaciones en los mercados financieros, ésta ha
facilitado, tanto a las emisoras como a los intermediarios, extender sus
operaciones a mercados fuera de las fronteras nacionales, ampliando sus
redes de distribución y comercialización a otros países. La globalización ha
provocado la necesidad de estandarizar la información financiera de
emisoras, a través de la definición de principios y practicas contables
aceptadas, así como la importancia de establecer normas y procedimientos
para la custodia, liquidación y administración de valores, esto a través de
sistemas como Euroclear y Cedel. La estrecha cooperación entre autoridades
y organismos autorregulados, juega también un rol determinante en un
mercado global sólido y confiable.
Es interesante hacer la observación de que el proceso no se ha dado en
forma autónoma. Las autoridades y la comunidad bursátil de los países
involucrados realizan, diariamente, esfuerzos tendientes a propiciar o
favorecer una mayor globalización.
La globalización sin embargo, ha sido un proceso evolutivo que se inicia en
la década de los 60’s en los mercados cambiarios, producto del crecimiento
constante que se gestaba en el comercio internacional. Posteriormente, en
los 70’s se profundizó en los servicios bancarios y en los mercados de
deuda, con el nacimiento de los euromercados. El proceso se aceleró en los
años 80, cuando se observa un importante avance en todos los mercados,
incluyendo los de capitales. Y es en los 90’s cuando se nota con mayor
fuerza este efecto globalizado, primero con el famoso "efecto tequila", que
influyo de manera determinante no solo en México, sino en todo el mundo y
más recientemente el "efecto dragón" (crisis asiática), el "efecto vodka"
(crisis rusa) y el "efecto samba" (crisis brasileña); lo anterior no es mas que
el resultado del proceso de integración financiera que se esta viviendo.
Actualmente, se distinguen tres centros financieros principales que
conforman, con mayor nitidez, un mercado financiero global: Nueva York,
Londres y Tokio. Sin embargo, hay otros mercados de capitales, sobre todo
24
de productos derivados, que participan destacadamente en el panorama
global, como es el caso de Chicago y Osaka, en Japón. Por su parte,
mercados bien conocidos, como Zurich, Francfort, Hong-Kong y Singapur,
han logrado significativos niveles de desarrollo, en particular éste último,
por la rapidez para posicionarse en ciertos nichos del mercado global.
En términos generales, se reconoce que la actividad financiera que va más
allá de las fronteras permite a las empresas captar recursos a costos
menores de los que obtendrían en sus mercados locales. Asimismo, los
inversionistas, principalmente institucionales, han podido diversificar su
portafolio y obtener mayores ventajas, derivadas de rendimientos y
oportunidades de cobertura, en relación con las que tendrían al limitarse el
ámbito de inversión de sus países de origen. La incorporación a sus carteras
de inversión de valores extranjeros negociados en los mercados auxiliares o
derivados, ha acelerado el proceso de internacionalización de los activos
financieros.
La globalización de los mercados facilita que los recursos se enfoquen a la
relación óptima entre riesgo y rendimiento, propiciando mayor eficiencia en
los flujos de capital y hace que los recursos fluyan cada vez con mayor
facilidad hacia las economías que, por su grado de desarrollo y su potencial,
ofrezcan las mejores perspectivas de crecimiento y estabilidad.
El comienzo del dos mil representó un factor de riesgo para todas las
empresas a escala mundial, la actividad económica sufre en los actuales
momentos grandes perturbaciones. Según Francés (1999), existen dos
nociones ampliamente aceptadas respecto de las cuestiones económicas en
los años que vendrán: En primer término, que están en marcha nuevas y
poderosas fuerzas particularmente la globalización y la tecnología de la era
de la información que están generando un gran cambio a ritmo acelerado y
todo eso representa un nuevo modelo. Y segundo, que los mercados
financieros y las economías de mercado reemplazaron a la economía
dirigista y relegan al gobierno a un plano de participación relativamente
menor en los asuntos económicos. En tal sentido, los requisitos
fundamentales para el desarrollo de un mercado de capitales son la
existencia de un entorno macroeconómico favorable para la apertura y el
crecimiento económico, dado el fenómeno de la Globalización así como la
existencia de regulaciones idóneas y flexibles, revisadas constantemente
pero sustentadas en reglas de juego perdurables en el tiempo.
Dentro de esta perspectiva, hoy día, las PYME juegan un papel importante
en el desarrollo de las economías modernas por diferentes razones tales
como: son fáciles de establecer, generan empleos, son grandes empresas en
potencia, lo que invita a reflexionar sobre el papel preponderante como
motor de desarrollo económico debido a su flexibilidad, capacidad
innovadora, incentivo a la sana competencia y generación de empleo.
25
El tema de las PYME, tiene una larga historia de apariciones en la discusión
sobre el desarrollo de las naciones. Rosales (1997) refiere que:
En los años sesenta (60) estuvo muy presente cuando los programas de
desarrollo de la comunidad estaban en boga; en los setenta (70) eran un
aspecto central del planteamiento ecologista y comunitarista que tuvo como
uno de sus grandes lemas lo pequeño es hermoso, (p. 38).
En tal sentido, las PYME se manejan en un entorno financiero en el cual se
exigen requisitos de solvencia, de capital, de rentabilidad y de afianzamiento
que les es difícil de llenar, siendo escasas las empresas dentro de este orden
que pueden cumplir con ellos. Para tal fin se han diseñado diferentes tipos
de estrategias y de políticas en el tiempo, gubernamentales y privadas, que
no llenan las expectativas como para que se desarrolle el potencial que para
la economía nacional puede significar un mercado altamente generador de
empleo, pilar del desarrollo económico por su relación de bajo capital versus
puestos de trabajo.
Dentro de esta perspectiva, en Colombia, la economía se ha deteriorado en
los últimos años, al grado de que los resultados son: un crecimiento débil
del empleo, un subempleo acentuado y salarios reales considerablemente
más bajos, todo lo cual ha reducido y debilitado a la clase media del país.
En pleno año 2002 Colombia carece de una economía diversificada,
próspera, desarrollada y sustentable; explotando fundamentalmente el
petróleo y no así sus recursos naturales, lo que produce una economía
centralista donde el Estado es el principal empresario generador de riqueza
y fuente de empleo.
En atención a la problemática desarrollada, la presente investigación, tiene
como propósito fundamental presentar al mercado de capitales como
alternativa de financiamiento para la pequeña y mediana empresa (PYME)
en Colombia, a fin de permitirle el acceso al financiamiento de mediano y
largo plazo a un menor costo, que permita convertirlas en empresas
altamente productivas.
Kelly (1996) señala que "las PYME se están convirtiendo en el modelo de la
nueva empresa y en un motor crucial del desarrollo económico" (p. 28). Las
grandes empresas solitarias que producían enormes cantidades de
productos homogéneos están aparentemente fuera de moda. Ahora, el
nuevo paradigma es la red de empresas pequeñas y medianas, articuladas
entre ellas, o alrededor de una empresa mayor. Lo grande ya no es el
tamaño, sino la alianza.
Visto de esta forma, se puede observar, como las firmas más pequeñas, se
encuentran con recursos financieros limitados, carecen de créditos bancarios
aceptables o no califican para cotizar y obtener fondos en la Bolsa o
directamente en los mercados extranjeros y ha sido, casi todas,
abandonadas a sus propios recursos. Por lo tanto, sus limitaciones
26
económicas no les han permitido modernizarse con el fin de crecer y
competir tanto en Colombia como en el exterior. Asimismo, debido a los
altos niveles y costos de sus deudas, han permanecido estancadas, se han
declarado en suspensión de pagos o han quebrado.
Por lo antes expuesto, el mercado de valores se presenta como una nueva
alternativa de financiamiento para las PYME Colombianas, que podría
generar nuevas perspectivas de financiamiento y así no depender del
costosísimo crédito bancario, a veces inaccesible con la necesidad de
opciones para invertir en empresas con rentabilidad y liquidez.
Por esta razón,
México donde el
ha sido exitoso,
para la pequeña
es importante conocer su aplicación en Estados Unidos y
papel que juega en la estructura de negocios de esos países
esto con el propósito de estructurar el mercado de valores
y mediana empresa Colombiana.
El financiamiento de las PYME a través del Mercado de Capitales, requiere
que estas se adecuen a las exigencias de La Ley de Mercado de Capitales y
Reglamentaciones, Normativas de la Superintendencia de Valores,
normativa de la Bolsa de Valores de Colombia, y otras normativas
relacionadas. Es de hacer notar que en este momento las normativas
mencionadas dificultan la participación de las PYME, por lo que para su
inclusión en dicho mercado se requiere hacer cambios en este aspecto.
Esto lleva a considerar lo atrasada que está la pequeña y mediana empresa
(PYME), dado que ésta no tiene acceso a la Bolsa de Valores, como una
alternativa para el apalancamiento financiero de sus operaciones productivas
y de nuevas inversiones, ya que existen en la Bolsa una serie de requisitos
que impiden a la PYME incorporarse al índice bursátil, por lo que debe
reestructurarse la legislación actual que las regule para que se les permita
una mayor participación. Lo cual pudiese representar un factor
transformador y reactivador de la economía nacional.
En tal sentido, lo que se desea es encontrar nuevas salidas para el
financiamiento de capital de estas firmas, pero con potencial de crecimiento.
Para que Colombia alcance el éxito en sus esfuerzos de llegar a ser una
nación de primer mundo, se requieren nuevos conceptos de crecimiento, de
manera que el país pueda superar las limitaciones actuales de su potencial
de recuperación interno.
Dentro de este marco descrito y según los objetivos propuestos, se plantean
las siguientes interrogantes:
• ¿Cuales son las características de la pequeña y mediana empresa
Colombia?
• ¿Cómo es el funcionamiento del mercado de capitales en Colombia?
27
• La aplicación del mercado de capitales para la pequeña y mediana
empresa en los Estados Unidos y México, ¿es eficiente?
¿Por qué no se considera entre la Pequeña y Mediana Empresa en Colombia
obtener financiación a través del mercado de capitales, siendo que es uno de
los negocios más rentables de nuestra economía?
•
¿Tienen los directivos empresariales una idea aproximada del ahorro y
comodidad que pueden llegar a establecer invirtiendo ó buscando
financiación a través del mercado de capitales colombiano?
•
¿Quién está a cargo de promover esta nueva oportunidad de negocio?
¿Es atractiva? ¿Por qué? ¿Existe una legislación que impida esta línea de
negocios?
•
¿El mercado de Capitales colombiano tiene la fortaleza, garantías y
experiencia para ofrecer financiación directa a la pequeña y mediana
empresa colombiana?
•
¿Cuál es el grado de desinformación del inversionista en este aspecto?
28
CAPITULO II
29
1. LAS REFORMAS FINANCIERA Y DE CAPITALES EN COLOMBIA
1.1. EVOLUCIÓN
El cambio institucional en el sector financiero, y en general en la economía
colombiana, se vio inspirado en la revolución que en el entorno mundial ha
venido suscitándose con la tecnología, el acortamiento de distancias y el
espacio, la mayor competencia debido a la globalización de los mercados y
la necesidad de un cambio de modelo de desarrollo para introducirse en esa
nueva dinámica de globalización e internacionalización.
Es así como desde finales de la década de los 80, Colombia enfrentó un
cambio institucional, que desde los últimos meses de la administración del
presidente Virgilio Barco se fue trabajando, con el proceso de
internacionalización y modernización de la economía, y que finalmente en el
gobierno del presidente César Gaviria pudo "concretarse" como oficial.
En las últimas décadas, varios países se han inclinado por la liberalización de
sus sistemas financieros. Las medidas más comunes planteadas por
Demirguc-Kunt y Detragiache (1998b) son: (i) la ampliación de los techos
de las tasas de interés (al suprimir dispositivos de control de las tasas de
interés de captación y colocación); (ii) la disminución de los requerimientos
de reservas (al suprimir los dispositivos de control de cambio y de
movimientos internacionales de capital), (iii) la disminución de las barreras
de entrada al sector, la reducción de la interferencia del gobierno en las
decisiones de asignación del crédito, y (iv) la privatización de cierto número
de bancos y de compañías de seguros. También algunos países promueven
activamente el desarrollo de los mercados bursátiles locales y la entrada de
intermediarios financieros extranjeros. Estas medidas se materializaron en
Colombia con la aprobación de la Ley 45 de 1990, y en especial con los
arreglos institucionales que demandaron las medidas de apertura: la Ley 50
de 1990, la Ley 9 de 1991 (y su reglamentación con la Resolución 49 de
1990), la ley 35 de 1993, la ley 100 de 1993, entre otras.
30
El presente trabajo consta de seis puntos. El primero destaca los
antecedentes de las reformas del sistema financiero y del mercado de
capitales y su diagnostico antes de la adopción de las reformas. El segundo
y tercer punto exponen los objetivos y las acciones de las reformas,
diferenciados por medio de la legislación perteneciente a cada una. El cuarto
punto expone los alcances de las reformas a la luz del crecimiento
económico y el quinto menciona algunas consideraciones acerca de la crisis
financiera colombiana vivenciada desde 1998. Finalmente se concluye.
Antecedentes de las reformas
Ante el agotamiento del modelo proteccionista a finales de la década de los
80, Colombia enfrentaba un débil crecimiento de las exportaciones y de la
economía en general, y se señalaba la tendencia creciente al aislamiento de
la economía colombiana frente al comercio internacional. Hechos como la
escasez de materias primas debido a la baja competitividad y la excesiva
protección, los altos niveles arancelarios, el crecimiento económico poco
estimulante para la renovación tecnológica, y el bajo volumen de comercio
internacional en un ambiente de concentración oligopólica, develaron la
creciente necesidad por una transición hacia la transformación estructural
del país, para remplazar el modelo económico intervencionista por un
modelo abierto, sujeto a la competencia internacional, para alcanzar
mayores niveles de crecimiento, sobre la base del desempeño de un sector
externo dinámico y competitivo.
Como fue expuesto por el Departamento Nacional de Planeación (1991), "el
objetivo de la modernización económica, en línea con el proceso de
desarrollo institucional y político, incluye una serie de reformas profundas en
la estructura económica, especialmente en los regímenes de capitales y
laboral y en los campos tributarios, financieros y cambiarios"
La Apertura Económica
Se pensó en un proceso de apertura y modernización de la economía
colombiana con las nuevas tendencias liberales basadas en el mercado como
mecanismo de asignación. Dentro del nuevo modelo enmarcado en la lógica
liberal (o neoliberal), el Estado también giró hacia la tendencia de la "libre
iniciativa", que por medio de la reforma constitucional se vieron respaldados
los principios de libertad económica y de sana competencia. A través de la
reforma a la Constitución Política se buscó fortalecer el sistema democrático
y adecuar el ordenamiento institucional a un proceso de cambio, jalonado
desde la economía mundial.
La Modernización Económica y del Estado colombiano empezaron a ser
temas de reflexión, cuando en el gobierno del presidente Gaviria, bajo el
propósito del crecimiento económico, y según el Ministerio de Hacienda y
Crédito Público (1994) se consideraban como ingredientes del nuevo modelo
de crecimiento: (i) la estabilidad macroeconómica; (ii) la distribución de los
31
efectos del progreso; (iii) la inversión en capital humano; (iv) la eliminación
de las distorsiones de precios; (v) la apertura a la tecnología moderna y
costos de capital competitivos; (vi) la orientación de la economía hacia el
exterior y la apertura comercial; (vii) la flexibilización laboral y (viii) la
liberalización Financiera.
Sobre estas intenciones se vieron inscritas una serie de reformas en los
terrenos de la liberación del comercio exterior, la legislación laboral, el
nuevo régimen cambiario, la política de inversión extranjera, el sistema
financiero, los programas de inversión pública y la organización misma de
todo el aparato estatal.
1.2. ALCANCES DE LAS REFORMAS
1.2.1. Objetivos De Las Reformas
Dentro de las aspiraciones de la reforma, se evidencia cómo los objetivos se
soportan en el diagnóstico del sistema financiero a finales de los 80.
1.2.2. Objetivos de la Reforma Financiera
A juicio del gobierno del presidente Gaviria, los objetivos fundamentales de
la política de reforma estructural en las áreas financiera y monetaria debían
ser:
a. Promover un sistema financiero eficiente y competitivo, que afronte la
estrategia de modernización, y como parte de ella, la apertura de los
mercados.
b. Mejorar el diseño, los instrumentos y el manejo de la política monetaria
para que ésta pueda contribuir eficazmente en el futuro al logro de una
mayor estabilidad en los precios y la balanza de pagos.
c. Estimular el ahorro total de la economía y una mayor profundización
financiera que movilice adecuada y eficientemente los recursos del sistema.
d. Adecuar el marco normativo existente hacia una mayor funcionalidad de
las entidades crediticias. Esto significa adelantar la reducción de cargas
cuasi-fiscales en las instituciones financieras, proteger a los usuarios del
sector, y racionalizar el control para permitir una operación más ágil y eficaz
de la Superintendencia Bancaria.
32
1.2.3. Objetivos De La Reforma Del Mercado De Capitales
Los objetivos de la reforma del mercado de capitales se diferencian de
acuerdo con las distintas disposiciones legales como la reforma cambiaria, la
reforma al estatuto de inversiones.
La reforma al régimen cambiario tiene como objetivos (i) propiciar la
internacionalización de la economía, (ii) fomentar el comercio exterior de
bienes y servicios, (iii) facilitar el desarrollo de las transacciones con el
exterior, (iv) estimular la inversión de capitales del exterior en el país, (v)
aplicar los controles adecuados a los movimientos de capital, (vi) propender
por un nivel de reservas internacionales suficiente y (vii) la coordinación de
las políticas.
La reglamentación de la ley 9 de 1990 se hizo por medio de la Resolución 49
de 1991, y sus objetivos fueron:
• Adoptar medidas internas sobre inversiones del exterior de acuerdo con
las disposiciones del acuerdo de Cartagena
• Propiciar la internacionalización de la economía
• Estimular la inversión de capitales del exterior en el país
• Establecer regímenes especiales en materia de inversiones de capital de
exterior para los sectores financiero, de hidrocarburos y minería
• Facilitar la tramitación de las solicitudes para sobre inversión de capitales
colombianos en el exterior
• Ejercer un mayor control posterior sobre las inversiones de capital
colombiano en el exterior para hacer más útiles dichas inversiones,
minimizar los riesgos de la operación y garantizar el reintegro al país de las
utilidades.
La reformas impulsaron el crecimiento del mercado hacia nuevos horizontes,
flexibilizando operaciones y a la vez estableciendo normas de intervención,
que estarían respaldadas en la Superintendencia Bancaria en lo que a
establecimientos de crédito y actividad aseguradora se refiere, y por la
Superintendencia de Valores en cuanto a los intermediarios del mercado de
capitales.
Alcance de la reforma del Sistema Financiero
En aras de recoger los resultados de las reformas referidas, se necesita
evaluar el comportamiento de las variables que influyen sobre el desempeño
del sector financiero, como se plantea en el siguiente cuadro, para
establecer unos criterios de comparación en cuanto a la evolución
institucional a partir de la reforma financiera y las subsecuentes reformas al
sistema financiero durante la década de los 90, en el cuadro No. 1 se
expresan algunas cifras reveladoras del cambio en el sistema financiero en
33
cuanto al número de entidades, el grado de participación de los tipos de
establecimientos en el PIB (Activos/PIB) y la relación de solvencia de las
entidades.
Cuadro No 1 Variables Indicadoras del Cambio en el Sector Financiero Colombiano 1991-1999
Tipo de
Entidad
No. entidades
Número de Oficinas
Activos/PIB
Relación de
Solvencia**
1991
1995
1999
1991
1995
1999
1991
1995
1999
1991
1995
1999
BANCOS
26
32
26
3064
3430
3934
24.1
28.5
35.8
13.3
13.4
10.9
CAV
10
10
5
912
1138
954
9.7
13.3
10.3
10.2
10.2
9.1
CF
22
24
10
152
168
85
4.4
6.9
6.3
18.1
15.6
13.4
CFC
73
74
40
n.a.
n.a.
n.a.
3.3
5.9
2.6
n.a.
n.a.
n.a.
Generales
30
31
21
173
253
218
2.8
3.3
1.4
15.4
12.4
17.6
Leasing
43
43
19
n.a.
104
122
0.5
2.7
1.2
n.a.
17.4
20.7
OTRAS
ENTIDAD.
240
296
266
n.a
n.a
n.a
10.5
15
16.7
n.a.
n.a.
n.a.
n.a. No aplica
* Incluye Aseguradoras y corredores, Almacenes de Depósito, Cooperativas financieras y
demás vigiladas por la Superintendencia Bancaria excluyendo al Banco de la República, las
Casas de Cambio y Oficinas de Representación
** (Patrimonio Técnico/Activos Ponderados por Riesgo)
Fuente: Clavijo, 2000, pág 14, Superintendecia Bancaria y cálculos propios
Frente al cuadro anterior, pueden saltar a la vista varias conclusiones. En
primer lugar, y como aspecto más evidente, se observa el crecimiento de los
activos de todos los tipos de establecimientos de crédito, donde la
proporción de activos sobre PIB se vio incrementada entre 1991 y 1995. En
segundo lugar, se observa también el incremento de la apertura de oficinas
por cada tipo de entidad entre 1991 y 1995. Sin embargo, el índice de
solvencia por entidades no se vio fortalecido, al contrario, se mantuvo
estable para los bancos y para las CAV pero se vio deteriorado para las
Compañías de Financiamiento Comercial y las Corporaciones Financieras.
Adicionalmente, la tendencia del sector en materia de profundización
financiera, como lo pronunciaban los objetivos de la reforma mostró una
tendencia creciente.
34
Gráfico No. 1
Profundización Financiera
Fuente: Asobancaria
Gráfico No. 2
Número Total de Instituciones Financieras
Fuente: Asobancaria
Como se observa en los siguientes gráficos, el boom crediticio propiciado por
la reforma financiera y la reforma del mercado de capitales con incidencia en
los establecimientos de crédito es la siguiente:
Gráfico No. 3
35
Tanto las captaciones como las colocaciones crecieron en la primera mitad
de la década.
Gráfico No. 4
Gráfico No. 5
Las utilidades también se observaron crecientes, hasta 1994, cuando la
tendencia fue a la baja, debido al boom de crédito que fue mostrando su
punto máximo, donde se empezó a ver incrementada la proporción de
cartera vencida en los establecimientos de crédito analizados.
36
Gráfico No. 6
Se hace evidente el comportamiento del crédito al momento de la
liberalización, cuando se flexibilizan las operaciones de las entidades
financieras, y en mayor medida la de los bancos comerciales, la
Corporaciones de Ahorro y vivienda (CAVS), las Corporaciones Financiera
(CF) y las Compañías de Financiamiento Comerial (CFC), quienes a raíz de la
reforma financiero tuvieron mayores oportunidades de ampliar su negocio,
incluso en operaciones en divisas.
Gráfico No. 7
Gráfico No. 8
37
En los establecimientos de crédito analizados, la cartera vencida se veía en
asenso desde 1994.
Gráfico No.9
Grafico No.10
El movimiento de las cuentas en el sistema financiero, en este caso, en los
establecimientos de crédito a partir de la reforma financiera corresponde con
el movimiento del PIB real, que entre 1991 y 1994 tuvo una tendencia
creciente. Como lo habían pronunciado los impulsadores de las reformas, se
había impulsado un crecimiento económico a raíz de la liberalización del
sistema. Sin embargo, los objetivos de eficiencia y profundización financiera,
a largo plazo no fueron sostenibles. Tras un creciente endeudamiento y el
aumento del riesgo por parte de los agentes intermediarios en el sistema, en
general, la vulnerabilidad de los países tiene a incrementar, cuando se
tienen más incentivos para incurrir en riesgos, donde se suscita aún más el
riesgo moral y los acreedores se enfrentan a la selección adversa, todos
38
estos problemas de información, en un mercado imperfecto como lo es el
sistema financiero.
A pesar de los logros obtenidos en profundización financiera durante los
años 90, Colombia registra todavía niveles relativamente bajos en el
contexto internacional. Medida como la relación entre activos financieros y
PIB, la profundización financiera en países como Taiwán, Alemania, Portugal
y Japón es cuatro o cinco veces superior a la de Colombia
Gráfico No. 11
Fuente: Superintendencia Bancaria
Profundización Financiera Internacional (1997)
En cuanto a la eficiencia del sector financiero colombiano, se pude observar
que tendió a incrementarse inmediatamente después de la reforma. Sin
embargo, esta eficiencia no es una constante durante toda la década. Se
esperaría que una vez hubiera un impulso inicial propiciado por la reforma,
este se mantendría creciendo o por lo menos constante durante los
subsecuentes años, a raíz de la introducción de innovaciones financieras,
objetivo que pretendía la reforma financiera. Como se observa en el
siguiente gráfico, la relación entre gastos administrativos e ingresos
financieros en Colombia repuntó, explicándose por el incremento en los
ingresos más no por la disminución en los gastos administrativos.
La evolución de las reformas se ve plasmada sobre el comportamiento del
crecimiento económico a partir de la liberalización financiera. El canal de
transmisión de la liberalización financiera hacia el sector real, observado por
Miotti y Plihon (1999) se ejemplifica así: la liberalización financiera hace que
(i) aumente la competencia, disminuyan las tasas de interés lo que conduce
a que los clientes de las instituciones tengan una propensión a tomar
mayores riesgos en su portafolio, incitando a operaciones especulativas; (ii)
39
crezcan rápidamente los créditos bancarios y la masa monetaria, además de
su vulnerabilidad frente a la inflación y la especulación.
En el proceso de liberalización financiera, la libertad en el otorgamiento del
crédito lleva implícita la posibilidad de generar una mayor concentración de
riesgo. También, la mayor exposición al mercado trae consigo exigencias
especiales en materia de su administración y la información hacia el público
en general, lo cual hace que el sistema financiero esté más expuesto a una
crisis financiera vía choques externos o recalentamiento de la economía.
La literatura sobre el tema de la liberalización financiera y las crisis
bancarias ha estado sustentada en varios estudios empíricos y citado en
Miotti y Plihon (1999), por Kaminsky y Reinhart (1996), Demirgurc_Kunt y
Detragiache (1998), con una metodología en común: los modelos probit en
los que se utiliza un indicador de crisis bancaria como variable a explicar en
función de indicadores de liberalización. Adicionalmente, el estudio de Miotti
y Plihon, (1999) realiza un análisis factorial de correspondencias múltiples
con el objeto de diferenciar patrones de los individuos (en este caso los
bancos) con respecto a las variables (indicadores del sector bancario)
cuando se trata de diferenciar a los bancos sanos de los bancos en quiebra.
A manera de conclusión, la liberalización financiera se asocia con la
persistencia de problemas en el mercado financiero originados en las
políticas defectuosas de los intermediarios del sistema en lo que se refiere a
la gestión de riesgos, lo que conlleva a una degradación de la calidad de los
compromisos bancarios y a una insuficiencia de fondos propios.
Adicionalmente, la insuficiencia de dispositivos de supervisión, después de la
desregulación particularmente en los países emergentes, permite que se
presenten prácticas irresponsables por parte de los intermediarios
financieros, así como por parte de los prestatarios, que a raíz de la asimetría
de la información en el mercado, hacen más permisible la realización de
distintos tipo de actividades que antes de la liberalización no existían, o la
agudización de fenómenos como la selección adversa y el riesgo moral.
40
Grafico No.13
Fuente: Banco de la República
Resultados y Cuestionamientos
A pesar de las reformas, los costos operacionales, uno de los objetivos de la
reforma, vía eficiencia, siguen siendo un defecto en el sistema. En 1996
eran superiores al 7% cuando en otros países de América Latina dichos
costos son del 4% como ocurre en México o en Brasil. Se le atribuye a la
burocratización y falta de incentivos que tuvo el sector durante muchos
años, que lo llevó a adoptar esquemas organizacionales ineficientes y
difíciles de corregir por las inflexibilidades que aún tiene nuestra legislación
laboral, o a costos en nuevas tecnologías.
Cuando se llevó a cabo la reforma, el cambio institucional en la
Superintendencia y Fogafin fue lento y desfasado respecto a la dinámica de
los mercados financieros y la globalización de la economía mundial. Prueba
de ello es la inflación de normas y reglamentaciones que han recaído en
cabeza de Fogafin en un período relativamente corto.
La apertura económica ha permitido al mercado de capitales progresar
rápidamente, teniendo como punto de partida una situación de total cierre
hasta pasar a otra donde aunque no se considera un mercado desarrollado,
ha ampliado su tamaño desde que se instauró el proceso de apertura con las
reformas al sistema financiero y al mercado de capitales a principios de la
década. Aunque existían algunos bancos con inversión extranjera desde
antes de la reforma de 1990, ésta ha inducido la entrada de otros bancos
extranjeros, introduciendo un elemento adicional de competencia en el
sistema financiero. Sin embargo, este mayor nivel de competencia no ha
permitido hasta el momento, reducir los elevados márgenes de
intermediación característicos del sistema financiero colombiano, poco
competitivos en un contexto globalizado. Todo esto ha ocurrido aún después
de importantes procesos de reprivatización bancaria en la década de los 90.
41
La reforma laboral también ha permitido el intercambio en el mercado de
capitales, por el traslado de las cesantías y fondos privados que movilizan
gran cantidad de recursos, ampliando en buena medida las posibilidades de
inversión.
En particular, y como consecuencia de la gran movilidad en el mercado, se
ha profundizado e la Banca de Inversión. De igual manera la aparición de
entidades que ofrecen servicios de asesoría, consultoría y de calificación de
riesgos han sido un valioso soporte del mercado de capitales.
La deficiencia de los flujos de información en el sistema continúa siendo uno
de los factores que inhiben los comportamientos competitivos. Solamente
ahora, en el año 2000, cuando se ve la necesidad de adoptar medida más
cautelares con respecto as la supervisión estricta del sistema, se propone un
proyecto de Decreto por vía del Ministerio de Hacienda, "Por medio del cual
se establecen indicadores de comportamiento para los establecimientos de
crédito vigilados por la Superintendencia Bancaria"
Como lo expresa la literatura sobre la liberalización financiera y las crisis
financieras, la fragilidad del sector bancario después de una liberalización
financiera no se evidencia inmediatamente después de las medidas
tomadas, sino unos cuantos años después de que el proceso de
liberalización haya empezado. (Demirguc-Kunt y Detragiache, 1998; 6).
La apertura económica ha permitido al mercado de capitales progresar
rápidamente, teniendo como punto de partida una situación de total cierre
hasta pasar a otra donde aunque no se considera un mercado desarrollado,
ha ampliado su tamaño desde que se instauró el proceso de apertura con las
reformas al sistema financiero y al mercado de capitales a principios de la
década.
Alcance de la reforma al mercado de capitales
Como se presentó en el diagnóstico, con la Modernización de la Economía, el
mercado de capitales debería convertirse en un instrumento para ampliar la
capacidad de las empresas de acceder a nuevos métodos de financiación así
como para aumentar los niveles de ahorro de la economía. Esto a través de
la eliminación de marcos regulatorios que iban en contra del mercado de
capitales permitiendo el aumento de la oferta y la demanda de títulos.
Aunque hay una recuperación importante de los indicadores bursátiles a
partir de 1990, excepto en el campo de la concentración, continúan los
motivos de preocupación por el atraso del mercado bursátil colombiano
puesto que a pesar de todo sigue siendo un mercado pequeño, poco líquido
y altamente concentrado.
42
1.3. DIAGNÓSTICO DEL SISTEMA FINANCIERO COLOMBIANO
La reforma financiera, planteada mediante la Ley 45 de 1990, estuvo
inspirada por los propósitos de fijar un conjunto de normas prudenciales que
garantizara la sanidad del sistema en una forma en que fuera enteramente
compatible con los desarrollos que en la materia se estaban presentando en
Basilea y los países de la OCDE; propósitos "de liberar al mismo tiempo al
sistema para hacerlo más competitivo y eficiente pero rentable; de limitar
las regulaciones a unas que fueran fácilmente verificables por la
Superintendencia Bancaria; y de establecer una autoridad monetaria
independiente".
El diagnóstico giraba alrededor de la ineficiencia existente en el sector,
atribuida en buena parte a la falta de competencia al interior del mismo, así
como la necesidad de apoyar el proceso de internacionalización de la
economía con un sector financiero más eficiente, más moderno, más
pujante. Se observaba en Colombia:
Un elevado margen de intermediación financiera:
Durante los años 70 y 80 en Colombia, los márgenes de intermediación se
consideraban altos en comparación con los niveles mundiales, incluso con
los niveles latinoamericanos. El sistema financiero era altamente reprimido,
ineficiente y no competitivo, debido a que los bancos estaban expuestos a
altos impuestos financieros y exhibían altos costos operacionales. Entre
ellos, "la Junta Monetaria había estimado que cerca de la mitad del margen
de intermediación era explicado por los encajes y las inversiones forzosas"
Esto márgenes muestran un sistema financiero rentable, cuando son los
intermediarios los que se apropian de la diferencia entre las tasas de interés
de colocación y las de captación (y por la posibilidad de generar ingresos por
la prestación de servicios diferentes a la actividad intermediadora), además
de presentar una estructura oligopólica. El marco regulatorio del sistema
antes de la reforma fue y ha sido uno de los factores que más ha contribuido
a que éste adquiriera una estructura oligopolística.
Un sistema financiero subdesarrollado:
En general, cuando se habla de un sistema financiero subdesarrollado, se
refiere a la incapacidad del mismo a ser flexible en sus operaciones, cuando
es ineficiente y cuando su tamaño es tan pequeño que no puede soportar
grandes flujos de capital y movilidad de inversión, en pro de la competencia
y la oferta de variados servicios.
Dentro de la misma ineficiencia, los altos costos operacionales son un
indicador clave. Entre 1985 y 1989, los costos operacionales como
proporción de los activos totales se redujeron solamente de 5.0% a 4.4%
43
respectivamente.
comparable.
Este
nivel
es
el
doble
del
estándar
internacional
Un mercado financiero concentrado:
La concentración en el sector a partir de la cual se pretendían tomar
medidas al respecto con la reforma financiera, se encontraba "fortalecida
por las políticas públicas que imponen barreras de entrada y segmentan el
mercado, haciendo posible la creación de nichos en los cuales pueden actuar
sin competencia hasta las instituciones más pequeñas, inhibiendo de esta
forma la inversión, el crecimiento institucional y la innovación".
44
2. DIAGNÓSTICO DEL MERCADO DE CAPITALES
2.1. REGULACIÓN ANTIMERCADO DE CAPITALES
EL mercado de capitales había sido afectado por varias reformas que le
restaron protagonismo como fueron: (i) La reforma al Banco de la República
en 1951 que lo convertiría en un banco de fomento y en general los
prestamos de fomento que predominaron en el sistema financiero
colombiano desde 1951 y que fueron establecidos por sugerencia de las
misiones internacionales (ii) la reforma tributaria de 1953 que le dio
ventajas tributarias al endeudamiento sobre la emisión (iii) y hacia 1973 la
creación del sistema UPAC, que le quitó más dinamismo al mercado de
capitales.
El resultado fue que el mercado de capitales era "prácticamente
inexistente", debido a que el crédito de fomento subsidiado desplazaba la
financiación de la inversión a través de acciones y de bonos. De esta manera
se encontraba estancado el mercado de capitales, con el desalojo de las
formas alternativas de financiación de largo plazo, "dando lugar a una
costosa dependencia del sistema productivo de recursos de crédito,
dependencia que limita el crecimiento de los sectores reales, hace a las
empresas muy vulnerables a los ciclos recesivos e inhibe el desarrollo del
sistema financiero".
Estrechez del mercado:
La regulación anteriormente mencionada entonces provoco un desestímulo a
la oferta y demanda de papeles y que resulto en la poca participación de
este mercado dentro de las alternativas de financiación del sector real.
Adicionalmente surgió una espiral contraccionista en donde debido a la poca
oferta de papeles los inversionistas no consideraban este mercado como un
mecanismo para la colocación de recursos, o más bien, la poca oferta de
recursos del estimulaba la oferta de papeles.
45
Las primeras reformas:
A finales de los años 80, como resultado de la existencia de los fondos de
fomento y de la prohibición que regía para los bancos para prestar a largo
plazo, el crédito voluntario se orientaba hacia préstamos de menos de un
año, sin posibilidad de inversión productiva competitiva. Adicionalmente, A
este respecto, se plantea la necesidad de reformar las normas sobre entrada
y salida de capitales, en pro de una mayor flexibilidad y ampliación del
mercado de capitales.
Los primeros intentos para comenzar a cambiar la historia del mercado de
capitales colombianos datan de 1986, cuando se presenta la Ley 75, la cual
buscaba incentivar la financiación por emisión de acciones a través de la
eliminación gradual de la deducibilidad del componente inflacionario de los
intereses, la nivelación gradual de la tarifa de renta aplicable a las
sociedades anónimas y limitadas, y la eliminación de la doble tributación.
Esta ley se complementó con el Decreto 1321 de 1989 con el cual se eliminó
el impuesto al patrimonio sobre las acciones y la Ley 49 de 1990, de la cual
ya se habló en el apartado anterior y que también involucro aspectos del
mercado de capitales.
Las reformas de finales de 1980 le dieron un impulso inicial al mercado de
capitales y luego fue complementado con la Ley 50 de 1990 que creó los
Fondos de Pensiones y Cesantías y la Ley 100 de 1993 que introdujo los
fondos privados de pensiones. Estas dos reformas favorecieron el aumento
de la demanda por parte de este tipo de inversionistas institucionales al
permitírseles invertir parte de los recursos recaudados del público en el
mercado de renta variable y en el mercado de renta fija.
46
3. EL MERCADO DE CAPITALES Y LA INVERSIÓN EXTRANJERA
La ley 55 de 1975 limitaba la participación de los recursos externos en las
entidades bancarias hasta un máximo de 4%. Con el nuevo modelo de
desarrollo y la apertura económica y de capitales, esta ley fue derogada, así
como el control de cambios del decreto 444 de 1967.
Se creó a partir de la liberalización y la apertura del mercado de capitales,
un nuevo Estatuto de Inversiones internacionales conformado por la ley 9 de
1991, la resolución 57 de 1991, la resolución 21 de 1993. Este estatuto
otorga libertad al manejo de divisas, permite que las fuerzas del mercado
desempeñen un papel importante en la determinación de la tasas de
cambio, precisa los requisitos que debe cumplir los inversionistas
extranjeros en Colombia y los nacionales en el exterior.
Dentro de la inversión extranjera (los aportes provenientes del exterior al
capital de una empresa), se destaca la inversión de cartera o portafolio,
donde se encuentran las acciones, bonos obligatoriamente convertibles en
acciones y otros títulos valores cuyo único objeto sea realizar transacciones
en el mercado público de valores.
Mediante este tipo de inversiones se autorizó a los inversionistas del exterior
participar en el capital de las instituciones financieras, a suscribir o adquirir
acciones o aportes sociales de carácter cooperativo en cualquier proporción,
siendo supervisadas por la Superintendencia bancaria aquellas inversiones
que representen más del 10% de las acciones suscritas.
Hasta 1990 la inversión extranjera se concentraba en los establecimientos
bancarios y las entidades aseguradoras. A partir de 1991 comenzaron a
ingresar recursos a otros intermediarios financieros. El ingreso paulatino de
inversión extranjera a los nuevos intermediarios del sistema como las
Sociedades Fiduciarias y los Fondos de Pensiones y Cesantías.
En cifras, entre 1990 y 1996, la inversión extranjera directa en el sector
financiero experimentó un auge al pasar de US$178.6 millones (equivalente
al 5.1% del total de inversión extranjera en el país) a US$ 1364.9 millones
en 1996 (equivalente al 16.5% del total de inversión extranjera en el país).
47
Acervo de inversión extranjera en Colombia
Registro según actividad económica (Sin petróleo)
(US$ millones)
SECTOR
1980
1996
AGRICULTURA
11
109
EXPLOTACION DE MINAS Y
CANTERAS
54
1804
INDUSTRIA MANUFACTURERA
750
3420
ELECTRICIDAD, GAS Y AGUA
1
136
CONSTRUCCION
3
147
COMERCIO
96
571
TRANSPORTE Y
COMUNICACIONES
32
568
FINANCIERO
110
1404
SERVICIOS COMUNALES
1
23
OTROS
3
22
TOTAL
1061
8204
Fuente: Revista Banco de la República No. 829, pag. 19
La privatización y la inversión extranjera
La incursión en programas de privatización como consecuencia de las
acciones modernizadoras y en torno a la mayor eficiencia a partir de la
apertura y la oleada de reformas a principio de los años 90 ha estado
apoyado por los gobiernos desde entonces, con la privatización y concesión
de grandes proyectos de infraestructura al sector privado y dentro de éste,
la inversión extranjera, en particular en los sectores de comunicaciones,
petróleo, electricidad, gas, y en este caso particular, el sector financiero.
La privatización es un fenómeno que acompaña la necesidad de dirigirse
hacia la eficiencia, sin embargo, existe una diferencia entre privatizar y
reprivatizar. En el primer caso se trata de la venta de instituciones creadas
para cumplir lo que se consideraba una función propia del Estado no
susceptible de ser llevada a cabo por particulares. En el segundo caso, se
trata de devolver al sector privado empresas que pasaron a manos del
gobierno como último recurso para salvarlas de una crisis. El Decreto 2915
de 1990 reglamentó lo relacionado con la reprivatización de las instituciones
financieras. Este flexibilizó las condiciones para la negociación
48
3.1. EL MERCADO DE VALORES Y LA INVERSIÓN EXTRANJERA
Como objetivo de la política económica se ha buscado profundizar el
mercado de valores, de tal forma que se convierta en un canal para la
transferencia de ahorro hacia la inversión productiva. Con la liberación del
mercado cambiario en 1991 se Los Fondos de Pensiones y Cesantías y el
sector
real.
La reforma al sistema de seguridad social del país era una reforma necesaria
debido a la situación que empezaba a presentar el sistema administrado por
el Instituto del Seguro Social y las rigieses que impregnaba al sector
productivo el sistema, especialmente en el caso de los pasivos pensiónales y
de las ineficiencias sobre el sector financiero. Es así que los lineamientos
generales en la reforma laboral con la Ley 50 de 1990 se realizaron cuando
en el país se presentaba un incremento de las actividades de baja
productividad acompañada de una caída del empleo formal, un incremento
en el desempleo urbano, una sub-utilización de la fuerza de trabajo y la
creación de empleos de baja calidad.
Buscando realizar las correcciones necesarias, los lineamientos generales de
la reforma fueron:
• Darle transparencia y agilidad a la contratación, con el fin de eliminar la
inestabilidad e incertidumbre en las relaciones laborales.
• Mejorar las relaciones con los empleados temporales.
• Fomentar la creación de empleo y la desconcentración empresarial
• Adecuar las disposiciones internas a las políticas de la Organización
Internacional del Trabajo.
Así entonces se establecen los fondos de pensiones y de cesantías, con dos
funciones básicas en la economía: por un lado garantizar los niveles de vida
en la vejez y segundo contribuir con recursos importantes a financiar el
desarrollo de una nación con ahorro de largo plazo que permita el
financiamiento de proyectos industriales y de infraestructura de largo plazo.
De esta manera la reforma pensional significa una gran cantidad de recursos
que aumentaran la dinámica del mercado de capitales. Recursos que están
regulados por la Resolución 1630 de 1994 y por la 1885 de 1994
respectivamente, ambas de la Superintendencia Bancaria. Esta regulación
determina el tipo de inversiones que pueden realizar estos fondos (22 en
total), los límites máximos de inversión, los limites de concentración y los
máximos de inversión por emisor principalmente.
Estos recursos por ejemplo en el caso de las reservas en manos de los
fondos de pensiones, llegaran en el 2000 al 5.5% del PIB, en el 2005 al 13%
del PIB y hacia el 2020 cerca al 50% del PIB.
49
3.2. LOS NUEVOS TÍTULOS VALORES
Esta amplia disponibilidad de recursos implica un aumento de la demanda de
títulos y otros papeles en los mercados de capitales y de nuevos títulos
valores que facilitan un mayor desarrollo del mercado de capitales y amplían
el abanico de opciones para estos nuevos inversionistas de tipo institucional.
Dentro de estos nuevos mecanismos de inversión en el mercado de capitales
y que buscan encontrar mecanismos para que las empresas del sector real y
financiero aumenten sus posibilidades de financiamiento, crecientes por las
necesidades de modernización, se encuentra principalmente la titularización
y el mercado de futuros.
La titularización: está enmarcada en la Ley 32 de 1989 y Resolución 645 de
1992 de la Superintendencia de Valores. Es un mecanismo para que las
empresas con alto nivel de endeudamiento bancario o con activos con
capacidad de generar ingresos en forma lenta y que son relativamente
ilíquidos pueden titularizar.
La titularización presenta importantes beneficios para las empresas como
son obtener un menor costo de financiación, mejorar la estructura de pagos,
mantener capacidad de endeudamiento.
Para la economía, mecanismos como éste permiten ampliar el mercado de
títulos valores, aumentar la competencia en el ahorro financiero,
incrementar la disponibilidad de crédito y estabilizar las tasas de interés.
Adicionalmente para el sector financiero la titularización permite mejorar la
situación de su cartera pusieron reglas transparentes y se abrieron las
puertas para la emisión de acciones en los mercados internacionales, con el
fin de complementar el ahorro interno.
La forma como el mercado de valores se alimenta de la inversión extranjera
se ha caracterizado por la adquisición por parte de inversionistas extranjeros
de deuda del gobierno (emisión de bonos), títulos representativos de capital
(ADR o GDR) o de deuda emitidos por empresas privadas ó acciones en
empresas residentes adquiridas en el mercado doméstico a través de los
fondos de capital extranjero.
La
inversión
extranjera
y
el
crecimiento
económico
Literatura citada por el Banco de la República como Gaviria y Gutiérrez
(1993), Romer (1992 y 1993), De Gregorio (1992), resalta y concluye cómo
el incremento de los flujos de inversión extranjera directa contribuyen a un
mayor crecimiento económico. Esta correlación positiva se deriva del
aumento de la productividad "gracias a la transferencia de conocimientos
50
(tecnológicos, administrativos y mercantiles) que logran premiar el sistema
económico". Dichos conocimientos se incorporan en la medida que el país
receptor tenga la capacidad de absorber la información que se está
transmitiendo. "Esta capacidad es una característica propia de cada sociedad
y depende básicamente de su acervo de capital humano".
3.3. PRINCIPALES INDICADORES DE DESARROLLO DEL
MERCADO DE CAPITALES COLOMBIANO.
Capitalización relativa del mercado: Es el resultado de sumar las
capitalizaciones de mercado de cada una de las empresas inscritas en bolsa,
la cual se obtiene de multiplicar el precio de mercado por el número de
acciones en circulación, y dividirlo por el producto interno bruto. Esta
aumentó significativamente en la década de los 90’s, pasando de menos del
5% durante la segunda mitad de la década de los 80’s a un 21.6% a
mediados de los 90’s. Aunque es un aumento importante, se quintuplicó la
capitalización relativa, el tamaño del mercado es todavía muy pequeño si se
compara con los demás países del continente y de Asia.
Numero de compañías inscritas: Entre 1983 y 1992, el numero de
compañías inscritas cayo abruptamente como consecuencia de las medidas
sesgadas contra el mercado de capitales y el desfavorecimiento de las
sociedades anónimas frente a las sociedades limitadas. La existencia de la
doble tributación y de impuestos como el de ganancia ocasional sobre la
venta de las acciones son ejemplos de este tipo de medidas. El crecimiento
del indicador en el periodo 1989 1994 fue del 5.64% anual, que aunque es
una tasa importante, fue muy inferior a las tasas de crecimiento de otras
economías emergentes como Indonesia y Turquía en donde el crecimiento
del numero de empresas inscritas promedió 35% anual en el mismo periodo.
La liquidez del mercado: Medida por el valor total transado sobre el producto
interno bruto, ha presentado un incremento importante aunque, como en los
demás indicadores de desarrollo del mercado de capitales, continua siendo
de los menores líquidos en el contexto internacional. Las transacciones
accionarias entre 1990 y 1995 se incrementaron, en pesos constantes, en
un 47% anual, llevando a que la razón pasara del 0.2% del PIB en 1990 al
4.3% en 1994, y que luego cayo al 2.1% del PIB en 1995.
Concentración del mercado: La concentración del mercado se mide por la
participación que tienen las 10 principales acciones sobre total transado, y
es en este campo donde menos se ha avanzado. Este indicador se ha
mantenido entre el 65% y el 80% durante la década de los 90’s.
51
Pero según la Misión de Estudios del Mercado de Capitales un marco
regulatorio adecuado no es suficiente para el desarrollo de éste. Existen otra
serie de determinantes del tamaño del mercado y que están ligadas con el
nivel del ahorro y de inversión de la economía. Existe una alta correlación
entre los aumentos de la inversión y los aumentos en el tamaño del
mercado de capitales.
Los demás determinantes del mercado están relacionados también con
aspectos macroeconómicos. Los países con mayor grado de desarrollo del
mercado de capitales son también los que mayor ingreso per-capita tienen.
La inestabilidad macroeconómica, medida a través del nivel y la volatilidad
de la inflación, así como la volatilidad de la tasa de devaluación real, tiene
una incidencia negativa sobre el tamaño del mercado de capitales.
Adicionalmente, las economías con menores inflaciones y con menor
volatilidad en ésta, tienen una mayor liquidez en el mercado.
52
3.4. DESEMPEÑO RECIENTE DEL SISTEMA FINANCIERO Y DEL
MERCADO DE CAPITALES
La reforma financiera de los años 90 le dio competencia a los Bancos y a las
Corporaciones de Ahorro y Vivienda en la captación de recursos prestables
de corto plazo, además de facilitar fuentes alternativas de recursos a las
grandes empresas.
La desaceleración de la economía a partir de finales de 1997 y la abrupta
recesión de 1998 y 1999, la alta concentración del crédito en un sector
particularmente golpeado como la construcción, conjuntamente con los altos
niveles de endeudamiento y las altas tasas de interés, llevaron a una
profunda crisis del sector financiero. Esta se reflejo en un marcado deterioro
de la cartera, mayores provisiones y en fuertes perdidas. También implicó
un recorte drástico de la oferta de crédito.
Las reformas llevadas a cabo a principios de los noventa, en particular las
del sistema financiero y del mercado de capitales, evaluadas desde la
perspectiva del crecimiento económico, llevan a concluir que condujeron
hacia una situación de crisis sustentada en la liberalización financiera con un
poco énfasis en la supervisión y el control en el mismo. Esta situación llevo
al sector a una crisis generalizada, donde las medidas tomadas para una
regulación apropiada se hicieron en momentos donde la capacidad de pago
de los agentes había caído y los dispositivos de control resultaron tardíos, a
tal punto de ser incapaces de lograr las correcciones que se pretendían. Fue
así como se buscaron fortalecer las medidas de supervisión cuando se
presenciaba la emergencia económica, con la Ley 510 de 1999 y la Ley 546
de 1999, que sopesaron los errores del sistema, plantearon un nuevo
Estatuto Orgánico del sistema financiero y reformaron el sistema de
financiación de vivienda para calcularlo basado en la inflación.
53
CAPITULO III
54
1. EL MERCADO DE CAPITALES COMO ALTERNATIVA DE
FINANCIAMIENTO PARA LA PEQUEÑA Y MEDIANA EMPRESA
(PYME) DE COLOMBIA.
1.1. GENERALIDADES
La ausencia de un mercado de valores para empresas de baja capitalización
en Colombia dificulta también la formación de nuevas inversiones
productivas. Se podría esperar que se incluyeran inversiones conjuntas de
empresas internacionales bien establecidas que buscaran inversionistas
locales, así como proyectos corporativos bien analizados y prometedores.
Un mercado de valores para empresas de baja capitalización podría facilitar
la colocación de ofertas públicas pequeñas. De acuerdo esto sería posible
pero dependerá de la estructura y el volumen potencial del mercado. Es por
ello que para el caso Colombiano se hará necesario el desarrollo tecnológico
y un marco legal acorde a las exigencias internas, que facilite el
desenvolvimiento de las pequeñas y medianas empresas dentro del mercado
de capitales.
La operación de los mercados electrónicos es más económica que la de los
mercados convencionales con piso de remates. El costo de transacción en un
mercado electrónico debería ser considerablemente más bajo, lo que haría
posible negociar en valores de compañías registradas más pequeñas.
1.2. APLICACIÓN DEL MERCADO DE CAPITALES PARA LAS
PYME.
Colombia requiere desarrollar alternativas viables dentro de los mercados de
capital que proporcionen a cientos de empresas, medianas y pequeñas,
capital para crecer, así como una salida del círculo vicioso que presenta la
insolvencia continua de créditos a corto plazo. El presente estudio pretende
55
analizar nuevos enfoques que pudieran llegar a servir de utilidad en la
creación de un mercado de valores como alternativa de financiamiento para
las PYME colombianas.
El siguiente paso debería consistir en la creación de un mercado para
compañías mucho más pequeñas que el existente hoy en día. Un mercado
electrónico para empresas de baja capitalización podría facilitar la colocación
de ofertas públicas pequeñas. El incremento en el ahorro interno se traduce
naturalmente en mayor inversión y por ende, en mayor tasa de empleo. El
ahorro extranjero seguirá contribuyendo en forma importante al desarrollo
futuro de Colombia, pero deberá complementar y no subsistir al ahorro
interno.
Se requiere de un nuevo mecanismo de mercado de capitales para financiar
satisfactoriamente el crecimiento del sector de las PYME en el país. Gómez
(1998) refiere que "una alternativa apropiada y viable sería la implantación
de un sistema de mercado Over the Counter tipo NASDAQ" (p. 29). El tipo
de mercado de baja capitalización propuesto para Colombia sería minúsculo
en comparación con el de Estados Unidos, pero sus estructuras operativas y
legales serían semejantes.
El mercado NASDAQ en Estados Unidos es el mercado de valores electrónico
más grande del mundo. Mediante el uso innovador de tecnología de punta
computacional y de telecomunicaciones, el NASDAQ mantiene una red de
operadores conocidos como market-makers que compiten libremente entre
sí por medio de terminales de computadora, en un ambiente operativo sin
piso de remates físico.
Estos market-makers compiten abiertamente para ejecutar sus órdenes
capturando en el sistema, a través de sus terminales, por lo menos el lote
mínimo estipulado de títulos acciones a los precios a los que están
dispuestos a comprar o vender esas acciones. Esta es una red internacional
de remate totalmente visible y transparente.
Rhoads (1997) señala que a través de su compañía subsidiaria de mercados
internacionales:
NASDAQ ha contribuido a la creación y desarrollo de varios mercados
emergentes de valores, incluyendo los de la Federación Rusa, Ucrania,
Australia y la República Popular de China. También ha colaborado en los
procesos de modernización de mercados desarrollados mediante
consultorías, entrenamientos y transferencias de tecnología. (p. 83).
El amplio alcance de los proyectos internacionales de NASDAQ ha permitido
su participación en programas de asesoría técnica relacionados con el
desarrollo de sistemas de compensación y liquidación, mercados por
terminales y en la creación de redes de información compartida; entre otros.
56
Un mercado tipo NASDAQ, conformado por empresas de baja capitalización,
serviría para unir a los muchos centros urbanos que existen en Venezuela
mediante intermediarios regionales y nacionales dentro de una red de
cobertura nacional de terminales operativas con lo que se facilitaría el
desarrollo de mercados de capital locales y regionales y no se requeriría
recinto de remates en piso alguno. El mercado potencial consistiría en las
empresas medianas, pequeñas y hasta grandes.
Muchas empresas altamente endeudadas obtienen utilidades operativas,
pero los costos del servicio de su deuda son prohibitivos. Dentro de un
sistema de mercado tipo NASDAQ de baja capitalización, los bancos
acreedores podrían promover que las empresas medianas y pequeñas
altamente endeudadas y que califiquen para ello, sustituyeran deuda por
capital realizando ofertas primarias de acciones. Esto contribuiría a que los
bancos lograran bajar sus índices de cartera vencida, mientras que los
empresarios lograrían capitalizar sus compañías.
El ahorro obligatorio a través de un sistema nacional de fondos de pensiones
ayudará a incrementar los niveles de ahorro interno, el cual se canalizará
hacia inversiones productivas.
La reacción de los inversionistas extranjeros ante un mercado del tipo
descrito sería de beneplácito, dada la posibilidad de tener una gran cantidad
de oportunidades de inversión en acciones colombianas de fácil acceso y
buena liquidez. La operación internacional se efectuaría dentro de la red de
terminales donde las órdenes de compra y venta se consumarían
directamente sin necesidad de utilizar uno o varios intermediarios. Además,
los múltiples market-markers aportarían al mercado una liquidez continua,
incluso tratándose de las emisiones más pequeñas. Usando tecnología
actual, las órdenes ejecutadas se confirmarían en menos de noventa (90)
segundos y los procesos de compensación, liquidación y custodia se
manejarían también electrónicamente.
Una gama más amplia de acciones colombianas operadas activamente
estimularía asimismo la participación de fondos de inversión nacionales y
extranjeros. Francés (1999) opina al respecto que "los fondos extranjeros de
capital de riesgo estarían particularmente interesados, ya que tendrían
dentro de sus opciones de inversión las acciones de crecimiento de
medianas y pequeñas empresas que actualmente están fuera de su universo
de inversión". (p. 84). Se podrían crear también fondos de inversión
regionales o especializados en una industria o ramo específico, lo cual
contribuiría a incrementar la demanda total del mercado.
En tal sentido, las condiciones básicas requeridas para lograr el crecimiento
económico de las PYME colombianas serian: el nivel del ahorro total,
57
particularmente el ahorro interno, necesariamente será incrementarse
durante los próximos años. Se requiere ahorro que pueda ser canalizado a la
inversión productiva. Los mercados de valores pueden realizar una función
importante en este proceso. Se crea riqueza por medio de los mercados
públicos de capitales cuando los valores de mercado superan los costos
originales. El valor de mercado, es decir, el precio al que una acción puede
ser vendida, está relacionado con el ahorro en el sentido de que los recursos
monetarios obtenidos de la venta de acciones se transforman en ahorro.
El ahorro privado, interno y del extranjero, puede estimularse de varias
maneras. Las tasas de inflación tienen que ser lo suficientemente bajas y
sostenibles para motivar al ahorro y convertirse en inversión productiva. Se
deberán diseñar reformas fiscales que revitalicen la actividad productiva, la
inversión y el ahorro. En este sentido, se deberán legislar modificaciones
fiscales que motiven a las empresas colombianas a reinvertir sus utilidades
en vez de distribuirlas en forma de pago de dividendos. Otra consideración
sería el permitir la depreciación acelerada de nuevos activos fijos
productivos, tales como maquinaria y equipo. Esta medida contribuiría a
fomentar nuevas inversiones de parte de las pequeñas y medianas
empresas en Colombia.
En este orden de ideas, el mercado de valores se presenta como una nueva
alternativa de financiamiento para las PYME Colombianas. Es por esta razón,
que las empresas pequeñas y medianas necesitan capital para no depender
del costosísimo crédito bancario, a veces inaccesible con la necesidad de
opciones para invertir en empresas con rentabilidad y liquidez.
1.3. BALANCE DE LAS PYMES EN COLOMBIA
Las ganancias acumuladas por un grupo de
micro, pequeñas y medianas empresas
(mipyme) en los primeros ocho meses del año
anterior sumaron 140.850 millones de pesos,
lo cual superaba los 69.750 millones de pesos
obtenido en el total de 2002.
Por esto, se preveía un fin de año favorable,
según la Superintendencia de Sociedades.
En su informa sobre “Las mipyme en
Colombia: evolución, desarrollo y fomento
(1999 – 2003)” señala también que “la relación Costo de Ventas / Ingresos
Operacionales se mantiene en 70 por ciento y el crecimiento de los gastos
58
operacionales de administración y ventas es menor que el de los ingresos
operacionales, lo que ha permitido una mayor cobertura a los gastos no
operacionales y consecuentemente una mayor posibilidad de obtener
resultados positivos al final del ejercicio”.
El estudio comprende dos dimensiones definidas: la primera establecida a
partir de una muestra homogénea de 8.323 empresas sometidas a la
supervisión (inspección, vigilancia y control) de la Supersociedades, y la
segunda, que evalúa el desempeño de 3.877 mipyme durante los cuatro
primeros bimestres de 2003, “año en el que fueron concentrados los
esfuerzos del Estado y la comunidad en general para la dinamización y
fortalecimiento de este tipo de empresas”.
De las 8.323 empresas contempladas, el 46,78 por ciento en promedio
corresponde a empresas grandes y el 53,22 por ciento restante a las
mipyme. A su vez, el grupo de las mipyme, está dividido así: 3,44 por ciento
microempresas, 38,61 por ciento por pequeñas empresas y 57,95 por ciento
por medianas empresas
Análisis financiero
Para 2002, las 3.877 mipyme de la muestra presentaron 6,7 billones de
pesos en activos, 2,9 billones en pasivos y 3,8 billones en patrimonio.
Desde el punto de vista de la financiación y endeudamiento de las mipyme,
los rubros que mayor incidencia tuvieron dentro del total de los pasivos
fueron las obligaciones financieras y los proveedores, con una participación
promedio durante el periodo de 23,76 por ciento y 23,22 por ciento,
respectivamente. Del mismo modo, durante los tres últimos años fue
persistente el incremento del endeudamiento con el sector financiero,
alcanzando una tasa de crecimiento de 13,36 por ciento entre 2001 y 2002.
Esta evolución, explicada por el aumento de las obligaciones de corto plazo,
revela la constante necesidad de recursos por parte del segmento
empresarial para el desarrollo de sus actividades; sin embargo, las bajas
tasas de crecimiento de las obligaciones financieras a largo plazo, permiten
suponer una estructura crediticia rígida que impide el financiamiento de las
empresas a plazos amplios (mayores de 1 año) y que obliga a financiarse
por otros medios, de acuerdo con el estudio de la Supersociedades. Es así
como los proveedores fueron otra fuente de recursos para financiar la
producción de las empresas.
La penetración en los mercados externos y la diversificación de
exportaciones son dos premisas fundamentales para la creación y desarrollo
de las mipyme en Colombia, sin embargo, el comercio exterior para las
evaluadas, es muy incipiente. Las ventas en el exterior para 2002
59
ascendieron a 546.359 millones de pesos, equivalentes al 5,82 por ciento de
las ventas totales del año del segmento.
Los ingresos fiscales generados por las mipyme a partir de impuestos
alcanzaron la cifra de 179.366 millones de pesos en 2002, manteniendo una
tendencia de crecimiento positiva desde 1999.
Importancia creciente
La importancia del segmento de las mipyme, en Colombia gira en torno a su
capacidad como generadoras de empleo y riqueza. De acuerdo con las cifras
del Ministerio de Comercio Industria y Turismo, representan más del 95 por
ciento de las empresas del país, proporcionan cerca del 65 por ciento del
empleo y generan más del 35 por ciento de la producción nacional, lo que
las convierte en motor fundamental para el desarrollo.
No obstante, el mismo estudio revela que el crecimiento de las mipyme ha
sido marginal. Mientras en 1999 pertenecían a este segmento 4.376
empresas, a fin de 2002, el grupo alcanzó 4.494. Esta variación fue
generada por los incrementos en el número de micro y pequeñas empresas,
en tanto que la cantidad de empresas medianas disminuyó durante el
periodo.
Los resultados obtenidos por las mipyme entre enero y agosto de 2003
permitieron establecer un crecimiento de los activos de 7,51 por ciento, a un
ritmo mayor que el del PIB cuyas proyecciones no superan el 3,3 por ciento
para el año.
Además, 47 empresas mipyme se volvieron grandes empresas cuyos activos
pasaron de 173.914 millones de pesos en diciembre de 2002 a 296.210
millones de pesos en agosto de 2003.
Así mismo, el valor de las inversiones a corto plazo era de 205.336 millones
de pesos, cifra mayor a la registrada a fin de 2002 que fue de 189.175
millones de pesos. “Este comportamiento puede interpretarse como una
búsqueda de alternativas de financiamiento paralelo al sector financiero y
proveedores, que permiten mantener un flujo corriente de recursos sin
afectar las expectativas de rendimiento del dinero de la empresa”.
A su vez las ventas acumuladas a Agosto de 2003 de las 3305 empresas
evaluadas ascendieron a 4,98 billones de pesos, lo que representa el 69,75
por ciento de sus ventas totales de 2002. “Teniendo en cuenta que aún
faltan cuatro meses de producción y ventas por analizar y que existen
empresas con ciclos productivos cuyo pico es a fin de año, puede preverse
un crecimiento total de este segmento empresarial superior al 4 por ciento,
acorde con los resultados de crecimiento total de la actividad industrial,
proyectado para 2003 entre 4 por ciento y 5 por ciento”.
60
Sin embargo, 17 empresas, que a 31 de diciembre de 2002 pertenecían al
segmento de las mipyme, entraron en proceso liquidatorio durante los
cuatro primeros bimestres de 2003.
En 12% crece valor de empresas en bolsa
El buen momento por el que atraviesa el
mercado accionario, se vio reflejado en el valor
de las empresas que cotizan en bolsa. Ese valor,
medido por la capitalización bursátil, pasó de
39,63 billones de pesos en diciembre a 44,25
billones en enero.
Esto significó un incremento del 12 por ciento,
siendo este valor el más alto que hasta el
momento se ha registrado en un mes en la
Bolsa de Colombia.
En los últimos doce meses, este indicador, que permite determinar el
tamaño potencial del mercado accionario en Colombia, avanzó 37 por ciento.
De acuerdo con un reporte de la BVC, el valor de las empresas en dólares
también registró una variación positiva a pesar de la tendencia
revaluacionista del peso frente a la divisa norteamericana.
Así, al cierre de enero, la capitalización bursátil en dólares ascendió a
16,087 millones, esto es un repunte del 13,93 por ciento frente a diciembre
de 2003. Esta cifra representa también el máximo valor en la BVC y un
incremento del 45,21 por ciento en el último año.
En este comportamiento, no solo influyó la valorización en precio de los
papeles de renta variable, sino también la inscripción de otras acciones
como Valcineco y de Inversiones CC. Valores Cineco, empresa beneficiaria
que nació de la escisión de Inversiones Mayagüez y que presentó una
capitalización de 49.588 millones de pesos.
A su vez, la sociedad inversora, resultado del proceso de escisión de
Conconcreto, empezó con una capitalización de 8.852 millones.
Cabe recordar que para determinar la capitalización bursátil de una
compañía se multiplica el número de acciones en circulación por el precio de
mercado del título al cierre del mes. Para obtener el valor en dólares, se
multiplica la capitalización en pesos por la TRM promedio del mes analizado.
61
La compañía colombiana Bavaria con una capitalización bursátil de 3,92
billones de pesos, se mantiene como la empresa de mayor valor en el
mercado accionario y registró un repunte de 23 por ciento frente a
diciembre anterior, en tanto que representa 9 por ciento del monto total del
mercado accionario colombiano.
Otros de los grandes emisores son Grupo Aval y Cementos Argos con una
participación del 6 por ciento en la capitalización de la BVC. El valor de la
entidad financiera se incrementó en enero 8 por ciento y llegó a 2,67
billones de pesos, en tanto que el de la compañía cementera creció 19 por
ciento y se ubicó en 1.49 billones.
Gran movimiento
La importante dinámica que viene registrando el mercado de renta variable,
se ha visto reflejado no solo en el precio de los papeles que aquí se
negocian, sino en los volúmenes de negociación.
Es así como luego de promedios superiores a 20.000 millones de pesos
diarios, ayer en la rueda se realizaron transacciones con 33 títulos por un
monto de 30.609 millones de pesos, lo que representó el volumen de
negociación más alto desde el pasado 4 de diciembre.
Con lo anterior, el promedio diario de negociación en lo corrido de febrero
ascendió a 21.040 millones de pesos y en 2004 a 13.266 millones.
A su vez, el Índice General de la Bolsa de Colombia (Igbc) registró una leve
caída de 0,07 por ciento a 2.933,34 puntos, explicado, según comisionistas
de bolsa, por la toma de utilidades de inversionistas que aprovechan las
valorizaciones que se vienen presentando en este mercado.
1.4. PRODUCTIVIDAD Y COMPETITIVIDAD DE LAS PYMES
El sector empresarial de las micro, pequeñas y medianas empresas
colombianas constituyen más del 92% (cerca de un millón) del total de
establecimientos comerciales, generan más del 40% del producto interno y
cerca del 70% del empleo de la industria, comercio y servicios del país y sin
embargo, han carecido tradicionalmente, al igual que en general en América
Latina, del acceso al financiamiento otorgado por el sector financiero, siendo
ello una de las principales causas de no haber alcanzado el mejoramiento de
su productividad, competitividad, innovación y desarrollo tecnológico y no
haberse fortalecido en su capacidad de gestión para adaptarse a las nuevas
condiciones del mercado.
62
A una estructura financiera inadecuada, a la no siempre disponibilidad de las
garantías exigidas, a un elevado costo (la mayor tasa) de los recursos
ajenos y a la no siempre adecuada formación financiera y contable de sus
dueños-gerentes, se añaden otras barreras que dificultan su crecimiento e
incrustación en los mercados mundiales y que no les permite mejorar su
productividad y competitividad como son las relacionadas principalmente
con la falta de una cultura exportadora y de profesionalización de la
administración, que solo se lograría a través de una capacitación constante
en gestión empresarial y alta gerencia de su propietario, que sigue
considerando que “nadie sabe más de su negocio que él, que lo ha creado y
manejado por tanto tiempo” y no acepta que para internacionalizarse el
emprendedor debe ser reemplazado por el gerente con visión del negocio a
mediano y largo plazo.
Esta falencia en la formación del recurso humano, que el Congreso buscó
superar al estipular en la Ley 590 de 2000 la obligación del ICETEX de
destinar ”...recursos y programas a facilitar la formación y el desarrollo del
capital humano vinculado a las Mipymes. ” se ha visto trunca, ya que a la
fecha esa entidad no ha dado aplicación a esa norma y a los empresarios
solo se les ofrecen programas de educación continuada no subsidiados y a
los cuales muy pocos tienen acceso por su relativo alto costo.
Como consecuencia de todo lo anterior y al no superar estas falencias, es
muy poco probable que el sector empresarial colombiano de las PYMES
pueda aprovechar y ni siquiera considere las grandes oportunidades que
ofrece el mercado mundial, particularmente las que se presentan como
resultado de los acuerdos de integración y de los sistemas de preferencia
como CAN, ALCA, ATPDEA y SGP suscritos y otorgados a Colombia y
contrarrestar
así
la
debilidad
de
la
demanda
nacional.
Esta ausencia de los mercados internacionales en forma masiva y sostenible,
limitando sus oportunidades de crecimiento al reducido mercado doméstico,
ha ocasionado que el sector no haya sido lo fundamental que lo ha sido en el
notable crecimiento económico de otros países como Italia y España y los
del sudoeste asiático, debido especialmente a su alta participación en el
comercio exterior de esos países, al encontrar en el mercado mundial el
estadio para lograr su crecimiento y desarrollo, gracias a herramientas
gubernamentales y privadas que las han apoyado en el mejoramiento de su
gestión administrativa, comercial y financiera.
Y cómo hacer para potenciar y consolidar un sector cuya madurez resulta
imprescindible para el fortalecimiento del sistema económico, para la
generación de riqueza nacional y de nuevas fuentes de trabajo, a través de
la creación de empresas potencialmente exportadoras y para formar a esos
nuevos emprendedores-gerentes como líderes del cambio que requieren las
63
micro, pequeñas y medianas empresas para hacerlas más productivas y
competitivas exitosas en un mercado cada vez más globalizado? He aquí
algunas acciones a tomar que harían más competitiva la actividad
exportadora, mejoraría la productividad y eliminaría obstáculos a la misma:
1. Diseñar y ejecutar una estrategia de capacitación del sector empresarial
de las MIPYMES en el tema de la internacionalización de sus empresas: su
importancia y la potencialidad que tiene el mercado mundial,
particularmente a través de las nuevas tecnologías, de tal manera que se
genere un cambio de cultura en los empresarios para que, reconociendo su
importancia,
logren
avanzar
hacia
un
crecimiento
sostenible.
Para ello, el país entero y en particular la academia, debe fomentar las ideas
innovadoras, el espíritu creativo y difundir la cultura de la
internacionalización en toda la organización para adecuar la situación que
viven las PYMES a la realidad económica mundial, de tal manera que se
fortalezcan para su enfrentamiento a una economía global como la actual.
2. Ya que el Gobierno no aprovechó la reciente reforma tributaria para crear
incentivos fiscales para la creación y modernización de las PYMES y con ello,
la generación de puestos de trabajo y la mejora del bienestar social y
viviendo el mundo actualmente la revolución tecnológica que ha favorecido
el desarrollo de un mercado globalizado, aquel debe configurar una
verdadera política de apoyo, concientización, asesoramiento y diseño de
instrumentos que favorezcan la internacionalización de estas unidades
empresariales,
incluyendo
su
localización
en
el
exterior.
3. El Gobierno debe trabajar intensamente para propiciar la financiación a
largo plazo de las PYMES (el actor más importante de la economía mundial)
a un costo privilegiado y para facilitar el acceso a un costo razonable a los
recursos financieros redescontados, principalmente los de corto plazo,
disminuyendo la tasa de intermediación y valorando solo la viabilidad técnica
del proyecto y su potencial rentabilidad económica.
Una vez logrado lo anterior y con un sector debidamente capacitado y
financiado, se podrá iniciar la sensibilización de las PYMES en el uso de las
tecnologías de la información y comunicaciones (TICs) para el
fortalecimiento de su productividad y competitividad, como uno de los
aspectos más importantes para su mejoramiento y desarrollo tecnológico,
para lo cual deben acometerse actividades como las siguientes:
1. Buscar que las PYMES se integren plenamente en la “nueva economía”,
para generar empleo a través de las nuevas industrias y servicios de la
información y las comunicaciones, mediante la racionalización de sus
procesos de producción, comercialización y gestión, integrando las TICs y
normalizando la utilización de servicios externos como el uso creciente e
intensivo del comercio electrónico, el manejo de la información en la
64
empresa y otras aplicaciones de las tecnologías de la información en la
producción así como su integración en redes de información.
2. El Gobierno debe fomentar y propiciar la asociatividad o cooperación
empresarial, donde el competidor nacional sea el socio en el exterior, como
la mejor forma de responder de manera eficiente y rápida a las nuevas
condiciones que plantea el mercado, mediante la constitución de consorcios
o cooperativas exportadoras, la creación de empresas conjuntas o las
fusiones, instrumentos todos ellos enormemente eficaces para abordar
proyectos que individualmente serían imposibles de llevar a cabo.
Así mismo, deben fomentarse las “joint ventures” entre PYMES colombianas
y extranjeras, particularmente de aquellos países no beneficiarios del
ATPDEA y en un futuro del ALCA, como serían las productoras españolas,
italianas y asiáticas y además, incentivarse la creación de las PYMES
productoras de software y de toda clase de servicios profesionales de salud,
ingeniería, diseño, legales, etc., donde en razón de su excelente recurso
humano y relativo bajo costo, el país tiene claras ventajas competitivas.
3. Debe ponerse especial énfasis en darle a las PYMES los espacios y
estructura para utilizar herramientas tales como orientación y conocimiento
profundo del cliente y de la demanda externa, una visión global y regional,
la capacidad de innovar con efectividad y sentido de la oportunidad y
transparencia para lograr un lugar en el difícil mundo de la competencia
global, para lo cual debe fortalecerse su capacidad para utilizar las TICs en
forma innovadora, incluyendo sus aplicaciones como la automatización
industrial, sistemas de control, servicios de información, inteligencia de
mercados, etc., que se constituyen en factores esenciales de productividad y
competitividad
en
los
diferentes
sectores;
y
4. El Gobierno debe apoyar y cofinanciar programas dirigidos a mejorar la
calidad en nuestras PYMES de todos los sectores, a la mejora de la gestión
ambiental y a los de innovación en la gestión, así como los planes de
asesoramiento en la incorporación de las nuevas tecnologías
65
CAPITULO IV
66
1. CONDICIONES Y RECURSOS REALES PARA QUE EL MERCADO
DE VALORES PUEDA FINANCIAR EL CRECIMIENTO
EMPRESARIAL EN COLOMBIA.
Si uno cree en la oferta y la demanda, debería creer también que el
mercado de capitales en Colombia pronto despertará de su larga
hibernación. Hay, como nunca antes, una oferta de recursos para alimentar
el mercado, dada por un ahorro acumulado en los fondos de pensiones que
hoy llega a 9,3% del PIB. Hay también demanda de capital por parte de las
empresas colombianas, pues muchas de ellas están llegando a un punto
decisivo en el cual su alternativa es lanzarse a invertir y crecer, o aceptar
que su destino es ser derrotadas en la competencia y eventualmente
compradas por una fracción de su valor potencial. Por su lado, la bolsa ha
mejorado y la regulación también. Tal vez los inversionistas astutos
deberían estar preparándose para un boom del mercado de capitales.
Tal vez sí, tal vez no. Hay muchos factores positivos, más que nunca antes,
pero de todas formas, algo crítico sigue faltando. Para que haya
transacciones es indispensable que la gente vea la posibilidad de obtener
una ganancia sustancial frente a otras alternativas de menor riesgo. No
obstante la lista de factores objetivos a favor, todavía hay piezas claves que
no cuadran en la macroeconomía, en la transparencia de la información y en
la regulación. Si los actores no aceleran el proceso y no tenemos pronto
unos buenos casos exitosos de emisión de acciones de empresas privadas,
la oportunidad podría pasar sin pena ni gloria y nuestro mercado seguirá en
el subdesarrollo de siempre. Lo dramático, en este momento, es que la
posibilidad está al alcance de la mano.
Estamos cerca.
"Estamos a punto de tener una autosuficiencia en ahorro", afirma en forma
categórica Pablo Albir, presidente de Porvenir, el mayor fondo de pensiones
y cesantías del país. "El ahorro en los fondos de pensiones obligatorias tiene
un volumen muy grande y es previsible que siga aumentando a buen ritmo,
dada la mejoría en el entorno laboral". Las cifras lo confirman. Las
Administradoras de Fondos de Pensiones, AFP, manejaban en agosto $18,8
billones en portafolios de pensiones obligatorias. La tasa anual de
crecimiento del ahorro que ellas manejaron entre agosto de 2000 y el
mismo mes de este año fue de 30%, a pesar de la recesión. Si la actual
67
etapa de optimismo y crecimiento de la economía se consolida, esta
plataforma de ahorro podría ser utilizada como un combustible de alto
octanaje para la iniciativa privada en Colombia.
De hecho, la posibilidad de que la economía se encamine hacia una
trayectoria de crecimiento modesto, pero superior al del pasado (es decir,
por encima del 3% durante varios años) tiene consecuencias que obligarán a
los fondos a tomar decisiones sobre esta materia. El crecimiento económico
reduciría, aunque sea en el margen, las presiones que enfrenta el gobierno
para pagar su deuda. Eso moderaría el crecimiento de las tasas de interés
sobre sus títulos y reforzaría la necesidad que tienen los fondos de salir a
buscar rendimientos más altos para sus inversiones. Tales rendimientos solo
podrían lograrse incluyendo más papeles de riesgo en el portafolio, es decir,
más acciones de empresas. Los fondos tienen que tomar acciones para estar
listos si este escenario de crecimiento de la economía ocurre en la realidad.
En cualquier caso, la posibilidad que tienen los fondos de invertir en títulos
del gobierno está prácticamente en el tope. Las normas vigentes les impiden
concentrar más de la mitad de sus inversiones en títulos del gobierno y ya
están cerca de ese límite. Mientras en agosto de 2000 el 25% del portafolio
de los fondos de pensiones obligatorias estaba invertido en papeles de
deuda pública, para el mismo mes de 2003 esa proporción había llegado al
50%.
Por su lado, la demanda de recursos por parte de las empresas puede
adquirir pronto el carácter de una situación de emergencia. Ante la
perspectiva de la integración hemisférica o de un tratado de libre comercio
con Estados Unidos, las empresas que pretendan existir dentro de cinco
años están obligadas a proyectarse mediante inversión. No hay otra
posibilidad: "por cada dólar anual que se quiera exportar se necesitará, al
inicio, un dólar de inversión", afirma Luis Fernando Andrade, director de
McKinsey & Company. Los préstamos de los bancos y las utilidades
retenidas no serán suficientes para fondear ese esfuerzo y la emisión de
acciones en gran escala tendrá que ser considerada con seriedad por los
empresarios colombianos por primera vez en muchas décadas. Y el
momento actual debería ser bueno para emitir acciones, porque las tasas de
interés de los préstamos nacionales son altas en comparación con las del
mercado internacional, lo que deja un espacio amplio para emitir papeles a
tasas más bajas.
Estas realidades están a la vista de todos, pero no se han traducido en
movimiento en el mercado de capitales. Ni siquiera hay rumores sobre
empresas que estén considerando la posibilidad de abrir el acceso a su
propiedad por medio de la venta de acciones. La plata de los fondos está
ahí, pero las cosas no marchan. "Conseguimos el dinero, pero ahora no
68
sabemos qué hacer con él", dice Augusto Acosta, presidente de la Bolsa de
Valores de Colombia, para resumir la situación.
La realidad del mercado en Colombia.
¿Por qué no ocurre el case de oferta y demanda? Si bien las grandes fuerzas
podrían estar listas, al mirar los detalles se percibe una acumulación de
factores en contra de una decisión de emisión.
El primer tema es el entorno económico. En la medida en que la economía
colombiana esté sujeta a grandes oscilaciones, la volatilidad de los
resultados de las empresas será alta y los inversionistas demandarán
grandes retornos para invertir en acciones. Además, en la medida en que la
deuda pública siga siendo elevada, los títulos del gobierno tendrán
rendimientos altos, y las acciones tendrán que dar también altos
rendimientos para poder competir. Poco pueden hacer los empresarios sobre
este punto, pero es necesario enfatizar que hay un escenario de estabilidad
para la economía colombiana, en el cual esta volatilidad puede reducirse, al
menos lo suficiente como para permitir el desarrollo de nuevas alternativas
de inversión en el país, con rendimientos superiores a los de los títulos del
gobierno.
En segundo lugar, después del entorno macroeconómico, están los factores
relacionados con la transparencia en la información financiera por parte de
las empresas, que todavía no está donde debería estar. El problema
comienza por la calidad de los datos. Para Francisco Azuero, de la facultad
de administración de la Universidad de los Andes, las normas contables
vigentes dificultan la revelación financiera adecuada. "Una oficina de
segundo nivel en el Ministerio de Educación regula su funcionamiento",
señala. Sin datos fiables, el gobierno corporativo no puede existir, subraya.
Respecto a este tema deberán ocurrir -y pronto- unos cambios sustanciales,
pero nuestras empresas no se están preparando para ellos. Por un acuerdo
suscrito ante la Organización Mundial del Comercio (OMC), Colombia deberá
moverse hacia estándares contables internacionales y adoptar las prácticas
que ellos mandan en temas como patrones de auditoria y revelación
financiera en 2005. Sin embargo, como lo afirma Jaime Bueno, presidente
de la firma de auditoria KPMG, en lo que resta del año y en el entrante no se
hará nada en este frente.
La ausencia de transparencia y de buen gobierno corporativo tiene un
enorme costo. "En este momento, Colombia está vetada por algunos
inversionistas institucionales", advierte Paola Gutiérrez, gerente del
programa de Gobierno Corporativo de Confecámaras. Cita el caso de
Calpers, el fondo de retiro de los empleados públicos del Estado de
California, Estados Unidos, que tiene un portafolio de US$19.000 millones y
es uno de los mayores inversionistas del mundo en acciones. Calpers
invierte en Perú, Venezuela y otros países vecinos que están tanto o más en
69
problemados económicamente que nosotros, pero no invierte en Colombia,
en buena medida por la falta de revelación de información en el país.
La Superintendencia de Valores estudió 90 códigos de sus vigilados y
encontró que la mayoría apenas compila los requisitos mínimos que exige la
ley comercial a las empresas. Muy pocos emisores ponen en práctica
procedimientos que van más allá de lo elemental. "Nos aseguramos de que
el código exista solo para cumplir la norma. Lo miramos y lo guardamos en
un cajón. Casi siempre son un saludo a la bandera", opinó una ejecutiva de
una AFP consultada por Dinero.
Lo paradójico es que la información que solicita un fondo no es excesiva.
"Pedimos mucho menos que un banco. Solo queremos que nos expliquen los
proyectos y cambios grandes, o las cosas que no se entienden porque los
formatos contables de la Supervalores no son muy buenos", dice la
ejecutiva. Las AFP dicen que muchas empresas están dispuestas a dar esta
información el día de la emisión, pero no al día siguiente. "Necesitamos
actualizaciones periódicas para tomar decisiones".
Por otra parte, los empresarios también expresan sus objeciones. Tienen el
tradicional temor a perder el control mayoritario de sus firmas. También se
quejan de los elevados costos de la estructuración y colocación (ver
recuadro) así como de sus costos fiscales, pues la capitalización aumenta el
patrimonio líquido de las empresas y, con ello, la base para liquidar renta
presuntiva.
Además, los empresarios no ven un gran estímulo para la emisión de
acciones. Consideran que los precios que se obtienen cuando ofrecen sus
acciones al mercado por primera vez, una Oferta Pública Inicial (IPO, por su
sigla en inglés) son demasiado bajos y no reflejan el verdadero valor de sus
firmas. Una IPO no les daría a los socios actuales una utilidad colosal, como
ocurre con frecuencia en Estados Unidos. Ni siquiera daría una prima
razonable por ceder una parte de un negocio, sino una franca pérdida
patrimonial.
La acumulación de todos estos problemas genera obstáculos adicionales. La
falta de liquidez de las acciones dificulta las inversiones de los fondos de
pensiones, porque los precios se vuelven muy sensibles a cambios pequeños
en la oferta o la demanda. "El mercado colombiano es un chiste. Cuando
compramos o vendemos una acción, el precio se enloquece", dijo a Dinero
un alto ejecutivo de uno de los fondos.
En la práctica, esta se convierte en una de las mayores barreras al
desarrollo del mercado. Lo fundamental es romper la inercia. Pablo Albir
plantea que los fondos pueden aumentar sus negocios accionarios, siempre
que sean modificadas las normas de rentabilidad mínima que los cobijan. En
70
las actuales condiciones, explica, un fondo no se interesaría en comprar las
acciones de una empresa nueva que rentará solo tras un prolongado período
inicial de retorno cero. En esto, afirma, ya está trabajando el gobierno.
Sin embargo, las AFP también tendrán que cambiar para desarrollar un
mayor apetito por el riesgo. Las AFP pueden invertir en títulos de deuda
calificados por encima de A-, pero en la práctica no adquieren nada con una
calificación inferior a AA+. Incluso si las normas de calificación se relajaran
para que pudieran invertir en empresas con más riesgo, muchos piensan
que los portafolios no cambiarían. Tres AFP tienen políticas corporativas
dictadas por sus matrices extranjeras, que difícilmente modificarían para
facilitar el desarrollo del mercado, o dinamizar los programas de concesiones
viales. Antes de la recesión económica de 1997, los fondos invertían en
todo. "Ahora, sabemos que las empresas se quiebran. Leemos los contratos
de arriba abajo porque, a diferencia de los bancos, a nosotros no nos dan
garantías ni podemos hacer provisiones para cartera mala", opinó la
ejecutiva entrevistada.
El mercado tampoco despegará si el proceso de emisión es engorroso. "A
esto hay que ponerle lógica financiera", argumenta Augusto Acosta. Las
empresas más grandes se pueden endeudar con bancos a tasas muy
cercanas a las de captación de CDT. Si los procesos son muy pesados o
costosos, preferirán el crédito o captar en el exterior y el mercado no
crecerá.
Tomar la iniciativa
Para desembotellar el mercado, hace falta desatar acciones que rompan la
inercia. Clemente del Valle, superintendente de Valores, opina que los
fondos de capital privado serían un excelente mecanismo para llegar a
hechos concretos con rapidez, para desarrollar el mercado de acciones en
empresas medianas y grandes. Se trata de boutiques financieras privadas
no vinculadas a los grupos económicos, que se convierten en accionistas de
empresas en crecimiento con la intención de vender su participación
posteriormente.
Un promotor natural para este esquema de intermediación de ahorro es la
International Finance Corporation, IFC. De hecho se espera que esta filial del
Banco Mundial invierta en un primer fondo que debería estar listo en el
primer trimestre de 2004. "Tenemos una reunión en febrero para cerrar
algún negocio", dice Clemente del Valle. El superintendente aspira a que
cada fondo tenga disponibles US$30 millones para inyectar en el capital de
empresas, para financiar proyectos de US$3 a US$5 millones.
De concretarse su participación, se produciría un gran cambio en la labor de
la IFC en Colombia. Hasta ahora, la entidad había orientado su acción hacia
la compra de acciones en empresas de grupos económicos (Grupo
Empresarial Antioqueño y Bavaria), con la intención de generar un efecto
71
demostración, que permita a las empresas de menor tamaño. Los obligó a
simplificar sus intrincadas redes de propiedad accionaría y los indujo a poner
sobre la mesa temas tan relevantes como gobierno corporativo y
transparencia.
Con los fondos de capital privado, la IFC llevaría sus programas
directamente a firmas medianas que no están vinculadas a grupos. El
superintendente es optimista acerca del papel transformador de esos fondos
en la estructura empresarial del país. No por su capacidad de invertir
directamente -que no parece muy alta-, sino porque por su naturaleza de
administradores especializados en acciones podrían manejar los dineros que
las AFP quieran canalizar hacia este tipo de papeles. Incluso pronostica que
las matrices de los grupos económicos podrían terminar siendo fondos de
capital privado.
Bonos, la otra cara
Los bonos corporativos son otra opción financiera para las empresas. Alfredo
Carvajal, presidente del Grupo Carvajal, piensa que la principal ventaja de la
financiación con bonos está en el plazo. Su empresa se encuentra en el
proceso de estructurar una emisión a diez años, un plazo imposible de
obtener con la banca comercial.
El hecho de que esto sea posible es un motivo para ser optimistas sobre las
perspectivas del mercado en Colombia. Como afirma Pablo Albir: "Hace diez
años, cuando los fondos nacieron, el largo plazo era un año". Los
inversionistas colombianos han avanzado hacia una cultura financiera en la
cual los plazos más largos se hacen viables.
Sin embargo, Carvajal considera que las tasas de los bonos son altas. Los
títulos de la compañía tendrían intereses atados al IPC, el índice favorito de
los fondos de pensiones (ver recuadro), que son los clientes obvios para
comprar la colocación. Aunque no han definido aún la tasa de su papel, en
2003 los márgenes sobre el IPC para títulos a 9 y 10 años calificados con
AAA oscila entre 7% y 7,64%. Es una operación costosa, pues si se supone
una inflación de 6%, el costo se ubica alrededor de 13% anual. Entre tanto,
para montos grandes en el exterior, se consiguen préstamos a 10 años a
tasas cercanas a 10,5%.
Cara o barata, la financiación con bonos parece la única opción viable para
proyectos grandes. Los bancos nacionales solo pueden prestar montos muy
limitados. Por normas de la Superintendencia Bancaria, ninguna entidad
puede otorgar créditos mayores al 10% de su patrimonio técnico. El
patrimonio técnico de todo el sistema bancario es de $7,5 billones, de
manera que un crédito sindicado en el que participara toda la banca no
podría superar los $750.000 millones. Entre tanto, el último programa de
refinanciación de deuda de Bavaria costó $1,4 billones (US$500 millones,
72
ver recuadro). Limitaciones adicionales de concentración por sector, por
grupo y por empresa podrían reducir ese tope por cada banco a cerca de
$30.000 millones, estima Camilo González, de Financial Advisory Services
de KPMG. Sin embargo, en la práctica, en un crédito sindicado "los bancos
más arriesgados no van en montos superiores a los $9.000 millones",
sostiene un banquero consultado por Dinero.
Las ligas menores
Las emisiones de bonos no son para todo el mundo. Un cálculo informal
hecho por un banco señala que quizás 80 de las 100 empresas que más
venden en el país serían buenas candidatas para salir al mercado público de
valores. En general, las escogidas se caracterizan por tener un patrimonio
superior a los $100.000 millones.
Con eso, la financiación para las pyme quedaría sin mayores opciones. El
superintendente de Valores señala tres vías para atender este nicho: la
titularización de la cartera, la inversión de los fondos de capital de riesgo y
las emisiones sindicadas de bonos con avales. Dice, además, que algunos
intermediarios del mercado ya están trabajando en la estructuración de
productos de este tipo.
Las corporaciones financieras deberían tener un papel más activo. Estas
entidades fueron diseñadas al final de los años 50 con el propósito de
ofrecer créditos de largo plazo para la industria y para actuar como fondos
de capital de riesgo en la conformación de empresas que luego fueran
vendidas en el mercado. "Los portafolios de empresas de las corporaciones
no rotan", dice Del Valle. Adquieren acciones de compañías buenas y las
conservan. Por eso, la Superintendencia contrató una misión española que
en seis meses debe proponer una estrategia para establecer un papel
específico para estos intermediarios. "Deberían participar más en emisiones
iniciales de acciones, en fusiones y adquisiciones", afirma.
Hora de moverse
El mercado de capitales ha estado dormido durante décadas. Pero la
situación actual es diferente. La abundancia de ahorro en los fondos de
pensiones crea una oportunidad extraordinaria. Ese ahorro necesita
rendimientos. Si el mercado colombiano no es capaz de darlos, irán a
buscarlos a otra parte.
Algunos administradores de fondos de pensiones están presionando al
gobierno para que, ante la ausencia de papeles en el mercado doméstico, se
les permita invertir en el exterior. Esto ha abierto un fuerte debate. "No
tiene presentación que usemos nuestro ahorro para financiar la creación de
trabajo en Rusia", dice Augusto Acosta, presidente de la Bolsa de Valores.
Sin embargo, si la devaluación aumenta y la oferta de papeles no despega,
no sería raro que suba la presión para exportar capitales, como lo hacen las
AFP chilenas. Si se consolida un marco en el cual la diversificación de las
73
inversiones de los fondos hacia papeles de mayor riesgo se realiza en el
exterior, cambiar nuestro mercado de capitales interno será una tarea
incluso más difícil de lo que ha sido en el pasado.
Por otro lado, si se juegan bien las fichas, el país podrá tener un monto sin
precedentes de recursos destinados a la inversión en las empresas. Lo
crítico ahora es obtener éxitos para mostrar. El mercado de capitales ha
logrado avances, como se ha demostrado en las emisiones de acciones de
ISA y ETB, las emisiones de la Titularizadora Colombiana y en el aumento de
plazos para las emisiones de bonos. Ahora, necesitamos empresas privadas
que salgan a conseguir recursos al mercado de acciones. Tenemos una
oportunidad que no durará mucho. Si no la aprovechamos, nuestro ahorro
encontrará otro cauce para lograr rendimientos y se habrá perdido una
oportunidad dorada para el país. (Revista dinero edición 193)
74
CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
1. CONCLUSIONES
Efectuado el análisis de las variables en estudio se concluye que:
Las PYME son unidades de explotación económica que realizan actividades
de producción de bienes industriales y servicios conexos, con una carga
laboral relativamente baja que oscila entre 11 a 50 empleados promedio
anual, con las cualidades de generar niveles competitivos de producción que
ayudan al crecimiento económico y social del país, y que a su vez sirven de
redes articuladas para la distribución y comercialización a escala de los
bienes y servicios de las grandes corporaciones.
Hoy día, las PYME juegan un papel importante en el desarrollo de las
economías modernas por diferentes razones, entre las cuales se encuentran:
son fáciles de establecer, generan empleos, son grandes empresas en
potencia y, si bien se pueden producir bienes tradicionales.
Sin embargo, las necesidades de financiamiento para su funcionamiento y
crecimiento, no han sido abordadas eficientemente por los entes
competentes , aunado a esto, esta el difícil acceso a los recursos financieros
en el mercado de dinero, por los distintos requisitos exigidos como
solvencia, rentabilidad, patrimonio y afianzamiento que le son difícil de
cubrir al momento de solicitar un créditos a corto plazo, donde las tasas de
interés no son preferenciales, provocando su descapitalización y por
consiguiente se declaran en suspensión de pagos o en quiebra.
Por lo antes expuesto, los autores consideran al mercado de capitales como
una fuente alternativa de financiamiento a largo plazo para las PYME
colombianas, ya que este les permitirá generar nuevas perspectivas de
crecimiento y dejar de depender del costosísimo crédito bancario, que en
muchos casos se ha vuelto inaccesible. Es importante destacar que en este
momento las normativas que rigen al Mercado de Capitales y la Comisión
Nacional de Valores dificultan la participación de las PYME, por lo que su
inclusión en dicho mercado requerirá hacer cambios en este aspecto, entre
los cuales se pueden mencionar el capital mínimo requerido, niveles de
facturación y rentabilidad.
75
Generalmente se sostiene que los mercados de capitales son unos de los
factores básicos del crecimiento económico. En cada país las instituciones
correspondientes desempeñan el papel de intermediados entre ahorradores
e inversionistas y movilizan una proporción importante del ahorro interno.
Habida cuenta que la mayor parte de la inversión es financiada por frentes
nacionales se puede sostener que el crecimiento económico de los distintos
países depende en gran medida de la capacidad y eficiencia de los
respectivos mercados de capitales.
Por esta razón, es importante resaltar el éxito que ha tenido la aplicación del
mercado de capitales en Estados Unidos y México donde han estructurado
sus mercados internos a las necesidades y requerimientos de los mismos. El
sistema NASDAQ es flexible y proporciona a sus usuarios un mercado de
valores con servicios completos, contando con una legislación ajustada a las
necesidades del mercado y con una tecnología de punta que les permite
enlazarlos con otros usuarios en todo el mundo. Por otra parte el mercado
de capitales desarrollado en México, ha tenido una labor admirable al
facilitar la creación de capital a empresas Mexicanas a través de
colocaciones accionarías, sin embargo, no ha sido del todo exitoso, ya que
las empresas beneficiadas en su mayoría pertenecen a los grupos
corporativos más grandes del país.
Con apenas 23 años desde su creación el NASDAQ ha llegado a convertirse
en el mercado de capitales electrónicos más grande del mundo, llegando a
realizarse más de la mitad de las acciones operadas diariamente en los
Estados Unidos de Norte América. Siendo considerado como el segundo
mercado de valores a nivel mundial en términos de monto en dólares
operados.
Las reformas al sistema financiero y al mercado de capitales se propusieron
en un ambiente de internacionalización y agotamiento del modelo
proteccionista. Estas políticas se encaminaron hacia la liberalización
financiera planteada en los 70 por Mckinnon y Shaw (1973), para alejarse
de la represión financiera.
Las políticas de liberalización financiera permitieron -en las primeras etapas
de la liberalización- que los bancos aumentaran las entradas de capital al
sistema, ofreciendo activos líquidos, transformando vencimientos y
mercadeando la imagen financiera de los países hacia los inversionistas
extranjeros.
El canal de transmisión de la liberalización financiera hacia el sector real,
observado por Miotti y Plihon (1999) se ejemplifica así: la liberalización
financiera hace que (i) aumente la competencia, disminuyan las tasas de
interés lo que conduce a que los clientes de las instituciones tengan una
propensión a tomar mayores riesgos en su portafolio, incitando a
76
operaciones especulativas; (ii) crezcan rápidamente los créditos bancarios y
la masa monetaria, además de su vulnerabilidad frente a la inflación y la
especulación.
En el proceso de liberalización financiera, la libertad en el otorgamiento del
crédito lleva implícita la posibilidad de generar una mayor concentración de
riesgo. También, la mayor exposición al mercado trae consigo exigencias
especiales en materia de su administración y la información hacia el público
en general, lo cual hace que el sistema financiero esté más expuesto a una
crisis financiera vía choques externos o recalentamiento de la economía.
La liberalización financiera se asocia, pues, con la persistencia de problemas
en el mercado financiero, originados en las políticas defectuosas de los
intermediarios del sistema en lo que se refiere a la gestión de riesgos, lo que
conlleva a una degradación de la calidad de los compromisos bancarios y a
una insuficiencia de fondos propios. Adicionalmente, la insuficiencia de
dispositivos de supervisión después de la desregulación, particularmente en
los países emergentes, permite que se presenten prácticas irresponsables
por parte de los intermediarios financieros, así como por parte de los
prestatarios, que a raíz de la asimetría de la información en el mercado,
hacen posible la realización de distintos tipo de actividades que antes de la
liberalización no existían, o la agudización de fenómenos como la selección
adversa y el riesgo moral.
Aunque existían algunos bancos con inversión extranjera desde antes de la
reforma de 1990, ésta ha inducido la entrada de otros bancos extranjeros,
introduciendo un elemento adicional de competencia en el sistema
financiero. Sin embargo, este mayor nivel de competencia no ha permitido
hasta el momento, reducir los elevados márgenes de intermediación
característicos del sistema financiero colombiano, poco competitivos en un
contexto globalizado, aún después de importantes procesos de
reprivatización bancaria en la presente década.
A manera de síntesis, se presenta en el apartado de anexos el alcance de las
reformas hasta 1999 y 2000 basados en sus objetivos iniciales, y su impacto
sobre el crecimiento económico.
Mercado de Capitales
La estabilidad económica es el mejor estímulo al desarrollo del mercado de
capitales, ya que favorece directamente la inversión, la cual es una
determinante del tamaño del mercado de capitales.
La explicación de la evolución anterior del mercado de capitales también es
debe al importante flujo de capitales hacia la economía durante los años
1992 y 1993 y los procesos de privatización desde 1994, que incrementaron
el negocio bursátil. Además las altas tasas de interés y la alta inflación han
77
marcado la expansión de los cuasidineros en detrimento del mercado de
acciones.
En el aspecto de la oferta de instrumentos en el mercado de capitales, uno
de los principales inconvenientes que han surgido o que se han evidenciado
en una mayor medida luego de los 90’s, ha sido la desestimulación a la
emisión de acciones y bonos por parte de las empresas. Las pequeñas
empresas especialmente, encuentran en el endeudamiento tradicional la
forma menos costosa de financieras. Sin embargo para el sistema
productivo en general, la principal preocupación es la perdida de control de
la empresa, hechos que han sido corregidos con la introducción de
mecanismos como las acciones con dividendo preferencial.
Otra área que no ha permitido el desarrollo de la oferta ha sido el papel de
los comisionistas de bolsa. Por un lado su poca capitalización no les ha
permitido convertirse en unos actores protagónicos del mercado bursátil.
Además la poca importancia que le han otorgado a la difusión de sus
productos y servicios, en términos de mercadeo, tampoco les ha permitido
llegar a nuevos clientes. Sumándose a las debilidades de los comisionistas
de bolsa esta la escasa investigación sobre los emisores y los sesgos de
información en relación con el publico en general, aumentando el
desconocimiento y por ende la transparencia en las transacciones.
En cuanto a los inversionistas institucionales, como ya se menciono, la
regulación no les ha permitido ser los generadores de un círculo virtuoso de
oferta y demanda de papeles para el desarrollo del mercado. La formula de
la rentabilidad mínima exigida ha propiciado un comportamiento muy
adverso al riesgo individual obligando a los fondos a comportarse como el
fondo promedio, aumentando así el riesgo sistémico. En este sentido se ha
propuesto el establecimiento de bandas de rentabilidad mínima.
Ambiente Macroeconómico
El resultado y el alcance de las reformas anteriormente expuestas se vieron
influenciadas por el ambiente macroeconómico y regulatorio sobre la
evolución del sector financiero, a partir del nuevo giro en el modelo de
desarrollo con la Apertura Económica:
•
La liberalización y reorganización estructural del sector financiero, que
les permitió a todos los intermediarios acceder a nuevas operaciones y
ampliar su negocio.
•
La política monetaria expansiva al principio de la década y
contraccionista al final de la década, con la volatilidad de las tasas de
interés, que condujo a sobre ajustes de la demanda y del crédito en ambas
direcciones.
78
•
El aumento del gasto público y con él la fuerte expansión de la
demanda interna hasta 1995, resultado de las políticas monetarias y fiscales
expansivas.
•
El aumento del financiamiento externo del sector privado, con la
exposición al riesgo cambiario por parte de las empresas y las familias.
•
La reevaluación real del peso durante la mitad de la década, que
estimuló el endeudamiento externo privado en un marco de apertura de la
cuenta de capitales, incrementando el riesgo crediticio de los sectores
exportadores y el aumento de los precios de los activos.
•
El auge de la construcción, estimulado por la reevaluación del peso y
por la bonanza de dólares de dudosa procedencia.
Luego de la etapa de auge, vino la contracción a partir de finales de 1997.
Una expansión continua de la cartera real de los establecimientos de crédito
duplicó su saldo en tres años hasta junio de 1995 según el seguimiento de la
Superintendencia Bancaria y de Valores. A partir de esa fecha comienza un
período marcado por una menor dinámica hasta diciembre de 1997. Las CAV
registran un crecimiento de la cartera más acelerado.
En esta contracción hay una tendencia definida al estancamiento y caída del
crédito real. A partir de finales de 1997 es cuando comienza la crisis de la
economía que se tratará en el próximo punto.
79
2. RECOMENDACIONES GENERALES
Efectuadas las conclusiones sé formularon las siguientes recomendaciones:
El financiamiento de las PYME a través del Mercado de Capitales, requiere
que estas se adecuen a las exigencias de La Ley de Mercado de Capitales y
Reglamentaciones, Normativas de la Superintendencia de Valores, y de la
Bolsa de Valores de Colombia, y otras relacionadas, es de hacer notar que
en este momento éstas dificultan la participación de las PYME, por lo que
para su inclusión en dicho mercado se requiere hacer cambios en el capital
mínimo exigido, niveles de ventas e indicadores de rentabilidad.
Un mercado del tipo de NASDAQ de baja capitalización sería idóneo para
Colombia en estos momentos. Los centros urbanos más grandes de la
provincia colombiana se unirían fácilmente por medio de los intermediarios
financieros nacionales y regionales, a través de una red nacional de
estaciones de trabajo computarizadas. No se requeriría un recinto físico de
piso de remates, substituyéndose por un sistema de mercado electrónico
basado en terminales de computadora. El mercado potencial consistiría de
aquellas empresas pequeñas, medianas y grandes en todo el país que
calificarían para cotizarse en un mercado Colombiano para empresas de baja
capitalización pero no en la Bolsa de Valores de Colombia, o que por alguna
otra razón, prefirieran registrarse en un mercado electrónico over the
counter.
80
BIBLIOGRAFÍA
• Universidad Externado de Colombia. (1997). Política de Fomento a la
Competitividad de las PYME: Experiencias internacionales. Colombia.
• Méndez, C. (1994). Metodología. Santa Fé de Bogota. Editorial Mc Graw
Hill.
• PRODUCTIVIDAD Y COMPETITIVIDAD DE LAS PYMES
Puyana Silva.
David Guillermo
• Grupo de Investigaciones y Desarrollo de MIPYMEs Universidad Sergio
Arboleda
• Pérez, C. (1994). Opciones para la Pequeña y mediana empresa en un
ambiente competitivo, Presentación en el XVI Simposio Latinoamericano de
la Pequeña y mediana Industria (SLAMP'93).
• García, A. (1995). La Globalización MERCOSUR y Estrategia para PYME
• Méndez, C. (1994). Metodología. Santa Fé de Bogota. Editorial Mc Graw
Hill.
• Mendoza, M. (1998) La Banca Comercial, (Operaciones e instrumentos).
Caracas: Ediciones Mazón.
•
Revista Dinero N0 175, 184
• Consultas en Internet;
www.bvc.com.co,
www.supervalores.gov.co
www.dinero.com.co
www.bvc.com.co
www.banrep.gov.co
www.eltiempo.com
www.larepublica.com
www.nyse.com
www.bloomberg.com
www.yahoo.finance.com
81
ANEXOS
1. REFORMAS FINANCIERA Y DEL MERCADO DE CAPITALES.
REFORMAS
REFORMA
FINANCIERA
OBJETIVOS
RESULTADOS
•
Promover la
competencia
•
•
Promover la
eficiencia
•
Los márgenes de intermediación
•
Estimular el ahorro
•
El ahorro en el sistema financiero…
•
Adecuar el marco
normativo para
agilizar las
operaciones
•
El número de entidades en el sistema se vio
incrementado desde 1990 hasta 1995. Sin
embargo en 1999, por los efectos de la crisis,
los fenómenos de fusión, adquisición, cesión,
se tornaron comunes, hacia una oligopolizacion
del mercado.
• El caso de las CAV advierte una disminución
de la especialización cuando fue determinante
su conversión hacia bancos por la Ley 510 de
1999.
El Ministerio de Hacienda ha tomado
medidas en torno a la supervisión a partir de la
confrontación de la crisis financiera en 1998.
Por eso su decisión de reformar el Estatuto
Orgánico del Sistema Financiero y el sistema
UPAC (en UVR) en 1999.
• A pesar de gozar de buena imagen como
uno de los sistema de supervisión más
estrictos de Latinoamérica, la banca publica fue
la que en su mayoría, por malos manejos
administrativos y laxos controles, permitió que
el sistema financiero se viera aporreado por su
mala cartera
82
REFORMAS
REFORMA DEL
MERCADO DE
CAPITALES
OBJETIVOS
RESULTADOS
•
Estimular el ahorro
•
Aumentar el
tamaño
El tamaño del mercado aumentó en los últimos
diez años se presentó en proporciones iguales en
los mercados de renta fija y renta variable. El
resultado
•
Disminuir la
concentración
La concentración de la propiedad de las empresas
inscritas en bolsa se ha mantenido relativamente
constante a lo largo de la década, oscilando a los
alrededores del 0.8 medido en el Coeficiente de
Gini.
•
Mejorar liquidez
•
Capitalización
Las conclusiones sobre el anterior cuadro se pueden observar en los
siguientes gráficos:
El ahorro, objetivo común en las dos reformas, se vio aumentar hasta la
primera mitad de la década. Sin embargo, la disminución de la capacidad de
pago de los agentes, la recesión y el colapso del sistema financiero se vieron
reflejado en esta variable, con una caída fuerte en 1998 y 1999.
83
2. ACCIONES DE LAS REFORMAS FINANCIERAS Y DEL
MERCADO DE CAPITALES
LEY 45 DE 1990: REFORMA FINANCIERA
Permitió nuevas operaciones a los intermediarios
Modificó las reglas que afectan la libertad de entrada y salida del mercado y la
composición de la propiedad de los diferentes agentes financieros, así como la
conversión, fusión, absorción de entidades financieras.
Cambió las normas relacionadas con los servicios que presta el sistema
financiero (Cambio esquema banca especializada a matriz-filiales).
Reguló los flujos de información a los distintos agentes que participan en el
mercado
Apertura del sector tanto a capital privado nacional (conversión, escisión,
adquisición, fusión y cesión de activos, pasivos y contratos) como extranjero.
Se establecieron definiciones en torno de las tasas de interés, límites legales y de
certificación, tendientes a proporcionar un mayor grado de transparencia al
mercado.
Se establecieron prohibiciones a los acuerdos o convenios que restringían la
competencia y los que propiciaran la competencia desleal y el uso de información
privilegiada.
Expedición del Estatuto Orgánico del Sistema Financiero.
La Superintendencia Bancaria, se destinó a la vigilancia sobre el cumplimiento de
las normas en cuanto a los capitales mínimos, la solvencia patrimonial,
profesional y moral de los inversionistas extranjeros, la garantía de la publicidad
de los estados e indicadores financieros del sector, y la competencia desleal.
LEY 50 DE 1990: REFORMA LABORAL
Creación de los fondos de cesantías como nuevos intermediarios para fomentar
la demanda de papeles en el mercado publico y privado de valores
LEY 27 DE 1990: REFORMA AL MERCADO BURSATIL
Introducción de acciones preferencias sin derecho a voto para eliminar la
aversión de los grandes accionistas a diluir el control de la empresa.
Se introduce el marco regulatorio para las operaciones de titularización de
activos, como nuevo instrumento para dinamizar el mercado de activos.
84
LEY 9 DE 1991: REFORMA CAMBIARIA
•
•
•
Eliminó el monopolio del Banco Central para hacer transacciones en el
mercado cambiario.
Derogó las restricciones a la inversión extranjera en el sistema financiero.
Liberalizó la inversión extranjera y en portafolio, permitiendo la operación
de fondos extranjeros individuales y de carácter institucional
RESOLUCION 49 DE 1991: ESTATUTO DE INVERSIONES
•
•
•
Introdujo nuevas modalidades de inversión internacional como fueron los
fondos de inversión de capital extranjero, la reinversión de utilidades, la
capitalización de utilidades y se amplió la posibilidad de compra de
inmuebles con fines turísticos y de representación.
El llamado Estatuto de Inversiones Internacionales pretendía centralizar
toda la normatividad en cuenta a las inversiones internacionales para
facilitar el papel de los reguladores y del sector público y privado.
Estableció todas las disposiciones en materia de inversión de capital del
exterior en el país, bajo los principios de igualdad, automaticidad y
universalidad.
LEY 100 DE 1993: NUEVA REFORMA LABORAL
•
Introdujo los Fondos de Pensiones privados como nuevos intermediarios
para fomentar la demanda de papeles en el mercado publico y privado de
valores, para fomentar el ahorro privado y disminuir las cargas sobre las
finanzas publicas.
LEY 35 DE 1993: NUEVA REFORMA FINANCIERA
•
•
•
•
•
•
La observancia de los niveles de patrimonio, la solvencia y la calidad de la
información de los intermediarios financieros
La promoción de la democratización del crédito
La intervención sobre la orientación de los recursos del sistema hacia
distintos sectores o actividades económicas
El establecimiento de instrumentos de sanción por infracción, por parte del
ente regulador.
La autorización de conversión de las compañías de leasing en compañías
de financiamiento comercial, quienes podrán hacer tanto operaciones de
créditos como operaciones de leasing.
La autorización a las Corporaciones de Ahorro y Vivienda para otorgar
créditos de consumo sin hipoteca, preservando su especialización en el
financiamiento de vivienda, además de otorgar préstamos para inversión
garantizados con hipoteca sobre inmuebles distintos de vivienda.
85
•
•
•
•
La posibilidad de tanto para las CAV como para las CFC de efectuar
operaciones de compra y venta de divisas, como intermediarios del
mercado cambiario.
Reglamentación de la enajenación de las acciones y bonos del Estado (la
Nación, sus entidades descentralizadas o el Fondo de Garantía de
Instituciones Financieras –FOGAFIN-.
La vinculación de Sala General de la Superintendencia de Valores como
organismo reglamentario de las operaciones en el mercado de valores.
La creación del Viceministerio Técnico del Ministerio de Hacienda y Crédito
Público, quien entraría a asesorar al Ministro de Hacienda y también a
formular política económica y normas regulatorias e intervencionistas
sobre las actividades financiera, bursátil y aseguradora
86
3. ESTUDIO DE COSTOS COMPARATIVOS DE BONOS
ORDINARIOS Vs CRÉDITO FINANCIERO
Una sociedad que desee obtener recursos para satisfacer sus necesidades de
capital de trabajo y/o efectuar inversiones en activos fijos, puede optar por
dos fuentes básicas de financiación:
1. Obtener un crédito con un establecimiento de crédito.
2. Efectuar una emisión de bonos en el mercado de capitales. Lo anterior,
para sociedades anónimas, limitadas, cooperativas, entidades sin ánimo de
lucro y patrimonios autónomos; siempre que su régimen legal les dé
capacidad para ello.
Para efectuar un acercamiento sobre los principales costos en que se
incurriría en cada una de estas alternativas, a continuación se presenta un
cuadro resumen sobre este tema, incorporándose los supuestos que se han
tenido en cuenta para el efecto. Para mayor comprensión se presenta el
comparativo para un monto mínimo de emisión de 2.000 salarios Mínimos
legales mensuales, y para emisiones de $3.000, 5.000, $10.000, $20.000,
$50.000, $100.000 y $200.000 millones. Se plantea una emisión de bonos
desmaterializados a cinco (5) años y siete (7) años con amortización de la
totalidad del capital al vencimiento de los mismos; los títulos no serán
avalados y se calificarán por una sociedad calificadora de valores; la
colocación será por el mecanismo de underwriting al mejor esfuerzo.
Supuestos utilizados:
Este estudio corresponde a un caso hipotético con base en supuestos que
adelante se indican. En el cuadro y en la gráfica adjunta, se presentan los
resultados de la evaluación de proyectos de inversión.
REQUISITOS Y COSTOS PARA LA EMISIÓN DE U N BONO:
INSCRIPCIÓN RNVI: El costo de la inscripción se calcula teniendo en
cuenta la tabla de tarifas, elaborada por la superintendencia de Valores y
de acuerdo con patrimonio de la entidad emisora. Adicionalmente, se
aplica una cuota de sostenimiento anual, a partir del segundo año. Para el
presente caso se suponen unos valores de patrimonio, del emisor, de
•
87
acuerdo al monto de emisión que se realice, con el propósito de aplicar la
tarifa. (Ver anexo de tarifas).
OFERTA PÚBLICA: El 0.35 por mil del monto de la emisión, suma que
es cancelada una sola vez al obtenerse la autorización de la oferta. (Ver
anexo de tarifas).
•
CALIFICACIÓN: Tablas de acuerdo al monto de la emisión, elaboradas
por las sociedades calificadoras de valores. (Ver anexo de tarifas).
•
INSCRIPCIÓN EN LA BOLSA: Con el fin de darle liquidez a los bonos se
asume que los mismos se inscriben en la bolsa de valores. El costo de
inscripción en la bolsa y de sostenimiento anual se calcula de acuerdo con
•
Parámetros de cálculo:
1. Para la emisión de bonos La tabla elaborada por ella. (Ver
anexo de tarifas).
REPRESENTACIÓN LEGAL DE TENEDORES DE BONOS: Se aplica una
tarifa fija de $30 millones anual.
•
Fuente: De acuerdo a consultas de banqueros de inversión esa
fue la tarifa promedio cobrada durante 2001
REGISTRO, ADMINISTRACIÓN Y CUSTODIA DE LA EMISION: Tarifas
según tabla, para el año 2002 mínimo $3´499.536 anual. (Ver anexo de
tarifas)
•
ASESORIA: (*) Promedio cobrado en el 2001 $50 millones por emisión
y por una sola vez.
Fuente: De acuerdo a consultas a banqueros de inversión esa
fue la tarifa promedio cobradas en el 2001
•
COSTOS COLOCACIÓN: (*) Al mejor esfuerzo: 0.25% sobre monto de
la emisión. En el ejercicio se opta por esta opción, dado su mayor
utilización.
Fuente: De acuerdo a consultas realizadas a banqueros e
inversión esa fue la tarifa promedio cobrada durante el 2001
•
•
OTROS COSTOS: Se incluyeron en la evaluación los siguientes:
. Publicación de dos avisos de oferta, costo total $10 millones.
. Elaboración de 200 prospectos, costo total $9´600.000
TASA INTERÉS DE LOS BONOS:
Para las emisiones a cinco años: D.T.F.+ 2.8% y para las emisiones a siete
años:
•
88
D.T.F.+ 3 % 1(Se asume que los bonos pagarán interés por
trimestres vencidos y que tendrán una calificación de AA).
D.T.F.= 7.81% anual trimestre anticipado = 8.21% E.A.
Fuente: DTF: Publicado por el Banco de la República - semana del 24
al 30 de junio de 2002.
AJUSTE DE COSTOS CON EL IPC: A partir del segundo año se ajustaron
los costos, que adelante relacionamos, con los siguientes IPCs: 6%, 5%,
5%, 5%, 5%, 5%.Se reajustan: cuota de sostenimiento de inscripción
En el Registro Nacional de Valores, sostenimiento de la calificadora,
sostenimiento inscripción en bolsa y administración y registro en Deceval.
•
PARA FINANCIACIÓN CRÉDITO BANCARIO:
COSTOS CONSTITUCIÓN DE GARANTÍAS REALES: por una sola vez, los
siguientes:
. Gastos de notaría: $10.000 + el 2.7 por mil del monto de la
hipoteca. (Resolución 4188 del 28 de diciembre de 2001
Superintendencia de Notario y Registro)
. Costo de registro por hipoteca abierta: el 5 por mil del monto del
crédito
. Costo beneficencia: el 10 por mil del monto del crédito
. Impuesto de timbre nacional: 1.5% del monto, si es hipoteca abierta
•
TASA DE INTERÉS DEL CRÉDITO: Se utilizó el DTF+ 8% y el deudor
pagará los intereses por trimestre vencido. Se tomó esta tasa para
créditos de medianas y empresas a cinco y siete años de acuerdo a
consultas realizadas al sector bancario y a banqueros de inversión sobre
tasas vigentes en el mes de junio de 2002. Sin embargo, se debe tener
en cuenta que en la determinación de la tasa de interés para un crédito
bancario influyen muchos factores; algunos de los cuales podrían ser:
monto del crédito, condiciones de reciprocidad, garantías, capacidad de
negociación, etc.
NOTA: Los costos correspondientes al crédito bancario no incluyen las
reciprocidades exigidas por la entidad financiera.
•
1
(1) En la determinación del margen adicional sobre el indicador D.T.F., es decir 2.8% ó 3%,
se tuvo en cuenta el promedio del muestreo aleatorio de ofertas públicas de bonos con plazo
de 5 y 7 años, con calificación AA, autorizadas por la superintendencia de Valores durante el
año 200, y de acuerdo a consultas realizadas a banqueros de inversión
(*) Estos valores pueden eliminarse, dado que no son indispensables para la emisión y
colocación de los bonos. La inscripción de los bonos en la bolsa de valores es opcional; sin
embargo, por tratarse de una oferta pública es
obligatoria la inscripción.
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