Derivados Financieros y su Aplicabilidad en el Mercado

Universidad Latinoamericana de Ciencia y Tecnología
Derivados Financieros y su Aplicabilidad en el
Mercado Financiero Costarricense
Autor:
WILLIAM A. MONGE NAVARRO1
Diciembre, 2008
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Bachiller en Administración de Negocios. Candidato a Licenciatura en Finanzas, ULACIT. Correo
electrónico: wmonge@bancobcr.com
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Resumen
Los derivados son instrumentos financieros creados, en sus inicios, con el
objetivo único de ser utilizados para la cobertura de riesgos. Sin embargo, con
el pasar de los años, este tipo de instrumentos han pasado a ser, más que
coberturas de riesgo, instrumentos de generación de riqueza o ganancias de
capital por parte de muchos inversionistas, aumentando así la volatilidad de los
productos subyacentes y el riesgo de estos instrumentos.
En el presente artículo se pretende dar a conocer algunos de los principales
derivados financieros, así como sus principales ventajas y riesgos, además de
su aplicabilidad en el mercado financiero costarricense.
Palabras Clave: Derivados Financieros / Riesgos / Volatilidad.
Abstract
The derivatives are financial instruments created from the beginning with the
only objective to be used to covert risk, however, with the passage of time, for
the investors this kind of instruments have become in instruments that produce
wealth or capital earnings. This situation has increased the volatility and the
risks of these instruments.
The objective of this article is making known some financial derivatives, as well
as their main advantages and risks, besides, the application of these in the
financial markets of Costa Rica.
Key Words: Financial Derivatives / Risks / Volatility.
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Introducción
En la actualidad prácticamente ningún individuo, empresa, gobierno o
proyecto con enfoque de negocios escapa a los fuertes impactos que provocan
las fluctuaciones de los tipos de cambio, las tasas de interés y los precios de
las acciones y las materias primas, entre otras variables.
En otras palabras, el mundo financiero actual se caracteriza por un alto nivel
de volatilidad (entiéndase volatilidad como los cambios abruptos en los
cambios de los precios o porcentajes), tanto en tasa de interés, como en tipos
de cambio. Esto, unido a un proceso de globalización que no cesa, además de
una menor regulación y mayores innovaciones, tanto financieras, como en
otras ramas de la sociedad como las telecomunicaciones y la informática,
afectan cada vez más a los participantes de los mercados financieros, en
cuanto a riesgos, rendimientos y liquidez.
Los derivados financieros buscan mitigar o manejar esos riesgos, tratando
también de conseguir mayores rentabilidades en un mercado con mayor
liquidez.
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Antecedentes
Origen de los Derivados Financieros
A pesar de que el crecimiento de los productos derivados se intensificó
durante las décadas de 1980 y 1990, la historia registra la existencia de este
tipo desde el siglo XII, cuando los vendedores de ciertos productos firmaban
contratos o letras de cambio que prometían la entrega de la mercadería al
comprador en una fecha futura. En el siglo XVII los japoneses feudales vendían
arroz para entregas futuras en un mercado llamado “Cho-ai-mai”. Además,
durante muchos años, en mercados de productos agrícolas, de metales (en el
sector minero) y más recientemente en monedas, acciones y bonos, el uso de
contratos de futuros ha sido una forma de protección contra el riesgo de
variación de precios.
A pesar de que algunos productos derivados se diseñaron e implementaron
hace varios siglos, en realidad solo a partir de 1970 cobraron mayor
importancia.
Los productos derivados pueden comprarse o venderse en mercados
organizados. El mercado organizado más antiguo es el Chicago Board of Trade
(CBOT), que inició operaciones en 1848, para operar principalmente contratos
estandarizados de futuros sobre granos. Asimismo, en 1919 nació el Chicago
Mercantile Exchange, que a partir de 1973 se especializó en listar contratos de
futuros
y
opciones
financieros
(monedas
e
instrumentos
de
deuda,
principalmente). En 1973 inició operaciones también el Chicago Board of
Options Exchange (CBOE) para operar contratos de opciones sobre acciones e
índices de acciones. (De Lara, 2005)
Evolución de los Futuros y Opciones
Entre los principales productos derivados que se negocian en los mercados
están los contratos de opciones y futuros. Según De Lara (2005), los contratos
de opciones tienen también una larga historia. Se han usado desde el siglo
XVII con tulipanes en Holanda. Los comerciantes de tulipanes compraban
opciones de compra o calls cuando querían asegurarse de que podrían
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incrementar sus inventarios si los precios subían. Estas opciones daban al
comprador el derecho, pero no la obligación, de comprar tulipanes a un precio
preestablecido. Otros buscaban protección si los precios bajaban mediante la
compra de opciones de venta o put, que daban el derecho, pero no la
obligación, de vender tulipanes a un precio previamente acordado. Los
vendedores de las opciones de tulipanes asumían sus riesgos a cambio de
quedarse con una prima pagada por los compradores de estas opciones. En
Estados Unidos las opciones sobre acciones de empresas aparecieron en
1790, antes de que se creara el New York Stock Exchange (NYSE).
De Lara (2005) también indica que hoy las opciones están implícitas en
muchas actividades cotidianas. Por ejemplo, cualquier persona que adquiere
un crédito hipotecario con el privilegio del prepago, es poseedor de una opción.
El acreditado tiene el derecho, pero no la obligación, de prepagar al banco su
crédito. Obviamente que los bancos que otorgan este beneficio a sus
acreditados, otorgan el crédito con una tasa de interés más elevada que
aquellos que no cuentan con el beneficio del prepago. Es decir, le venden una
opción a cambio de una prima, si las tasas de interés bajan, el acreditado
tendrá muchos incentivos para prepagar el crédito y contratar otro a una tasa
menor.
Generalidades
Un derivado financiero es un activo cuyo precio está determinado o
“derivado” del precio de otro activo, denominado activo subyacente.
Físicamente no existen, como las acciones o los bonos, sino que son
contratos.
Los derivados financieros, como su nombre indica, son productos que
derivan de otros productos. Se trata de contratos financieros destinados a
cubrir los posibles riesgos que aparecen en cualquier operación financiera,
estabilizando y por lo tanto concretando el costo financiero real de la
operación. Estos contratos generan obligación de una de las partes, de
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entregar o exigir, en una fecha futura, un bien. Como contraprestación la parte
beneficiaria deberá pagar el precio, en la forma y modo determinado. El bien
puede ser un activo o el fruto de este. Los activos pueden ser acciones,
commodities, índices de acciones, moneda extranjera o también variaciones de
precios, cotizaciones, tasa de interés, tipos de cambios, etc. (William 2007).
Entre los principales tipos de derivados que podemos mencionar están:
opciones, forwards, swaps y futuros.
Los derivados son acuerdos formales y privados para comprar o vender
activos financieros en una fecha futura a un precio determinado. Se
caracterizan por ser contratos no estandarizados y tienen riesgo crediticio.
Son
transacciones
financieras
en
las
que
dos
partes
acuerdan
contractualmente intercambiar flujos monetarios en el tiempo o a un plazo
definido o “pactado” por las partes y se fundamentan en la ventaja comparativa
que disfrutan algunos participantes en ciertos mercados, que les permite
acceder a determinados tipos de productos o condiciones, así como divisas u
obtener tasas de interés en condiciones más ventajosas.
Desde una perspectiva más sencilla, se pueden definir los derivados
financieros como un instrumento o producto donde se especifica la compra y
venta de un activo (subyacente), a un determinado precio y en una
determinada fecha y en donde las partes están obligadas a comprar o vender
el activo, según corresponda, en dicha fecha (diferencia con los contratos de
opciones).
Los productos derivados se operan tanto en mercados organizados, como
en los mercados extrabursátiles, denominados estos últimos “Over the Counter
(otc)”, se trata de mercados que ofrecen instrumentos diseñados por
instituciones financieras de acuerdo con las necesidades específicas del
cliente. Ambas partes fijan de forma bilateral los términos contractuales de las
operaciones.
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Los productos derivados más simples, denominados de primera generación
o “plain vanilla”, son los siguientes:
•
Contratos adelantados o forwards.
•
Contratos de futuros.
•
Contratos de opciones
•
Contratos de swaps.
Entre las principales características de los derivados financieros están:
•
Su valor cambia en respuesta a los cambios de precio del activo
subyacente. Existen derivados sobre productos agrícolas y ganaderos,
metales, productos energéticos, divisas, acciones, índices bursátiles,
tipos de interés, etc.
•
Requiere una inversión inicial neta muy pequeña o nula, respecto a otro
tipo de contratos que tienen una respuesta similar ante cambios en las
condiciones del mercado.
•
Se liquidan en una fecha futura.
•
Pueden cotizarse en mercados organizados, como las bolsas, o no
organizados, como los over the counter (OTC)
Finalidad de las Operaciones con Derivados
La finalidad de los derivados financieros es distribuir el riesgo que resulta
de movimientos inesperados en el precio o “volatilidad” del subyacente, entre
los participantes que quieren disminuirlo y aquellos que deseen asumirlo. En el
primer caso, se encuentran los individuos o empresas que desean asegurar
hoy el precio futuro del activo subyacente, así como su disponibilidad. En el
segundo caso, se trata de individuos o empresas que buscan obtener la
ganancia que resulta de los cambios abruptos en el precio del activo
subyacente.
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Uno de los principales objetivos de utilizar o realizar operaciones con
derivados financieros es cubrir el riesgo derivado de las fluctuaciones, ya sea
en los precios de algún subyacente o en algún indicador, como es el caso de
las tasas de interés, tanto en el mercado local como en el mercado
internacional y que se vean afectadas por los descalces que registren por
mantener activos a tasas fijas y pasivos a tasas variables o viceversa, como
también en los casos en que las tasas de interés de algunos activos y pasivos
sean variables, pero que estén pactadas a plazos distintos o con tasas de
referencia diferentes.
En otras palabras, el principal uso que se da a los instrumentos derivados o
derivados financieros es el de utilizarse como “coberturas” ante diferentes
riesgos que se puedan dar en el mercado, tales como el riesgo cambiario, o de
tasas de interés. Los derivados financieros pueden ser utilizados también con
fines de inversión, por ejemplo como especulaciones.
Al mismo tiempo, proporcionan a los emisores e inversionistas una forma
barata para controlar algunos riegos mayores inherentes a los cambios en las
condiciones del mercado.
Por lo anterior podemos decir que los productos derivados son más valiosos
en entornos de alta volatilidad o variación de precios. Los derivados financieros
han cobrado gran importancia en las últimas décadas debido a que las
variables que antes se caracterizaron por su estabilidad, ahora son muy
volátiles; tal es el caso de los precios del petróleo o de los tipos de cambio en
el caso de Costa Rica, así como las tasas de interés.
Se puede afirmar que los mercados de productos derivados son “mercados
de transferencias de riesgos”, ya que el riesgo que algunos agentes
económicos no desean asumir se traspasa a otros agentes económicos que
tienen interés por dichos riesgos a cambio de obtener una ganancia o
rendimiento.
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Básicamente las principales finalidades de los contratos de derivados son:
cobertura de riesgos, especulación o aprovechamiento de oportunidades
de arbitraje, definidos a continuación:
•
Cobertura de riesgos (hedging): los productos derivados son útiles
para el agente económico que desea mitigar o cubrir el riesgo de
variaciones o cambios adversos en los precios de los activos que dicho
agente tiene en el mercado de contado o de físicos.
•
Especulación: en este caso el agente económico no desea reducir o
cancelar riesgos. Por el contrario, el especulador realiza una apuesta
direccional en los movimientos del precio de un producto derivado para
obtener una ganancia o rendimiento acorde con el riesgo que se está
asumiendo. Esta actividad es muy útil en los mercados organizados, ya
que a mayor número de especuladores, mayor es la liquidez.
•
Arbitraje: consiste en realizar una operación en los mercados
financieros para obtener una ganancia a valor presente sin riesgo,
aprovechando alguna imperfección detectada en dichos mercados. El
arbitraje más simple consiste en comprar y vender simultáneamente un
mismo activo en dos mercados distintos, para asegurar una utilidad (la
imperfección consiste en que el activo de referencia podría tener precios
diferentes en distintos mercados).
Principales Ventajas de los Derivados
Manejo de Riesgos
El mercado de derivados posee la gran ventaja de facilitar el manejo de
riesgos, especialmente en aquellos casos en que no es posible manejarlos con
los productos tradicionales.
Los precios de los derivados están relacionados con los precios de los
activos subyacentes y si estos suben o bajan, también lo hacen normalmente
los precios de los derivados. Esto permite que se puedan utilizar con fines de
cobertura y especulación.
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Los derivados hacen posible la reubicación de riesgos: quienes quieren
disminuir algunos riesgos los traspasan a quienes están anuentes a asumirlos.
Con la posibilidad de traspasar riesgos se logra aumentar los fondos
disponibles para los mercados financieros.
Descubrimiento de Precios
Los productos derivados constituyen una fuente importante para el
descubrimiento de precios. Son un medio importante para obtener información
acerca de las expectativas de los agentes económicos sobre precios futuros.
Lo anterior debido a que, para muchos, los precios de estos contratos
constituyen un precio anticipado para el futuro mercado de contado. Por tanto,
proveen información valiosa sobre futuros precios, es decir, pronósticos
virtualmente a cero costo para el público en general.
Además, los derivados ofrecen también información acerca de la volatilidad
y por tanto, sobre el riesgo del activo subyacente.
Ventajas Operativas
Los derivados también brindan importantes ventajas operativas, como por
ejemplo: menores costos de transacción, comisiones más bajas, mayor
liquidez, etc.
Mayor Eficiencia
Un aspecto significativo de los derivados es su contribución a la eficiencia
de los mercados financieros, ya que los importantes encadenamientos entre los
precios de contado y de futuro y el menor costo facilitan el arbitraje y un ajuste
más rápido de los precios.
Especulación
Los mercados de derivados constituyen un medio alternativo para
especular, en el buen sentido de la palabra.
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A diferencia de los mercados financieros convencionales, los derivados no
crean ni destruyen riqueza, solamente la transfieren. Por ejemplo, en el
mercado de acciones se puede crear riqueza, debido a que alguien tiene un
buen proyecto, emite acciones y usa ese producto para desarrollar y vender la
idea. Los clientes compran el producto, la firma obtiene ganancias, el precio de
las acciones sube y todos ganan. Para el caso de los derivados es un poco
diferente, ya que mientras unos ganan, otros pierden o dicho de otra forma, la
ganancia de un participante en el mercado, es la pérdida de otro.
Algunas Desventajas de los Derivados
Como ya hemos visto, los derivados financieros proveen muchos tipos de
ventajas a los mercados en los que se negocian, pero estos también pueden
tener sus contras, dentro de las que se podría mencionar, por ejemplo, el
exceso de confianza en el uso de estos instrumentos, ya que, como veremos
más adelante, tienen el poder de desatar grandes problemas en el nivel de
mercado, hasta provocar una crisis como la que se vive hoy en todo el mundo,
la cual se detalla más adelante.
Así también, el uso de este tipo de instrumentos hace que en algunos casos
exista, como consecuencia, la revelación de las expectativas de los agentes
participantes, en cuanto a determinadas variables financieras, las cuales, al
mismo tiempo, podrían servir como fuentes de información para los entes
controladores de los factores macroeconómicos de un país, de los niveles y
volatilidad de un determinado subyacente, como el tipo de cambio de una
economía, esperado por estos.
Por otro lado, cuando en un país existe la posibilidad de realizar
negociaciones con derivados, como es el caso de Costa Rica con los derivados
cambiarios, pero no se muestra una mayor profundización de esas
negociaciones, hace que exista un inadecuado manejo en las operaciones de
cobertura, al mismo tiempo que de la administración de riesgos.
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Es importante tomar en cuenta que el uso de derivados conlleva también
una alta exposición al riesgo y cuando estos se utilizan de manera excesiva se
expone a caer en pérdidas bastante grandes, debido a su estructura. Además,
cuando el mercado en el que se negocian dichos instrumentos es muy pequeño
se dificulta su respaldo.
Derivados Financieros en el Mercado Financiero Costarricense
A pesar de que el mercado financiero costarricense no está lo
suficientemente desarrollado respecto a otros mercados mundiales, ha tratado
de incorporarse con productos cada vez más sofisticados, como lo son los
“Derivados Financieros”, y
si bien por el momento no han tenido mucho
protagonismo en el mercado local, han comenzado, aunque en pocas
ocasiones, a registrar transacciones relacionadas con este tipo de instrumentos
financieros.
Una muestra del avance que se ha tenido hasta el momento en nuestro
mercado es la creación de diferentes reglamentos relacionados directamente
con los productos derivados, creando así un marco regulatorio, en el cual se
especifican y definen algunas directrices y condiciones para la negociación con
derivados financieros.
Bajo este marco regulatorio se encuentran los siguientes reglamentos:
•
Reglamento para el uso de Derivados en Moneda Extranjera.
•
Acuerdo SUGEF 9 – 08. Reglamento para la autorización y ejecución de
operaciones con Derivados Cambiarios.
•
Reglamento para operaciones con Derivados Cambiarios.
Definición y Objetivos de los Derivados en Costa Rica
Dentro de estos reglamentos se especifica la autorización de operaciones
con Derivados Financieros en Costa Rica, entre las cuales destacan:
•
Contratos a futuro de tasas de interés (futures).
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•
Contratos de opciones (en sus modalidades call o put) en bolsas
oficiales extranjeras.
•
Acuerdos de tasas de interés a futuro (forwards).
•
Permutas financieras de tasas de interés (swaps) y mecanismos de
protección
de
cambios
en
las
tasas
de
interés
(conocidos
internacionalmente como cap, floor y collar) en mercados internacionales
no organizados llamados over the counter.
•
Combinaciones de los productos anteriores.
•
Contratos a plazo o forwards.
•
Permuta cambiaria o FX swap.
•
Permuta de monedas o currency swap.
•
Contratos de diferencia.
Dichas operaciones se deberán realizar con condiciones acordadas por las
partes involucradas y dentro de los límites que en estos reglamentos se dicten.
Esto se define a continuación.
Futuros de Tasas de Interés (Futures)
De acuerdo con el reglamento para el uso de derivados en moneda
extranjera, es un contrato estandarizado en el que dos partes acuerdan hoy el
tipo de interés que se va a pagar sobre un depósito teórico, con un vencimiento
específico, en una determinada fecha futura, negociado a través de las bolsas
oficiales extranjeras.
Contratos de Futuros
“Son contratos de compra – venta a plazo cuyas condiciones están
estandarizadas, siendo su principal característica el que ambas partes,
comprador y vendedor, asumen una obligación… El comprador tiene la
obligación, al igual que el vendedor de cumplir las condiciones pactadas en una
fecha futura. (Borrego y García, 2002, p.219)
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Estos son acuerdos tomados en el Mercado de Futuros, en el que las partes
negocian una determinada cantidad de divisas, para liquidarlas en una fecha
futura, convenida por ellas, en los términos de un contrato estandarizado.
A diferencia de los contratos forward, los contratos de futuros son
estandarizados y se operan en un mercado organizado o bolsa de productos
derivados. Las dos contrapartes no se conocen necesariamente, ya que los
mercados organizados contemplan mecanismos de liquidación que garantizan
que los compromisos contraídos tanto por los compradores como los
vendedores, se cumplirán. En otras palabras, en un mercado organizado de
derivados, el riesgo de contraparte no existe. A esta ventaja se le suma la gran
liquidez que se ofrece en dichos mercados, lo que permite cancelar o cerrar
posiciones abiertas en cualquier momento.
De Lara (2005) menciona que el contrato estandarizado de futuros debe
contener al menos las siguientes especificaciones:
•
Activo o bien subyacente.
•
Calidad y lugar de entrega (en particular si el activo es alguna materia
prima).
•
Tamaño del contrato.
•
Fecha de vencimiento.
El precio pactado es fijado por el mercado a través de la postura más
competitiva que se encuentre en el momento de realizar la operación. En la
mayoría de los casos, los participantes en el mercado no mantienen los
contratos pactados hasta el final, ya que prefieren cerrar su posición antes del
vencimiento.
Cerrar la posición significa realizar la operación contraria a la originalmente
pactada. Por ejemplo, un inversionista que compra un contrato de futuros del
dólar en el mercado local en una determinada fecha con un vencimiento
pactado, podría cerrar su posición antes de ese vencimiento mediante la venta
de dicho contrato (aprovechando la liquidez del mercado). La ganancia o
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pérdida de dicho inversionista se determinaría por el cambio de precios del
contrato de futuros entre la fecha del contrato y la fecha en que se vendió.
Contratos de Opciones
Los contratos de opciones, a diferencia de los futuros, dan a los
participantes del mercado la opción, pero no la obligación, de adquirir el
contrato. Como menciona Alfonso De Lara (2005), los contratos de opciones
se diseñaron para que el comprador de la opción se beneficie de los
movimientos del mercado en una dirección pero que no sufra pérdidas como
consecuencias de movimientos del mercado en la dirección contraria. Una
opción le da al tenedor el derecho, pero no la obligación, de ejercer el contrato,
o sea de comprar o vender el bien subyacente.
Existen dos tipos de opciones: las de compra (call option) y las de venta
(put option).
Opción de Compra (call option)
Es el derecho de comprar en una fecha futura, una cantidad específica de
un activo denominado subyacente, a un precio determinado denominado precio
de ejercicio, durante la vigencia de contrato o en la fecha de vencimiento.
La opción de compra garantiza un derecho al tenedor de la opción pero no le
impone una obligación.
Así entonces, en el caso de las opciones de compra, el tenedor de la opción
ejercerá su derecho de comprar el bien subyacente si el precio en el mercado
es suficientemente alto, o por arriba del precio de ejercicio y su ganancia será
la diferencia entre el precio del bien subyacente y el precio del ejercicio, como
se puede observar en siguiente gráfico:
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Bajo esta coyuntura la compra de una opción call nos protege contra las
subidas de precio del activo subyacente. En este caso a partir del punto C
entramos en beneficios.
Opción de Venta (put option)
Es el derecho de vender, en una fecha futura, una cantidad específica de un
activo denominado subyacente, a un precio determinado denominado precio de
ejercicio, durante la vigencia del contrato o en la fecha de vencimiento.
De manera semejante, en el caso de las opciones de venta, el tenedor de la
opción ejercerá su derecho de vender el bien subyacente si el precio en el
mercado es suficientemente bajo (por debajo del precio de ejercicio), y su
ganancia será la diferencia entre el precio de ejercicio y el precio del bien
subyacente.
De hecho se podría afirmar que los contratos de opciones son similares a
los contados de futuros, pero con la diferencia fundamental de que en estos
últimos ambas contrapartes tienen en todo momento la obligación de realizar la
operación de compra-venta en el futuro, mientras que en el caso de las
opciones se adquiere el derecho pero no la obligación de realizar la operación
en el futuro. En ese sentido, se puede afirmar que los contratos de opciones
tienen más flexibilidad que los futuros y, por lo tanto, son mejores instrumentos,
aunque más caros.
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Los contratos de opciones contemplan un precio de ejercicio del
subyacente, un periodo de expansión para ejercer los derechos del contrato y a
su precio se le denomina “prima”. Dicha prima estará en función del periodo de
expiración del contrato, de la volatilidad de los rendimientos del subyacente, de
la relación entre el subyacente, del precio de ejercicio y de la tasa de interés
libre de riesgo, principalmente.
Contratos de Swaps
“Un swap, o permuta financiera, es un contrato por el cual dos partes se
comprometen a intercambiar una serie de cantidades de dinero en fechas
futuras. Normalmente los intercambios de dinero futuros están referenciados a
tipos de interés, llamándose IRS (Interest Rate Swap). (HULL, JOHN, 1989).
Conocidos también como permutas financieras, en estos contratos se
pretende cambiar el pago de flujos de una deuda pactada a tasa flotante a
pagos de una deuda a tasa fija, o viceversa.
Por ejemplo. “A” tiene un pasivo de tasa fija y “B” un pasivo de tasa flotante.
Así, pues, pueden proceder a una transacción swap, a fin de alterar la
naturaleza de sus flujos de efectivo neto (o sea, alterar su exposición a los
movimientos de la tasa de interés); las flechas muestran la dirección de los
pagos en efectivo conforme a la transacción swap.
Fuente:http://www.bankofengland.co.uk/education/ccbs/handbooks/pdf/ccbshb1
7_es.pdf
Los swaps son transacciones que se negocian en mercados no
organizados, donde dos partes se comprometen a intercambiar flujos de dinero
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iguales a la diferencia entre dos tasas de interés sobre un principal en fechas
futuras, durante un plazo determinado al momento de concertar la operación.
Permuta Cambiaria o FX Swap
El reglamento para operaciones con derivados cambiarios define “permuta
cambiaria o FX Swap” como un acuerdo por el que las partes se comprometen
a venderse y comprarse entre ellas, en un mismo momento, una cierta cantidad
de divisas a un determinado tipo de cambio, en la fecha de inicio del contrato, y
a realizar la transacción inversa, con la misma cantidad de divisas, en una
fecha futura, a un tipo de cambio acordado al inicio del contrato.
Permuta de Monedas o Currency Swap
De la misma forma, en el reglamento anteriormente mencionado, se define
permuta de monedas o currency swap como un acuerdo por el que las partes
intercambian, en una fecha concertada, dos montos de principal en diferentes
monedas, y hacen pagos regulares en la moneda recibida al inicio, durante un
periodo de tiempo convenido, el monto que cada parte paga es calculado sobre
las tasas de interés acordadas al inicio del contrato. En la fecha de finalización
del contrato, se intercambian nuevamente los montos del principal de cada
moneda.
Acuerdo de Tasas de Interés a Futuro (forward rate agreement -FRA-)
El reglamento para uso de derivados en moneda extranjera lo define como
un contrato en el que dos partes acuerdan hoy el tipo de interés que se va a
pagar sobre un depósito teórico, con un vencimiento específico, en una
determinada fecha futura. Son transados en mercados no organizados.
Mecanismos
de
Protección
de
Tasas
de
Interés
(conocidos
internacionalmente como cap, floor y collar)
Según el reglamento para el uso de derivados en moneda extranjera, son
instrumentos que se negocian en mercados no organizados. Un cap de
intereses es un acuerdo realizado entre dos partes respecto al valor máximo de
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un tipo de interés flotante, basado en un índice determinado. Un floor es muy
similar al cap, pero a diferencia de éste, lo que se especifica es un valor
mínimo de un tipo de interés flotante, basado en un índice determinado. Un
collar es una operación combinada de cap y floor.
Contrato a Plazo o Forward
El reglamento para operaciones con derivados cambiarios define los
contratos a plazo o forwards como un acuerdo de partes tomado en el mercado
over the counter (OTC), por medio del cual se negocia una determinada
cantidad de divisas cuya liquidación se hará en una fecha futura y con un tipo
de cambio mutuamente acordados al inicio del contrato.
La liquidación de las operaciones podrá ser de cumplimiento efectivo o de
cumplimiento financiero; la modalidad que se acuerde deberá establecerse
previamente en las instrucciones de liquidación del contrato.
Contrato de Diferencia
Según el Reglamento para operaciones con derivados cambiarios, es un
acuerdo de naturaleza bursátil por el que las partes se comprometen a liquidar
en una fecha futura, un monto equivalente a la diferencia entre el valor de
compra de un activo financiero, liquidado en otra moneda a un tipo de cambio
previamente acordado, y el valor de su venta por el mismo valor transado,
liquidado según el tipo de cambio vigente en la fecha de entrega. Estas
operaciones solo serán de cumplimiento financiero.
Derivados y el Actual Panorama Económico Mundial (Crisis Financiera)
Ya sabemos que un derivado financiero es un instrumento que, como su
nombre lo indica, “deriva” su valor de acuerdo con un subyacente, ya sea este
un producto commodities, o un determinado evento esperado en las
condiciones de mercado, así como cambios en las tasas de interés, tipos de
cambio y cambios en los precios de las acciones de determinadas compañías
participantes con emisiones en circulación. Lo anterior, y tomando en cuenta la
existencia de la gran cantidad de productos, tanto como las posibilidades de
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eventos que se dan por los cambios en las condiciones de mercado, hace que
la posibilidad de crear derivados sea bastante grande, por lo que, además,
sobre ellos se puedan crear otros derivados y así sucesivamente.
Es precisamente por lo anterior que muchas entidades -principalmente
financieras- están en grandes problemas y por lo que se originó la actual crisis
inmobiliaria o subprime de los Estados Unidos y que ha afectado a todos los
mercados financieros en el nivel mundial.
Normalmente y de acuerdo con las normas de Basilea, los bancos deben
tener un porcentaje mínimo de capital con respecto a los activos que maneja,
por lo que se debía respetar los límites para los préstamos que se
desembolsaban, por lo tanto cuando este límite era cubierto, simplemente ya
no era posible otorgar más créditos y es aquí en donde se comienza a
“dinamizar” el mercado. Así funcionaba el sistema… según Charles M.
Philbrook, en su artículo, de la revista Economía y Mercado, hasta que a Ginnie
Mae, una agencia gubernamental, se le ocurrió empezar a comprar la cartera
hipotecaria de los bancos para que éstos liberaran recursos y pudieran seguir
‘dinamizando’ el mercado. Compraba la cartera, la dividía en paquetes de,
digamos, unas 8.000 hipotecas cada uno, y procedía a emitir títulos valores con
estas hipotecas de colateral. Nacían las MBS (Mortgage-Backed Securities, o
sea, obligaciones garantizadas por hipotecas).
Fue aquí donde, viendo los resultados y el buen desempeño que arrojaban
este tipo de productos, se comenzó a negociar en el mercado bursátil
norteamericano, en el cual, las firmas bursátiles eran ya protagonistas en la
compra de carteras hipotecarias a los bancos (carteras en las cuales se
incluían créditos de todo tipo, prime – subprime, o sea de bajo y alto riesgo, o
de buena y de mala calidad).
Viendo el alto potencial del negocio que se generaba por este tipo de
productos, ahora los mismos bancos creaban unas entidades “filiales”, las
cuales funcionan como fondos de inversión, por lo cual no están obligadas a
consolidar sus estados con los del banco, y a las que les vendían estos
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paquetes y las cuales, así entonces, una vez más cumplían con las normas de
Basilea (los Bancos). Pero, ¿de dónde provenía el dinero para que estas
“filiales” compraran estos “paquetes de hipoteca”?, pues bien, de la misma
entidad bancaria que en un principio otorgó los créditos, creando así una
enorme “bola de nieve” que iba creciendo cada vez más.
El siguiente paso sería entonces la creación de un nuevo instrumento
financiero llamado CDO (Collateralized Debt Obligation), el cual es un
Derivado Financiero que tiene a MBS como activos subyacentes. El valor del
CDO, por lo tanto, depende de los MBS, que a su vez, dependen de todas las
hipotecas que agrupan.
Como es de esperar, al irse creando una inmensa y creciente “bola de
nieve” y tomando en cuenta la oferta y la demanda, entonces en algún
momento los precios de las viviendas empiezan a caer y es en este punto
donde se empiezan a ver afectados los paquetes hipotecarios y por lo tanto los
MBS y como en cadena también los CDO y así sucesivamente, hasta llegar a
lo que hoy estamos pasando.
Continuando con Charles M. Philbrook, en su artículo de la revista
Economía y Mercado, este menciona: todos estos bancos tienen cientos de
millones de dólares invertidos en estos instrumentos financieros que, día a día,
y a medida que se desploma el mercado inmobiliario, van perdiendo valor.
Algunos CDO (los que tienen asignado un riesgo crediticio de BBB) ya han
perdido un 80% de su valor par de acuerdo con los índices ABX-HE.
Más de un banco puede estar ‘técnicamente’ quebrado, pero debido a la
falta de transparencia y a la imposibilidad de asignarles un precio de mercado a
estos instrumentos no hay manera de saberlo. Ése es el problema al cual
busca darle solución el Departamento del Tesoro.
Ése, sin embargo, es el problema que parece no tener solución: En el
último trimestre unas 18 millones de viviendas permanecían vacías, sin ocupar;
de éstas, 2 millones fueron puestas en venta. En otras palabras, y para que se
21
ponga en perspectiva la dimensión del problema, hay un tsunami de viviendas
(16 millones más todas las que siguen siendo puestas en venta) que están por
inundar el mercado en momentos en que la demanda sigue cayendo (U.S.
home vacancies rise to record on foreclosures, Bloomberg, 26/oct/2007).
Derivados Cambiarios en el Panorama Costarricense
Después de haber hecho un pequeño resumen de la dinámica o la función
básica que cumplen algunos de los derivados financieros, es importante
recalcar cuáles son los principales beneficios que éstos traerían al mercado
local en forma general.
Los derivados financieros a pesar y además de ser innovaciones
financieras, si se saben utilizar en la forma correcta, pueden traer grandes
beneficios a todos aquellos participantes del mercado, en el que se incluyen
varios sectores de la economía, entre los que figuran principalmente,
exportadores, importadores y especuladores o inversionistas, entre otros.
Para efecto de la utilización de las negociaciones con derivados cambiarios,
es necesario que haya un sistema en el cual no se pueda aducir con certeza
cuanto será el precio en otras monedas dentro de un determinado periodo de
tiempo -en el caso costarricense más que todo es el dólar-. Desde que entró a
regir el sistema de bandas cambiarias para la determinación del tipo de cambio,
ya no se hace tan fácil determinar el tipo de cambio, como pasaba con el
sistema de mini devaluaciones.
En este sentido, el tipo de cambio depende, en la mayoría de las ocasiones,
de las condiciones de mercado en las cuales se afecte la oferta y la demanda
del dólar, aunado a las acciones del Banco Central por mantener el precio del
tipo de cambio dentro de ese margen (los límites de las bandas cambiarias).
22
Riesgos Asociados a los Derivados Cambiarios en Costa Rica
Por medio del desarrollo del modelo de contratos de cobertura que permitan
enfrentar las fluctuaciones de tipo de cambio, los participantes del mercado
tendrían una herramienta que ayude a controlar el riesgo cambiario, el cual, en
la actualidad, no es tan certero, tanto en las instituciones financieras como en
sus clientes. Interrogantes como ¿cuánto invertir en moneda local y cuánto en
moneda extranjera? ¿A qué plazo está el cliente cubierto? ¿Cuándo conviene
endeudarse en dólares y cuándo no conviene? hacen que surja la necesidad
de crear, o más bien de que entre a regir este tipo de productos financieros.
Así, por ejemplo se puede observar que entre los meses de abril y julio del
presente año, el tipo de cambio tuvo variaciones abruptas, como se muestra en
el siguiente gráfico:
TIPO CAMBIO COMPRA
TIPO DE CAMBIO VENTA
555.00
545.00
535.00
525.00
515.00
505.00
495.00
5
1
Ab
r2
Ab 0 0 8
r2
9
Ab 0 0 8
13 r 20
Ab 08
17 r 2
Ab 00 8
21 r 2
Ab 00 8
25 r 2
Ab 00 8
29 r 2
Ab 00 8
3 r 20
M
ay 0 8
2
7
M 00
1 1 ay 2 8
M 00
a
15 y 2 8
M 00
1 9 ay 2 8
M 00
a
23 y 2 8
M 00
ay 8
27
2
M 00
3 1 ay 2 8
M 00
ay 8
4 20
Ju 08
n
8 20
Ju 0 8
n
12 2
Ju 00 8
16 n 2
Ju 008
20 n 2
Ju 008
24 n 2
Ju 008
28 n 2
Ju 008
n
2 2 00
Ju 8
l
6 200
Ju 8
l
1 0 20
Ju 0 8
14 l 20
Ju 0 8
18 l 20
Ju 0 8
22 l 20
Ju 0 8
26 l 20
Ju 0 8
30 l 20
Ju 0 8
l2
00
8
485.00
En esta coyuntura, a razón de cubrir el riesgo asociado con este tipo de
variaciones en el mercado, al utilizar derivados cambiarios y habiendo previsto
que el tipo de cambio iba a subir tanto, entonces un importador, por ejemplo,
habría realizado dicha transacción para tener asegurada la compra de una
determinada cantidad de dólares a un tipo de cambio pactado anteriormente,
dejando sin efecto o reduciendo el riesgo para él, debido al alza tan abrupta
que tuvo el tipo de cambio en ese periodo.
23
Según información de El Financiero, No. 691 del 27 de octubre del 2008,
página 26, en Costa Rica ya hay algunas entidades financieras que cuentan
con la mayoría de los requisitos legales para poder comenzar con la
negociación de este tipo de productos y además algunos empresarios recalcan
que la entrada de los derivados al mercado es una necesidad, se espera que
para el 2009 los derivados empiecen a tener protagonismo en el mercado
costarricense.
A pesar de que el tipo de cambio tuvo variaciones abruptas en el periodo
comprendido que se muestra en el gráfico anterior, también ha tenido cambios,
aunque
menos
notables
en
los
últimos
meses,
en
los
cuales,
el
comportamiento ha sido igualmente creciente.
Bajo este contexto, los empresarios que quieran cubrirse de este riesgo
cambiario podrán optar por realizar operaciones con este tipo de instrumentos
financieros y así pactar la compra de una cantidad de dólares a un tipo de
cambio fijado en dicho contrato, de esta forma si el tipo de cambio al final del
contrato es mayor al que se pactó inicialmente, entonces el cliente obtiene una
ganancia, ya que sin el contrato hubiera tenido que pagar más, pero si el tipo
de cambio es menor entonces, pierde por el efecto contrario al mencionado
anteriormente.
De la misma forma, cuando las condiciones del mercado no sean tan
favorables en cuanto a las tasas de interés relacionadas con monedas
foráneas, se podrán pactar contratos de derivados de tasas de interés, en los
cuales se podrán realizar cambios en las tasas cuando éstas sean variables
para pasarlas a fijas o viceversa, asegurando así flujos de efectivo futuros.
Ahora bien, de acuerdo con lo mencionado anteriormente, tomando en
cuenta el panorama que presenta el tipo de cambio, evidentemente puede
beneficiar a los grandes importadores (considerando que estos quieran cubrir el
riesgo de que eventualmente el tipo de cambio suba), pero hay algo que
todavía no se ha mencionado y es la interrogante ¿quién asumirá el riesgo
asociado a estas operaciones?
24
Anteriormente se mencionó que se espera que en el corto plazo se empiece
a brindar este tipo de productos en el mercado, pero bajo esta coyuntura es
necesario considerar si todos los participantes en el mercado están dispuestos
a asumir riesgo en cuanto a la incertidumbre del precio que se dé en el tipo de
cambio, o si, más bien, la entrada de este tipo de productos hará que exista un
mayor dinamismo.
Uno de los mayores problemas del mercado financiero costarricense es la
alta concentración de participantes, lo cual se muestra en el siguiente gráfico:
ACTIVO TOTAL
BANCO GENERAL CR, S.A.
Banco Cathay de CR, S.A.
BANCO UNO
BANVI
CITIBANK CR, S A
BANCO BCT S A
BANCO LAFISE S.A
BANCA PROMERICA S A
BANCO IMPROSA S A
BCAC
-
BNCR
500,000,000.00
BANCO CUSCATLAN
1,000,000,000.00
Banco HSBC CR, S.A.
1,500,000,000.00
Bac San José
2,000,000,000.00
SCOTIABANK DE CR, S A
2,500,000,000.00
30.00%
27.00%
24.00%
21.00%
18.45%
18.00%
15.00%
11.84%
12.00%
9.00%
8.08% 6.92%
9.00%
4.08%
6.00%
2.89% 2.45%
2.23% 1.36%
1.05% 0.92% 0.73% 0.60% 0.38% 0.08% 3.00%
0.00%
BPDC
28.92%
3,000,000,000.00
BCR
3,500,000,000.00
Participación.
En este gráfico se evidencia el alto porcentaje de algunos participantes en
cuanto a su dimensión en activos totales con corte al setiembre 2008, respecto
a los demás, los cuales por su gran dimensión y accionar en el mercado,
aunado a la tarea del Banco Central por controlar el buen funcionamiento del
sistema, hacen que se afecten fuertemente variables como el tipo de cambio,
dificultando así una mayor fluctuación y si esto pasa, entonces no permite que
exista un mayor dinamismo, con lo cual las coberturas no serían de mucho
atractivo para los participantes del mercado por el momento.
En este contexto, lo que existe en nuestro mercado es una especie de
oligopolio, donde las decisiones de algún participante afecta o influencia a otro
de igual dimensión o al menos de parecidas dimensiones y es de esperar que
25
al menos en el corto plazo todavía sea un poco difícil ver al mercado trabajando
con derivados cambiarios, para lo cual se requiere un mayor dinamismo, así
como un mercado anuente a incorporarse a este tipo de “funcionamiento” y
productos.
26
Conclusión
Los derivados financieros son instrumentos evidentemente muy sofisticados,
los cuales, en los mercados financieros mundiales, además de traer grandes
beneficios en un principio, también han generado grandes controversias, no
precisamente por el instrumento en sí, sino por el uso que se les ha dado,
hasta el punto de crear una crisis financiera como la que se vive actualmente.
Costa Rica es un país que, a pesar de ser un mercado muy pequeño y
menos desarrollado en comparación con los demás mercados mundiales, ha
ido creciendo poco a poco y desenvolviéndose en varios aspectos, por ejemplo,
incursionar en productos más sofisticados, como lo son los derivados
cambiarios y nuevas estrategias, los cuales tienen como objetivo principal crear
un mayor dinamismo en la economía y obtener mejores resultados.
A partir de la implementación del sistema de bandas cambiarias para la
determinación del tipo de cambio, ya no se hacía tan fácil la proyección de un
precio para la moneda extranjera para una fecha futura, como sí se podía hacer
con las mini devaluaciones, creando así cierta incertidumbre en el mercado y
motivando entonces la creación de un producto con el que se pudiera cubrir
ese riesgo cambiario. De ahí surgió la idea de crear un marco regulatorio para
la negociación con derivados cambiarios en nuestro país y que se pretende
empiece a tener un mayor dinamismo en los próximos meses.
A pesar de la creación de un marco regulatorio en nuestro mercado para la
negociación con derivados cambiarios, es muy importante tomar en cuenta,
que a pesar de que este existe, todavía no se ha visto actividad relacionada
con este tipo de productos, por lo que nos damos cuenta que este mercado es
aún, un mercado incipiente.
Otro de los aspectos de gran importancia que deben considerarse y que
anteriormente se mencionó, es la alta concentración de participantes o
27
intermediarios financieros en el mercado, aunque considero que las
condiciones en nuestro país se prestan para la negociación con derivados
cambiarios, debido a la gran cantidad de empresas importadoras y
exportadoras, transnacionales y multinacionales.
Es de mucha relevancia
considerar el riesgo que este tipo de productos conlleva y hacerse la
interrogante de quién o cuáles participantes en el mercado están dispuestos o
preparados para asumir ese riesgo.
Es importante mencionar que, además de la alta concentración de
participantes en el mercado, también existe otro factor que nos afecta
negativamente: la inexperiencia del mercado en cuanto al uso de bandas
cambiarias, debido a que el tiempo que ha pasado desde su implementación no
es mucho y no presentan una volatilidad suficiente como para que se incentive
el uso de coberturas cambiarias.
Actualmente se muestran cambios abruptos en el tipo de cambio, pero más
que al sistema de bandas se debe a condiciones estacionales y no a un mayor
dinamismo del sistema, lo cual es uno de los principales objetivos y que con
esto se dé una mayor fluctuación dentro del mercado, logrando así una mayor
atracción por la utilización de contratos de cobertura.
Tomando en cuenta lo mencionado anteriormente, unido a la incertidumbre
del accionar del Banco Central en cuanto a la aplicación de la política
monetaria, no es de esperar que se incentive la participación de los principales
actores del mercado, ya que no se tiene un panorama claro sobre el
comportamiento futuro del tipo de cambio.
Bajo esta coyuntura, es de vital importancia, primero que todo, que el Banco
Central fortalezca su credibilidad ante los diferentes sectores de la economía,
en cuanto a su política cambiaria, así como generar una mayor transparencia
en su gestión, para que de esta forma tampoco se genere especulación por
parte de los principales participantes del mercado, como actualmente sucede.
28
De esta forma, si se fortalece la credibilidad del BCCR y los principales
actores también lo hacen, entonces se creará un efecto en el que poco a poco,
todos los participantes irán obteniendo confianza, fomentando así un mayor
dinamismo en el mercado cambiario, en el cual se podrán utilizar las coberturas
cambiarias.
29
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erivados+Financieros&source=web&ots=25Z93j5utr&sig=7jqJEIrIgH0Vpzf1Dz12v1xIW4&hl=es&sa=X&oi=book_result&resnum=2&ct=res
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