Análisis y Estrategia Bursátil México FEMSA Reporte Trimestral Reporte débil a nivel operativo. Fijamos PO2014 25 de octubre 2013 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam Marisol Huerta Femsa reportó resultados al 3T13 débiles y por debajo de las expectativas del mercado, con un avance en ingresos de 7.2% a/a y de 1.2% en EBITDA. La debilidad a nivel operativo se atribuye al desempeño de la unidad de bebidas, que presentó una baja en Ebitda. Estamos introduciendo nuestro Precio Objetivo 2014 en P$141.00. Siendo precavidos del entorno económico para 2014. Reporte por debajo de lo esperado. Los resultados FEMSA al 3T13 fueron débiles a nivel operativo, por debajo de nuestras expectativas y las del consenso del mercado. Pese a tener un crecimiento en ingresos de 7.2% a/a, resultado del crecimiento de +3.5% registrado en Coca Cola Femsa y de 12.7% en la división comercio (OXXO), la utilidad de operación cayó 2.7% y el EBITDA apenas logró crecer 1.2%, ante mayores gastos de operación, principalmente en la división de bebidas. Así el margen EBITDA registró un retroceso de 90pb. La utilidad neta mayoritaria fue por Ps4,478m, un retroceso de 5.2% y por debajo de las expectativas del mercado. Analista Alimentos/Bebidas marisol.huerta.mondragon@banorte.com MANTENER Precio Actual PO2014 Dividendo Máximo – Mínimo 12m Valor de Mercado (US$m) Acciones circulación (m) Flotante Operatividad Diaria (P$m) P$121.61 P$141.00 153.2 –115.4 31,858 3,578 68% 440.6 Rendimiento relativo al IPC (12 meses) Estamos introduciendo nuestro PO 2014 a Ps141.00 determinado a través de nuestro modelo de Suma de Partes con una recomendación de MANTENER. Somos cautelosos del entorno económico para 2014, ante un escenario de mayores tasas impositivas que impactaría el gasto de las familias y las empresas, aunado a la debilidad que presentara la división de bebidas (KOF) de ser aprobado un impuesto a las bebidas azucaradas de un peso por litro. Estos factores creemos permanecen inciertos y creemos que estarían limitando el precio de la acción en el corto plazo. Documento destinado al público en general 1 Nuestra recomendación es de MANTENER, una vez que confiamos en la habilidad de la compañía para poder sortear el ambiente de debilidad en el mercado interno con estrategias de mercadotecnia en precios y productos para cada una de sus divisiones. Además de considerar un mejor desempeño motivado por otros mercados, donde KOF presentará un mayor crecimiento en Sudamérica, principalmente en Brasil, tras las recientes adquisiciones. Para Oxxo, se mantiene un sólido dinamismo de crecimiento orgánico, con un estimado de aperturas para 2014 de mil unidades, aunado a la incorporación de nuevas unidades de negocio como lo es Farmacias. Por último no descartamos que la compañía siga participando del escenario de consolidaciones en el sector de bebidas, comercio y alimentos. Valuación: Estamos introduciendo nuestro PO 2014 a Ps141.00 determinado a través de nuestro modelo de Suma de Partes. Con una recomendación de MANTENER. Este precio representa un crecimiento de 15.7% sobre precios actuales. Actualmente la compañía cotiza a un múltiplo FV/EBITDA conocido de 12.7x, un descuento de 7.0% sobre su múltiplo FV/EBITDA promedio U12m de 13.6x. Creemos que FEMSA seguirá generando valor derivado del desempeño que estimamos para KOF y Oxxo que motivaran crecimientos de 12% en ingresos y 10% en EBITDA para 2014. FEMSA: FV/EBITDA (promedio U12m) 16.0x 15.5x 15.0x 14.5x 14.0x 13.5x 13.0x 12.5x 12.0x 24/10/2012 24/01/2013 24/04/2013 24/07/2013 24/10/2013 Fuente: Femsa 2 Suma de partes. Con base en una metodología por suma de partes, llegamos a un valor estimado para las acciones de FEMSA de Ps141.00. Nuestro ejercicio toma en consideración nuestros estimados para 2014 para Oxxo y KOF, así como la participación de 20% en Heineken participación. Lo que describimos a continuación: a) Para determinar el valor de la inversión en Heineken consideramos el precio objetivo para 2014 a través del consenso de analistas que siguen la emisora. Así tenemos para para Heineken N.V. un PO2014 de €53.30 y de €52.10 para Heineken Holding, asumiendo una paridad de euro/ US dólar de US$1.40 para el cierre de 2014 (con base en estimados del mercado). FEMSA: Precio objetivo por SoP (considerando nuestros estimados para 2014). Cifras en millones de pesos 1.35000 Precio Acciones PO 2014* mercado Precio mercado (Ps) (US$) HEINEKEN N.V. (HEIA) HEINEKEN HOLDING (HEIO) 72.18 € 53.3 $5,001.4 $63,017.0 43.02 € 52.1 $2,913.2 $36,706.1 $7,914.5 $99,723.2 13.0 Valor Empresa 99,723 Subsidiaria KOF OXXO VE/EBITDA EBITDA 2013 Participación FEMSA 13.0x 14.0x 30,833 12,516 49% 100% EBITDA ajustado 12M 15,077 12,516 Valor Empresa 196,005 175,224 371,229 Descuento 10% Total FEMSA 37,123 334,106 Precio teórico por acción Efectivo Deuda neta KOF 50,322 20,825 Valor de mercado Acciones en circulación 504,977 3,578 Ps 141.12 Femsa: Precio teórico considerando nuestros estimados 2014 *PO. Consenso de mercado Bloomberg a) En el caso de KOF asumimos un múltiplo VE/EBITDA de 13.0x, similar al que cotiza actualmente la acción. En nuestra opinión y que justificamos en base a la generación de EBITDA que estimamos generará la empresa tras la consolidación de las empresas recién adquiridas en Brasil (Companhia Fluminense de Refrigerantes y Spaipa, que aportaran un crecimiento de 10% en ingresos y de 9% en EBITDA. Además de los beneficios que deriven de tener una mayor penetración de mercado en Brasil. Asimismo creemos que en la medida que estas operaciones avance pudieran mejor los márgenes de rentabilidad, y por consiguiente de mejor nivel de valuación. En México los 3 catalizadores de valor se centraran en las sinergias de las adquisiciones que se realizaron en los últimos 18meses y que aún se están incorporando. b) En el caso de FEMSA Comercio empleamos un múltiplo VE/EBITDA de 14.0x, el cual corresponde al múltiplo estimado a pagar para Walmex el siguiente año. Es importante señalar que estamos asumiendo un múltiplo similar al de Walmex, particularmente tomando en cuenta que la empresa crecerá en términos de EBITDA muy por arriba de la media del sector a un ritmo de 15%. c) Finalmente, aplicamos un descuento de 10% por conglomerado, sólo para KOF y Oxxo, que serían las unidades que controla. El descuento es en línea con el que ha operado después de que se dio a conocer la operación con Heineken. Resultados Trimestrales por Segmento: Coca Cola FEMSA reportó resultados del 3T13 por debajo de nuestras expectativas y las del mercado. Por divisiones, Coca Cola Femsa registró un crecimiento de 3.6% ingresos. El flujo operativo EBITDA registró una baja de 2.6% a/a (por debajo de nuestro estimado de 5.9%), el resultado derivo en una baja de 110pb en margen EBITDA ante mayores gastos relacionados con costos laborales y de fleteo en la división de Sudamérica, así como mayores inversiones en mercadotecnia. Por mercado las operaciones de México y CA crecieron 6.1% en ingresos y 8.5% en EBITDA. El volumen de ventas creció 3.4%, (-1.2% si se excluye a Yoli). El crecimiento en México fue borrado por Sudamérica que registró un avance de 1.4% a/a en ingresos y una baja de 13.8% a/a en EBITDA, afectados principalmente por la conversión de monedas proveniente de la devaluación de las monedas en los países donde opera y mayores costos laborales Oxxo sorprende con crecimiento por arriba de la industria pese a entorno débil. No fue sorpresa el menor dinamismo en VMT que registró la unidad comercial respecto al mismo trimestre del año anterior. Los datos de Antad que mes a mes da a conocer daban ya señales de una mayor desaceleración en el consumo. Nuestra expectativa consideraba un avance de 0.5% a/a, no obstante el dato fue mayor al ubicarse con un crecimiento de 1.6%, el dato es e por arriba del reportado para el sector especializado por parte de Antad y que considera una baja de 1.7% durante el 3T13. Por su parte el tráfico reportó una baja de 0.9% mientras que el ticket promedio creció 2.2%. Derivado del crecimiento en VMT y de la apertura de 195 unidades (en línea con nuestra expectativa de 180), Oxxo reportó un crecimiento en ingresos de 12.5% a/a. Retroceden márgenes operativos por KOF. Durante este trimestre el margen bruto consolidado de FEMSA se ubicó en 42.3% registrando una contracción de 30pb. Por división Oxxo aporto un avance de 20pb, dado el crecimiento en categorías de mayor margen, segmentación de precios y mercadotecnia. Por su parte, el margen bruto de KOF se mantuvo estable. No obstante los mayores gastos relacionados con mayores gastos relacionados con costos laborales y de fleteo en la división de Sudamérica, así como mayores 4 inversiones en mercadotecnia y tipos de cambio, derivaron en una baja en la utilidad de operación consolidad de FEMSA de 2.7% con un retroceso en margen de 120pb, La utilidad neta mayoritaria disminuyó 5.2% debido principalmente a: (i) una disminución en la utilidad de operación, (ii) a la disminución en la participación de FEMSA en la utilidad neta de Heineken, relativa al dato reportado en el 3T13, y (iii) a mayores gastos de financiamiento relacionados con la reciente emisión de bonos en FEMSA Datos relevantes. La compañía realizó inversiones en el trimestre por P$5,360m reflejando la inversión en Coca Cola Femsa, con una planta en Colombia, así como las aperturas de Comercio. El balance consolidado al 30 de septiembre, Femsa registró un saldo de efectivo de P$50,322m (US$3,825m), un incremento de P$12,206m (US$927.9m) comparado con diciembre de 2012. La deuda de corto plazo fue de P$12,294m mientras que la deuda de largo plazo fue de PS51,023m. 5 FEMSA 2012 2012 2012 2013 2013 2013 2 3 4 1 2 3 3-13/2-12 3-13/2-13 Estado de Resultados Ventas 59,585 59,675 63,436 56,203 62,047 63,977 7.2% 3.1% Costo de Ventas 34,580 34,258 35,407 32,948 35,722 36,940 7.8% 3.4% 25,005 25,417 28,029 23,255 26,325 27,037 6.4% 2.7% 42.0% 42.6% 44.2% 41.4% 42.4% 42.3% -0.8% -0.4% 18,309 18,035 18,294 18,136 19,031 19,850 10.1% 4.3% Margen Bruto Gastos de Operación Otros Ingresos (Gastos) n.a. n.a. Utilidad Operativa 6,696 7,383 9,735 5,119 7,294 7,187 -2.6% -1.5% Margen Operativo 11.2% 12.4% 15.3% 9.1% 11.8% 11.2% -9.2% -4.4% EBITDA 8,888 9,526 11,851 7,461 9,498 9,646 1.3% 1.6% Margen EBITDA 14.9% 16.0% 18.7% 13.3% 15.3% 15.1% -5.5% -1.5% Costo Financiero -40.4% -478 -466 -583 -621 -960 -572 22.7% Ingresos Financieros 571 169 200 651 939 910 438.2% -3.1% Intereses Ganados 598 166 271 176 238 501 200.9% 110.7% 571 556 759 651 939 910 63.5% -3.1% 0 0 68 40 85 163 n.a. 92.5% 690 1,788 5,226 910 810 1,594 -10.9% 96.7% Utilidad antes de impuestos 6,904 8,781 14,949 5,415 7,017 8,288 -5.6% 18.1% Impuesto Pagado 1,415 2,127 2,786 1,713 1,376 2,482 16.7% 80.3% Impuesto Diferido 0 300 56 -238 563 -300 -199.9% -153.3% Utilidad Consolidada 5,448 6,654 12,106 3,939 5,078 6,106 -8.2% 20.3% Participación Minoritaria 1,540 1,929 2,445 1,326 1,513 1,628 -15.6% 7.6% Utilidad Neta Mayoritaria 3,907 4,725 9,661 2,613 3,565 4,478 -5.2% 25.6% 6.6% 7.9% 15.2% 4.6% 5.7% 7.0% 266,612 272,032 295,942 285,377 322,982 342,908 26.1% 6.2% 59,102 62,307 75,455 62,790 83,421 88,866 42.6% 6.5% 26,438 28,490 36,521 28,059 46,453 50,197 76.2% 8.1% Cuentas por Cobrar (clientes) 6,573 6,744 7,634 6,890 6,436 7,058 4.7% 9.7% Otras Cuentas por Cobrar 8,365 8,770 10,867 9,427 11,450 11,404 30.0% -0.4% 14,543 14,795 16,346 14,557 15,498 16,086 8.7% 3.8% Gastos Financieros Intereses Pagados Participación en Asociadas Margen Neto Balance Activo Total Activo Circulante Disponible Inventarios Activo LP n.a. n.a. Inmuebles, Planta y Equipo 56,532 57,063 61,649 59,413 62,719 67,217 17.8% 7.2% Intangibles 68,864 67,888 67,893 66,076 75,733 82,725 21.9% 9.2% Otros Activos LP 63,579 62,602 60,921 59,104 60,419 61,856 -1.2% 2.4% 74,027 74,138 85,781 91,129 110,294 121,962 64.5% 10.6% Pasivo Circulante 40,014 40,542 48,516 54,748 55,517 58,426 44.1% 5.2% Pasivo largo Plazo 1,910 1,663 5,203 5,203 8,187 8,794 428.7% 7.4% Pasivo Total Diferido n.a. n.a. Otros Pasivos LP 34,013 33,596 37,265 36,382 54,777 63,536 89.1% 16.0% Capital Consolidado 192,585 197,894 210,161 194,247 212,688 220,946 11.6% 3.9% Minoritario 51,224 51,723 54,902 50,424 57,954 60,163 16.3% 3.8% Mayoritario 141,361 146,171 155,259 143,823 154,733 160,783 10.0% 3.9% Fuente: BMV, Banorte-Ixe. 6 Certificación de los Analistas. Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Manuel Jiménez Zaldívar, Carlos Hermosillo Bernal, Víctor Hugo Cortes Castro , Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución. Remuneración de los Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis. Guía para las recomendaciones de inversión. Referencia COMPRA MANTENER VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. Historial de PO y Recomendación Emisora Fecha FEMSA 27-FEB-2013 FEMSA 27-ABRIL2013 FEMSA 25-JULIO-2013 Recomendación COMPRA MANTENER COMPRA 7 PO P$160.00 P$155.40 P$155.40 GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V Directorio de Análisis Gabriel Casillas Olvera Director General Análisis Económico gabriel.casillas@banorte.com (55) 4433 - 4695 Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia Subdirector Economía Internacional Gerente Economía Nacional Gerente Economía Internacional Gerente Economía Internacional delia.paredes@banorte.com katia.goya@banorte.com alejandro.cervantes@banorte.com julia.baca.negrete@banorte.com livia.honsel@banorte.com (55) 5268 - 1694 (55) 1670 - 1821 (55) 1670 - 2972 (55) 1670 - 2221 (55) 1670 - 1883 Gerente de Análisis (Edición) miguel.calvo@banorte.com (55) 1670 - 2220 Analista (Edición) Asistente Dir. General Análisis Económico Asistente Dir. Ejecutiva Análisis y Estrategia lourdes.calvo@banorte.com raquel.vazquez@banorte.com julieta.alvarez@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2611 (55) 1670 - 2967 (55) 5268 - 1613 alejandro.padilla@banorte.com (55) 1103 - 4043 juan.alderete.macal@banorte.com (55) 1103 - 4046 Subdirector—Cemento / Vivienda Subdirector—Telecomunicaciones / Medios Análisis Técnico Financiero / Minería / Químico Alimentos / Bebidas Aeropuertos / Infraestructura / Fibras Analista carlos.hermosillo.bernal@banorte.com mjimenezza@ixe.com.mx victorhugo.cortes@ixe.com.mx marissa.garza@banorte.com marisol.huerta.mondragon@banorte.com jespitia@ixe.com.mx mporozco@ixe.com.mx (55) 5268 - 9924 (55) 5004 - 1275 (55) 5004 - 1231 (55) 5004 - 1179 (55) 5268 - 9927 (55) 5004 - 5144 (55) 5268 - 9962 Subdirector Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa Gerente Deuda Corporativa tabdulmassih@ixe.com.mx hgomez01@ixe.com.mx icespedes@ixe.com.mx (55) 5004 - 1405 (55) 5004 - 1340 (55) 5268 - 9937 Director General Banca Mayorista Director General Banca Patrimonial y Privada Director General Corporativo y Empresas Director General Banca Corporativa Transaccional marcos.ramirez@banorte.com lpietrini@ixe.com.mx armando.rodal@banorte.com (55) 5268 - 1659 (55) 5004 - 1453 (81) 8319 - 6895 vroldan@ixe.com.mx (55) 5004 - 1454 Carlos Eduardo Martinez Gonzalez Director General Banca de Gobierno carlos.martinez@banorte.com (55) 5268 - 1683 René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General de Administración de Activos y Desarrollo de Negocios pimentelr@ixe.com.mx (55) 5268 - 9004 Análisis Económico Delia María Paredes Mier Katia Celina Goya Ostos Alejandro Cervantes Llamas Julia Elena Baca Negrete Livia Honsel Miguel Alejandro Calvo Dominguez Lourdes Calvo Fernández Raquel Vázquez Godinez Julieta Alvarez Espinosa Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Alejandro Padilla Santana Juan Carlos Alderete Macal Subdirector Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio Gerente Estrategia Tipo de Cambio Análisis Bursátil Carlos Hermosillo Bernal Manuel Jiménez Zaldivar Victor Hugo Cortes Castro Marissa Garza Ostos Marisol Huerta Mondragón José Itzamna Espitia Hernández María de la Paz Orozco García Análisis Deuda Corporativa Tania Abdul Massih Jacobo Hugo Armando Gómez Solís Idalia Yanira Céspedes Jaén Banca Mayorista Marcos Ramírez Miguel Luis Pietrini Sheridan Armando Rodal Espinosa Victor Antonio Roldan Ferrer 8