Asur1T09

REPORTE TRIMESTRAL
Rogelio Urrutia /Pablo Duarte
1T09
(55) 5268 – 1686
rogelio.urrutia@banorte.com
Grupo Aeroportuario del Sureste (ASUR)
El tráfico internacional podría verse afectado
Estamos reduciendo nuestra recomendación de COMPRA
a MANTENER debido al impacto potencial que pudiera
tener el brote de influenza en el tráfico internacional.
MANTENER
Riesgo:
Alto
Precio Actual:
Ps43.70
Precio Objetivo 2009:
Sorprenden buenos resultados del 1T09, impulsados por
el tipo de cambio.
Ps52.00
Dividendo:
La asamblea de accionistas de ASUR anunció un
dividendo por Ps6.28 por acción en 2009, muy por arriba
del dividendo anticipado.
Ps6.28
Rendimiento Esperado:
33.4%
Máximo 12 meses:
Ps62.80
Mínimo 12 meses:
Ps33.75
Buenos resultados de 1T09
Los resultados al 1T09 de ASUR se vieron beneficiados por la fuerte
apreciación del dólar frente al peso en el periodo. A pesar de la
contracción de 3.3% AsA en el tráfico total de pasajeros, la
compañía pudo incrementar sus ingresos 13.2% AsA a Ps985
millones, superando las expectativas del mercado. Como resultado
de lo anterior y de un crecimiento moderado en los costos
operativos, el EBITDA aumentó 17.6% AsA a Ps686 millones,
también por arriba de estimados. A nivel neto la compañía registró
un decremento de 2.9% AsA debido al impacto del Impuesto
Empresarial Tasa Única (IETU).
Desempeño de la Acción
67.60
61.18
31,922
54.77
28,574
48.35
25,226
41.93
21,878
35.52
18,530
29.10
15,182
A-08 J-08 J-08 S-08 N-08 D-08 F-09 A-09
ASURB
Estimados 2009
Nuestro escenario base asume una contracción de 3.4% en tráfico
de pasajeros para 2009. No obstante, estimamos que la caída
podría ser mayor dependiendo del impacto final que la epidemia de
influenza pueda tener en el tráfico internacional de la compañía.
Bajo nuestro escenario base, los ingresos de ASUR aumentarán
9.7% en 2009 debido a la baja base de comparación que tendrán
los ingresos denominados en dólares y al incremento que tendrán
las tarifas máximas a partir del 2T09. Estimamos un crecimiento de
13.7% AsA en el EBITDA y un margen EBITDA de 64.9%, 229pb
superior al de 2008.
Atractiva valuación y dividendo
IBMV
Datos Básicos de la Acción
Clave de pizarra
ASURB
Valor de mercado
Ps13,110
Acciones en circulación
300.0M
% entre el público
72.5%
Volumen acciones
0.38M
Indicadores Clave
Hemos ajustado nuestro precio objetivo 2009 a Ps52.00, el cual
implica un rendimiento potencial de 19.0% sobre los niveles
actuales o de 33.4% considerando la distribución estimada de un
dividendo de Ps6.28 por acción (14.4% de rendimiento en
dividendos).
ROE
6.9%
Rendimiento Dividendo
13.4%
Deuda Neta / Capital
-12.7%
Deuda Neta / EBITDA
-0.83x
EBITDA / Intereses
1000x
Evolución Trimestral
1T09
Ventas
EBITDA
M. EBITDA
Ut. Neta
UPA
985
686
69.6%
342
1.14
Banorte
Estimado
892
597
67.0%
344.7
1.15
Cons.
Est.
925
608
65.7%
346
1.15
1T08
870
583
67.0%
352
1.17
Var
A/A
13.2%
17.6%
2.6
-2.9%
-2.9%
Var vs.
Est.
10.4%
14.9%
2.7
-0.9%
-0.9%
Var vs.
Cons
6.5%
12.8%
3.9
-01.2%
-1.2%
28 de Abril de 2009
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que asuma. En
virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
ANALISIS FUNDAMENTAL
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados
(millones de ps)
Ventas
2006
2,239
2007
2,786
2008
3,169
2009E
3,476
830
1,166
1,384
1,619
1,317
1,707
1,985
2,257
58.8
61.3
62.6
64.9
Utilidad Neta
528
522
1,049
1,118
UPA (Ps)
1.8
1.7
3.5
3.7
24.6x
24.9x
12.4x
10.0x
VE/EBITDA (x)
8.9x
6.5x
5.7x
5.7x
P/VL (x)
0.9x
0.9x
0.9x
0.9x
Utilidad Operativa
EBITDA
Margen EBITDA (%)
Múltiplos
P/U (x)
Apoya tipo de cambio resultados del 1T09
A pesar de la caída de 3.3% AsA en el tráfico de pasajeros totales en el 1T09,
ASUR logró incrementar 13.2% AsA sus ventas totales a Ps985 millones. Los
buenos resultados se debieron al impacto positivo que tuvo la apreciación del
dólar frente al peso (+35% AsA) en las tarifas de uso de aeropuertos (TUA) de
los pasajeros internacionales, así como a la parte de los ingresos comerciales
derivados de contratos denominados en dólares, tales como diversos
arrendamientos de espacios comerciales y tiendas duty-free. Lo anterior
permitió un crecimiento de 23.4% AsA (+Ps64.3 millones) en los ingresos no
aeronáuticos y de 8.5% AsA (+Ps50.5 millones) en los servicios aeronáuticos.
Por su parte, el EBITDA de ASUR aumentó 17.6% AsA a Ps686 millones, muy
por arriba de las expectativas del mercado y de nuestros estimados. Este
sorpresivo crecimiento se debió al impacto positivo del efecto cambiario en las
ventas en combinación con una estructura de costos y gastos relativamente
fija. Los costos por servicios (la línea de costos y gastos más importante de la
compañía) mostraron un incremento nominal de 4.1% AsA, mientras que los
gastos generales registraron una caída de 7.2% AsA, lo cual ayudo a
compensar en parte el incremento de 17% interanual que tuvo el rubro de
asistencia técnica. Como resultado de lo anterior, el margen EBITDA del
trimestre alcanzó 69.6%, el nivel más alto registrado en un solo trimestre por
ASUR. La utilidad de operación fue de Ps527.43 millones, 21% superior AsA.
El buen desempeño operativo de ASUR fue parcialmente compensado por una
provisión de impuestos sensiblemente mayor a la registrada en el mismo
trimestre del año anterior. En el 1T09, la compañía registro una provisión de
impuestos por Ps212.10 millones, 79% mayor a la del 1T08, de los cuales los
impuestos diferidos representaron 48% contra 75% en el mismo trimestre del
año anterior. En el 1T09 ASUR causó Ps75.6 millones de IETU, 345% más que
en el 1T08.
Abr-28-09
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Extraordinario, el pago del dividendo
La asamblea anual de accionistas acordó el pasado jueves el pago de un
dividendo ordinario en efectivo por Ps3.24 por acción, superior a nuestro
estimado y al del mercado de Ps2.00 por acción. Adicionalmente la asamblea
acordó el pago en efectivo de un dividendo extraordinario por Ps3.04 por
acción, sumando así un dividendo total a repartir de Ps6.28 por acción
(rendimiento del dividendo de 14.4% sobre precios actuales). El dividendo se
pagará en una sola exhibición el 13 de mayo y la acción será ex cupón el día 8
de mayo.
Estimados 2009 y Valuación
Asumimos una contracción de
6.5% en 2009 para el tráfico
de pasajeros nacional y de
1.0% para el internacional.
Nuestro escenario base no asume aún ningún impacto derivado del brote de
influenza porcina en México. Sin embargo, resulta evidente que el tráfico de
pasajeros internacionales a Cancún resultará gravemente afectado, al menos
durante las próximas semanas. Gobiernos de varios países han recomendado a
su población no viajar a México, salvo que el viaje sea esencial. Asimismo,
algunos operadores mayoristas de viajes y empresas de vuelos charters
(Thomas Cook y TUI) anunciaron recientemente la cancelación de viajes
(vuelos) hacia el destino turístico hasta el próximo 5 de mayo. Estaremos
ajustando nuestro escenario base una vez que contemos con más información
respecto a la evolución del nuevo virus.
En nuestra opinión, la apreciación de las acciones de ASUR en el corto plazo
estará limitada al efecto positivo del dividendo en efectivo. Nuestro modelo de
flujos descontados (DCF), el cual asume un costo de capital promedio
ponderado de 12.5%, considerando una tasa libre de riesgo de 8.0%, una beta
de 0.67x y una prima de riesgo de mercado de 7.0x, arroja un precio objetivo
2009 de Ps58.00. A este nivel de precio, la acción de ASUR estaría cotizando a
un múltiplo VE/EBITDA adelantado de 7.1x al cierre de 2009, 1% por abajo del
múltiplo adelantado al que ha cotizado históricamente la acción de ASUR y 3%
por abajo del múltiplo adelantado actual promedio del sector. Sin embargo,
hemos decidido fijar el precio objetivo 2009 de ASUR en Ps52.00 y reducir
nuestra recomendación a MANTENER para reflejar el potencial impacto de la
fiebre porcina en el tráfico internacional de la compañía. A este nivel de precio,
la acción de ASUR estaría cotizando a un múltiplo VE/EBITDA adelantado de
6.4x al cierre de 2009.
El nuevo PMD 2009-2013
resultó en un incremento
promedio de 3.7% en las
tarifas máximas,
considerando un factor de
eficiencia de 0.70%
Abr-28-09
De acuerdo a nuestros estimados revisados bajo el escenario base, el difícil
panorama que enfrenta el sector aeroportuario como consecuencia de la
desaceleración económica ocasionará que la tendencia negativa en el tráfico de
pasajeros de ASUR continúe. Nuestros estimados asumen una contracción de
3.4% en el tráfico de pasajeros total para 2009 y un crecimiento de 4.8% para
2010. No obstante, estimamos que los ingresos de la compañía se
incrementarán 9.7% en 2009 a Ps3,476 millones debido a que los ingresos
aeronáuticos y comerciales denominados en dólares tendrán una baja base de
comparación, principalmente en el primer semestre del año, así como al
incremento que tendrán las tarifas máximas a partir del 2T09 de acuerdo al
nuevo Plan Maestro de Desarrollo (PMD) 2009-2013. Para 2010, esperamos un
crecimiento de 6.7% en los ingresos, impulsado principalmente por un mayor
tráfico de pasajeros y por tarifas máximas superiores.
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimamos que el EBITDA registrará un crecimiento de 13.7% en 2009 y el
margen EBITDA se incrementará 229pb a 64.9%, debido a mayores ventas y a
la alta estructura de costos fijos que tiene la empresa, mismos que se
mantendrán sin mayores cambios. Para 2010 anticipamos un crecimiento en el
EBITDA de 7.0%, como resultado del crecimiento en ingresos.
A nivel neto anticipamos un crecimiento de 6.5% para 2009. Este menor
crecimiento al mostrado a nivel del EBITDA se debe a que en 2008 se tuvo una
mayor ganancia cambiaria, así como a una mayor tasa efectiva para 2009
(33%). Para 2010 asumimos una tasa efectiva de 31%.
Tras el pago de dividendo por Ps1,884 millones programado para el próximo 13
de mayo, la administración de ASUR comentó en conferencia telefónica sobre la
necesidad de adquirir nueva deuda (Ps500 millones estimado), considerando
que la compañía tendrá que cumplir con inversiones en capital comprometidas
por Ps 748 millones en 2009 y Ps1,590 millones en 2010 de acuerdo al nuevo
PMD. Las mayores inversiones en capital se deben principalmente a la
necesidad de expandir la capacidad de terminales en aeropuertos como
Veracruz, Oaxaca y Villahermosa, los cuales han tenido un fuerte crecimiento
en tráfico de pasajeros en los últimos años, así como a la expansión de pistas
en diversos aeropuertos para atender nuevas rutas internacionales.
Resumen Financiero
Datos de Balance
Activo
Efectivo
Mar 09
Dic 08
Resultados Trimestrales
17,531
17,375
1,946
1,734
Pasivo Total
2,234
2,420
Deuda Total
0
0
Capital Mayoritario
15,297
14,955
Capital Minoritario
0
0
Abr-28-09
1T09
1T08
Ventas
985
870
13.2%
EBITDA
686
583
17.6%
Utilidad Operativa
527
434
21.6%
Utilidad Neta
342
352
-2.9%
Margen EBITDA (%)
69.6%
67.0%
Margen Operativo (%)
53.6%
49.9%
Margen Neto (%)
34.7%
40.5%
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y Rogelio Urrutia Camacho
certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s)
o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no
recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este
documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
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