Asur2T09

REPORTE TRIMESTRAL
Rogelio Urrutia / Pablo Duarte
(55) 5268 - 1686
rogelio.urrutia@banorte.com
2T09
Asur (ASUR)
VENTA
Resultados débiles, afectados por la influenza
ASUR reportó resultados por debajo de lo anticipado por el
consenso. Caen ventas y EBITDA 16.1% AsA y 24.6% AsA
respectivamente.
Múltiplo VE/EBITDA conocido de ASUR se encarece 20% a
8.3x tras incorporar los resultados al 2T09.
Estamos incrementando nuestro precio objetivo 2009 de
Ps50.00 a Ps55.00 por acción. Reiteramos nuestra
recomendación de VENTA.
ASUR reportó una contracción en ingresos totales de 16.1% AsA a
Ps678.4 millones, ligeramente por debajo de lo esperado. La
disminución se explica por la caída de 26.8% AsA que registró el
tráfico de pasajeros en el trimestre debido al efecto de la influenza.
Los ingresos por servicios aeronáuticos disminuyeron 17.1% AsA,
mientras que los ingresos no aeronáuticos cayeron 13.0% AsA. Cabe
mencionar que el efecto positivo que tuvo la apreciación del dólar
frente al peso (+28% AsA) en los ingresos de la compañía
denominados en dólares, evitó una mayor caída en las ventas.
Riesgo:
Alto
Precio Actual:
Ps54.77
Precio Objetivo 2009:
Ps55.00
Dividendo:
Ps0.00
Rendimiento Esperado:
0.4%
Máximo 12 meses:
Ps57.57
Mínimo 12 meses:
Ps33.75
Desempeño de la Acción
62.60
33,140
56.95
30,149
51.30
27,158
45.65
24,167
40.00
21,176
34.35
18,185
28.70
15,194
J-08 S-08 N-08 D-08 F-09 A-09 M-09 J-09
Como resultado de lo anterior y de un crecimiento moderado en los
costos y gastos de operación (+2.0% AsA), el EBITDA disminuyó
24.6% AsA a Ps400.9 millones, por debajo de las expectativas. Por su
parte, el margen EBITDA registró una contracción de 669pb a 59.1%.
A nivel neto, sorprendió negativamente la caída de 50.8% AsA que
registró la compañía debido al mayor pago de impuestos,
equivalentes a una tasa efectiva de 44% (vs 30% E).
En nuestra opinión, la expectativa de una recuperación en el tráfico
de pasajeros en 2010 (+10.7%) no justifica una apreciación
sostenida en los múltiplos de ASUR. Actualmente la compañía cotiza a
un múltiplo VE/EBITDA conocido de 8.3x, 20% superior al incorporar
los resultados al 2T09. Estamos incrementando nuestro precio
objetivo 2009 de Ps50.00 a Ps55.00 por acción, una vez que la
incertidumbre provocada por el brote de influenza humana ha
quedado atrás. Sin embargo, reiteramos nuestra recomendación de
VENTA al considerar adelantada la valuación actual.
ASURB
IBMV
Datos Básicos de la Acción
Clave de pizarra
ASURB
Valor de mercado
Ps16,431
Acciones en circulación
300M
% entre el público
72.5%
Volumen acciones
0.46M
Indicadores Clave
ROE
6.5%
Rendimiento Dividendo
0.0%
Deuda Neta / Capital
-2.7%
Deuda Neta / EBITDA
-0.2x
EBITDA / Intereses
156.6x
Evolución Trimestral
2T09
Banorte
Estimado
Cons.
Est.
2T08
Var
A/A
Var.
vs. Est.
Var. vs.
Cons.
Ventas
678
694
703
809
-16.1%
-2.2%
-3.5%
EBITDA
401
402
430
532
-24.6%
-0.4%
-6.8%
59.1%
58.0%
61.2%
65.8%
-6.7
1.1
-2.1
125
163
197
255
-50.8%
-22.9%
-36.3%
0.42
0.54
0.66
0.85
-50.8%
-22.9%
-36.3%
M. EBITDA
U. Neta
UPA
28 de Julio de 2009
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que
asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados
2007
2008
2009E
2010E
Ventas
2,786
3,169
3,165
3,514
Utilidad Operativa
1,166
1,384
1,354
1,563
EBITDA
1,707
1,985
1,987
2,245
61.3
62.6
62.8
63.9
Utilidad Neta
522
1,049
873
1,081
UPA (Ps)
1.7
3.5
2.9
3.6
(millones de ps.)
Margen EBITDA (%)
Múltiplos
P/U (x)
31.5
15.7
18.8
15.2
VE/EBITDA (x)
8.5
7.4
7.9
7.3
P/VL (x)
1.1
1.1
1.2
1.1
Valuación
Estamos incrementando nuestro precio objetivo 2009 de Ps50.00 a Ps55.00,
una vez que la incertidumbre provocada por el brote de influenza humana ha
quedado atrás. Nuestro precio objetivo fue determinado mediante un modelo
de flujos descontados (DCF), el cual asume un costo de capital promedio de
12.2%, considerando una tasa libre de riesgo de 8.0%, una beta de 0.68x y
una prima de riesgo de mercado de 6.5%.
A este nivel de precio, la acción de ASUR estaría cotizando a un múltiplo
VE/EBITDA adelantado de 7.3x al cierre del 2009, prácticamente en línea con el
múltiplo adelantado actual de 7.4x y ligeramente arriba del promedio histórico
al que ha cotizado la acción. Consideramos que nuestro nivel de valuación
objetivo ya incorpora el crecimiento potencial que podrá experimentar el tráfico
de pasajeros en los trimestres por venir. Asimismo, el volumen esperado en el
tráfico de pasajeros para 2010 (+10.7% AsA) no justifica una apreciación
mayor en los múltiplos de la compañía, en nuestra opinión. ASUR cotiza a un
múltiplo estimado 2009 de 7.9x, el cual se compara en línea con el múltiplo
promedio del sector. Actualmente no existen catalizadores de corto plazo para
la compañía que justifiquen una valuación a premio sobre el sector. En base a
lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de VENTA para las acciones de
ASUR.
Valuación histórica ASUR - VE/EBITDA adelantado
10.0x
9.0x
8.0x
+1 desv. est.= 7.8x
7.0x
6.0x
5.0x
promedio = 7.0x
-1 desv. est.= 5.8x
4.0x
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Pág - 2 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Valuación relativa - Aeropuertos
Aeropuertos
Emisora
Valor
Mercado
(US$MM)
Valor
Empresa
(US$MM)
€ 54.59
฿31.50
€ 27.10
SFr. 295
€ 31.30
€ 0.56
HK$ 5.70
kr 1,094
KRW 4
€ 4.60
7,640
1,325
805
1,672
4,062
1,167
348
1,632
1,105
356
10,917
2,877
1,557
2,756
6,243
3,127
223
2,251
1,155
469
Ps 18.53
Ps 35.97
Ps 54.75
551
1,519
1,236
1,801
1,236
2,011
1,246
Precio
ADP
Airports of Thailand
Flughafen Wien
Flughafen Zuerich
Fraport
Gemina
Hainan Meilan Intl. Airport
Kobenhavns Lufthavne
Malaysia Airports Holding
Save
Oma
Gap
Asur
Promedio Global
Mediana Global
Promedio Global Ex Aerop. Mx
Mediana Global Ex Aerop. Mx
Crec.
EBITDA
2009E
VE/EBITDA
conocido
VE/EBITDA
2009E
VE/EBITDA
2010E
(1.5%)
4.2%
(21.1%)
(7.4%)
(13.3%)
13.4%
15.7%
(8.2%)
12.0%
10.1%
9.1x
9.0x
5.4x
7.1x
7.4x
11.4x
8.4x
7.8x
6.9x
6.7x
9.2x
8.3x
6.6x
7.6x
8.3x
10.1x
7.3x
8.0x
6.6x
5.9x
8.8x
7.3x
6.5x
7.5x
7.3x
9.1x
6.8x
7.4x
6.1x
5.3x
575
1,470
1,209
(7.5%)
(10.8%)
0.1%
7.6x
9.4x
7.9x
7.5x
9.8x
7.9x
6.7x
8.0x
7.3x
2,679
1,557
3,158
2,504
(1.1%)
(1.5%)
0.4%
1.3%
8.0x
7.8x
7.9x
7.6x
7.9x
7.9x
7.8x
7.8x
7.2x
7.3x
7.2x
7.3x
Fuente: Bloomberg, Estimados Banorte
Se encarece múltiplo tras pago de dividendos
Durante
el
2T09
ASUR
destinó Ps56.4 millones como
parte de las inversiones
comprometidas de capital.
Los recursos se emplearon
principalmente en la segunda
pista del aeropuerto de
Cancún, misma que estima la
compañía quedará terminada
en el 4T09.
Incorporando los resultados al 2T09, el múltiplo VE/EBITDA conocido de ASUR
mostró un encarecimiento del 20%, al pasar de 6.9x a 8.3x. Lo anterior se debió
principalmente al incremento por Ps1,577 millones que registró la deuda neta, como
resultado del endeudamiento por Ps605 millones al que recurrió la compañía, así
como al uso de efectivo adicional para realizar el pago extraordinario de dividendos
por Ps1,884 millones en el periodo (Ps6.28 por acción). Cabe mencionar que el
incremento en la deuda por la compañía se debe a la necesidad de cubrir
inversiones de capital comprometidas por Ps1,590 millones en 2010, como parte del
Plan Maestro de Desarrollo (PMD) 2009-2013.
Valuación histórica ASUR - VE/EBITDA conocido
9.0x
8.0x
Resultados 2T09
Resultados 1T09
7.0x
6.0x
5.0x
4.0x
3.0x
Jul-28-09
Pág - 3 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados 2009
Nuestros estimados asumen
que en el 2010, el tráfico
doméstico se encontrará en
niveles de 2007, debido a la
complicada
situación
que
seguirá
enfrentando
la
industria aérea nacional.
Hemos ajustado ligeramente nuestros estimados tras el reporte del 2T09 y la mayor
certidumbre respecto al impacto que tendrá el brote de influenza en el tráfico de
pasajeros totales de la compañía en 2009.
Estamos ajustando nuestro estimado de tráfico de pasajeros totales de ASUR a 15.7
millones para 2009, -11.7% AsA (-12.8% AsA en tráfico doméstico y -10.8% AsA en
tráfico internacional). Para el 2010, nuestros estimados asumen una recuperación
del 10.7% AsA, impulsada principalmente por el tráfico internacional.
Con base en lo anterior, nuestro estimado en ingresos para 2009 por Ps3,165
asume un caída marginal de 0.1% AsA (-0.9% AsA en ingresos aeronáuticos y
+1.4% en ingresos no aeronáuticos). Cabe mencionar que el mejor desempeño de
los ingresos respecto al crecimiento en tráfico de pasajeros se debe a tarifas
máximas por aeropuerto superiores 4% en promedio que se dieron a partir del 2T09
como parte del nuevo PMD 2009-2013, así como al efecto positivo de la apreciación
del dólar frente al peso en los ingresos denominados en dólares. Para 2010,
esperamos un crecimiento en ingresos de 11.0% AsA, impulsado principalmente por
un mayor tráfico de pasajeros.
Así mismo, nuestros estimados revisados para 2009 asumen un crecimiento
marginal en el EBITDA de 0.1% AsA a Ps1,987 millones. El margen EBITDA
estimado 2009 se mantendrá prácticamente sin cambios, apenas 13pb por arriba
respecto a 2008 en 62.8%. Para 2010 estimamos un crecimiento de 13.0% AsA en
el EBITDA y un margen EBITDA 110pb mayor al estimado para 2009.
anterior
2009E
nuevo
2009E
2010E
15,884
-10.5%
6,660
9,224
15,677
-11.7%
6,693
8,984
17,354
10.7%
7,296
10,058
Ventas totales
Var AsA
Servicios aeronáuticos
Servicios no aeronáuticos
3,227
1.8%
2,137
1,090
3,165
-0.1%
2,083
1,082
3,514
11.0%
2,320
1,194
Costos y gastos de operación
Var AsA
1,837
2.9%
1,811
1.4%
1,950
7.7%
EBITDA
Var AsA
Margen EBITDA
2,029
2.2%
62.9%
1,987
0.1%
62.8%
2,245
13.0%
63.9%
Estimados Banorte
Tráfico de pasajeros totales (miles)
Var AsA
Nacionales
Internacionales
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Pág - 4 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Resumen Financiero
Datos de Balance
Activo
Efectivo
Jun 09
Mar 09
16,279
17,531
973
1,946
Pasivo Total
2,741
2,234
Deuda Total
605
0
C. Mayoritario
13,538
15,297
C. Minoritario
0
0
Jul-28-09
Resultados Trimestrales
2T09
2T08
Ventas
678
809
-16.1%
EBITDA
401
532
-24.6%
Utilidad Operativa
243
382
-36.3%
Utilidad Neta
125
255
-50.8%
Margen EBITDA (%)
59.1%
65.8%
Margen Operativo (%)
35.9%
47.3%
Margen Neto (%)
18.5%
31.6%
Pág - 5 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y
Rogelio Urrutia Camacho certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión
personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo
certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión
en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
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