Cotizando a una Valuación Extremadamente Alta

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Latin American Equity Research
México – Análisis
Ciudad de México, Abril 25, 2008
PEÑOLES
DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADO
PRECIO OBJETIVO: P$300.0
Cotizando a una Valuación Extremadamente Alta Reflejando ya la
OPI de Fresnillo.
Noticias/Análisis: El pasado martes, la acción de Peñoles alcanzó un máximo histórico de US$37.23 por acción
(P$392.00), esto la convierte en la acción con el mejor desempeño en lo que va del año dentro de nuestro universo
en Latinoamérica, con una apreciación de 74%. En nuestra opinión, los principales motores de este desempeño
han sido: (1) la decisión de escindir y hacer una OPI de su división de metales preciosos (Fresnillo PLC); (2) un
incremento en los niveles de inversión por los fondos de pensiones mexicanos en Peñoles ya que esta acción
representa 3.74% del IPC; y (3) la decisión del consejo de Peñoles de recomprar aproximadamente US$188
millones de sus de sus propias acciones (una situación que pudiera llegar a ser crítica ya que la acción tiene una
liquidez muy baja, actualmente opera cerca de US$6.35 millones/día (superior a US$4.5 millones/día de hace un
mes).
Una valuación extremadamente alta para Peñoles. Considerando que creemos que la OPI de Fresnillo pudiera
hacerse a una valuación máxima de US$8 mil millones, superior a los US$3.6 mil millones anunciados
originalmente, la valuación implícita de la división de metales no preciosos de Peñoles es ahora extremadamente
alta, a un múltiplo P/U 2008E de 16.4 veces y un FV/EBITDA de 11.5 veces. Hay que mencionar que Fresnillo
con esta valuación sugerida estaría cotizando con un premio de 69% versus el promedio de los metales preciosos
de 18.6 veces P/U 2008E.
El conglomerado pudiera cotizar con un descuento versus su subsidiaria como es el caso de otras compañías
mexicanas. Este concepto pudiera ser reforzado por la falta de transparencia que los resultados de Peñoles
pudieran mostrar ya que combina los resultados de refinería, petroquímica y metales industriales con su división
de metales preciosos. Además, en el futuro, Fresnillo tendrá la división más rentable de Peñoles, reduciendo el
“apetito” por la compañía sin esta división.
Conclusiones: En nuestra opinión, los actuales múltiplos de valuación de la acción de Peñoles no son
justificables, ya que sugieren un limitado potencial de subida de los actuales niveles de valuación y un
significativo riesgo de bajada.
Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2008 de US$27.75
por acción está basado en un análisis de FED usando un CCPP de 9.0% y una tasa de crecimiento a largo plazo de
3.0% por año. Los riesgos a nuestra tesis de inversión incluyen: alta exposición a los precios del metal; ejecución
de los proyectos; significativos incrementos en los costos, principalmente energía y mano de obra, y potenciales
requerimientos ambientales que pudieran ser muy costosos.
Victoria Santaella, Luís Miranda
México – Comentario de empresas
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