Latin American Equity Research México – Análisis Ciudad de México, Abril 25, 2008 PEÑOLES DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADO PRECIO OBJETIVO: P$300.0 Cotizando a una Valuación Extremadamente Alta Reflejando ya la OPI de Fresnillo. Noticias/Análisis: El pasado martes, la acción de Peñoles alcanzó un máximo histórico de US$37.23 por acción (P$392.00), esto la convierte en la acción con el mejor desempeño en lo que va del año dentro de nuestro universo en Latinoamérica, con una apreciación de 74%. En nuestra opinión, los principales motores de este desempeño han sido: (1) la decisión de escindir y hacer una OPI de su división de metales preciosos (Fresnillo PLC); (2) un incremento en los niveles de inversión por los fondos de pensiones mexicanos en Peñoles ya que esta acción representa 3.74% del IPC; y (3) la decisión del consejo de Peñoles de recomprar aproximadamente US$188 millones de sus de sus propias acciones (una situación que pudiera llegar a ser crítica ya que la acción tiene una liquidez muy baja, actualmente opera cerca de US$6.35 millones/día (superior a US$4.5 millones/día de hace un mes). Una valuación extremadamente alta para Peñoles. Considerando que creemos que la OPI de Fresnillo pudiera hacerse a una valuación máxima de US$8 mil millones, superior a los US$3.6 mil millones anunciados originalmente, la valuación implícita de la división de metales no preciosos de Peñoles es ahora extremadamente alta, a un múltiplo P/U 2008E de 16.4 veces y un FV/EBITDA de 11.5 veces. Hay que mencionar que Fresnillo con esta valuación sugerida estaría cotizando con un premio de 69% versus el promedio de los metales preciosos de 18.6 veces P/U 2008E. El conglomerado pudiera cotizar con un descuento versus su subsidiaria como es el caso de otras compañías mexicanas. Este concepto pudiera ser reforzado por la falta de transparencia que los resultados de Peñoles pudieran mostrar ya que combina los resultados de refinería, petroquímica y metales industriales con su división de metales preciosos. Además, en el futuro, Fresnillo tendrá la división más rentable de Peñoles, reduciendo el “apetito” por la compañía sin esta división. Conclusiones: En nuestra opinión, los actuales múltiplos de valuación de la acción de Peñoles no son justificables, ya que sugieren un limitado potencial de subida de los actuales niveles de valuación y un significativo riesgo de bajada. Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2008 de US$27.75 por acción está basado en un análisis de FED usando un CCPP de 9.0% y una tasa de crecimiento a largo plazo de 3.0% por año. Los riesgos a nuestra tesis de inversión incluyen: alta exposición a los precios del metal; ejecución de los proyectos; significativos incrementos en los costos, principalmente energía y mano de obra, y potenciales requerimientos ambientales que pudieran ser muy costosos. Victoria Santaella, Luís Miranda México – Comentario de empresas El presente informe ha sido preparado por el Departamento de Análisis de Grupo Financiero Santander, mismo que forma parte de Santander Central Hispano (Grupo Santander) y se facilita sólo a efectos informativos. Bajo ninguna circunstancia deberá usarse ni considerarse como una oferta de venta ni como una petición de una oferta de compra. Cualquier decisión de compra, por parte del receptor deberá adoptarse teniendo en cuenta la información pública existente sobre ese valor y, en su caso, atendiendo al contenido del prospecto proporcionado a la Comisión Nacional Bancaria y de Valores y a la Bolsa Mexicana de Valores correspondiente, así como a través de las propias entidades emisoras. Queda prohibida la distribución del presente informe en los Estados Unidos, Reino Unido, Japón y Canadá. En los últimos doce meses, Grupo Santander o sus filiales han participado como coordinador, colocador o asegurador en una oferta pública de venta de Sare, Ica, Cemex, América Móvil, Alsea y Ara. En los últimos doce meses, Grupo Santander ha recibido compensación por servicios de banca de inversión de América Móvil e Ica, Cemex, Sare, Alsea y Gap. En los próximos tres meses, Grupo Santander espera recibir o intentará recibir compensación por servicios de banca de inversión por parte de América Móvil, Cemex, Ica, Sare, Telmex, Gissa, Alsea, Ara, Liverpool, Geo, Mexichem, Gruma, Comerci, Televisa, Kimberly Clark, Famsa y Lamosa. La información que se incluye en el presente informe se ha obtenido en fuentes consideradas como fiables, pero si bien se ha tenido un cuidado razonable para garantizar que la información que incluye el presente informe no sea incierta ni equívoca en el momento de su publicación, no manifestamos que sea exacta y completa y no debe confiarse en ella como si lo fuera. Todas las opiniones y las estimaciones que figuran en el presente informe constituyen nuestra opinión en la fecha del mismo y pueden ser modificados sin previo aviso. Grupo Financiero Santander, sus filiales o subsidiarias y cualquiera de sus funcionarios y/o consejeros podrán en cualquier momento tener una posición o estar directa o indirectamente interesados en valores, opciones, derechos o warrants referenciados a las compañías aquí mencionadas. 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