analisis del tratamiento de aguas de lastre

Anuncio
WƌŽLJĞĐƚŽĚĞĨŝŶĚĞĂƌƌĞƌĂƉĂƌĂ>ŝĐĞŶĐŝĂƚƵƌĂĞŶEĄƵƚŝĐĂLJdƌĂŶƐƉŽƌƚĞDĂƌşƚŝŵŽ
E>/^/^>dZdD/EdK'h^>^dZ
ƐƚƵĚŝŽĚĞĚŝĐŚŽƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĞŶĞůĐƌƵĐĞƌŽ͞ZĂĚŝĂŶĐĞŽĨ
ƚŚĞ^ĞĂƐ͕͟ĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂƐLJǀĂůŽƌĂĐŝſŶ͘
$
$8725$'(/352<(&72(PPD$JXLODU5¯
8725$'(/352<(&72(PPD$JXLODU5¯RV
5$'(/352<(&72(PPD$JXLODU5¯RV
RV
',5(&725'(/352<(&72)UDQFHVF;DYLHU0DUW¯
',5(&725'(/352<(&72)UDQFHVF;DYLHU0DUW¯QH]GH2V«V
QH]GH2V«V
GH6HS
GH6HSWLHPEUHGH
WLHPEUHGH
/E/
ϭ͘ /EdZKh/KEϱ
Ϯ͘ Wd/KEzEdE/D/EdK>EKZDd/sϳ
ϯ͘ Z'>DEd/KEdh>EZ^^W/&/DEd^E^/>^͕^/^dD
/EdZD/K'h^>^dZKZKhEhYhW^:͕
WZd//z&d/KE>^d/>/ϭϳ
ϯ͘ϭY/^;h^dZ>/ͿzEhs>E
ϯ͘Ϯ>^<ͲE
ϰ͘ W>EddZdD/EdK/'h^'Z/^^KZKϮϵ
;WŽƐŝďůĞĂƉůŝĐĂĐŝſŶĂůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞͿ
ϱ͘ W>EE'K/KWZ>Z/KEhEYh/WKdZdD/EdK
'h^>^dZKZKhEhYhDZEdϲϯ
ϱ͘ϭ^Z/W/KE>WZK^K/E//>ϲϯ
ϱ͘ϭ͘ϭ/Ed/&//KE>WZKhdKͬZ'h>/KE^ϲϯ
ϱ͘ϭ͘Ϯ^Z/W/KE>^ZdZ/^d/^dE/^ϲϰ
ϱ͘ϭ͘ϯ>DEdK^/EEKsKZ^Yh^/EKZWKZE͕ZdZ^/&ZE/>^Z^WdK
>K^>KDWdE/ϲϳ
ϱ͘ϮW>EWZKh/KEϳϮ
ϱ͘Ϯ͘ϭ͘^Z/W/KEdE/>WZK^KWZKhd/sKϳϮ
ϱ͘ϯE>/^/^DZKϳϲ
ϱ͘ϯ͘ϭ͘^WdK^'EZ>^>^dKZϳϲ
ϱ͘ϯ͘Ϯ͘E>/^/^>KDWdE/ϳϳ
ϱ͘ϯ͘ϯ͘ZZZ^EdZϴϬ
ϱ͘ϰ͘ϴ/ZdZ/^WZ>WZK/KE>K^^/^dD^'^d/KE>'h>^dZ
ϴϲ
ϱ͘ϰ͘ϭKhDEd/KEE^Z/WZ>WZK^KWZK/KE>W>Eϴϴ
ϱ͘ϰ͘ϮWZK/D/EdKWZK/KEzZd/&//KEϵϬ
ϱ͘ϱDh^dZK&/E^hDW>/D/EdK>EKZDWZ>D/K>'h>^dZ
;Z'>ͲϭͿϵϭ
ϲ͘KE>h^/KE^ϵϯ
ϳ͘/>/K'Z&/ϵϱ
ϴ͘/>/K'Z&/Etϵϵ
3
4
/EdZKh/ME
ŹŽƐ ĚĞƐƉƵĠƐ ĚĞ ĂĐĂďĂƌ ůĂ ŝƉůŽŵĂƚƵƌĂĞŶ EĂǀĞŐĂĐŝſŶ DĂƌşƚŝŵĂ͕ŵŝ ŝŶƚĞƌĠƐ ŚĂĐŝĂ ůĂƐ ŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ LJƐƵ
ŐĞƐƚŝſŶ LJ ŵĂŶŝƉƵůĂĐŝſŶ ŶƵŶĐĂ ŚĂ ĚŝƐŵŝŶƵŝĚŽ Ŷŝ ĞŶ ŵŝ ĐĂƌƌĞƌĂ ƉƌŽĨĞƐŝŽŶĂů Ă ďŽƌĚŽ Ŷŝ ĞŶ ŵŝƐ ĞƐƚƵĚŝŽƐ ĚĞ
>ŝĐĞŶĐŝĂƚƵƌĂ͘ ƐƚĂ ĨƵĞŶƚĞ ĚĞ ĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚ ĐŽŶ ůĂ ƋƵĞ ƉƌŽǀĞĞ Ă ůŽƐ ďƵƋƵĞƐ LJ ĚĞ ƉƌŽďůĞŵĂƐ ĞŶ ĐƵĂŶƚŽ Ă
ƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶ ĚĞĞƐƉĞĐŝĞƐ ǀŝĂũĞƌĂƐŵĞ ŚĂ ƉĂƌĞĐŝĚŽ ƵŶĂ ĨƵĞŶƚĞ ĚĞĞƐƚƵĚŝŽ LJ ĚĞƐĂƌƌŽůůŽŵƵLJ ŝŶƚĞƌĞƐĂŶƚĞ͕ ƉĂƌĂ
ƉŽĚĞƌĚŝƐŵŝŶƵŝƌŽĞƌƌĂĚŝĐĂƌƵŶƉƌŽďůĞŵĂŵƵLJŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ͕ƋƵĞƐŝŶŶŝŶŐƵŶĂĚƵĚĂŚƵďŝĞƌĂƐŝĚŽĂƵŶŵĂƐŐƌĂǀĞ
ĐŽŶĞůƉĂƐŽĚĞůƚŝĞŵƉŽ͕ƐŝŶůĂŝŶƚĞƌǀĞŶĐŝſŶĚĞůĂKD/͕ũƵŶƚĂŵĞŶƚĞĐŽŶůĂƐĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐƋƵĞƉƌŽƉƵƐŝĞƌŽŶƉĂƌĂ
ƋƵĞĨƵĞƌĂŶƌĂƚŝĨŝĐĂĚĂƐĞŶƵŶĨƵƚƵƌŽ͕ƉŽƌĂůůĄŚĂĐŝĂĞůϮϬϬϰ͕LJƋƵĞũƵƐƚŽĂŚŽƌĂĞƐƚĄŶĂƉƵŶƚŽĚĞĐŽŶƐĞŐƵŝƌĞů
ƚĂŶƚŽƉŽƌĐŝĞŶƚŽĚĞůƚŽŶĞůĂũĞŵƵŶĚŝĂůƉĂƌĂƌĂƚŝĨŝĐĂƌůĂŶŽƌŵĂ͘
ƵƌĂŶƚĞŵŝĐĂƌƌĞƌĂƉƌŽĨĞƐŝŽŶĂů͕ĐŽŵŽŽĨŝĐŝĂůĂďŽƌĚŽĚĞďƵƋƵĞƐLJŶĂǀĞŐĂŶĚŽĞŶnjŽŶĂƐĂůƚĂŵĞŶƚĞƐĞŶƐŝďůĞƐ
ƉŽƌƐƵƌĂƌĞnjĂĚĞĨĂƵŶĂŵĂƌŝŶĂĐŽŵŽůĂƐŬĂ͕EƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͕ƵƐƚƌĂůŝĂ͕ĞƚĐ͕͘ŚĞǀŝƐƚŽĐŽŵŽĞŶĞƐƚŽƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ
ƉĂşƐĞƐ͕ůĂƐŶŽƌŵĂƐƐŽŶĞƐƚƌŝĐƚĂƐĞŶĐƵĂŶƚŽĂĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͕ĂƉĞƐĂƌĚĞŶŽĞƐƚĂƌƌĂƚŝĨŝĐĂĚĂƐ͕ůŽƐŐŽďŝĞƌŶŽƐLJ
ĂƵƚŽƌŝĚĂĚĞƐƉŽƌƚƵĂƌŝĂƐĚĞĂůƌĞĚĞĚŽƌĚĞůŵƵŶĚŽƐŽŶŵƵLJĐŽŶƐĐŝĞŶƚĞƐĚĞůƉĞůŝŐƌŽƋƵĞƐƵƉŽŶĞƵŶƚĂŶƋƵĞĚĞ
ĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĚĞůŽƚƌŽůĂĚŽĚĞůKĐĠĂŶŽ͕ƚĂŶƚŽĐŽŵŽƵŶǀĞƌƚŝĚŽĚĞƉĞƚƌſůĞŽ͘
WĞƌŽ Ɛŝ Ŷŝ ĐŽŶ ůĂƐ ůĞLJĞƐ LJ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ƉƌŽƉƵĞƐƚĂƐ ƉŽƌ Ğů ŽŵŝƚĠ ĚĞ WƌŽƚĞĐĐŝſŶ ĚĞů DĞĚŝŽ DĂƌŝŶŽ ;DWͿ ŶŽ
ĨƵĞƌĂŶ ƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞƐ ƉĂƌĂ ĂůĞƌƚĂƌ Ăů ŵƵŶĚŽ ŵĂƌşƚŝŵŽ ŵĞƌĐĂŶƚĞ͕ ŶŽ ŚĂďƌĄ ŶŝŶŐƷŶ ŵĞĚŝŽ ƉĂƌĂ ƉĂƌĂƌ Ă ůĂƐ
ĞƐƉĞĐŝĞƐŝŶǀĂƐŽƌĂƐůĂƐƚƌĂĚĂƐĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐ͕ŵĂƐƌĄƉŝĚĂŵĞŶƚĞĚĞůŽƋƵĞƐĞĐƌĞĞ͕ůĂƐĞƉŝĚĞŵŝĂƐĂŵĞŶĂnjĂƌĂŶĂ
ůĂƐ ĞƐƉĞĐŝĞƐ ĂƵƚſĐƚŽŶĂƐ͕ ŚĂƐƚĂ ƉƌŽǀŽĐĂƌ ĚĂŹŽƐ ŵĂLJŽƌĞƐ ĞŶ Ğů ƋƵĞ ĐŽŶŽĐĞŵŽƐ ĐŽŵŽ ŶƵĞƐƚƌŽ ĞĐŽƐŝƐƚĞŵĂ
ŵĂƌşƚŝŵŽ͕ĐŽŶƌĞƉĞƌĐƵƐŝŽŶĞƐŵĂƐĂůůĄĚĞůĂĐƵĞŶĐĂŽĐĞĄŶŝĐĂ͕ƐŝŶŽĞŶůĂĞĐŽŶŽŵşĂĚĞůƉĂşƐ͘
Ŷ ŵŝ ƚƌĂďĂũŽ ƉƌĞǀŝŽ ĚĞ ŝƉůŽŵĂƚƵƌĂ͕ ƚƌĂƚĂďĂ ĚĞ ŵĠƚŽĚŽƐ ĂďƐƚƌĂĐƚŽƐ͕ ƌĂƌĂŵĞŶƚĞ ƉƌŽďĂĚŽƐ ĨƵĞƌĂ ĚĞ ůĂƐ
ĐƵĂƚƌŽƉĂƌĞĚĞƐĚĞƵŶůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽ͕ƐŝŵƉůĞŵĞŶƚĞĚĂŶĚŽĂĐŽŶŽĐĞƌůĂƐƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐƋƵĞĂĐĂďĂďĂŶĚĞĞŵĞƌŐĞƌLJ
ĞdžƉŽŶŝĞŶĚŽƐŽůƵĐŝŽŶĞƐƚĞſƌŝĐĂƐĂƉƌŽďůĞŵĂƐƌĞĂůĞƐ͘
dĂŶ ƌĞĂůĞƐ ƋƵĞ ůĞŶƚĂŵĞŶƚĞ ůĂƐ ĞŵƉƌĞƐĂƐ ƐĞ ŚĂŶ ŝĚŽ ŝŶƚĞƌĞƐĂŶĚŽ ƉŽƌ ĞƐƚĞ ƉŽƚĞŶĐŝĂů ĞŵĞƌŐĞŶƚĞ LJ ŚĂŶ ŝĚŽ
ĚĞƐĂƌƌŽůůĂŶĚŽƵŶƚĞĐŶŽůŽŐşĂĂĐŽƌĚĞLJĂĚĂƉƚĂĚĂĂůŐƌĂŶŶƵŵĞƌŽĚĞƌĂnjŽŶĞƐƉŽƌůĂƐĐƵĂůĞƐŶŽĞƐƚĂŶƐĞŶĐŝůůŽ
ƐŽůƵĐŝŽŶĂƌĞƐƚĞƉƌŽďůĞŵĂ͘
5
ƐĐƵĂŶĚŽŶĂĐĞůĂƐŝŶĞƌŐŝĂĞŶƚƌĞĞƐƚƵĚŝĂŶƚĞƐLJĞŵƉƌĞƐĂƐ͕ĚŽŶĚĞƐĞŵĞĚŝŽůĂŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚĚĞƚƌĂďĂũĂƌĞŶĞů
ĚĞƐĂƌƌŽůůŽƌĞĂůĚĞƵŶĂƉůĂŶƚĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƉĂƌĂƵŶďƵƋƵĞŵĞƌĐĂŶƚĞ͕ĚĞƐĚĞůŽƐƉƌŝŵĞƌŽƐƉĂƐŽƐ͘
ŶĞƐƚĞƚƌĂďĂũŽƋƵŝĞƌŽĞdžƉŽŶĞƌůĂƐďĂƌƌĞƌĂƐƚĞĐŶŽůſŐŝĐĂƐĐŽŶůĂƐƋƵĞŶŽƐĞŶĐŽŶƚƌĂŵŽƐLJƚŽĚŽƐůŽƐƉĂƐŽƐƋƵĞ
ƚƵǀŝŵŽƐƋƵĞƐĞŐƵŝƌƉĂƌĂůůĞŐĂƌĂƐŽůƵĐŝŽŶĞƐĞĨĞĐƚŝǀĂƐ͕ĞŶƚƌĞǀŝƐƚĂƐƋƵĞŵĂŶƚƵǀŝŵŽƐĐŽŶĂƌŵĂĚŽƌĞƐ͕ďŝſůŽŐŽƐLJ
ĞdžƉĞƌƚŽƐ ĞŶ ƚŽĚŽƐ ůŽƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ŵĂƚĞƌŝĂƐ ƋƵĞ ƵŶŝĞƌŽŶ ĞƐĨƵĞƌnjŽƐ ƉĂƌĂ ĂLJƵĚĂƌŶŽƐ Ă ůůĞǀĂƌ Ă ĐĂďŽ ŶƵĞƐƚƌŽ
ƉƌŽLJĞĐƚŽ͖ĚĞĨŝŶŝƌƵŶƐŝƐƚĞŵĂĐŽƐƚĞͲĞĨĞĐƚŝǀŽ͕LJƌĞĂůƉĂƌĂƵŶĂƉƌŽďůĞŵĄƚŝĐĂƚĂŶĚĞůŝĐĂĚĂ͘
ĞƐĚĞŵŝĞdžƉĞƌŝĞŶĐŝĂ͕LJĞŶĞůĂƉĂƌƚĂĚŽƋƵĞƉƌŽƐŝŐƵĞŵŝĞdžƉĞƌŝĞŶĐŝĂĞŶĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞ
ůĂƐƚƌĞ͕ƚĂŵďŝĠŶƋƵĞƌşĂŵŽƐƚƌĂƌĐŽŵŽƐĞŝŶƐƚĂůŽĂďŽƌĚŽƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐ͕ƋƵĞŶŽ
ĚŝĨŝĞƌĞŵƵĐŚŽĞŶƉƌŽĐĞƐŽĂůĚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘ŶĞƐƚĞĐĂƐŽĞůƐŝƐƚĞŵĂĨƵĞĞŶĐĂũĂĚŽĞŶůĂ^ĂůĂ
ĚĞDĂƋƵŝŶĂƐƵƐĂŶĚŽŵĠƚŽĚŽƐƋƵĞĂŚŽƌĂƐĞŝŶƐƚĂƵƌĂŶƉĂƌĂĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͎͘WƵĞĚĞ͕ĞƐƚĂƉůĂŶƚĂ͕ƐĞƌƵŶƉƵŶƚŽ
ĚĞƌĞĨĞƌĞŶĐŝĂƉĂƌĂĞŵƉĞnjĂƌĂƉĞƌĨŝůĂƌŶƵĞƐƚƌŽƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͍
6
Ϯ͘Wd/KEzEdE/D/EdK>EKZDd/s'h^>^dZ
ĞƐĚĞϭϵϵϮ͕ĐƵĂŶĚŽůĂŽŶĨĞƌĞŶĐŝĂĚĞůĂƐEĂĐŝŽŶĞƐhŶŝĚĂƐƐŽďƌĞĞůDĞĚŝŽŵďŝĞŶƚĞLJĞƐĂƌƌŽůůŽĂŶƵŶĐŝſƋƵĞ
ĞůƉƌŽďůĞŵĂĚĞůĂƐĞƐƉĞĐŝĞƐŝŶǀĂƐŽƌĂƐĞƌĂĚĞĄŵďŝƚŽŝŶƚĞƌŶĂĐŝŽŶĂůLJŵĂƐŐƌĂǀĞĚĞůŽƋƵĞƐĞƉĞŶƐĂďĂ͕ůĂKD/ŶŽ
ƚĂƌĚŽ ŵƵĐŚŽ ĞŶ ĚĂƌ ŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ǀŽůƵŶƚĂƌŝĂƐ͕; ĂƵŶƋƵĞ ůĂ KƌŐĂŶŝnjĂĐŝſŶ DĂƌşƚŝŵĂ DƵŶĚŝĂů ŚĂďşĂ ĞƐƚĂĚŽ
ƚƌĂďĂũĂŶĚŽ ĞŶ ĞůůŽ ĚĞƐĚĞ ĨŝŶĂůĞƐ ĚĞ ϭϵϴϬͿ͕ ĨƵĞ ĞŶ ϭϵϵϯ͕ƉĂƌĂ ŵŝŶŝŵŝnjĂƌ ůĂ ƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂ͕ ŶŽƐ ƌĞĨĞƌŝŵŽƐ Ă
ŵŝŶŝŵŝnjĂƌ LJĂ ƋƵĞ ĞŶ ĂƋƵĞů ĞŶƚŽŶĐĞƐ ƐĞ ƉĞŶƐſ ƋƵĞ Ğů ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ ŽĐĞĄŶŝĐŽ ƐĞƌŝĂ ƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞ ƉĂƌĂ ŝŵƉĞĚŝƌ ůĂ
ƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂĚĞĞƐƉĞĐŝĞƐĐĂƐŝĂůĐŽŵƉůĞƚŽ͘
zĂƋƵĞůŵŝƐŵŽĂŹŽ͕ĞŶĞůƐĞŶŽĚĞůĂKD/ƐĞĐƌĞſĞůDW͕DĂƌŝŶĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚWƌŽƚĞĐƚŝŽŶŽŵŵŝƚƚĞĞ͘
ŶĞůϮϬϬϰƐĞĂĚŽƉƚŽĞůŽŶǀĞŶŝŽ/ŶƚĞƌŶĂĐŝŽŶĂůƉĂƌĂĞůĐŽŶƚƌŽůĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞLJ^ĞĚŝŵĞŶƚŽƐ͕ƋƵĞƐĞĚŝǀŝĚĞ
ĞŶ ϮϮ ĂƌƚşĐƵůŽƐ ĞdžƉƵĞƐƚŽƐ ƌĞƐƵŵŝĚĂŵĞŶƚĞ Ă ĐŽŶƚŝŶƵĂĐŝſŶ ĐŽŶ ůŽƐ ƋƵĞ ƚƌĂďĂũĂƌĞŵŽƐ ƉĂƌĂ Ğů ĚĞƐĂƌƌŽůůŽ ĚĞ Ğů
ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞůŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞLJŶŽƐƐĞƌǀŝƌĄŶĚĞŐƵşĂƉĂƌĂĞůĚŝƐĞŹŽLJůĂƐŶŽƌŵĂƚŝǀĂƐƋƵĞĞůŵŝƐŵŽĞdžƉŽŶĞ͘
Ŷ ĞƐƚĞ ĂƉĂƌƚĂĚŽ ŶŽ ƐĞ ƉƌĞƚĞŶĚĞ ĞdžƚĞŶĚĞƌ ĂůƌĞĚĞĚŽƌ ĚĞů ƚĞŵĂ ĚĞ ůĂƐ ůĞLJĞƐ͕ ƚĂŶ ƐŽůŽ ƌĞƐƵŵŝƌ
ĞƐƋƵĞŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞ ůĂ ŽŶǀĞŶĐŝſŶ ƉĂƌĂ ĚĞƐƉƵĠƐ ƉŽĚĞƌ ĞŶƚĞŶĚĞƌ ůĂƐ ĚŝĨŝĐƵůƚĂĚĞƐ ĞŶ Ğů ĚŝƐĞŹŽ ĚĞů ŶƵĞǀŽ
ƉƌŽƚŽƚŝƉŽ͘
ƐƚĂŶĚŽƚĂŶĐĞƌĐĂĚĞůĂƌĂƚŝĨŝĐĂĐŝſŶĚĞůĂŶŽƌŵĂĂƷŶĞƐƚĂƌƉŽƌƉƵůŝƌĂůŐƵŶĂƐĚĞůĂƐĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐƐŽďƌĞŵƵĞƐƚƌĞŽ͕
ƋƵĞƐĞƌĞĚĂĐƚĂƌŽŶŐĞŶĞƌĂůŝnjĂĚĂƐĞŶĞůϮϬϬϲ͕LJĂƵŶŵĂŶĐĂŶĚĞĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐĂƐĞŐƵŝƌ͘
>ĂĨĞĐŚĂůşŵŝƚĞƉĂƌĂŚĂĐĞƌĞĨĞĐƚŝǀŽĞůĂĐƵĞƌĚŽƐĞƌĄĞůϮϬϭϲ͕ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞĞůƚƌĂŶƐƉŽƌƚĞŵĂƌşƚŝŵŽƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂĞϯ
ĂϱďŝůůŽŶĞƐĚĞƚŽŶĞůĂĚĂƐĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĚĞƵŶƉĂşƐĂůŽƚƌŽƉŽƌĂŹŽ͘
^ĞĞƐƚŝŵĂƋƵĞĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞƵŶĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞϳ͘ϬϬϬĞƐƉĞĐŝĞƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐĞƐƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂĚĂĞŶĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĞŶ
ůŽƐďƵƋƵĞƐƋƵĞŶĂǀĞŐĂŶĂůƌĞĚĞĚŽƌĚĞůŵƵŶĚŽ͘
Ŷ EŽǀŝĞŵďƌĞ ĚĞ ϭϵϵϯ ůĂ ƐĂŵďůĞĂ ĚĞ ůĂ KD/ ĂĚŽƉƚŽ ůĂ ZĞƐŽůƵĐŝſŶ ͘ϳϳϰ ;ϭϴͿ 'ƵşĂ ƉĂƌĂ ůĂ ƉƌĞǀĞŶĐŝſŶ ĚĞ
KƌŐĂŶŝƐŵŽƐWĂƚſŐĞŶŽƐĞŶĂŐƵĂƐLJƐĞĚŝŵĞŶƚŽƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ŶEŽǀŝĞŵďƌĞĚĞϭϵϵϳƐĞĂĚŽƉƚŽůĂƌĞƐŽůƵĐŝſŶ͘ϴϲϴ;ϮϬͿ'ƵşĂƉĂƌĂĞůĐŽŶƚƌŽůLJůĂ'ĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ
ƉĂƌĂŵŝŶŝŵŝnjĂƌĞůƚƌĂƐƉĂƐŽĚĞŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĂĐƵĄƚŝĐŽƐLJƉĂƚſŐĞŶŽƐ͘
ů DW ϲϯ͗ ƐĞ ĂĐŽƌĚſ ƋƵĞ ŵŝĞŶƚƌĂƐ ůĂ ƉƌŽƉƵĞƐƚĂ ĚĞ ϮϬϬϰ ĚĞ ůĂ ŽŶǀĞŶĐŝſŶ ĚĞ ŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ŶŽ ĨƵĞƌĂ
ĞĨĞĐƚŝǀĂ͕ ƉŽƌ ƌĂnjŽŶĞƐ ƉƌĂĐƚŝĐĂƐ͕ ůĂ ƉůĂŶŝĨŝĐĂĐŝſŶ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĂƉƌŽďĂĚŽƐ ƐĞŐƷŶ ůĂ ƌĞƐŽůƵĐŝſŶ ͘ϴϲϴ;ϮϬͿ
7
ĚĞďĞƌĄŶ ƉĞƌŵĂŶĞĐĞƌ ǀĄůŝĚŽƐ ŚĂƐƚĂ ƋƵĞ ƌĞƋƵŝĞƌĂŶ ĚĞ ƵŶĂ ƌĞǀŝƐŝſŶ ĚĞďŝĚŽ Ă ůĂ ŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶ ĚĞ ƵŶ ^ŝƐƚĞŵĂ ĚĞ
dƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘
>ĂƐŵĞĚŝĚĂƐĚĞŽŶƚƌŽůLJƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƌĞĐŽŵĞŶĚĂĚĂƐƉŽƌůĂƐ'ƵşĂƐϴϲϴ;ϮϬͿ͕ŝŶĐůƵLJĞŶ͗
ͲDŝŶŝŵŝnjĂƌ ůĂ ĐĂƌŐĂ ĚĞ ŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ ĚƵƌĂŶƚĞ ůĂƐ ŽƉĞƌĂĐŝŽŶĞƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĂĚŽ͕ ĞǀŝƚĂŶĚŽ ĄƌĞĂƐ ƉŽƌƚƵĂƌŝĂƐ ĚŽŶĚĞ ůĂ
ƉŽďůĂĐŝſŶĚĞŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĞƐŵĂLJŽƌ͕ĞŶnjŽŶĂƐƉŽĐŽƉƌŽĨƵŶĚĂƐLJĂŐƵĂƐƉŽĐŽŝůƵŵŝŶĂĚĂƐ͘
ͲůŝŵƉŝĂƌůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĚĞůĂƐƚƌĞLJƐĞĚŝŵĞŶƚŽƐƉĞƌŝſĚŝĐĂŵĞŶƚĞ͘
ͲŵŝŶŝŵŝnjĂŶĚŽůĂƐŽƉĞƌĂĐŝŽŶĞƐĚĞĚĞƐůĂƐƚƌĂĚŽĂůŵşŶŝŵŽ
> KEsE/K EdZZ E s/'KZ ϭϮ ŵĞƐĞƐ ĚĞƐƉƵĠƐ ƋƵĞ ŚĂLJĂ ƐŝĚŽ ĂĚŽƉƚĂĚĂ LJ ƌĂƚŝĨŝĐĂĚĂ ƉŽƌ ϯϬ ĞƐƚĂĚŽƐ͕
ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂŶĚŽ Ğů ϯϱй ĚĞů ƚŽŶĞůĂũĞ ŵĞƌĐĂŶƚĞ ŵƵŶĚŝĂů͘ ĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ Ă Ϯϲ ĚĞ DĂƌnjŽ ĚĞ ϮϬϭϮ͕ ϯϱ ƉĂşƐĞƐ ŚĂŶ
ƌĂƚŝĨŝĐĂĚŽůĂŶŽƌŵĂ͘
zĂƵŶƋƵĞĞůĐƌŝƚĞƌŝŽĚĞůŽƐƉĂşƐĞƐĂƉƌŽďĂĚŽƐƐĞŚĂĐŽŶƐĞŐƵŝĚŽ͕ĞůƚŽŶĞůĂũĞŵşŶŝŵŽĂƷŶŶŽ͕Ϯϳ͘ϵϱйĚĞůƚŽŶĞůĂũĞ
ĚĞůϯϱйŶĞĐĞƐĂƌŝŽ͘;&ƵĞŶƚĞĚŝƌĞĐƚĂKD/͗Dƌ͘&ƌĞĚƌŝŬ,ĂĂŐͿ
WĂƌĂƌĞƐƵŵŝƌƵŶƉŽĐŽLJĞdžƉůŝĐĂƌĞƐƋƵĞŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞĐŽŵŽƐĞĚŝǀŝĚĞůĂZĞŐƵůĂĐŝſŶĚĞůĂKD/͗
^ĞĐĐŝſŶ͗ŝƐƉŽƐŝĐŝŽŶĞƐ'ĞŶĞƌĂůĞƐ
ƐƚĂƐĞĐĐŝſŶŝŶĐůƵLJĞĚĞĨŝŶŝĐŝŽŶĞƐ͕ƵƐŽƐLJĞdžĞŶĐŝŽŶĞƐ͘>ĂZĞŐůĂͲϮ;͞ƉůŝĐĂĐŝſŶ'ĞŶĞƌĂů͞ͿĞƐƚĂďůĞĐĞƋƵĞΗƐĂůǀŽ
ŝŶĚŝĐĂĐŝſŶĞdžƉƌĞƐĂĞŶŽƚƌŽƐĞŶƚŝĚŽ͕ůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƐſůŽƐĞƌĞĂůŝnjĂƌĄŵĞĚŝĂŶƚĞůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂ
ĚĞůĂƐƚƌĞ͕ĚĞĐŽŶĨŽƌŵŝĚĂĚĐŽŶůĂƐĚŝƐƉŽƐŝĐŝŽŶĞƐĚĞůĂŶĞdžŽ͘͟
ZĞŐƵůĂĐŝſŶ͘Ϯ͗ƉůŝĐĂĐŝſŶ'ĞŶĞƌĂů
ZĞŐƵůĂĐŝſŶ͘ϯLJ͘ϰ͗džĐĞƉĐŝŽŶĞƐ
ͲůĂƐƉĂƌƚĞƐƉƵĞĚĞŶĞŵŝƚŝƌĞdžĐĞƉĐŝŽŶĞƐ
ͲĐŽŵƵŶŝĐĂƌĐŽŶůĂKD/
ͲƐĞƐŽƌşĂĚĞƌŝĞƐŐŽ
ͲEŽƉŽŶĞƌĞŶƉĞůŝŐƌŽĞůŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĞĚĞŽƚƌŽƐƉĂşƐĞƐ
ͲƌĞŐŝƐƚƌĂĚŽĞŶĞůtZ;ĂůůĂƐƚtĂƚĞƌZĞĐŽƌĚŽŽŬͿ
^ĞĐĐŝſŶ͗'ĞƐƚŝſŶLJŽŶƚƌŽůĚĞůŽƐƵƋƵĞƐ
ZĞŐƵůĂĐŝſŶ͘ϭ͗WůĂŶĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ƐƚĂďůĞĐĞƋƵĞůŽƐďƵƋƵĞƐƚŝĞŶĞŶƋƵĞƚĞŶĞƌĂďŽƌĚŽĞŝŵƉůĞŵĞŶƚĂƌƵŶƉůĂŶĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ
ĂƉƌŽďĂĚŽƉŽƌůĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ͘ƐƚĞƉůĂŶƐĞƌĄĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƉĂƌĂĐĂĚĂďƵƋƵĞĞŝŶĐůƵŝƌĄƵŶĂĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶĚĞƚĂůůĂĚĂ
ĚĞůĂƐĂĐĐŝŽŶĞƐŶĞĐĞƐĂƌŝĂƉĂƌĂƐƵƉƵĞƐƚĂĞŶƉƌĄĐƚŝĐĂ͘
ZĞŐƵůĂĐŝſŶ͘Ϯ͗>ŝďƌŽĚĞƌĞŐŝƐƚƌŽĚĞŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘>ŽƐďƵƋƵĞƐƚĞŶĚƌĄŶƋƵĞƚĞŶĞƌƵŶ>ŝďƌŽZĞŐŝƐƚƌŽĚĞ
ĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͕ƉĂƌĂƌĞŐŝƐƚƌĂƌĐƵĂŶĚŽƐĞƚŽŵĂĂďŽƌĚŽĞůĂŐƵĂĚĞůůĂƐƚƌĞ͖ĐƵĂŶĚŽĐŝƌĐƵůĂŽĐƵĂŶĚŽƐĞĚĞƐĐĂƌŐĂ
ĞŶĞůŵĂƌ͘ĚĞŵĄƐƚĞŶĚƌĄƋƵĞƌĞŐŝƐƚƌĂƌƐĞĞůŵŽŵĞŶƚŽĚĞƐĐĂƌŐĂĞŶƵŶĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶƌĞĐĞƉƚŽƌĂLJŽƚƌĂƐĚĞƐĐĂƌŐĂƐ
ĞdžĐĞƉĐŝŽŶĂůĞƐŽĂĐĐŝĚĞŶƚĂůĞƐ͘
8
TANK ID
12PORT
12STBD
BALLAST LOG RECORD BOOK 2012: RADIANCE OF THE SEAS
OPS
DATE
TIME
LATITUDE LONGITUDE PUMP Nº
BALLAST
7th Sept
10:20 43º12'
112º05'
DEBALLAST 9th Sept
1:30 44º01'
072º10'
NM FROM LAND OFF in charge
2 >50
EA
1 <50
EA
&ƵĞŶƚĞ͗ũĞŵƉůŽĚĞůĂůůĂƐƚ>ŽŐƌĞĐŽƌĚŽŽŬƵƚŝůŝnjĂĚŽĂďŽƌĚŽ
ZĞŐƵůĂĐŝſŶ͘ϯ͗ZĞƋƵŝƐŝƚŽƐĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƐĚĞ'ĞƐƚŝſŶĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞƐĞŐƷŶĞůĂŹŽĚĞĐŽŶƐƚƌƵĐĐŝſŶLJĐĂƉĂĐŝĚĂĚ
ĚĞůĂƐƚƌĞ͘
WĂƌĂĐŽŵĞŶƚĂƌĞůĐƵĂĚƌŽƐƵƉĞƌŝŽƌ͗
Ͳ
>ŽƐ ďƵƋƵĞƐ ĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽƐ ĂŶƚĞƐ ĚĞů ϮϬϬϵ ĐŽŶ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĞŶƚƌĞ ϭϱϬϬ LJ ϱϬϬϬ ŵĞƚƌŽƐ
ĐƷďŝĐŽƐ ĚĞďĞŶ ĂƉůŝĐĂƌ ůĂ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞ ůĂƐ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƋƵĞ ƌĞƐƉĞƚĞ ƉŽƌ ůŽ ŵĞŶŽƐ ůŽƐ ĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐ ĚĞů
ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞŽůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞŚĂƐƚĂĞůϮϬϭϰ͕ŵŽŵĞŶƚŽ
ĚĞƐƉƵĠƐĚĞůĐƵĂůƐĞƚĞŶĚƌĄŶƋƵĞĂƉůŝĐĂƌƉŽƌůŽŵĞŶŽƐůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůůĂƐƚƌĞ͘
Ͳ
>ŽƐ ďƵƋƵĞƐ ĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽƐ ĂŶƚĞƐ ĚĞů ϮϬϬϵ ĐŽŶ ƵŶĂ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĚĞ ŵĞŶŽƐ ĚĞ ϭϱϬϬ Ž
ŵĂLJŽƌĚĞϱϬϬϬŵĞƚƌŽƐĐƷďŝĐŽƐĚĞďĞŶĂƉůŝĐĂƌůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƋƵĞƌĞƐƉĞƚĞƉŽƌůŽŵĞŶŽƐůŽƐ
ĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞŽůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞŚĂƐƚĂĞů
ϮϬϭϲ͕ŵŽŵĞŶƚŽĚĞƐƉƵĠƐĚĞůĐƵĂůƐĞƚĞŶĚƌĄŶƋƵĞĂƉůŝĐĂƌƉŽƌůŽŵĞŶŽƐůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞů
ĂŐƵĂĚĞůůĂƐƚƌĞ͘
Ͳ
>ŽƐ ďƵƋƵĞƐ ĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽƐ ĞŶ Ž ĚĞƐƉƵĠƐ ĚĞů ϮϬϬϵ ĐŽŶ ƵŶĂ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĚĞ ŵĞŶŽƐ ĚĞ
ϱϬϬϬŵĞƚƌŽƐĐƷďŝĐŽƐĚĞďĞŶĂƉůŝĐĂƌůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƋƵĞƌĞƐƉĞƚĞƉŽƌůŽŵĞŶŽƐůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐ
ĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
Ͳ
>ŽƐ ďƵƋƵĞƐ ĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽƐ ĞŶ Ž ĚĞƐƉƵĠƐ ĚĞů ϮϬϬϵ ƉĞƌŽ ĂŶƚĞƐ ĚĞů ϮϬϭϮ ĐŽŶ ƵŶĂ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ
ůĂƐƚƌĞ ĚĞ ŵĞŶŽƐ ĚĞ ϱϬϬϬ ŵĞƚƌŽƐ ĐƷďŝĐŽƐ ĚĞďĞŶ ĂƉůŝĐĂƌ ůĂ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞ ůĂƐ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƋƵĞ ƌĞƐƉĞƚĞ ƉŽƌ ůŽ
ŵĞŶŽƐůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
9
Ͳ
>ŽƐ ďƵƋƵĞƐ ĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽƐ ĚĞů ϮϬϭϮ ĐŽŶ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƵŶĂ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ĚĞ ϱϬϬϬ ŵĞƚƌŽƐ ĐƷďŝĐŽƐ Ž ŵĄƐ
ĚĞďĞŶĂƉůŝĐĂƌůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƋƵĞƌĞƐƉĞƚĞƉŽƌůŽŵĞŶŽƐůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞ
ĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ZĞŐƵůĂĐŝſŶ͘ϰ͗ƉƌĞǀĠƋƵĞƚŽĚŽƐůŽƐďƵƋƵĞƐƋƵĞĂƉůŝƋƵĞŶĞůƉƌĞƐĞŶƚĞĐŽŶǀĞŶŝŽƚŝĞŶĞŶƋƵĞ͗
Ͳ
ĨĞĐƚƵĂƌĞůĐĂŵďŝŽĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůůĂƐƚƌĞƉŽƌůŽŵĞŶŽƐĂϮϬϬŵŝůůĂƐŶĄƵƚŝĐĂƐĚĞƐĚĞƚŝĞƌƌĂLJĞŶĂŐƵĂƐ
ƉŽƌůŽŵĞŶŽƐĂϮϬϬŵĞƚƌŽƐĞŶƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚͲƐŝĞŵƉƌĞƋƵĞƐĞĂƉŽƐŝďůĞ͕LJƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶĐŽŶƐŝĚĞƌĂĐŝſŶůĂƐƉĂƵƚĂƐ
ĞŵŝƚŝĚĂƐƉŽƌůĂKD/͖
Ͳ
ŶĐĂƐŽƐĞŶůŽƐĐƵĂůĞƐŶŽƐĞĂƉŽƐŝďůĞĞĨĞĐƚƵĂƌĞůĐĂŵďŝŽĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƐĞŐƷŶŵĞŶĐŝŽŶĂĚŽĞŶĞů
ƉĄƌƌĂĨŽĂŶƚĞƌŝŽƌ͕ĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽƚŝĞŶĞŶƋƵĞŚĂĐĞƌƐĞůŽŵĄƐůĞũŽƐƉŽƐŝďůĞĚĞƚŝĞƌƌĂ͕LJĞŶƚŽĚŽĐĂƐŽƉŽƌůŽŵĞŶŽƐ
ĂϱϬŵŝůůĂƐŶĄƵƚŝĐĂƐLJĞŶĂŐƵĂƉŽƌůŽŵĞŶŽƐĂϮϬϬŵĞƚƌŽƐĞŶƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ͘
ƵĂŶĚŽ ůŽƐ ďƵƋƵĞƐ ŶŽ ƉƵĞĚĂŶ ƌĞƐƉĞƚĂƌ ĚŝĐŚĂƐ ƉƌĞǀŝƐŝŽŶĞƐ͕ ƐĞ ůĞƐ ĂƐŝŐŶĂƌĄŶ ĄƌĞĂƐ ĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐ ĚſŶĚĞ ůůĞǀĂƌ Ă
ĐĂďŽůŽƐŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽƐĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
^ĞĐĐŝſŶ͗ZĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐƐƉĞĐŝĂůĞƐƉĂƌĂĐŝĞƌƚĂƐĄƌĞĂƐ͖
ƐƚĞĂƉĂƌƚĂĚŽƐĞŚĂďůĂƌĂĞŶĐƵĂŶƚŽŶŽƐĚĞĚŝƋƵĞŵŽƐĂŚĂďůĂƌĚĞůĂƐZĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĞŶůĂƐŬĂ͕ĂŶĂĚĄ͕ƵƐƚƌĂůŝĂ
LJEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͘
dĂŵďŝĠŶ ĚĞďĞŵŽƐ ĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂƌ ƋƵĞ ĞŶ ĞƐƚŽƐ ĐĂƐŽƐ͕ ůĂ WĂƌƚĞ ĚĞďĞƌĄ ĐŽŶƐƵůƚĂƌ ĐŽŶ ůŽƐ ĞƐƚĂĚŽƐ ĂĚLJĂĐĞŶƚĞƐ Ž Ă
ŽƚƌŽƐĞƐƚĂĚŽƐƋƵĞƐĞƉƵĞĚĂŶǀĞƌĂĨĞĐƚĂĚŽƐƉŽƌƚĂůĞƐƌĞƋƵŝƐŝƚŽƐĂĚŝĐŝŽŶĂůĞƐLJĚĞďĞƌĄŶĐŽŵƵŶŝĐĂƌƐƵŝŶƚĞŶĐŝſŶ
ĚĞĞƐƚĂďůĞĐĞƌĚŝĐŚĂƐŵĞĚŝĚĂƐĂůĂKD/ĐŽŶϲŵĞƐĞƐĚĞĂŶƚĞƌŝŽƌŝĚĂĚĂůĂĞŶƚƌĂĚĂĞŶǀŝŐŽƌĚĞůĂƐŵŝƐŵĂƐ͘ŝĐŚĂƐ
ŵĞĚŝĚĂƐĂĚŝĐŝŽŶĂůĞƐƚĞŶĚƌĄŶƋƵĞƐĞƌĂƉƌŽďĂĚĂƐƉŽƌůĂKD/͘
>Ă ƐŝŐƵŝĞŶƚĞ ƐĞĐĐŝſŶ ĞƌĂ ĚĞ ŶƵĞƐƚƌŽ ĞƐƉĞĐŝĂů ŝŶƚĞƌĠƐ Ăů ĚŝƐĞŹĂƌ ůĂ ƉŽƚĞŶĐŝĂ ĚĞů ĞƋƵŝƉŽ͕ LJĂ ƋƵĞ ĚĞďşĂŵŽƐ
ĚĞƚĞƌŵŝŶĂƌĂƋƵĞŶŝǀĞůďĂĐƚĞƌŝŽůſŐŝĐŽĞƌĂĐĂƉĂnjĚĞĂĐƚƵĂƌĞů^ŝƐƚĞŵĂĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ͘
ƐşƉƵĞƐĞůĞƐƚĄŶĚĂƌͲϭƐĞƌĄǀĂůŝĚŽƉĂƌĂĐƵŵƉůŝƌůŽƐŵşŶŝŵŽƐŚĂƐƚĂƋƵĞƐĞƌĂƚŝĨŝƋƵĞĞůŽŶǀĞŶŝŽ͕ĚŽŶĚĞƐŽůŽĞů
ͲϮ͕ǀĂĂƐĞƌǀĂůŝĚŽ͘
^ĞĐĐŝſŶ͗ƐƚĄŶĚĂƌĞƐƉĂƌĂůĂ'ĞƐƚŝſŶĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ
Ͳϭ͗ƐƚĄŶĚĂƌƉĂƌĂĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͗
>ŽƐďƵƋƵĞƐƋƵĞƌĞĂůŝĐĞŶĞůĐĂŵďŝŽĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞůŽŚĂƌĄŶĐŽŶƵŶĂĞĨŝĐĂĐŝĂĚĞůĐĂŵďŝŽǀŽůƵŵĠƚƌŝĐŽĚĞů
ϵϱйĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘WĂƌĂůŽƐďƵƋƵĞƐƋƵĞĐĂŵďŝĞŶůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĐŽŶƵŶĂďŽŵďĂ͕ďŽŵďĞĂƌƚƌĞƐ
ǀĞĐĞƐ Ğů ǀŽůƵŵĞŶ ĚĞ ĐĂĚĂ ƚĂŶƋƵĞ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƐĞƌĄ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚŽ ĂĚĞĐƵĂĚŽ Ăů ĞƐƚĄŶĚĂƌ ĚĞƐĐƌŝƚŽ͘ ů
ďŽŵďĞŽĐŽŶŵĞŶŽƐĚĞƚƌĞƐǀĞĐĞƐĚĞůǀŽůƵŵĞŶƉƵĞĚĞƐĞƌĂĐĞƉƚĂĚŽĐƵĂŶĚŽůŽƐďƵƋƵĞƐƉƵĞĚĂŶĚĞŵŽƐƚƌĂƌƋƵĞ
ŚĂLJĂŶĂůĐĂŶnjĂĚŽƉŽƌůŽŵĞŶŽƐĞůĐĂŵďŝŽǀŽůƵŵĠƚƌŝĐŽĚĞůϵϱй͘
ͲϮ͗ƐƚĄŶĚĂƌƉĂƌĂĞůĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͗ƐĞĚĞƐůĂƐƚƌĂƌĂĚĞůƚĂŶƋƵĞŵĞŶŽƐĚĞϭϬŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ
ǀŝĂďůĞƐƉŽƌŵϹ͕ŽĚĞϱϬŵŝĐƌſŵĞƚƌŽƐƐĞƌŝĂůĂĚŝŵĞŶƐŝſŶŵşŶŝŵĂ͘
>ŽƐŵŝĐƌŽďŝŽƐŝŶĚŝĐĂĚŽƌĞƐƐŽŶ͗
ͲsŝďƌŝŽŚŽůĞƌĂĞ͕ŵĞŶŽƐĚĞϭh&ƉŽƌϭϬϬŵŝůŝůŝƚƌŽƐŽŵĞŶŽƐĚĞϭh&ƉŽƌŐƌĂŵŽĚĞŵƵĞƐƚƌĂƐĚĞnjŽŽƉůĂŶĐƚŽŶ͖
ͲƐĐŚĞƌŝĐŚŝĂŽůŝ͗ŵĞŶŽƐĚĞϮϱϬh&ƉŽƌϭϬϬŵŝůŝůŝƚƌŽƐ͖LJ
ͲŶƚĞƌŽĐŽĐŽƐŝŶƚĞƐƚŝŶĂůĞƐ͗ŵĞŶŽƐĚĞϭϬϬh&ƉŽƌϭϬϬŵŝůŝůŝƚƌŽƐ
h&͗hŶŝĚĂĚĞƐ&ŽƌŵĂĚŽƌĂƐĚĞĐŽůŽŶŝĂƐ
10
^ĞĐĐŝſŶ͗ƐƚƵĚŝŽLJƌĞƋƵŝƐŝƚŽƐĚĞĞƌƚŝĨŝĐĂĐŝſŶƉĂƌĂŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ
>ĂƐĞĐĐŝſŶĞŶƵŵĞƌĂůŽƐƌĞƋƵŝƐŝƚŽƐĨŽƌŵĂůĞƐƉĂƌĂůĂƌĞŶŽǀĂĐŝſŶŝŶŝĐŝĂůLJůĂƉƵďůŝĐĂĐŝſŶĂŶƵĂůLJƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂ
ďŽƌƌĂĚŽƌĞƐĚĞůŽƐĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽƐĚĞůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞLJĚĞůůŝďƌŽƌĞŐŝƐƚƌŽĚĞůĂƐĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘
WĂƌĂ ŚĂĐĞƌŶŽƐ ƵŶĂ ŝĚĞĂ ĚĞ ůŽƐ ĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ƚŝƉŽƐ ĚĞ ďƵƋƵĞ LJ ůĂƐ ĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐ ĚĞ ĨůƵũŽ ĚĞ ďŽŵďĞŽ ƉŽƌ ŚŽƌĂ͕ ĞƐ
ŝŶƚĞƌĞƐĂŶƚĞĞůƐŝŐƵŝĞŶƚĞĐƵĂĚƌŽ͗
WZYh^hd/>/>>^dZ
d/WK^hYh
>>^dZ^h^d/dhz>W^K>Z'
>^dZWZ>KEdZK>>hYh
>ĂƐƚƌĞƌĞƋƵĞƌŝĚŽĞŶĐĂƐŝƚŽĚĂƐůĂƐĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐĚĞĐĂƌŐĂ͕ƉĂƌĂĐŽŶƚƌŽůĂƌ
ůĂƐƚĂďŝůŝĚĂĚ͕ůĂĞƐĐŽƌĂLJůĂĞĨŝĐĂĐŝĂĚĞůĂŚĠůŝĐĞ͘
>^dZWZKWZ/KE^Z'z^Z'
>ĂƐƚƌĞ ĐĂƌŐĂĚŽ >ŽĐĂůŵĞŶƚĞ ĞŶ ŐƌĂŶĚĞƐ ǀŽůƷŵĞŶĞƐ LJ ĚĞƐĐĂƌŐĂĚŽ ĞŶ ůĂ
ŵŝƐŵĂƉŽƐŝĐŝſŶ͘
y,KZ;ŵϯͬŚͿ
ƌLJďƵůŬĐĂƌƌŝĞƌƐ
ϱ͕ϬϬϬʹϭϬ͕ϬϬϬ
KƌĞĐĂƌƌŝĞƌƐ
ϭϬ͕ϬϬϬ
>ĂƐƚƌĞ ŶĞĐĞƐĂƌŝŽ ĞŶ ŐƌĂŶĚĞƐ ĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐ͕ ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ ĞŶ Ğů ǀŝĂũĞ ĚĞ dĂŶŬĞƌƐ
ǀƵĞůƚĂ͘
KDK EKZD>
ϱ͕ϬϬϬʹϮϬ͕ϬϬϬ
>ŝƋƵĞĨŝĞĚͲŐĂƐĐĂƌƌŝĞƌƐ
ϱ͕ϬϬϬʹϭϬ͕ϬϬϬ
KŝůďƵůŬŽƌĞĐĂƌƌŝĞƌƐ
ϭϬ͕ϬϬϬʹϭϱ͕ϬϬϬ
WŽƌƚĂĐŽŶƚĞŶĞĚŽƌĞƐ
ϭ͕ϬϬϬʹϮ͕ϬϬϬ
&ĞƌƌŝĞƐ
ϮϬϬʹϱϬϬ
ƵƋƵĞƐĚĞĂƌŐĂ'ĞŶĞƌĂů
ϭ͕ϬϬϬʹϮ͕ϬϬϬ
ƵƋƵĞƐĚĞWĂƐĂũĞ
ϮϬϬʹϱϬϬ
ZŽůůͲŽŶ͕ƌŽůůͲŽĨĨ
ϭ͕ϬϬϬʹϮ͕ϬϬϬ
ƵƋƵĞƐĚĞWĞƐĐĂ
ϱϬ
WůĂƚĂĨŽƌŵĂƐƉĞƐƋƵĞƌĂƐ
ϱϬϬ
ƵƋƵĞƐDŝůŝƚĂƌĞƐ
ϱϬʹϭϬϬ
&ůŽĂƚͲŽŶ͕ĨůŽĂƚͲŽĨĨǀĞƐƐĞůƐ
ϭϬ͕ϬϬϬʹϭϱ͕ϬϬϬ
,ĞĂǀLJůŝĨƚǀĞƐƐĞůƐ
ϱ͕ϬϬϬ
ƵƋƵĞƐĂŶĨŝďŝŽĚĞĂƐĂůƚŽŵŝůŝƚĂƌ
ϱ͕ϬϬϬ
ĂƌŐĞͲĐĂƌƌLJŝŶŐĐĂƌŐŽǀĞƐƐĞůƐ
ϭ͕ϬϬϬʹϮ͕ϬϬϬ
>ĂƐ ƚƌĞƐ ĐĂƚĞŐŽƌşĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ŶŽ ƐŽŶ ĞdžĐůƵƐŝǀĂƐ ůĂ ƵŶĂ ĚĞ ůĂ ŽƚƌĂ͘ WƵĞĚĞ ƐĞƌ ƋƵĞ ƵŶ ďƵƋƵĞ ĚŽŶĚĞ Ğů ůĂƐƚƌĞ
ĞƋƵŝǀĂůĞĂůƉĞƐŽĚĞůĂĐĂƌŐĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĂƚĂŵďŝĠŶŶĞĐĞƐŝƚĂůĂƐƚƌĂƌƉĂƌĂĐŽŶƚƌŽůĂƌůĂƐƚĂďŝůŝĚĂĚ͘
Zs/^/KE>K^^dEZ^'^d/KEͲϱ͗
WĂƌĂĐůĂƌŝĨŝĐĂƌůŽƐƐƚĂŶĚĂƌĚƐŵşŶŝŵŽƐĚĞůĂĐŽŶǀĞŶĐŝſŶ͕ƐŽŶĚŽƐLJƐƵƐĚŝĨĞƌĞŶĐŝĂƐƐŽŶƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶƚĞƐ͘
>Ă ƉƌŝŵĞƌĂ ĞƐƚĂ ďĂƐĂĚĂ ĞŶ Ğů ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ ĚĞ ŐƵĂ Ă ĚŝƐƚĂŶĐŝĂƐ ĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐ LJ ƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚĞƐ ĚŽŶĚĞ Ğů ďƵƋƵĞ
ƉƵĞĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂƌ͘
11
ůƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽĚĞƵŶĂďƵĞŶĂŐĞƐƚŝſŶƐĞďĂƐĂĞŶĞůŶƷŵĞƌŽĚĞůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐǀŝĂďůĞƐƉĞƌŵŝƚŝĚŽƐƉŽƌƵŶŝĚĂĚĚĞ
ĂŐƵĂƚƌĂƚĂĚĂ͘
ůŐƵŶĂƐnjŽŶĂƐĞƐƚĄŶŝŶƐƚĂƵƌĂŶĚŽĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐƋƵĞĞdžĐĞĚĞŶůĂƐŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐĚĞůĂ/DK͘ĂůŝĨŽƌŶŝĂLJůĂƌĞŐŝſŶĚĞůŽƐ
'ƌĂŶĚĞƐ>ĂŐŽƐĚĞůŽƐhh͘,ĂŶĂĚŽƉƚĂĚŽŵĞĚŝĚĂƐůŽĐĂůĞƐŵĂƐƌĞƐƚƌŝĐƚŝǀĂƐ͘>ŽƐƐƚĂĚŽƐhŶŝĚŽƐĞƐƵŶĂĚĞůĂƐ
ŵĂLJŽƌĞƐŶĂĐŝŽŶĞƐŵĞƌĐĂŶƚĞƐƋƵĞŶŽŚĂŶƌĂƚŝĨŝĐĂĚŽůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶ͘
ŶĞůĐĂƐŽĚĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĞƐƵŶĂƉƌĂĐƚŝĐĂŵĂŶĞƌĂĚĞƉĞƌŵŝƚŝƌĂďƵƋƵĞƐŵĂƐ
ǀŝĞũŽƐƐĞŐƵŝƌŽƉĞƌĂŶĚŽƐŝŶĞůŐĂƐƚŽŽƉƌŽďůĞŵĂƐůŽŐşƐƚŝĐŽƐĚĞŝŶƐƚĂůĂƌƵŶŶƵĞǀŽƐŝƐƚĞŵĂĂďŽƌĚŽ͘
>ŽƐďƵƋƵĞƐƋƵĞLJĂŝŶĐŽƌƉŽƌĂŶƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĂďŽƌĚŽĞǀŝƚĂŶĞƐĞƉƌŽďůĞŵĂĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞ͘
ĂũŽůĂZĞŐƵůĂĐŝſŶͲϱ͕ůĂKD/ĞƐƌĞƋƵĞƌŝĚĂĂƌĞǀŝƐĂƌůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ͕ƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĂĐŝſŶ ƵŶ ŶƷŵĞƌŽ ĚĞ ĐƌŝƚĞƌŝŽƐ ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂĐŝŽŶĞƐ ĚĞ ^ĞŐƵƌŝĚĂĚ͕ ŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĂůĞƐ͕ ĚĞ
ĂĐĞƉƚĂĐŝſŶLJĐŽŵƉĂƚŝďŝůŝĚĂĚ͖ĞƚĐ͘
>ŽŵĄƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞĞƐŶŽĐƌĞĂƌŵĂƐŝŵƉĂĐƚŽĂŵďŝĞŶƚĂůĚĞůƋƵĞƐŽůƵĐŝŽŶĂ͕ƉƌĂĐƚŝĐŝĚĂĚLJĐŽŵƉĂƚŝďŝůŝĚĂĚĐŽŶůĂ
ŽƉĞƌĂƚŝǀĂ͘
dĞĐŶŽůŽŐşĂdZdD/EdK
ů ŵĠƚŽĚŽ ĚĞ ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ͕ ƌĞĐŽŵĞŶĚĂĚŽ ƉŽƌ ůĂ /DK ĞŶ ůĂ ŽŶǀĞŶĐŝſŶ͕ ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ ĞƐ Ğů ƋƵĞ ŶŽƐ ĚĂ ůĂƐ
ŵĞĚŝĚĂƐĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƉŽƐŝďůĞ͕ŵĂƐĂĚĞĐƵĂĚĂƐƉĂƌĂƌĞĚƵĐŝƌĞůƌŝĞƐŐŽĚĞƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂĚĞŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐŝŶǀĂƐŽƌĞƐ͕
ƉĞƌŽ ǀĂ ůŝŐĂĚŽ Ă ůşŵŝƚĞƐ ƋƵĞ ƉŽŶĞŶ ĞŶ ƌŝĞƐŐŽ ůĂ ƐĞŐƵƌŝĚĂĚ ĚĞů ďƵƋƵĞ͘ ƷŶ ĐƵĂŶĚŽ ĞƐƚĂ ŵĞĚŝĚĂ ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ
ƐĞŐƵŝĚĂĂƌĂũĂƚĂďůĂŶŽĞƐϭϬϬйĞĨĞĐƚŝǀĂƉĂƌĂƌĞĚƵĐŝƌĞůŶƷŵĞƌŽĚĞŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĚĞůĂŐƵĂ͘
,ĂƐƚĂĂůŐƵŶŽƐĞdžƉĞƌƚŽƐƐƵŐŝĞƌĞŶƋƵĞĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĞŶĂůƚĂŵĂƌƉƵĞĚĞĐŽŶƚƌŝďƵŝƌĂƵŶĂŵĂLJŽƌĚŝƐƉĞƌƐŝſŶĚĞ
ĞƐƉĞĐŝĞƐ ŝŶǀĂƐŽƌĂƐ͕ LJĂ ƋƵĞ ŚĂLJ ŝƐůĂƐ ĞŶ Ğů ĐĂŵŝŶŽ ĚĞ ĐŽƌƌŝĞŶƚĞƐ ŽĐĞĄŶŝĐĂƐ ƋƵĞ ŚĂĐĞŶ ƋƵĞ Ğů ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ
ŽĐĞĄŶŝĐŽƚĞŶŐĂĂƷŶŵĂƐƌŝĞƐŐŽ͕ĞŶĞƐƚĞĐĂƐŽ͕ĂůƐĞƌůĂƐĐŽƌƌŝĞŶƚĞƐƵŶĂǀşĂĚĞƚƌĂŶƐƉŽƌƚĞĚĞĞƐƉĞĐŝĞƐĚĞůŽŵĄƐ
ĞĨĞĐƚŝǀĂ͕ ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ƋƵĞ ŶƵĞƐƚƌŽ ďƵƋƵĞ ƐĞ ŚĂůůĞ ĞŶ Ğů ĐĂŵŝŶŽ ĚĞ ĞƐƚĂ Ăů ĞƐƚĂƌ ŚĂĐŝĞŶĚŽ ƐŝŵƵůƚĄŶĞĂŵĞŶƚĞ Ğů
ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽŽĐĞĄŶŝĐŽ͘
Ɛ͕ƉŽƌĞƐŽ͕ĞdžƚƌĞŵĂŵĞŶƚĞŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƋƵĞůĂĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂ͕ƵŶƉůĂŶĚĞƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞŽͬLJ
ŵĠƚŽĚŽƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĞĂŶĚĞƐĂƌƌŽůůĂĚŽƐůŽĂŶƚĞƐƉŽƐŝďůĞ͕ƉĂƌĂŝŶƚĞƌĐĂŵďŝĂƌĞƐƚĞŵĠƚŽĚŽƉŽƌĞůůĂƐƚƌĂĚŽLJ
ĚĞƐůĂƐƚƌĂĚŽĞŶĞůŵĂƌ͘
KƉĐŝŽŶĞƐĞŶĐŽŶƐŝĚĞƌĂĐŝſŶŝŶĐůƵLJĞŶ͗
ͲdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐŵĞĐĄŶŝĐŽƐĐŽŵŽĨŝůƚƌĂĐŝſŶŽƐĞƉĂƌĂĐŝſŶ͘
ͲdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĨşƐŝĐŽƐĐŽŵŽĞƐƚĞƌŝůŝnjĂĐŝſŶƉŽƌKnjŽŶŽ͕ůƵnjhůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ͕ĐŽƌƌŝĞŶƚĞƐĞůĠĐƚƌŝĐĂƐ͕LJƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĚĞ
ĐĂůŽƌ͘
ͲdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐYƵşŵŝĐŽƐ͕ĐŽŵŽƉŽƌĞũĞŵƉůŽĂŹĂĚŝĞŶĚŽďŝŽĐŝĚĂƐƉĂƌĂŵĂƚĂƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͘
ͲsĂƌŝĂƐĐŽŵďŝŶĂĐŝŽŶĞƐĚĞůŽĂŶƚĞƌŝŽƌ͘
12
dŽĚĂƐ ĞƐƚĂƐ ƉŽƐŝďŝůŝĚĂĚĞƐ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂŶ ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ ƵŶ ĞƐĨƵĞƌnjŽ ĚĞ ďƷƐƋƵĞĚĂ Ğ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶ͘ >ĂƐ ďĂƌƌĞƌĂƐ
ŵĂLJŽƌĞƐ ĂƷŶ ĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐ ĞŶ ĞƐƚĞ ƚŝƉŽ ĚĞ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐ͕ ĞƐ ĐŽŵŽ ůŝĚŝĂƌ ĐŽŶ ůŽƐ ĞŶŽƌŵĞƐ ǀŽůƷŵĞŶĞƐ ĚĞ ĂŐƵĂ
ƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂĚŽƐƉŽƌĞƐƚŽƐďƵƋƵĞƐ͘
;WŽƌĞũĞŵƉůŽ͖ƵŶĂƐϲϬ͘ϬϬϬdŽŶĞůĂĚĂƐĚĞŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞŶƵŶƵůŬĂƌƌŝĞƌĚĞϮϬϬ͘ϬϬϬtdͿ͘>ĂƐŽƉĐŝŽŶĞƐĚĞ
ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽŶŽĚĞďĞƌşĂŶŝŶƚĞƌĨĞƌŝƌĐŽŶůĂŽƉĞƌĂƚŝǀĂƐĞŐƵƌĂĚĞůďƵƋƵĞ͕ĐŽŶƐŝĚĞƌĂŶĚŽƐƵƐůŝŵŝƚĂĐŝŽŶĞƐ͘dŽĚŽƐůŽƐ
ŵĠƚŽĚŽƐĚĞĐŽŶƚƌŽůƋƵĞƐĞĚĞƐĂƌƌŽůůĞŶĚĞďĞŶĞŶĐŽŶƚƌĂƌƵŶĐƌŝƚĞƌŝŽĐŽŵƷŶ͕ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽ͗
ͲĞďĞƐĞƌƐĞŐƵƌŽ
ͲĞďĞƐĞƌŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĂůŵĞŶƚĞĂĐĞƉƚĂďůĞ
ͲĞďĞƐĞƌĂƐĞƋƵŝďůĞƌĞůĂĐŝſŶƉƌĞĐŝŽͲĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚ͘
ͲĞďĞĨƵŶĐŝŽŶĂƌ
hŶŽĚĞůŽƐƉƌŽďůĞŵĂƐƋƵĞƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĂŶůĂƐĞŵƉƌĞƐĂƐĚĞďƷƐƋƵĞĚĂLJĚĞƐĂƌƌŽůůŽ͕ĂƉĂƌƚĞĚĞůŽƐƉƵŶƚŽƐƚƌĂƚĂĚŽƐ
ĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞ͕ĞƐƋƵĞŶŽŚĂLJĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞŶŝŶŐƷŶƐŝƐƚĞŵĂĞƐƚĄŶĚĂƌĂƉƌŽďĂĚŽĞŝŶƚĞƌŶĂĐŝŽŶĂůŵĞŶƚĞĂĐĞƉƚĂĚŽ
ƉĂƌĂƚƌĂďĂũĂƌĞŶůĂƐŶƵĞǀĂƐƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐƋƵĞĚĞƐĂƌƌŽůůĂŶ͘ĚĞŵĄƐůĂŵĂLJŽƌşĂĚĞĞƋƵŝƉŽƐƚƌĂďĂũĂŶƉŽƌƐĞƉĂƌĂĚŽ
ƵŶŽƐ ĚĞ ŽƚƌŽƐ͕ LJ ŶŽ ŚĂLJ ůşŶĞĂƐ ĚĞ ĐŽŵƵŶŝĐĂĐŝſŶ ĞŶƚƌĞ ĞůůŽƐ͕ Ŷŝ ĞŶƚƌĞ ŐŽďŝĞƌŶŽƐ Ŷŝ ĂƌŵĂĚŽƌĞƐ͕ ĚŝƋƵĞƐ Ž
ĚŝƐĞŹĂĚŽƌĞƐĚĞďƵƋƵĞƐ͘
zĞƐƚŽƐƐŽŶǀŝƚĂůĞƐƐŝůĂĐŽŵƵŶŝĚĂĚƋƵĞůůĞǀĂĂĐĂďŽůĂďƷƐƋƵĞĚĂLJĚĞƐĂƌƌŽůůŽƋƵŝĞƌĞƚĞŶĞƌĠdžŝƚŽ͘
ů ƉƌŽŐƌĂŵĂ 'ůŽĂůůĂƐƚ ;ŚƚƚƉ͗ͬͬŐůŽďĂůůĂƐƚ͘ŝŵŽ͘ŽƌŐͬŝŶĚĞdž͘ĂƐƉ͍ƉĂŐĞсďǁƉƌŽũĞĐƚƐ͘ŚƚŵΘŵĞŶƵсƚƌƵĞͿ ŝŶƚĞŶƚĂ
ƌĞĚƵĐŝƌ ĞƐƚĂƐ ďĂƌƌĞƌĂƐ ŵĞĚŝĂŶƚĞ ĚŽƐ ŝŶŝĐŝĂƚŝǀĂƐ͕ Ğů ŝƌĞĐƚŽƌŝŽ ĚĞ ZΘ ;ƌĞƐĞĂƌĐŚ ĂŶĚ ĚĞǀĞůŽƉŵĞŶƚͿ ĚĞ
ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞt͕ďĄƐŝĐĂŵĞŶƚĞĞƐƵŶďƵƐĐĂĚŽƌĐŽŶĞƐƚĞŵŝƐŵŽĂƐƉĞĐƚŽ͗
13
WŽƌŶŽŵďƌĞĚĞƉƌŽLJĞĐƚŽ͕ŽƉĐŝſŶĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͕ƉĞƌƐŽŶĂƐŝŵƉůŝĐĂĚĂƐ͕ƐŝƚŝŽĚŽŶĚĞƐĞĚĞƐĂƌƌŽůůĂĞŝŶƐƚŝƚƵĐŝſŶ
ƋƵĞ ůŽ ĚĞƐĂƌƌŽůůĂ͖ ĞŶ Ğů ƋƵĞ ƐĞ ƉƵĞĚĞŶ ĞŶĐŽŶƚƌĂƌ ƚŽĚĂƐ ůĂƐ ŶƵĞǀĂƐ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐ LJ ƉƌŽLJĞĐƚŽƐ ĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƐ Ăů
ƌĞƐƉĞĐƚŽ;ůŽŵĂůŽĞƐƋƵĞĞůŝƌĞĐƚŽƌŝŽŶŽƐĞĂĐƚƵĂůŝnjĂĚĞƐĚĞEŽǀŝĞŵďƌĞĚĞϮϬϬϰͿLJŽƌŐĂŶŝnjĂŶĚŽƵŶ^ŝŵƉŽƐŝƵŵ
ŝĂŶƵĂůĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͕ĞůƉƌŝŵĞƌŽĨƵĞůůĞǀĂĚŽĂĐĂďŽĞŶDĂƌnjŽϮϬϬϭ͘
ϭĞƌ ^ŝŵƉŽƐŝƵŵ /ŶƚĞƌŶĂĐŝŽŶĂů ĞŶ ƷƐƋƵĞĚĂ LJ ĞƐĂƌƌŽůůŽ ƉĂƌĂ dƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ >ĂƐƚƌĞ͗ϮϲͲϮϳ ĚĞ
DĂƌnjŽϮϬϬϭ
>ŽƐKďũĞƚŝǀŽƐĚĞů^ŝŵƉŽƐŝƵŵĞƌĂŶůŽƐƐŝŐƵŝĞŶƚĞƐ͗
ͲĐƚƵĂůŝnjĂƌ Ğů ŝƌĞĐƚŽƌŝŽ͕ ĚĞů ƋƵĞ ŚĂďůĂŵŽƐ ĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞ͕ ĚĞ ďƷƐƋƵĞĚĂ LJ ĚĞƐĂƌƌŽůůŽ Ă ŶŝǀĞů ŵƵŶĚŝĂů ƉĂƌĂ
ŶƵĞǀĂƐƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͘
ͲWƌŽŵŽǀĞƌĐŽŵƵŶŝĐĂĐŝſŶLJĞŶůĂĐĞƐĞŶƚƌĞůĂKD/͕ĞƐƚĂĚŽƐŵŝĞŵďƌŽƐ͕ůĂĐŽŵƵŶŝĚĂĚƋƵĞĚĞƐĂƌƌŽůůĂůĂďƷƐƋƵĞĚĂ
ƚĞĐŶŽůſŐŝĐĂ͕ůŽƐĂƌŵĂĚŽƌĞƐ͘
ZΘ&KZhDϮϬϭϬ͕D>DK͕^h/͗
ůĨŽƌƵŵĐŽŶƐŝƐƚĞŶƚĞĞŶƐŝƐƚĞŵĂƐĞŵĞƌŐĞŶƚĞƐĨƵĞůůĞǀĂĚŽĂĐĂďŽĚĞůϮϳĂůϮϵĚĞŶĞƌŽĚĞůϮϬϭϬ͕LJĨƵĞĐŽŶĞů
ŽďũĞƚŝǀŽĚĞŵŽƐƚƌĂƌůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĞŵĞƌŐĞŶƚĞƐ͕LJĂĐƚƵĂůŝnjĂƌůŽƐƋƵĞĞƐƚĂďĂŶƉƌĞƐĞŶƚĂĚŽƐĚĞƐĚĞϮϬϬϰ͕LJůŽƐƋƵĞ
ĞƐƚĂďĂŶ ĂƉƌŽďĂĚŽƐ ďĂũŽƐ ůĂƐ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ 'ϴͬ'ϵ ĚĞ ůĂ ŽŶǀĞŶĐŝſŶ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ >ĂƐƚƌĞ͘ ů &ŽƌƵŵ ƵŶŝſ Ă ůĂ
ĐŽŵƵŶŝĚĂĚ ŝŶƚĞƌŶĂĐŝŽŶĂů ĐŽŵƉƌŽŵĞƚŝĚĂ ĞŶ ĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌ ŶƵĞǀĂƐ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐ ŝŶŶŽǀĂĚŽƌĂƐ͕ ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽ ƐŝƐƚĞŵĂƐ
ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐ͕ ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂŶĚŽ ƵŶ ĚĞďĂƚĞ ĂďŝĞƌƚŽ LJ ƌĞǀŝƐĂŶĚŽ ůŽƐ ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐ LJ ůŽƐ
14
ĞŵĞƌŐĞŶƚĞƐ͕ ĂƐş ĐŽŵŽ ůĂ ŵĂŶĞƌĂ ĚĞ ĚĂƌ ƵŶ ĞŵƉƵũſŶ ĂĚĞůĂŶƚĞ Ă ůĂ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂ ƉĂƌĂ ĞŶĨƌĞŶƚĂƌ ůĂƐ ĐĂƌĞŶĐŝĂƐ LJ
ĚŝĨŝĐƵůƚĂĚĞƐĚĞůŽƐƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐ͘
ƉƌŽdžŝŵĂĚĂŵĞŶƚĞϮϰϬƉĂƌƚŝĐŝƉĂŶƚĞƐĂƚĞŶĚŝĞƌŽŶĂů&ŽƌƵŵ͘
dEK>K'/^'h^>^dZ
>ĂZĞŐƵůĂĐŝſŶͲϯĚĞůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶƌĞƋƵŝĞƌĞƋƵĞůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĚĞ'ĞƐƚŝſŶ͕ƐŝŐĂŶůŽƐĞƐƋƵĞŵĂƐƉƌŽƉƵĞƐƚŽƐƉŽƌ
ůĂ ĐŽŶǀĞŶĐŝſŶ͕ ĚĞďĞŶ ƐĞƌ ĂƉƌŽďĂĚŽƐ ƉŽƌ ůĂ ĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ ƚĞŶŝĞŶĚŽ ĞŶ ĐƵĞŶƚĂ ůĂƐ ƉƌŽƉƵĞƐƚĂƐ LJ ŐƵşĂ ƉĂƌĂ ůĂ
ĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞůŽƐ^ŝƐƚĞŵĂƐĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ;'ϴͿ͘
WĂƌĂ ƐĞƌ ĂƉƌŽďĂĚŽƐ ƉŽƌ ůĂ ĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ ůŽƐ ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ >ĂƐƚƌĞ ĚĞďĞŶ ƐĞƌ ƚĞƐƚĂĚŽƐ ĞŶ ƚŝĞƌƌĂ LJ Ă
ďŽƌĚŽĚĞƵŶďƵƋƵĞƉĂƌĂƉƌŽďĂƌƋƵĞĐƵŵƉůĞŶĐŽŶĞůĞƐƚĄŶĚĂƌƋƵĞĐŽŶƚŝĞŶĞůĂƌĞŐůĂͲϮĚĞůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶ͘ŶůĂ
ŐƵşĂ 'ϴ ƐĞ ƉƌŽǀĞĞŶ ůĂƐ ĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐ ƚĠĐŶŝĐĂƐ LJ ůŽƐ ĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽƐ ƉĂƌĂ ůŽƐ ƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐ ĚĞ ĂƉƌŽďĂĐŝſŶ
ƐĞŐƵŝĚŽƐƉŽƌůĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ͘
>Ă ƌĞŐƵůĂĐŝſŶ Ͳϯ ƚĂŵďŝĠŶ ƌĞƋƵŝĞƌĞ ƋƵĞ ůŽƐ ^ŝƐƚĞŵĂƐ ĚĞ 'ĞƐƚŝſŶ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ >ĂƐƚƌĞ ƋƵĞ ŚĂŐĂŶ ƵƐŽ ĚĞ
^ƵƐƚĂŶĐŝĂƐ ĂĐƚŝǀĂƐ͕ ƋƵĞ ĐƵŵƉůĂŶ ůĂƐ ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ ĞŶ Ğů ƉƵŶƚŽ 'ϵ͕ ĞŶĨŽĐĂĚŽ Ă ƐŝƐƚĞŵĂƐ ƵƐĂŶĚŽ ƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐ
ĂĐƚŝǀĂƐ͘
ů WƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽ ;'ϵͿ ĐŽŶƐŝƐƚĞ ĞŶ ĂƐĞŐƵƌĂƌ ƋƵĞ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ 'ĞƐƚŝſŶ ŶŽ ƐƵƉŽŶĞ ƵŶ ƌŝĞƐŐŽ ƉĂƌĂ Ğů
ŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĞ͕ůĂƐĂůƵĚŚƵŵĂŶĂ͕ůĂƉƌŽƉŝĞĚĂĚŽůĂƐĨƵĞŶƚĞƐĚĞĞŶĞƌŐşĂ͘
>ĂĚĞĐŝƐŝſŶĚĞƵƐĂƌƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐĂĐƚŝǀĂƐŽŶŽƌĞƐŝĚĞĞŶůĂƉƌĞƌƌŽŐĂƚŝǀĂĚĞůĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ͕ƋƵĞĚĞĐŝĚŝƌĄƐŝĚĞďĞ
ŚĂĐĞƌƐĞƵŶĂƉƌŽƉŽƐŝĐŝſŶƉĂƌĂůĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶŽŶŽĚĞĂĐƵĞƌĚŽĐŽŶůĂŐƵşĂ'ϵ͘
dĞŶŝĞŶĚŽ ĞŶ ĐƵĞŶƚĂ ůĂ ĐĂŶƚŝĚĂĚ ĚĞ ĚŽĐƵŵĞŶƚĂĐŝſŶ ƋƵĞ ƐĞ ŶĞĐĞƐŝƚĂ ƉĂƌĂ ĚĂƌ ƐŽƉŽƌƚĞ Ă ƵŶĂ ĂƉƌŽďĂĐŝſŶ͕ Ğů
DW ϱϯ ĂĐĐĞĚŝſ Ă ĞƐƚĂďůĞĐĞƌ ƵŶ ŐƌƵƉŽ ƚĠĐŶŝĐŽ ƉĂƌĂ ƌĞǀŝƐĂƌ ĞƐĂƐ ƉƌŽƉƵĞƐƚĂƐ ĐŽŶũƵŶƚĂŵĞŶƚĞ ĐŽŶ ůĂ
ŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĂƉŽƌƚĂĚĂLJĐŽŶĞůůŽŝŶĨŽƌŵĂƌĂůĂ/DKƐŝůĂƐƉƌŽƉƵĞƐƚĂƐŚĂďşĂŶĚĞŵŽƐƚƌĂĚŽŶŽƐĞƌƵŶƌŝĞƐŐŽƉĂƌĂ
ĞůŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĞ͕ǀŝĚĂŚƵŵĂŶĂLJƉƌŽƉŝĞĚĂĚƐĞŐƷŶĞůĐƌŝƚĞƌŝŽĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂĚŽĞŶĞů'ϵ͘
ůDWϱϯĂƵƐƉŝĐŝĂĚŽƉŽƌůĂKD/ĞŶĞůϮϬϬϱ͕LJĂŶƚĞƌŝŽƌĂůDWϲϯ͕;ĞůDWϲϯƐĞƌĞĂůŝnjŽĞŶĞůϮϬϭϮũƵƐƚŽ
ĂŶƚĞƐĚĞZŝŽнϮϬͿĂĐŽƌĚſƋƵĞƵŶŐƌƵƉŽƚĠĐŶŝĐŽĂƵƐƉŝĐŝĂĚŽƉŽƌĞů'^DW;ŐƌƵƉŽĚĞĐŝĞŶƚşĨŝĐŽƐĞƐƉĞĐŝĂůŝƐƚĂƐĞŶ
DĞĚŝŽDĂƌŝŶŽͿLJĨŝŶĂŶĐŝĂŶĚŽĂƚƌĂǀĠƐĚĞůĂƐĞŵƉƌĞƐĂƐŵĂŶƵĨĂĐƚƵƌĂĚŽƚĂƐĚĞůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐ͘
>ĂKD/ƐĞŚĂĐŽŵƉƌŽŵĞƚŝĚŽĞŶůůĞǀĂƌƵŶůŝƐƚĂĚŽĚĞƐŝƐƚĞŵĂƐĂƉƌŽďĂĚŽƐĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞLJŚĂĐĞƌĐŝƌĐƵůĂƌůĂ
ůŝƐƚĂƵŶĂǀĞnjƉŽƌĂŹŽ͘
>Ă ƌĞƐŽůƵĐŝſŶ DW ϭϳϱ ;ϱϴͿ ƉŽƌ ƐƵ ůĂĚŽ͕ ƌĞƋƵŝĞƌĞ ƋƵĞ ůŽƐ ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĂƉƌŽďĂĚŽƐ ƉŽƌ ůĂƐ ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝŽŶĞƐ
ƉĞƌƚŝŶĞŶƚĞƐ͕ĚĞĚĂƌůĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶƌĞůĞǀĂŶƚĞƌĞĨĞƌĞŶƚĞĂůƚŝƉŽĚĞĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽƉĂƌĂƋƵĞƐĞŝŶĨŽƌŵĞLJĐŽŵƵŶŝƋƵĞ
ĂůŽƐŝŶƚĞƌĞƐĂĚŽƐ͘
15
16
ϯ͘Z'>DEd/KE dh> E Z^ ^W/&/DEd ^E^/>^͕ ^/^dD /EdZD/K 'h^>^dZKZKhEhYhW^:͕WZd//z&d/KE>^d/>/
ϯ͘ϭY/^ͲƵƐƚƌĂůŝĂŶYƵĂƌĂŶƚŝŶĞĂŶĚ/ŶƐƉĞĐƚŝŽŶ^ĞƌǀŝĐĞ͗
Z'h>/KEh^dZ>/E'h^>^dZ
ƵƌĂŶƚĞŶƵĞƐƚƌŽƉĞƌŝŽĚŽĞŶĞůWĂĐşĨŝĐŽƌĞĂůŝnjĂŵŽƐĐŽŶĞůƵƋƵĞĚĞƉĂƐĂũĞǀŝĂũĞƐĞŶƚƌĞƵƐƚƌĂůŝĂLJEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͕
ĐŽŶĞůƉƵĞƌƚŽĚĞ^ĂůŝĚĂ͗^LJĚŶĞLJLJƵŶǀŝĂũĞƌĞĚŽŶĚŽĂůƌĞĚĞĚŽƌĚĞEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͕ƉĂƐĂŶĚŽĚĞůĂŝƐůĂKĞƐƚĞĂůĂĚĞů
ĞƐƚĞ͕ ŵĂƐ ƉŽďůĂĚĂ͕ LJ ĐŽŶ ůĂƐ ĐŝƵĚĂĚĞƐ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐ͕ ŚĂĐŝĞŶĚŽ ƉĂƌĂĚĂ ĞŶ ůŽƐ ƐŝŐƵŝĞŶƚĞƐ ƉƵĞƌƚŽƐ͗ ĞŶƚƌĂŶĚŽ ĞŶ ůŽƐ
ĨŝŽƌĚŽƐ ĚĞ ůĂ ŝƐůĂ ^Ƶƌ KĞƐƚĞ͕ ƌĞĐŽƌƌŝĞŶĚŽ Ğů ŝŶƚĞƌŝŽƌ ĚĞ DŝůĨŽƌĚ ^ŽƵŶĚ͕ ŽƵďƚĨŽƵů ^ŽƵŶĚ ;ůŽ ĐƵĂů ƌĞƋƵĞƌşĂ
ŶĂǀĞŐĂĐŝſŶ ŝŶƚĞƌŝŽƌͿ LJ Ğů ƉƌŝŵĞƌ ƉƵĞƌƚŽ͗ ƵŶĞĚŝŶ ;WŽƌƚ ŚĂůŵĞƌƐͿ͕ ŬĂƌŽĂ ;ŚŝƌƐƚĐŚƵƌĐŚͿ͕ tĞůůŝŶŐƚŽŶ͕ EĂƉŝĞƌ͕
dĂƵƌĂŶŐĂ;ƌĞƐĞƌǀĂŶĂƚƵƌĂůĐŽŶůĂtŚŝƚĞ/ƐůĂŶĚ͕ŝƐůĂǀŽůĐĂŶŝĐĂͿ͕ƵĐŬůĂŶĚ͕ĂLJŽĨ/ƐůĂŶĚƐ͕LJĚĞǀƵĞůƚĂƉĂƌĂ^LJĚŶĞLJ͕
ůƉƌŽĐĞƐŽĚĞůůĞŐĂĚĂĂƵŶƉƵĞƌƚŽƵƐƚƌĂůŝĂŶŽĚĞďĞĞƐƚĂƌƉƌĞƉĂƌĂĚŽĚĞĂŶƚĞŵĂŶŽ͕ƵŶĂďƵĞŶĂƉůĂŶŝĨŝĐĂĐŝſŶĚĞůĂ
'ĞƐƚŝſŶĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞŶŽƐǀĂĂĂŚŽƌƌĂƌŵƵĐŚŽƐƉƌŽďůĞŵĂƐLJŶŽĚĞũĂŶĚŽůƵŐĂƌĂůĂŝŵƉƌŽǀŝƐĂĐŝſŶůĂĞƐƚĂŶĐŝĂ
ĞŶƉƵĞƌƚŽƐĞƌĄŵĄƐĨĄĐŝů͕LJĂƋƵĞŶŽƐĚĞũĂƌĂŶŵĂŶŝƉƵůĂƌĞůůĂƐƚƌĞLJĂƐşŐĂƌĂŶƚŝnjĂƌŶƵĞƐƚƌĂĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚ͘
dŽĚĂ ĞƐƚĂ EKZDd/s ĂƵƐƚƌĂůŝĂŶĂ ƐĞ ŝŶŝĐŝŽ ĞŶ Ğů YĂƌĂŶƚŝŶĞ Đƚ ĚĞ ϭϵϬϴ͕ ĞŶ ƐƵ ƐƵďƌĞŐƵůĂĐŝſŶ ϭϬ͘ ;ϭͿ ĚĞ ůĂƐ
ZĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĚĞůĂŹŽϮϬϬϬ͘
WĞƌŽĂĚĞŵĄƐĞŶĞůƵƋƵĞĚĞďĞŚĂďĞƌ͕ƉŽƌEŽƌŵĂƚŝǀĂƵŶWůĂŶĚĞ'ĞƐƚŝſŶDĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĂůLJĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͕
;^KW͗ ^ƚĂŶĚĂƌĚ KƉĞƌĂƚŝŽŶƐ WƌŽĐĞĚƵƌĞƐͿ͕ ĞŶ Ğů ĐƵĂů ĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂ ĞŶ ĐĂĚĂ ƉƵĞƌƚŽ LJ ĄƌĞĂ ĞŶ ůĂ ƋƵĞ ŶĂǀĞŐĂŵŽƐ ůĂ
ZĞŐƵůĂĐŝſŶůŽĐĂůLJůĂƐŶŽƌŵĂƐĂƐĞŐƵŝƌ
ĞďĞŵŽƐƉƵĞƐƉƌĞƐĞŶƚĂƌĂůŽƐŝŶƐƉĞĐƚŽƌĞƐƉŽƌƚƵĂƌŝŽƐLJĚĞĂĚƵĂŶĂƐƵŶĂǀĞnjĂŵĂƌƌĂĚŽƐ͕ƵŶYWZ͕ƵŶĨŽƌŵƵůĂƌŝŽ
ĚĞƉƌĞͲĂƌƌŝďŽ͕ĂƉůŝĐĂďůĞĂƚŽĚŽƐůŽƐďƵƋƵĞƐĚĞŵĂƐĚĞϮϱŵĞƚƌŽƐĚĞĞƐůŽƌĂ͕ĂůƋƵĞůĞƐĞŐƵŝƌĄƵŶĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶƉĂƌĂ
ĂƚƌĂĐĂƌLJƵŶĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶƉŽƐƚĞƌŝŽƌ͘
ůĐĂƉŝƚĄŶĚĞůďƵƋƵĞĞƐĞůƌĞƐƉŽŶƐĂďůĞĚĞůĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĂĚĂĞŶĞƐƚĞĨŽƌŵƵůĂƌŝŽ͕ƋƵĞĚĞďĞĞŶƚƌĞŐĂƌƐĞĂƵŶŽĨŝĐŝĂů
ĚĞ ĂĚƵĂŶĂƐ ϵϲ Ă ϭϮ ŚŽƌĂƐ ĂŶƚĞƐ ĚĞ ůĂ ŚŽƌĂ ĞƐƚŝŵĂĚĂ ĚĞ ůůĞŐĂĚĂ ĚĞů ďƵƋƵĞ Ă ƉƵĞƌƚŽ͕ ǀşĂ ĚŝƌĞĐĐŝſŶ ĚĞ ĐŽƌƌĞŽ
ĞůĞĐƚƌſŶŝĐŽ͕ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞƐĞĐƵĞŶƚĂĐŽŵŽŚŽƌĂĚĞĞŵďĂƌƋƵĞĚĞƉƌĂĐƚŝĐŽĂůĂŚŽƌĂĞƐƚŝŵĂĚĂĚĞůůĞŐĂĚĂ͘ƐƵŶĂ
ŽĨĞŶƐĂĐƌŝŵŝŶĂůƋƵĞĞƐƚĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶƐĞĂŝŶĐŽƌƌĞĐƚĂŽĨĂůƐĂ͕ƉŽƌĞƐŽĐƵĂůƋƵŝĞƌŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĞďĞƐĞƌǀĞƌŝĨŝĐĂĚĂƉŽƌ
ĞůŵŝƐŵŽ͘
17
>ŽƐ ŵĠƚŽĚŽƐ ĂĐĞƉƚĂĚŽƐ ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ ĞŶ ƵƐƚƌĂůŝĂ ĞƐ ƋƵĞ ƚŽĚŽƐ ůŽƐ ďƵƋƵĞƐ ĚĞƐĐĂƌŐƵĞŶ ĂŐƵĂƐ ƉŽƚĞŶĐŝĂůŵĞŶƚĞ
ƉĞůŝŐƌŽƐĂƐƉŽƌƐƵƐĞƐƉĞĐŝĞƐŝŶǀĂƐŽƌĂƐĂŶƚĞƐĚĞĞŶƚƌĂƌĞŶĞůŵĂƌƚĞƌƌŝƚŽƌŝĂůƵƐƚƌĂůŝĂŶŽ͘
ŶĂŐƵĂƐŽĐĞĄŶŝĐĂƐƉƌŽĨƵŶĚĂƐƐĞĚĞďĞƌĄĚĞƐůĂƐƚƌĂƌƚŽĚŽƐůŽƐƚĂŶƋƵĞƐŚĂƐƚĂƋƵĞůĂƐƵĐĐŝſŶĚĞůĂďŽŵďĂƐĞƉŝĞƌĚĂ͘
ů ŵĠƚŽĚŽ ĚĞ ĚĞƐůĂƐƚƌĞ LJ ůĂƐƚƌĞ ƐĞ ĚĞďĞƌĄ ůůĞǀĂƌ Ă ĐĂďŽ Ɛŝ ůĂ ďŽŵďĂ ŶŽ ĐŽŶƐŝŐƵĞ ǀĂĐŝĂƌ Ğů ƚĂŶƋƵĞ Ă ƵŶ ϵϱй͘
ŶƚŽŶĐĞƐ ĚĞďĞƌĞŵŽƐ ĚĞƐůĂƐƚƌĂƌ ϯ ǀĞĐĞƐ Ğů ǀŽůƵŵĞŶ ĚĞů ƚĂŶƋƵĞ ƉĂƌĂ ƋƵĞ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƐĞ ĐŽŶƐŝĚĞƌĞ
ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝĂĚĂ͘
hŶĂǀĞnjƐĞůůĞŐĂĂƉƵĞƌƚŽƵŶĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶĂůĞĂƚŽƌŝĂƉƵĞĚĞƐĞƌƋƵĞƐĞůůĞǀĞĂĐĂďŽĚĞŶƚƌŽĚĞĐƵĂůƋƵŝĞƌƚĂŶƋƵĞƉŽƌ
ƵŶĂŐĞŶƚĞĚĞĂĚƵĂŶĂƐĚĞůY/^͕ŶŽƐŽƚƌŽƐŶƵŶĐĂƚƵǀŝŵŽƐŶŝŶŐƵŶĂĞŶŶƵĞƐƚƌŽďƵƋƵĞĞŶϯŵĞƐĞƐ͘
Ŷ ƚŽĚŽƐ ůŽƐ ƉƵĞƌƚŽƐ ƵƐƚƌĂůŝĂŶŽƐ ĞƐ ŽďůŝŐĂƚŽƌŝĂ ĞƐƚĂ ƉƌĄĐƚŝĐĂ ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽ ŚƌŝƐƚŵĂƐ /ƐůĂŶĚ LJ ůĂƐ ŽĐŽƐ /ƐůĂŶĚƐ͘
ĂĚĂƐůĂƐĚŝĨĞƌĞŶĐŝĂƐĞŶĞůĞƐƚĂĚŽĚĞĐƵĂƌĞŶƚĞŶĂĚĞůĂƐŝƐůĂƐLJůĂƉĞŶşŶƐƵůĂƉƌŝŶĐŝƉĂů͕ďƵƋƵĞƐǀŝĂũĂŶĚŽĞŶƚƌĞĞƐƚĂƐ
ŝƐůĂƐLJůĂŝƐůĂƉƌŝŶĐŝƉĂůĚĞďĞŶƌĞƉŽƌƚĂƌƵŶĨŽƌŵƵůĂƌŝŽŶƵĞǀŽƉĂƌĂĐĂĚĂǀŝĂũĞ͘
EŽƐĞƉƵĞĚĞĚĞƐůĂƐƚƌĂƌĞŶƉƵĞƌƚŽƐƵƐƚƌĂůŝĂŶŽƐďĂũŽŶŝŶŐƷŶĐŽŶĐĞƉƚŽĂŶŽƐĞƌƋƵĞƐĞƚĞŶŐĂůĂƉƌĞǀŝĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶ
ĚĞůŽƐĂŐĞŶƚĞƐƉŽƌƚƵĂƌŝŽƐĚĞĂĚƵĂŶĂƐ͕ƐĞƉƵĞĚĞůůĞǀĂƌĂĐĂďŽƵŶĂǀĞƌŝĨŝĐĂĐŝſŶƉƌĞǀŝĂĚĞůĚŝĂƌŝŽĚĞŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽƐĚĞ
ĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ŽŵŽŚĞŵŽƐĐŽŵĞŶƚĂĚŽĂŶƚĞƐLJƉĂƌĂĞƐƋƵĞŵĂƚŝnjĂƌůŽƵŶƉŽĐŽ͕ŶƵĞƐƚƌŽ^KWĞŶƵƐƚƌĂůŝĂLJEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂĞƌĂĞů
ƐŝŐƵŝĞŶƚĞ͕ƉĞƌŽĐŽŵŽĐŽŵƉĂŹşĂƋƵĞĐƵŝĚĂĞůŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĞŚĂĐĞŵŽƐƌĞĨĞƌĞŶĐŝĂĂů^YD͕ƋƵĞƐŽŶůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐ
ĚĞ ĂůŝĚĂĚ͕ ƋƵĞ ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ ǀĂŶ ŵĂƐ ĂůůĄ ĚĞ ůĂƐ ŶŽƌŵĂƐ ůŽĐĂůĞƐ͕ ƌĞƐƉĞƚĂŶĚŽ ƵŶ ƉŽĐŽ ŵĂƐ ƐƵƐ ŶŽƌŵĂƐ
ŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĂůĞƐ͗
'ZztdZʹ><tdZ
>Ă ĚĞƐĐĂƌŐĂ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ƌĞƐŝĚƵĂůĞƐ͕ ƚĂŶƚŽ ŐƌŝƐĞƐ ĐŽŵŽ ĚĞ ĚĞƐŚĞĐŚŽ ͕ ĞƐƚĄŶ ƚŽƚĂůŵĞŶƚĞ WZK,//^ ĞŶ ƉƵĞƌƚŽ͕ LJ
ĚĞďĞŶŚĂĐĞƌƐĞĂŵĂƐĚĞϭϮŵŝůůĂƐŶĄƵƚŝĐĂƐĚĞĐƵĂůƋƵŝĞƌůşŶĞĂĚĞĐŽƐƚĂ͘
^ĞŐƷŶƉŽůşƚŝĐĂ^YD͗EŽƐĞƉƵĞĚĞŶŚĂĐĞƌĚĞƐĐĂƌŐĂƐĚĞtW͕ĂŐƵĂŐƌŝƐƚƌĂƚĂĚĂĚĞůĂĐƵĂůǀĞƌĞŵŽƐĞůƉƌŽĐĞƐŽŵĂƐ
ĂĚĞůĂŶƚĞĞŶůĂƉůĂŶƚĂĚĞůďƵƋƵĞ͕ĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƐϭϮŵŝůůĂƐĂůƌĞĚĞĚŽƌĚĞůĂĐŽƐƚĂ͕LJǀĞůŽĐŝĚĂĚĚĞůďƵƋƵĞŵĂLJŽƌĂϲ
ŶƵĚŽƐ͘ ǀĞĐĞƐ ůĂƐ ĂƵƚŽƌŝĚĂĚĞƐ ůŽĐĂůĞƐ ŶŽƐ ĚĂŶ ĞdžĞŶĐŝŽŶĞƐ ƉĂƌĂ ĚĞƐĐĂƌŐĂƌ Ă ϰ ŵŝůůĂƐ ƉĞƌŽ ƐĞ ĚĞďĞ ƚĞŶĞƌ ƉŽƌ
ĞƐĐƌŝƚŽĚĞůĂĂƵƚŽƌŝĚĂĚƉŽƌƚƵĂƌŝĂ͘
͘
>ŽƐƉŝƐĐŝŶĂƐLJůĂƐũĂĐƵnjnjŝƐƉŽĚşĂŶĚĞƐĐĂƌŐĂƌƐĞĂƉĂƌƚŝƌĚĞůĂƐϰŵŝůůĂƐƉĞƌŽĞůďƵƋƵĞƉĂƌĂŝƌ͞ĂďŽǀĞĂŶĚďĞLJŽŶĚ͕͟ŶŽ
ƚĞŶŝĂƉĞƌŵŝƚŝĚĂůĂĚĞƐĐĂƌŐĂŚĂƐƚĂůĂƐϭϮŵŝůůĂƐĚĞƚŝĞƌƌĂLJĐŽŶƵŶŶŝǀĞůĚĞĐůŽƌŽĚĞϬ͘ϱWWD
Z^dK^KD/dZ/dhZK^
Ŷ ĂŐƵĂƐ ƵƐƚƌĂůŝĂŶĂƐ LJͬŽ EĞŽnjĞůĂŶĚĞƐĂƐ ůĂ ĚĞƐĐĂƌŐĂ ĚĞ ƌĞƐƚŽƐ ĚĞ ĐŽŵŝĚĂ ƉƌĞƚƌĂƚĂĚŽƐ Ž ƚƌŝƚƵƌĂĚŽƐ͕ ĞƐƚĂ
WZK,//͘
^ĞŐƷŶ WŽůşƚŝĐĂ ^YD͗ ĚĞƐĐĂƌŐĂƐ Ă ŵĂƐ ĚĞ ϭϮ ŵŝůůĂƐ ĐŽŶ ǀĞůŽĐŝĚĂĚ ƐƵƉĞƌŝŽƌ Ă ϲ ŶƵĚŽƐ͘ WƵĞĚĞ ŚĂďĞƌ ĞdžĞŶĐŝŽŶĞƐ
ĞŶƚƌĞůĂƐϰŽϭϮŵŝůůĂƐƉĞƌŽƐĞŐƷŶůĂĂƵƚŽƌŝĚĂĚƉŽƌƚƵĂƌŝĂůŽĐĂů
18
'h>^dZ
ĞďĞŵŽƐĞŶǀŝĂƌĞů/ŶĨŽƌŵĞĚĞŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĂůĂŐĞŶƚĞĚĞƉƵĞƌƚŽůŽĐĂů͕LJƉĂƌĂĐĂĚĂƉƵĞƌƚŽƚƌĞƐĚşĂƐĂŶƚĞƐĚĞůĂ
ůůĞŐĂĚĂƉƌĞǀŝƐƚĂ͖ĞůĨŽƌŵƵůĂƌŝŽĞƐƚĂĚŝƐƉŽŶŝďůĞĞŶǁǁǁ͘ĐƵƐƚŽŵƐ͘ĐŽ͘Ŷnj;ƉĂŐŝŶĂĚĞůĂŐĞŶƚĞƉŽƌƚƵĂƌŝŽͿLJĞŶĞůĐĂƐŽ
ĂƵƐƚƌĂůŝĂŶŽĞŶ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ĚĂĨĨ͘ŐŽǀ͘ĂƵͬͺͺĚĂƚĂͬĂƐƐĞƚƐͬƉĚĨͺĨŝůĞͬϬϬϬϴͬϭϲϵϭϰϯϮͬYWZͲŐƵŝĚĞ͘ƉĚĨƚĞ
EŽ ƐĞ ƉĞƌŵŝƚĞ ůĂ ĚĞƐĐĂƌŐĂ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĐŽŶ ďƵƋƵĞƐ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞƐ ĚĞ ŽƚƌĂƐ ĂŐƵĂƐ ƋƵĞ ŶŽ ƐĞĂŶ
ůŽĐĂůĞƐ͕LJĂĞƐƚĞŵŽƐĞŶƵƐƚƌĂůŝĂŽEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͕LJŶŽƐŝŶƉĞƌŵŝƐŽĚĞƵŶŝŶƐƉĞĐƚŽƌ͘
DƵĐŚŽƐĚĞůŽƐƉƵĞƌƚŽƐŶŽƉĞƌŵŝƚĞŶĚĞƐĐĂƌŐĂƐĞŶĞůŵŝƐŵŽ͘
ůŐŽďŝĞƌŶŽƵƐƚƌĂůŝĂŶŽLJEĞŽnjĞůĂŶĚĠƐ͕ƌĞƐƉĞĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞ͕ƉƵĞĚĞŶĚĂƌƉĞƌŵŝƐŽĂůŽƐďƵƋƵĞƐĐƵLJŽƐƚĂŶƋƵĞƐŚĂLJĂŶ
ƐŝĚŽĐƵŝĚĂĚŽƐĂŵĞŶƚĞƐŽŵĞƚŝĚŽƐĂůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽŽĐĞĄŶŝĐŽϮϬϬŵŝůůĂƐLJϮϬϬŵĞƚƌŽƐĚĞƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ͘
EŽƐĞƉĞƌŵŝƚŝƌĄŶĞdžĞŶĐŝŽŶĞƐĚĞŶŝŶŐƷŶƚŝƉŽĂƵŶƋƵĞĞůďƵƋƵĞŶŽƐĞĂĨşƐŝĐĂŵĞŶƚĞĐĂƉĂnjĚĞƌĞĂůŝnjĂƌĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ
ŽĐĞĄŶŝĐŽĂĚĞĐƵĂĚĂŵĞŶƚĞ͘
D/^/KE^͗/ŶĐŝŶĞƌĂĚŽƌĞƐ͕ĞǀĂƉŽƌĂĚŽƌĞƐLJŵŽƚŽƌ
>Ž ŵŝƐŵŽ ŽĐƵƌƌĞ ĐŽŶ ůĂƐ ĞŵŝƐŝŽŶĞƐ͕ ƐĞŐƷŶ ůĂ ƚĂďůĂ ĚĞ ŽƉĞƌĂĐŝŽŶĞƐ DĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĂůĞƐ ĚĞ ĂďŽƌĚŽ ĞŶ ƉƵĞƌƚŽƐ
ůŽĐĂůĞƐ ůŽƐ ŝŶĐŝŶĞƌĂĚŽƌĞƐ ƉƵĞĚĞŶ ƐĞƌ ĞŶĐĞŶĚŝĚŽƐ ƐŽůŽ Ă ϯ ŵŝůůĂƐ ĚĞ ůĂ ĐŽƐƚĂ LJ ƚŽƚĂůŵĞŶƚĞ ƉƌŽŚŝďŝĚŽƐ ĚƵƌĂŶƚĞ Ğů
ƚƌĂŶƐŝƚŽĞŶůŽƐĨŝŽƌĚŽƐ;ŽƵďƚĨƵů^ŽƵŶĚ͕ĚƵƐŬLJ^ŽƵŶĚ͕DŝůĨŽƌĚ^ŽƵŶĚͿ͘
>ĂƐĞŵŝƐŝŽŶĞƐĚĞďĞƌĄŶƌĞĚƵĐŝƌƐĞůŽŵĄdžŝŵŽƉŽƐŝďůĞ͕ŝŶĐůƵŝĚŽǀĂƉŽƌĐŽŶĚĞŶƐĂĚŽ͕ĂŶŽŵĂƐĚĞůϮϬйĚĞŽƉĂĐŝĚĂĚ
ƉĂƌĂƉĞƌŝŽĚŽƐĚĞƚŝĞŵƉŽƋƵĞŶŽĞdžĐĞĚĂŶůŽƐϲŵŝŶƵƚŽƐĞŶƉĞƌŝŽĚŽƐĚĞƵŶĂŚŽƌĂ͘
džĐĞƉƚŽĐƵĂŶĚŽ͗
ϭ͘ĞůďƵƋƵĞĞƐƚĠŵĂŶŝŽďƌĂŶĚŽĚĞůŵƵĞůůĞŽĂŶĐŽƌĂũĞ͘
Ϯ͘ĞŶĞůĞǀĞŶƚŽĚĞƵŶĂĐĐŝĚĞŶƚĞ
ϯ͘ĞŶĐĂƐŽĚĞĨĂůůŽĚĞůĞƋƵŝƉŽ͖ĚĞƐĐƌŝďŝĞŶĚŽůŽƐƵĐĞĚŝĚŽ
ŽŵŽ ǀĞŵŽƐ ůĂ ƌĞŐƵůĂĐŝſŶ ĞƐ ďĂƐƚĂŶƚĞ ĞƐƚƌŝĐƚĂ͕ ŚĂƐƚĂ Ğů ƉŝŶƚĂƌ Ğů ĐĂƐĐŽ ĞƐƚĂ ƉƌŽŚŝďŝĚĂ Ă ŶŽ ƐĞƌ ƋƵĞ ƐĞ ƚŽŵĞŶ
ŵĞĚŝĚĂƐĞƐƉĞĐŝĂůĞƐƉĂƌĂŶŽǀĞƌƚĞƌĂĐĐŝĚĞŶƚĂůŵĞŶƚĞƉŝŶƚƵƌĂĂůĂŐƵĂ͕LJĂďƐŽůƵƚĂŵĞŶƚĞƉƌŽŚŝďŝĚŽ͕ĞǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞ͕
ĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƐĨŝŽƌĚŽƐ͕ĐƵLJĂƐĄƌĞĂƐĞƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞƐĞŶƐŝďůĞƐĞƐƚĄŶϭϬϬйŝŶĨŽƌŵĂĚŽƐĚĞůĂŶĂǀĞŐĂĐŝſŶŝŶƚĞƌŝŽƌ
WZ/E/W>^WZK>D^KWZd/s
ŽŶ ůŽƐ ŽďƐƚĄĐƵůŽƐ ƋƵĞ ŶŽƐ ĞŶĐŽŶƚƌĄďĂŵŽƐ Ăů ƌĞĂůŝnjĂƌ ĞƐƚĂ ƌƵƚĂ ĞƌĂŶ͕ ƉƌĞĐŝƐĂŵĞŶƚĞ Ăů ŚĂĐĞƌ Ğů ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ
ŽĐĞĄŶŝĐŽ ƌĞƋƵĞƌŝĚŽ ƉĂƌĂ ŝƌ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ƵƐƚƌĂůŝĂŶĂƐ Ă ĂŐƵĂƐ EĞŽnjĞůĂŶĚĞƐĂƐ͕ Ğů ƚŝĞŵƉŽ ĞŶ Ğů ŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽ ŶŽ ĞƌĂ
ƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞƉĂƌĂŝŶƚĞƌĐĂŵďŝĂƌƚŽĚŽƐůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĚĞůĂƐƚƌĞLJĂǀĞĐĞƐĚĞďşĂŵŽƐůůĞǀĂƌĂĐĂďŽǀĞƌĚĂĚĞƌŽƐƚƌƵĐŽƐĚĞ
ŵĂŐŝĂƉĂƌĂƉŽĚĞƌůůĞŐĂƌĂEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂLJĐƵŵƉůŝŵĞŶƚĂƌĐŽŶůĂƌĞŐůĂŵĞŶƚĂĐŝſŶĚĞŚĂďĞƌŝŶƚĞƌĐĂŵďŝĂĚŽƚŽĚŽƐůŽƐ
ƚĂŶƋƵĞƐ ϯ ǀĞĐĞƐ ƉŽƌ ĐŽŵƉůĞƚŽ Ă ϮϬϬ ŵŝůůĂƐͬϮϬϬ ŵĞƚƌŽƐ ĚĞ ƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ͖ Ă ǀĞĐĞƐ ƚĞŶşĂŵŽƐ ƋƵĞ ƌĞĚƵĐŝƌ ůĂ
ǀĞůŽĐŝĚĂĚĚĞůďƵƋƵĞ͕ƉĂƌĂŐĂŶĂƌƚŝĞŵƉŽ͕ĂǀĞĐĞƐĚĞďşĂŵŽƐ͕ǀĂƌŝĂƌĞůƌƵŵďŽͬŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽŽĂǀĞĐĞƐƵŶƚĂŶƋƵĞĚĞďşĂ
ƉĞƌŵĂŶĞĐĞƌ ĐŽŶ Ğů ŵŝƐŵŽ ůĂƐƚƌĞ ĚƵƌĂŶƚĞ ƚŽĚĂ ůĂ ŶĂǀĞŐĂĐŝſŶ ƉŽƌ EƵĞǀĂ ĞůĂŶĚĂ ƉŽƌƋƵĞ ŶŽ ŚĂďşĂŵŽƐ ƉŽĚŝĚŽ
ůůĞǀĂƌĂĐĂďŽĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĞŶƚŽĚŽƐƵǀŽůƵŵĞŶ͘
ŶůĂƐŝŐƵŝĞŶƚĞŝŵĂŐĞŶƉŽĚĞŵŽƐĐŽŵƉƌŽďĂƌ͕ĞŶƚŽĚĂůĂŶĂǀĞŐĂĐŝſŶƵƐƚƌĂůŝĂŶĂ͕ĚŽŶĚĞϭϯŵŝůůĂƐĂŶƚĞƐĚĞůůĞŐĂƌĂ
ƉƵĞƌƚŽŶŝŶŐƵŶĂĚĞƐĐĂƌŐĂĞƌĂƉĞƌŵŝƚŝĚĂ͕ĐŽŶŶŝŶŐƵŶĂŵĞƌĞĨŝĞƌŽĂZĞƐƚŽƐĚĞĐŽŵŝĚĂ͕ůĂƐƉŝƐĐŝŶĂƐƐĞĚĞďĞŶĐĂŵďŝĂƌ
19
ĚĞĂŐƵĂĞŶĂůƚĂŵĂƌLJůŽƐŝŶĐŝŶĞƌĂĚŽƌĞƐĚĞďĂƐƵƌĂƐĚĞďĞŶƉĂƌĂƌƐĞƚĂŵďŝĠŶ͘WĂƌĂĞdžƉůŝĐĂƌƵŶƉŽĐŽĞůŵĠƚŽĚŽĚĞ
ĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽ Ă ďŽƌĚŽ ĐŽŶƐŝĚĞƌĄďĂŵŽƐ ͞^ĞĂ ŽŶĚŝƚŝŽŶ͕͟ ĐƵĂŶĚŽ ĞƐƚĄďĂŵŽƐ Ă ŵĂƐ ĚĞ ϭϮ ŵŝůůĂƐ LJ ƉŽĚşĂŵŽƐ
ĞĨĞĐƚƵĂƌĚĞƐĐĂƌŐĂƐůŝďƌĞŵĞŶƚĞ͕LJ͞WŽƌƚŽŶĚŝƚŝŽŶ͕͟ĐƵĂŶĚŽĞƐƚĄďĂŵŽƐĂŵĞŶŽƐĚĞϭϯŵŝůůĂƐLJƉŽƌůŽƚĂŶƚŽƚŽĚĂƐ
ůĂƐďŽŵďĂƐĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂĞŶůĂƉŽƐŝĐŝſŶĚĞĐĞƌƌĂĚŽ͕ĞŶĞůĐĂƐŽĚĞůŽƐ&ŝŽƌĚŽƐLJůĂ'ƌĂŶĂƌƌĞƌĂĚĞŽƌĂů͕ŶŝŶŐƵŶĂ
ĚĞƐĐĂƌŐĂĞƌĂƉŽƐŝďůĞ͘
20
21
ǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞĞŶƵŶďƵƋƵĞĚĞƉĂƐĂũĞĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞŶŽũƵĞŐĂƵŶƉĂƉĞůƚĂŶŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞĐŽŵŽĞŶƵŶ'ĂƐĞƌŽ͕
'ƌĂŶĞůĞƌŽ͕ ĞƚĐ͘ ƌĞƐƉĞĐƚŽ Ă ůĂ ĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚ͕ ĞŶ ĐĂƐŽ ĚĞ ĐŽƌƌŝŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ĐĂƌŐĂ ;Ğů ĐĂůĐƵůŽ ĚĞů 'D ĞŶ ƵŶ ďƵƋƵĞ ĚĞ
ƉĂƐĂũĞƐĞƌĞĂůŝnjĂĂƉĂƌƚŝƌĚĞƵŶŶƵŵĞƌŽĨŝũŽĚĞƉĂƐĂũĞƌŽƐĐŽŶƵŶƉĞƐŽƉƌŽŵĞĚŝŽ͕ƉĞƌŵĂŶĞĐŝĞŶĚŽĞƐƚĞƵŶĂǀĂƌŝĂďůĞ
ĨŝũĂƐŝĞŵƉƌĞͿƉĞƌŽŚĂLJŵŽŵĞŶƚŽƐĐůĂǀĞ͕ƉŽƌĞũĞŵƉůŽĂůĂŚŽƌĂĚĞĐĂƌŐĂƌĐŽŵďƵƐƚŝďůĞŽĂůƉƌŽĚƵĐŝƌĂŐƵĂƉŽƚĂďůĞ͕
ĞƐƚĂŵŽƐŚĂďůĂŶĚŽĚĞϲƚĂŶƋƵĞƐĚĞĂŐƵĂƉŽƚĂďůĞLJĂƋƵĞϯϬϬϬƉĂƐĂũĞƌŽƐƌĞƋƵŝĞƌĞŶĚĞƵŶĂƐĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐĐŽŵŽĚĞ
ϭ͘ϱ Ă ϲ dŽŶĞůĂĚĂƐ ĚĞ ĂŐƵĂ ƉŽƌ ŚŽƌĂ͕ ƐĞŐƷŶ ŚĂďůĂŵŽƐ ĚĞ ŶŽĐŚĞ Ž ĚşĂ͕ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂďĂ Ă ǀĞĐĞƐ ƵŶĂ ĂŵĞŶĂnjĂ Ă ůĂ
ĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚƐŝŶŽƉŽĚşĂŵŽƐƉƌŽĚƵĐŝƌĂŐƵĂƉĂƌĂůŽƐƉĂƐĂũĞƌŽƐƉŽƌƉĞƌĚĞƌ'D͘
dĂŵďŝĠŶ ũƵĞŐĂŶ ƵŶ ƉĂƉĞů ŵƵLJ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ůĂƐ ƚŽŶĞůĂĚĂƐ ĚĞ ĂŐƵĂ ƋƵĞ ƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂŵŽƐ ĞŶ ůĂƐ ƉŝƐĐŝŶĂƐ͖ ƐŝƚƵĂĚĂƐ
ƚŽĚĂƐ ĞŶ ůĂƐ ĐƵďŝĞƌƚĂƐ ƐƵƉĞƌŝŽƌĞƐ ŚĂĐĞŶ ƌĞĚƵĐŝƌ Ğů 'D ĞŶ ĐƵĂŶƚŽ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞďĞ ƐĞƌ ǀĂĐŝĂĚĂ ƉĂƌĂ ĐĂŵďŝĂƌůĂƐ͕
ƐƵŵĂĚŽĂƉƌŽďůĞŵĂƐĚĞŵĂůƚŝĞŵƉŽ͕ƋƵĞĞŶĞůEŽƌĞƐƚĞĚĞEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂĞƐƵŶϵϬйĚĞůĂƐǀĞĐĞƐ͕ƐƵƉŽŶĞƵŶŐƌĂŶ
ƉƌŽďůĞŵĂƉĂƌĂůĂĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚ͕ƐŝŶŽƐĞƉƵĞĚĞĚĞƉĞŶĚĞƌĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĚĞůĂƐƚƌĞƉĂƌĂƉŽĚĞƌƵƚŝůŝnjĂƌůŽƐĞŶĐƵĂŶƚŽƐĞ
ŶĞĐĞƐŝƚĞ͘
ǀĞĐĞƐƵŶǀŝĞŶƚŽƉŽƌůĂďĂŶĚĂĚĞĞƐƚƌŝďŽƌ͕ƐĂůŝĞŶĚŽĚĞƉƵĞƌƚŽ͕ĞŶĂŐƵĂƐĚĞůŝŵŝƚĂĚĂƐĐŽŶƵŶĂĨƵĞƌƚĞǀŝƌĂĚĂĂůĂ
ŵŝƐŵĂďĂŶĚĂĚĞůǀŝĞŶƚŽƉƌŽĚƵĐşĂƵŶĂĞƐĐŽƌĂĚĞŵĂƐŝĂĚŽƉĞůŝŐƌŽƐĂƉĂƌĂůĂƚƌŝƉƵůĂĐŝſŶLJůŽƐƉĂƐĂũĞƌŽƐ͘;ƚŽƌĐĞĚƵƌĂƐ
ĚĞƚŽďŝůůŽLJĚĞĐĂĚĞƌĂĞƌĂŶĐŽŵƵŶĞƐĞŶŵĞĚŝŽĚĞƚĞŵƉŽƌĂůĞƐĞŶƋƵĞĞůďƵƋƵĞƐƵĨƌŝĂĚĞĞdžĐĞƐŝǀŽŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽLJƐŝ
ĞƌĂ ƉŽƐŝďůĞ͕ ůŽƐ ƚĂŶƋƵĞƐ ĐŽŶŵĂƐ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ƐĞ ĚĞũĂďĂŶ ƉĂƌĂ ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝĂƌ ƉŽƌ ůĂ ŶŽĐŚĞ ĐƵĂŶĚŽ ŶŽ ŚĂďşĂ ƚĂŶƚŽƐ
ƉĂƐĂũĞƌŽƐĞŶƉŝĞͿ͘
>ĞLJĚĞŝŽ^ĞŐƵƌŝĚĂĚĞŶEhs>E͗
ŶEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂůĂůĞLJĚĞŝŽƐĞŐƵƌŝĚĂĚƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞĚĞƵŶĂĚŝǀŝƐŝſŶĚĞůŐŽďŝĞƌŶŽĚĞůDŝŶŝƐƚĞƌŝŽĚĞŐƌŝĐƵůƚƵƌĂLJ
ŽƐƋƵĞƐ;D&͖DŝŶŝƐƚƌLJŽĨŐƌŝĐƵůƚƵƌĞĂŶĚ&ŽƌĞƐƚƌLJͿĞƐůĂƋƵĞƐĞĞŶĐĂƌŐĂŵĂŶƚĞŶĞƌďĂũŽĐŽŶƚƌŽůƚŽĚŽƐůŽƐďƵƋƵĞƐ
ƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞƐĚĞĂŐƵĂƐŶŽƚĞƌƌŝƚŽƌŝĂůĞƐ͕ĨƵĞƌĂĚĞEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͕LJĚĞƚŽĚĂƐůĂƐƉĞƐƚĞƐLJĞŶĨĞƌŵĞĚĂĚĞƐƋƵĞĞƐƚŽƐ
ƉƵĞĚĂŶƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂƌ͕ĂƐşĐŽŵŽƚĂŵďŝĠŶĚĞĞƌƌĂĚŝĐĂƌůĂƐLJďƵƐĐĂƌƐŽůƵĐŝŽŶĞƐƉĂƌĂŵŝŶŝŵŝnjĂƌůĂƐ͘
ƐşƉƵĞƐůŽƐďƵƋƵĞƐƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞƐĚĞĂŐƵĂƐŶŽƚĞƌƌŝƚŽƌŝĂůĞƐƐŽŶƉŽƚĞŶĐŝĂůŵĞŶƚĞƵŶǀĞĐƚŽƌĚĞƚƌĂŶƐƉŽƌƚĞƉĂƌĂĞƐƚĂƐ
ƉĞƐƚĞƐ͘ƐƉŽƌĞƐŽƋƵĞƐĞĚĞƐĂƌƌŽůůŽƵŶƐƚĄŶĚĂƌďĂũŽůĂůĞLJĚĞŝŽƐĞŐƵƌŝĚĂĚĚĞůϭϵϵϯƉĂƌĂĚĞĨŝŶŝƌƵŶĂƐŵşŶŝŵĂƐ
ĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐƉĂƌĂĞƐƚĞƚŝƉŽĚĞďƵƋƵĞƐ͘
^ĞŐƷŶĞƐƚĂůĞLJƚĂŵďŝĠŶƐĞĚĞďĞĞŶǀŝĂƌƵŶĨŽƌŵƵůĂƌŝŽĚĞƉƌĞͲĂƌƌŝďŽ͕ĐŽŶϰϴŚŽƌĂƐĚĞĂŶƚĞůĂĐŝſŶĂůĂŚŽƌĂĞƐƚŝŵĂĚĂ
ĚĞůůĞŐĂĚĂ͕ĐŽŶƚŽĚĂůĂĐĂƌŐĂƋƵĞƉƵĚŝĞƌĂĐŽŶƚĞŶĞƌĂůŐƷŶƌŝĞƐŐŽ͕ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ
ĄƐŝĐĂŵĞŶƚĞĞƐĞůŵŝƐŵŽƉƌŽĐĞƐŽƋƵĞĞŶĂŐƵĂƐĂƵƐƚƌĂůŝĂŶĂƐ͕ĂƵŶƋƵĞĞŶĞƐƚĞĐĂƐŽƐĞƉƵĞĚĞƉĞĚŝƌƵŶĂĞdžĐĞƉĐŝſŶ
Ăů ƐĞƌ ƵŶ ďƵƋƵĞ ĚĞ ĐƌƵĐĞƌŽ ƋƵĞ ƐŝŐĂ Ğů ŵŝƐŵŽ ŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽ LJ ǀŝƐŝƚĞ ůŽƐ ŵŝƐŵŽƐ ƉƵĞƌƚŽƐ ŵĂƐ ĐŝĞƌƚĂƐ ǀĞĐĞƐ
ĐŽŶƐĞĐƵƚŝǀĂƐ͕ƚĂŵďŝĠŶĚĞďĞƉŽƐĞĞƌĞůďƵƋƵĞƵŶĚŝĂƌŝŽŝŵƉĞĐĂďůĞĚĞǀŝƐŝƚĂƐĞŶĐƵĂŶƚŽĂƌŝĞƐŐŽƐƐƵƉŽŶĞ͕LJĂƵŶĂƐş
Ğů ďƵƋƵĞ ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ĞůĞŐŝĚŽ ƉŽƌ ƵŶĂ ŝŶƐƉĞĐĐŝſŶ ĂůĞĂƚŽƌŝĂ ĚĞ ůĂƐ ƋƵĞ ƐĞ ůůĞǀĂ Ă ĐĂďŽ ĞŶ Ğů ϭϬй ĚĞ ůŽƐ ďƵƋƵĞƐ
ĂŶƵĂůŵĞŶƚĞ͘
ůƷŶŝĐŽŵĠƚŽĚŽĂĐĞƉƚĂĚŽĞŶEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂŚĂƐƚĂůĂĨĞĐŚĂĞƐĞůĚĞŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽKĐĞĄŶŝĐŽ͕ĐĂŵďŝĂƌĞůĂŐƵĂĚĞůŽƐ
ƚĂŶƋƵĞƐĂϮϬϬŵĞƚƌŽƐĚĞĐƵĂůƋƵŝĞƌĐŽƐƚĂLJĂϮϬϬŵĞƚƌŽƐĚĞƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ͕ůĂƐƷŶŝĐĂƐŽƚƌĂƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂƐƐŽŶ͗
ͲŶŽĚĞƐĐĂƌŐĂƌĞŶEƵĞǀĂĞůĂŶĚĂ͕Ž
ͲƵƐĂƌƵŶŵĠƚŽĚŽĂƉƌŽďĂĚŽƉŽƌĞůD&E͕ĐŽŵŽƋƵşŵŝĐŽ͕ƉŽƌĐĂůŽƌŽŝƌƌĂĚŝĂĐŝſŶ͘
22
ĞďĞŵŽƐ ƌĞĐĂůĐĂƌ ƋƵĞ Ğů ŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽ ĚĞ ŶƵĞƐƚƌŽ ďƵƋƵĞ ƐŝĞŵƉƌĞ ŚĂ ŝŶĐůƵŝĚŽ ƉĂŝƐĂũĞƐ ŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĂůŵĞŶƚĞ
ƉƌŽƚĞŐŝĚŽƐ͕ĂƐşĐŽŵŽƐĂŶƚƵĂƌŝŽƐŵĂƌŝŶŽƐ͕ĐŽŶĞƐŽƋƵĞĚĂĚŝĐŚŽƋƵĞĞůƌĞƐƉĞƚŽĂůĂŶŽƌŵĂƚŝǀĂĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ
ĞƌĂŝŐƵĂůŽŵĂƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƋƵĞůĂĂƚĞŶĐŝſŶƉƵĞƐƚĂĂĚĞƌƌĂŵĞƐƉŽƌŚŝĚƌŽĐĂƌďƵƌŽƐ͕ĞƚĐ͘
ϯ͘Ϯ>^<ͲE
ů ƚŝƚƵůŽ ĚĞĞƐƚĞ ĂƉĂƌƚĂĚŽĚĞďĞ ŝŶĐůƵŝƌ ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĚĞ ĂŵďŽƐWĂşƐĞƐ͕ ĂŶĂĚĄLJ ƐƚĂĚŽƐhŶŝĚŽƐ͕ LJĂ ƋƵĞŶƵĞƐƚƌŽ
ŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽƐĞďĂƐĂďĂĞŵƉĞnjĂŶĚŽĞŶsĂŶĐŽƵǀĞƌ͕ƉĞƌŽůĂŵĂLJŽƌşĂĚĞƉƵĞƌƚŽƐĞƐƚĂďĂŶƐŝƚƵĂĚŽƐĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƐŬĂ͘WŽƌ
ƚĂŶƚŽĂƐşĐŽŵŽůŽƐďĂƌĐŽƐŶŽĞƐƚĄŶůŝŵŝƚĂĚŽƐĂƵŶƐŽůŽƉĂşƐĞƐƚĞĂƉĂƌƚĂĚŽƐĞƌĞĨĞƌŝƌĄĂĂŵďŽƐ͘
ŽŵŽǀĂŵŽƐǀŝĞŶĚŽĐĂĚĂƉĂşƐƐĞƉƌŽƚĞŐĞĚĞůĂƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶĚĞĞƐƉĞĐŝĞƐŝŶǀĂƐŽƌĂƐĐŽŶƐƵƐƉƌŽƉŝĂƐůĞLJĞƐLJĂŶĂĚĄ
ŶŽĞƐƵŶĂĞdžĐĞƉĐŝſŶ͕ůĂĂŶĂĚĄ^ŚŝƉƉŝŶŐĐƚ͕ϮϬϬϭ͕LJƐƵƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐƉĂƌĂƉƌŽƚĞŐĞƌƐƵƐĂŐƵĂƐƚĞƌƌŝƚŽƌŝĂůĞƐĂƐşůŽ
ĚĞŵƵĞƐƚƌĂŶ͘
>ĂƐƉƌŝŵĞƌĂƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͞ǀŽůƵŶƚĂƌŝĂƐ͟ƉĂƌĂĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĞŶĂŶĂĚĄĨƵĞƌŽŶŝŶƚƌŽĚƵĐŝĚĂƐĞŶϭϵϴϵƉĂƌĂďƵƋƵĞƐ
ŶĂǀĞŐĂŶĚŽĂůŽƐ'ƌĂŶĚĞƐ>ĂŐŽƐ͘ĞƐĚĞĞŶƚŽŶĐĞƐŚĂŚĂďŝĚŽŵƵĐŚŽĚĞƐĂƌƌŽůůŽ͕ƉŽƌŽƌĚĞŶĐƌŽŶŽůſŐŝĐŽ͗
ͲŶ ϭϵϵϭ ĐƵĂŶĚŽ ůĂ KD/ ĞƐĐƌŝďŝſ ƐƵƐ ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͕ Ğů 'ƵĂƌĚĂ ĐŽƐƚĞƌĂ ĚĞ ƐƚĂĚŽƐ hŶŝĚŽƐ ĞŶ ϭϵϵϯ͕ ŚŝnjŽ ůĂƐ
ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ ĚĞ ůŽƐ 'ƌĂŶĚĞƐ >ĂŐŽƐ ŽďůŝŐĂƚŽƌŝĂƐ͕ ĞŶϮϬϬϰ ŝŶĨŽƌŵĂƌ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƉŽƌ ĂǀĂŶnjĂĚŽ Ăů ƉƵĞƌƚŽ ĚĞ
ůůĞŐĂĚĂ ƉĂƐŽ Ă ƐĞƌ ŽďůŝŐĂƚŽƌŝŽ͘ / ĞŶ ϮϬϬϱ ůĂ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ͕ ĐŽŵŽ ůůĞǀĂƌ ƵŶ ĚŝĂƌŝŽ Ă ďŽƌĚŽ͕ ĨƵĞ
ŽďůŝŐĂƚŽƌŝŽĞŶƚŽĚĂƐůĂƐĂŐƵĂƐƐƚĂĚŽƵŶŝĚĞŶƐĞƐ͘
W͗Z'h>/KE^dKhE/E^^KZ'h^>^dZ
>ĂŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚĂůWƌŽƚĞĐƚŝŽŶŐĞŶĐLJ͗;WͿ
Ŷ:ƵůŝŽĚĞϮϬϬϴůĂŐĞŶĐŝĂĚĞWƌŽƚĞĐĐŝſŶDĂƌşƚŝŵĂƉƌŽƉƵƐŽƵŶĂZĞŐƵůĂĐŝſŶƉĂƌĂůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĞŐƵĂĚĞ>ĂƐƚƌĞ͕
ƐĞĚĞďĞĐŽŶƐŝĚĞƌĂƌƋƵĞůĂƌĞŐƵůĂĐŝſŶƋƵĞƐĞƉƌŽƉƵƐŽŶŽƉƌĞƚĞŶĚşĂĞŶŶŝŶŐƷŶŵŽŵĞŶƚŽĂĐĂďĂƌĐŽŶůĂƐĞƐƉĞĐŝĞƐ
ŝŶǀĂƐŽƌĂƐLJƐƵƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶLJƋƵĞĞůůŽƐĂĚŵŝƚŝĞƌŽŶƋƵĞĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽŶŽĞƌĂƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞ͘WĞƌƉĞƚƵĂƌůĂ
ƉƌĂĐƚŝĐĂĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂƌĂϮϬϬŵŝůůĂƐĚĞůĂĐŽƐƚĂ͘
>Ă ƌĞŐƵůĂĐŝſŶ ĨƵĞ ĞŶƚŽŶĐĞƐ ƉƌŽƉƵĞƐƚĂ ĐŽŶ ůĂ ĐƌĞĞŶĐŝĂ ĞƌƌſŶĞĂ ĚĞ ƋƵĞ ŶŽ ĞdžŝƐƚşĂŶ ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ
ĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĐŽŶůĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞƉĂƌĂĞůŝŵŝŶĂƌĞƐƚĂƐE^͕ĂƋƵĂƚŝĐŶƵŝƐĂŶĐĞƐƉĞĐŝĞƐ͘ŶƌĞƐƉƵĞƐƚĂĂůĂƐ
ƉƌĞŽĐƵƉĂĐŝŽŶĞƐĚĞĄŵďŝƚŽŶĂĐŝŽŶĂů͕ƐĞƌĞƐĐƌŝďŝſĞůĐƚĂEĂĐŝŽŶĂůĂĐĞƌĐĂĚĞĞƐƉĞĐŝĞƐŝŶǀĂƐŽƌĂƐĚĞϭϵϵϲ͕EĂƚŝŽŶĂů
/ŶǀĂƐŝǀĞ ^ƉĞĐŝĞƐ Đƚ ŽĨ ϭϵϵϲ ;E/^Ϳ͕ E/^ ŽďůŝŐŽ Ă ůĂ ŐƵĂƌĚŝĂ ĐŽƐƚĞƌĂ Ă ĞƐƚĂďůĞĐĞƌ ƵŶĂƐ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ŶĂĐŝŽŶĂůĞƐ
ǀŽůƵŶƚĂƌŝĂƐƐŽďƌĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘^ŝůĂƐĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐƐĞĐŽŶƐŝĚĞƌĂďĂŶŝŶƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞƐ͕E/^ĚŝƌŝŐŝſĂůĂŐƵĂƌĚŝĂĐŽƐƚĞƌĂ
ƉĂƌĂƋƵĞƐĞĐŽŶǀŝƌƚŝĞƌĂŶĞŶƵŶƉƌŽŐƌĂŵĂŶĂĐŝŽŶĂůŽďůŝŐĂƚŽƌŝŽ͘
ĂũŽ Ğů ƉƌŽŐƌĂŵĂ ĚĞ ĄŵďŝƚŽ ŶĂĐŝŽŶĂů ƋƵĞ ĞŵƉĞnjſ ĞŶ ϭϵϵϴ͕ ƵŶ ƉƌŽŐƌĂŵĂ ĂƵƚŽĐŽŶƚƌŽů ĨƵĞ ŝŶƐƚĂƵƌĂĚŽ ĚŽŶĚĞ ůĂ
ŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞƌĂǀŽůƵŶƚĂƌŝĂĚƵƌĂŶƚĞϮϰͲϯϬŵĞƐĞƐ͘^ŝŶĞŵďĂƌŐŽ͕ůĂƚĂƐĂĚĞĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽƐĞĞŶĐŽŶƚƌſ
ŝŶĂĚĞĐƵĂĚĂ͕ ŵƵLJ ƉŽƌ ĚĞďĂũŽ ĚĞ ůŽ ĞƐƉĞƌĂĚŽ͕ ůĂ ƚƌŝƉƵůĂĐŝŽŶ ĚĞ ďƵƋƵĞƐ ŵƵLJ Ă ŵĞŶƵĚŽ ĨĂůůĂƌŽŶ ĞŶ ƉƌĞƐĞŶƚĂƌ ůŽƐ
ƌĞƉŽƌƚĞƐĚĞĞƐĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĂůĂŐƵĂƌĚŝĂĐŽƐƚĞƌĂ͘ŶϮϬϬϰ͕ĞůƉƌŽŐƌĂŵĂǀŽůƵŶƚĂƌŝŽƐĞĐŽŶǀŝƌƚŝſĞŶůĂ
ŶŽƌŵĂ͗
ϯϯ&Z͘ϭϱϭůĂƐƐƵďƉĂƌƚĞƐLJ͘
ůƐƚĄŶĚĂƌĚĞůĂZĞŐƵůĂĐŝſŶĚĞ'ĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞŶh^͕ĚĞůĐƵĂůůĂǀĞƌƐŝſŶŵĂƐĂĐƚƵĂůĨƵĞƉƵďůŝĐĂĚĂƉŽƌ
ůĂ ŐƵĂƌĚŝĂ ĐŽƐƚĞƌĂ ;h^ ŽĂƐƚ 'ƵĂƌĚͿ ĞŶDĂƌnjŽ ĚĞ ϮϬϭϮ͕ĞĨĞĐƚŝǀĂϵϬ ĚşĂƐ ĚĞƐƉƵĠƐ ĚĞ ůĂ ƉƵďůŝĐĂĐŝſŶ͕ ĞŶ :ƵŶŝŽ ĚĞ
ϮϬϭϮ͘
>ĂŐƵĂƌĚŝĂĐŽƐƚĞƌĂĞƐƚĂŵŽĚŝĨŝĐĂŶĚŽƐƵƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĞŶŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͕ĞƐƚĂďůĞĐŝĞŶĚŽƵŶĞƐƚĄŶĚĂƌĚĞ
WƌĂĐƚŝĐĂƐKďůŝŐĂƚŽƌŝĂƐ͗
23
WĂƌĂƚŽĚŽƐůŽƐďƵƋƵĞƐĐŽŶƚĂŶƋƵĞƐĚĞůĂƐƚƌĞŶĂǀĞŐĂŶĚŽĞŶŐƵĂƐƐƚĂĚŽƵŶŝĚĞŶƐĞƐ͕ƐŝŶƚĞŶĞƌĞŶĐƵĞŶƚĂůĂŽŶĂ
ĐŽŶſŵŝĐĂdžĐůƵƐŝǀĂ͘^ĞƌŝŐĞůĂŶŽƌŵĂϯϯ&Zϭϱϭ͘ϮϬϯϱ;ĂͿ
WĂƌĂƚŽĚŽƐůŽƐďƵƋƵĞƐƚƌĂŶƐŝƚĂŶĚŽĞŶĂŐƵĂƐƐƚĂĚŽƵŶŝĚĞŶƐĞƐĐŽŶĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƌĞĐŽŐŝĚĂĂďŽƌĚŽĂŵĂƐĚĞϮϬϬ
ŵŝůůĂƐŶĄƵƚŝĐĂƐĚĞĐƵĂůƋƵŝĞƌƉƵŶƚŽĚĞĐŽƐƚĂŵĂƐĂůůĄĚĞůĂŽŶĂĞĐŽŶſŵŝĐĂĞdžĐůƵƐŝǀĂ͕ƐĞƌŝŐĞĞůĂƉĂƌƚĂĚŽ;ďͿĚĞůĂ
ŵŝƐŵĂŶŽƌŵĂϯϯ&Zϭϱϭ͘ϮϬϯϱ;ďͿ͘
>ĂŶŽƌŵĂϯϯ&Zϭϱϭ͘ϮϬϯϱ;ďͿǀŝĞŶĞĂƐĞƌĐŽŵŽůĂĐŽŶǀĞŶĐŝſŶĚĞůĂKD/͗
/ŶƐƚĂůĂƌLJŽƉĞƌĂƌƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƋƵĞŚĂƐŝĚŽĂƉƌŽďĂĚŽƉŽƌůĂ'ƵĂƌĚŝĂŽƐƚĞƌĂĚĞĂĐƵĞƌĚŽ
ĐŽŶϰϲ&ZƉĂƌƚĞϭϲϮ͘
ϭ͘ hƚŝůŝĐĞƐſůŽĂŐƵĂĚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞĂŐƵĂƉƷďůŝĐĂĚĞ͘hh͘;Wt^Ϳ͕ƚĂůĐŽŵŽƐĞĚĞĨŝŶĞĞŶϰϬ&Zϭϰϭ͕Ϯ͕ƋƵĞ
ĐƵŵƉůĞůŽƐƌĞƋƵŝƐŝƚŽƐĚĞϰϬ&ZƉĂƌƚĞƐϭϰϭLJϭϰϯĐŽŵŽĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘
Ϯ͘ ZĞĂůŝnjĂƌƵŶĐĂŵďŝŽĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĐŽŵƉůĞƚŽĞŶƵŶĄƌĞĂĚĞϮϬϬŵŝůůĂƐŶĄƵƚŝĐĂƐĚĞůĂĐŽƐƚĂĂŶƚĞƐĚĞůĂ
ĚĞƐĐĂƌŐĂ ĚĞ ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ͕ Ă ŵĞŶŽƐ ƋƵĞ Ğů ďƵƋƵĞ ĞƐƚĠ ŽďůŝŐĂĚŽ Ă ĞŵƉůĞĂƌ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞů
ĂƉƌŽďĂĚŽƉŽƌĞůƉƌŽŐƌĂŵĂƋƵĞƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĂĞŶϯϯ&Zϭϱϭ͘ϮϬϯϱ;ďͿ͘hŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽ
ƋƵĞĐƵŵƉůĞůŽƐƌĞƋƵŝƐŝƚŽƐĚĞϯϯ&Zϭϱϭ͘ϮϬϮϲƉƵĞĚĞƐĞƌƚĂŵďŝĠŶƵƐĂĚŽ͘
ϯ͘ ƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞŶŽĞŶůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůŽƐƐƚĂĚŽƐhŶŝĚŽƐ͕Ž
ϰ͘ ĞĚĞƐĐĂƌŐĂĞŶƵŶĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶĞŶƚŝĞƌƌĂŽĂŽƚƌŽďĂƌĐŽĐŽŶĨŝŶĞƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͘
WĂƌĂůĂŵĂLJŽƌşĂĚĞůŽƐďƵƋƵĞƐ͕ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞĞŶĐŽƐƚĂƐĚĞůŽƐƐƚĂĚŽƐhŶŝĚŽƐĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞƐ
ƉƌĞĨĞƌĞŶƚĞĂĐƵĂůƋƵŝĞƌŵĠƚŽĚŽĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͘
>ĂƐ ƌĞƚƌŝďƵĐŝŽŶĞƐ ĞĐŽŶſŵŝĐĂƐ ƋƵĞ ĚĞďĞŶ ĂďŽŶĂƌƐĞ ƉŽƌ ŶŽ ĐƵŵƉůŝƌ ĐŽŶ ůĂ ŶŽƌŵĂ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƐſŶ ůĂƐ
ƐŝŐƵŝĞŶƚĞƐ͗
Ͳ hŶĂŵƵůƚĂŵĄdžŝŵĂĚĞϮϳ͘ϱϬϬh^ŽůĂƌƐƉŽƌĚşĂĚĞŝŶĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽ͘
Ͳ sŝŽůĂĐŝŽŶĞƐĚĞůŝďĞƌĂĚĂƐ͕ĞƐĚĞĐŝƌ͕ƐĂďŝĞŶĚŽƋƵĞĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞŶŽĞƐƚĂůŝďƌĞĚĞĞůĞŵĞŶƚŽƐƉĂƚſŐĞŶŽƐŽ
ĞƐƉĞĐŝĞƐ ŝŶǀĂƐŽƌĂƐ͕ ĚĞƐůĂƐƚƌĂƌ Ğů ƚĂŶƋƵĞ ĚĞŶƚƌŽ ĚĞ ůĂ ŽŶĂ ĐŽŶŽŵŝĐĂ džĐůƵƐŝǀĂ ƐƚĂĚŽƵŶŝĚĞŶƐĞ͕ ƐĞ
ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƵŶĐƌŝŵĞŶĚĞĐůĂƐĞ͘
&ƵĞŶƚĞ͗^ĐŝĞŶĚŝƌĞĐƚ͘ĐŽŵ͖ĂƌĐŽƐƋƵĞĂƚƌĂĐĂƌŽŶĞŶůĂƐŬĂĞŶƚƌĞϮϬϬϯͲϮϬϬϰ͕
>ŽƐƉƵŶƚŽƐŵĂLJŽƌĞƐŝŶĚŝĐĂŶŚĂƐƚĂϭϱϴϬďƵƋƵĞƐ͘
24
&ƵĞŶƚĞ͗^ĐŝĞŶĐĞĚŝƌĞĐƚ͘ĐŽŵ͖ǀŽůƵŵĞŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĚĞƐĐĂƌŐĂĚĂƐĞŶůĂƐŬĂ͕ƉŽƌŽƌŝŐĞŶĚĞůŽƐďƵƋƵĞƐƵŽƌŝŐĞŶĚĞƐƵĂŐƵĂ
ĚĞůĂƐƚƌĞLJĞƐƚĂĚŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞŶĞůŵŽŵĞŶƚŽĚĞůĂĚĞƐĐĂƌŐĂ;ϭϵϵϵͲϮϬϬϯͿ
&ƵĞŶƚĞ͗ ^ĐŝĞŶĐĞĚŝƌĞĐƚ͘ĐŽŵ͖ ĞƐƚĂĚŽ ĚĞů ĂŐƵĂ
ĚĞ ůĂƐƚƌĞ LJ ǀŽůƵŵĞŶ ĚĞ ůĂ ŵŝƐŵĂ͕
ĚĞƐĐĂƌŐĂĚĂ ĞŶ ůĂƐŬĂ͕ ƉƌŽĐĞĚĞŶƚĞ ĚĞ
ƉƵĞƌƚŽƐ ĚĞ ůĂ ĐŽƐƚĂ ŽĞƐƚĞ ĚĞ ĂŶĂĚĄ͕ h^ LJ
ůĂƐŬĂ͘ĞϭϵϵϵĂϮϬϬϯ͘
WŽƌ ĞƐƚĂƐ ƌĂnjŽŶĞƐ LJ ŐƌĄĨŝĐŽƐ ĞdžƉƵĞƐƚŽƐ
ĞŶ ůĂ ƉĂƌƚĞ ƐƵƉĞƌŝŽƌ Ğů ϮϬϬϬ ůĂ
ĂƉůŝĐĂĐŝſŶ ĚĞ ůĂ ƌĞŐƵůĂĐŝſŶ ĂŶĂĚŝĞŶƐĞ
ĨƵĞ ĞdžƉĂŶĚŝĚĂ Ă ƚŽĚĂƐ ƐƵƐ ĂŐƵĂƐ
ƚĞƌƌŝƚŽƌŝĂůĞƐ͘
ZĞĐŽŶŽĐŝĞŶĚŽůĂŝŵƉŽƌƚĂŶĐŝĂĚĞůĂƉƌĞƉĂƌĂĐŝſŶ͕ĞůƉůĂŶŶŝŶŐĚĞůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƋƵŝĞƌĞĚĞũĂƌĂƵŶůĂĚŽ
ůĂŝŵƉƌŽǀŝƐĂĐŝſŶ͕ůĂƐƐĞĐĐŝŽŶĞƐϭϭLJϭϮĚĞƐƚĂĐĂŶůĂŝŵƉŽƌƚĂŶĐŝĂĚĞůĂƉƌĞƉĂƌĂĐŝſŶƉĂƌĂĞůůĂƐƚƌĞ͘
,ĂďƌĄǀĞĐĞƐƋƵĞŶŽĞƐƉŽƐŝďůĞƋƵĞƐĞƉƌŽĚƵnjĐĂĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽŽĐĞĄŶŝĐŽƉŽƌƉĞůŝŐƌĂƌůĂƐĞŐƵƌŝĚĂĚŽĞƐƚĂďŝůŝĚĂĚĚĞů
ďƵƋƵĞ͕ĞŶƚŽŶĐĞƐďĂũŽƉƌƵĞďĂĚŽĐƵŵĞŶƚĂĚĂLJĨŝƌŵĂĚĂƉŽƌĞůĂƉŝƚĄŶ͕ƋƵĞŶŽƐĞƉƵĚŽƌĞĂůŝnjĂƌĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽƐĞƌĄ
ƉŽƐŝďůĞĚĞƐůĂƐƚƌĂƌĞůŵşŶŝŵŽƉĂƌĂŚĂĐĞƌůĂĐĂƌŐĂƉŽƐŝďůĞ͘
25
^ŝĚƵƌĂŶƚĞƵŶĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶĂďŽƌĚŽƐĞĚĞƚĞƌŵŝŶĂƋƵĞĞůďƵƋƵĞŶŽĐƵŵƉůĞĐŽŶůĂƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͕ƉŽƌĞũĞŵƉůŽƋƵĞůĂ
ƐĂůŝŶŝĚĂĚĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƐĞŵŝĚĞƉŽƌĚĞďĂũŽϯϬƉĂƌƚĞƐƉŽƌŵŝů͕ĐŽŵŽĞƐƌĞƋƵĞƌŝĚŽĞŶĞůƉĂƌĄŐƌĂĨŽϴ;ϮͿ;ďͿĚĞůĂ
ŵŝƐŵĂ͘
Ŷ ůĂƐ ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ ĐĂŶĂĚŝĞŶƐĞƐ ƚĂŵďŝĠŶ ƐĞ ŚĂĐĞ ŚŝŶĐĂƉŝĠ ĞŶ ƋƵĞ ƵŶ ŵĠƚŽĚŽ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͕ ƉƌĞǀŝĂŵĞŶƚĞ
ĂƉƌŽďĂĚŽƉŽƌůĂKD/ĞŶƐƵƐĞĐĐŝſŶͲϮ͕ƉƵĞĚĞƐĞƌƵƐĂĚŽ͕ĞƐĐƵƌŝŽƐŽĞŶĞƐƚĞĐĂƐŽ͕ĞŶƋƵĞůĂƌĞŐƵůĂĐŝſŶŵĂƌĐĂƋƵĞ
ĂƵŶƋƵĞĞůƐŝƐƚĞŵĂŶŽĞƐƚĞĂƉƌŽďĂĚŽƐŝĞƐƚĂŶĞĨĞĐƚŝǀŽĐŽŵŽĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽKĐĞĄŶŝĐŽƉŽĚƌĄƐĞƌƵƐĂĚŽĚĞƐƉƵĠƐĚĞ
ůĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞdƌĂŶƐƉŽƌƚĞĂŶĂĚŝĞŶƐĞ͘
^ĞǀĞƌŝĨŝĐĂĂƋƵşƚĂŵďŝĠŶƋƵĞĞůƐŝŵƉůĞŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽŽĐĞĄŶŝĐŽĞƐƵŶĂŽƉĐŝſŶƚƌĂŶƐŝƚŽƌŝĂĂůĂĞƐƉĞƌĂĚĞŵĠƚŽĚŽƐŵĄƐ
ĞĨĞĐƚŝǀŽƐĂƉůŝĐĂďůĞƐ͘
dĂŵďŝĠŶ ǀĂůĞ ůĂ ƉĞŶĂ ĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂƌ ƋƵĞ ďƵƋƵĞƐ ĚĞ ƌĞĐƌĞŽ Ž ĚĞƐƚŝŶĂĚŽƐ Ă ^ĂůǀĂŵĞŶƚŽ ŵĞŶŽƌĞƐ ĚĞ ϱϬ ŵĞƚƌŽƐ ĚĞ
ĞƐůŽƌĂLJĐŽŶƵŶĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞŵĞŶŽƌĂϴŵϹ͕ĞƐƚĄŶĞdžĐĞƉƚŽƐĂƚĂůĞƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͘
Ŷ ĐƵĂŶƚŽ Ă ůĂƐ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ƐĞ ƌĞĨŝĞƌĞ ƐĞ ďĂƐĂŶ ƚŽĚĂƐ ĞŶ ůĂƐ ŵŝƐŵĂƐ ĚĞ ůĂ KD/͕ ŵŝŶŝŵŝnjĂƌ Ğů ůĂƐƚƌĞ ĞŶ njŽŶĂƐ
ƉŽƚĞŶĐŝĂůŵĞŶƚĞŵĄƐůůĞŶĂƐĚĞŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐůŽĐĂůĞƐĐŽŵŽƉƵĞĚĞƐĞƌ͗
ͲƉƵĞƌƚŽ
ͲĚƵƌĂŶƚĞůĂŶŽĐŚĞ͕ĐƵĂŶĚŽůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐƉƵĞĚĞŶƐƵďŝƌĂůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ
ͲĞŶĂŐƵĂƐŵƵLJƉŽĐŽƉƌŽĨƵŶĚĂƐ
ͲĚŽŶĚĞůĂŚĠůŝĐĞƉƵĞĚĂƌĞŵŽǀĞƌƐĞĚŝŵĞŶƚŽƐ͖Ž
ͲĚŽŶĚĞƐĞŚĂLJĂůůĞǀĂĚŽĂĐĂďŽĂůŐƵŶĂŽƉĞƌĂĐŝſŶĚĞĚƌĂŐĂĚŽƌĞĐŝĞŶƚĞŵĞŶƚĞŽĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ͘
ůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞĂŐƵĂĚĞďĞƉƌŽĚƵĐŝƌƐĞĚĞĂĐƵĞƌĚŽĐŽŶůĂƐŝƌĞĐƚƌŝnjͲϰĚĞůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶ͘
zĂƋƵĞůĂƉŽƐŝďŝůŝĚĂĚĚĞƵŶŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽƉĂƌĐŝĂůƐĞůůĞǀĞĂĐĂďŽƉƵĞĚĞŽĐƵƌƌŝƌƵŶĐƌĞĐŝŵŝĞŶƚŽĚĞůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĂů
ĐĂďŽ ĚĞ ƵŶ ƚŝĞŵƉŽ͕ Ğů ŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽ ĚĞďĞ ĞŵƉĞnjĂƌƐĞ ĞŶ ƵŶ ŵŝƐŵŽ ƚĂŶƋƵĞ ĚŽŶĚĞ ŚĂLJĂ ƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞ ƚŝĞŵƉŽ ƉĂƌĂ
ĐŽŵƉůĞƚĂƌ Ğů ŵŝƐŵŽ ƉĂƌĂ ĐƵŵƉůŝƌ ĐŽŶ ůĂ ŝƌĞĐƚƌŝnj Ͳϭ LJ Ğů ďƵƋƵĞ ƉƵĞĚĂ ĐƵŵƉůŝƌ ĐŽŶ ůĂ ĚŝƐƚĂŶĐŝĂ Ă ƚŝĞƌƌĂ LJ ůĂ
ƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚŵşŶŝŵĂƌĞƋƵĞƌŝĚĂĞŶůĂZĞŐƵůĂĐŝſŶͲϰ͘
ůƐĞĚŝŵĞŶƚŽĞƐƵŶƉƵŶƚŽŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƚƌĂƚĂĚŽƉŽƌůĂƌĞŐƵůĂĐŝſŶĐĂŶĂĚŝĞŶƐĞLJĂƋƵĞĞƐĚŽŶĚĞĂůŐƵŶĂƐĐĞƉĂƐƉƵĞĚĞŶ
ŚŝďĞƌŶĂƌLJůůĞŐĂƌĂƌĞƉƌŽĚƵĐŝƌƐĞůƵĞŐŽ͘
^Ğ ĚĂ ƉŽƌ ƐƵƉƵĞƐƚŽ ƋƵĞ Ăů ůĂƐƚƌĂƌ ƵŶĂ ĐĂŶƚŝĚĂĚ ŝŶĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚĂ ĚĞ ƐĞĚŝŵĞŶƚŽƐ ƐĞ ĚĞƉŽƐŝƚĂƌĂ ĞŶ Ğů ĨŽŶĚŽ ĚĞů
ƚĂŶƋƵĞ͘ƵĂŶĚŽĞƐƚĞƐĞĂĐƵŵƵůĞ͕ĚĞďĞƌĄƚĞŶĞƌƐĞĞŶĐŽŶƐŝĚĞƌĂĐŝſŶĚĞůŝŵƉŝĂƌůŽƐĨŽŶĚŽƐĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĐƵĂŶĚŽƐĞ
ƉƵĞĚĂLJĞŶĄƌĞĂƐĚĞƐŝŐŶĂĚĂƐ͘
WĂƌĂƚĞŶĞƌƵŶĂŝĚĞĂŐĞŶĞƌĂůĚĞŶƵĞƐƚƌŽŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽƐĞĂĚũƵŶƚĂƵŶĂĐĂƌƚĂĞŶĞůĐƵĂĚƌŽŝŶĨĞƌŝŽƌ͕ĐŽŶŶƵĞƐƚƌŽƌĞĐŽƌƌŝĚŽ
ƋƵĞ ĐŽŵŽ ĐŽŵĞŶƚĂďĂ ĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞ ĞŵƉĞnjĂďĂ ĞŶ ĂŶĂĚĄ͕ sĂŶĐŽƵǀĞƌ͕ LJ ĐŽŶƚŝŶƵĂďĂ ƉŽƌ ƵŶ ƉĂƐĂũĞ ŝŶƚĞƌŝŽƌ
ĞŶƚƌĂŶĚŽĞŶůĂƐŬĂŚĂĐŝĂ<ĞƚĐŚŝŬĂŶ͕:ƵŶĞĂƵ͕,ŽŶŶĂŚ͕^ŬĂŐǁĂLJ͕Ğů'ůĂĐŝĂƌĚĞ,ƵďďĂƌĚ;ƉĂƌĂĚĂĞŶWͿLJƉŽƌƵůƚŝŵŽ
^ĞǁĂƌĚ͕ĞůƉƵŶƚŽŵĂƐĂůEŽƌƚĞĚĞůĂƐŬĂĂůƋƵĞůůĞŐĂďĂĞůŝƚŝŶĞƌĂƌŝŽ͗
ƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞĞŶůĂnjŽŶĂEŽƌƚĞĚĞů'ůĂĐŝĂƌĚĞ,ƵďďĂƌĚ͕ƌĞƐĞƌǀĂEĂƚƵƌĂů͕ƚĂŶƚŽĐŽŵŽĞŶĚŽŶĚĞƐĞĂƉƌĞĐŝĂĞŶůĂ
ĐĂƌƚĂƐĞŚĂĐŝĂŶĂǀĞŐĂĐŝſŶŝŶƚĞƌŝŽƌ͘ƌĂĞdžƚƌĞŵĂĚĂŵĞŶƚĞĐŽŵƉůŝĐĂĚŽĐŽŶƚĞŶĞƌƚŽĚĂĞůĂŐƵĂŐƌŝƐLJŶĞŐƌĂƉƌŽĚƵĐŝĚĂ
26
Ă ďŽƌĚŽ͕ ƚĞŶşĂŵŽƐ ƵŶĂ ǀĞŶƚĂŶĂ ĚĞ ϱ ŚŽƌĂƐ ƉĂƌĂ ĐĂŵďŝĂƌ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐ ƉŝƐĐŝŶĂƐ LJ ĚĞƐĐĂƌŐĂƌ ůĂƐ ĂŐƵĂƐ ŶĞŐƌĂƐ͕
ƐĂůŝĞŶĚŽ ĚĞů 'ůĂĐŝĂƌ ĚĞ ,ƵďďĂƌĚ ŚĂĐŝĂ ůĂ njŽŶĂ EŽƌƚĞ ĚĞ ^ĞǁĂƌĚ͕ ĚŽŶĚĞ Ğů ďƵƋƵĞ ŐŽnjĂďĂ ĚĞ ƵŶĂ ĞdžĐĞƉĐŝſŶ Ă ůĂ
ƌĞŐůĂ ĚĞ ϰ ŵŝůůĂƐ ŶĄƵƚŝĐĂƐ͕ LJ ŵĞĚŝĂŶƚĞ ŶƵĞƐƚƌŽ ŵĠƚŽĚŽ tW͕ ĚĞů ƋƵĞ ƐĞ ŚĂďůĂ ŵĂƐ ĂĚĞůĂŶƚĞ͕ ĐŽŶƐĞŐƵşĂŵŽƐ
ĚĞƐĐĂƌŐĂƌĞůĂŐƵĂ͕ŚĂďŝĞŶĚŽƉĂƐĂĚŽƉŽƌŶƵĞƐƚƌŽƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĂŶƚĞƐ͕ĐŽŶƵŶĂĐĂůŝĚĂĚĚĞƉŽƚĂďůĞ͘
27
28
ϰ͘W>EddZdD/EdK/'h^'Z/^^KZK
;WŽƐŝďůĞĂƉůŝĐĂĐŝſŶĂůĂƐĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞͿ
WĞƐĞĂƋƵĞĞů^ŝƐƚĞŵĂĚĞƚĂůůĂĚŽLJĞƐƚƵĚŝĂĚŽĂĐŽŶƚŝŶƵĂĐŝſŶŶŽĞƐƵƚŝůŝnjĂĚŽĂďŽƌĚŽĐŽŵŽƐŝƐƚĞŵĂĚĞĚĞƉƵƌĂĐŝſŶ
ƉĂƌĂ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ Ɛŝ ŶŽ ĐŽŵŽ ĚĞƉƵƌĂĐŝſŶ ĚĞ ^ŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ŐƵĂƐ 'ƌŝƐĞƐ LJ EĞŐƌĂƐ͕ ƐĞ ŽďƐĞƌǀĂŶ ŵƵůƚŝƚƵĚ ĚĞ
ƐŝŵŝůŝƚƵĚĞƐLJĐŽŵƉĂƌĂƚŝǀĂƐƷƚŝůĞƐĞŶƵŶƐŝƐƚĞŵĂƋƵĞƌĞƋƵŝĞƌĞƚŽĚĂƵŶĂƉůĂŶƚĂĂďŽƌĚŽĐŽŶƵŶƉƌŽĐĞƐŽĂůƋƵĞƉŽĚƌşĂ
ƐĞƌƐŝŵŝůĂƌĂůĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ƐƵŶĂďƵĞŶĂŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚƉĂƌĂĚŝƐĐƵƚŝƌƐŽďƌĞĞůĞƐƉĂĐŝŽŽĐƵƉĂĚŽ͕ĞŶƵŶďƵƋƵĞĚĞĞƐƚĂƐĚŝŵĞŶƐŝŽŶĞƐĚŽŶĚĞĞů
ĞƐƉĂĐŝŽĚĞůĂ^ĂůĂĚĞDĂƋƵŝŶĂƐƐŝĞŵƉƌĞƉƵĞĚĞƐĞƌƌĞͲĞƐƚƵĚŝĂĚŽLJŵŽĚĞƌŶŝnjĂĚŽƉĂƌĂĂŐƌƵƉĂƌƐŝƐƚĞŵĂƐLJŵĞũŽƌĂƌ
ŽƚƌŽƐ͕LJŵŝŶŝŵŝnjĂƌĞůĞƐƉĂĐŝŽƋƵĞĞƐƚŽƐŽĐƵƉĂŶƉĂƌĂƌĞĂƉƌŽǀĞĐŚĂƌĞůĞƐƉĂĐŝŽLJĚĂƌƉĂƐŽĂƵŶĂƉůĂŶƚĂĂďŽƌĚŽƋƵĞ
ƉĞƌŵŝƚĂĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƐŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ͘
>E^͗^ŝƐƚĞŵĂĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶLJƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐLJŶĞŐƌĂƐĂďŽƌĚŽ
ϭ͘^ĞŐƵƌŝĚĂĚLJ^ĂůƵĚ
dŽĚŽĞůƉĞƌƐŽŶĂůƚƌĂďĂũĂŶĚŽĞŶĞƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂĚĞďĞƌĄĞƐƚĂƌĨĂŵŝůŝĂƌŝnjĂĚŽĐŽŶĞůŵĂŶƵĂůLJĐƵŵƉůŝƌůĂƐŵĞĚŝĚĂƐĚĞ
ƐĞŐƵƌŝĚĂĚďĄƐŝĐĂƐĂůƚƌĂďĂũĂƌĐŽŶĐƵĂůƋƵŝĞƌĞƋƵŝƉĂŵŝĞŶƚŽƉƌĞƐƵƌŝnjĂĚŽLJĞůĠĐƚƌŝĐŽ͗
Ͳ>ůĞǀĂƌƉƌŽƚĞĐĐŝſŶKĐƵůĂƌ͕LJĂƋƵĞƐĞƚƌĂďĂũĂĂůƌĞĚĞĚŽƌĚĞƋƵşŵŝĐŽƐ͘
ͲWůĂŶŝĨŝĐĂƌƉŽƌĂĚĞůĂŶƚĂĚŽ͕LJƉƌĞƉĂƌĂĐŝſŶĐŽŶĞůŵĂƚĞƌŝĂůĞƐƉĞĐşĨŝĐŽ͘
Ͳ>ĞĞƌ Ğů D^^͕ ĂŶƚĞƐ ĚĞ ƚƌĂďĂũĂƌ ĐŽŶ ĐƵĂůƋƵŝĞƌ ƐƵďƐƚĂŶĐŝĂ Ž ƋƵşŵŝĐŽ͕ ƉĂƌĂ ĨĂŵŝůŝĂƌŝnjĂƌƐĞ ĐŽŶ ůŽƐ ƌŝĞƐŐŽƐ LJ Ğů
ŵĂŶĞũŽĚĞůĂƐƉƌĞĐĂƵĐŝŽŶĞƐĚĞƐĞŐƵƌŝĚĂĚ͘
ͲsĞƐƚŝƌĂĚĞĐƵĂĚĂŵĞŶƚĞ͕ƌŽƉĂƐƉƌŽƚĞĐƚŽƌĂƐ͘
Ͳ&ĂŵŝůŝĂƌŝnjĂƌƐĞ ĐŽŶ ůŽƐ ƉƌŽĚƵĐƚŽƐ ĚĞ ĞŵĞƌŐĞŶĐŝĂ͖ ƉƌĞǀŝƐŝſŶ ĞŶ ƐŝƚŝŽƐ ĚŽŶĚĞ ƉŽĚĞƌ ůĂǀĂƌƐĞ ůŽƐ ŽũŽƐ LJ ƵŶĂ ĚƵĐŚĂ
ĚĞďĞĞƐƚĂƌƉƌĞƐĞŶƚĞĞŶĞůĐĂƐŽĚĞƚĞŶĞƌƋƵĞƵƚŝůŝnjĂƌŵĂƚĞƌŝĂůĞƐĐŽƌƌŽƐŝǀŽƐ͘
Ͳ,ĂĐĞƌ ƉƌĞŐƵŶƚĂƐ͘ ^ŝ ŶŽ ƐĞ ĞŶƚŝĞŶĚĞ ĐŽŵŽ ƵƐĂƌ ƵŶ ƉƌŽĚƵĐƚŽ ƉƌĞŐƵŶƚĞ Ă ƐƵ ƐƵƉĞƌǀŝƐŽƌ͕ ŶŽ ůŽ ƵƚŝůŝĐĞ Ɛŝ ŶŽ
ĐŽŵƉƌĞŶĚĞďŝĞŶƐƵƵƐŽ͘
ϭ͘ϭ ŐƵĂƐ'ƌŝƐĞƐ
ƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞŐƵĂŝŶĐůƵLJĞƚŽĚŽƚŝƉŽĚĞĂŐƵĂŐƌŝƐĂďŽƌĚŽ͕ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽůĂǀĂŵĂŶŽƐLJĚƵĐŚĂƐ͕ĂŐƵĂ
ĚĞůĂǀĂƌƌŽƉĂ͕ĐŽĐŝŶĂLJĂŐƵĂƐŶĞŐƌĂƐƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞƐĚĞůůĂǀĂďŽͲ
hƐĂƌ ŵĂƚĞƌŝĂů ĚĞ ƉƌŽƚĞĐĐŝſŶ ĞƐ ďĄƐŝĐŽ ƐŝĞŵƉƌĞ ƋƵĞ ŚĂLJĂ ƵŶ ƌŝĞƐŐŽ ĚĞ ĞdžƉŽƐŝĐŝſŶ Ă ĞƐƚĂ ĂŐƵĂ LJ ƋƵĞ ƚŽĚŽ Ğů
ƉĞƌƐŽŶĂůŝŶĐůƵŝĚŽĞŶĞƐƚĞƉƌŽĐĞƐŽͬƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞďĞƌşĂĞƐƚĂƌǀĂĐƵŶĂĚŽĂƉƌŽƉŝĂĚĂŵĞŶƚĞ͘
29
ϭ͘ϮWŽůşŵĞƌŽYƵşŵŝĐŽ^ĞĐŽ͘
hŶƉŽůşŵĞƌŽƋƵşŵŝĐŽĞƐĨƵĞŶƚĞĚĞĂůŝŵĞŶƚŽĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽƉĂƌĂƉƌŽŵŽǀĞƌůĂĨůŽĐƵůĂĐŝſŶĚĞƐſůŝĚŽƐĞŶůĂƐƵŶŝĚĂĚĞƐ
&;ĐƚŝǀĞ&ůŽĂƚͿ͕ĞůƉŽůşŵĞƌŽǀŝĞŶĞĞŶǀƵĞůƚŽĞŶĐƌŝƐƚĂůƐĞĐŽĞŵƉĂƋƵĞƚĂĚŽĞŶďŽůƐĂƐĚĞϭϱͲϯϬ<Ő͘
^ĞĚĞďĞůŝŵƉŝĂƌĐƵĂůƋƵŝĞƌĚĞƌƌĂŵĞĚĞĞƐƚĞƉŽůşŵĞƌŽĞŶĐƵĂŶƚŽƐĞĂƉŽƐŝďůĞ͘
ƵĂŶĚŽ ůŽƐ ƉŽůşŵĞƌŽƐ ĚĞ ĐƌŝƐƚĂů ƐĞ ŵĞnjĐůĂŶ ĐŽŶ ĂŐƵĂ Ğů ƉŽůşŵĞƌŽ ƐĞ ǀƵĞůǀĞ ĞdžƚƌĞŵĂĚĂŵĞŶƚĞ ĞƐĐƵƌƌŝĚŝnjŽ LJ
ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂƵŶƉŽƐŝďůĞƌŝĞƐŐŽ͘
ϭ͘Ϯ ŶƚŝĞƐƉƵŵĂŶƚĞ
ƐƚĞƋƵşŵŝĐŽĞƐƵƐĂĚŽƉĂƌĂĐŽŶƚƌŽůĂƌĞůĞƐƉƵŵſŐĞŶŽƋƵĞƐĞĨŽƌŵĂĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐƋƵĞƐĞĂŝƌĞĂŶ͘^ĞƉƵĞĚĞƵƐĂƌĞů
,LJĚƌŽdžLJůƌĞĐŽŵĞŶĚĂĚŽŽƵŶƋƵşŵŝĐŽĞƐƚĄŶĚĂƌĚĞĂďŽƌĚŽ͘
ϭ͘ϯ͘>ƵnjhůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ
>Ƶnj hs ĞƐ ƵƚŝůŝnjĂĚĂ ƉĂƌĂ ĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂƌ Ğů tW͕ ƚĂŵďŝĠŶ ĐŽŶŽĐŝĚĂ ƉŽƌ ƌĂĚŝĂĐŝſŶ ƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ ƋƵĞ ĞƐ ƉĂƌƚĞ ĚĞů
ĞƐƉĞĐƚƌŽĞůĞĐƚƌŽŵĂŐŶĠƚŝĐŽĚĞůƵnjĞŶƚƌĞůĂǀŝƐŝďůĞLJůŽƐƌĂLJŽƐy;ůŽŶŐŝƚƵĚĞƐĚĞŽŶĚĂĚĞĞŶƚƌĞϯϮĂϯϵϬŶĂŶſŵĞƚƌŽƐͿ͘
ůƐŝƐƚĞŵĂĞŵŝƚĞƌĂĚŝĂĐŝſŶƉƌŝŵĂƌŝĂŵĞŶƚĞĂϮϲϰŶĂŶſŵĞƚƌŽƐ͘
DƵĐŚĂƐůŽŶŐŝƚƵĚĞƐĚĞƌĂLJŽƐhsŶŽƐŽŶǀŝƐŝďůĞƐĂƵŶƋƵĞŵƵĐŚĂƐĨƵĞŶƚĞƐĚĞƌĂLJŽƐƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂƚĂŵďŝĠŶĞŵŝƚĞŶůƵnj
ǀŝƐŝďůĞ͘
>ĂƐůĄŵƉĂƌĂƐĞŶĞƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĞŵŝƚĞŶƵŶĂůƵnjƋƵĞƉƵĞĚĞĚĂŹĂƌƐĞƌŝĂŵĞŶƚĞůŽƐŽũŽƐLJƉŝĞůĞdžƉƵĞƐƚĂ
Ă ĞůůĂ͘ ů ƐŝƐƚĞŵĂ ŽƉĞƌĂĐŝŽŶĂů ŶŽƌŵĂů ĐŽŶƚŝĞŶĞ ůĂ ůƵnj ƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ ĞŶ ůĂƐ ĐĄŵĂƌĂƐ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ LJ ŶŽ ƐƵƉŽŶĞŶ
ŶŝŶŐƷŶƌŝĞƐŐŽƉĂƌĂůĂƐĂůƵĚ͘
WŽƌĞƐĂƌĂnjſŶŶƵŶĐĂƐĞĚĞďĞ͗
ͲĞƐĂƌŵĂƌ ůĂ ĐŽƌĂnjĂ ƉƌŽƚĞĐƚŽƌĂ ĚĞ ůĂƐ ĐĄŵĂƌĂƐ ĚĞ hs͕ ƐŽůĂŵĞŶƚĞ ĐƵĂŶĚŽ ůĂ ĐŽƌƌŝĞŶƚĞ ĞůĠĐƚƌŝĐĂ ŚĂLJĂ ƐŝĚŽ
ĚĞƐĐŽŶĞĐƚĂĚĂ͘
ͲĞdžƉŽŶĞƌƐĞ Ă ůĂ ƌĂĚŝĂĐŝſŶ ĚŝƌĞĐƚĂ LJ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƌ ƚĂŵďŝĠŶ Ğů ĐĂůĞŶƚĂŵŝĞŶƚŽ ƋƵĞ ƐƵĨƌĞŶ ůĂƐ ůĄŵƉĂƌĂƐ ƉĂƌĂ ĚĞũĂƌůĂƐ
ĞŶĨƌŝĂƌĞŶĐĂƐŽĚĞƚĞŶĞƌƋƵĞŵĂŶŝƉƵůĂƌůĂƐ
Ϯ͘ϭZ^hDE>WZK^K
,LJĚƌŽdžLJů ůĞĂŶ^ĞĂ ĨƵĞ ĚŝƐĞŹĂĚŽ ƉĂƌĂ ƌĞĚƵĐŝƌ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐŚĞĐŚŽ ĐŽŶ ƐĞŐƵƌŝĚĂĚ ůĂ ĚĞŵĂŶĚĂ ĚĞ ŽdžŝŐĞŶŽ
ďŝŽƋƵşŵŝĐŽ ;KϱͿ͕ ůĂ ƚŽƚĂůŝĚĂĚ ĚĞ ƐŽůŝĚŽƐ ĞŶ ƐƵƐƉĞŶƐŝſŶ ;d^^Ϳ ŝ ďĂĐƚĞƌŝĂ ĨĞĐĂůĐŽŶŝĨŽƌŵĞ ;&Ϳ͕ LJ ĂƐĞŐƵƌĂƌ ĂƐşĂŶ
ĞĨůƵĞŶƚĞĚĞŐƌĂŶĐĂůŝĚĂĚƚƌĂƚĂĚŽƉĂƌĂƐĞƌĚĞƐĐĂƌŐĂĚŽĂůŵĂƌƐŝŶƉƌŽďůĞŵĂƐ͘
ƐƋƵĞŵĂĚĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞůĂƉůĂŶƚĂĚĞƉƵƌĂĚŽƌĂ;,LJĚƌŽdžLJůůĞĂŶ^ĞĂͿŝŶƐƚĂůĂĚŽĞŶĞůZĂĚŝĂŶĐĞŽĨƚŚĞ^ĞĂƐ͘
30
ŽŶƐŝƐƚĞ ĞŶ ƵŶĂ ƐĞƌŝĞ ĚĞ ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ LJ ƉƌŽĐĞƐŽƐ ĞŵƉůĞĂĚŽƐ ƚĂŶƚŽ ĞŶ Ğů ĄŵďŝƚŽ ŵĂƌŝŶŽ͕ ĐŽŵŽ ŝŶĚƵƐƚƌŝĂů LJ
ĚŽŵĞƐƚŝĐŽĞŶƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĚĞĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽ͘ůƐŝƐƚĞŵĂƷŶŝĐŽĚĞĐŽŵďŝŶĂĐŝſŶĚĞƉƌŽĐĞƐŽƐĞƐƚĂŝŶƚĞŐƌĂĚŽĞŶ
ĞůĞƐƉĂĐŝŽĚŝƐƉŽŶŝďůĞLJĞdžŝƐƚĞŶƚĞĚĞůďƵƋƵĞƉĂƌĂĐƵŵƉůŝƌůŽƐĞƐƚƌŝĐƚŽƐƌĞƋƵĞƌŝŵŝĞŶƚŽƐĚĞůĂŝŶĚƵƐƚƌŝĂĚĞďƵƋƵĞƐĚĞ
ƉĂƐĂũĞ͘ ĂƐĂĚŽ ĞŶ ƵŶĂ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂ ƉŝŽŶĞƌĂ͕ ĐŽŶ ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ ƉƌŽďĂĚŽƐ͕ ĞƐ ĐĂƉĂnj ĚĞ ĐƵŵƉůŝƌ LJ ƐŽďƌĞƉĂƐĂƌ ůĂƐ
ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐŵĄƐĞƐƚƌŝĐƚĂƐ͘
ůƐŝƐƚĞŵĂĞƐƚĂĨŽƌŵĂĚŽĚĞŽĐŚŽĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐ͗
ϭ͘ dĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂ;DŝdžŝŶŐdĂŶŬͿ
Ϯ͘ &ŝůƚƌŽƐƉƌŝŵĂƌŝŽƐ;ƉĂƌĂĞůŝŵŝŶĂƌƐſůŝĚŽƐͿ
ϯ͘ ŝŽƌĞĂĐƚŽƌ;ĐƚŝǀĞĞůů͕ƉƌŽĐĞƐŽƉŽƌƚĂĚŽƌͿ
ϰ͘ hŶŝĚĂĚĞƐ&;ĐƚŝǀĞ&ůŽĂƚ͕ĨŝůƚƌŽƐƐĞĐƵŶĚĂƌŝŽƐĚĞĞůŝŵŝŶĂĐŝſŶͿ
ϱ͘ &ŝůƚƌŽƐƚĞƌĐŝĂƌŝŽƐ;dĞƌƚŝĂƌLJ&ŝůƚĞƌƐͿ
ϲ͘ ZĞĂĐƚŽƌĞƐĚĞhs;ĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶhůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂͿ
ϳ͘ dĂŶƋƵĞĚĞůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ
ϴ͘ dĂŶƋƵĞƐĚĞĂůŵĂĐĞŶĂũĞĚĞůĞĨůƵĞŶƚĞƚƌĂƚĂĚŽ
>ĂŵĂLJŽƌşĂĚĞĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐƐŽŶĐĂƉĂĐĞƐĚĞƚƌĂďĂũĂƌĐŽŶƵŶĨůƵũŽĚĞůϭϬϬйĚĞůƉƌŽĐĞƐŽ͕LJƚŽĚŽƐůŽƐĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ
ŵĞĐĄŶŝĐŽƐƚŝĞŶĞŶďĂĐŬƵƉĚŽŶĚĞĂƉŽLJĂƌƐĞĞŶĐĂƐŽĚĞĨĂůůŽŽƉĂƌĂĨĂĐŝůŝƚĂƌĞůŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘
Ϯ͘ϭ͘ϭZĞƋƵĞƌŝŵŝĞŶƚŽƐĚĞůĂŐƵĂĂƚƌĂƚĂƌ
ůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĞƐƚĂĚŝƐĞŹĂĚŽƉĂƌĂƚƌĂƚĂƌƵŶĨůƵũŽĐŽŶƐƚĂŶƚĞLJŚŽŵŽŐĠŶĞŽĚĞůĂƐĂŐƵĂƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽĚĞ
ƵŶďƵƋƵĞ͕ůĂĐƵĂůƉƌŽǀŝĞŶĞLJͬŽĐŽŶƐŝƐƚĞĚĞϱĚŝƐƚŝŶƚĂƐĨƵĞŶƚĞƐ͗
ϭ͘ ŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐĚĞů,ŽƚĞůĚĞůĂĚƵĐŚĂLJƉŝĐĂĞŶĂĐŽŵŽĚĂĐŝſŶĚĞƉĂƐĂũĞƌŽƐLJƚƌŝƉƵůĂĐŝſŶ͘
Ϯ͘ ŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐĚĞůĂƐĐŽĐŝŶĂƐ͘dĂŵďŝĠŶŝŶĐůƵLJĞĂŐƵĂĚĞƉƵůƉĂĚĞůƚĂŶƋƵĞĞĐŽŶŽŵŝnjĂĚŽƌ͘
ϯ͘ ŐƵĂŐƌŝƐĚĞůĂůĂǀĂŶĚĞƌşĂĚĞůďƵƋƵĞ͘
ϰ͘ ŐƵĂƐŶĞŐƌĂƐĚĞůŽƐďĂŹŽƐ͘
>ĂƐĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐĚĞĨůƵũŽĐĂůĐƵůĂĚĂƐĞŶƵŶƌĞƉŽƌƚĞĨŝŶĂůĞŶƵŶĞƐƚƵĚŝŽĚĞƵŶŐƌƵƉŽĞƐƉĞĐŝĂůŝnjĂĚŽĞŶdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞ
ŐƵĂƐĚĞƵƋƵĞƐĚĞWĂƐĂũĞ͘ů^ŝƐƚĞŵĂŚĂƐŝĚŽĚŝƐĞŹĂĚŽƉĂƌĂĂďĂƌĐĂƌƵŶĨůƵũŽĚŝĂƌŝŽĚĞϵϬϬŵϹͬĚşĂ͖ĐŽŶƵŶϭϬйĚĞ
ŵĂƌŐĞŶĚĞĐĂƉĂĐŝĚĂĚŵĄdžŝŵĂ͕ƐŝĞŶĚŽĂƐşĞůŵĄdžŝŵŽĞŶƵŶƐŽůŽĚşĂĚĞϭϬϬϬŵϹͬĚşĂ͘
^ŝ Ğů ĂŐƵĂ ƐĂůĂĚĂ ĚĞ ůĂƐ ƉŝƐĐŝŶĂƐ ŚĂ ĚĞ ƐĞƌ ƚƌĂƚĂĚĂ͕ ĚĞďĞƌĄ ƐĞƌ ǀĂĐŝĂĚĂ ĂŶƚĞƐ ĞŶ ǀĂƌŝŽƐ ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ĐŽůĞĐĐŝſŶ ĚĞ
ĚŽďůĞĨŽŶĚŽLJŵĞnjĐůĂĚĂůŽŵĄdžŝŵŽƉŽƐŝďůĞƉĂƌĂĞǀŝƚĂƌĞŶǀŝĂƌŐƌĂŶĚĞƐĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐĚĞĂŐƵĂƐĂůĂĚĂĂůŽƐďŝƌƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͘
zĂƋƵĞĞůĂŐƵĂƐĂůĂĚĂƉƵĞĚĞŵĂƚĂƌůĂďŝŽŵĂƐĂĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƐďŝƌƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͘
DĄƐĂĚĞůĂŶƚĞƐĞƌĞĐĂůĐĂƌĄĞůƐĞŐƵŝŵŝĞŶƚŽLJĂũƵƐƚĞĚĞůŽƐĨůƵũŽƐLJƉŽƌĐĞŶƚĂũĞƐĚĞƐƵĐĐŝſŶĚĞůĂƐĂŐƵĂƐƐƵĐŝĂƐ͘
džĐĞƐŝǀĂƐ ĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐ ĚĞ 'ƌĂƐĂ͕ ĐĞŝƚĞƐ LJ ůƵďƌŝĐĂŶƚĞ ;&K'͖ ĨĂƚ͕ Kŝů ĂŶĚ 'ƌĞĂƐĞͿ ĐƵĂŶĚŽ ĞƐ ŝŶƚƌŽĚƵĐŝĚŽ ĞŶ ƵŶ
ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ƚƵďĞƌşĂƐ͕ ďŽŵďĂƐ͕ LJ ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ͕ ƉƵĞĚĞŶ ƚĞŶĞƌ ƵŶ ĞĨĞĐƚŽ ŶĞŐĂƚŝǀŽ ͘ ^ŝ ĞƐƚŽƐ
ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ ĐƌĞĐĞŶ ƌĞƋƵŝĞƌĞ ƵŶĂ ůŝŵƉŝĞnjĂ ĨƌĞĐƵĞŶƚĞ ƋƵĞ ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ĞǀŝƚĂĚŽ Ɛŝ ƐĞŐƵŝŵŽƐ ĐŽƌƌĞĐƚŽƐ
ƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽ͘
ŶƚĂŶƚŽĐƵĂŶĚŽƐĞĂƉŽƐŝďůĞƚŽĚŽĞůĐŽŶũƵŶƚŽ&K'ĚĞďĞƐĞƌƌĞĐŽůĞĐƚĂĚŽĞŶĚŽŶĚĞĞƐƉƌŽĚƵĐŝĚŽ͕Ɖ͘Ğ͖ĞůĂĐĞŝƚĞĚĞ
ůĂƐĨƌĞŝĚŽƌĂƐũƵŶƚŽĂƐƵŐƌĂƐĂĚĞďĞƐĞƌƌĞĐŽůĞĐƚĂĚŽĚĞƐƉƵĠƐĚĞƐƵƵƐŽLJĂůŵĂĐĞŶĂĚŽĞŶĞůĐŽŶƚĞŶĞĚŽƌĂĚĞĐƵĂĚŽ͕
ƐĞŐƷŶĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƌĞĐŝĐůĂũĞĚĞůďƵƋƵĞ͘
31
'ƌĂŶĚĞƐ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝŽŶĞƐLJ ǀŽůƷŵĞŶĞƐ ĚĞ ůŝŵƉŝĂĚŽƌĞƐ ƋƵşŵŝĐŽƐ ĚĞďĞŶ ƵƐĂƌƐĞĚĞ ĂĐƵĞƌĚŽ ĐŽŶ ůŽƐŵĂŶƵĂůĞƐ ĚĞů
ĨĂďƌŝĐĂŶƚĞLJĚĞůĂƉŽůşƚŝĐĂĚĞůďƵƋƵĞ͘hŶƵƐŽĞdžĐĞƐŝǀŽĚĞĞƐƚŽƐĚĞďĞƌşĂƐĞƌĞǀŝƚĂĚŽĞŶůĂŵĞĚŝĚĂĚĞůŽƉŽƐŝďůĞ͘
Ϯ͘ϭ͘ϮƐƉĞĐŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐĚĞůĨůƵĞŶƚĞĚĞƐĐĂƌŐĂĚŽ͘
ů ƐŝƐƚĞŵĂ ůĞĂŶ^ĞĂ ŝŶƐƚĂůĂĚŽ Ă ďŽƌĚŽ ĚĞů ďƵƋƵĞ ĨƵĞ ĚŝƐĞŹĂĚŽ ƉĂƌĂ ĐƵŵƉůŝƌ ĐŽŶ Ğů ĐƌŝƚĞƌŝŽ͕ ĚĂĚŽ ĞŶ ůĂ ƚĂďůĂ
ƐŝŐƵŝĞŶƚĞĂƐƵĨůƵũŽĚŝƐĞŹĂĚŽĚĞϵϬϬŵϹͬĚşĂ
>ŽƐǀĂůŽƌĞƐĚĞĞƐƚĂƚĂďůĂϭƉƵĞĚĞŶƐĞƌĐŽŵƉĂƌĂĚŽƐĐŽŶůĂƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂƌĞƋƵĞƌŝĚĂƐŚĂƐƚĂĞŶůĂƐŵĄƐ
ĞƐƚƌŝĐƚĂƐĂŐƵĂƐ͕ĐŽŵŽƉƵĞĚĞŶƐĞƌůĂƐĚĞůĞƐƚĂĚŽĚĞůĂƐŬĂĞŶƐƚĂĚŽƐhŶŝĚŽƐĚĞŵĠƌŝĐĂ͕ĚŽŶĚĞůĂƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ
ƐŽŶůĂƐŵĄƐƌĞƐƚƌŝŶŐĞŶƚĞƐ͘
ŽŵŽ ƉƵĞĚĞ ĐŽŵƉƌŽďĂƌƐĞ ĞŶ ůĂ ƚĂďůĂ ƐƵƉĞƌŝŽƌ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ŐĂƌĂŶƚŝnjĂ ƵŶ ƌĞƐƵůƚĂĚŽ ƐƵƉĞƌŝŽƌ ŚĂƐƚĂ ĞŶ ůĂ ŵĄƐ
ƌĞƐƚƌŝĐƚŝǀĂĚĞůĂƐůĞLJĞƐ͕ĞŶĞƐƚĞĐĂƐŽĞŶůĂƐŬĂ͘
32
Ϯ͘ϮƐŝŐŶĂĐŝſŶĚĞƚĂŶƋƵĞƐ
>ĂƚĂďůĂϯŵƵĞƐƚƌĂůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐĚĞůďƵƋƵĞLJůŽƐƋƵĞĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂƌĂŶŶƵĞǀĂƐĨƵŶĐŝŽŶĞƐ͗
dĂďůĂϯ͗ZĞĂƐŝŐŶĂĐŝſŶĚĞƚĂŶƋƵĞƐLJƐƵƐĨƵŶĐŝŽŶĞƐĞŶĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞtW
ŽŵŽƐĞǀĞ͕Ğů^ŝƐƚĞŵĂƚŝĞŶĞƵŶƚŽƚĂůĚĞϭϰϳŵϹƉĂƌĂĂĐƵŵƵůĂĐŝſŶĚĞŝŽƌĞƐŝĚƵŽLJƵŶĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĐŽŵďŝŶĂĚĂĚĞ
ϭϭϱϲŵϹ͘
>Ă ƚĂďůĂ ŶƵŵĞƌŽ ϰ ƐĞ ĂĚũƵŶƚĂ ƉĂƌĂ
ĐŽŵƉůĞƚĂƌƚŽĚĂůĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĞŶĐƵĂŶƚŽĂ
ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ĂĐƵŵƵůĂĐŝſŶ ƐĞ ƌĞĨŝĞƌĞ͕ ůĂ
ĐŽŵďŝŶĂĐŝſŶ ĚĞ ĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ
ĨƵĞŶƚĞƐĞƐĚĞϭϬϵϵŵϹ
dĂďůĂϰ͗sŽůƷŵĞŶĞƐLJĨƵŶĐŝŽŶĞƐĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐ
ĚĞĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐ
33
Ϯ͘ϯKDWKEEd^WZ/E/W>^>^/^dD
&ŝŐƵƌĂϮ͘WƌŽĐĞƐŽLJĐĂŵŝŶŽƐƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐĚĞĨůƵũŽ
34
ϭ͘ dĂŶƋƵĞƐĚĞDĞnjĐůĂ
ůƚĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂĞƐĞůƉƌŝŵĞƌƉĂƐŽĚĞƚŽĚŽĞůƉƌŽĐĞƐŽ͘
>ŽƐĞĨůƵĞŶƚĞƐĚĞŐƵĂƐŶĞŐƌĂƐLJŐƌŝƐĞƐƐĞũƵŶƚĂŶĞŶĞůƚĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂ͕ƉĂƌĂƉƌŽǀĞĞƌƵŶĨůƵũŽƌĞƐƵůƚĂŶƚĞ
ƚŽƚĂůŵĞŶƚĞĞƐƚĂďůĞLJƉĞƌĨĞĐƚĂŵĞŶƚĞŵĞnjĐůĂĚŽƉĂƌĂƋƵĞůůĞŐƵĞĂůŽƐŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐĚĞĞƐƚĂĨŽƌŵĂ͘ůƚĂŶƋƵĞ
ĚĞ ŵĞnjĐůĂ ĞƐ ĂŝƌĞĂĚŽ ĐŽŶ ǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐ LJ ƵŶĂ ƉůĂĐĂ ĚĞ ĂŝƌĞĂĐŝſŶ͕ ƋƵĞ ĐƌĞĂ ƵŶ ŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ďĂůĂŶĐĞŽ͕
ƉƌĞǀŝŶŝĞŶĚŽĂƐşĂƐŽůŝĚŽƐŵĂƐƉĞƐĂĚŽƐĚĞĂƐĞŶƚĂƌƐĞĞŶĞůĨŽŶĚŽĚĞůƚĂŶƋƵĞ͘
ůƉƌŽĐĞƐŽĚĞĂŝƌĞĂĐŝſŶƚĂŵďŝĠŶĞŶƚƌĞŐĂŽdžŝŐĞŶŽĂůŽƐĨůƵũŽƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽƐƉĂƌĂƉƌŽǀĞĞƌĂůƉƌŽĐĞƐŽĚĞůŽƐ
ƌĞƋƵĞƌŝŵŝĞŶƚŽƐďŝŽůſŐŝĐŽƐŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐ͘
dĞŶŝĞŶĚŽ ĞŶ ĐƵĞŶƚĂ ƋƵĞ Ğů ƉƌŽĐĞƐŽ ƌĞƋƵŝĞƌĞ ƵŶĂ ŵĞnjĐůĂ ĚĞ ĨůƵũŽƐ ĚĞ ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐŚĞĐŚŽ ĚĞ ƚŽĚĂƐ ůĂƐ
ĨƵĞŶƚĞƐĚĞůďĂƌĐŽ͘ůW>ĚĞůƐŝƐƚĞŵĂůĞĂŶ^ĞĂƌĞƋƵŝĞƌĞƵŶĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞĐĂĚĂƚŝƉŽĚĞĨůƵũŽƋƵĞŶĞĐĞƐŝƚĂĞ
ŝŶƐƚƌƵLJĞ Ăů ƐŝƐƚĞŵĂ ĂƵƚŽŵĂƚŝnjĂĚŽ ĚĞ ǀĄůǀƵůĂƐ͕ ƚĂŶƋƵĞƐ LJ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ĂďŽƌĚŽ͕ s>DZ/E ;D^Ϳ ƉĂƌĂ
ƉƌŽǀĞĞƌůĞĚĞĂŐƵĂĚĞĐĂĚĂƚĂŶƋƵĞĚĞƌĞĐŽůĞĐĐŝſŶ͘
ůƚĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂŶŽĚĞďĞƌşĂŶĞĐĞƐŝƚĂƌŶŝŶŐƷŶŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽƌĞŐƵůĂƌ͕ĂƵŶƋƵĞƵŶĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶ͕ůŝŵƉŝĞnjĂ
LJĐŽŵƉůĞƚŽůůĞŶĂĚŽLJǀĂĐŝĂĚŽĐŽŶĂŐƵĂĚĞŵĂƌĞƐƌĞĐŽŵĞŶĚĂďůĞ͘
ůǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĚĞĞƐƚĞƚĂŶƋƵĞĞƐƌĞƋƵĞƌŝĚŽƋƵĞĐŽƌƌĂĐŽŶƚŝŶƵĂŵĞŶƚĞ͘
Ϯ͘ &ŝůƚƌŽƐͬWĂŶƚĂůůĂƐƉƌŝŵĂƌŝĂƐ
ůƐŝŐƵŝĞŶƚĞƉƌŽĐĞƐŽĞŶĞů^ŝƐƚĞŵĂĚĞůĞĂŶ^ĞĂƐĞůůĞǀĂĂĐĂďŽŵĞĚŝĂŶƚĞƵŶƉĂƌĚĞƉĂŶƚĂůůĂƐŵŝůŝŵĠƚƌŝĐĂƐ͘
ƐƚĂƐƉĂŶƚĂůůĂƐƌĞĚƵĐĞŶĞůŶƷŵĞƌŽƚŽƚĂůĚĞƉĂƌƚşĐƵůĂƐƐƵƐƉĞŶĚŝĚĂƐĞŶĞůĂŐƵĂ;d^^Ϳ͕ĞůŝŵŝŶĂŶĚŽůŽƐƐŽůŝĚŽƐ
ŵĄƐ ŐƌĂŶĚĞƐ ƉƌŝŵĞƌŽ͘ ů ƌĞŵŽǀĞƌ ƐŽůŝĚŽƐ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐĞĐŚŽ ƚĂŵďŝĠŶ ƌĞĚƵĐĞ Ğů ŶŝǀĞů ĚĞ ĚĞŵĂŶĚĂ
ďŝŽůſŐŝĐĂĚĞKdžŝŐĞŶŽ;KЊͿĚƵƌĂŶƚĞĞƐƚĞƉƵŶƚŽĚĞůƉƌŽĐĞƐŽ͘
ĂĚĂȇŽŶƚƌĂͲƐŚĞĞƌȇƉĂŶƚĂůůĂŵŝůŝŵĠƚƌŝĐĂƚŝĞŶĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞĂƵƚŽůŝŵƉŝĞnjĂ͘>ŽƐƐŽůŝĚŽƐĂƚƌĂƉĂĚŽƐƉŽƌůĂ
ƉĂŶƚĂůůĂ ƐĞ ƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂŶ ĨƵĞƌĂ ĚĞů ĂŐƵĂ ŵĞĚŝĂŶƚĞ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ƌŽƚĂĐŝſŶ LJ ĐĂĞŶ ĚĞŶƚƌŽ ĚĞ Ğů
ĐŽŵƉĂƌƚŝŵĞŶƚŽ ĚĞ ƌĞĐŽŐĞƌ ƉĂƌƚşĐƵůĂƐ ƐŽůŝĚĂƐ͘ ƐƚŽƐ ƐŽůŝĚŽƐ ƐĞ ƚƌĂŶƐĨŝĞƌĞŶ Ăů ƚĂŶƋƵĞ ĚĞ ƌĞĐŽůĞĐĐŝſŶ ĚĞ
ƌĞƐŝĚƵŽƐŵĞĚŝĂŶƚĞƵŶĂƐďŽŵďĂƐĚĞĐĂǀŝĚĂĚƉƌŽŐƌĞƐŝǀĂƐ͘
ϯ͘ ŝŽƌĞĂĐƚŽƌ;ĐƚŝǀĞĞůůŝŽĨŝůŵĐĂƌƌŝĞƌWƌŽĐĞƐƐͿ
dƌĞƐ ŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ ĞŶ ƐĞƌŝĞ ƐĞƌĄŶ ƵƐĂĚŽƐ ƉĂƌĂ ƌĞĚƵĐŝƌ Ğů ŶŝǀĞů ĚĞ ůĂ ĞŵĂŶĚĂ ŝŽůſŐŝĐĂ ĚĞ KdžşŐĞŶŽ͘ >ŽƐ
ŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ ƐŽŶ ƚĂŶƋƵĞƐ ĐŚĂƉĂĚŽƐ ĚĞ ĂĐĞƌŽ ƋƵĞ ĐŽŶƚŝĞŶĞŶ ĠůƵůĂƐ ĂĐƚŝǀĂƐ ƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐ ĚĞ ďŝŽĨŝůŵ͕
ĐƚŝǀĞĞůů͕ĞůƉƌŽĐĞƐŽĐƚŝǀĞĞůůƉĞƌŵŝƚĞĞůĚĞƐĂƌƌŽůůŽĚĞƵŶĐŽŵƉůŝĐĂĚŽƉƌŽĐĞƐŽĚĞƉĞƋƵĞŹĂŚƵĞůůĂďŝŽůſŐŝĐĂ
ĞŶůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽĐŽŶƵŶĂĂůƚĂƌĞŶƚĂďŝůŝĚĂĚLJĚĞƐŝŵƉůĞŽƉĞƌĂƚŝǀĂ͘
>Ă ƚĞĐŶŽůŽŐşĂ ĐƚŝǀĞĞůů ƵƐĂ ŵŝůĞƐ ĚĞ ƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐ ĚĞ ĨůŽƚĂďŝůŝĚĂĚ ŶĞƵƚƌĂ͕ ĐŽŶũƵŶƚĂŵĞŶƚĞ ĐŽŶ ƵŶ ŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽ
ŵŝdžƚŽĐŽŶƵŶĂŽdžŝŐĞŶĂĐŝſŶĚĞƚŽĚŽĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽ͘ƐƚĂƐĐĠůƵůĂƐƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐŝŽĨŝůŵƉƌŽǀĞĞŶ
ƵŶĂďĂƐĞĞƐƚĂďůĞƉĂƌĂĞůĐƌĞĐŝŵŝĞŶƚŽŚĞƚĞƌſƚƌŽĨŽLJĂƵƚſƚƌŽĨŽĚĞďĂĐƚĞƌŝĂƐƉƌŽƚĞŐŝĚĂƐĚĞŶƚƌŽĚĞĐĠůƵůĂƐ͘>Ă
ŵĞĚŝĂ ĚĞ ĐƌĞĐŝŵŝĞŶƚŽ ĞƐ ĚĞ ŵƵLJ ĂůƚŽ ƌĂƚŝŽ ƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞͲǀŽůƵŵĞŶ͕ ƉĞƌŵŝƚŝĞŶĚŽ ƵŶĂ ŐƌĂŶ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶ ĚĞ
ĐƌĞĐŝŵŝĞŶƚŽďŝŽůſŐŝĐŽĐƌĞĄŶĚŽƐĞĞŶůĂƐĄƌĞĂƐŝŶƚĞƌŶĂŵĞŶƚĞƉƌŽƚĞŐŝĚĂƐ͘ƐĞƐƚĂĂůƚĂĚĞŶƐŝĚĂĚĚĞƉŽďůĂĐŝſŶĚĞ
ďĂĐƚĞƌŝĂƐƋƵĞĐŽŶƐŝŐƵĞĞůĂůƚŽŐƌĂĚŽĚĞďŝŽĚĞŐƌĂĚĂĐŝſŶĚĞŶƚƌŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͕ƚĂŵďŝĠŶŽĨƌĞĐĞďƵĞŶŽƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ
LJĨĄĐŝůŽƉĞƌĂƚŝǀĂ͘
35
ƐƚĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂƉƌŽǀĞĞƵŶƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĞĨĞĐƚŝǀŽĞŶĐŽƐƚĞƉƌŽĚƵĐƚŝǀŽĐŽŶƵŶŵşŶŝŵŽŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͕LJĂƋƵĞĞů
ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ ĐƚŝǀĞĞůůƐ ƚŝĞŶĞ ĂƵƚŽ ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ LJ ƵŶ ŶŝǀĞů ŽƉƚŝŵŽ ĚĞ ŝŽĨŝůŵ ƋƵĞ ƌĞƐƉŽŶĚĞ ĂƵƚŽŵĄͲ
ƚŝĐĂŵĞŶƚĞĂĨůƵĐƚƵĂĐŝŽŶĞƐĚĞĐĂƌŐĂ͘
ϰ͘ &hŶŝƚƐ;hŶŝĚĂĚ^ĞĐƵŶĚĂƌŝĂĚĞƐĞƉĂƌĂĐŝſŶĚĞƐŽůŝĚŽƐͿ
^ŝŐƵŝĞŶĚŽĞůƉƌŽĐĞƐŽƉŽƌƚĂĚŽƌĚĞĐƚŝǀĞĞůů͕ůĂƵŶŝĚĂĚ&;ŝƐŽůǀĞĚŝƌ&ůŽƚĂƚŝŽŶͿƐĞƉĂƌĂĞůƚŽƚĂůĚĞůŽƐ
ƐŽůŝĚŽƐƐƵƐƉĞŶĚŝĚŽƐ;d^^ͿŐĞŶĞƌĂĚŽƐĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽďŝŽůſŐŝĐŽLJƐĞĐĞŶƚƌĂĞŶůŽƐƐſůŝĚŽƐƉĂƌƚŝĐƵůĂƌŵĞŶƚĞŶŽ
ƐĞƉĂƌĂĚŽƐĚƵƌĂŶƚĞĞůƉƌŝŵĞƌƉƌŽĐĞƐŽ͘
ϱ͘ &ŝůƚƌŽƐdĞƌĐŝĂƌŝŽƐ
^ŝŐƵŝĞŶĚŽ ůĂĞůŝŵŝŶĂĐŝſŶ ĚĞ ƌĞƐŝĚƵŽƐ͕ Ğů ĨůƵũŽ ĚĞ ĂŐƵĂ ƉƌŽĐĞĚĞ Ă ƵŶ ĞƐƚĂĚŽ ƚĞƌĐŝĂƌŝŽ ĚĞ ĨŝůƚƌĂĐŝſŶ͘ >ŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ
ƚĞƌĐŝĂƌŝŽƐĚĞƉƵůŝŵŝĞŶƚŽƐŽŶĚĞƚŝƉŽĚŝƐĐŽƌŽƚĂƚŝǀŽ͘^ĞƉĂƌĂŶĂůŐƵŶĂƐĚĞůĂƐƉĂƌƚşĐƵůĂƐƋƵĞƉĂƐĂŶĂƚƌĂǀĠƐĚĞůĂ
ƵŶŝĚĂĚ&LJƉƵůĞŶĞůĂŐƵĂƉĂƌĂĂƐĞŐƵƌĂƌůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶƉŽƌƌĂLJŽƐhs͘
ϲ͘ ZĞĂĐƚŽƌĞƐhůƚƌĂsŝŽůĞƚĂ;hsͿ
ůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĨŝŶĂůĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽĚĞĞƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂĞƐůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ
ƉŽƌ ƌĂLJŽƐ hs͘ >ŽƐ ƌĞĂĐƚŽƌĞƐ hs ĞƐƚĄŶ ĚŝƐĞŹĂĚŽƐ ĞĨŝĐŝĞŶƚĞŵĞŶƚĞ ƉĂƌĂ ƚƌĂƚĂƌ Ğů ĞĨůƵĞŶƚĞ ĚĞ ĂŐƵĂ
ĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞ ĚĞƐĚĞ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ Ž ĚĞ ůŽƐ ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ ƉĂƌĂ ƋƵĞ ƉƵĞĚĂ ƐĞƌ ĞĐŽůſŐŝĐĂ LJ
ƐĞŐƵƌĂŵĞŶƚĞĚĞƐĐĂƌŐĂĚĂĨƵĞƌĂďŽƌĚĂ͘
ŝĨĞƌĞŶƚĞƐĞƚĂƉĂƐĚĞĂůƚĂŝŶƚĞŶƐŝĚĂĚĐŽŶůŽƐƌĞĂĐƚŽƌĞƐĚĞhsĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶĞůĂŐƵĂĞŶĐƵĂŶƚŽĨůƵLJĞƉŽƌĞů
ƐŝƐƚĞŵĂƵŶĂƐŽůĂǀĞnj͘
ů ƐŝƐƚĞŵĂ ,ŝĚƌŽdžLJů ƉƌŽǀĞĞ ĚĞ ƵŶĂ ĐŽŵƉůĞƚĂ ĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ LJ ĂƐĞŐƵƌĂ ůĂ ĚĞƐƚƌƵĐĐŝſŶ ĚĞ ůŽƐ ǀŝƌƵƐ ŶŽͲ
ďŝŽĚĞŐƌĂĚĂďůĞƐ͕ƉĂƚſŐĞŶŽƐ͕LJƌĞƐŝĚƵŽƐĨĂƌŵĂĐĠƵƚŝĐŽƐĞŶĞůĞĨůƵĞŶƚĞ͘
ůĚŝƐĞŹŽŵƷůƚŝƉůĞĚĞůĂůĄŵƉĂƌĂƉƌŽǀĞĞƵŶŶŝǀĞůŵĄƐƋƵĞƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞĚĞƌĞĚƵŶĚĂŶĐŝĂ͘>ĂƐůĄŵƉĂƌĂƐƐŽŶĚĞ
ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽĂƵƚŽŵĄƚŝĐŽ͖ůĂůŝŵƉŝĞnjĂƐĞƌĞĂůŝnjĂŵĞĚŝĂŶƚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĂƵƚŽŵĄƚŝĐŽĚĞůŝŵƉŝĂĐƌŝƐƚĂůĞƐ͘
ϳ͘ dĂŶƋƵĞĚĞůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ
>ŽƐ ƌĞƐŝĚƵŽƐ ƐſůŝĚŽƐ ƐĞƉĂƌĂĚŽƐ ƐŽŶ ďŽŵďĞĂĚŽƐ ĞŶ ƵŶ ƚĂŶƋƵĞ ĚĞ ĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ͘ ů
ĚĞƐĞĐŚŽƐĞĂůŵĂĐĞŶĂĞŶĞƐƚĞƚĂŶƋƵĞŚĂƐƚĂĞůƉƌŽĐĞƐŽĨŝŶĂů͘
ϴ͘ dĂŶƋƵĞƐĚĞƐƚŝŶĂĚŽƐĂůĞĨůƵĞŶƚĞƚƌĂƚĂĚŽ
dŽĚŽ ĞƐƚĞ ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞƚĂůůĂĚŽ ĚĞ ůĞĂŶ^ĞĂ ƉƌŽĚƵĐĞ ƵŶ ĞĨůƵĞŶƚĞ ůŝŵƉŝŽ ƋƵĞ ĞƐ ĂůŵĂĐĞŶĂĚŽ ĞŶ ĐŝĞƌƚĂƐ
ĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐĂďŽƌĚŽLJƐĞĚĞƐĐĂƌŐĂĨƵĞƌĂďŽƌĚĂĂƚƌĂǀĠƐĚĞůŽƐƌĞĂĐƚŽƌĞƐhs͘
ƵĂŶĚŽ Ğů ďƵƋƵĞ ĞƐƚĂ ĞŶ ŝƋƵĞ ^ĞĐŽ Ğů ĞĨůƵĞŶƚĞ ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ĚĞƐĐĂƌŐĂĚŽ ŵĞĚŝĂŶƚĞ ůĂ ĞƐƚĂĐŝſŶ ĚĞ
ƌĞĐŽůĞĐĐŝſŶĚĞƚŝĞƌƌĂ͕ƵƐĂŶĚŽĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂĚĞĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐ͘
36
Ϯ͘ϰ>ŽĐĂůŝnjĂĐŝſŶĚĞů^ŝƐƚĞŵĂtWĂďŽƌĚŽ
&ŝŐ͘ϯ>ŽĐĂůŝnjĂĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ
ϯ͘/E&KZD/KE>K^KDWKEEd^
>Ă ŵĂLJŽƌşĂ ĚĞ ůŽƐ ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ ŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐ ƉĂƌĂ ůĂ ŽƉĞƌĂĐŝſŶ ŶŽƌŵĂů LJ Ğů ĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ĞƐƚĄŶ
ĚĞƐĐƌŝƚŽƐĞŶĞƐƚĂƐĞĐĐŝſŶ͘/ŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĂĚŝĐŝŽŶĂůƐĞƉƵĞĚĞĞŶĐŽŶƚƌĂƌĞŶĞůŵĂŶƵĂů͕ĞŶĞůƉĠŶĚŝĐĞ&͘
^ŝĞŵƉƌĞĚĞďĞŵŽƐĂƐĞŐƵƌĂƌŶŽƐƋƵĞůŽƐŵĂƚĞƌŝĂůĞƐĨƵĞƌĂĚĞƐĞƌǀŝĐŝŽŚĂŶƐŝĚŽĚĞďŝĚĂŵĞŶƚĞĞŶũƵĂŐĂĚŽƐLJůŝŵƉŝĂĚŽƐ͘
ϯ͘ϭdĂŶƋƵĞĚĞDĞnjĐůĂ
^ĞĐƵĞŶĐŝĂĚĞůůĞŶĂĚŽĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂ
ƵĂŶĚŽ Ğů ƚĂŶƋƵĞ ĚĞ ŵĞnjĐůĂ ĚĞ ϭϰϳŵϹ ůůĞŐĂ Ă ƵŶ ƉƵŶƚŽ ŵĂƌĐĂĚŽ ĐŽŵŽ ďĂũŽ͕ Ğů W> ŝŶŝĐŝĂ ĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞ Ğů
ƉƌŽĐĞƐŽĚĞůůĞŶĂĚŽĚĞůƚĂŶƋƵĞ͘WŽƌĐĂĚĂĨůƵũŽƐĞƐŝŐƵĞŶůŽƐƉĂƐŽƐƐŝŐƵŝĞŶƚĞƐ͗
ϭ͘ tWĞŶǀşĂůĂƐĞŹĂůĚĞƉĞĚŝĚŽĚĞȇ&ȇƉĂƌĂƵŶŽŽŵĂƐĨůƵũŽƐĚĞȇ,Kd>'tȇ͕ȇ>hEZz'tȇĞƚĐ͘
Ϯ͘ ^ŝůĂƐǀĄůǀƵůĂƐLJďŽŵďĂƐĞƐƚĄŶĞŶĂƵƚŽ͕D^ĂďƌĞĞůƚĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂĂƉƌŽƉŝĂĚŽƉĂƌĂƌĞĐŽůĞĐƚĂƌĞůĂŐƵĂ͘
ϯ͘ ^ŝůĂƐǀĄůǀƵůĂƐLJďŽŵďĂƐŶŽĞƐƚĄŶĞŶĂƵƚŽ͕ĞůŽŶƚƌŽůĚĞDĂƋƵŝŶĂƐĚĞďĞŝŶƚĞƌǀĞŶŝƌ
ϰ͘ D^ĞŶǀşĂȇ&K<ȇĐŽŵŽƐĞŹĂůĚĞĐŽŶĨŝƌŵĂĐŝſŶĂůƐŝƐƚĞŵĂtW͘
^ŝ ŶŽ ŚĂLJ ŶŝŶŐƷŶ ƚŝƉŽ ĚĞ ĞĨůƵĞŶƚĞ ĚĞ ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐĞĐŚŽ͕ ƉŽƌ ĞũĞŵƉůŽ ƋƵĞ ƚŽĚŽƐ ůŽƐ ƚĂŶƋƵĞƐ ĞƐƚĠŶ ǀĂĐşŽƐ͕ Ğů
ƐŝƐƚĞŵĂtWŵĂŶĚĂƌĂƵŶĂƐĞŹĂůĚĞĂLJƵĚĂƌĞĐůĂŵĂŶĚŽŽƚƌŽƚŝƉŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽ͘
>Ă ĂůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ĐŽŶƚŝŶƵĂ ŚĂƐƚĂ ƋƵĞĞů ƐŝƐƚĞŵĂ tW ĚĞƐďůŽƋƵĞĂ ůĂƐĞŹĂůŽ ŶŽ ŚĂLJŵĂƐĂŐƵĂĚĞ
ĚĞƐĞĐŚŽĚŝƐƉŽŶŝďůĞ͘
37
zĂƋƵĞůĂƐďŽŵďĂƐĚĞĂŐƵĂƐĚĞĚĞƐĞĐŚŽĚĞůďƵƋƵĞƚŝĞŶĞŶƵŶĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĂƉƌŽdžŝŵĂĚĂĚĞϱϬŵϹͬƉŽƌŚŽƌĂĐĂĚĂ
ƵŶĂLJLJĂƋƵĞĞůtWƐĞƉƌŽĐĞƐĂĂϮϬͲϯϴŵϹͬƉŽƌŚŽƌĂ͕ĞůůůĞŶĂĚŽĚĞůƚĂŶƋƵĞƉƵĞĚĞůůĞǀĂƌǀĂƌŝĂƐŚŽƌĂƐ͘
&ŝŐƵƌĂϰ͗^ĞĐƵĞŶĐŝĂƚşƉŝĐĂĚĞůůĞŶĂĚŽĚĞƵŶƚĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂ
&ŝŐϱ͗ĞĨŽĂŵŝŶŐ^ƚĂƚŝŽŶ 38
ŽŵŽƐĞŵƵĞƐƚƌĂĞŶůĂĨŝŐƵƌĂϰ͕ĞůtWĚĞ
ůĞĂŶ^ĞĂƉŝĚĞŶĞĐĞƐŝƚĂĚĞƚƌĞƐďŽŵďĂƐĂů
ŵŝƐŵŽ ƚŝĞŵƉŽ͘ >ĂƐ ĂŐƵĂƐ ŐƌŝƐĞƐ ĚĞů ,ŽƚĞů
ďŽŵďĞĂŶ ĐŽŶƚŝͲŶƵĂŵĞŶƚĞ͘ >ŽƐ ĚĞƐĞĐŚŽƐ
ĚĞ ůĂ >ĂǀĂŶͲĚĞƌşĂ LJ ůĂƐ ĂŐƵĂƐ ŐƌŝƐĞƐ ƐĞ
ƉŝĚĞŶĂůĂǀĞnjƉĂƌĂĐĂŶĐĞůĂƌƐƵƐĞĨĞĐƚŽƐĚĞ
Ɖ,͘
ů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ tW ĞƐƚŝŵĂ ůŽƐ ǀŽůƷŵĞŶĞƐ
ĚĞ ůůĞŶĂĚŽ ŵƵůƚŝƉůŝĐĂŶĚŽ Ğů ƚŝĞŵƉŽ ƋƵĞ
ĞƐƚĂ ĐŽŶĞĐƚĂĚĂ ůĂ ďŽŵďĂ ĚĞ ĐĂĚĂ ƚŝƉŽ ĚĞ
ĞĨůƵĞŶƚĞ ĐŽŶ ƵŶĂ ĨƌĞĐƵĞŶĐŝĂ ĚĞ ĨůƵũŽ
ƉƌĞĚŝĐŚĂ͘ WŽƌ ƐƵƉƵĞƐƚŽ Ɛŝ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞ
ŝŶƐƚĂůĂ ĐŽŶ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ƚƵďĞƌşĂƐ
ĚŝĨĞƌĞŶƚĞŽůĂƐďŽŵďĂƐƐŽŶƌĞͲĞŵƉůĂͲnjĂĚĂƐ
ƉŽƌ ŽƚƌĂƐ͕ ůŽƐ ĨůƵũŽƐ ƉƌĞ ĐĂůĐƵůĂĚŽƐ ĚĞďĞŶ
ƐĞƌƌĞĐĂůĐƵůĂĚŽƐĚĞŶƵĞǀŽ͘
>ŽƐ ĂũƵƐƚĞƐ ĚĞ ůŽƐ ƉŽƌĐĞŶƚĂũĞƐ ĚĞ ůůĞŶĂĚŽ
ƉƵĞĚĞŶƐĞƌŚĞĐŚŽƐĐŽŵŽƐĞĚĞƐĐƌŝďĞĞŶůĂ
ƐĞĐĐŝſŶϱ͘Ϯ͘
ϯ͘ϮƐƚĂĐŝſŶĞĨŽĂŵŝŶŐ
ŽƐ ^ŝƐƚĞŵĂƐ ƌĞĚƵŶĚĂŶƚĞƐ ƉĂƌĂ ĂƉĂƌƚĂƌ Ğů
ĂŐĞŶƚĞĞƐƉƵŵŽƐŽƐŽŶƉƌĞƐĞŶƚĞƐĞŶƚŽĚŽĞů
ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ͘ ů ĂŐĞŶƚĞ ĞƐƉƵŵŽƐŽ
ƐĞ ĐƌĞĂ ĞŶ ůŽƐ ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ŵĞnjĐůĂ Ž ĞŶ Ğů
ŝŽƌĞĂĐƚŽƌĐŽŵŽƌĞƐƵůƚĂĚŽĚĞƵŶĂĚĞĞƐƚĂƐ
ĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐ͗
Ͳů ŝŽZĞĂĐƚŽƌ ŶŽ ĂĐĞƉƚĂ ůŽƐĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ
ŽĞůĞĨůƵĞŶƚĞĞŶƚƌĂŶƚĞ
ͲdžĐĞƐŝǀĂ ƉƌĞƐĞŶĐŝĂ ĚĞ ĚĞƚĞƌŐĞŶƚĞƐ ĞŶ Ğů
ĞĨůƵĞŶƚĞ
Ͳ ĂŵďŝŽƐ ĚĞ ƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂ ĚĞŵĂƐŝĂĚŽ
ĚŝĨĞƌĞŶĐŝĂĚŽƐ
Ͳ'ƌĂŶĚĞƐŶŝǀĞůĞƐĚĞ&K'
>Ă ĨƌĞĐƵĞŶĐŝĂ ĞŶ ůĂ ƋƵĞ Ğů ĚĞĨŽĂŵĞƌ ĂĐƚƷĂ ƚĞŶĚƌşĂ ƋƵĞ ƐĞƌ ĞŶƚƌĂĚĂ ŵĂŶƵĂůŵĞŶƚĞ ĞŶ ůĂƐ ďŽŵďĂƐ ŵĠƚƌŝĐĂƐ Ăů
ŵşŶŝŵŽƌĞƋƵĞƌŝĚŽƉĂƌĂƉŽŶĞƌƵŶƚŽƉĞĂůĂŐĞŶƚĞĞƐƉƵŵŽƐŽĐƵĂŶĚŽƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĂĞŶƵŶƚĂŶƋƵĞ͘
ů ƉƌŽŐƌĂŵĂ W> ĞŵƉĞnjĂƌĄ ŝ
ƉĂƌĂƌĄ ĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞ ůĂƐ
ďŽŵďĂƐ ĚĞ ĚŽƐŝĨŝĐĂĐŝſŶ ĐŽŶ Ğů
ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ĂůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶ ĚĞ
ďŽŵďĂƐ͘
ƉĂƌĞĐĞƌĄ ƵŶ ĂǀŝƐŽ ĚĞ ĂůĞƌƚĂ
ĐƵĂŶĚŽ
ƵŶ
ƚĂŵďŽƌ
ĚĞů
ĚĞƐƉƵŵĂĚŽƌ ĞƐƚĞ ĐĞƌĐĂ ĚĞ ĞƐƚĂƌ
ǀĂĐşŽLJŶĞĐĞƐŝƚĞƋƵĞůŽĐĂŵďŝĞŶ͘
>ŽƐ ŐĞŶƚĞƐ YƵşŵŝĐŽƐ ĚĞďĞƌşĂŶ
ƐĞƌ ƐĞůĞĐĐŝŽŶĂĚŽƐ ƉŽƌ ƚĞŶĞƌ ƵŶ
ďĂũŽKŝKЊŝƋƵĞŶŽƐĞĂŶŝŽͲ
dſdžŝĐŽƐ͘
ϯ͘ϯ ŽŵďĂƐ ĚĞ ůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶ ĚĞů
^ŝƐƚĞŵĂ
,ĂLJ ĚŽƐ ŽŵďĂƐ ĚĞ ůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶ
ĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͕ƵŶĂĞŶƐĞƌǀŝĐŝŽLJŽƚƌĂ
ĞŶ^ƚĂŶĚͲďLJ͘>ĂďŽŵďĂĞŶƐĞƌǀŝĐŝŽ
ƚƌĂŶĨŝĞƌĞ ůŽƐ ĐŽŶƚĞŶŝĚŽƐ ĚĞƐĚĞ Ğů
ƚĂŶƋƵĞ ĚĞ DĞnjĐůĂ Ă ůŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ
ƉƌŝŵĂƌŝŽƐ͘
ůƐŝƐƚĞŵĂŵĠƚƌŝĐŽĚĞĨůƵũŽŵŝĚĞĞů
ĨůƵũŽƋƵĞƐĞůĞĚĂĚĞĞŶƚƌĂĚĂĞŶůĂƐ
ďŽŵďĂƐ ĚĞ ĂůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶ͘ Ɛ ƵŶ
ĨůƵdžſŵĞƚƌŽĚĞƚŝƉŽŵĂŐŶĠƚŝĐŽLJŶŽ
ƐƵƉŽŶĚƌşĂ ŶŝŶŐƷŶ ƚŝƉŽ ĚĞ
ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘
&ŝŐϲ͗ŽŵďĂƐĚĞůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ >ĂĨƌĞĐƵĞŶĐŝĂĚĞĨůƵũŽĚĞůĂƐďŽŵďĂƐĚĞůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶĞƐƚĂĐŽŶƚƌŽůĂĚŽĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞƉŽƌĞůW>LJĞƐĂũƵƐƚĂďůĞ
ĞŶ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ŝŶƚĞƌĨĂĐĞ ĚĞů KƉĞƌĂĚŽƌ͘ ^ŝ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ĐŽŶƚƌŽůĂĚŽƌ ĚĞ ĨůƵũŽ ĞƐ ĚĞƐŚĂďŝůŝƚĂĚŽ ƉĂƌĂ ƌĞĂůŝnjĂƌ ƵŶ
ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͕ ůĂƐ ďŽŵďĂƐ ĚĞ ůŝŵĞŶƚĂĐŝſŶ ƉƵĞĚĞŶ ƐĞƌ ŽƉĞƌĂĚĂƐ ŵĂŶƵĂůŵĞŶƚĞ ĂũƵƐƚĂŶĚŽ ůĂ ǀĞůŽĐŝĚĂĚ ĞŶ ůĂ
ŝŶƚĞƌĨĂĐĞƉƌŝŶĐŝƉĂůĚĞůKƉĞƌĂĚŽƌ͘
ĞďĞŵŽƐ ƚĞŶĞƌ ĞŶ ĐƵĞŶƚĂ ƋƵĞ ĚĞďŝĚŽ Ăů ϮͲϱ й ĚĞů ĨůƵũŽ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ĞƐ ĚĞǀƵĞůƚŽ ĚĞƐĚĞ ůŽƐ &Ɛ LJ ůŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ
ƐĞĐƵŶĚĂƌŝŽƐ͕ĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŵĞĚŝĐŝſŶĚĞĨůƵũŽŚĂƌĄůĞĐƚƵƌĂƐůŝŐĞƌĂŵĞŶƚĞŵĄƐĂůƚĂƐƋƵĞůĂƐĂĐƚƵĂůĞƐĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
39
ϯ͘ϰ&ŝůƚƌŽƐWƌŝŵĂƌŝŽƐ
&ŝŐϳ͗&ŝůƚƌŽƐWƌŝŵĂƌŝŽƐ
,ĂLJ ĚŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ ƉƌŝŵĂƌŝŽƐ͕ƵŶŽ ĞŶ ƐĞƌǀŝĐŝŽLJ ŽƚƌŽĞŶ^ƚĂŶĚͲďLJ͘ EŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ ƵŶŽ ĚĞ ĞůůŽƐ ĞƐŽƉĞƌĂĚŽ ƉĞƌŽ Ɛŝ ƐĞ
ĚĞƐĞĂ ůĂƐ ĚŽƐ ƵŶŝĚĂĚĞƐ ƉƵĞĚĞŶ ĂĐƚŝǀĂƌƐĞ ŝ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ůĂƐ ŽƉĞƌĂƌĂ ƐŝŵƵůƚĄŶĞĂŵĞŶƚĞ͕ ĚŝǀŝĚŝĞŶĚŽ Ğů ĨůƵũŽ ĞŶƚƌĞ
ĂŵďŽƐ͘
ĂĚĂĨŝůƚƌŽƉƌŝŵĂƌŝŽƚŝĞŶĞƵŶĂƉĂŶƚĂůůĂĚĞƚĂŵďŽƌĐŝůşŶĚƌŝĐĂƋƵĞůůĞǀĂƚƌƵŶŶŝŽŶƐĂĐĂĚĂĞdžƚƌĞŵŽ͘hŶdƌƵŶŶŝŽŶĞƐ
ŝŵƉƵůƐĂĚŽƉŽƌƵŶŵŽƚŽƌĞůĠĐƚƌŝĐŽƉĂƌĂŐŝƌĂƌůĂƉĂŶƚĂůůĂĂďĂũĂǀĞůŽĐŝĚĂĚ͘ůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽƐĞŝŶƚƌŽĚƵĐĞĞŶƵŶ
ƚĂŶƋƵĞŵŽŶƚĂĚŽĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƉĂŶƚĂůůĂ͘
,ĂLJ ƵŶ ĞĨůƵĞŶƚĞ ĐŽŶ ƐŽďƌĞĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ƋƵĞ ĐĂĞ ĞŶ ůĂ ƉĂŶƚĂůůĂ ƋƵĞ ƐƵďĞ ĞŶ ĚŝƌĞĐĐŝſŶ ĐŽŶƚƌĂƌŝĂ ĚĞ ůĂ ĐŽƌƌŝĞŶƚĞ͘ ů
ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐĞĐŚŽ ƋƵĞ ŚĂ ƉĂƐĂĚŽ ƉŽƌ ůĂ ƉĂŶƚĂůůĂ ĐĂĞ ĞŶ ƵŶ ƚĂŶƋƵĞ ĞŶ ůĂ ďĂƐĞ ĚĞ ůĂ ŵŝƐŵĂ͕ LJ ĨůƵLJĞ ĚĞƐĚĞ Ăůůş Ăů
dZE^&Z^hDWϭ͘
>ŽƐ ƐſůŝĚŽƐ ĐĂƉƚƵƌĂĚŽƐ ĚĞŶƚƌŽ ĚĞů ƚĂŵďŽƌ ĚĞ ůĂ ƉĂŶƚĂůůĂ ƐŽŶ ŵŽǀŝĚŽƐ ŚĂĐŝĂ Ğů ĨŝŶĂů ĚĞ ĚĞƐĐĂƌŐĂ͕ ƐĂůĞŶ ĚĞ ůĂ
ƉĂŶƚĂůůĂŐƌĂĐŝĂƐĂƉůĂƚĂĨŽƌŵĂƐĚŝǀĞƌŐĞŶƚĞƐ͕LJĨůƵLJĞŶŚĂƐƚĂĞůƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶƚĞ,ŽƉƉĞƌĚĞďŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ͘
ŶůĂƉĂƌƚĞĂůƚĂĚĞůŽƐĨŝůƚƌŽƐŚĂLJƵŶĂĞƐƉĞĐŝĞĚĞĚƵĐŚĂƋƵĞůŝŵƉŝĂŚĂĐŝĂĨƵĞƌĂLJŚĂĐŝĂĚĞŶƚƌŽůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞĚĞůĂ
ƉĂŶƚĂůůĂƉĂƌĂĂƉĂƌƚĂƌŽĚĞƐƚĂƉŽŶĂƌĐƵĂůƋƵŝĞƌŵĂƚĞƌŝĂůĂƷŶĞdžŝƐƚĞŶƚĞĞŶůŽƐĨŝůƚƌŽƐ͘>ĂƐĚƵĐŚĂƐƐŽŶƉƌŽǀŝƐƚĂƐƉŽƌůĂ
ďŽŵďĂĚĞů&͘
40
&ŝŐƵƌĂϴ͗/ŶƚĞƌŝŽƌĚĞůŽƐĨŝůƚƌŽƐƉƌŝŵĂƌŝŽƐ
ŶƚĞƐ ƋƵĞ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞ ŝŶŝĐŝĞ͕ ĂŵďŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ ƉƌŝŵĂƌŝŽƐ ĚĞďĞƌşĂŶ ƐĞƌ ƌŽƚĂĚŽƐ ŵĂŶƵĂůŵĞŶƚĞ LJ ƌĞǀŝƐĂĚŽƐ ƉĂƌĂ
ŽƉƚŝŵŝnjĂƌůĂŽƉĞƌĂĐŝſŶĐŽŵŽƐĞĚĞƐĐƌŝďĞĞŶĞůŵĂŶƵĂů͘
>ĂŝŶƚĞƌĨĂĐĞĚĞůŽƉĞƌĂĚŽƌƉƵĞĚĞƵƐĂƌƐĞƉĂƌĂƐĞůĞĐĐŝŽŶĂƌƋƵĞƵŶŝĚĂĚĚĞƐĞĂƐĞƌƉƵĞƐƚĂĞŶŵŽĚŽĂĐƚŝǀŽ͘ƵĂŶĚŽĞů
ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞ ŝŶŝĐŝĂ͕ ůĂ ǀĄůǀƵůĂ ŶĞƵŵĄƚŝĐĂ ŝŶƚĞƌŶĂ ĚĞ ůĂ ƵŶŝĚĂĚ ĂĐƚŝǀĂ ƐĞ ĂďƌŝƌĄ LJ Ğů ĨŝůƚƌŽ ĞŵƉĞnjĂƌĄ ůĂ ŽƉĞƌĂĐŝſŶ
ŶŽƌŵĂů͘
41
ϯ͘ϱŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐĐƚŝǀĞĞůů
&ŝŐƵƌĂϵŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ
42
dƌĞƐŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐĞŶƐĞƌŝĞƐŽŶƵƚŝůŝnjĂĚŽƐƉĂƌĂĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞƌĞĚƵĐĐŝſŶĚĞĚĞŵĂŶĚĂĚĞKdžşŐĞŶŽ͘>ŽƐŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ
ƐŽŶƚĂŶƋƵĞƐĐŽŶƵŶĂƉůĂŶĐŚĂĚĞĂĐĞƌŽŝŶŽdžŝĚĂďůĞƋƵĞĐŽŶƚŝĞŶĞƉŽƌƚĂĚŽƌĞƐĚĞďŝŽĨŝůŵĐŽŶĐƚŝǀĞĞůů͘ůŝŽƌĞĂĐƚŽƌ
ϭƚŝĞŶĞƵŶǀŽůƵŵĞŶƵƚŝůŝnjĂďůĞĚĞϭϮϬŵϹŵŝĞŶƚƌĂƐƋƵĞůŽƐŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐϮLJϯƚŝĞŶĞŶƵŶĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĚĞϲϬŵϹ͘
ůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞĚĞůŽƐĨŝůƚƌŽƐƉƌŝŵĂƌŝŽƐĞƐďŽŵďĞĂĚĂĚĞŶƚƌŽĚĞůƉƌŝŵĞƌŝŽƌĞĂĐƚŽƌ;ŽŝŽƌĞĂĐƚŽƌ
ϭͿ͘ůĂŐƵĂƚƌĂƚĂĚĂĞĨůƵĞŶƚĞĚĞůŝŽƌĞĂĐƚŽƌϭĨůƵLJĞŚĂĐŝĂĞůŝŽƌĂĐƚŽƌϮ͕LJĚĞůϮĂůϯŵĞĚŝĂŶƚĞƚƵďĞƌşĂƐĐŽŶĨŝůƚƌŽƐĞŶ
ůĂƐƐĂůŝĚĂƐLJĞŶƚƌĂĚĂƐ͘
ĞƐĚĞ Ğů ŝŽƌĞĂĐƚŽƌ ϯ ůĂ ďŽŵďĂ ĚĞ ƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂ ƋƵĞ ĞƐƚĂ ĞŶ ƐĞƌǀŝĐŝŽ ƐƵĐĐŝŽŶĂ Ğů ĂŐƵĂ ƚƌĂƚĂĚĂ Ă ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ƵŶĂ
ƚƵďĞƌşĂLJďŽŵďĞĂĞůĂŐƵĂĂůĂƵŶŝĚĂĚ&ĐƚŝǀĞ&ůŽĂƚ͘
&ŝŐϭϬ͘ĞůƵůĂƐĐƚŝǀĂƐWŽƌƚĂĚŽƌĂƐ
ƐƚĂƐ ĐĠůƵůĂƐ ŶŽ ŶĞĐĞƐŝƚĂŶ ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘ Ŷ Ğů ŝŵƉƌŽďĂďůĞ ĐĂƐŽ ƋƵĞ ůĂƐ ƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐ ĚĞďĂŶ ƐĞƌ ƐĂĐĂĚĂƐ ĚĞů
ƚĂŶƋƵĞƉŽƌŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͕ůĂƐŝŶƐƚƌƵĐĐŝŽŶĞƐĚĞůĂ^ĞĐĐŝſŶϲ͘ϰĚĞďĞŶƐĞƌƐĞŐƵŝĚĂƐ͘
ĄƉƐƵůĂƐ ĚĞ ŝƌĞĂĐŝſŶͲĂĚĂ ŝŽƌĞĂĐƚŽƌ ƚŝĞŶĞ ƵŶĂ ĐĄƉƐƵůĂ ĚĞ ĂŝƌĞĂĐŝſŶ ƋƵĞ ƉƌŽǀĞĞ ĚĞů ĂŝƌĞ ƌĞƋƵĞƌŝĚŽ ƉĂƌĂ ƵŶĂ
ŵĞnjĐůĂĂĚĞĐƵĂĚĂLJƉĂƌĂƉƌŽǀĞĞƌĞůŽdžşŐĞŶŽĂĚĞĐƵĂĚŽƉĂƌĂĨĂĐŝůŝƚĂƌĞůƉƌŽĐĞƐŽďŝŽůſŐŝĐŽĚĞůĂƐĐĠůƵůĂƐĂĐƚŝǀĂƐ͘^Ğ
ƌĞƋƵŝĞƌĞƵŶĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞŵĞnjĐůĂƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞĞŶĐĂĚĂƌĞĂĐƚŽƌƉĂƌĂƉƌŽŵŽǀĞƌĂůƚŽƐŶŝǀĞůĞƐĚĞƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂĚĞŵĂƐĂ
LJĂƐşŵĂŶƚĞŶĞƌĞůďŝŽĨŝůŵĐŽŶůĂŐƌŽƐƵƌĂŝĚĞĂů͘ůŚĞĐŚŽĚĞƋƵĞƚŽĚŽƐůŽƐĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐƐĞĂŶĚĞĂĐĞƌŽŝŶŽdžŝĚĂďůĞ
ŚĂĐĞŶƋƵĞůĂƐĐĂƉƐƵůĂƐ͕ƐĞĂŶƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐĂůĂĐŽƌƌŽƐŝſŶĂƉĞƐĂƌĚĞůĂƐďƵƌďƵũĂƐLJĂŝƌĞĂĐŝſŶ͕ĞůŝŵŝŶĂŶĚŽƚĂŵďŝĠŶĂƐş
ĞůŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƐĐĄƉƐƵůĂƐ͘
&ŝůƚƌŽƐĚĞůďŝŽƌĞĂĐƚŽƌͲƉĂƌĂƌĞƚĞŶĞƌůĂƐĐĠůƵůĂƐƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƐŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͕ĨŝůƚƌŽƐĚĞĂĐĞƌŽŝŶŽdžŝĚĂďůĞ
ĞƐƚĄŶĂĚĂƉƚĂĚŽƐĂůĂƐƚŽŵĂƐĚĞĞŶƚƌĂĚĂLJƐĂůŝĚĂĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐ͘ůŵĂƚĞƌŝĂůĚĞůĨŝůƚƌŽĞƐƵŶĂŵĂůůĂĚĞĂůĂŵďƌĞĐŽŶ
ĂƉĞƌƚƵƌĂƐĚĞϭϬŵŵLJĐŽŶƐƚƌƵĐĐŝſŶƐŽůĚĂĚĂ͘
>ŽƐĨŝůƚƌŽƐŶŽĚĞďĞƌşĂŶƌĞƋƵĞƌŝƌĚĞŶŝŶŐƷŶƚŝƉŽĚĞŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽĞŶĞůƚŝĞŵƉŽĚĞǀŝĚĂĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
^ŝŚƵďŝĞƌĂĚĞŵĂƐŝĂĚŽĨůƵũŽĞŶĞůƐŝƐƚĞŵĂĂůĞƐƚĂƌůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĐŽŶĞĐƚĂĚŽƐĞŶƚƌĞƐŝ͕ƉĂƐĂƌşĂĚĞƵŶƚĂŶƋƵĞĂůŽƚƌŽĞŶ
ĞůŝŵƉƌŽďĂďůĞĐĂƐŽƋƵĞůŽƐĨŝůƚƌŽƐƐĞŽďƐƚĂĐƵůŝĐĞŶĐŽŶŵĂƚĞƌŝĂůĞdžƚƌĂŹŽ͘
43
^ŝ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞ ĂƚĂƐĐĂ͕ ůŽƐ ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ ĚĞďĞƌĄŶ ƐĞƌ ǀĂĐŝĂĚŽƐ Ă ŵĞŶŽƐ ĚĞ ϭ ŵĞƚƌŽ ĚĞ ĂŐƵĂ ĚĞ ƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ Ă
ƚƌĂǀĠƐĚĞůĂƐƚƵďĞƌşĂƐĚĞůĨŽŶĚŽĚĞůƚĂŶƋƵĞ͘ĞƐƉƵĠƐĚĞƵŶĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶĚĞƐĞŐƵƌŝĚĂĚƉŽƌĞůƉĞƌƐŽŶĂůĂĚĞĐƵĂĚŽLJ
ƵŶĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶǀŝƐƵĂůĚĞƐĚĞůĂĞƐĐŽƚŝůůĂƐƵƉĞƌŝŽƌ͕ƵŶĂĞƐĐŽƚŝůůĂůĂƚĞƌĂůƉƵĞĚĞƐĞƌĂďŝĞƌƚĂLJĞůĨŝůƚƌŽůŝŵƉŝĂĚŽĐŽŶƵŶĂ
ĂƐƉŝƌĂĚŽƌĂŽƉŽƌƵŶƐƉƌĂLJůŝŵƉŝĂĚŽƌƉŽƚĞŶƚĞ͘
Ɖ,ĚĞůƉƌŽĐĞƐŽŝŽůſŐŝĐŽͲ>ŽƐŶŝǀĞůĞƐĚĞƉ,ĚĞŶƚƌŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞďĞƌşĂŶŵĂŶƚĞŶĞƌƐĞĞŶƚƌĞϲ͘ϬͲϴ͘Ϭ͘ƐƚŽƐŶŝǀĞůĞƐ
ĐŽŶƐŝŐƵĞŶŵĂŶƚĞŶĞƌƐĞƉŽƌĞůĐŽƌƌĞĐƚŽLJůſŐŝĐŽƵƐŽĚĞůdĂŶƋƵĞĚĞDĞnjĐůĂ͘ĞƐĂƵƚŽƌŝnjĂƌĞůƉƌŽĐĞƐŽĂƵƚŽŵĂƚŝnjĂĚŽ
ƉĂƌĂ ůĂ ƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ĚĞƐĞĐŚŽ Ăů ƐŝƐƚĞŵĂ tW ƉƵĞĚĞ ƌĞƐƵůƚĂƌ ĞŶ ƵŶĂ ƌĞĚƵĐĐŝſŶ ĚĞ ůĂ ĞĨŝĐĂĐŝĂ ĚĞů
ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌ͕ĞƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞƐŝƐŽŶƚƌĂŶƐĨĞƌŝĚĂƐŐƌĂŶĚĞƐĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐĚĞĂŐƵĂƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞƐĚĞůĂƐĐŽĐŝŶĂƐ͘
ůƉƌŽĐĞƐĂŵŝĞŶƚŽĚĞĞůĂŐƵĂƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞĚĞůĂƚƌŝƚƵƌĂĚŽƌĂĚĞůĂĐŽĐŝŶĂƉƵĞĚĞĐĂƵƐĂƌǀĂƌŝĂĐŝŽŶĞƐĄĐŝĚĂƐĞŶĞůƉ,Ɛŝ
ŶŽĞƐƚĂĂŶƚĞƐůŽƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞŵĞŶƚĞĚŝůƵŝĚĂĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĚĞĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ͘
ŶůĂƐĞĐĐŝſŶϱ͘ϮƐĞĞdžƉůŝĐĂĐŽŵŽǀĂĐŝĂƌLJĞůŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽĞƐƉĞĐŝĂůĚĞůŽƐďŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͘
ϯ͘ϲ^ŽƉůĂŶƚĞƐĚĞŝƌĞĂĐŝſŶ;sĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐͿ
&ŝŐϭϭ͘sĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐĚĞŝƌĞĂĐŝſŶ
dƌĞƐ ŐƌƵƉŽƐ ĚĞ ǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐ ĂƉŽƌƚĂŶ ĂŝƌĞ Ăů ƚĂŶƋƵĞ ĚĞ ŵĞnjĐůĂ͕ ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͕ LJ ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ
ďŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ͗
ͻŽƐǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐƋƵĞĚĂŶĂŝƌĞĂůƚĂŶƋƵĞĚĞŵĞnjĐůĂ;ƵŶŽĞŶƐĞƌǀŝĐŝŽLJĞůŽƚƌŽĞŶĞƐƉĞƌĂͿ
ͻƵĂƚƌŽǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐƋƵĞĚĂŶĂŝƌĞĂůŽƐďŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ;ƚƌĞƐĞŶƐĞƌǀŝĐŝŽLJƵŶŽĞŶĞƐƉĞƌĂͿ
ͻŽƐǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐƋƵĞĚĂŶĂŝƌĞĂůƚĂŶƋƵĞĚĞĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ;ƵŶŽĞŶƐĞƌǀŝĐŝŽLJŽƚƌŽĞŶĞƐƉĞƌĂͿ
44
^ŝƐƚĞŵĂĚĞŽŶƚƌŽůĚĞůĨůƵũŽĚĞĂŝƌĞ
ů ŵĞĚŝĚŽƌ ĚĞ ĨůƵũŽ ĚĞ ĂŝƌĞ ĞŶ ůĂƐ ůşŶĞĂƐ Ž ƚƵďĞƌşĂƐ ĚĞů ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌ ŵŝĚĞ Ğů ĨůƵũŽ ĞŶ ĐĂĚĂ ƵŶĂ ĚĞ ůĂƐ ůşŶĞĂƐ ĚĞů
ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌLJĞŶǀşĂůĂƐƐĞŹĂůĞƐĚĞĨůƵũŽĂůW>͘hŶŵşŶŝŵŽĚĞĂŝƌĞĂĐŝſŶĞƐƌĞƋƵĞƌŝĚŽƉĂƌĂŵĂŶƚĞŶĞƌĞůŵĞĚŝŽĞŶ
ƋƵĞ ƐĞ ĞŶĐƵĞŶƚƌĂŶ ůĂƐ ĐĠůƵůĂƐ ƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐ ĞŶ ƵŶ ŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽ ĐŽŶƐƚĂŶƚĞ LJ ƉƌĞǀĞŶŝƌ ƋƵĞ ƐĞ ĂŵŽŶƚŽŶĞŶ ĞŶ ůĂƐ
ĞƐƋƵŝŶĂƐ͘
ů ĨůƵũŽ ĚĞ ĂŝƌĞ ƉƵĞĚĞ ĂũƵƐƚĂƌƐĞ ŵĞĚŝĂŶƚĞ ƵŶĂƐ ǀĄůǀƵůĂƐ ŝŶƐƚĂůĂĚĂƐ ĞŶ ĐĂĚĂ ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌ ĚĞ ůĂ ĨƵĞŶƚĞ ĚĞ ĂŝƌĞ͘ Ŷ
ŐĞŶĞƌĂů͕ Ğů ĞĨůƵĞŶƚĞ ĚĞ ĂŝƌĞ ĚĞďĞ ƌĞŐƵůĂƌƐĞ ƉĂƌĂ ŵĂŶƚĞŶĞƌ Ğů ŶŝǀĞů ŶĞĐĞƐĂƌŝŽ ĚĞ KdžşŐĞŶŽ ĚŝƐƵĞůƚŽ ;KͿ ĞŶ ĐĂĚĂ
ŝŽƌĞĂĐƚŽƌƉĂƌĂďĂƐƚĞĐĞƌĐĂĚĂƚĂŶƋƵĞŵĞnjĐůĂĚŽĂĚĞĐƵĂĚĂŵĞŶƚĞ͘EŽĚĞďĞƌşĂŶƐĞƌŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐĚĞŵĂƐŝĂĚŽƐĂũƵƐƚĞƐ
ĚĞůĨůƵũŽĚĞĂŝƌĞ͘
ϯ͘ϳDĞĚŝĚŽƌĞƐĚĞKdžşŐĞŶŽĚŝƐƵĞůƚŽ
ĂĚĂ ŝŽƌĞĂĐƚŽƌ ǀŝĞŶĞ ĚŽƚĂĚŽ ĚĞ ƵŶŽ ĚĞ
ĞƐƚŽƐ ŵĞĚŝĚŽƌĞƐ ĞŶ Ğů ƋƵĞ ƐĞ ŝŶĚŝĐĂ ůĂ
ĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞKdžŝŐĞŶŽůŝďƌĞĚŝƐƉŽŶŝďůĞƉĂƌĂ
ůĂƐ ďĂĐƚĞƌŝĂƐ͘ ŶĞů ƉĞŶĚŝĐĞ ' ƐĞ ŝŶĐůƵLJĞ
ŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶ ĚĞů ƐĞƌǀŝĐŝŽ LJ ŽƉĞƌĂĐŝſŶ ĚĞ
ůŽƐŵĞĚŝĚŽƌĞƐĚĞK͘
ů ŶŝǀĞů ĚĞ KdžŝŐĞŶŽ ĚŝƐƵĞůƚŽ ĚĞ ƚŽĚŽƐ ůŽƐ
ďŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ ĚĞďĞƌşĂ ƐĞƌ ƵŶ ŵşŶŝŵŽ ĚĞ
ϮŵŐͬ>͘
ůƉƌŝŵĞƌŝŽƌĞĂĐƚŽƌƌĞƋƵĞƌŝƌĄŵƵĐŚŽŵĂƐ
ĂŝƌĞƋƵĞůŽƐŽƚƌŽƐƚĂŶƋƵĞƐƉĂƌĂŵĂŶƚĞŶĞƌ
ĞůŶŝǀĞů͘EŽŚĂLJŶŝŶŐƵŶĂĐŽŶƚƌĂƉŽƐŝĐŝſŶĞŶ
ƚĞŶĞƌƵŶŶŝǀĞůŵĂƐĂůƚŽĚĞK͘
ϯ͘ϴDĞĚŝĚŽƌĚĞƉ,
ů ŵĞĚŝĚŽƌ ĚĞ Ɖ, ƉƌŽǀĞĞ ĚĞ ƵŶĂ
ŝŶĚŝĐĂĐŝſŶ ĂĐƵƌĂĚĂ ĚĞů Ɖ, ĚĞů ĂŐƵĂ ƋƵĞ
ĞŶƚƌĂ ĞŶ ůŽƐ ŝŽƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͘ ƐƚĂ ĞŶƚƌĂĚĂ
ƐĞƌĄŐƌĂďĂĚĂƉŽƌůĂŵĞŵŽƌŝĂĚĞůƐŝƐƚĞŵĂLJ
ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ƌĞǀŝƐĂĚĂ ƉĂƌĂ ĂƐĞŐƵƌĂƌ ƋƵĞ ůŽƐ
ŶŝǀĞůĞƐ ĚĞ Ɖ, ƐĞ ŵĂŶƚĞŶŐĂŶ ĐŽŶƐƚĂŶƚĞƐ
ĚƵƌĂŶƚĞƚŽĚŽĞůĚŝĂ͘
&ŝŐϭϮ͘DĞĚŝĚŽƌĚĞK͕KdžŝŐĞŶŽĚŝƐƵĞůƚŽ
ů ƐĞŶƐŽƌ ƌĞƋƵĞƌŝƌĄ ƐĞƌ ůŝŵƉŝĂĚŽ Ă ŝŶƚĞƌǀĂůŽƐ ƌĞŐƵůĂƌĞƐ͘ dĞŶĞŵŽƐ ŵĂƐ ŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶ ĂĐĞƌĐĂ ĚĞ ĞƐƚĞ ƚĞŵĂ ĞŶ Ğů
ĂƉĠŶĚŝĐĞ'͘
45
ϯ͘ϵƐƚĂĐŝſŶĚĞŽŶƚƌŽůĚĞWŽůşŵĞƌŽƐ
&ŝŐϭϯ͘WŽůLJŵĞƌDĂŬĞĚŽǁŶ^ƚĂƚŝŽŶƐ
ƐƚĂƐĞƐƚĂĐŝŽŶĞƐĚĞĐŽŶƚƌŽůĚĞƉŽůşŵĞƌŽƐƉƌĞĐŝƐĂŶĚĞƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĞƐĚĞĂŐƵĂLJĐƌŝƐƚĂůƉŽůşŵĞƌŽƐƉĂƌĂŽďƚĞŶĞƌƵŶĂ
ĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶƉƌĞĐŝƐĂĚĞůůşƋƵŝĚŽƉŽůşŵĞƌŽ͘ůƉŽůşŵĞƌŽƐĞŵĞnjĐůĂůƵĞŐŽLJĞŶǀĞũĞĐŝĚŽĂƚƌĂǀĠƐĚĞƚƌĞƐƚĂŶƋƵĞƐƋƵĞ
ůŽƌĞƚŝĞŶĞŶ͘>ĂƐƵŶŝĚĂĚĞƐƉƌŽĚƵĐĞŶůşƋƵŝĚŽƉŽůşŵĞƌŽŶĞĐĞƐĂƌŝŽƉĂƌĂŵĂŶƚĞŶĞƌƵŶŶŝǀĞůĞƐƚĂďůĞĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĂ
ŵĞĚŝĚĂƋƵĞůĂŵĞnjĐůĂƐĞďŽŵďĞĂĨƵĞƌĂƉŽƌƐƵƐƌĞƐƉĞĐƚŝǀĂƐďŽŵďĂƐƉŽůşŵĞƌĂƐ͘hŶĂĞƐƚĂĐŝſŶƉŽůşŵĞƌĂƉƌŽǀĞĞƌĄ
ůŽƐƉŽůşŵĞƌŽƐƌĞƋƵĞƌŝĚŽƐƉŽƌĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
>ĂĚŽƐŝƐĚĞĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞƉŽůşŵĞƌŽƐŶĞĐĞƐŝƚĂƐĞƌĐŽŵƉƌŽďĂĚĂLJĂũƵƐƚĂĚĂĞŶďĂƐĞƐƌĞŐƵůĂƌĞƐ͘sĞƌůĂƐĞĐĐŝſŶĚĞ
&ĞŶϱ͘ϮƉĂƌĂŵĄƐĚĞƚĂůůĂĚĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶ͘
^ŝ Ğů ƚŽĚŽ Ğů ^ŝƐƚĞŵĂ ƐĞ ƉĂƌĂ ŵĂƐ ĚĞ ϰϴ ŚŽƌĂƐ͕ ĐƵĂůƋƵŝĞƌ ĞƐƚĂĐŝſŶ ĚĞ ƉŽůşŵĞƌŽƐ ĞŶƚĞƌĂ ĚĞďĞƌĄ ƐĞƌ ǀĂĐŝĂĚĂ ĚĞ
ƉŽůşŵĞƌŽƐĂŶĚůŝŵƉŝĂĚĂĐŽŶƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ͘
>ĂƐ ĞƐƚĂĐŝŽŶĞƐ ĚĞ ĐŽŶƚƌŽůĚĞ ƉŽůşŵĞƌŽƐ ƐŽŶĐŽŶƚƌŽůĂĚĂƐ ƉŽƌ ƵŶ ƉĂŶĞů ůŽĐĂů͘WĂƌĂ ŝŶƐƚƌƵĐĐŝŽŶĞƐ ĚĞŽƉĞƌĂĐŝſŶ͕ ƐĞ
ĚĞďĞƌĄĐŽŶƐƵůƚĂƌĞůƉĠŶĚŝĐĞ&͘
ŽŵďĂƐ ĚĞ WŽůşŵĞƌŽƐͲĞƐƚĂƐƚƌĂŶƐĨŝĞƌĞŶĞůůşƋƵŝĚŽƉŽůşŵĞƌŽƉƌĞƉĂƌĂĚŽĚĞƐĚĞƐƵƐƌĞƐƉĞĐƚŝǀĂƐĞƐƚĂĐŝŽŶĞƐĚĞŶƚƌŽ
ĚĞůDĞnjĐůĂĚŽƌĞƐƚĄƚŝĐŽũƵƐƚŽĂŶƚĞƐĚĞů&ŽĐƵůĂĚŽƌ͘
>ĂƐďŽŵďĂƐƐŽŶĚĞůůĞŶĂĚŽĚĞĐĂǀŝĚĂĚĞƐƉƌŽŐƌĞƐŝǀĂƐ͕ĞƐĚĞĐŝƌƋƵĞŶŝǀĞůĂŶĞůĨůƵũŽĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂůĐŽŶ
ůĂǀĞůŽĐŝĚĂĚ͘>ĂǀĞůŽĐŝĚĂĚĚĞůĂďŽŵďĂĞƐĐŽŶƚƌŽůĂĚĂĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞƉŽƌĞůW>ďĂƐĂĚŽĞŶĞůĨůƵũŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
46
>ĂƐďŽŵďĂƐƐŽŶƉƌŽƚĞŐŝĚĂƐƉŽƌƵŶŽƐƐĞŶƐŽƌĞƐƋƵĞŶŽůĂƐƉĞƌŵŝƚĞŶĨƵŶĐŝŽŶĂƌĞŶƐĞĐŽ͕ůŽƐƐĞŶƐŽƌĞƐĞƐƚĄŶƐŝƚƵĂĚŽƐ
ĞŶůĂƐƚƵďĞƌşĂƐĚĞĞŶƚƌĂĚĂ͘
hŶĂďŽŵďĂĞƐƵƐĂĚĂƐŽůĂŵĞŶƚĞĐĂĚĂǀĞnj͕ĞŶůŽƐƉĠŶĚŝĐĞƐ&LJ'ƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĂĞůŵĂŶƵĂůƉĂƌĂĂŵďĂƐďŽŵďĂƐ͘
ϯ͘ϭϬDĞnjĐůĂĚŽƌĞƐƚĄƚŝĐŽ
&ŝŐϭϰ͘DĞnjĐůĂĚŽƌĞƐƚĄƚŝĐŽ
ůŵĞnjĐůĂĚŽƌĞƐƚĄƚŝĐŽĞƐƵŶŽƌŝĨŝĐŝŽĚĞĂĐĞƌŽŝŶŽdžŝĚĂďůĞĐŽŶƵŶĂĨŽƌŵĂĞƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞĚŝƐĞŹĂĚĂƋƵĞƉƌŽĚƵĐĞƵŶ
ŵŽĚĞůŽ ĚĞ ŵĞnjĐůĂ ŝĚĞĂů ƉĂƌĂ ũƵŶƚĂƌ Ğů ƉŽůşŵĞƌŽ ĐŽŶ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐŚĞĐŚŽ ͘ů ŵĞnjĐůĂĚŽƌ ŶŽ ĚĞďĞƌşĂ ƌĞƋƵĞƌŝƌ
ŶŝŶŐƷŶƚŝƉŽĚĞŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘
ů ŵĞnjĐůĂĚŽƌ ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ĂůŝŵĞŶƚĂĚŽ ƉŽƌ ĐƵĂůƋƵŝĞƌĂ ĚĞ ůĂƐ ĚŽƐ ďŽŵďĂƐ ĚĞ ƉŽůşŵĞƌŽ ŵĞĚŝĂŶƚĞ ƵŶĂƐ ǀĄůǀƵůĂƐ
ŵĂŶƵĂůĞƐĐŽŶĞĐƚĂĚĂƐĞŶĐƌƵnj͘
ŶĞůĐĂƐŽƋƵĞŽĐƵƌƌĂƵŶĂĐĐŝĚĞŶƚĞLJůĂƐĐĠůƵůĂƐƉŽƌƚĂĚŽƌĂƐĐƚŝǀĂƐŚĂLJĂŶĞŶƚƌĂĚŽĞŶĞůĨůƵũŽĚĞĂŐƵĂĚĞĚĞƐŚĞĐŚŽ
ŚĂLJ ƵŶĂ ƉŽƐŝďŝůŝĚĂĚ ƋƵĞ ƐĞ ƋƵĞĚĞŶ ĂƚĂƐĐĂĚĂƐ ĞŶ ůŽƐ ŵĞnjĐůĂĚŽƌĞƐ ĞƐƚĄƚŝĐŽƐ͘ ^ŝ ĞƐƚŽ ŽĐƵƌƌŝĞƌĂ ůŽƐ ŵĞnjĐůĂĚŽƌĞƐ
ĚĞďĞƌşĂŶƐĞƌƌĞŵƉůĂnjĂĚŽƐLJĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƵďĞƌşĂƐĞŶũƵĂŐĂĚŽ͘
47
ϯ͘ϭϭdƵďŽ&ůŽĐƵůĂĚŽƌ
&ŝŐϭϱ͘dƵďŽĨůŽĐƵůĂĚŽ
ůƚƵďŽĚĞĐƌĞĐĞůĂǀĞůŽĐŝĚĂĚĚĞůĨůƵŝĚŽLJƉƌŽǀĞĞƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞƚŝĞŵƉŽƉĂƌĂƋƵĞůŽƐƋƵşŵŝĐŽƐĚĞůƉŽůşŵĞƌŽƌĞĂĐĐŝŽŶĞŶ
ĐŽŶĞůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽLJůĂƐƉĂƌƚşĐƵůĂƐĨůŽĐƵůĂďůĞƐ͘
>Ă ĨůŽĐƵůĂĐŝſŶ ĞƐ ƵŶ ƉƌŽĐĞƐŽ ƋƵşŵŝĐŽ ŵĞĚŝĂŶƚĞ Ğů ĐƵĂů͕
ĐŽŶůĂĂĚŝĐŝſŶĚĞƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐĚĞŶŽŵŝŶĂĚĂƐĨůŽĐƵůĂŶƚĞƐ͕ƐĞ
ĂŐůƵƚŝŶĂŶ ůĂƐ ƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐ ĐŽůŽŝĚĂůĞƐ ƉƌĞƐĞŶƚĞƐ ĞŶ Ğů ĂŐƵĂ͕
ĨĂĐŝůŝƚĂŶĚŽ ĚĞ ĞƐƚĂ ĨŽƌŵĂ ƐƵ ĚĞĐĂŶƚĂĐŝſŶ LJ ƉŽƐƚĞƌŝŽƌ
ĨŝůƚƌĂĚŽ͘ Ɛ ƵŶ ƉĂƐŽ ĚĞů ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ ƉŽƚĂďŝůŝnjĂĐŝſŶ ĚĞ
ĂŐƵĂƐ ĚĞ ŽƌŝŐĞŶ ƐƵƉĞƌĨŝĐŝĂů LJ ĚĞů ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ĂŐƵĂƐ
ƐĞƌǀŝĚĂƐĚŽŵĠƐƚŝĐĂƐ͕ŝŶĚƵƐƚƌŝĂůĞƐLJĚĞůĂŵŝŶĞƌşĂ͘
>ŽƐĐŽŵƉƵĞƐƚŽƐƋƵĞƉƵĞĚĞŶĞƐƚĂƌƉƌĞƐĞŶƚĞƐĞŶĞůĂŐƵĂƉƵĞĚĞŶƐĞƌ͗
^ſůŝĚŽƐĞŶƐƵƐƉĞŶƐŝſŶ͖
WĂƌƚşĐƵůĂƐĐŽůŽŝĚĂůĞƐ;ŵĞŶŽƐĚĞϭŵŝĐƌĂͿ͕ŐŽďĞƌŶĂĚĂƐƉŽƌĞůŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽďƌŽǁŶŝĂŶŽ͖LJ͕
^ƵƐƚĂŶĐŝĂƐĚŝƐƵĞůƚĂƐ;ŵĞŶŽƐƋƵĞǀĂƌŝŽƐŶĂŶſŵĞƚƌŽƐͿ͘
48
ůƉƌŽĐĞƐŽĚĞĨůŽĐƵůĂĐŝſŶĞƐƉƌĞĐĞĚŝĚŽƉŽƌůĂĐŽĂŐƵůĂĐŝſŶ͕ƉŽƌĞƐŽƐĞƐƵĞůĞŚĂďůĂƌĚĞůŽƐƉƌŽĐĞƐŽƐĚĞĐŽĂŐƵůĂĐŝſŶͲ
ĨůŽĐƵůĂĐŝſŶ͘ƐƚŽƐĨĂĐŝůŝƚĂŶůĂƌĞƚŝƌĂĚĂĚĞůĂƐƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐĞŶƐƵƐƉĞŶƐŝſŶLJĚĞůĂƐƉĂƌƚşĐƵůĂƐĐŽůŽŝĚĂůĞƐ͘
>ĂĐŽĂŐƵůĂĐŝſŶĞƐůĂĚĞƐĞƐƚĂďŝůŝnjĂĐŝſŶ
ĚĞ ůĂƐ ƉĂƌƚşĐƵůĂƐ ĐŽůŽŝĚĂůĞƐ ĐĂƵƐĂĚĂƐ
ƉŽƌůĂĂĚŝĐŝſŶĚĞƵŶƌĞĂĐƚŝǀŽƋƵşŵŝĐŽ
ůůĂŵĂĚŽ ĐŽĂŐƵůĂŶƚĞ Ğů ĐƵĂů͕
ŶĞƵƚƌĂůŝnjĂŶĚŽ ƐƵƐ ĐĂƌŐĂƐ ĞůĞĐƚƌŽͲ
ƐƚĄƚŝĐĂƐ͕ ŚĂĐĞ ƋƵĞ ůĂƐ ƉĂƌƚşĐƵůĂƐ
ƚŝĞŶĚĂŶĂƵŶŝƌƐĞĞŶƚƌĞƐş͖
>Ă ĨůŽĐƵůĂĐŝſŶ ĞƐ ůĂ ĂŐůŽŵĞƌĂĐŝſŶ ĚĞ
ƉĂƌƚşĐƵůĂƐ ĚĞƐĞƐƚĂďŝůŝnjĂĚĂƐ ĞŶ ŵŝĐƌŽͲ
ĨůſĐƵůŽƐ LJ ĚĞƐƉƵĠƐ ĞŶ ůŽƐ ĨůſĐƵůŽƐ
ŵĄƐ ŐƌĂŶĚĞƐ ƋƵĞ ƚŝĞŶĚĞŶ Ă ĚĞƉŽƐŝƚĂƌƐĞ ĞŶ Ğů ĨŽŶĚŽ ĚĞ ůŽƐ ƌĞĐŝƉŝĞŶƚĞƐ ĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽƐ ƉĂƌĂ ĞƐƚĞ ĨŝŶ͕ ĚĞŶŽŵŝŶĂĚŽƐ
ƐĞĚŝŵĞŶƚĂĚŽƌĞƐ͘
>ŽƐĨĂĐƚŽƌĞƐƋƵĞƉƵĞĚĞŶƉƌŽŵŽǀĞƌůĂĐŽĂŐƵůĂĐŝſŶͲĨůŽĐƵůĂĐŝſŶƐŽŶĞůŐƌĂĚŝĞŶƚĞĚĞůĂǀĞůŽĐŝĚĂĚ͕ĞůƚŝĞŵƉŽLJĞůƉ,͘
ůƚŝĞŵƉŽLJĞůŐƌĂĚŝĞŶƚĞĚĞǀĞůŽĐŝĚĂĚƐŽŶŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐĂůĂƵŵĞŶƚĂƌůĂƉƌŽďĂďŝůŝĚĂĚĚĞƋƵĞůĂƐƉĂƌƚşĐƵůĂƐƐĞƵŶĂŶLJ
ĚĂŵĄƐƚŝĞŵƉŽƉĂƌĂƋƵĞůĂƐƉĂƌƚşĐƵůĂƐĚĞƐĐŝĞŶĚĂŶ͕ƉŽƌĞĨĞĐƚŽĚĞůĂŐƌĂǀĞĚĂĚ͕LJĂƐşƐĞĂĐƵŵƵůĞŶĞŶĞůĨŽŶĚŽ͘WŽƌ
ŽƚƌĂƉĂƌƚĞĞůƉ,ĞƐƵŶĨĂĐƚŽƌƉƌŽŵŝŶĞŶƚĞĞŶĂĐĐŝſŶĚĞƐĞƐƚĂďŝůŝnjĂĚŽƌĂĚĞůĂƐƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐĐŽĂŐƵůĂŶƚĞƐLJĨůŽĐƵůĂŶƚĞƐ͘
>ĂƐŽůƵĐŝſŶĨůŽĐƵůĂŶƚĞŵĄƐĂĚĂƉƚĂĚĂĂůĂŶĂƚƵƌĂůĞnjĂĚĞůĂƐŵĂƚĞƌŝĂƐĞŶƐƵƐƉĞŶƐŝſŶĐŽŶĞůĨŝŶĚĞĐŽŶƐĞŐƵŝƌĂŐƵĂƐ
ĚĞĐĂŶƚĂĚĂƐ ůŝŵƉŝĂƐ LJ ůĂ ĨŽƌŵĂĐŝſŶ ĚĞ ůŽĚŽƐ ĞƐƉĞƐŽƐ ƐĞ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂ ƉŽƌ ƉƌƵĞďĂƐ͕ LJĂ ƐĞĂ ĞŶ ůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽ Ž ĞŶ Ğů
ĐĂŵƉŽ͘
ŶůĂŵŝŶĞƌşĂ͕ůŽƐĨůŽĐƵůĂŶƚĞƐƵƚŝůŝnjĂĚŽƐƐŽŶƉŽůşŵĞƌŽƐƐŝŶƚĠƚŝĐŽƐĚĞĂůƚŽƉĞƐŽŵŽůĞĐƵůĂƌ͕ĐƵLJĂƐŵŽůĠĐƵůĂƐƐŽŶĚĞ
ĐĂĚĞŶĂ ůĂƌŐĂ LJ ĐŽŶ ŐƌĂŶ ĂĨŝŶŝĚĂĚ ƉŽƌ ůĂƐ ƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞƐ ƐſůŝĚĂƐ͘ ƐƚĂƐ ŵĂĐƌŽŵŽůĠĐƵůĂƐ ƐĞ ĨŝũĂŶ ƉŽƌ ĂĚƐŽƌĐŝſŶ Ă ůĂƐ
ƉĂƌƚşĐƵůĂƐLJƉƌŽǀŽĐĂŶĂƐşůĂĨůŽĐƵůĂĐŝſŶƉŽƌĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĞƉƵĞŶƚĞƐŝŶƚĞƌƉĂƌƚşĐƵůĂƐ
ƐşƉƵĞƐĞůƚƵďŽĨůŽĐƵůĂĚŽƌĚĞĐƌĞĐĞůĂǀĞůŽĐŝĚĂĚĚĞůĨůƵŝĚŽƉĂƌĂĚĂƌůĞŵĂƐƚŝĞŵƉŽĂůŽƐƋƵşŵŝĐŽƐƉĂƌĂƌĞĂĐĐŝŽŶĂƌ
ĐŽŶĞůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽLJĨůŽĐƵůĂƌůĂƐƉĂƌƚşĐƵůĂƐũƵŶƚĂƐƉĂƌĂƐƵƐĞƉĂƌĂĐŝſŶĞŶůĂƵŶŝĚĂĚ&͘ůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƵďĞƌşĂƐ
ĞƐƚĂŚĞĐŚŽĚĞŵĂƚĞƌŝĂůĞƐƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐĂůŽƐƋƵşŵŝĐŽƐĂƐşƋƵĞĞůŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽĚĞďĞƌşĂƐĞƌŶƵůŽ͘
49
ϯ͘ϭϮhŶŝĚĂĚĞƐ&
&ŝŐƵƌĂϭϲ͘hŶŝĚĂĚ&EŽ͘ϭ
ůƐŝƐƚĞŵĂĚĞĨůŽƚĂĐŝſŶĚĞŝƌĞĚŝƐƵĞůƚŽ;&ͿƵƚŝůŝnjĂƵŶƉƌŽĐĞƐŽĚĞĨůŽƚĂĐŝſŶĚĞĂŝƌĞƋƵĞƉŽƐĞĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂƉƌŽƉŝŽLJ
ĨŝĚĞĚŝŐŶŽ͕ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĐŽŶƚŝŶƵŽ ĚĞ ƐĞƉĂƌĂĐŝſŶ ĚĞ ůŽƐ ƐſůŝĚŽƐ ƐƵƐƉĞŶĚŝĚŽƐ ĐŽŶ ůŝŵŝƚĂĚŽ ĐŽŶƚƌŽů ƉŽƌ ƉĂƌƚĞ ĚĞů
ŽƉĞƌĂĚŽƌ͘
EŽƌŵĂůŵĞŶƚĞƵŶĂƵŶŝĚĂĚ&ĞƐŽƉĞƌĂĚĂĂůĂǀĞnj͘>ĂƐĞŐƵŶĚĂƵŶŝĚĂĚƉƵĞĚĞƐĞƌŽƉĞƌĂĚĂƐŝŵƵůƚĄŶĞĂŵĞŶƚĞƉĂƌĂ
ŝŶĐƌĞŵĞŶƚĂƌĞůƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽŽĚĞũĂƌůĂǀĂĐşĂĞŶƐƚĂŶĚďLJ͘>ĂƐǀĄůǀƵůĂƐĚĞĞŶƚƌĂĚĂĚĞďĞŶƐĞƌĂďŝĞƌƚĂƐŵĂŶƵĂůŵĞŶƚĞLJ
ĞůƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽĚĞĞŶĐĞŶĚŝĚŽĚĞďĞƐĞƌƐĞŐƵŝĚŽŵĞƚŝĐƵůŽƐĂŵĞŶƚĞ͘
ů ƉƌŝŶĐŝƉŝŽ ĚĞ ŽƉĞƌĂĐŝŽŶĂů ĚĞ ůĂ
&ĐŽŵŽƐĞŵƵĞƐƚƌĂĞŶůĂĨŝŐƵƌĂ
ϭϳ͕ ƵŶĂ ďŽŵďĂ ĚĞ ƌĞĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶ
ĞŶǀşĂ Ğů ĨůƵũŽ ĞŶ ůĂ ƌĞŐŝſŶ ǀĂкà Ž
ŵĂƐĐůĂƌĂĚĞůƚĂŶƋƵĞ&LJĞůĂŝƌĞ
ƐĞ ŝŶƚƌŽĚƵĐĞ ĞŶ ůĂ ĐŽƌƌŝĞŶƚĞ ƋƵĞ
ĐŝƌĐƵůĂ ƉŽƌ ĞůůĂ͘ ƐƚĞ ĨůƵũŽ
ƐƵƉĞƌƐĂƚƵƌĂĚŽ ĞƐ ĚĞƐƉƌĞƐƵƌŝnjĂĚŽ
ƚĂů LJ ĐŽŵŽ ĞŶƚƌĂ ĚĞ ŶƵĞǀŽ Ăů
ƚĂŶƋƵĞ & ŵĞnjĐůĂĚŽ ĐŽŶ Ğů
ĞĨůƵĞŶƚĞ ͕ ůŝďĞƌĂŶĚŽ Ğů ŐĂƐ ĞŶ
ĨŽƌŵĂĚĞDŝĐƌŽͲďƵƌďƵũĂƐ͘
50
&ŝŐϭϳ͘WƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐĚĞůĂƵŶŝĚĂĚ&
>ĂƐ ŵŝĐƌŽͲďƵƌďƵũĂƐ ƐŽŶ ŵĞnjĐůĂĚĂƐ Ă ĐŽŶƐĐŝĞŶĐŝĂ ĐŽŶ Ğů ĨůƵũŽ ĞŶƚƌĂŶƚĞ͖ ůŽƐ ƐŽůŝĚŽƐ ŝ ŵŝĐƌŽ ďƵƌďƵũĂƐ ƐŽŶ Ăƚƌú̎Ɛ
ĞŶƚƌĞĞůůŽƐƉŽƌůĂƚĞŶƐŝſŶƐƵƉĞƌĨŝĐŝĂů͘ŶĐƵĂŶƚŽůĂƐďƵƌďƵũĂƐůůĞŐĂŶĂůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ͕ůŽƐƐŽůŝĚŽƐƐŽŶƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂĚŽƐ
ƉŽƌĞůůĂƐ͕ĨŽƌŵĂŶĚŽƵŶĂĐĂƉĂĚĞĞƐƉƵŵĂĞŶůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ͘
hŶĂĞƐƉƵŵĂĚŽƌĂŵĞĐĄŶŝĐĂĐŽŶĚƵĐĞůŽƐƌĞƐƚŽƐƐŽůŝĚŽƐĚĞůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞĂƵŶƐƵŵŝĚĞƌŽ͕ĚĞƐĚĞĚŽŶĚĞƐĞĚĞƐĐĂƌŐĂŶĂ
ƵŶƚĂŶƋƵĞĚĞĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ͘
&ŝŐϭϴ͘hŶŝĚĂĚ&ƉŽƌĚĞŶƚƌŽ
^ŝƐƚĞŵĂƐLJŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐĚĞůĂhŶŝĚĂĚ&
ĞƐĚĞĞůƚƵďŽĨůŽĐƵůĂĚŽƌĞůĞĨůƵĞŶƚĞƉŽůŝŵĞƌŝnjĂĚŽƐĞĚĞƐĞŵďŽĐĂĂůƐŝƐƚĞŵĂ&͘/ŶŵĞĚŝĂƚĂŵĞŶƚĞĂŶƚĞƐĚĞƋƵĞĞů
ĞĨůƵĞŶƚĞĞŶƚƌĞĞŶĞůƚĂŶƋƵĞ͕ƵŶĂůşŶĞĂĚĞƌĞĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶƐĞũƵŶƚĂĐŽŶĞƐƚĞůůĞǀĂŶĚŽƵŶĂŵĞnjĐůĂĚĞĞĨůƵĞŶƚĞƚƌĂƚĂĚŽ
ĚĞůĂnjŽŶĂůŝŵƉŝĂĚĞůƚĂŶƋƵĞ&LJĂŝƌĞĂŵďŝĞŶƚĞůŝŵƉŝŽ͘ƐƚĞĨůƵũŽĐŽŵďŝŶĂĚŽĞŶƚƌĂĞŶůĂĐĄŵĂƌĂĚĞŵĞnjĐůĂĚĞů
ƚĂŶƋƵĞ&͘>ĂĞŶƚƌĂĚĂĚĞůƚĂŶƋƵĞĞƐƚĂĐĞƌĐĂĚĞůĨŽŶĚŽ͕ĚĞďĂũŽĚĞůŽƐĚĞĨůĞĐƚŽƌĞƐĚĞůƚĂŶƋƵĞ͕ĚŽŶĚĞůŽƐƐſůŝĚŽƐ
ŵĂƐƉĞƐĂĚŽƐĐĂĞŶĞŶĞůĨŽŶĚŽĚĞůƚĂŶƋƵĞ͘
dĂůLJĐŽŵŽĞůĨůƵũŽƐĞĚĞƐƉůĂnjĂƐƵďŝĞŶĚŽůŽƐĚĞĨůĞĐƚŽƌĞƐ͕ůĂƐďƵƌďƵũĂƐĚĞĂŝƌĞƐƵďĞŶĞŶƐƵƐƉĞŶƐŝſŶLJƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂŶ
ůŽƐƐſůŝĚŽƐĨůŽĐƵůĂďůĞƐŚĂƐƚĂůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ͕ĐƌĞĂŶĚŽƵŶĂnjŽŶĂĐĞŶƚƌĂůĐůĂƌĂ͘
Ŷ ůĂ ƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ͕ ƵŶĂ ĚĞƐƉƵŵĂĚŽƌĂ ĚĞ ǀĞůŽĐŝĚĂĚ ǀĂƌŝĂďůĞ LJ ŵŽǀŝĚĂ ŵĞĐĄŶŝĐĂŵĞŶƚĞ LJ ĞŶ ĐĂĚĞŶĂ͕ ĞŵƉƵũĂ ůŽƐ
ƐŽůŝĚŽƐ ĨůŽƚĂŶƚĞƐ ĚĞŶƚƌŽ ĚĞ ƵŶ ǀĂŐſŶ ĚĞƐĚĞ ĚŽŶĚĞ ƐĞ ďŽŵďĞĂŶ ĞŶ ůŽƐ ƚĂŶƋƵĞƐ ĚĞ ƐĞĚŝŵĞŶƚŽƐ ƉĂƌĂ ƐĞƌ
51
ƌĞƉƌŽĐĞƐĂĚŽƐ͘ >Ă ĞƐƉƵŵĂĚĞƌĂ ĞƐ ĐŽŶƚƌŽůĂĚĂ ƉŽƌ ƵŶ ŝŶƚĞƌƌƵƉƚŽƌ ĚĞ ͞DĂŶƵĂůͬƉĂŐĂĚŽͬƵƚŽŵĄƚŝĐŽ͟ ĚĞƐĚĞ Ğů
ĐŽŶƚƌŽůĚĞ^ĂůĂĚĞDĂƋƵŝŶĂƐ;ZͿ͘
ŽƐĚĞƐĂŐƺĞƐĚĞƐĞĚŝŵĞŶƚŽƐĞŶĞůĨŽŶĚŽĚĞůƚĂŶƋƵĞĐŽŶǀĄůǀƵůĂƐĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂƐ;&sͲϲϭϭͬϲϭϮƉĂƌĂůĂƵŶŝĚĂĚEǑϭ
&Ϳ ƐŽŶ ĞŶƚƌĞŐĂĚĂƐ ƉĂƌĂ ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘ >ĂƐ ǀĄůǀƵůĂƐ ĚĞ ĚĞƐĂŐƺĞ ƐĞ ĂďƌĞ ĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞ ĞŶ ƚŝĞŵƉŽƐ
ƉƌĞĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚŽƐLJƉƵĞĚĞƐĞƌĂĐƚŝǀĂĚĂŵĂŶƵĂůŵĞŶƚĞƉĂƌĂǀĂĐŝĂƌĞůƚĂŶƋƵĞƉĂƌĂŝŶƐƉĞĐĐŝſŶŽŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘
>ĂďŽŵďĂĚĞƌĞĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶĚĞů&ůůĞŐĂĚĞůĂƉĂƌƚĞŵĂƐďĂũĂĚĞůƚĂŶƋƵĞ͘ůĂŝƌĞĂŵďŝĞŶƚĞƐĞĨŝůƚƌĂLJƐĞŵŝĚĞĂŶƚĞƐ
ĚĞƐĞƌŝŶƚƌŽĚƵĐŝĚŽĞŶůĂĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶĚĞĂŐƵĂĂƚƌĂǀĠƐĚĞƵŶŝŶLJĞĐƚŽƌ͘
ů ĨůƵũŽ ĚĞ ŐĂƐ ƐĂƚƵƌĂĚŽ ƐĞ ĚĞƐƉƌĞƐƵƌŝnjĂ Ă ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ƵŶ ŽƌŝĨŝĐŝŽ ĚĞ ůĂ ƉůĂĐĂ Ăů ŵŝƐŵŽ ƚŝĞŵƉŽ ƋƵĞ ƐĞ ƵŶĞ ĐŽŶ Ğů
ĞĨůƵĞŶƚĞ͕ůŝďĞƌĂŶĚŽĞůŐĂƐĞŶŵŝĐƌŽďƵƌďƵũĂƐ͘
&ŝŐƵƌĂϭϵ͘^ŝƐƚĞŵĂƐŝŵƉůŝĨŝĐĂĚŽ&ϭ
>ĂƐDŝĐƌŽͲƵƌďƵũĂƐƐŽŶĐŽŶĐŝĞŶnjƵĚĂŵĞŶƚĞŵĞnjĐůĂĚĂƐĐŽŶĞůĨůƵũŽĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƚƵďĞƌşĂĚĞůƚĂŶƋƵĞ&͘>ŽƐƐſůŝĚŽƐ
ĐŽĂŐƵůĂĚŽƐLJůĂƐŵŝĐƌŽďƵƌďƵũĂƐƐŽŶĂƚƌú̎ƐƉŽƌůĂƚĞŶƐŝſŶƐƵƉĞƌĨŝĐŝĂůĐŽŵŽƐĞŵĞŶĐŝŽŶŽĂŶƚĞƐ͘zĞŶĐƵĂŶƚŽůĂƐ
ďƵƌďƵũĂƐƐƵďĞŶĂůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ͕ůŽƐƐſůŝĚŽƐƐĞƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂŶĐŽŶĞůůĂƐ͘
>Ă ďŽŵďĂ ĚĞ ƌĞĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂĞƐĐŽŶƚƌŽůĂĚĂ ƉŽƌ ůĂ ƉĂŶƚĂůůĂ ,D/ĞŶĞůƉĂŶĞů ĚĞĐŽŶƚƌŽů ĚĞ ,LJĚƌŽdžŝů͘ >Ă
ƚƵďĞƌşĂ ĚĞ ƌĞĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶ ƚŝĞŶĞ ƵŶ ƐĞŶƐŽƌ ĚĞ ƉƌĞƐŝſŶ ƉĂƌĂ ĂůĞƌƚĂƌ Ăů ŽƉĞƌĂĚŽƌ ĞŶ Ğů ĐĂƐŽ ŝŵƉƌĞǀŝƐƚŽ ĚĞ ƵŶĂ ŵĂů
ĨƵŶĐŝſŶĞŶƵŶĂďŽŵďĂŽƚƵďĞƌşĂ͘
ůĨůƵũŽLJĂƚƌĂƚĂĚŽĚĞůĂnjŽŶĂůŝŵƉŝĂĚĞůƚĂŶƋƵĞ&ƌĞďŽƐĂŚĂĐŝĂůĂƐĂůŝĚĂLJƐĞďŽŵďĞĂĂůƐƵŵŝĚĞƌŽĚĞďŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐ͘
52
>Ă ŽŵďĂ & ĞƐ ƵŶĂ ďŽŵďĂ ĚĞ ƌĞĐŝƌĐƵůĂĐŝſŶ͕ ƋƵĞ ƌĞĐŝƌĐƵůĂ Ğů ůşƋƵŝĚŽ ĚĞů ĞĨůƵĞŶƚĞ͘ DĞĚŝĂŶƚĞ ƵŶ ŝŶLJĞĐƚŽƌ ĚĞ
sĞŶƚƵƌŝ ŵŽŶƚĂĚŽ Ă ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ůĂ ďŽŵďĂ ƐĞ ŝŶLJĞĐƚĂ ĂŝƌĞ ĞŶ Ğů ĨůƵũŽ͘ >Ă ĐŽƌƌŝĞŶƚĞ ĚĞ ĂŝƌĞ ĞƐ ĐŽŶƚƌŽůĂĚĂ ƉŽƌ ƵŶĂ
ǀĄůǀƵůĂĚĞĂŐƵũĂĞŶĞůĨůƵdžſŵĞƚƌŽ͘ůĨůƵũŽĚĞĂŝƌĞĚĞďĞƌşĂƐĞƌƉƌŽŐƌĂŵĂĚŽƐĞŐƷŶůŽŚĂƐŝĚŽĞŶƉƌĞǀŝĂƐŽĐĂƐŝŽŶĞƐ
ĐŽŶƐƵůƚĂŶĚŽĞůĚŝĂƌŝŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂtWůŽŐ͘
ƐƚĂƐďŽŵďĂƐƐŽŶ͞ŵƵůƚŝĨĂƐĞ͕͟ĐŽŶŝŵƉƵůƐŽƌĞƐĞƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞĚŝƐĞŹĂĚŽƐƉĂƌĂďŽŵďĞĂƌůşƋƵŝĚŽƐĐŽŶƉŽƌĐĞŶƚĂũĞƐ
ĚĞĂŝƌĞŵƵLJĂůƚŽƐ͘WĂƌĂĚŝƐŽůǀĞƌĂĚĞĐƵĂĚĂŵĞŶƚĞĞůĂŝƌĞĞŶůĂƐŽůƵĐŝſŶĚĞĂŐƵĂ͕ƵŶŽƌŝĨŝĐŝŽĞŶůĂƉůĂĐĂƌĞƐƚƌŝŶŐĞŶƚĞ
ƐĞŝŶƐƚĂůĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĂďĂũŽƉĂƌĂŵĂŶƚĞŶĞƌůĂƉƌĞƐŝſŶĂϳͲϵďĂƌĞƐ͘
ůŝŶLJĞĐƚŽƌ&ŵĞƚĞĂŝƌĞĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƐďŽŵďĂƐƋƵĞƚŝĞŶĞŶƵŶĂŽƉĞƌĂƚŝǀĂŵĄdžŝŵĂĚĞƉƌĞƐŝſŶĚĞϭϯ͘ϴďĂƌĞƐĂϮϬȗ͘
ů ĐŽŶƐƚƌƵĐƚŽƌ ĚĞ ůĂ ďŽŵďĂ ĞƐ <LJŶĂƌ͕ ƋƵĞ ĞƐ ƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞ Ă ĞůĞŵĞŶƚŽƐ ĐŽƌƌŽƐŝǀŽƐ ĞŶ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞ ĚĞƐĞĐŚŽ͕ ĂƵŶƋƵĞ
ƉƵĞĚĞ ƐĞƌ ĚĞďŝůŝƚĂĚŽ LJ ĞƐƚƌŽƉĞĂĚŽ ƉŽƌ ĚŝƐŽůǀĞŶƚĞƐ LJ ƋƵşŵŝĐŽƐ ĚĞ ŽƌŝŐĞŶ ĐĂƵƐƚŝĐŽ ĐŽŵŽ ĚŝƐŽůǀĞŶƚĞƐ ĚĞ ƉŝŶƚƵƌĂ͕
ůşƋƵŝĚŽƐ ĐŽŶ ďĂƐĞ ĂŵŽŶŝĂĐĂ Ž ůŝŵƉŝĂĚŽƌĞƐ ĚĞ ŚŽƌŶŽ͘ ^Ğ ĚĞďĞ ƉƌŽƚĞŐĞƌ Ă ůŽƐ ŝŶLJĞĐƚŽƌĞƐ Ɛŝ ĞƐƚĂŵŽƐ ƚƌĂďĂũĂŶĚŽ
ĐĞƌĐĂĐŽŶĞƐƚĞƚŝƉŽĚĞŵĂƚĞƌŝĂůĞƐ͘
>ŽƐDĞĚŝĚŽƌĞƐĚĞĨůƵũŽĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƐďŽŵďĂƐƐŽŶĂũƵƐƚĂĚŽƐLJŵŽŶŝƚŽƌĞĂĚŽƐƉŽƌůĂǀĄůǀƵůĂĚĞĂŐƵũĂ͘ůƉƵŶƚŽĚĞ
ĂũƵƐƚĞƌĞƋƵĞƌŝƌĄůŝŐĞƌŽƐƌĞƚŽƋƵĞƐƐŽůŽĞŶĞůĐĂƐŽĚĞĐĂŵďŝŽƐĚĞƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂŽŚƵŵĞĚĂĚ͘
WĂƌĂĂũƵƐƚĂƌĞůŵĞĚŝĚŽƌĚĞĨůƵũŽĞƐŵĞũŽƌŚĂĐĞƌůŽĐŽŶůĂĞƐĐŽƚŝůůĂĚĞŝŶƐƉĞĐĐŝſŶĂďŝĞƌƚĂƉĂƌĂĐŚĞƋƵĞĂƌůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ
ĚĞů ƚĂŶƋƵĞ &͘ hŶĂ ǀĞnj ďƵƌďƵũĂƐ ŵĂLJŽƌĞƐ ƐĞ ǀĞŶ ĚĞďĞƌşĂ ƌĞĚƵĐŝƌƐĞ Ğů ĨůƵũŽ ĚĞ ĂŝƌĞ Ăů ϭϬй ƉĂƌĂ ĂƐĞŐƵƌĂƌ ƵŶĂ
ĚŝƐƚƌŝďƵĐŝſŶ ƐƵĂǀĞ LJ ĞƋƵŝƚĂƚŝǀĂ ƐŝŶ ƚƵƌďƵůĞŶĐŝĂƐ Ž ŐƌĂŶĚĞƐ ďƵƌďƵũĂƐ͘ Ɛ ĂĐŽŶƐĞũĂďůĞ ŝŶƐƉĞĐĐŝŽŶĂƌ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞů
ƚĂŶƋƵĞ&ĂŝŶƚĞƌǀĂůŽƐƌĞŐƵůĂƌĞƐ͘
>ĂĞƐƉƵŵĂĚĞƌĂĚĞƐĞĐŚĂƚŽĚŽƐůŽƐďŝŽƌĞƐŝĚƵŽƐĨůŽƚĂŶƚĞƐĚĞůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞĚĞůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐ&͘
hŶĂǀĞůŽĐŝĚĂĚŵĞĐĄŶŝĐĂĂũƵƐƚĂĚĂŵĂŶƵĂůŵĞŶƚĞƉĞƌŵŝƚĞĂůĂĞƐƉƵŵĂĚĞƌĂĚĞƐĞĐŚĂƌĞůƌĞƐŝĚƵŽĂƵŶĂƉƌŽƉŽƌĐŝſŶ
ĞĨĞĐƚŝǀĂ͘hŶĂǀĞůŽĐŝĚĂĚŵĞŶŽƌƉƌŽĚƵĐŝƌşĂƵŶƐĞĚŝŵĞŶƚŽŵĄƐĚĞŶƐŽLJƵŶĂǀĞůŽĐŝĚĂĚŵĄƐƌĄƉŝĚĂƵŶŽŵĂƐůŝƋƵŝĚŽ͘
>ĂƐĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐĚĞŽƉĞƌĂĐŝſŶLJĞdžƉĞƌŝĞŶĐŝĂĚĞƚĞƌŵŝŶĂƌĂŶůĂŵĞũŽƌĐŽŶƐŝƐƚĞŶĐŝĂĚĞůƐĞĚŝŵĞŶƚŽ͘
>ĂƐďŽŵďĂƐĚĞďŝŽƌĞƐŝĚƵŽĚĞ&ĚĞǀƵĞůǀĞŶĞůŵŝƐŵŽĂůϮй͕ƉŽƌĐĞŶƚĂũĞĚĞƉĞƐŽƐĞĐŽ͕ĐƵĂŶƚĂĂŐƵĂĐŽŶƚŝĞŶĞƵŶ
ƐĞĚŝŵĞŶƚŽ͕ƵŶϮйĞƐƵŶůşƋƵŝĚŽƐƵĐŝŽLJƵŶϴϬйĞƐƵŶƉŽůǀŽ͘
53
ϯ͘ϭϯ&ŝůƚƌŽƐdĞƌĐŝĂƌŝŽƐ
&ŝŐϮϬ͘&ŝůƚƌŽƐƚĞƌĐŝĂƌŝŽƐ
ƐƚŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ ƚĞƌĐŝĂƌŝŽƐ ƐŽŶ ĚĞ ƚŝƉŽ ĚŝƐĐŽ ƌŽƚĂƚŝǀŽ͘ ^ĂĐĂŶ ĂůŐƵŶĂƐ ĚĞ ůĂƐ ƉĂƌƚşĐƵůĂƐ ƋƵĞ ƉĂƐĂŶ Ă ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ůĂƐ
ƵŶŝĚĂĚĞƐ&LJƉƵůĞŶĞůĂŐƵĂƉĂƌĂĂƐĞŐƵƌĂƌƵŶĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶƉŽƌZĂLJŽƐhsĂƐĞŐƵƌĂĚĂ͘
hŶ ĨŝůƚƌŽ ƚĞƌĐŝĂƌŝŽ ĞƐ ƚşƉŝĐĂŵĞŶƚĞ ŽƉĞƌĂĚŽ Ă ůĂ ǀĞnj͘ WĂƌĂ ĂƵŵĞŶƚĂƌ Ğů ƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽ͕ ĂŵďŽƐ ĨŝůƚƌŽƐ ƉƵĞĚĞŶ ƐĞƌ
ŽƉĞƌĂĚŽƐ ƐŝŵƵůƚĄŶĞĂŵĞŶƚĞ͘ ƵĂŶĚŽ ŶŽ ƐĞ ƵƐĂŶ͕ Ğů ĨŝůƚƌŽ ĚĞďĞƌşĂ ƐĞƌ ĂƉĂŐĂĚŽ ĚĞ ĂĐƵĞƌĚŽ ĐŽŶ Ğů ŵĂŶƵĂů ĚĞ
ŝŶƐƚƌƵĐĐŝŽŶĞƐ͘
54
&ŝŐϮϭ͘WƌŝŶĐŝƉŝŽŽƉĞƌĂĐŝŽŶĂůĚĞůŽƐĨŝůƚƌŽƐƚĞƌĐŝĂƌŝŽƐ
ůƉƌŝŶĐŝƉŝŽKƉĞƌĂĐŝŽŶĂůĚĞůŽƐĨŝůƚƌŽƐƚĞƌĐŝĂƌŝŽƐĞƐĞůƐŝŐƵŝĞŶƚĞ͖ĚĞƐĚĞĞů&ĞůĂŐƵĂĨůƵLJĞƉŽƌŐƌĂǀĞĚĂĚĚĞŶƚƌŽĚĞ
ůŽƐĨŝůƚƌŽƐĚĞƐĚĞĞůĐĞŶƚƌŽĚĞůƚĂŵďŽƌ͘>ŽƐƐſůŝĚŽƐƋƵĞĚĂŶĂƚƌĂƉĂĚŽƐĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƐƉĂŶĞůĞƐ͕ŝŵƉŝĚŝĞŶĚŽĞůĨůƵũŽĚĞ
ĂŐƵĂƉĂƐĂƌĂƚƌĂǀĠƐĚĞůĚŝƐĐŽ͕ĞůŶŝǀĞůĚĞĂŐƵĂĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƐĚŝƐĐŽƐĞŵƉŝĞnjĂĂƐƵďŝƌ͕ĂĐƚŝǀĂŶĚŽĞůƐĞŶƐŽƌĚĞŶŝǀĞů
ƉĂƌĂĞŵƉĞnjĂƌĂƌŽƚĂƌĞůĚŝƐĐŽLJĞůĐŝĐůŽĚĞůĂǀĂĚŽĂĐŽŶƚƌĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĞŵƉŝĞnjĂ͘
>ĂĂůƚĂƉƌĞƐŝſŶĚĞůĂŐƵĂĂĐŽŶƚƌĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĞŶũƵĂŐĂĚĞůĨŝůƚƌŽĚĞƐŽůŝĚŽƐLJůŽĞŶǀşĂĂůĐĂŶĂůĚĞƌĞĐŽůĞĐĐŝſŶĚĞƐŽůŝĚŽƐ͕
ĚĞƐĚĞĞƐƚĞĐĂŶĂůĞůĂŐƵĂƐĂůĞĚĞůĨŝůƚƌŽLJĨůƵLJĞŚĂƐƚĂĞůƐƵŵŝĚĞƌŽĚĞƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂEǑϭ͘>ĂƐďŽƋƵŝůůĂƐĚĞůŝŵƉŝĂĚŽ
ĞŶĨŽƌŵĂĚĞƐƉƌĂLJĚĞůĨŝůƚƌŽƉƌŽǀŝĞŶĞĚĞůĂŐƵĂĨŝůƚƌĂĚĂĚĞƌĞƐĞƌǀĂ͘
55
ϯ͘ϭϰŽŵďĂƐĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂĚĞtW
,ĂLJ ĚŽƐ ďŽŵďĂƐ͕ ƵŶĂ ĞŶ ƐĞƌǀŝĐŝŽ LJ ŽƚƌĂ ĞŶ ƐƚĂŶĚďLJ͕ Ğů ĞĨůƵĞŶƚĞ ĚĞ ĂŐƵĂ ƋƵĞ ƉƌŽǀŝĞŶĞ ĚĞů ƐƵŵŝĚĞƌŽ ĚĞ
ƚƌĂŶƐĨĞƌĞŶĐŝĂEǑϮ͕ĂůĞĨůƵĞŶƚĞĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂŽĂůĞĨůƵĞŶƚĞƚƌĂƚĂĚŽĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĚĞĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽ͕ĂƚƌĂǀĠƐĚĞ
ƌĞĂĐƚŽƌĞƐĚĞhs͘sĄůǀƵůĂƐĚĞĐŽŶƚƌŽůĚĞĨůƵũŽ͕&sͲϭϰϰϮΘ&sϭϰϱϮ͕ĞŶůĂƐůşŶĞĂƐĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂ͕ƐŽŶŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ
ĂďŝĞƌƚĂƐ Ă ƵŶ ƉŽƌĐĞŶƚĂũĞ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚŽ ƉŽƌ Ğů ,D/ ;,ƵŵĂŶ DĂĐŚŝŶĞ /ŶƚĞƌĨĂĐĞͿ ƉĂƌĂ ƌĞŐƵůĂƌ Ğů ĨůƵũŽ ĚĞ ĂŐƵĂ Ă
ƚƌĂǀĠƐĚĞůŽƐƌĞĂĐƚŽƌĞƐĚĞhs͘
&ŝŐϮϮ͘tWďŽŵďĂƐĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂ
56
ϯ͘ϭϱZĞĂĐƚŽƌĞƐhs
&ŝŐϮϯ͘ZĞĂĐƚŽƌĞƐhs
ůƉĂƐŽĨŝŶĂůĚĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞƚŽĚŽĞůƐŝƐƚĞŵĂĂǀĂŶnjĂĚŽĚĞůĂŐƵĂĚĞĚĞƐŚĞĐŚŽĚĞůĞĂŶ^ĞĂĞŶƚŽĚŽĞůƉƌŽĐĞƐŽ
ĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĞƐůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĚĞƌĂLJŽƐhs͘ƐƚĂŶƐĞŶĐŝůůŽĐŽŵŽƵŶĂĂůƚĂŝŶƚĞŶƐŝĚĂĚĚĞƌĂLJŽƐhsĚĞƐŝŶĨĞĐƚŽĞů
ĨůƵũŽ ĚĞ ĂŐƵĂ ŵŝĞŶƚƌĂƐ ĐŝƌĐƵůĂ Ă ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ĞůůŽƐ͘ ƐƚŽ ŶŽ ƐŽůŽ ŶŽƐ ĂƉŽƌƚĂ ƵŶĂ ĐŽŵƉůĞƚĂ ĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ Ɛŝ ŶŽ ƋƵĞ
ĂĚĞŵĄƐĂƐĞŐƵƌĂůĂĚĞƐƚƌƵĐĐŝſŶĚĞǀŝƌƵƐŶŽͲďŝŽĚĞŐƌĂĚĂďůĞ͕ƉĂƚſŐĞŶŽƐ͕LJƌĞƐŝĚƵŽƐĨĂƌŵĂĐĠƵƚŝĐŽƐĞŶĞůĞĨůƵĞŶƚĞ͘
57
>ŽƐ ƌĞĂĐƚŽƌĞƐ hs ĞƐƚĄŶ ĚŝƐĞŹĂĚŽƐ ƉĂƌĂ ƚƌĂƚĂƌĞĨŝĐĂnjŵĞŶƚĞĞů ĞĨůƵĞŶƚĞ ĚĞ ĂŐƵĂ ƋƵĞ ƉƌŽǀŝĞŶĞ ĚĞů tW ŽĚĞ ůŽƐ
ƚĂŶƋƵĞƐĚĞĂůŵĂĐĞŶĂŵŝĞŶƚŽLJĚĞƐĐĂƌŐĂƌůŽƐĨƵĞƌĂďŽƌĚĂĐŽŶƚŽĚĂƐĞŐƵƌŝĚĂĚ͘
>Ă ďŽŵďŝůůĂ Ž ůĄŵƉĂƌĂ ĚŝƐĞŹĂĚĂ ƉĂƌĂ Ğů ĐĂƐŽ ĚĞ ůŽƐ ƌĞĂĐƚŽƌĞƐ͕ ƉƌŽǀĞĞ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞů ƚŽĚŽ ĨŝĂďůĞ͘ Ğ ĂƵƚŽͲ
ŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͕ĞůůĂǀĂĚŽƐĞƉƌŽĚƵĐĞĂƚƌĂǀĠƐĚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞůŝŵƉŝĂͲƉĂƌĂďƌŝƐĂƐĚĞŶƚƌŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
ϯ͘ϭϲDĞĚŝĐŝŽŶĞƐĚĞůĨůƵĞŶƚĞ
^ĞŶƐŽƌĞƐĚĞƉ,LJd^^ƐŽŶŝŶƐƚĂůĂĚŽƐĞŶůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĞůĂůşŶĞĂĚĞĞĨůƵĞŶƚĞLJƉƌŽǀĞĞƵŶĂŝŶĚŝĐĂĐŝſŶĚĞĐĂůŝĚĂĚĚĞ
ĞĨůƵĞŶƚĞ͘
^ŽŶƌĞƋƵĞƌŝĚŽƐƐĞƉĂƌĂĚŽƐŝŶƚĞƌǀĂůŽƐĚĞůŝŵƉŝĞnjĂƉĂƌĂĞůƉ,LJůŽƐƐĞŶƐŽƌĞƐd^^͕LJĂƋƵĞĂůŐƵŶŽƐĞƐƚĄŶĞdžƉƵĞƐƚŽƐĂ
ƵŶ ĨůƵũŽ ĐŽŶƐƚĂŶƚĞ ĞŶ Ğů ŝŽƌĞĂĐƚŽƌ LJ ůĂƐ ůĄŵƉĂƌĂƐ ĚĞ hs ŵŝĞŶƚƌĂƐ ŽƚƌŽƐ ĨƵĞƌŽŶ ŝŶƐƚĂůĂĚŽƐ ĐĞƌĐĂ ĚĞ ůĂ ůşŶĞĂ ĚĞ
ĚĞƐĐĂƌŐĂĨƵĞƌĂďŽƌĚĂ͘
58
ϰ͘KEdZK>^
ĐŽŶƚŝŶƵĂĐŝſŶ͕ƚŽĚŽƐůŽƐĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐƋƵĞĐƌĞĂŵĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞĚĞƐĞĐŚŽ͕ƐĞĐŽŶƚƌŽůĂŶ
ŵĞĚŝĂŶƚĞƉĂŶĞůĞƐĚĞĐŽŶƚƌŽů͘
ϰ͘ϭ WĂŶĞůĚĞŽŶƚƌŽůĚĞ,LJĚƌŽdžLJů
ů ƐŝƐƚĞŵĂ ĞƐ ĐŽŶƚƌŽůĂĚŽ ĚĞƐĚĞ Ğů WĂŶĞů ĚĞ ĐŽŶƚƌŽů ĚĞ ,LJĚƌŽdžŝů͘ ů ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞ ĐĞŶƚƌĂů ĞƐ Ğů W>͕
WƌŽŐƌĂŵŵĂďůĞ >ŽŐŝĐ ŽŶƚƌŽůůĞƌ͕ ƋƵĞ ƐĞ ŚĂĐĞ ĐĂƌŐŽ ĚĞ ƚŽĚŽ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ͘ ů W> ĐŽŵƵŶŝĐĂ ĐŽŶ ƵŶĂ
ŝŶƚĞƌĨĂƐĞĚĞůĂŵĂƌĐĂDŝƚƐŝďƵƐŚŝ͕ƋƵĞƚŝĞŶĞƵŶĚŝƐƉůĂLJĞŶĞůƋƵĞƐĞƉƵĞĚĞĐŽŶƚƌŽůĂƌůĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĞů
ƉƌŽĐĞƐŽLJůŽƐĞƐƚĂĚŽƐĚĞůĂƐĂůĂƌŵĂƐ͕LJƉĞƌŵŝƚĞƵŶĂŵĂƐŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĞĞŶƚƌĂĚĂƉŽƌƉĂƌƚĞĚĞůŽƉĞƌĂĚŽƌ͘
,ĂLJ ĚŽƐ ƉĂŶĞůĞƐ ĚĞ ĐŽŶƚƌŽů͕ ƵŶŽ ĞŶ ůĂ ƉĂƌƚĞ ƉƌŝŶĐŝƉĂů ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ƋƵĞ ƐĞ ĞŶĐƵĞŶƚƌĂ ĞŶ ůĂ ^ĂůĂ ĚĞ
DĂƋƵŝŶĂƐLJŽƚƌĂĞŶĞůŽŶƚƌŽůĚĞůĂ^ĂůĂĚĞDĂƋƵŝŶĂƐ͕ůŽƐĚŽƐĐŽŶůĂŵŝƐŵĂĨƵŶĐŝŽŶĂůŝĚĂĚ͘
WĂƌĂ ƋƵĞ ƐĞ ĐƵŵƉůĂŶ ůĂƐ ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ ĚĞ Es͕ ĞƐ EŽƌƐŬĞ sĞƌŝƚĂƐ͕ ƐŽůŽ ƵŶŽ ĚĞ ůŽƐ ƉĂŶĞůĞƐ ƚĞŶĚƌĄ Ğů
ĐŽŶƚƌŽůĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͕ĞƐĚĞĐŝƌŶŽƉƵĞĚĞŚĂďĞƌĚŽƐŝŶƚĞƌĨĂĐĞƐĐŽŶĐŽŶƚƌŽůƐŝŵƵůƚĄŶĞĂŵĞŶƚĞ͘
59
&ŝŐϮϰ͘WĂŶĞůĚĞŽŶƚƌŽů
ůƉĂŶĞůĚĞŽŶƚƌŽůƚŝĞŶĞƵŶŶƵŵĞƌŽĚĞďŽƚŽŶĞƐ͕ŝŶƚĞƌƌƵƉƚŽƌĞƐ͕LJůƵĐĞƐĚĞĐŽŶƚƌŽůƋƵĞŝŶĚŝĐĂŶĞůĞƐƚĂĚŽĚĞǀĂƌŝŽƐ
ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ͘ůďŽƚſŶƌŽũŽƌŽĚĞĂĚŽƉŽƌƵŶĐşƌĐƵůŽĂŵĂƌŝůůŽĞŶĞůĐĞŶƚƌŽĚĞůĂƉƵĞƌƚĂĚĞůƉĂŶĞůĚĞŽŶƚƌŽůĞƐĞů
ďŽƚſŶĚĞWĂƌĂĚĂĚĞŵĞƌŐĞŶĐŝĂ͘
ƉƌĞƚĂŶĚŽĞƐƚĞďŽƚſŶŝŶŵĞĚŝĂƚĂŵĞŶƚĞĚĞƐĐŽŶĞĐƚĂŵŽƐůĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĚĞƚŽĚŽƐůŽƐĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
/ŶĚŝĐĂĚŽƌĞƐLJďŽƚŽŶĞƐĚĞůWĂŶĞůĚĞŽŶƚƌŽů͗
ϰ͘Ϯ/ŶƚĞƌƌƵƉƚŽƌĞƐ,͘K͘͘
/ŶƚĞƌƌƵƉƚŽƌĞƐ͞,ĂŶĚͲKĨĨʹƵƚŽ͟;,͘K͘͘ͿƉĂƌĂĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞǀĞŶƚŝůĂĐŝſŶ͕ďŽŵďĂƐĚĞŶƚƌŽĚĞůƉĂŶĞůĚĞĐŽŶƚƌŽů
͘͟͞ WĂƌĂ ĐĂĚĂ ǀĞŶƚŝůĂĚŽƌ͕ ďŽŵďĂ͕ ĞƚĐ͕͘ ůĂ ĨƵŶĐŝſŶ ͞hdK͟ ƉĞƌŵŝƚĞ Ăů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞƌ ĐŽŶƚƌŽůĂĚŽ
ĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞƉŽƌĞůW>͘>ĂŽƉĞƌĂĐŝſŶŶŽƌŵĂůĚĞůƐŝƐƚĞŵĂƐĞƌĞĂůŝnjĂĐŽŶĞůŝŶƚĞƌƌƵƉƚŽƌ,KĞŶůĂƉŽƐŝĐŝſŶ
ĚĞƵƚŽ͕ůĂĨƵŶĐŝſŶĞŶDĂŶƵĂůƐƵĞůĞƵƐĂƌƐĞƐŽůŽƉĂƌĂŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͘
^ĞĐĐŝſŶĚĞ
WKWϭ
^ĞĐĐŝſŶĚĞ
WƌŽĂϭ
^ĞĐĐŝſŶĚĞ
WƌŽĂϮ
&ŝŐϮϱ͘/ŶƚĞƌƌƵƉƚŽƌĞƐƉĂƌĂůŽƐǀĞŶƚŝůĂĚŽƌĞƐ͕ďŽŵďĂƐLJŵŽƚŽƌĞƐ
60
ϰ͘ϯKƉĞƌĂĐŝſŶƉƌŝŶĐŝƉĂůĚĞůĂŝŶƚĞƌĨĂƐĞ;,D/Ϳ
ŽŵŽĐŽŵĞŶƚĂĚŽĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞŚĂLJϮWĂŶĞůĞƐĚĞŽƉĞƌĂĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͕ƵŶŽĞŶůĂƐĂůĂĚĞDĂƋƵŝŶĂƐLJŽƚƌŽ
ĞŶĞůŽŶƚƌŽůĚĞDĄƋƵŝŶĂƐ͕ĂŵďĂƐĐŽŶůĂŵŝƐŵĂĨƵŶĐŝŽŶĂůŝĚĂĚ͕ƉĞƌŽƐŽůŽĐŽŶƚƌŽůĂĚŽƉŽƌƵŶ,D/ĂůĂǀĞnj͕Ğů
ĐŽŶƚƌŽůƉƵĞĚĞƐĞƌƚƌĂŶƐĨĞƌŝĚŽƚĂůLJĐŽŵŽƐĞĞdžƉůŝĐĂĂĐŽŶƚŝŶƵĂĐŝſŶ͘
&ŝŐϮϲ͘WĂŶĞůĚĞŽŶƚƌŽůĚĞ,LJĚƌŽdžŝů>E^
ϰ͘ϰ>ƵĐĞƐĚĞ/ŶĚŝĐĂĐŝſŶ
ŝĞnj ůƵĐĞƐ ŝŶĚŝĐĂĚŽƌĂƐ ĞƐƚĄŶ
ŵŽŶƚĂĚĂƐ ĞŶĐŝŵĂ ĚĞ ůĂ
ƉĂŶƚĂůůĂ
ƉƌŝŶĐŝƉĂů͘
^ƵƐ
ĨƵŶĐŝŽŶĞƐ ĞƐƚĄŶ ĚĞƐĐƌŝƚĂƐ Ă
ĐŽŶƚŝŶƵĂĐŝſŶ͘ ^ĞůĞĐĐŝŽŶĂŶĚŽ
Ğů ďŽƚſŶ ͞ƉƌĞƚĂƌ ĂƋƵş ƉĂƌĂ
zh͟ ĞŶ ůĂ ƉĂŶƚĂůůĂ
ƉƌŝŶĐŝƉĂů͕ ŶŽƐ ůůĞǀĂ Ăů ŵĞŶƷ
ĚĞ ĂLJƵĚĂ ƋƵĞ ŶŽƐ ĚĂ ƵŶĂƐ
ƌĞĨĞƌĞŶĐŝĂƐ ƌĄƉŝĚĂƐ ĚĞ ĞƐĂƐ
ůƵĐĞƐ ŝŶĚŝĐĂĚŽƌĂƐ LJ ƐƵ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂĚŽ LJ ůĂƐ ĨƵŶĐŝŽŶĞƐ
ĚĞů ƚĞĐůĂĚŽ ĚĞďĂũŽ ĚĞ ůĂ
ƉĂŶƚĂůůĂ͘
61
'>K^Z/KZs//KE^zdZD/EK^dE/K^͗
йĚ͘ǁƚсWŽƌĐĞŶƚĂũĞĞŶƉĞƐŽƐĞĐŽ͖ŵĞĚŝĚĂĚĞůĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞĂŐƵĂƋƵĞĐŽŶƚŝĞŶĞƵŶƚĂŶƋƵĞ͕ϮйĞƐůŝƋƵŝĚŽƐƵĐŝŽ͕ϮϬй
ĞƐƵŶƉĂƐƚĞůŵŽũĂĚŽLJϴϬйĞƐƉŽůǀŽ͘
tWс ĚǀĂŶĐĞĚ tĂƐƚĞǁĂƚĞƌ WƵƌŝĨŝĐĂƚŝŽŶ ^LJƐƚĞŵ͖ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚŝƐĞŹĂĚŽ ƉĂƌĂ ƚƌĂƚĂƌ ůŽƐ ĞdžŝŐĞŶƚĞƐ LJ ŵŽĚĞƌŶŽƐ
ĐŽŶƚƌŽůĞƐĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝŽŶĚĞĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐ͘
KϱсŝŽůŽŐŝĐĂůKdžLJŐĞŶĞŵĂŶĚ͖ƚĞƐƚĚĞϱĚşĂƐĞŶĞůƋƵĞƐĞŵŝĚĞĞůĐŽŶƚĞŶŝĚŽďŝŽůſŐŝĐŽĚĞůĂŐƵĂ͕ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ
ĞŶŵŐͬ>͘
&hсŽůŽŶLJ&ŽƌŵŝŶŐhŶŝƚƐ͖ŵĞĚŝĚĂĚĞůĂŵĂƚĞƌŝĂĨĞĐĂůĞŶĞůĂŐƵĂŐƌŝƐ;ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞϭϬϬŵůƉŽƌŵƵĞƐƚƌĂͿ
&сŝƐŽůǀĞĚŝƌĨůŽƚĂƚŝŽŶ͖ƉƌŽĐĞƐŽĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĞŶĞůƋƵĞƐĞĚĞƐĞĐŚĂŶƐŽůŝĚŽƐĚĞůĂƐĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐ͘
KсŝƐƐŽůǀĞĚKdžLJŐĞŶ͖ŵĞĚŝĚĂĚĞKdžŝŐĞŶŽĚŝƐƉŽŶŝďůĞƉĂƌĂĂůŝŵĞŶƚĂƌďĂĐƚĞƌŝĂƐĞŶĞůŝƌƌĞĂĐƚŽƌ͘hŶĂŵĞĚŝĚĂĚĞ
Ϯ͘ϬŽŵĂLJŽƌŝŶĚŝĐĂƵŶƐŝƐƚĞŵĂƐĂůƵĚĂďůĞ͘
&с&ĞĐĂůŽůŝĨŽƌŵĂĐƚĞƌŝĂ͖ůĂŵĂƚĞƌŝĂƉĞůŝŐƌŽƐĂĞŶůĂƐĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐ
,D/с,ƵŵĂŶDĂĐŚŝŶĂ/ŶƚĞƌĨĂĐĞ͖ĞůŽƉĞƌĂĚŽƌĚĞůĂŝŶƚĞƌĨĂƐĞĚĞƵŶW>͕ĞůŽƉĞƌĂĚŽƌĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞtWƚŝĞŶĞƵŶĂ
ƉĂŶƚĂůůĂ>LJƵŶĂƐƚĞĐůĂƐĚĞƐĞůĞĐĐŝſŶ͘
D^сDĂĐŚŝŶĞƌLJ ƵƚŽŵĂƚŝŽŶ ^LJƐƚĞŵ͖ ĐŽŵƉƵƚĂĚŽƌĂƐ ĚĞ ĐŽŶƚƌŽů Ă ďŽƌĚŽ͕ ůŽƐ ŽƉĞƌĂƌŝŽƐ ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ ƐĞ
ĞŶĐƵĞŶƚƌĂŶĞŶĞůĐŽŶƚƌŽůĚĞDĂƋƵŝŶĂƐ͘
DWEсDŽƐƚWƌŽďĂďůĞEƵŵďĞƌ͖ŶƵŵĞƌŽĐŽŶƉƌŽďĂďŝůŝĚĂĚĞƐŵĂƐĂůƚĂƐ͕ƌĞĨĞƌŝĚŽĂů&h͘
D^^сDĂƚĞƌŝĂů^ĂĨĞƚLJĂƚĂ^ŚĞĞƚƐ͖/ŶĨŽƌŵĂĐŝſŶƐŽďƌĞůĂƐĞŐƵƌĂŵĂŶŝƉƵůĂĐŝſŶLJƚŽdžŝĐŝĚĂĚĚĞĐŝĞƌƚĂƐƐƵďƐƚĂŶĐŝĂƐ͘
Ɖ,с WŽƚĞŶƚŝĂů ŽĨ ,LJĚƌŽŐĞŶ͖ ŵĞĚŝĚĂ ĚĞ ĂĐŝĚĞnj Ž ĂůĐĂůŝŶŝĚĂĚ ĚĞ ƵŶĂ ƐŽůƵĐŝſŶ͕ ƵŶ ǀĂůŽƌ ĚĞ Ϭ ĞƐ ĞdžƚƌĞŵĂĚĂŵĞŶƚĞ
ĄĐŝĚŽ͕ϳĞƐŶĞƵƚƌŽ͕ϭϰĞƐĞdžƚƌĞŵĂĚĂŵĞŶƚĞďĄƐŝĐŽ͘ůƉƌŽĐĞƐŽďŝŽůſŐŝĐŽĚĞůŵĠƚŽĚŽůĞĂŶ^ĞĂĂĐƚƷĂŵĞũŽƌĞŶƵŶ
ƌĂŶŐŽĚĞϲͲϴ͘
W>сWƌŽŐƌĂŵŵĂďůĞ >ŽŐŝĐ ŽŶƚƌŽůůĞƌ͖ ƵŶĂ ƉĞƋƵĞŹĂ ĐŽŵƉƵƚĂĚŽƌĂ ƵƐĂĚĂ ƉĂƌĂ ůĂ ĂƵƚŽŵĂƚŝnjĂĐŝſŶ ĚĞů ĞƋƵŝƉŽ LJ
ƉƌŽĐĞƐŽƐ͘
ƉƉŵсWĂƌƚĞƐƉŽƌŵŝůůſŶ͖ŵĞĚŝĚĂĚĞĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞƋƵşŵŝĐŽƐ͘ƋƵŝǀĂůĞŶƚĞĂŵŐͬ>
d^^сdŽƚĂů^ƵƐƉĞŶĚĞĚ^ŽůŝĚƐ͖ŵĞĚŝĚĂĚĞƐſůŝĚŽƐƐƵƐƉĞŶĚŝĚŽƐĞŶĞůĂŐƵĂ͕ŵŐͬ>͘
hsс>ƵnjhůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂсůƵnjĐŽŶƵŶĂůŽŶŐŝƚƵĚĚĞŽŶĚĂĚĞϮϱϰŶĂŶſŵĞƚƌŽƐ͕ĐŽŵƷŶŵĞŶƚĞƵƚŝůŝnjĂĚĂƉĂƌĂĞdžƚĞƌŵŝŶĂƌ
ŐĠƌŵĞŶĞƐĐŽŵŽůŽƐĨĞĐĂůĞƐ͘
s&сsĂƌŝĂďůĞ&ƌĞƋƵĞŶĐLJƌŝǀĞ͖ǀĂƌŝĂŶƚĞĚĞůĂĨƌĞĐƵĞŶĐŝĂǀŽůƚĂũĞĚĞůŵŽƚŽƌƉĂƌĂĂũƵƐƚĂƌůĂǀĞůŽĐŝĚĂĚŵŽƚŽƌĂ͘
62
ϱ͘W>EE'K/KWZ>Z/KEhEYh/WKdZdD/EdK
'h>^dZEhYh^DZEd^
ϱ͘ϭͲ^Z/W/KE>WZK^K/E//>
ϱ͘ϭ͘ϭͲ/Ed/&//KE>WZKhdK
ůĞŵƉĞnjĂƌĞƐƚĞƉƌŽLJĞĐƚŽũƵŶƚŽĐŽŶůĂĞŵƉƌĞƐĂĚĞ/ŶŐĞŶŝĞƌşĂ/͕ƐĞƚƵǀŽƋƵĞĚĞƚĞƌŵŝŶĂƌĐŽŶĚĞƚĂůůĞĞů
ƉůĂŶƋƵĞşďĂŵŽƐĂƐĞŐƵŝƌLJĐŽŵŽƐĞŝďĂĂĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌĞůƉƌŽƚŽƚŝƉŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
ŶƚĞƐĞǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞŚƵďŽƵŶĂďƷƐƋƵĞĚĂƉŽƌƉĂƌƚĞĚĞůĂĞŵƉƌĞƐĂĞŶĐƵĂŶƚŽĂůĂƐĂůŝĚĂĚĞŶƵĞǀŽƐŵĞƌͲ
ĐĂĚŽƐďƵƐĐĂŶĚŽĞŶŶƵĞǀĂƐůĞLJĞƐŽŶŽƌŵĂƚŝǀĂƐ͕ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐƋƵĞŚŝĐŝĞƌĂŶƌĞƋƵĞƌŝƌŶƵĞǀŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĂďŽƌͲ
ĚŽĚĞďƵƋƵĞƐ͘
Ɛş ƉƵĞƐĞŶ ĐƵĂŶƚŽĞŵƉĞnjĂŵŽƐĞů ƚƌĂďĂũŽ ĚĞ ďƷƐƋƵĞĚĂ Ğů ĚĞƚĞƌŵŝŶĂƌĐŽŶ ĚĞƚĂůůĞ ůĂ ƐŝƚƵĂĐŝſŶ ĂĐƚƵĂů ĞŶ
ĐƵĂŶƚŽĂŶŝǀĞůĚĞŶŽƌŵĂƚŝǀĂLJƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͕ĨƵĞďĄƐŝĐŽƉĂƌĂŐƵŝĂƌŶŽƐĞŶĐƵĂŶƚŽĂůĂƐĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐƋƵĞĞů
ƐŝƐƚĞŵĂĚĞďĞƌşĂƚĞŶĞƌ͘
ŶƉĂƉĞů͕LJŐƌĂĐŝĂƐĂůĂĐŽůĂďŽƌĂĐŝſŶĚĞƵŶĂŝŶŐĞŶŝĞƌĂŶĂǀĂůĨƵŝŵŽƐĚĞƚĂůůĂŶĚŽƉŽĐŽĂƉŽĐŽůĂƐĐĂƌĂĐƚĞƌşƐͲ
ƚŝĐĂƐƚĠĐŶŝĐĂƐĚĞůĞƋƵŝƉŽĂĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌ͕ůĂƐŶĞĐĞƐŝĚĂĚĞƐĂĐƵďƌŝƌ͕ŵĞũŽƌĂƐƚĞĐŶŽůſŐŝĐĂƐƋƵĞŽĨƌĞĐĞƌƌĞƐƉĞĐƚŽ
ĂŽƚƌŽƐĐŽŵƉĞƚŝĚŽƌĞƐLJŽƚƌĂƐĞŵƉƌĞƐĂƐĚĞĚŝĐĂĚĂƐĂůƐĞĐƚŽƌ͕LJĐŽŶƚŽĚŽĞƐŽĞŵƉĞnjĂƌĂĚĞůŝŵŝƚĂƌƵŶŽďũĞƚŝͲ
ǀŽĚĞůƉƌĞĐŝŽ͕ĨĂĐƚŽƌĐůĂǀĞLJŵƵLJŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞĂůĂŚŽƌĂĚĞƐĞƌĐŽŵƉĞƚŝƚŝǀŽƐĞŶĞůŵĞƌĐĂĚŽŶĂǀĂů͕ĚŽŶĚĞůĂ
ƌĞůĂĐŝſŶ ĐŽƐƚĞͬ ĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ĞƐ ŵƵLJ ŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞ ĞŶ Ğů ŵŽŵĞŶƚŽ ƋƵĞ ƵŶ ĂƌŵĂĚŽƌ Ž ĞŵƉƌĞƐĂ
ĚĞĐŝĚĞŝŶƐƚĂůĂƌƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƵŽƚƌŽ͘
ǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞĞůŚĞĐŚŽĚĞƐĂďĞƌƐŝƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽLJŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĞƐĞĨĞĐƚŝǀŽĞŶ
ƵŶ ƉĂşƐ Ž ŶŽ͕ ƐĞŐƷŶ ƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͕ŵĂƐ ƌĞƐƚƌŝĐƚŝǀĂƐ ĞŶ ƐĞŐƷŶ ƋƵĞ ĄƌĞĂƐ ;ƉŽƌ ĞũĞŵƉůŽ͖ ĂůŝĨŽƌŶŝĂ ^ ϰϵϳͿ͕
ƚĂŵďŝĠŶŝŶĨůƵŝƌĄŶĞŶƋƵĠƉůĂŶƚĂŝŶƐƚĂůĂŵŽƐĂďŽƌĚŽ͕LJĂƋƵĞƐŝĞů^ŝƐƚĞŵĂƉĞƌŵŝƚĞŶĂǀĞŐĂƌĂĐŝĞƌƚĂƐnjŽŶĂƐŽ
ŶŽ͕ƐĞƌĄƵŶĂǀĞŶƚĂũĂƉŽƌĞŶĐŝŵĂĚĞŽƚƌĂƐŝŶƐƚĂůĂĐŝŽŶĞƐ͘
>ĂĚĞĨŝŶŝĐŝſŶĚĞƉƌĞƐƵƉƵĞƐƚŽƐĚĞĨĂďƌŝĐĂĐŝſŶĚĞůƉƌŽƚŽƚŝƉŽĂũƵƐƚĂƌŽŶŵƵĐŚŽůŽƐŵĂƚĞƌŝĂůĞƐLJƚĂŵĂŹŽĐŽŶ
ĞůƋƵĞĚĞďşĂŵŽƐĞƐƚĂƌƚƌĂƚĂŶĚŽLJƋƵĞĂLJƵĚĂƌŽŶĂĚĞĨŝŶŝƌĂůĞƋƵŝƉŽƚĠĐŶŝĐŽĞŶĐŽŵŽĚĞďşĂŵŽƐƉĞŶƐĂƌĞŶ
ĐƵĂŶƚŽĂƋƵĞŵĂƚĞƌŝĂůĞƐƵƐĂƌ͘
WŽƌĞũĞŵƉůŽ͖ĞƐƚƵǀŝŵŽƐĐŽŶƐŝĚĞƌĂŶĚŽĞůWsŽWsƉĂƌĂůĂƐůşŶĞĂƐ͕ƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶĐƵĞŶƚĂĞůĐŽƐƚĞĚĞůŵĂͲ
ƚĞƌŝĂůǀĞƌƐƵƐĞůĚĞůĂĐĞƌŽ͕ĂƵŶƋƵĞůĂƌĞƐŝƐƚĞŶĐŝĂĂůĐĂůŽƌĞƌĂƵŶƉĞůŝŐƌŽĂďŽƌĚŽĞŶĐƵĂŶƚŽĂĐŽŶƐŝĚĞƌĂƌĞƐƚĞ
ŵĂƚĞƌŝĂůLJĞůƉĞůŝŐƌŽĞŶĐƵĂŶƚŽƉĞŶƐĄďĂŵŽƐĞŶŝŶĐĞŶĚŝŽƐLJĐŽůŽĐĂƌĞůƐŝƐƚĞŵĂĐĞƌĐĂĚĞƵŶŵŽƚŽƌŽƚĂŶƋƵĞ
ĚĞƐƉƌĞŶĚŝĞŶĚŽĐĂůŽƌ͕ƐĞƉƵĞĚĞƚĞŵĞƌĚĞƵŶĂƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶƉŽƌĐĂůŽƌƉŽƌĐŽŶǀĞĐĐŝſŶŵĂLJŽƌƋƵĞůĂƋƵĞĞů
WsƉƵĞĚĂƐŽƉŽƌƚĂƌ͘
KƚƌŽƉƵŶƚŽŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞĚĞůĐĂƐŽĚĞƵŶŶƵĞǀŽĚĞƐĂƌƌŽůůŽĞƐĞůƉƌĞƐƵƉƵĞƐƚŽ͕ƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶĐƵĞŶƚĂƋƵĞĞůƉƌŽͲ
LJĞĐƚŽĞŵƉĞnjſĐŽŶƉƌĞƐƵƉƵĞƐƚŽĐĞƌŽ͕ĐŽŶůĂĂLJƵĚĂĚĞůĞƋƵŝƉŽĨŽƌŵĂĚŽƉŽƌŶŽƐŽƚƌĂƐ͕ĚŽƐĞƐƚƵĚŝĂŶƚĞƐĚĞ
EĄƵƚŝĐĂĞŝŶŐĞŶŝĞƌşĂŚĂĐŝĞŶĚŽůĂůĂďŽƌĚĞďƷƐƋƵĞĚĂLJĚĞƐĂƌƌŽůůŽ͕ƚƌĂďĂũĂŶĚŽĂůĂǀĞnjĞŶĞůWƌŽLJĞĐƚŽĚĞĨŝŶ
ĚĞĐĂƌƌĞƌĂƉĂƌĂĞůĂďŽƌĂƌĞůƚƌĂďĂũŽLJĂůĂǀĞnjĞůƉƌŽĚƵĐƚŽ͘
ŝĐŚŽĞƐƚŽĞůƉƌŽLJĞĐƚŽƐĞǀĂĨŽƌŵĂŶĚŽĂƚƌĂǀĠƐĚĞůŝŶƚĞƌĠƐĞŶŝŶŶŽǀĂƌLJĐƌĞĂƌƵŶĂŶƵĞǀĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂĞĨĞĐͲ
ƚŝǀĂƋƵĞƚĞŶŐĂƐĂůŝĚĂĞŶĞůŵĞƌĐĂĚŽƌĞĂů͕ƉĞƌŽƋƵĞƚŽĚĂƐůĂƐƉĂƌƚĞƐ͕ŚĂƐƚĂĞůŽŶƐƚƌƵĐƚŽƌEĂǀĂů͕ŶŽƌĞĐŝďĞŶ
63
ƌĞŵƵŶĞƌĂĐŝſŶĂĐĂŵďŝŽĚĞƐƵƚŝĞŵƉŽ͕ƐŝŶŽƋƵĞĞƐŝŶǀĞƌƚŝĚŽĞŶĨƵƚƵƌŽ͕ƉĞŶƐĂŶĚŽƋƵĞĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂͲ
ƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƐĞƌĄƵŶĂƌĞĂůŝĚĂĚĨĂĐƚŝďůĞ͘
>ĂƐĐĞƌƚŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐLJŚŽŵŽůŽŐĂĐŝŽŶĞƐƐŽŶƵŶƉƵŶƚŽĨƵĞƌƚĞĞŶĐƵĂŶƚŽƉƌŽĐĞƐŽLJĂƋƵĞŵĞĚŝĂŶƚĞůĂďƷƐƋƵĞͲ
ĚĂĞŶůĂŶŽƌŵĂƚŝǀĂƐĞĚĞďĞŶĐƵŵƉůŝƌƵŶĂƐŶŽƌŵĂƐďĄƐŝĐĂƐ͕ƉĂƐĂƌƵŶŽƐƚĞƐƚďŝŽůſŐŝĐŽƐĚĞĐŝĞƌƚŽƐǀĂůŽƌĞƐ
;ĞdžƉůŝĐĂĚŽƐĞŶĐŽŵŽĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌĞůŵƵĞƐƚƌĞŽĂďŽƌĚŽͿ͘
zƉŽƌƵůƚŝŵŽLJŵĂƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƉƌŽďĂƌĞůƐŝƐƚĞŵĂĞŶƚŝĞƌƌĂĐŽŶĚŽƐƚŝƉŽƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐĚĞĂŐƵĂƐĞŶĐƵĂŶƚŽĂ
ƐĂůŝŶŝĚĂĚLJƚƵƌďŝĚĞnj;ŝƌĞĐƚƌŝnjϮĚĞůĂKD/Ϳ͕LJĂďŽƌĚŽĚĞƵŶďƵƋƵĞĞŶĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐƌĞĂůĞƐ͘
ϱ͘ϭ͘ϮͲ^Z/W/KE>^ZdZ/^d/^dE/^
ĞďĞ ĐŽŶƐŝĚĞƌĂƌƐĞ ƋƵĞ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐŝŐƵŝĞŶƚĞ ĞƐ Ğů ƵƚŝůŝnjĂĚŽ ĞŶ
ƉŝƐĐŝŶĂƐLJƋƵĞĐŽŶƵŶŽƐĐĂŵďŝŽƐĂĚĞĐƵĂĚŽƐƉŽĚƌşĂĞdžƚƌĂƉŽůĂƌͲ
ƐĞĂůďƵƋƵĞ͘
ƐƚĄĨŽƌŵĂĚŽƉŽƌƵŶĂƐĞƌŝĞĚĞĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ͗
ϭ͘ĂũĂůĞĐƚƌſŶŝĐĂ͗ĚĞƉůĄƐƚŝĐŽ^ŝŐŶşĨƵŐŽĚĞƌĞĚƵĐŝĚŽƚĂŵĂͲ
ŹŽ ;ϮϱϱdžϮϬϬdžϭϮϰŵŵͿ͘ůĂ ĐĂũĂ ƉƌŽƉƵĞƐƚĂ ƉĂƌĂ ŝŶƐƚĂůĂƌ ĞŶ Ğů
ďƵƋƵĞĚŝĨŝĞƌĞůŝŐĞƌĂŵĞŶƚĞ͕ƉƵĞĚĞǀĞƌƐĞĞŶůĂƐŝŐƵŝĞŶƚĞŝŵĂŐĞŶ͕
ůĂ ĐĂũĂ ŶĞŐƌĂ͘ WŽƐĞĞ ƚĂŵďŝĠŶ ĂůĂƌŵĂƐ ĚĞ ďĂũŽ ŶŝǀĞů ĚĞ ƐĂů LJ
ĨĂůƚĂĚĞĨůƵũŽŝŶĐŽƌƉŽƌĂĚĂƐ͘
&ƵĞŶƚĞ͗,ŝĚƌŽůŝĨĞ͕^ƵŐĂƌsĂůůĞLJ
ŽŶƚƌŽůĚĞŝŶƚĞŶƐŝĚĂĚĚĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐƉŽƌŵƉĞƌĂũĞ͖
ŝƌĐƵŝƚŽĞůĞĐƚƌſŶŝĐŽĐŽŶŵŝĐƌŽƉƌŽĐĞƐĂĚŽƌĚĞϭϲŝƚƐƉĂƌĂ
Ğů ĐŽŶƚƌŽů ĚĞ ůĂ ƉƌŽĚƵĐĐŝſŶ ĚĞ ĐůŽƌŽ ƉŽƌ ĂŵƉĞƌĂũĞ͘ ů
ĚŝƐƉůĂLJ ŵƵĞƐƚƌĂ ůĂ ƉƌŽĚƵĐĐŝſŶ ĚĞ ĐůŽƌŽͬŚŽƌĂ ĞdžĂĐƚĂƋƵĞ
Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ĞůĞĐƚƌſŶŝĐŽ ƉƌŽĚƵĐĞ ĞŶ ĐĂĚĂ ŵŽŵĞŶƚŽ͘ ƐƚĞ
ƐŝƐƚĞŵĂƉĞƌŵŝƚĞƵŶĂƉƌŽĚƵĐĐŝſŶĞƐƚĂďůĞĚĞĐůŽƌŽLJƚƌĂďĂͲ
ũĂƌĐŽŶĐƵĂůƋƵŝĞƌĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞƐĂůĞŶĞůĂŐƵĂ͕ŝŶĐůƵƐŽ
ĂŐƵĂĚĞŵĂƌ͘
&ƵĞŶƚĞ͗,ŝĚƌŽůŝĨĞ͕^ƵŐĂƌsĂůůĞLJ
Ϯ͘ĂŵďŝŽĚĞƉŽůĂƌŝĚĂĚƉƌŽŐƌĂŵĂďůĞ
>Ă ƚĞŵƉŽƌŝnjĂĐŝſŶ ĚĞů ĐĂŵďŝŽ ĚĞ ƉŽůĂƌŝĚĂĚ ƉĂƌĂ ůĂ ĂƵƚŽͲ
64
ůŝŵƉŝĞnjĂƉƵĞĚĞƉƌŽŐƌĂŵĂƌƐĞĚĞƉĞŶĚŝĞŶĚŽĚĞůƵƐŽLJůĂĚƵƌĞnjĂĚĞůĂŐƵĂ͕ƉĂƌĂƉƌŽůŽŶŐĂƌůĂǀŝĚĂĚĞůĂĐĠůƵůĂ
ŚĂƐƚĂϭϱ͘ϬϬϬŚŽƌĂƐ͘
ϯ͘ĠůƵůĂĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐDŽŶŽƉŽůĂƌϭϬϬйƵƚŽůŝŵƉŝĂŶƚĞ͘
ŶŽĚŽLJĐĄƚŽĚŽĂĐƚŝǀĂĚŽƐ͘WĞƌŵŝƚĞŶƉƌŽĚƵĐŝƌĐůŽƌŽŝŶĐůƵƐŽĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞĂƵƚŽůŝŵƉŝĞnjĂ͘
>ŽƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐƉĂŶĞůĞƐŝŶĚŝĐĂĚŽƌĞƐĞŶůĂƉƌŝŵĞƌĂŝŵĂŐĞŶĚĞůĂĐĂũĂĂŵĂƌŝůůĂ͘ŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞŶĂĐŽŶƚƌŽůĚĞ
W,͕ĞůƉƌŝŵĞƌŽ͕ŵĞĚŝĚŽƌĚĞƉ,ĞŶůĂŵŝƐŵĂĐĂũĂĞůĞĐƚƌſŶŝĐĂ͕ƐŽŶĚĂƉ,͕ƐŽƉŽƌƚĞƐŽŶĚĂLJƉĂƚƌŽŶĞƐĚĞĂũƵƐͲ
ƚĞƐŽŶĚĂLJƵŶĂŽƉĐŝſŶĚĞƐĂůŝĚĂƉĂƌĂƐƵďŝƌŽƐƵďŝƌͬďĂũĂƌĞůƉŚ͘ůƐĞŐƵŶĚŽĞƐƵŶĐŽŶƚƌŽůĚĞZĞĚŽdž͕ŵŝĚĞĞŶ
ĐŽŶƚŝŶƵŽĞůŶŝǀĞůĚĞƌĞĚŽdž;ŵǀͿLJĂĐƚŝǀĂůĂĐĠůƵůĂĚĞĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐĐƵĂŶĚŽĞƐŝŶĨĞƌŝŽƌĂůƉƵŶƚŽĚĞĐŽŶƐŝŐŶĂ
ƉƌŽŐƌĂŵĂďůĞ͘
dĂŵďŝĠŶƚŝĞŶĞƵŶĐŽŶƚƌŽůĚĞĐůŽƌŽůŝďƌĞƋƵĞŵŝĚĞĞŶĐŽŶƚŝŶƵŽĞůŶŝǀĞůĚĞůŽƌŽůŝďƌĞ;ƉƉŵͿLJĂĐƚŝǀĂůĂĐĠůƵͲ
ůĂĚĞĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐĐƵĂŶĚŽĞƐŝŶĨĞƌŝŽƌĂůƉƵŶƚŽĚĞĐŽŶƐŝŐŶĂƉƌŽŐƌĂŵĂďůĞ͘
ŽŶƚƌŽůĚĞůĂƐĂůŝŶŝĚĂĚƋƵĞŵŝĚĞĞůŶŝǀĞůĚĞůĂƐĂůĞŶĞůĂŐƵĂĂƚƌĂǀĠƐĚĞůĂĐŽŶĚƵĐƚŝǀŝĚĂĚ͘ŝƐƉŽŶĞĚĞƵŶĂ
ƐĂůŝĚĂϮϮϬsƉĂƌĂĂĐƚŝǀĂĐŝſŶĚĞŶƵĞƐƚƌŽĚŽƐŝĨŝĐĂĚŽƌĂƵƚŽŵĄƚŝĐŽĚĞƐĂů͘
ů ^ŝƐƚĞŵĂ ŝŶƐƚĂůĂĚŽ ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ
ĞŶ ƵŶĂ ƉŝƐĐŝŶĂ ƉƵďůŝĐĂ ĚĞ
Ϯ͘ϱϬϬŵϹͬŚ͕ ƚĞŶĚƌşĂ Ğů ƐŝŐƵŝĞŶƚĞ
ĂƐƉĞĐƚŽ ĐŽŵŽ ƉŽĚĞŵŽƐ ĐŽŵƉƌŽͲ
ďĂƌĞŶĞů'ƌĂĨŝĐŽĚĞŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶLJ
ůĂƐĨŽƚŽŐƌĂĨşĂƐƐŝŐƵŝĞŶƚĞƐ͗
'ƌĂĨŝĐŽĚĞŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶ
WĂŶĞůĞƐĚĞĐŽŶƚƌŽů
65
&ƵĞŶƚĞŐƌĄĨŝĐŽƐLJĨŽƚŽƐ͗^ƵŐĂƌsĂůůĞLJ
ĂũĂƐĚĞĐŽŶƚƌŽůĐŽŶŝŶĚŝĐĂĚŽƌĞƐĚĞƐĂůŝŶŝĚĂĚLJĐůŽƌŽůŝďƌĞ͘
&ƵĞŶƚĞ͗,ŝĚƌŽůŝĨĞ͕^ƵŐĂƌsĂůůĞLJ
66
ĞůƵůĂƐĚŽŶĚĞƐĞƉƌŽĚƵĐĞůĂĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ&ƵĞŶƚĞ͗^ƵŐĂƌsĂůůĞLJ
ϱ͘ϭ͘ϯͲ>DEdK^ /EEKsKZ^ Yh ^ /EKZWKZE͕ ZdZ^ /&ZE/>^ Z^WdK >
KDWdE/
ůƉƌŽƉŽŶĞƌƵŶĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂŝŶŶŽǀĂĚŽƌĂĞƐƚĂƚŝĞŶĞƋƵĞĂƉŽƌƚĂƌǀĞŶƚĂũĂƐĂůĂƐLJĂĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐ͕ŵĂƌĐĂŶĚŽĂůͲ
ŐƵŶĂĚŝĨĞƌĞŶĐŝĂƌĞƐƉĞĐƚŽĂůĂƐƋƵĞLJĂĞƐƚĄŶĞŶĞůŵĞƌĐĂĚŽLJĚĞƐĚĞĞůƉƵŶƚŽĚĞǀŝƐƚĂĚĞůŽƐƌŵĂĚŽƌĞƐĂůĂ
ŚŽƌĂĚĞŚĂĐĞƌƵŶďƵƋƵĞĚĞďĞŶƌĞĐŽƌƚĂƌŐĂƐƚŽƐLJĞƐĐŽŐĞƌƐŝƐƚĞŵĂƐƋƵĞĞůůŽƐĐŽŶƐŝĚĞƌĞŶůŽƐŵĂƐĂĚĞĐƵĂĚŽƐ
ƉŽƌƌĞůĂĐŝſŶĐŽƐƚĞͬĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚLJůƵŐĂƌĞƐĚŽŶĚĞŶĂǀĞŐĂƌĂĞůďĂƌĐŽ͘
WŽƌƚĂŶƚŽƵŶƐŝƐƚĞŵĂƋƵĞƐĞĂ͗
ͲĚĞŵĞŶŽƌĐŽƐƚĞ
ͲƋƵĞĞůĞƐƉĂĐŝŽŽĐƵƉĂĚŽĞŶůĂƐĂůĂĚĞŵĂƋƵŝŶĂƐƐĞĂŵĞŶŽƌ
ͲƋƵĞůĂŽƉĞƌĂƚŝǀĂŶŽƐĞĂĐŽŵƉůŝĐĂĚĂ
ͲLJƋƵĞƚĞŶŐĂĞůĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚŝĞŶƚĞƉŽƌůĂƐŽĐŝĞĚĂĚĐůĂƐŝĨŝĐĂĚŽƌĂ
WĂƌĂƌĞƐƵŵŝƌďƌĞǀĞŵĞŶƚĞůĂƐǀĞŶƚĂũĂƐƋƵĞŶŽƐŽĨƌĞĐĞĞƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂ͗
ͲĂũŽĐŽŶƐƵŵŽ
67
ͲĂũŽĐŽƐƚĞƚŽƚĂůĚĞů^ŝƐƚĞŵĂ͕ƐŝŶƚĞŶĞƌĞŶĐƵĞŶƚĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶ
ͲEŽŶĞĐĞƐŝƚĂĚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞĨŝůƚƌĂũĞŵĄƐƋƵĞĞůĚĞůƋƵĞLJĂůůĞǀĂŶůĂƐďŽŵďĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĞŶůĂĞŶƚƌĂĚĂ
ƐƐŝŶĚƵĚĂƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞŵƵLJƉƌŽŵĞƚĞĚŽƌ͘dĂŵďŝĠŶĚĞďĞŵŽƐƚĞŶĞƌĞŶ
ĐƵĞŶƚĂ ƋƵĞ ůŽƐ ĂƌŵĂĚŽƌĞƐ Ăů ĐŽŶƐƚƌƵŝƌ ƵŶ ďƵƋƵĞ ŶŽ ƋƵŝĞƌĞŶ ͞ĐĂƉĂƌůŽ͕͟ ĞƐ ĚĞĐŝƌ͕ ĂƵŶƋƵĞ ƵŶ ďƵƋƵĞ ĞƐƚĞ
ĚĞƐƚŝŶĂĚŽĂĄŵďŝƚŽƌĞŐŝŽŶĂů͕LJŶĂǀĞŐĂĐŝſŶĚĞĂŐƵĂƐŝŶƚĞƌŝŽƌĞƐ͕ƚĂŵďŝĠŶĚĞďĞĐĂďĞƌĞŶƐƵŽƉĞƌĂƚŝǀĂƋƵĞ
ƐĞĂĞŶǀŝĂĚŽĂĂŐƵĂƐŝŶƚĞƌŶĂĐŝŽŶĂůĞƐĞŶĐƵĂůƋƵŝĞƌŵŽŵĞŶƚŽ͖ĐŽƐĂƋƵĞůĞƐŐƵşĂƚĂŵďŝĠŶĞŶĞůŵŽŵĞŶƚŽĚĞ
ĐŽůŽĐĂƌĞƋƵŝƉŽƐĚŽŶĚĞĞůŵĂƐĞĨŝĐĂnjĂƚŽĚŽƐůŽƐŶŝǀĞůĞƐƐĞƌĄĞůĞƐĐŽŐŝĚŽ͕ĞƐĚĞĐŝƌƋƵĞĐƵŵƉůĂŶŽƐŽůŽĞů
ĞƐƚĄŶĚĂƌŵşŶŝŵŽͲϭ͕ƐŝŶŽƚĂŵďŝĠŶĞůͲϮ͘
>ĂƐǀĞŶƚĂũĂƐĚĞĞƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂĚĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐĞƐƋƵĞ͕ĂƵŶŶŽŚĂďŝĞŶĚŽŚĞĐŚŽůĂƉƌƵĞďĂƐďŝŽůſŐŝĐĂƐƉĂƌĂĚĞƐͲ
ĐƵďƌŝƌĚĞƋƵĞƉŽƚĞŶĐŝĂƌĞƋƵĞƌŝƌşĂŵŽƐĞŶƵŶƐŝƐƚĞŵĂƌĞĂů͕ĞŶƵŶĂƉŝƐĐŝŶĂƵƐĂŶĚŽƵŶĂďŽŵďĂĚĞĐĂƵĚĂůĚĞ
ϯϬϬŵϹͬŚ͕ĐƵĂŶĚŽĞŶƵŶďƵƋƵĞĞƐƚĂƌşĂŵŽƐŚĂďůĂŶĚŽĚĞƵŶĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĚĞĐĂƵĚĂůĚĞϭϱϬŵϹͬŚ͕ĂůƐĞƌŵĞͲ
ŶŽƌLJĞƐƚĂƌĞůƐŝƐƚĞŵĂƉŽƌĚƵƉůŝĐĂĚŽĂďŽƌĚŽ͕ƐĞĐĂůĐƵůĂƌşĂƵŶĂƉŽƚĞŶĐŝĂŶĞĐĞƐĂƌŝĂĚĞϮŬtͬŚ͕ŝŶĨĞƌŝŽƌĂů
ƵƐĂĚŽ ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ ƉŽƌ ŽƚƌŽƐ ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞ ĞŶ Ğů ŵĞƌĐĂĚŽ͕ ƋƵĞ ĞƐƚĄŶ
ƵƐĂŶĚŽϮϬ<ǁͬŚ͘
ƐƚĂƉŽƚĞŶĐŝĂĚĞϮŬtͬŚĞƐůĂŶĞĐĞƐĂƌŝĂƉĂƌĂĨĂďƌŝĐĂƌϯϬϬŐƌĚĞůŽƌŽ͘
ƵŶƋƵĞĞƐƚŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐ͕ƋƵĞƵƐĂŶƉŽƚĞŶĐŝĂƐŵƵĐŚŽŵĂƐĞůĞǀĂĚĂƐ͕ĂŶƵŶĐŝĂŶƋƵĞƐƵŵĠƚŽĚŽĞƐƚĂĂƉƌŽďĂĚŽ
ŚĂƐƚĂĞŶĂŐƵĂƐĚĞĂůŝĨŽƌŶŝĂĚŽŶĚĞůĂEŽƌŵĂƚŝǀĂĞƐϭϬϬϬǀĞĐĞƐŵĂƐƌĞƐƚƌŝĐƚŝǀĂ͕ƚĞŶĞŵŽƐƋƵĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂƌƐŝ
ĞƐƚĂƉŽƚĞŶĐŝĂƵƐĂĚĂĞƐŶĞĐĞƐĂƌŝĂƉĂƌĂĐƵŵƉůŝƌůŽƐĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐĚĞůĂKD/͘
KƚƌĂǀĞŶƚĂũĂĞƐƋƵĞĞůĐŽŶƐƵŵŽĚĞůĂĐĠůƵůĂĞƐĂũƵƐƚĂďůĞ͕ůĂƐĐĠůƵůĂƐƐŽŶƵŶĂƉůĂĐĂƐĚĞƚŝƚĂŶŝŽ͕ĞůĞĐƚƌŽĚŽƐ
ĚĞǀŝĚĂůŝŵŝƚĂĚĂĚĞϱϬϬϬĂϭϬϬϬϬŚŽƌĂƐĚĞǀŝĚĂĚĞƐƉƵĠƐĚĞůĂĐƵĂůĚĞďĞŶĐĂŵďŝĂƌƐĞ͕ĞůĐŽƐƚĞĞƐĞůϭϬйĚĞů
ƉƌŽĚƵĐƚŽƚŽƚĂů͘
>ĂƐǀĞŶƚĂũĂƐĚĞĞƐƚĞƐŝƐƚĞŵĂĞƐƋƵĞŶŽǀĂŵŽƐĂŶĞĐĞƐŝƚĂƌƚƌĂƚĂƌƚŽĚĂĞůĂŐƵĂ͕ŵĞĚŝĂŶƚĞƵŶŵĞĚŝĚŽƌĚĞ
^ĂůŝŶŝĚĂĚ͕ĐƵĂŶĚŽĞůŶŝǀĞůĚĞƐĂůŝŶŝĚĂĚĞƐŵƵLJĂůƚŽ͕ƐĞƉƌŽĚƵĐŝƌĄŵĂƐĐůŽƌŽLJƉŽƌƚĂŶƚŽĞůŶŝǀĞůĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐͲ
ĐŝſŶĞƐŵĄƐĂůƚŽ͘WĞƌŽƐŝƉĂƐĂŵŽƐĂŶĂǀĞŐĂƌƉŽƌƵŶĂŐƵĂŵĞŶŽƐƐĂůĂĚĂ͕ĞƐĞŶŝǀĞůĚĞĐůŽƌŽƚĂŶĂůƚŽĞŶĞů
ƚĂŶƋƵĞ͕ŚĂƌĄƵŶďĂůĂŶĐĞĐŽŶĞůĂŐƵĂŵĞŶŽƐƐĂůĂĚĂLJƉŽƌƚĂŶƚŽĐŽŶŵĞŶŽƐĐůŽƌŽLJŚĂƌĄĞůĞĨĞĐƚŽĚĞƐŝŶĨĞĐͲ
ƚĂŶƚĞ͕ĞůŝŵŝŶĂŶĚŽĂůŽƐƉĂƚſŐĞŶŽƐƌĞƋƵĞƌŝĚŽƐ͘
WŽŶŝĞŶĚŽĞŶĚƵĚĂĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐƚĂŵďŝĠŶƐĞƉŽĚƌşĂƉůĂŶƚĞĂƌůĂůĞĐƚƌŽĚŝĄůŝƐŝƐ͕ĐŽŵŽĞdžƉůŝĐĂĞů
ƐŝŐƵŝĞŶƚĞ ŐƌĂĨŝĐŽ ĚĞďĞƌşĂŵŽƐ ŚĂĐĞƌ ƵŶ ĞƐƚƵĚŝŽ ũƵŶƚŽ ĐŽŶ ůĂ ŝſůŽŐĂ ŵĂƌŝŶĂ ĚĞů D/D͕ ƉĂƌĂ ƐĂďĞƌ ƋƵĞ
ƉŽƚĞŶĐŝĂůĞůĠĐƚƌŝĐŽĚĞďĞŵŽƐƵƚŝůŝnjĂƌƉĂƌĂĂĐĂďĂƌĐŽŶĞůsŝďƌŝŽĐŚŽůĞƌĂĞ͕ĞůŵĂƐƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞĚĞůŽƐŽƌŐĂŶŝƐͲ
ŵŽƐ͘ŽŶƐŝƐƚĞĞŶĞůƚĂŵďŝĠŶĐŽŶŽĐŝĚŽĨĞŶſŵĞŶŽŵĞĚŝĂŶƚĞĞůĐƵĂů͕ƐŝƐĞŚĂĐĞƉĂƐĂƌƵŶĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĞůĠĐƚƌŝĐĂ
ĂƚƌĂǀĠƐĚĞƵŶĂƐŽůƵĐŝſŶŝſŶŝĐĂ͕ůŽƐŝŽŶĞƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐ;ĐĂƚŝŽŶĞƐͿŵŝŐƌĂƌĄŶŚĂĐŝĂĞůĞůĞĐƚƌŽĚŽŶĞŐĂƚŝǀŽ;ĐĄƚŽͲ
ĚŽͿ͕ŵŝĞŶƚƌĂƐƋƵĞůŽƐŝŽŶĞƐŶĞŐĂƚŝǀŽƐ;ĂŶŝŽŶĞƐͿůŽŚĂƌĄŶŚĂĐŝĂĞůĞůĞĐƚƌŽĚŽƉŽƐŝƚŝǀŽ;ĄŶŽĚŽͿ͘^ŝĞŶƚƌĞĂŵͲ
68
ďŽƐĞůĞĐƚƌŽĚŽƐƐĞĐŽůŽĐĂŶĚŽƐŵĞŵďƌĂŶĂƐƐĞŵŝŝƉĞƌŵĞĂďůĞƐƋƵĞƉĞƌŵŝƚĞŶƐĞůĞĐƚŝǀĂŵĞŶƚĞƐŽůŽĞůƉĂƐŽĚĞů
EĂнŽĚĞůůͲ͕ĞůĂŐƵĂĐŽŶƚĞŶŝĚĂĞŶĞůĐĞŶƚƌŽĚĞůĂĐĞůĚĂĞůĞĐƚƌŽůşƚŝĐĂƐĞĚĞƐĂůŝŶŝnjĂƉƌŽŐƌĞƐŝǀĂŵĞŶƚĞ͕ŽďƚĞͲ
ŶŝĠŶĚŽƐĞĂŐƵĂĚƵůĐĞ͘^ĞƉĂƌĂŶĚŽůĂŵĂƚĞƌŝĂLJŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĞŶĚŽƐ͘
н
'ƌĂĨŝĐŽĚĞĞůĞĐƚƌŽĚŝĄůŝƐŝƐ
&ƵĞŶƚĞ͗hŶŝǀĞƌƐŝĚĂĚŽŵƉůƵƚĞŶƐĞĚĞDĂĚƌŝĚ
^ŝŐƵŝĞŶĚŽĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶLJĂŹĂĚŝĞŶĚŽŵƷůƚŝƉůĞƐƉĂƐŽƐĂůƉƌŽĐĞƐŽƉĂƌĂŚĂĐĞƌĐƌĞĐĞƌƐƵĞĨĞĐƚŝͲ
ǀŝĚĂĚ͕ƐĞĞŶĐŽŶƚƌſƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞ>Ɛ͕ĂƵŶŶŽĞƐƚĂĚĞƐĂƌƌŽůůĂĚŽLJůŽƐŝŶĐŽŶǀĞŶŝĞŶƚĞƐĞƐƋƵĞƌĞƐƵůƚĂŵƵLJ
ĐĂƌŽƉĞƌŽƚŝĞŶĞŵĂƐǀĞŶƚĂũĂƐLJŵĂƐƉŽƚĞŶĐŝĂƋƵĞůĂƐůĄŵƉĂƌĂƐĚĞƌĂLJŽƐhsƋƵĞƚƌĂƚĂŵŽƐĚĞĞdžƚƌĂƉŽůĂƌ
ĚĞƐĚĞůĂƉůĂŶƚĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐŐƌŝƐĞƐĞdžƉůŝĐĂĚĂĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞLJƚĂŵďŝĠŶŵĂƐƵƐĂĚŽĞŶƐŝƐƚĞŵĂƐ
ĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐ͘
^Ğ ĞŶĐŽŶƚƌſ ƋƵĞ Ğů ƵƐŽ ĚĞů >;ŝŽĚŽ ĞŵŝƐŽƌ ĚĞůƵnjͿ ƐĞ ĞƐƚĂ ŚĂĐŝĞŶĚŽ ĐŽŵƷŶ ĞŶ ĂĐƵĂƌŝŽƐ LJ ŵĞĚŝĐŝŶĂ͕
ĂƵŶƋƵĞŶŽŵĞŶŽƐƚŽdžŝĐĂƐƋƵĞůŽƐhs͕ůŽƐ>ƐĞĐĂůŝĞŶƚĂŶŵĞŶŽƐ͕ƚŝĞŶĞŶƵŶĐŽŶƐƵŵŽŵĞŶŽƌLJůĂĚƵƌĂĐŝſŶ
ĚĞůĂůĄŵƉĂƌĂĞƐŵƵĐŚŽŵĂLJŽƌ͘
KƚƌĂĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂĚĞůĂƐůĄŵƉĂƌĂƐhsĞƐƋƵĞƉƌŽĚƵĐĞŶƵŶƌĂŶŐŽƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂĚĞĨŝŶŝĚŽĞŶƚƌĞůŽƐϮϱϰLJůŽƐ
ϮϲϱŶĂŶſŵĞƚƌŽƐ͕ĞůƉƌŽďůĞŵĂĚĞĞƐƚĂƐĞƐƋƵĞƐƵůƵnjĞƐŝŵƉŽƐŝďůĞĚĞƚĞƌŵŝŶĂƌůĂĞŶƵŶƉƵŶƚŽũƵƐƚŽĞŶƐƵ
ůŽŶŐŝƚƵĚ ĚĞ ŽŶĚĂ͕ LJĂ ƋƵĞ ĐŽŶ Ğů ƚŝĞŵƉŽ ƉŝĞƌĚĞŶ ĞĨŝĐĂĐŝĂ LJ ƐƵ ƉƌŽƉŝĂ ƋƵşŵŝĐĂ ŚĂĐĞ ƋƵĞ ƐƵ ĞƐƉĞĐƚƌŽ ƐĞĂ
ĚŝĨşĐŝůĚĞŵĂŶƚĞŶĞƌ͕ƉĞƌŽĞƐƚŽŶŽƐƵĐĞĚĞĐŽŶůŽƐ>Ɛ͘
69
>ĂůƵnjĚĞůŽƐĚŝŽĚŽƐĞƐĞdžĂĐƚĂĞŶƐƵĐĂůŝďƌĂĐŝſŶLJƉƵĞĚĞŶ
ĞŶĐŽŶƚƌĂƌƐĞƵŶŝĚĂĚĞƐũƵƐƚŽĞŶůŽƐϮϱϰŶŵLJĞŶůŽƐϮϲϱŶŵ
;ůĂƐůŽŶŐŝƚƵĚĞƐŵĄƐĞĨŝĐĂĐĞƐƉĂƌĂƌŽŵƉĞƌůĂƐĐĂĚĞŶĂƐĚĞ
EĚĞůŽƐŵŝĐƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐͿ
>
&ƵĞŶƚĞ͗ŽĨŝůĞĚ͘ĐŽŵ
ƐƚĞƌŝůŝnjĂĐŝſŶĐŽŶ>
ŽƐĞƋƵŝƉŽƐĚĞ͘hh͘ƋƵĞƚƌĂďĂũĂŶĞŶƵŶŵſĚƵůŽĚĞĞƐƚĞƌŝůŝnjĂĐŝſŶĚĞĂŐƵĂƋƵĞƵƚŝůŝnjĂ>ƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ
ďĂƐĂĚŽƐ ĞŶ ů'ĂE͕ ŚĂŶ ĚĞŵŽƐƚƌĂĚŽ ƐƵ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ƉĂƌĂ ŵĂƚĂƌ ďĂĐƚĞƌŝĂƐ ĚĂŹŝŶĂƐ ĞŶ Ğů ĂŐƵĂ͘ hŶŽ ĚĞ ůŽƐ
ĐŽŶĐĞƉƚŽƐĚĞƐĂƌƌŽůůĂĚŽƐĞƐƵŶŵſĚƵůŽƋƵĞŶŽƌĞƋƵŝĞƌĞƵŶĂĨƵĞŶƚĞĚĞĞŶĞƌŐşĂĞdžƚĞƌŶĂƉĂƌĂĂĐĐŝŽŶĂƌůŽƐ
>͕ĞŶƐƵůƵŐĂƌƐĞďĂƐĂĞůĨůƵũŽĚĞĂŐƵĂƉĂƌĂŐĞŶĞƌĂƌůĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĞůĠĐƚƌŝĐĂƌĞƋƵĞƌŝĚĂ͘
dĂůĞƐŵſĚƵůŽƐĚĞƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶ͕ƋƵĞĞŶĞůĨƵƚƵƌŽƐĞƌĄŶŵĄƐƉĞƋƵĞŹŽƐLJŵĄƐĂĚĞĐƵĂĚŽƐƋƵĞůŽƐƋƵĞƵƚŝůŝͲ
njĂŶůĄŵƉĂƌĂƐĚĞŵĞƌĐƵƌŝŽƉĂƌĂĞůŝŵŝŶĂƌďĂĐƚĞƌŝĂƐ͕ƉŽĚƌşĂŶĐŽŶǀĞƌƚŝƌƐĞĞŶƵŶŵĞƌĐĂĚŽĚĞŐƌĂŶǀŽůƵŵĞŶ
ƉĂƌĂůŽƐhsͲ>͘
ƵŶƋƵĞĞůĐŽŶĐĞƉƚŽĚĞůĂĚĞƐƚƌƵĐĐŝſŶĚĞůĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐĐŽŶhsͲ>ƐĞŚĂďşĂĚĞŵŽƐƚƌĂĚŽĂŶƚĞƐĐŽŶŵƵĞƐͲ
ƚƌĂƐĚĞĂŐƵĂĞƐƚĄƚŝĐĂ͕ůĂƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂƋƵĞĨůƵLJĞĞƐĐƌşƚŝĐĂƉĂƌĂƋƵĞůĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂůůĞŐƵĞĂƐĞƌĐŽͲ
ŵĞƌĐŝĂůŵĞŶƚĞ ǀŝĂďůĞ͘ Ŷ ĐŽůĂďŽƌĂĐŝſŶ ĐŽŶ Ğů ŵŝĐƌŽďŝſůŽŐŽ ŶŶĞ ,ĂŶƐŽŶ ĞŶ ůĂ ƵŶŝǀĞƌƐŝĚĂĚ ĚĞ DĂŝŶĞ
KƌŽŶŽ͕,LJĚƌŽͲWŚŽƚŽŶ͕ƵŶĂĐŽŵƉĂŹşĂůƵĞ,ŝůů͕ĚĞƐĂƌƌŽůůſƵŶŵſĚƵůŽƉĂƌĂƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞůĂŐƵĂĂŶŝǀĞůĚĞ
ƉƌŽƚŽƚŝƉŽ͕ ƋƵĞ ƵƚŝůŝnjĂ ϭϬ > ů'ĂE͕ ĨĂďƌŝĐĂĚŽ ƉŽƌ ůĂ ĞŵƉƌĞƐĂ Η^ĞŶƐŽƌ ůĞĐƚƌŽŶŝĐ dĞĐŚŶŽůŽŐLJ ;^dͿΗ͕ ĚĞ
ĂƌŽůŝŶĂĚĞů^Ƶƌ͘
>ŽƐĚŝƐƉŽƐŝƚŝǀŽƐƵƐĂŶĞůŵſĚƵůŽĚĞƐĂƌƌŽůůĂĚŽĞŶĐŽůĂďŽƌĂĐŝſŶĐŽŶĞůŐƌƵƉŽĚĞƐŝĨ<ŚĂŶĞŶůĂƵŶŝǀĞƌƐŝĚĂĚ
ĚĞĂƌŽůŝŶĂĚĞů^Ƶƌ͕ĞŵŝƚĞŶĂϮϴϬŶĂŶſŵĞƚƌŽƐ͕LJůŽƐϰĐŵϯĞŶĞůĐŽŵƉĂƌƚŝŵŝĞŶƚŽĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͕ĚĞĂůƵͲ
ŵŝŶŝŽ͕ƐĞĚŝƐĞŹĂŶƉĂƌĂŵĂdžŝŵŝnjĂƌĞůƌĞĨůĞũŽĚĞůƵnjĞŶĞƐƚĂůŽŶŐŝƚƵĚĚĞŽŶĚĂ͘
70
Ŷ ƉƌƵĞďĂƐ ƵƐĂŶĚŽ ĂŐƵĂ ĚĞů ŐƌŝĨŽ ĞƐƚĠƌŝů ƉĞƌŽ ĐŽŶƚĂŵŝŶĂĚĂ ĐŽŶ ƵŶĂ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶ ĚĞ ϭϬϬϬϬ ŵŝĐƌŽͲ
ďŝŽƐͬŵůĚĞ͘Žůŝ͕ůŽƐhsͲ>ĚĞƐƚƌƵLJĞƌŽŶƉŽƌůŽŵĞŶŽƐĞůϵϱ͘ϱйĚĞůĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐ͘>ŽƐŵĞũŽƌĞƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐ
ĨƵĞƌŽŶĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚŽƐĞŶĨůƵũŽƐĚĞĂŐƵĂŵĄƐďĂũŽƐ͕ĚŽŶĚĞƐĞĚĂďĂůĂĚĞƐƚƌƵĐĐŝſŶĚĞůŐĞƌŵĞŶĞŶĐĞƌĐĂĚĞ
ϭϬϬй͘
Η>ŽƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐŶŽƐƉƵƐŝĞƌŽŶƵŶƉĂƐŽŵĄƐĐĞƌĐĂƉĂƌĂĚĞŵŽƐƚƌĂƌůĂǀŝĂďŝůŝĚĂĚďĄƐŝĐĂĚĞůĐŽŶĐĞƉƚŽĚĞůƉƵƌŝͲ
ĨŝĐĂĚŽƌĚĞĨůƵŝĚŽĚĞĂŐƵĂƉŽƌhsͲ>͕ΗĚŝũŽDĂŝĚĞŶ͕KĚĞ,LJĚƌŽͲWŚŽƚŽŶ͘ΗŶĞƐƚĞƉƵŶƚŽ͕ĞůĚĞƐĂĨşŽĞƐ
ĐŽŶƚŝŶƵĂƌŵĞũŽƌĂŶĚŽĞĨŝĐĂĐŝĂĚĞů>LJůĂƉŽƚĞŶĐŝĂŐĞŶĞƌĂĚĂ͘DĄƐĞŶĞƌŐşĂƐŝŐŶŝĨŝĐĂƵŶĨůƵũŽŵĄƐƌĄƉŝĚŽLJ
ŵĄƐĂŐƵĂƉƵƌŝĨŝĐĂĚĂƉŽƌŵŝŶƵƚŽΗ͘
>ŽƐdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĐŽŶƌĂLJŽƐƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂĞƐƚĄŶLJĂŵƵLJĞdžƚĞŶĚŝĚŽƐ͕ƉĞƌŽĞů>ƐĞƌŝĂƵŶ
ƉƵŶƚŽĚĞŝŶŶŽǀĂĐŝſŶ͘
WŽĚƌşĂŵŽƐĞŶƚŽŶĐĞƐƌĞĂůŝnjĂƌƵŶƉƌŽĐĞƐŽĐŽŵďŝŶĂĚŽĞŶŵƷůƚŝƉůĞƐƉĂƐŽƐ>нĞůĞĐƚƌŽĚŝĄůŝƐŝƐ͕ƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͘
71
ϱ͘ϮͲW>EWZKh/KE
ϱ͘Ϯ͘ϭͲ^Z/W/KEdE/>WZK^KWZKhd/sK
ĞƐĚĞĞůŽŶǀĞŶŝŽĚĞDĂůŵƂĞŶϮϬϭϬ͕ŚĂŚĂďŝĚŽĐĂŵďŝŽƐ͕ƉĂƌĂĞƐƚŝŵƵůĂƌůĂĚŝƐĐƵƐŝſŶĞŶĐŽŵŽĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ
ŵĠƚŽĚŽƐ ĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐ ƉŽĚƌşĂŶ ƐĞƌ ĂƉƌŽďĂĚŽƐ ĚĞƐĂƌƌŽůůĂĚŽƐ ďĂũŽ Ğů ĐƌŝƚĞƌŝŽ LJ ůŽƐ ĞƐƚĄŶĚĂƌĞƐ ĂĚĞĐƵĂĚŽƐ͕
ƋƵĞ ĚĞƐƉƵĠƐ ĚĞ ƵŶĂĞǀĂůƵĂĐŝſŶ ĚĞ ƌŝĞƐŐŽ ƐĞ ĂĐĞƉƚĂƌşĂŶ Ăů ŵŝƐŵŽ ŶŝǀĞů ƋƵĞ ůŽƐ ůşŵŝƚĞƐ ƉƌŽƉƵĞƐƚŽƐ ĞŶ ůĂ
ƌĞŐƵůĂĐŝſŶͲϮ͘
ĂũŽĞƐƚĞƉƵŶƚŽĞƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞŵĞŶĐŝŽŶĂƌĞůĐƌĞĐŝĞŶƚĞŝŶƚĞƌĠƐĚĞŶƚƌŽĚĞůĂŝŶĚƵƐƚƌŝĂŶĂǀĂůƉĂƌĂĞŶĐŽŶƚƌĂƌ
ŶƵĞǀŽƐ ĐĂŵŝŶŽƐ ƉĂƌĂ ƐĂƚŝƐĨĂĐĞƌ ůŽƐ ŽďũĞƚŝǀŽƐ ĚĞ ůĂ ŽŶǀĞŶĐŝſŶ ĚĞ ůĂƐ ŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ͕ ƉŽƌ ĞƐŽ ŶƵĞƐƚƌŽ
ŝŶƚĞƌĠƐĞŶĐƵĂůƋƵŝĞƌƐŝƐƚĞŵĂƋƵĞƐĞĂŝŶŶŽǀĂĚŽƌLJĐŽƐƚĞͲĞĨĞĐƚŝǀŽĞƐǀĂůŝĚŽŽĚĂůƵŐĂƌĂƚŝĞŵƉŽĚĞĞƐƚƵĚŝŽ
ƉĂƌĂĞŶĐŽŶƚƌĂƌůĂƐǀĞŶƚĂũĂƐĞŝŶĐŽŶǀĞŶŝĞŶƚĞƐ͘
ĞďĞŵŽƐƚĞŶĞƌĞŶĐƵĞŶƚĂLJƐĞŐƷŶĞƐƚƵĚŝŽƐĚĞůĂW͕ƋƵĞĞůĐƌŝƚĞƌŝŽͲϮĚĞůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶŶŽĞůŝŵŝŶĂĞů
ƌŝĞƐŐŽ ĚĞ ƵŶĂ ŝŶǀĂƐŝſŶ ďŝŽůſŐŝĐĂ ƉŽƌƋƵĞ ĞƐƚĂ ďĂƐĂĚŽ ĞŶ ĐŽŶƐĞŐƵŝƌ ƵŶĂ ƌĞĚƵĐĐŝſŶ ĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚĂ͕ ĞŶ ƵŶ
ϵϵ͘ϵйĚĞĚŝůƵĐŝſŶĚĞůĂƐĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝŽŶĞƐĚĞƉůĂŶĐƚŽŶŵĂƐƉƌŽďĂďůĞƐĚĞďŝŽƚĂƋƵĞƵŶďƵƋƵĞƉƵĞĚĞƌĞĐŽͲ
ůĞĐƚĂƌĞŶƐƵŽƉĞƌĂĐŝſŶĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ŶĞƐƚĞƉƵŶƚŽƚĂŶŝŶŝĐŝĂůĚĞůƉƌŽLJĞĐƚŽĞŶƋƵĞLJŽĐŽůĂďŽƌĠ͕ĐŽŶůĂĂLJƵĚĂƚĠĐŶŝĐĂĚĞƵŶƋƵşŵŝĐŽĞƐƉĞĐŝĂůŝƐƚĂ
ĞŶƐŝƐƚĞŵĂƐƉĂƌĂƉŽƚĂďŝůŝnjĂƌĂŐƵĂĚĞƉŝƐĐŝŶĂƐ͕ĐŽŶĞůƋƵĞůĂŝĚĞĂĞƌĂƚƌĂƐůĂĚĂƌůĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂĚĞƉŝƐĐŝŶĂƐĂ
ƚĂŶƋƵĞƐLJĚĞĂŐƵĂĚƵůĐĞĂůŵĂƌ͕ƚƌĂƐůĂĚĄŶĚŽůŽĂďŽƌĚŽLJĚŝŵĞŶƐŝŽŶĄŶĚŽůŽĐŽƌƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞƉĂƌĂĞůĐĂƵĚĂů
ĚĞĂŐƵĂƋƵĞƚĞŶĚƌşĂƋƵĞƚƌĂďĂũĂƌĞŶƵŶďƵƋƵĞ͘
dĂŵďŝĠŶƉĂƌĂĞůŶŝǀĞůĚĞƐĂůŝŶŝĚĂĚƋƵĞǀĂƌŝĂĞŶĐĂĚĂĐƵĞŶĐĂŽĐĞĄŶŝĐĂŽƌĞŐŝſŶŵĂƌşƚŝŵĂLJůŽƐŵĂƚĞƌŝĂůĞƐ
ƋƵĞƐĞƉŽĚƌşĂŶƵƚŝůŝnjĂƌƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶĐƵĞŶƚĂƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐ͕ŚŽŵŽůŽŐĂĐŝŽŶĞƐĞƚĐ͘
ůĞƐƚƵĚŝŽ͕ĐŽŶũƵŶƚĂŵĞŶƚĞĐŽŶůĂĞŵƉƌĞƐĂLJĞůƚĠĐŶŝĐŽĞŶĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞƉŝƐĐŝŶĂƐ͕ƐĞďĂƐŽ
ĞŶƉŽĚĞƌƚƌĂƐůĂĚĂƌůĂƉůĂŶƚĂĂďŽƌĚŽƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶĐƵĞŶƚĂĞůŵĞĚŝŽLJĞůĞŶƚŽƌŶŽĚĞůƋƵĞŚĂďůĂŵŽƐĐƵĂŶĚŽ
ƐŝƚƵĂŵŽƐƵŶĞƋƵŝƉŽĞŶƵŶďƵƋƵĞ͘
DƵĐŚĂƐ ĚĞ ůĂƐ ĐƵĞƐƚŝŽŶĞƐ ƋƵĞ ŶŽƐ ĞŶĐŽŶƚƌĂŵŽƐ ƉŽƌ Ğů ĐĂŵŝŶŽ ŚĂĐĞŶ ƌĞĨĞƌĞŶĐŝĂ Ă ƉƌĞŐƵŶƚĂƐ ƋƵĞ ůƵĞŐŽ
ĐŽŶƐƵůƚĂƌşĂŵŽƐĐŽŶĞůŽŶƐƚƌƵĐƚŽƌEĂǀĂů͕ĐŽŵŽƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͗ƉƵĞĚĞƵŶĞƋƵŝƉŽƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͗ƉĂŶĞůĚĞĐŽŶͲ
ƚƌŽůĚŝŐŝƚĂůĚŝƐĞŹĂĚŽƉĂƌĂĐŝĞƌƚĂƐĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐLJƋƵĞŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞƐĞƐŝƚƷĂĞŶƵŶŵĞĚŝŽƚĞƌƌĞƐƚƌĞĞƐƚĂďůĞ͕
ƐŽƉŽƌƚĂƌůĂƐǀŝďƌĂĐŝŽŶĞƐƋƵĞƐĞůĞǀĂŶĂƉƌĞƐĞŶƚĂƌĂďŽƌĚŽƉƌŽǀŽĐĂĚĂƐƉŽƌĞůŵŽƚŽƌ͕ŚƵŵĞĚĂĚ͕ŶŝǀĞůĚĞ
ĐĂůŽƌƉŽƌƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶĚĞĞƋƵŝƉŽƐ͕ĞƚĐ͘
ŶĐƵĂŶƚŽĂůĂĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶƚĠĐŶŝĐĂ͕ĞƐƵŶĞƋƵŝƉŽƐĞŶĐŝůůŽďĂƐĂĚŽĞŶůĂůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͕ĐŽŶůĂƋƵĞĞŶĞůƐŝƐƚĞŵĂ
ĂŶĄůŽŐŽĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞƉŝƐĐŝŶĂƐĐŽŶƐŝŐƵĞŶƉƌŽĚƵĐŝƌĐůŽƌŽĐŽŶůĂĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐĚĞƐĂůĂƉĂƌƚŝƌĚĞƵŶĂŐƵĂ
ĐŽŶƵŶĂĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞϱͲϲŐƌĂŵŽƐĚĞƐĂůƉŽƌĐĂĚĂůŝƚƌŽ͘ŵĞĚŝĚĂƋƵĞĞůĨůƵũŽĚĞĂŐƵĂƐĂůĂĚĂƉĂƐĂĂ
ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ůĂ ĐĠůƵůĂ ĚĞ ĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͕ ƉĂƌƚĞ ĚĞů ĂŐƵĂ ƐĞ ƚƌĂŶƐĨŽƌŵĂ ƉŽƌ ĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ ĞŶ ,ŝƉŽĐůŽƌŝƚŽ ĚĞ ^ŽĚŝŽ
;ůŽƌŽ>ŝƋƵŝĚŽͿ͘ĞĞƐƚĂĨŽƌŵĂĞůĐůŽƌŽĐŽŵďĂƚĞ͕ŽdžŝĚĂLJĞůŝŵŝŶĂůĂŵĂƚĞƌŝĂŽƌŐĄŶŝĐĂĞdžŝƐƚĞŶƚĞĞŶĞůĂŐƵĂ͘
ůĐůŽƌŽƵƐĂĚŽǀƵĞůǀĞĂĐŽŶǀĞƌƚŝƌƐĞĞŶƐĂůĂůůůĞŐĂƌĂůĂƉŝƐĐŝŶĂŽŵĂƌ͘
72
KƚƌĂĚĞůĂƐƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐƉƌĞŽĐƵƉĂĐŝŽŶĞƐĞŶĞůŵŽŵĞŶƚŽĚĞůĚĞƐĂƌƌŽůůŽĨƵĞůĂ^ĂůŝŶŝĚĂĚ͕ĐŽŶůĂĐƵĂůŶŽƐĂͲ
ďşĂŵŽƐĞŶƋƵĞƌĂŶŐŽĚĞƐĂůŝŶŝĚĂĚƚƌĂƚĄďĂŵŽƐĞŶůĂƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐĐƵĞŶĐĂƐŽĐĞĄŶŝĐĂƐLJƋƵĞĞůƚĠĐŶŝĐŽĞŶĞů
ƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞďşĂƐĂďĞƌĐŽŶůĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞƐĂůƋƵĞƚƌĂƚĄďĂŵŽƐƉĂƌĂĂũƵƐƚĂƌĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
>Ă ƐĂůŝŶŝĚĂĚ ĚĞ ĂŐƵĂ ĚĞ ŵĂƌ ƐĞ
ĞdžƉƌĞƐĂ ĐŽŵŽ ƵŶĂ ƉƌŽƉŽƌĐŝſŶ ĚĞ
ƐĂů ;ĞŶ ŐƌĂŵŽƐͿ ƉŽƌ ůŝƚƌŽ ĚĞ ĂŐƵĂ͘
ůĂŐƵĂĚĞŵĂƌƉŽƌůŽŐĞŶĞƌĂůƚŝĞͲ
ŶĞ ĐĞƌĐĂ ĚĞ ϯϱ ŐƌĂŵŽƐ ĚĞ ƐĂůĞƐ
ĚŝƐƵĞůƚĂƐĞŶĐĂĚĂůŝƚƌŽ͘YƵĞƐŝŐŶŝĨŝͲ
ĐĂ Ğů ϭϬ͕ϵй͘ ƐƚĂ ĞƐĐƌŝƚŽ ĐŽŵŽ Ğů
ϯϱк͕ Ğů ƌĂŶŐŽ ŶŽƌŵĂů ĚĞ ůĂƐ ŐĂͲ
ŵĂƐ ĚĞ ƐĂůŝŶŝĚĂĚ ĚĞ ůŽƐ KĐĠĂŶŽƐ
ĞŶƚƌĞ ϯϯ Ă ϯϳ ŐƌĂŵŽƐ ƉŽƌ ůŝƚƌŽ
;ϯϯкͲϯϳкͿ͘
^ĂůŝŶŝĚĂĚĚĞůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞŽĐĞĄŶŝĐĂŵƵŶĚŝĂů
WĞƌŽ͕ĐŽŵŽĞŶĞůƚŝĞŵƉŽ͕ĚŽŶĚĞŚĂLJnjŽŶĂƐĚĞĂůƚĂLJďĂũĂƉƌĞƐŝſŶ͕ŚĂLJnjŽŶĂƐĚĞĂůƚĂƐĂůŝŶŝĚĂĚLJďĂũĂ͘ĞůĂƐ
ĐŝŶĐŽĐƵĞŶĐĂƐŽĐĞĄŶŝĐĂƐ͕ĞůKĐĠĂŶŽƚůĄŶƚŝĐŽĞƐŵĄƐƐĂůĂĚŽ͘ŶƉƌŽŵĞĚŝŽ͕ŚĂLJƵŶĂĐůĂƌĂĚŝƐŵŝŶƵĐŝſŶĚĞůĂ
ƐĂůŝŶŝĚĂĚĐĞƌĐĂĚĞůĞĐƵĂĚŽƌLJĞŶĂŵďŽƐƉŽůŽƐĂƵŶƋƵĞƉŽƌƌĂnjŽŶĞƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ͘
ĞƌĐĂĚĞůĞĐƵĂĚŽƌ͕ůŽƐƚƌſƉŝĐŽƐƌĞĐŝďĞŶůĂŵĂLJŽƌĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞůůƵǀŝĂƐŽďƌĞƵŶĂďĂƐĞĐŽŶƐƚĂŶƚĞ͘ŽŵŽƌĞƐƵůͲ
ƚĂĚŽ͕ Ğů ĂŐƵĂ ĚƵůĐĞ ĐĂĞ ĞŶ Ğů KĐĠĂŶŽ LJ ĂLJƵĚĂ Ă ĚŝƐŵŝŶƵŝƌ ůĂ ƐĂůŝŶŝĚĂĚ ĚĞů ĂŐƵĂ ƐƵƉĞƌĨŝĐŝĂů ĞŶ ůĂ ƌĞŐŝſŶ͘
ŽŵŽƵŶŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽŚĂĐŝĂůŽƐƉŽůŽƐ͕ůĂƌĞŐŝſŶĚĞůůƵǀŝĂĚŝƐŵŝŶƵLJĞLJĐŽŶŵĞŶŽƐůůƵǀŝĂLJŵĂƐƐŽů͕ĂƵŵĞŶƚĂ
ůĂĞǀĂƉŽƌĂĐŝſŶ͘
ůĂŐƵĂĚƵůĐĞ͕ĞŶĨŽƌŵĂĚĞǀĂƉŽƌĚĞĂŐƵĂ͕ƐĞŵƵĞǀĞĚĞƐĚĞĞůKĐĠĂŶŽĂůĂĂƚŵŽƐĨĞƌĂƉŽƌĞǀĂƉŽƌĂĐŝſŶ͕ƋƵĞ
ĐĂƵƐĂůĂŵĂLJŽƌƐĂůŝŶŝĚĂĚ͘,ĂĐŝĂůŽƐƉŽůŽƐ͕ĞůĂŐƵĂĚƵůĐĞĚĞůĚĞƐŚŝĞůŽĚŝƐŵŝŶƵLJĞůĂƐĂůŝŶŝĚĂĚĚĞůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞ
ƵŶĂǀĞnjŵĄƐ͘
>ŽƐůƵŐĂƌĞƐŵĄƐƐĂůĂĚŽƐĞŶĞůKĐĠĂŶŽƐŽŶůĂƐƌĞŐŝŽŶĞƐĚŽŶĚĞůĂĞǀĂƉŽƌĂĐŝſŶĞƐŵĂLJŽƌŽĞŶŐƌĂŶĚĞƐŵĂƐĂƐ
ĚĞĂŐƵĂĚŽŶĚĞŶŽŚĂLJƐĂůŝĚĂĂůŵĂƌ͘ůĂŐƵĂŵĂƐƐĂůĂĚĂĚĞůKĐĠĂŶŽƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĂĞŶĞůDĂƌZŽũŽLJĞŶůĂ
ƌĞŐŝſŶĚĞů'ŽůĨŽWĠƌƐŝĐŽ;ĞŶƚŽƌŶŽĂůϰϬкͿĚĞďŝĚŽĂůĂĞǀĂƉŽƌĂĐŝſŶŵƵLJĂůƚĂLJůĂƉŽĐĂĂĨůƵĞŶĐŝĂĚĞĂŐƵĂ
ĚƵůĐĞ͘
ŶůĂ͞ƐĂůŝŶŝĚĂĚŵĞĚŝĂ͕͟ĐŽŵŽƐĞĂƉƌĞĐŝĂĞŶĞůŵĂƉĂƐƵƉĞƌŝŽƌ͕ŵƵĞƐƚƌĂůĂƐĂůŝŶŝĚĂĚŵĂƐďĂũĂĞŶůĂƐƌĞŐŝŽͲ
ŶĞƐ ƉŽůĂƌĞƐ͘ ^Ğ ĚĞďĞƚĞŶĞƌ ĞŶ ĐƵĞŶƚĂ ƋƵĞĞƐƚĂ ŝŵĂŐĞŶ ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂ ůĂ ƐĂůŝŶŝĚĂĚƐƵƉĞƌĨŝĐŝĂů ƐŽůĂŵĞŶƚĞ͘ >Ă
ƐĂůŝŶŝĚĂĚĚĞůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞĞƐŵĞŶŽƌĞŶůĂƐƌĞŐŝŽŶĞƐƉŽůĂƌĞƐƋƵĞĞŶůĂƐƌĞŐŝŽŶĞƐdƌŽƉŝĐĂůĞƐĚĞďŝĚŽĂůĂĨƵͲ
ƐŝſŶĚĞƚŽĚŽƐůŽƐǀĞƌĂŶŽƐ͘^ŝŶĞŵďĂƌŐŽ͕ĐĂĚĂŝŶǀŝĞƌŶŽƉŽƌĚĞďĂũŽĚĞůĂƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞĚĞůŽĐĠĂŶŽ͕ĞůĂƵŵĞŶƚŽ
73
ĚĞůĂƐĂůŝŶŝĚĂĚĞŶĞůĂŐƵĂĚĞďŝĚŽĂůĂĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĞŚŝĞůŽ͕ŚĂĐĞƋƵĞĞůĂŐƵĂĚĞďĂũŽĚĞůŚŝĞůŽƚŝĞŶĚĂĂŚƵŶͲ
ĚŝƌƐĞ͕ƋƵĞĞƐĞůŵŽǀŝŵŝĞŶƚŽƋƵĞŐŽďŝĞƌŶĂůĂƐĐŽƌƌŝĞŶƚĞƐŽĐĞĄŶŝĐĂƐĞŶůĂƐĂŐƵĂƐƉƌŽĨƵŶĚĂƐ͘
ŶĐŽŶĐůƵƐŝſŶĞŶĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƵƐĂŶĚŽĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͕ŶŽƐĞŶĐŽŶƚƌĂŵŽƐĞŶƋƵĞůĂƐ
ĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐnjŽŶĂƐŽĐƵĞŶĐĂƐŽĐĞĄŶŝĐĂƐƉƌĞƐĞŶƚĂŶĚŝƐƚŝŶƚŽƐƚŝƉŽƐĚĞƐĂůŝŶŝĚĂĚ͕LJĂƵŶƋƵĞĞůŚĞĐŚŽƋƵĞŚĂLJĂ
ŵĂƐƉŽƌĐĞŶƚĂũĞĚĞƐĂůĞŶĞůĂŐƵĂĨĂĐŝůŝƚĂƋƵĞŚĂLJĂŵĂƐƐŽƐĂ͕ƋƵĞĞƐůŽƋƵĞĂLJƵĚĂĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽ͘
WŽƌ Ğů ĐŽŶƚƌĂƌŝŽ Ăů ŚĂďĞƌ ŵĂƐ ƐĂůŝŶŝĚĂĚ ƐĞ ƉƌŽĚƵĐĞŵĄƐ ĐŽƌƌŽƐŝſŶ͕ ĐŽŶ ůŽ ƋƵĞ ůĂ ĞůĞĐĐŝſŶ ĚĞůŵĂƚĞƌŝĂů Ă
ƵƚŝůŝnjĂƌƉĂƌĂĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞůşŶĞĂƐĞƐŵƵLJŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƋƵĞƐĞĂĂŶƚŝĐŽƌƌŽƐŝǀŽ͘ĞďŝĚŽĂĞƐŽŝŶƚĞŶƚĂŵŽƐĐŽŶͲ
ƐŝĚĞƌĂƌĞůWsƉĂƌĂƵƚŝůŝnjĂƌůŽĞŶůĂƐůşŶĞĂƐ͕ƉĞƌŽĂůŚĂďůĂƌĐŽŶĞůĂƌŵĂĚŽƌŶŽƐƌĞĐŽŶĨŝƌŵĂůŽƋƵĞLJĂƚĞŵşĂͲ
ŵŽƐƋƵĞĐƵĂůƋƵŝĞƌƐŝƐƚĞŵĂĚĞůşŶĞĂƐĞŶůĂ^ĂůĂĚĞDĂƋƵŝŶĂƐĚĞďĞƌşĂŝƌĐŽŶƐƚƌƵŝĚŽĐŽŶŵĂƚĞƌŝĂůƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞ
ĂůĨƵĞŐŽLJĂůĂƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶĚĞĐĂůŽƌ͕LJĞůWsŶŽĐƵŵƉůĞůĂƐĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐ͘
dĂŵďŝĠŶƐĞĐŽŶƐŝĚĞƌĂƌŽŶůĂƉƌĞƐŝſŶLJĞůƉĞƐŽĚĞůĂŐƵĂƋƵĞƐĞƚƌĂŶƐƉŽƌƚĂŶĐŽŶůĂƐůşŶĞĂƐƋƵĞƌĞƋƵĞƌŝƌşĂƵŶ
ŐƌŽƐŽƌĞŶŽƌŵĞĚĞWs͕ĂƵŶƋƵĞĚĞůĂďŽŵďĂĂůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƉŽĚƌşĂƐĞƌĚĞWs͘
ůĂĐĞƌŽ͕ĞŶƉƌŝŶĐŝƉŝŽĞƐĞůŵĂƚĞƌŝĂůĚĞƉƌŝŵĞƌĂĞůĞĐĐŝſŶĞŶĐƵĂŶƚŽĂƌĞƐŝƐƚĞŶĐŝĂLJƉƌĂĐƚŝĐŝĚĂĚ͕ƉĞƌŽƋƵĞĚĂ
ĞŶƌĞƐĞƌǀĂƉŽĚĞƌƵƐĂƌĞůWsƉŽƌůĂƌĞůĂĐŝſŶĚĞĐŽƐƚĞLJĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚ͘
ů ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ƋƵĞǀĂŵŽƐƉƌŽƉŽŶŝĞŶĚŽ͕ ƐĞĐŽŶƐŝĚĞƌĂ ƵŶ ƉƌŽĐĞƐŽ Yh/D/K͕ ƉŽƌƋƵĞ ĂƵŶƋƵĞ ůĂ ƐĂůŝŶŝĚĂĚ
ƐĞĂůĂĂĚĞĐƵĂĚĂƉĂƌĂŝŶŝĐŝĂƌĞůƉƌŽĐĞƐŽ͕ƐĞĚĞďĞĂŹĂĚŝƌŝƐƵůĨŝƚŽĂůĨŝŶĂůŝnjĂƌƚŽĚŽĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽLJĚĞƐůĂƐͲ
ƚƌĂƌĚĞŶƵĞǀŽ͕ƉĂƌĂƋƵĞĞůĂŐƵĂǀƵĞůǀĂĂƚĞŶĞƌĞůŵŝƐŵŽĐŽŶƚĞŶŝĚŽĞŶ^Ăů͘
,ĂŐŽ ĞƐƚĂ ƉƵŶƚƵĂůŝnjĂĐŝſŶ ƉŽƌƋƵĞ ĞŶƚŽŶĐĞƐ͕ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞ ƌŝŐĞ ƉŽƌ ĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ͕ ĞŶ ĐƵĂŶƚŽ Ă ůĂ
ŽŶǀĞŶĐŝſŶĚĞůĂKD/͕LJĂƋƵĞůĂŶŽƌŵĂŝŶĐŝĚĞĞŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞƌĞŐƵůĂĐŝſŶĞŶĐƵĂŶƚŽƐĞĂŹĂĚĞŶĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ
ĂůĂŐƵĂ͕ƚƌĂƚĂŶĚŽĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĐŽŵŽĨşƐŝĐŽ͘
ŶĚĞĨŝŶŝƚŝǀĂ͕ƋƵĞĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞďĞƐĞƌϭϬϬйĨƵŶĐŝŽŶĂů͕ĞĨĞĐƚŝǀŽLJŶŽĚĞĐŽƐƚĞĞdžĐĞƐŝǀĂŵĞŶƚĞŐƌĂŶĚĞ͘DĂŶͲ
ƚĞŶŝĞŶĚŽƵŶĂĞŶƚƌĞǀŝƐƚĂĐŽŶĞůƌŵĂĚŽƌ͕ůůĞŐĂŵŽƐĂůĂĐŽŶĐůƵƐŝſŶLJƋƵĞƉŽƌƐƵƉĂƌƚĞ͕ůŽƐƚĞŵĂƐƋƵĞŵĄƐ
ůĞƐƉƌĞŽĐƵƉĂŶĞŶƐƵƐĞĐƚŽƌƐŽŶ͖
ͲDĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͕ ƐŽůƵĐŝŽŶĂĚŽ Ăů ƐĞƌ ůĂƐ ĐĠůƵůĂƐ ĂƵƚŽůŝŵƉŝĂŶƚĞƐ͘ ^Ğ ĚŝƐĐƵƚŝſ Ɛŝ ƐĞƌŝĂ ŶĞĐĞƐĂƌŝŽ ŝŶƐƚĂůĂƌ ƵŶ
ƐŝƐƚĞŵĂĚĞ&ŝůƚƌĂũĞƉŽƌŵĞŵďƌĂŶĂƐƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͕ƉĞƌŽĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐŶŽƐĞǀĞĂĨĞĐƚĂĚŽƉŽƌůĂ
ƚƵƌďŝĚĞnjĚĞůĂŐƵĂŽƉŽƌĞůƉŽƌĐĞŶƚĂũĞĚĞŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͕ůŽƐĨŝůƚƌŽƐĞŶůĂĞŶƚƌĂĚĂĚĞůĂƐďŽŵďĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ
ƐŽŶŵĂƐƋƵĞƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞƐƉĂƌĂĞǀŝƚĂƌƋƵĞƐĞĨŽƌŵĞŶŝŶĐƌƵƐƚĂĐŝŽŶĞƐĞŶĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘ŽƐĂƋƵĞƐĞƌŝĂŝŵƉŽƐŝďůĞ
ƉŽƌůŽƐŶŝǀĞůĞƐĚĞůŽƌŽƋƵĞƐĞĐƌĞĂŶĞŶůĂƐĐĠůƵůĂƐƋƵĞĞůŝŵŝŶĂŶĂůŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐ͘
ͲŽƐƚĞƐ͘
ǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞ LJ ĐŽŵŽ ŚĞŵŽƐ ĚŝĐŚŽ ĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞ ƵŶŽ ĚĞ ůŽƐ ĨĂĐƚŽƌĞƐ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐ ĞŶ Ğů ŵŽŵĞŶƚŽ ĚĞ
ĚĞĐŝĚŝƌƐĞ ƉŽƌ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ Ž ƉŽƌ ŽƚƌŽ͘ ^ŝ ŚŽLJ ĞŶ ̺à ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ƌĂLJŽƐ ƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ ƚŝĞŶĞ ƵŶ ĐŽƐƚĞ ĚĞ
ϮϱϬ͘ϬϬϬĂϯϬϬ͘ϬϬϬƵƌŽƐ͕ƐĞĐŽŶƐŝĚĞƌĂƋƵĞĞƐƵŶƉƌĞĐŝŽŵĂƐĚĞŽƉŽƌƚƵŶŝĚĂĚƋƵĞŶŽũƵƐƚŽĞŶĐƵĂŶƚŽƌĞůĂͲ
ĐŝſŶĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚͬƉƌĞĐŝŽ͕ĐŽŵŽůĂKD/ƌĞŐƵůĂĞŶƐƵƐĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ͕ĞǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞĂůŶŽŚĂďĞƌƵŶĂŽĨĞƌƚĂĚĞ
74
ƐŝƐƚĞŵĂƐŵƵLJĂŵƉůŝĂůĂƐĞŵƉƌĞƐĂƐƋƵĞĐƌĞĂŶůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƋƵĞĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞĞƐƚĄŶĐĞƌƚŝĨŝͲ
ĐĂĚŽƐƉŽƌůĂƐŽĐŝĞĚĂĚĞƐĚĞĐůĂƐŝĨŝĐĂĐŝſŶũƵĞŐĂŶĐŽŶĞůŽƉŽƌƚƵŶŝƐŵŽƉĂƌĂŝŶĨůĂƌůŽƉƌĞĐŝŽƐ͘
ŶĞƐƚĞĐĂƐŽƉŽĚĞŵŽƐĂũƵƐƚĂƌŶŽƐĞŶƵŶƌĂŶŐŽŝŶĨĞƌŝŽƌƉĂƌĂůŽŐƌĂƌƐĞƌŵĄƐĐŽƐƚĞĞĨĞĐƚŝǀŽƐLJŵĄƐƌĞĂůŝƐƚĂƐ͕
LJĂƋƵĞŶŝŶŐƷŶĂƌŵĂĚŽƌƌĞƋƵĞƌŝƌĄĚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂŵƵLJƉŽƚĞŶƚĞƋƵĞĂůĂǀĞnjƐĞĂŵƵLJĐĂƌŽ͘EƵĞƐƚƌŽƌĂŶŐŽĚĞ
ƉƌĞĐŝŽƐĞƌŝĂĚĞϭϱϬ͘ϬϬϬĞƵƌŽƐ͕ƋƵĞĞƐůŽƋƵĞĞůĂƌŵĂĚŽƌƚĂƐĂĐŽŵŽĂĐĞƉƚĂďůĞƉĂƌĂƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞĞƐƚĂƐ
ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ͕ĐŽŶůĂƐǀĞŶƚĂũĂƐĚĞƌĞĚƵĐĐŝſŶĚĞĐŽŶƐƵŵŽƋƵĞƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂ͕ĞƚĐ͘
WĞƌƚĞŶŝĞŶĚŽĞŶĐƵĞŶƚĂƋƵĞĞƐƵŶƉƌĞƐƵƉƵĞƐƚŽŝŶŝĐŝĂů͕ƐŝŶĚĞƚĂůůĂƌLJƐŝŶĞǀĂůƵĂƌĂƷŶƋƵĞĞůƐŝƐƚĞŵĂŶŽŶĞͲ
ĐĞƐŝƚĂƌĂƵŶƐŝŐƵŝĞŶƚĞƉĂƐŽƉĂƌĂƐĞƌŵĂƐĞĨĞĐƚŝǀŽ͘
75
ϱ͘ϯ͘E>/^/^>DZK͗
ϱ͘ϯ͘ϭͲ^WdK^'EZ>^>^dKZ
^ĞŐƷŶůĂW͕ŐĞŶĐŝĂĚĞWƌŽƚĞĐĐŝſŶĚĞůDĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĞĞŶůŽƐƐƚĂĚŽƐhŶŝĚŽƐ͕ƵŶ^ŝƐƚĞŵĂĚĞ'ĞƐƚŝſŶĚĞ
ŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞƐĞĚĞĨŝŶĞďĂũŽůŽƐŽďũĞƚŝǀŽƐĚĞǀĞƌŝĨŝĐĂĐŝſŶƋƵĞĂƋƵşƐĞĚŝƐĐƵƚĞŶĐŽŵŽƵŶƐŝƐƚĞŵĂ͗
ŽŵĞƌĐŝĂůŵĞŶƚĞůŝƐƚŽƉĂƌĂƐĞƌĞdžƉůŽƚĂĚŽ͕ƉƌĞĨĂďƌŝĐĂĚŽ͕ĚŝƐĞŹĂĚŽƉĂƌĂĞůŝŵŝŶĂƌ͕ŵĂƚĂƌŽŝŶĂĐƚŝǀĂƌ͕ĂŶƚĞƐ
ĚĞůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĂůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐĞŶĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘
/ŶĐůƵLJĞŶĚŽ ůŽƐ ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ ƋƵĞ ĚĞ ƵŶĂ ŵĂŶĞƌĂ ŝŶƚĞŐƌĂĚĂ ƐĞƌĄŶ ŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐ ƉĂƌĂ Ğů ĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽ Ă
ďŽƌĚŽ͘
ƐƚĂĚĞĨŝŶŝĐŝſŶŝŶĐůƵLJĞƚĂŶƚŽĂůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐƋƵĞƚƌĂƚĂŶĞůĨůƵũŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞŶůĂĐĂƌŐĂ͕ůĂĚĞƐĐĂƌŐĂŽ
ĚĞŶƚƌŽĚĞůƚĂŶƋƵĞ;ĚƵƌĂŶƚĞĞůƚŝĞŵƉŽƋƵĞĞůůĂƐƚƌĞƌĞƐŝĚĞĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐͿ͘
WŽƌůŽŐĞŶĞƌĂůƵŶ^ŝƐƚĞŵĂĚĞdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĚĞďĞƌĄƚƌĂƚĂƌƵŶĨůƵũŽƉƌŽŵĞĚŝŽĚĞĞŶƚƌĞϭ͕ϰ
ĂϭϳŵϹƉŽƌŵŝŶƵƚŽŽƵŶǀŽůƵŵĞŶƚŽƚĂůĚĞůƚĂŶƋƵĞĞŶƵŶƌĂŶŐŽĚĞϮϬͲϭϰ͘ϱϬϬŵϹ͘
>ŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĂƉƌŽďĂĚŽƐƐĞƌĄŶĐĂƉĂĐĞƐĚĞƚƌĂƚĂƌůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĐŽŵƉůĞƚĂLJĂƐĞĂĂƚƌĂǀĠƐĚĞƵŶƉƌŽĐĞƐŽĚĞ
ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ƵŶ ƐŽůŽ ƉĂƐŽ Ž Ă ƚƌĂǀĠƐ ĚĞ ŵƷůƚŝƉůĞƐ ƉĂƐŽƐ͕ LJ ƐĞƌĄ ĐĂƉĂnj ĚĞ ƚƌĂƚĂƌ ƵŶĂ ĂŵƉůŝĂ ŐĂŵĂ ĚĞ
ĂŐƵĂƐ͕ĐŽƐƚĞƌĂƐ͕ĨůƵǀŝĂůĞƐ͕ƌĞĐŽŐŝĚĂƐĞŶĞƐƚƵĂƌŝŽƐŽĚĞŽƌŝŐĞŶŵĂƌŝŶŽ͘
ŽŶ ĞƐƚĂ ĚĞĨŝŶŝĐŝſŶ ĚĞ ůĂ W ŶŽƐ ĚĂŵŽƐ ĐƵĞŶƚĂ ƋƵĞ ƵŶ ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ dƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞďĞ ƚĞŶĞƌ ĞŶ ĐƵĞŶƚĂ
ƚŽĚŽƐ ůŽƐŵĠƚŽĚŽƐ ĞĨĞĐƚŝǀŽƐ LJ ƉƌŽĚƵĐƚŝǀŽƐLJŵĞĚŝĂŶƚĞ ĞƐƚĂ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶ ƉŽĚĞƌ ĐƌĞĂƌ ƵŶ ƉƌŽƚŽƚŝƉŽ͕ ƋƵĞ
ĐŽŵďŝŶĞƵŶƐŽůŽƉĂƐŽĞĨĞĐƚŝǀŽŽŵƷůƚŝƉůĞƐƉĂƐŽƐƉĂƌĂƉŽĚĞƌĐƵŵƉůŝƌĞůƐƚĄŶĚĂƌͲϮ͘
ĨĞĐŚĂĚĞŚŽLJŚĂLJŵƵĐŚŽƐƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐƋƵĞĐƵŵƉůĞŶĞůƐƚĄŶĚĂƌͲϭ͕ƋƵĞĞŶĞůϮϬϭϱƐĞƌĄŶŽďƐŽůĞƚŽƐ͕
ƉƵĞƐ ĞŶ ĞƐƚĞ ƉĞƌŝŽĚŽ ƉƌŝŵĂƌŝŽ ĚĞ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶ ĞƐ ĐƵĂŶĚŽ ĚĞďĞŵŽƐ ĞŶǀŝĐŝĂƌ ƋƵĞ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ƐĞĂ ǀĂůŝĚŽ
ƉĂƌĂĞůĞƐƚĄŶĚĂƌŵĄƐƌĞƐƚƌŝĐƚŝǀŽ͕ƉĂƌĂĐŽŵƉĞƚŝƌĐŽŶĞůŵĞƌĐĂĚŽŵƵŶĚŝĂů͘
76
ϱ͘ϯ͘ϮE>/^/^>KDWdE/ͬ>/Ed^WKdE/>^
,ĂLJ ŵƵĐŚĂƐ ĞŵƉƌĞƐĂƐ ƋƵĞ ƚŝĞŶĞŶ ^ŝƐƚĞŵĂƐ ĚĞ dƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ ŐƵĂƐ ĚĞ >ĂƐƚƌĞ͗ ůĨĂůĂǀĂů͕ ĐŽĐŚůŽƌ͕
,ĂŵǁŽƌƚŚLJ͕,ŝƚĂĐŚŝ͕KĐĞĂŶ^ĂǀĞƌ͕KƉƚŝŵĂƌŝŶ͕^ĞǀĞƌŶdƌĞŶƚĞEŽƌĂ͕dĞĐŚĐƌŽƐƐ͕^ĂŵŬƵŶŽŬ͕YŝŶŐĚĂŽ͕ZtK
'ŵďŚDĂƌŝŶĞǁĂƚĞƌƚĞĐŚŶŽůŽŐŝĞƐ͕ĞƚĐ͘
dŽĚĂƐĞůůĂƐƐĞĚĞĚŝĐĂŶĂůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐLJĞƐƚĄŶĞŶĞůƐĞĐƚŽƌEĂǀĂů͕ƐŽŶĞŵƉƌĞƐĂƐĐŽŶŽĐŝĚĂƐLJĚĞƐĚĞ
ŚĂĐĞ ŵƵĐŚŽƐ ĂŹŽƐ ĐŽŵƉĞƚŝƚǀĂƐ ĞŶ Ğů ŵĞƌĐĂĚŽ͘ Ɛ ďƵĞŶŽ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂƌ ƐŽďƌĞ ƐƵƐ ƉƌŽĐĞƐŽƐ ƉĂƌĂ ƐĂďĞƌ ƋƵĞ
ŝŶŶŽǀĂĐŝſŶƉŽĚĞŵŽƐŝŶĐůƵŝƌ͕ƐĂďĞƌĐƵĂůĞƐĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽŵĂƐƵƚŝůŝnjĂĚŽ͕ĞƚĐ͘
>ĂŵĂLJŽƌşĂĚĞĞůůĂƐ͕LJĂĚĞƐĚĞĞůϮϬϬϰ͕ĐƵĂŶĚŽůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶĚĞůĂKD/ĞŵƉĞnjſĂƐĞƌƵŶĂƌĞĂůŝĚĂĚ͕ĞŵƉĞͲ
njĂƌĂĐŽŵĞƌĐŝĂůŝnjĂƌƐƵƐƉƌŽĚƵĐƚŽƐŽĂŝŶŝĐŝĂƌƐƵƐƉƌŽLJĞĐƚŽƐ͕ůůĞǀĄŶĚŽŶŽƐǀĞŶƚĂũĂĞŶƚŝĞŵƉŽ͘
KƚƌĂĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂĞƐƋƵĞƚŽĚĂƐůĂƐĞŵƉƌĞƐĂƐŽůĂŵĂLJŽƌşĂĚĞĞůůĂƐƐŽŶĂƐŝĄƚŝĐĂƐ͘
77
>ŽƐ^ŝƐƚĞŵĂƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽǀĂƌşĂŶ͕ĂůŐƵŶŽƐƵƚŝůŝnjĂŶŵĠƚŽĚŽƐDĞĐĄŶŝĐŽƐ͕ŽƚƌŽƐĨşƐŝĐŽƐŽƋƵşŵŝĐŽƐ͕ĐŽŵŽ
ƉŽĚĞŵŽƐǀĞƌĞŶůĂƚĂďůĂƐƵƉĞƌŝŽƌ͕ĞƐĨĄĐŝůĚĞŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌůŽƐŵĠƚŽĚŽƐŵĂƐƵƐĂĚŽƐ͘
>Ă&ŝůƚƌĂĐŝſŶũƵŶƚĂŵĞŶƚĞĐŽŶůĂĞƐŽdžŝŐĞŶĂĐŝſŶLJͬŽZĂLJŽƐhs͕ƐŽŶůŽƐƉƌĞĨĞƌŝĚŽƐ͕ƐĞŐƵŝĚŽƐƉŽƌůĂĞůĞĐƚƌŽůŝͲ
ƐŝƐ͘
zĐŽŵŽŵĞŶĐŝŽŶĂŵŽƐĂŶƚĞƌŝŽƌŵĞŶƚĞĐĂƐŝƚŽĚŽƐůŽƐƉƌŽĐĞƐŽƐƵƚŝůŝnjĂŶŵĠƚŽĚŽƐĐŽŵƉƵĞƐƚŽƐƉŽƌĚŽƐƉĂƐŽƐ
ĞŶĐŽŵďŝŶĂĐŝſŶ͗
DWZ^^
dEK>K'/
>&>s>
&ŝůƚƌĂĐŝſŶнhs
d,ZK^^
ůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ
&ŝůƚƌĂĐŝſŶнĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ ĞůĞĐƚƌŽͲ
ĚŝĂůŝƚŝĐŽ͘
KE^sZ
&ŝůƚƌĂĐŝſŶн ^ĂƚƵƌĂĐŝſŶ ĚĞ ŶŝƚƌŽͲ
ŐĞŶŽнĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ ĞůĞĐƚƌŽĚŝĂůŝͲ
ƚŝĐŽ͘
E/dZdDEd^z^dD
ĞƐŽdžŝŐĞŶĂĐŝſŶн
ĂǀŝƚĂĐŝſŶ͕
ůƵĞŐŽ Ğů ĂŝƌĞ ĐĂůŝĞŶƚĞ΀ŐĂƐ ŝŶĞƌƚĞ΁
ƐĞƌĞŝŶƚƌŽĚƵĐĞ
,zDZ/E͘/E
&ŝůƚƌĂĐŝſŶнhs
E<KDWEz
KnjŽŶŽ
KWd/DZ/E
&ŝůƚƌŽнhs
,/d,/W>Edd,EK>K'/^
ŽĂŐƵůĂĐŝŽŶнƐĞƉĂƌĂĐŝſŶ ŵĂŐŶĞͲ
ƚŝĐĂĚĞƉĂƌƚŝĐƵůĂƐн&ŝůƚƌŽ
WE^/͘K &ŝůƚƌĂĐŝſŶнhs
78
DWZ^^
dEK>K'/
Z^KhZ^>>^dd,EK>K'/^
&ĂůůŽƉƌƵĞďĂƐĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐƌĞĂůĞƐ
:&E'/EZ/E'
&ŝůƚƌĂĐŝſŶн ŝŶLJĞĐĐŝſŶ ƋƵşŵŝĐĂ ; ĐůŽƌŝŶĂͲ
ĐŝſŶͿнĐĂǀŝƚĂĐŝſŶнƌĞƐŝĚƵĂůĐŽŶƚƌŽů
ZtK'D,͕DZ/EtdZd,EK>K'/^
&ŝůƚƌĂĐŝſŶнůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐƋƵşŵŝĐĂ
&ŝůƚƌĂĐŝſŶнhs
,DtKZd,z
&ŝůƚƌĂĐŝſŶнůĞĐƚƌŽĐůŽƌŝŶĂĐŝſŶ
,zhE/,sz/Eh^dZ/^
ĂǀŝƚĂĐŝŽŶнŽnjŽŶŝnjĂĐŝſŶ
D/d^h/E'/EZ/E'
&ŝůƚƌŽн/ŶLJĞĐĐŝſŶĚĞŽnjŽŶŽ
K,>KZ
YƵşŵŝĐŽ͕ŝŶƚƌŽĚƵĐŝƌĚŝſdžŝĚŽĚĞĐůŽƌŽ͘
^D<hEK<
&ŝůƚƌŽнhsнW>^D
Y/E'K^hEZh/KZZK^/KE
ůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ;ĂŐƵĂĚĞŵĂƌŽƐĂůŵƵĞƌĂͿ
Y/E'K,tzd,EK>K'z
&ŝůƚƌŽн;ůĞĐƚƌŽĐĂƚĂůŝƐŝƐнůĞĐƚƌŽƐŽŶŝĚŽ ΀ůŝŵͲ
ƉŝĂƌƐƵƉĞƌĨŝĐŝĞĞůĞĐƚƌŽĐĂƚĂůŝƐŝƐ΁Ϳ
^sZEdZEdEKZ͘
&ŝůƚƌŽнůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ
&ƵĞŶƚĞƚĂďůĂ͗ĞƐƚƵĚŝŽƌĞĂůŝnjĂĚŽƉŽƌ>ŽƵƌĚĞƐZŽŵĞƌŽ/ŶŐĞŶŝĞƌŝĂ&E͘
ƐƚĂƚĂďůĂŶŽƐĞŶƐĞŹĂĨĄĐŝůŵĞŶƚĞĐŽŶƋƵĞŵĠƚŽĚŽƐũƵĞŐĂŶůĂƐƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐĐŽŵƉĞƚĞŶĐŝĂƐĚĞů^ĞĐƚŽƌLJŚĂƐƚĂ
ĐƵĂůĞƐĨĂůůĂƌŽŶĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽĚĞĂƉƌŽďĂĐŝſŶ͘
79
ϱ͘ϯ͘ϯZZZ^EdZ͗
WĂƐŽĂƉĂƐŽLJĂŵĞĚŝĚĂƋƵĞƐĞĂǀĂŶnjĂĞŶĞůƉƌŽLJĞĐƚŽŶŽƐĚĂŵŽƐĐƵĞŶƚĂƋƵĞƉĂƌĂĚĞƐĐƵďƌŝƌĐŽŵŽĚĂƌůĞ
ĨŽƌŵĂůŽƐŝŵƉĞĚŝŵĞŶƚŽƐŽĐƵĞƐƚŝŽŶĞƐƋƵĞŶŽƐǀĂŵŽƐĞŶĐŽŶƚƌĂŶĚŽ͕ƉŽĚĞŵŽƐĚĞĐŝƌůĞƐďĂƌƌĞƌĂƐĂůƉƌŽLJĞĐƚŽ
͕ŶŽƐĂLJƵĚĂŶĂĞƐƚƌƵĐƚƵƌĂƌůĂƐƉƌĞŐƵŶƚĂƐƋƵĞĚĞďĞŵŽƐĨŽƌŵƵůĂƌŶŽƐLJůŽƐĐĂŵŝŶŽƐƋƵĞĚĞďĞŵŽƐƚŽŵĂƌĞŶ
ĐƵĂŶƚŽĂĐŽŽƉĞƌĂĐŝſŶLJĂLJƵĚĂƐ͘
ƐƵŶƚĞŵĂŵƵLJĚŝǀĞƌƐŽƚŽĐĂŶĚŽĚĞƐĚĞŝŽůŽŐşĂDĂƌŝŶĂŚĂƐƚĂƌĞƐŝƐƚĞŶĐŝĂĚĞŵĂƚĞƌŝĂůĞƐLJĚĞƌĞĐŚŽŵĂƌşƚŝͲ
ŵŽ͘
ŝĐŚŽĞƐƚŽůĂĐŽŽƉĞƌĂĐŝſŶĞŶůĂ/ŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶLJĚĞĨŝŶŝĐŝſŶĚĞůƉƌŽLJĞĐƚŽĚĞďĞƐĞƌĐŽŶũƵŶƚĂĐŽŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐ
ĚĞƉĂƌƚĂŵĞŶƚŽƐ͘
dĞƐƚŝŽůſŐŝĐŽƐ͗WĂƌĂĞŵƉĞnjĂƌĂŚĂĐĞƌŶŽƐƵŶĂŝĚĞĂĚĞůĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞůŽƌŽŶĞĐĞƐĂƌŝĂƉĂƌĂƚĞƌŵŝŶĂƌĐŽŶůŽƐ
ŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĐŽŶƚĞŶŝĚŽƐĞŶĞůŐƵĂůĂƐƚƌĂĚĂLJĞŶůĂWŽƚĞŶĐŝĂĚĞůĂƐĂũĂƐƋƵĞĚĞďĞƌĞŵŽƐƵƚŝůŝnjĂƌĞŶ
ŶƵĞƐƚƌŽĞƋƵŝƉŽ͕;ƚĞŶĞŵŽƐŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶĚĞůĂƉŽƚĞŶĐŝĂƋƵĞƵƐĂŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐĞŵƉƌĞƐĂƐƉĞƌŽĞǀŝĚĞŶƚĞŵĞŶƚĞ
ĐŽŶĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐĞƋƵŝƉŽƐ͕ĞƐĚŝĨşĐŝůĐƵĂŶƚŝĨŝĐĂƌůĂƋƵĞĚĞďĞƌĞŵŽƐƵƐĂƌŶŽƐŽƚƌŽƐͿĚĞďĞŵŽƐĞŵƉĞnjĂƌĂŚĂĐĞƌ
ŚŝŶĐĂƉŝĠĞŶƋƵĞĞƐŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐĂďĞƌĐƵĂůĞƐůĂŶĂƚƵƌĂůĞnjĂĚĞůĂŐƵĂƋƵĞƚƌĂƚĂŵŽƐ͕ĞŶŵƵĐŚŽƐůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽƐ
ŶŽƌĞĂůŝnjĂŶƚĞƐƚďŝŽůſŐŝĐŽƐĚĞĂŐƵĂĚĞŵĂƌ͕LJĂƋƵĞƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂƚĞŶĞƌĞŶĐƵĞŶƚĂĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐƉƌŽƚŽĐŽůŽƐLJůĂ
ŵĂLJŽƌşĂĚĞůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽƐĚĞĂƌĐĞůŽŶĂŶŽĞƐƚĄŶƉƌĞƉĂƌĂĚŽƐƉĂƌĂĞůůŽƉŽƌĞũĞŵƉůŽĐŽŶƐƵůƚĂŵŽƐĐŽŶĞů^'^͕
ƋƵĞŶŽŶŽƐĚŝĞƌŽŶŽƉĐŝſŶĂŚĂĐĞƌůŽ͘
Ɛ ĞŶƚŽŶĐĞƐ ĐƵĂŶĚŽ ƐĞ ĚĞĐŝĚĞ Ă ŚĂĐĞƌ ƵŶ ƉƌŝŵĞƌ ĐŽŶƚĂĐƚŽ ĐŽŶ Ğů ^/͕ Ğů /ŶƐƚŝƚƵƚŽ ĚĞ ĐŝĞŶĐŝĂƐ DĂƌŝŶĂƐ͕
ĚŽŶĚĞĐƌĞĞŵŽƐƋƵĞƐƵƐůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽƐƉƵĞĚĞŶƚĞŶĞƌůŽƐĞƋƵŝƉŽƐŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐLJŶƵĞƐƚƌĂďƷƐƋƵĞĚĂĞŶĐƵĂŶƚŽĂ
ůĂĐĂůŝĚĂĚĚĞŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĞŶĞůƉƵĞƌƚŽĚĞĂƌĐĞůŽŶĂůĞƐƉƵĞĚĞŝŶƚĞƌĞƐĂƌ͘
/Ed/&/Z͗ůĂƐĞƐƉĞĐŝĞƐůŽĐĂůĞƐƉĂƌĂƐĂďĞƌĐƵĂůĞƐƐŽŶůĂƐŝŶǀĂƐŽƌĂƐLJĚŽŶĚĞƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĂŶ;ŵĞĚŝƌƉĂƌĂ
ƉŽĚĞƌŐĞƐƚŝŽŶĂƌͿ͕ƉĂƌĂĞƐŽƐĞŶĞĐĞƐŝƚĂŶĞƐƚĂŝŶǀŽůƵĐƌĂĐŝſŶĚĞůƚƌĂďĂũŽĚĞƉƵĞƌƚŽƉĂƌĂƐĂďĞƌĐŽŶƋƵĞĞƐƚĂͲ
ŵŽƐůŝĚŝĂŶĚŽ͘^ĂďŝĞŶĚŽůĂďŝŽĚŝǀĞƌƐŝĚĂĚůŽĐĂůƉŽĚĞŵŽƐŝĚĞŶƚŝĨŝĐĂƌůĂƉƌĞƐĞŶĐŝĂŽĂƵƐĞŶĐŝĂĚĞůĂƐĞƐƉĞĐŝĞƐ
ŝŶǀĂƐŽƌĂƐ ŝŶƚƌŽĚƵĐŝĚĂƐ͕ ƚĂŵďŝĠŶ Ɛŝ ĐŽŶŽĐĞŵŽƐ ůĂ ĚŝƐƚƌŝďƵĐŝſŶ͕ ŚŝƐƚŽƌŝĂ ǀŝƚĂů LJ ĐŝĐůŽƐ ƐĞŐƷŶ ůĂ ƚĞŵƉŽƌĂĚĂ
ƉŽĚĞŵŽƐĐŽŶƚƌŽůĂƌŵĞũŽƌƐĞŐƷŶƋƵĞĞƐƉĞĐŝĞƐ͘
D/ƋƵĞǀĂŵŽƐƉĞƌĨŝůĂŶĚŽĞůƉƌŽLJĞĐƚŽůĂƐĚƵĚĂƐƐĞǀĂŶŐĞŶĞƌĂŶĚŽƉĂƌĂƌĞƐŽůǀĞƌůĂƐĚĞŶŝǀĞůďŝŽůſͲ
ŐŝĐŽ͕ĚĞůĐƵĂůŵĂŶĐĂŵŽƐŵĂƐĐŽŶŽĐŝŵŝĞŶƚŽ͕ƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͕ŶŽƐĂďĞŵŽƐĐŽŵŽĞdžƚĞƌŵŝŶĂƌĂůŵĂƐƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞ
ĚĞůŽƐƉĂƚſŐĞŶŽƐĞŶĞůĂŐƵĂ͕ĞůsŝďƌŝŽĐŚŽůĞƌĂĞ͕ƋƵĞƐĞŝŶĐŽƌƉŽƌĂĞŶůĂĐĂĚĞŶĂƚƌſĨŝĐĂLJƐĞĂĚĂƉƚĂĂƉĞͲ
ƋƵĞŹĂƐĐĂŶƚŝĚĂĚĞƐĚĞůŽƌŽ͕ŵƵƚĂŶĚŽLJŚĂĐŝĠŶĚŽƐĞŝŶŵƵŶĞ͕ƉŽƌĞƐŽŵĂŶƚĞŶĞŵŽƐƵŶĂĞŶƚƌĞǀŝƐƚĂŝŶĨŽƌŵĂů
ĐŽŶĞůD/DLJůĂŝſůŽŐĂůŝƐĂsĞƌĚĂůĞƚ͕ĞƐƉĞĐŝĂůŝnjĂĚĂĞŶŝŽůŽŐşĂDĂƌŝŶĂ͕ĞŶĐŽŶĐƌĞƚŽĞŶ&ŝƚŽƉůĂŶĐƚŽŶLJ
ZĂŵſŶDĂƐƐĂŶĂƋƵĞĞƐƚĂŵĂƐĞƐƉĞĐŝĂůŝnjĂĚŽĞŶŵŝĐƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͘
hŶĂǀĞnjĞŶĞůĐĞŶƚƌŽĚĞ/ŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶ͕^/͕ůůĞŐĂŵŽƐĂůĂĐŽŶĐůƵƐŝſŶƋƵĞůĂĐŽŵƉůŝĐĂĐŝſŶĞŶĞůƉƌŽĐĞƐŽĞƐ
ƚŽŵĂƌůĂƐŵƵĞƐƚƌĂƐ͕LJĂƋƵĞůĂKD/ƉŝĚĞƵŶĂŵƵĞƐƚƌĂĚĞϭϬϬŵů͕LJĞƐŽĞƐďĂƐƚĂŶƚĞĐĂŶƚŝĚĂĚ͘
>ŽƐĚŽƐďŝſůŽŐŽƐŶŽƐĐƵĞŶƚĂŶƋƵĞůĂƉƌŽďůĞŵĄƚŝĐĂĞƐƋƵĞĞŶĞůĂŐƵĂůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĞƐƚĄŶŵƵLJĚŝůƵŝĚŽƐ͕ĞŶ
Ğů ĐĂƐŽ ĚĞ Ğů sŝďƌŝŽĐŚŽůĞƌĂĞ͕ LJ Ğů ͘Žůŝ͕ ƉƌĞĚŽŵŝŶĂŶ ŵĂƐ ĞŶ ůĂƐ njŽŶĂƐ ƉŽƌƚƵĂƌŝĂƐ͕ LJĂ ƋƵĞ ƐŽŶ ďĂĐƚĞƌŝĂƐ
ĨĞĐĂůĞƐ͕ƋƵĞƉƌŽĐĞĚĞŶĚĞnjŽŶĂƐƌĞƐŝĚƵĂůĞƐ͘
80
ůƉƌŽďůĞŵĂĐŽŶĞƐƚĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐĞƐƋƵĞƉƌŽĚƵĐĞŶĐĞƉĂƐ͖ĞƐĚĞĐŝƌ͕ĞŶƵŶƉƌŽĐĞƐŽĚĞůĂƐƚƌĞĞŶĞůƋƵĞĐĂƌŐĄͲ
ƌĂŵŽƐĂďŽƌĚŽĂƵŶŝŶŽĨůĂŐĞůĂĚŽǀŝǀŽ͕ĞƐƚĞŵƵƚĂƌşĂƉĂƌĂŵĂŶƚĞŶĞƌƐĞĐŽŶǀŝĚĂĞŶƵŶŵĞĚŝŽŽƐĐƵƌŽLJƋƵĞ
ŶŽůĞĞƐĨĂǀŽƌĂďůĞ͕ƉƌŽĚƵĐŝƌĄƵŶĂĐĂƉĂŽƋƵŝƐƚĞLJƋƵĞĚĂƌĂĞŶŚŝďĞƌŶĂĐŝſŶƵŶƚŝĞŵƉŽ͕ŚĂƐƚĂƋƵĞƐĞĚĞƐĐĂƌͲ
ŐƵĞLJǀƵĞůǀĂĂǀĞƌůĂůƵnjĚĞůƐŽů͕ĚŽŶĚĞƐĞĂĚĂƉƚĂƌĂĂůŶƵĞǀŽŵĞĚŝŽ͘
ƐƚĞĞƐĞůĐĂƐŽŵĄƐƉƌĞŽĐƵƉĂŶƚĞĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐĚĞůĂƐƚƌĞ͕ƋƵĞĞŶƐƵŽƐĐƵƌŝĚĂĚ͕ƉĞƌŵĂŶĞĐĞŶĞƐƚĂƐĐĞƉĂƐ͕
ƋƵĞƐŽŶůĂƐƋƵĞƉŽƚĞŶĐŝĂůŵĞŶƚĞƉŽĚƌĄŶĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌƐĞůĞũŽƐĚĞƐƵŵĞĚŝŽŶĂƚƵƌĂů͘
ƐƚŽƚĂŵďŝĠŶĞƐĞůƉƵŶƚŽƋƵĞƉƌĞŽĐƵƉĂŵĂƐĂůĂKD/LJĂƋƵĞŚĂďůĂĚĞŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐǀŝĂďůĞƐ͕ĞƐĚĞĐŝƌ͕ƋƵĞ
ƐĞĂŶĐĂƉĂĐĞƐĚĞƌĞƉƌŽĚƵĐŝƌƐĞ͕ĐƵĂŶĚŽůŽƐƋƵŝƐƚĞƐĚĞƌĞƐŝƐƚĞŶĐŝĂƐŽŶǀŝĂďůĞƐƐŝŐŶŝĨŝĐĂƋƵĞƐĞƌĞƉƌŽĚƵĐŝƌĄŶ
ĂůĐĂďŽĚĞƵŶƚŝĞŵƉŽ͘
DĞĚŝĂŶƚĞ ƵŶ ƉƌŽLJĞĐƚŽ ĞƵƌŽƉĞŽ ĚĞ ƐƵďǀĞŶĐŝſŶ ƉŽĚƌşĂ ƌĞĂůŝnjĂƌƐĞ ƵŶ ƉƌŽLJĞĐƚŽ ĐŽŶũƵŶƚŽ ĐŽŶ Ğů ^/ LJ ƵŶ
ƉƌŽLJĞĐƚŽŝнĚĞŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶ͕ƉĞƌŽĞƐƵŶƚĞŵĂƉƌŽƉƵĞƐƚŽĂůĂƌŐŽƉůĂnjŽ͘
WŽƚĞŶĐŝĂůĞůĠĐƚƌŝĐŽ͗ƵĞƐƚŝŽŶĄŶĚŽŶŽƐƋƵĞƉŽƚĞŶĐŝĂůĞůĠĐƚƌŝĐŽŶĞĐĞƐŝƚĂƌşĂŵŽƐĞŶĐĂƐŽĚĞĞůĞŐŝƌĞůƐŝƐƚĞŵĂ
ĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƉŽƌůĞĐƚƌŽĚŝĄůŝƐŝƐLJĐƵĂŶƚĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞĐůŽƌŽĞŶĞůĐĂƐŽĚĞůĂůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͘
KƚƌŽƐŵĞĚŝŽƐƉůĂŶƚĞĂĚŽƐLJLJĂĚĞƐĐĂƌƚĂĚŽƐĐŽŵŽůĂůƵnjƵůƚƌĂǀŝŽůĞƚĂ;hsͿĞƐƵŶĂĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ
ĂůƵƐŽĚĞůĐůŽƌŽLJŽnjŽŶŽĞŶŵƵĐŚĂƐĂƉůŝĐĂĐŝŽŶĞƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐƉŽƚĂďůĞƐLJƌĞƐŝĚƵĂůĞƐ͘;&ƵĞŶƚĞ͗
^/E&/KE'hWKZD/K>hh>dZs/K>d͕,͘͘tƌŝŐŚƚLJt͘>͘ĂŝƌŶƐdƌŽũĂŶdĞĐŚŶŽůŽͲ
ŐŝĞƐ/ŶĐ͘ͿWƌŽǀĞĞĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĞĨĞĐƚŝǀĂƐŝŶƉƌŽĚƵĐĐŝſŶĚĞƐƵďƉƌŽĚƵĐƚŽƐĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶƉƌŽďůĞŵĄƚŝĐŽƐ͕ĞƐ
ĚĞĐŝƌƌĞƐŝĚƵŽƐƋƵşŵŝĐŽƐĞŶĞůĂŐƵĂĞŶĞůŵŽŵĞŶƚŽĚĞĚĞƐůĂƐƚƌĂƌ͘
^ĞƉƌĞƐĞŶƚĂŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶƐŽďƌĞĞůŵĞĐĂŶŝƐŵŽĚĞĂƉůŝĐĂĐŝſŶĚĞhsƉĂƌĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĚĞĂŐƵĂƉŽƚĂďůĞ͘^Ğ
ĚŝƐĐƵƚĞŶůĂƐǀĞŶƚĂũĂƐLJĚĞƐǀĞŶƚĂũĂƐĚĞůĂƚĠĐŶŝĐĂĐŽŶŵŝƌĂƐĂƐƵĐŽŵƉĂƌĂĐŝſŶĐŽŶůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶƋƵşŵŝĐĂ͘
hŶĨĂĐƚŽƌƉƌŝŶĐŝƉĂůĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĞƐůĂƐĂůŝŶŝĚĂĚĚĞůĂŐƵĂŵĂƌŝŶĂ͕ƌĞƐƉŽŶƐĂďůĞĚĞƵŶĂĚŝƐŵŝŶƵĐŝſŶĚĞůĂ
ŵŽƌƚĂůŝĚĂĚďĂĐƚĞƌŝĂŶĂĂĐĂƵƐĂĚĞůĞƐƚƌĠƐĚĞůŵĞĚŝŽƌĞĐĞƉƚŽƌƋƵĞĨƵĞƉĂƌĂ͘ĐŽůŝĚĞůϯϬй͕LJƉĂƌĂŶƚĞƌŽĐŽͲ
ĐĐƵƐĚĞůϴϬйĚĞůĂƉŽďůĂĐŝſŶŝŶŝĐŝĂů͘DŝĞŶƚƌĂƐƋƵĞůĂŝŶĨůƵĞŶĐŝĂĞŶůĂŵŽƌƚĂůŝĚĂĚĚĞďŝĚĂĂůĞƐƚƌĠƐŵĞĐĄŶŝĐŽ
ƋƵĞƐƵĨƌĞŶůĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐĞƐŵĞŶŽƐƐŝŐŶŝĨŝĐĂƚŝǀĂƋƵĞůĂƐĂůŝŶŝĚĂĚ͘
81
>ŽƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐŽďƚĞŶŝĚŽƐLJĐŽŶƚƌĂƐƚĂĚŽƐĐŽŶůĂůŝƚĞƌĂƚƵƌĂ͕ƐŽďƌĞůĂĐŝŶĠƚŝĐĂĚĞŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶĚĞůĂĚĞƐŝŶĨĞĐͲ
ĐŝſŶĐŽŶƌĂĚŝĂĐŝſŶhs͕ĚĞŵƵĞƐƚƌĂŶƋƵĞĞůƉƌŽĐĞƐŽĞƐĞĨŝĐĂnjĐŽŶƚƌĂůŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͗͘ĐŽůŝLJŶƚĞƌŽͲ
ĐŽĐƵƐ͕ĐŽŶƚĞŶŝĚŽƐĞŶĂŐƵĂĚĞŵĂƌLJĐŽŵŽƉƌŽLJĞĐĐŝſŶĚĞƵƐŽĐŽŵŽĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘
>Ă ŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶ ĚĞ ůŽƐ ŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ ƉŽƌ ůŽƐ ƌĂLJŽƐ hs ƉƵĞĚĞ ĚĞƐĐƌŝďŝƌƐĞ ĐŽŶ ƵŶĂ ĐŝŶĠƚŝĐĂ ĚĞ ƉƌŝŵĞƌ
ŽƌĚĞŶ͘>ŽƐƉĂƌĄŵĞƚƌŽƐƋƵĞƐĞƵƚŝůŝnjĂƌŽŶƉĂƌĂĚĞƐĐƌŝďŝƌůĂŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶƐŽŶůŽƐŬƚĂƐĂĚĞŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶĐŽŶƐͲ
ƚĂŶƚĞ͘
>ĂĐĞƉĂĚĞŶƚƌŽĚĞůŽƐƚƌĞƐĞŶƐĂLJŽƐƉƌĞƐĞŶƚſǀĂůŽƌĞƐĚĞƐĞŶƐŝďŝůŝĚĂĚŵƵLJĂůƚŽƐ͕ĐŽŶƵŶƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽſƉƚŝͲ
ŵŽĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ͘,ĂLJƵŶĂƌĞƐŝƐƚĞŶĐŝĂŵĂLJŽƌĂůhs͕ƉŽƌůĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐĚĞůŵĞĚŝŽĂŵďŝĞŶƚĞƉƌŽǀĞŶŝĞŶƚĞ
ĚĞůĂŐƵĂƌĞƐŝĚƵĂůƵƚŝůŝnjĂĚĂĞŶůŽƐĞŶƐĂLJŽƐ͕ĞŶĐŽŵƉĂƌĂĐŝſŶĐŽŶůĂĐĞƉĂĚĞůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽdϭϭϮϮϵ͘ƐƚŽ
ƐŝŐŶŝĨŝĐĂƋƵĞƐĞŶĞĐĞƐŝƚĂƌĄŶĂůƚŽƐĨůƵũŽƐĚĞĞŶĞƌŐşĂhsƉĂƌĂŽďƚĞŶĞƌůĂŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶ͘
ĞĨŽƌŵĂŐĞŶĞƌĂůƉĂƌĂůĂĐĞƉĂƉĂƌĂ͘ĐŽůŝŶĂƚƵƌĂůƵŶĂĚŽƐŝƐĚĞϭϱϬŵtƐͬĐŵϮLJƉĂƌĂŶƚĞƌŽĐŽĐƵƐĚĞϭϰϰ
ŵtƐͬĐŵϮƉĂƌĂůĂŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶĚĞϭůŽŐĞŶĐĂĚĂĐĂƐŽ͘
^ĞĚĞďĞƌĄƌĞĂůŝnjĂƌĞƐƚƵĚŝŽƐĂĚŝĐŝŽŶĂůĞƐĂůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶhs͕ƉĂƌĂŽďƚĞŶĞƌƵŶĂŵĞũŽƌĐŽŵƉƌĞŶƐŝſŶĚĞůĂ
ƐƵĞƌƚĞĚĞďĂĐƚĞƌŝĂƐĞŶĂŐƵĂĚĞŵĂƌ͕ƵŶŵĞũŽƌĐŽŶŽĐŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂĂĚĂƉƚĂĐŝſŶƉƌĞǀŝĂƉŽĚƌşĂĐŽŶƐƚŝƚƵŝƌƵŶĂ
ŶƵĞǀĂďĂƐĞƉĂƌĂůĂƌĞĨůĞdžŝſŶĂĐĞƌĐĂĚĞůŽƐƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
>ŽƐĨĂĐƚŽƌĞƐƋƵĞŝŶĨůƵLJĞŶĞŶůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂ͗
dŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽLJĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞůĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ
dŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽ;ĐŽŶƚĂĐƚƚŝŵĞ͗dͿĞŶƚƌĞĞůĂŐĞŶƚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞLJůŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐLJůĂĐŽŶĐĞŶͲ
ƚƌĂĐŝſŶĚĞůĂŐĞŶƚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐŽŶĨĂĐƚŽƌĞƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐĚĞůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂ͘ůƉĂƌĄŵĞƚƌŽdƐĞ
ƵƐĂƉĂƌĂĐĂůĐƵůĂƌůĂĐĂŶƚŝĚĂĚĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞŶĞĐĞƐĂƌŝĂƉĂƌĂůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂ͘
сĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶƌĞƐŝĚƵĂůĚĞĂŐĞŶƚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ;ŵŐͬ>Ϳ
dсƚŝĞŵƉŽŵşŶŝŵŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽ;ŵŝŶƵƚŽƐͿĞŶƚƌĞĞůŵĂƚĞƌŝĂůĂĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂƌLJĞůĂŐĞŶƚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ
dƐĞĞdžƉƌĞƐĂĐŽŵŽŵŐ͘ŵŝŶͬ>
dсĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞdžƚŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽс;ŵŐͬ>Ϳdžd;ŵŝŶͿ
ƵĂŶĚŽƐĞĂŹĂĚĞƵŶĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞĂůĂŐƵĂ͕ŶŽƐŽůŽƌĞĂĐĐŝŽŶĂĐŽŶŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐƉĂƚſŐĞŶŽƐ͕ƐŝŶŽƚĂŵͲ
ďŝĠŶ ĐŽŶ ŽƚƌĂƐ ƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐ ƉƌĞƐĞŶƚĞƐ ĞŶ Ğů ĂŐƵĂ͕ ĐŽŵŽ ŝŵƉƵƌĞnjĂƐ͕ ŵĞƚĂůĞƐ ƐŽůƵďůĞƐ͕ ƉĂƌƚşĐƵůĂƐ͕ ŵĂƚĞƌŝĂ
ŽƌŐĄŶŝĐĂLJŽƚƌŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ
EŽƌŵĂůŵĞŶƚĞƵŶĂĚŽƐŝƐĚĞĞŶƚƌĞϭϮͲϮϬŵŐͬ>ĚĞĐůŽƌŽĞƐůŽƋƵĞƐĞŶĞĐĞƐŝƚĂƉĂƌĂƚĞŶĞƌƵŶĂĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶ
ƌĞƐŝĚƵĂůĚĞĐůŽƌŽůŝďƌĞĚĞϲͲϴŵŐͬ>͘ůƚŝĞŵƉŽŶĞĐĞƐĂƌŝŽƉĂƌĂŵĂƚĂƌůŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͕ƐĞƌĞĚƵĐĞĂůĂƵͲ
ŵĞŶƚĂƌůĂĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƵƚŝůŝnjĂĚŽ͘WĂƌĂĞƐƚŝŵĂƌĐƵĂůĞƐĞůƚŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽŵĂƐĞĨĞĐͲ
ƚŝǀŽLJĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶŝĚĞĂůƐĞƌĞĂůŝnjĂŶƚĞƐƚĚĞůĂďŽƌĂƚŽƌŝŽ͘
82
ůƚŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽƐĞƵƚŝůŝnjĂŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞƉĂƌĂĚĞƚĞƌŵŝŶĂƌĐŽŵŽĂĨĞĐƚĂƵŶĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞĞŶƵŶƚŝƉŽ
ĚĞŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽLJďĂũŽĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐ͘džŝƐƚĞŶĚŝĨĞƌĞŶĐŝĂƐƐŽďƌĞůĂĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚƌĞůĂƚŝǀĂĚĞĐŝĞƌͲ
ƚŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐƋƵşŵŝĐŽƐĞŶĨƵŶĐŝſŶĚĞůƚŝƉŽĚĞŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽ͘ůƚŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽdƐĞƉƵĞĚĞ
ƵƚŝůŝnjĂƌƉĂƌĂĐŽŵƉĂƌĂƌůĂĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚĚĞǀĂƌŝŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐƉĂƌĂĐŝĞƌƚŽƐŵŝĐƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ;ƚĂďůĂϭͿ͘
ůĐůŽƌŽĞƐĞĨĞĐƚŝǀŽĞŶĞůĐĂƐŽĚĞ͘ĐŽůŝLJǀŝƌƵƐĚĞůƉŽůŝŽLJĞůƚŝĞŵƉŽĚĞdĚĞůĐůŽƌŽƉĂƌĂ'ŝĂƌĚŝĂ>ĂŵďŝĂĞƐ
ŵƵĐŚŽ ŵĂLJŽƌ ƋƵĞ Ğů ƌĞƋƵĞƌŝĚŽ ƉĂƌĂ ůĂ ďĂĐƚĞƌŝĂ ͘Žůŝ LJ ǀŝƌƵƐ ĚĞů ƉŽůŝŽ͘
dĂďůĂϭ͘ŽŵƉĂƌĂĐŝſŶĞŶƚƌĞůŽƐǀĂůŽƌĞƐdƉĂƌĂůĂŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶĚĞůϵϵйĚĞůŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĂϱΣ
KƌŐĂŶŝƐŵŽ
ůŽƌŽ
;Ɖ,ϲͲϳͿ
ĂĐƚĞƌŝĂ͘ĐŽůŝ
Ϭ͕ϬϯϰͲϬ͕Ϭϱ
ϵϱͲϭϴϬ
Ϭ͕ϰͲϬ͕ϳϱ
Ϭ͕ϬϮ
WŽůŝŽǀŝƌƵƐ
ϭ͕ϭͲϮ͕ϱ
ϳϳϬͲϯϳϰϬ
Ϭ͕ϮͲϲ͕ϳ
Ϭ͕ϭͲϬ͕Ϯ
Ͳ
Ͳ
Ϭ͕ϱͲϬ͕ϲ
'ŝĂƌĚŝĂůĂŵďŝĂƋƵŝƐͲ
ϰϳͲϭϱϬ
ƚĞ
ůŝďƌĞ ůŽƌĂŵŝŶĂƐ
;Ɖ,ϴͲϵͿ
ŝſdžŝĚŽ ĚĞ ĐůŽƌŽ KnjŽŶŽ
;Ɖ,ϲͲϳͿ
;Ɖ,ϲͲϳͿ
ůƚŝƉŽĚĞŵŝĐƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽ
>ŽƐ ĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐ ƉƵĞĚĞŶ ŵĂƚĂƌ ĚĞ ŵĂŶĞƌĂ ĞĨĞĐƚŝǀĂ ŵƵĐŚŽƐ ŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ ƉĂƚſŐĞŶŽƐ ;ďĂĐƚĞƌŝĂƐ͕
ǀŝƌƵƐLJƉĂƌĄƐŝƚŽƐͿ͘ůŐƵŶŽĚĞĞƐƚŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐƐŽŶƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐ͘ĂĐƚĞƌŝĂ͘Žůŝ͕ƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͕ĞƐŵĄƐ
ƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞĂůŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐƋƵĞŽƚƌĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐLJƉŽƌůŽƚĂŶƚŽƐĞƵƚŝůŝnjĂŶĐŽŵŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐŝŶĚŝĐĂĚŽƌĞƐ͘
ůŐƵŶŽƐ ǀŝƌƵƐ ƐŽŶ ŝŶĐůƵƐŽ ŵĄƐ ƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐ ƋƵĞ ͘Žůŝ͘ >Ă ĂƵƐĞŶĐŝĂ ĚĞ ͘Žůŝ ŶŽ ƐŝŐŶŝĨŝĐĂ ƋƵĞ Ğů ĂŐƵĂ ƐĞĂ
ĂƉƚĂƉĂƌĂƐƵĐŽŶƐƵŵŽ͘WŽƌĞũĞŵƉůŽůŽƐƉĂƌĄƐŝƚŽƐĐŽŵŽƌLJƉƚŽƐƉŽƌŝĚŝƵŵLJ'ŝĂƌĚŝĂƐŽŶƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐĂůĐůŽƌŽ͘
>ĂĞĚĂĚĚĞůŽƐŵŝĐƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ
>ĂĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚĚĞƵŶĐŝĞƌƚŽĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƚĂŵďŝĠŶĚĞƉĞŶĚĞĚĞůĂĞĚĂĚĚĞůŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͘>ĂƐďĂĐƚĞͲ
ƌŝĂƐũſǀĞŶĞƐƐŽŶŵĄƐĨĄĐŝůĞƐĚĞŵĂƚĂƌƋƵĞůĂƐŵĂƐĂĚƵůƚĂƐ͘ƐƚŽĞƐĚĞďŝĚŽĂƋƵĞůĂƐďĂĐƚĞƌŝĂƐĚĞƐĂƌƌŽůůĂŶ
ƵŶĂĐĂƉĂƉƌŽƚĞĐƚŽƌĂĚĞƉŽůŝƐĂĐĄƌŝĚŽƐĞŶůĂƉĂƌĞĚĐĞůƵůĂƌƋƵĞůĂƐŚĂĐĞŵĄƐƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐĂůŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐ͘
WŽƌĞũĞŵƉůŽĐŽŶƵŶĂĚŽƐŝƐĚĞϮ͕ϬŵŐͬ>ĚĞĐůŽƌŽĞůƚŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽƌĞƋƵĞƌŝĚŽƉĂƌĂĚĞƐĂĐƚŝǀĂƌůĂďĂĐƚĞͲ
ƌŝĂĞƐĚĞϭϬĚşĂƐ͕ƐŝŶĞŵďĂƌŐŽĐƵĂŶĚŽĞƐĂĚƵůƚĂƉƵĞĚĞŶĞĐĞƐŝƚĂƌƐĞĚĞůŽƌĚĞŶĚĞϯϬŵŝŶƵƚŽƐ͘WĂƌĂůĂƐďĂĐͲ
ƚĞƌŝĂƐĚĞůĂŵŝƐŵĂĞƐƉĞĐŝĞLJĚĞĞĚĂĚĚĞϭĚşĂ͕ϭŵŝŶƵƚŽƉƵĞĚĞƐĞƌƐƵĨŝĐŝĞŶƚĞĐŽŵŽƚŝĞŵƉŽĚĞĐŽŶƚĂĐƚŽ͘
>ĂƐĞƐƉŽƌĂƐĚĞďĂĐƚĞƌŝĂƐƉƵĞĚĞŶƐĞƌŵƵLJƌĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐLJĚĞŚĞĐŚŽůĂŵĂLJŽƌşĂĚĞůŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐŶŽƐŽŶ
ĞĨĞĐƚŝǀŽƐƉĂƌĂůĂĞůŝŵŝŶĂĐŝſŶĚĞůĂƐĞƐƉŽƌĂƐ͘
83
ŐƵĂƋƵĞƌĞƋƵŝĞƌĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ
>ĂƐ ĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐ ƋƵşŵŝĐĂƐ LJ ĨşƐŝĐĂƐ ĚĞů ĂŐƵĂ ŝŶĨůƵLJĞŶ ĞŶ ůĂ ĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ͘ WŽƌ ĞũĞŵƉůŽ͕ ůĂ ƉƌĞƐĞŶĐŝĂ ĚĞ
ŚŝĞƌƌŽ͕ ŵĂŶŐĂŶĞƐŽ͕ ƐƵůĨƵƌŽ ĚĞ ŚŝĚƌŽŐĞŶŽ LJ ŶŝƚƌĂƚŽƐ ŶŽƌŵĂůŵĞŶƚĞ ƌĞĂĐĐŝŽŶĂŶ ĐŽŶ ůŽƐ ĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐ LJ
ƐƵƉŽŶĞŶ ƵŶ ŝŵƉĞĚŝŵĞŶƚŽ ƉĂƌĂ ůĂ ĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ͘ >Ă ƚƵƌďŝĚĞnj ĚĞů ĂŐƵĂ ƚĂŵďŝĠŶ ƌĞĚƵĐĞ ůĂ ĂĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚ ĚĞ
ĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ͘>ŽƐŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐƉƵĞĚĞŶƋƵĞĚĂƌƉƌŽƚĞŐŝĚŽƐĚĞůĞĨĞĐƚŽĚĞůŽƐĂŐĞŶƚĞƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƉŽƌ
ůĂƚƵƌďŝĚĞnjĚĞůĂƐĂŐƵĂƐ͘
>dhZ/E>'h
>ĂƚƵƌďŝĚĞnjĞƐƵŶĂŵĞĚŝĚĂĚĞůŐƌĂĚŽĞŶĞůĐƵĂůĞůĂŐƵĂƉŝĞƌĚĞƐƵƚƌĂŶƐƉĂƌĞŶĐŝĂĚĞďŝĚŽĂůĂƉƌĞƐĞŶĐŝĂĚĞ
ƉĂƌƚşĐƵůĂƐĞŶƐƵƐƉĞŶƐŝſŶ͘
ƵĂŶƚŽƐŵĄƐƐſůŝĚŽƐĞŶƐƵƐƉĞŶƐŝſŶŚĂLJĂĞŶĞůĂŐƵĂ͕ŵĄƐƐƵĐŝĂƉĂƌĞĐĞƌĄĠƐƚĂLJŵĄƐĂůƚĂƐĞƌĄůĂƚƵƌďŝĚĞnj͘
>ĂƚƵƌďŝĚĞnjĞƐĐŽŶƐŝĚĞƌĂĚĂƵŶĂďƵĞŶĂŵĞĚŝĚĂĚĞůĂĐĂůŝĚĂĚĚĞůĂŐƵĂ͘,ĂLJǀĂƌŝŽƐƉĂƌĄŵĞƚƌŽƐƋƵĞŝŶĨůƵLJĞŶ
ĞŶůĂƚƵƌďŝĚĞnjĚĞůĂŐƵĂ͘ůŐƵŶŽƐĚĞĞƐƚŽƐƐŽŶ͗
Ͳ&ŝƚŽƉůĂŶĐƚŽŶ
Ͳ^ĞĚŝŵĞŶƚŽƐƉƌŽĐĞĚĞŶƚĞƐĚĞůĂĞƌŽƐŝſŶ
Ͳ^ĞĚŝŵĞŶƚŽƐƌĞƐƵƐƉĞŶĚŝĚŽƐĚĞůĨŽŶĚŽ;ĨƌĞĐƵĞŶƚĞŵĞŶƚĞƌĞǀƵĞůƚŽƐƉŽƌƉĞĐĞƐƋƵĞƐĞĂůŝŵĞŶƚĂŶƉŽƌĞůĨŽŶͲ
ĚŽ͕ĐŽŵŽůĂĐĂƌƉĂͿ
ͲĞƐĐĂƌŐĂĚĞĞĨůƵĞŶƚĞƐ
ͲƌĞĐŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƐĂůŐĂƐ
ͲƐĐŽƌƌĞŶƚşĂƵƌďĂŶĂ
>ĂƚƵƌďŝĚĞnjƐĞŵŝĚĞĞŶEdh͗hŶŝĚĂĚĞƐEĞĨĞůŽŵĠƚƌŝĐĂƐĚĞdƵƌďŝĚĞnj͘ůŝŶƐƚƌƵŵĞŶƚŽƵƐĂĚŽƉĂƌĂƐƵŵĞĚŝĚĂ
ĞƐĞůŶĞĨĞůſŵĞƚƌŽŽƚƵƌďŝĚşŵĞƚƌŽ͕ƋƵĞŵŝĚĞůĂŝŶƚĞŶƐŝĚĂĚĚĞůĂůƵnjĚŝƐƉĞƌƐĂĚĂĂϵϬŐƌĂĚŽƐĐƵĂŶĚŽƵŶƌĂLJŽ
ĚĞůƵnjƉĂƐĂĂƚƌĂǀĠƐĚĞƵŶĂŵƵĞƐƚƌĂĚĞĂŐƵĂ͘
>ĂƵŶŝĚĂĚƵƐĂĚĂĞŶƚŝĞŵƉŽƐĂŶƚŝŐƵŽƐĞƌĂůĂƐ:dh;hŶŝĚĂĚĞƐĚĞdƵƌďŝĚĞnjĚĞ:ĂĐŬƐŽŶͿ͕ŵĞĚŝĚĂƐĐŽŶĞůƚƵƌďŝͲ
ĚşŵĞƚƌŽĚĞǀĞůĂĚĞ:ĂĐŬƐŽŶ͘ƐƚĂƵŶŝĚĂĚLJĂŶŽĞƐƚĄĞŶƵƐŽĞƐƚĄŶĚĂƌ͘
Ŷ ůĂŐŽƐ ůĂ ƚƵƌďŝĚĞnj ƐĞ ŵŝĚĞ ĐŽŶ ƵŶ ĚŝƐĐŽ ƐĞĐĐŚŝ ;ǀĞƌ ĨŽƚŽͿ͘
&ƵĞŶƚĞ͗tŝŬŝƉĞĚŝĂ͘
ƐƚĞĞƐƵŶĚŝƐĐŽďůĂŶĐŽLJŶĞŐƌŽƋƵĞƐĞĚĞũĂĐĂĞƌĞŶĞůĂŐƵĂ
ĂƚĂĚŽĂƵŶĂĐƵĞƌĚĂ͘
^Ğ ĂŶŽƚĂ ůĂ ƉƌŽĨƵŶĚŝĚĂĚ ƋƵĞ Ğů ĚŝƐĐŽ ĂůĐĂŶnjĂ ŚĂƐƚĂ ƋƵĞ ƐĞ
ƉŝĞƌĚĞĚĞǀŝƐƚĂ͘
ƐƚŽƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂƵŶĂĞƐƚŝŵĂĐŝſŶĚĞůŶŝǀĞůĚĞƚƵƌďŝĚĞnjĞŶĞů
ůĂŐŽ͘
hŶĂŵĞĚŝĐŝſŶĚĞůĂƚƵƌďŝĚĞnjƉƵĞĚĞƐĞƌƵƐĂĚĂƉĂƌĂƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂƌƵŶĂĞƐƚŝŵĂĐŝſŶĚĞůĂĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞ
d^^;^ſůŝĚŽƐdŽƚĂůĞƐĞŶ^ƵƐƉĞŶƐŝſŶͿ͕ůŽƋƵĞĚĞŽƚƌĂĨŽƌŵĂĞƐƵŶƉĂƌĄŵĞƚƌŽƚĞĚŝŽƐŽLJĚŝĨşĐŝůĚĞŵĞĚŝƌ
84
dĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂ
>ĂƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂƚĂŵďŝĠŶŝŶĨůƵLJĞůĂĞĨĞĐƚŝǀŝĚĂĚĚĞůŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐ͘ůĂƵŵĞŶƚŽĚĞůĂƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂƉƌŽĚƵͲ
ĐĞƵŶĂƵŵĞŶƚŽĚĞůĂǀĞůŽĐŝĚĂĚĚĞůĂƐƌĞĂĐĐŝŽŶĞƐLJůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ͘dĂŵďŝĠŶƉƵĚĞƉƌŽǀŽĐĂƌůĂǀŽůĂƚŝůŝnjĂĐŝſŶ
ŽŝŶĂĐƚŝǀĂĐŝſŶĚĞůĂŐĞŶƚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞĐŽŶƚƌĂůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶ͘
ĨƵĞŶƚĞ͗ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ůĞŶŶƚĞĐŚ͘ĞƐͬƉƌŽĐĞƐŽƐͬĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝŽŶͬĨĂĐƚŽƌĞƐͬĨĂĐƚŽƌĞƐͲĚĞĨŝŶĨĞĐĐŝŽŶͲĂŐƵĂ͘ŚƚŵηŝdžnjnjϮϭϵƐϰĐǀůĂ
DŝĐƌŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐZĞƐŝƐƚĞŶƚĞƐ͗ŶĞůĐĂƐŽĚĞůŽƐŶŝǀĞůĞƐĚĞŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐĚĞůŽƐŵĄƐƉĞƌƐŝƐƚĞŶƚĞƐĂůƐŝƐͲ
ƚĞŵĂ͕ĐŽŵŽLJĂƐĞŚĂĐŽŵĞŶƚĂĚŽ͕ĞƐĞůsŝďƌŝŽŚŽůĞƌĂĞ͕ƋƵĞƌĞƐŝƐƚĞLJƐĞĂĚĂƉƚĂĂůŽƐŶŝǀĞůĞƐĚĞĐůŽƌŽƐŝ
ĞƐƚŽƐƐŽŶĐĂŵďŝĂŶƚĞƐƉƌŽŐƌĞƐŝǀĂŵĞŶƚĞ͘
ƐƚĞ ĞƐƚƵĚŝŽ ƐĞ ƌĞĂůŝnjŽ ĞŶ DĠdžŝĐŽ͕ ĞƐƚĞ ŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽ ĞƐ ƌĞƐƉŽŶƐĂďůĞ ĚĞů ĐſůĞƌĂ ĞƐ ƵŶĂ ĞŶĨĞƌŵĞĚĂĚ
ĞŶƚĠƌŝĐĂ͕ ƐŝĞŶĚŽ Ğů ĂŐƵĂ ĚĞƐƚŝŶĂĚĂ ƉĂƌĂĐŽŶƐƵŵŽ ŚƵŵĂŶŽ ƵŶĂ ĚĞ ůĂƐ ǀşĂƐ ƉƌŝŶĐŝƉĂůĞƐ ĚĞ ƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶ ĚĞ
ĚŝĐŚĂ ĞŶĨĞƌŵĞĚĂĚ͘ ĞďŝĚŽ Ă ĞƐƚŽ ĞƐ ŶĞĐĞƐĂƌŝŽ ďƵƐĐĂƌ ŵĠƚŽĚŽƐ ĞĨŝĐŝĞŶƚĞƐ ƉĂƌĂ ĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂƌ ĚŝĐŚĂ ĂŐƵĂ͕
ĐŽŵƷŶŵĞŶƚĞƐĞƵƚŝůŝnjĂĂůĐůŽƌŽƉĂƌĂƚĂůĨŝŶ͕ƉĞƌŽĞdžŝƐƚĞŶƌĞƉŽƌƚĞƐƋƵĞŝŶĚŝĐĂŶƋƵĞsŝďƌŝŽĐŚŽůĞƌĂĞ;dнͿLJ
;dͲͿ ƐƵĨƌĞŶ ƵŶ ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ ĂĚĂƉƚĂĐŝſŶ Ăů ĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ͖ ƉŽƌ ƚĂŶƚŽ ĞƐ ŶĞĐĞƐĂƌŝŽ ƌĞĂůŝnjĂƌ ŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝŽŶĞƐ
ĐŽŶĞůĨŝŶĚĞƉŽĚĞƌƵƐĂƌŽƚƌŽƚŝƉŽĚĞĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂƐ͘
ƐƚĞ ŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽ ƐĞ ŵĂŶƚŝĞŶĞ ǀŝĂďůĞ ĞŶ ƵŶ Ɖ, ĞŶƚƌĞ ϳ͘ϲ LJ ϴ͘ϲ͕ Ğů ƌĂŶŐŽ ĚĞ ƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂ ſƉƚŝŵŽ ƐĞ
ĞŶĐƵĞŶƚƌĂ ĞŶƚƌĞ ϭϴ LJ ϰϬ͕ LJ ϱ LJ ϭϬϬ͕ ŵŝĞŶƚƌĂƐ ƋƵĞ Ğů ƌĂŶŐŽ ĚĞ ƐĂůŝŶŝĚĂĚ ƋƵĞ ƉƌĞĨŝĞƌĞ ĞƐƚĄ ĞŶƚƌĞ ϭϱ LJ
ϮϱϬͬϬϬ͘
hŶŽĚĞůŽƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐŵĄƐƵƚŝůŝnjĂĚŽƐƉĂƌĂĂĐĂďĂƌĐŽŶĞƐƚĂƉĂŶĚĞŵŝĂƵƚŝůŝnjĂĚŽƐĞŶDĠũŝĐŽĞƐĞůĐůŽƌŽ͕
ĚĞů ƋƵĞ ƐĞ ƌĞĐŽŵŝĞŶĚĂŵĂŶƚĞŶĞƌ ĞŶ Ğů ĂŐƵĂ ƵŶĂ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶ ƌĞƐŝĚƵĂůŵşŶŝŵĂ ĚĞ Ϭ͘ϱŵŐͬ> ƉĂƌĂ ƚĞŶĞƌ
ĐĞƌƚĞnjĂĚĞƋƵĞĚŝĐŚĂĂŐƵĂŵĂŶƚĞŶŐĂƵŶĂĐĂůŝĚĂĚŵŝĐƌŽďŝŽůſŐŝĐĂĂĚĞĐƵĂĚĂ͘
^ŝĞŶĚŝĐŚĂĂƉůŝĐĂĐŝſŶŶŽƐĞƚŽŵĂŶĞŶĐƵĞŶƚĂĨĂĐƚŽƌĞƐĐŽŵŽůĂƚƵƌďŝĚĞnj͕ĞůƉ,LJůĂĚŝƐƚƌŝďƵĐŝſŶĂĚĞĐƵĂĚĂ
ĞŶƚŽĚŽĞůǀŽůƵŵĞŶĚĞĂŐƵĂĚĞůĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞ͕ƉƵĞĚĞĂĐŽŶƚĞĐĞƌƋƵĞĂůŐƵŶĂĐĞƉĂĚĞs͘ĐŚŽůĞƌĂĞƋƵĞƐĞ
ĞŶĐƵĞŶƚƌĞĞŶĞůĂŐƵĂĂĚƋƵŝĞƌĂƌĞƐŝƐƚĞŶĐŝĂĂůĐůŽƌŽ͘WŽƌůŽĂŶƚĞƌŝŽƌ͕ĞƐŶĞĐĞƐĂƌŝŽĚĞƐĂƌƌŽůůĂƌƚĞĐŶŽůŽŐşĂĞŶ
ůĂĂƉůŝĐĂĐŝſŶĚĞĚĞƐŝŶĨĞĐƚĂŶƚĞƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐĂůĐůŽƌŽ͖ƵŶĂĚĞĞƐƚĂƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀĂƐĞƐĞůƵƐŽĚĞůŽnjŽŶŽ͕ĞůĐƵĂů
ƐĞŚĂŽďƐĞƌǀĂĚŽƐƵĞĨŝĐĂĐŝĂĞŶůĂĞůŝŵŝŶĂĐŝſŶĚĞŵŝĐƌŽŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ
hŶĂĞŵƉƌĞƐĂĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽƌĂE͕ĞŶƚŝĚĂĚEĂĐŝŽŶĂůĚĞĐƌĞĚŝƚĂĐŝſŶ͕ƉŽĚƌŝĂĂLJƵĚĂƌŶŽƐĂƐƵƉĞƌĂƌĞůƉƌŽĐĞͲ
ƐŽĚĞĞƌƚŝĨŝĐĂĐŝſŶ͕ĞŶůŽƐƉĂƐŽƐƉŽƐƚĞƌŝŽƌĞƐĂƉƌŽďĂƌƋƵĞĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĐŽŶĞůůŽƌŽĨƵŶĐŝŽŶĂ͘
85
ϱ͘ϰͲϴ/ZdZ/^WZ>WZK/KE>K^^/^dD^'^d/KE>'h>^Ͳ
dZ
WŽƌƉĂƌƚĞĚĞůĂKD/LJĐŽŶĞůĨŝŶĚĞŽďƚĞŶĞƌůĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞƵŶŵĠƚŽĚŽĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽ͕ƐĞƉƌŽƉŽŶĞŶĚŽƐĞƚĂͲ
ƉĂƐ͗
hŶĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶŝŶŝĐŝĂů͕ƉƌŽĐƵƌĂĚĂƉŽƌĞůDW͕ďĂƐĄŶĚŽƐĞĞŶƵŶĂĞǀĂůƵĂĐŝſŶŝŶĚĞƉĞŶĚŝĞŶƚĞLJƚĞŶŝĞŶĚŽ
ĞŶĐƵĞŶƚĂůĂĞǀĂůƵĂĐŝſŶĚĞůƌŝĞƐŐŽĐŽŶƌĞƐƉĞĐƚŽĂůĂĞƋƵŝǀĂůĞŶĐŝĂĐŽŶͲϮLJůŽƐĐƌŝƚĞƌŝŽƐLJƉƵŶƚŽƐĚĞƌĞĨĞͲ
ƌĞŶĐŝĂƉƌŽƉƵĞƐƚŽƐƉŽƌĞůĂƵƚŽƌŽĂƵƚŽƌĞƐĚĞůƉƌŽLJĞĐƚŽƉĂƌĂůƵĞŐŽƐĞƌƵƚŝůŝnjĂĚŽĞŶƉƌƵĞďĂƐĚĞƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽ
LJĐŽŶƚƌŽůƉĂƌĂĞůƉŽƐƚĞƌŝŽƌĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽ͘
ŶĞƐƚĂĞƚĂƉĂƐĞƋƵŝĞƌĞĂLJƵĚĂƌĂůƉƌŽƉŽŶĞŶƚĞLJĞǀŝƚĂƌƚŽĚŽŐĂƐƚŽĞdžĐĞƐŝǀŽĞŶůĂŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶLJĚĞƐĂƌƌŽůůŽ͘
>ĂĞƚĂƉĂƉŽƐƚĞƌŝŽƌĚĞĂƉƌŽďĂĐŝſŶ͕ƉŽĚƌşĂŵŽƐƚƌĂĚƵĐŝƌůĂĐŽŵŽĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞƚŝƉŽ͕ĐŽŶůůĞǀĂƵŶĂƐŽůŝĐŝƚƵĚ
ĚĞĂƉƌŽďĂĐŝſŶƉŽƌƉĂƌƚĞĚĞůĂKD/ĐŽŶĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽ͕ŶŽƐĞŝŶŝĐŝĂƌĄŚĂƐƚĂƋƵĞƚŽĚĂƐůĂƐƉƌƵĞďĂƐLJůŽƐƌĞƐƵůͲ
ƚĂĚŽƐĚĞůĂƐŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝŽŶĞƐ͕ĐŽŵŽƉƌŽƉƵĞƐƚŽƐLJĂĐĞƉƚĂĚŽƐƉŽƌůĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶŝŶŝĐŝĂů͕ƐĞŚĂLJĂŶĐŽŵƉůĞƚĂͲ
ĚŽ͘
^ĞƉƌĞǀĠƋƵĞůŽƐƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐĞdžƉĞƌŝŵĞŶƚĂůĞƐLJůĂƐƉƌƵĞďĂƐĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚŝĞŶƚĞƐĂůĂƐĨĂƐĞƐĚĞĂƉƌŽďĂĐŝſŶ
ŝŶŝĐŝĂůLJĚĞĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞƚŝƉŽŶĞĐĞƐŝƚĂƌşĂŶŝŶĐůƵŝƌ;ƉĞƌŽŶŽůŝŵŝƚĂƌƐĞĂͿ͗
ͻDŽĚĞůĂĚŽĨşƐŝĐŽ͕ŝŶĐůƵLJĞŶĚŽŚŝĚƌŽĚŝŶĄŵŝĐĂ͕ŝŶŐĞŶŝĞƌşĂLJĂŶĄůŝƐŝƐĚĞĚŝƐĞŹŽ͖
ͻŝŶĄŵŝĐĂĚĞĨůƵŝĚŽƐĐŽŵƉƵƚĂƌŝnjĂĚŽƐ͖
ͻDŽĚĞůĂĚŽLJƐŝŵƵůĂĐŝſŶŶƵŵĠƌŝĐĂŽƚƌŽ͖
ͻDŽĚĞůĂĚŽďŝŽůſŐŝĐŽ͖
ͻĞƉſƐŝƚŽĚĞƉƌƵĞďĂƐLJŵŽĚĞůĂĚŽĂĞƐĐĂůĂ͖
ͻĞůƵƐŽĚĞƐƵƐƚŝƚƵƚŽƐLJƐƵƉůĞŶƚĞƐ;ƚƌĂnjĂĚŽƌĞƐLJŵĂƌĐĂĚŽƌĞƐ͕ĞƚĐ͘Ϳ͖
ͻƚƵƌďƵůĞŶĐŝĂŵŽĚĞůĂĚŽLJƉƌƵĞďĂƐĚĞůŽƐƚĂŶƋƵĞƐ͖
ͻĞůƵƐŽĚĞƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐĞƐƚĂĚşƐƚŝĐŽƐƉĞƌƚŝŶĞŶƚĞƐ;ƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͕ƉĂƌĂĞůĂŶĄůŝƐŝƐĚĞĞƐĐĞŶĂƌŝŽƐĚĞŵƵĞƐͲ
ƚƌĞŽ͕Ϳ͖
ͻDſĚƵůŽƐĂƐĞŵŝͲĞƐĐĂůĂ͕LJͬŽƉƌƵĞďĂƐĂĞƐĐĂůĂŽƉĞƌĂƚŝǀĂ͘
^ŝŶ ŵŽĚŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐ Ž ĂĚŝĐŝŽŶĞƐ Ă ůŽƐ ZĞŐůĂŵĞŶƚŽƐ LJ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ǀŝŐĞŶƚĞƐ͕ ůĂƐ ƉƌƵĞďĂƐ LJ ůĂ ĞǀĂůƵĂĐŝſŶ ĚĞ
ŵĠƚŽĚŽƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĚĞďĞŶƉĞƌŵĂŶĞĐĞƌĚĞŶƚƌŽĚĞůĂƐĂĐƚƵĂůĞƐĚŝƐƉŽƐŝĐŝŽͲ
ŶĞƐĚĞĞƐƚŽƐƌĞŐůĂŵĞŶƚŽƐLJĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ͘
86
ůŝŶĨŽƌŵĞĚĞƐĐƌŝďĞĂůŐƵŶŽƐĚĞůŽƐƉƌŽďůĞŵĂƐƋƵĞƐƵƌŐĞŶĐŽŵŽĐŽŶƐĞĐƵĞŶĐŝĂĚĞĞůůŽ͘
ĐƚƵĂůŵĞŶƚĞĞdžŝƐƚĞŶĚŝǀĞƌƐŽƐŽďƐƚĄĐƵůŽƐƌĞŐůĂŵĞŶƚĂƌŝŽƐLJƚĠĐŶŝĐŽƐƉĂƌĂŽďƚĞŶĞƌůĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞůĂKD/
ƉĂƌĂĞůƵƐŽĚĞŵĠƚŽĚŽƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐĚĞdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘ŽŶƐŝĚĞƌĂŶĚŽƋƵĞůŽƐƌĞŐůĂŵĞŶͲ
ƚŽƐLJůĂƐŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚŝĞŶƚĞƐĞŶǀŝƌƚƵĚĚĞůŽŶǀĞŶŝŽtDĞƐƚĂďůĞĐĞŶŶƵĞǀŽƐŵĠƚŽĚŽƐĚĞŐĞƐƚŝſŶ
LJĞdžĞŶĐŝŽŶĞƐĚĞůŽƐŵĠƚŽĚŽƐĞdžŝƐƚĞŶƚĞƐ͕ĞƐƚĂƐĚŝƐƉŽƐŝĐŝŽŶĞƐŶŽƐŽŶĨĄĐŝůŵĞŶƚĞĂƉůŝĐĂďůĞƐĂĂůŐƵŶŽƐŵĠƚŽͲ
ĚŽƐŝŶŶŽǀĂĚŽƌĞƐ͕ĞƐƉĞĐŝĂůŵĞŶƚĞĂĂƋƵĞůůŽƐƋƵĞĞǀŝƚĂŶĞůƵƐŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĞŶůŽƐƚĂŶƋƵĞƐ͘
WŽƌĞũĞŵƉůŽ͕ůĂŶŽƌŵĂͲϮĞƐƚĂĚŝƌŝŐŝĚĂĂƵŶǀŽůƵŵĞŶƉĞƋƵĞŹŽĚĞĂŐƵĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĂĚĞƐĚĞĐŝĞƌƚŽƐƚĂŶƋƵĞƐ
ĚƵƌĂŶƚĞƵŶƉĞƌŝŽĚŽĚĞƚŝĞŵƉŽƉƌĞĚĞƚĞƌŵŝŶĂĚŽ;ůŽĐƵĂůŶŽƐŝĞŵƉƌĞŽĐƵƌƌĞĚĞĞƐƚĞŵŽĚŽͿLJŶŽĂǀŽůƷŵĞͲ
ŶĞƐ ŵƵĐŚŽ ŵĂLJŽƌĞƐ ĚĞ ĂŐƵĂ ƋƵĞ ĞƐƚĄŶ ĐŽŶƐƚĂŶƚĞŵĞŶƚĞ ĐĂŵďŝĂŶĚŽ ĞŶ ĐƵĂŶƚŽ Ă ĚŝǀĞƌƐŝĚĂĚ ďŝŽůſŐŝĐĂ LJ
ďŝŽŵĂƐĂ͘
ŽŶƐŝĚĞƌĂŶĚŽ ƋƵĞ ůĂƐ ĞdžĞŶĐŝŽŶĞƐ ĚĞ ůĂ ͲϮ ;ĂũŽ ůĂ ƌĞŐůĂ ͲϰͿ ƉƵĞĚĞŶ ƐĞƌ ĂƉƌŽďĂĚĂƐ ƉŽƌ Ğů DW ƉĂƌĂ
ďƵƋƵĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĞƐƋƵĞŽƉĞƌĞŶĞdžĐůƵƐŝǀĂŵĞŶƚĞĞŶƚƌĞƉƵĞƌƚŽƐLJůƵŐĂƌĞƐĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƐ͕ůĂƐĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐĂƉůŝĐĂͲ
ďůĞƐ ĚĞů 'ϳ ;'ƵŝĚĞůŝŶĞƐ ĨŽƌ ƌŝƐŬ ĂƐƐĞƐŵĞŶƚ ƵŶĚĞƌ ƚŚĞ ƌĞŐƵůĂƚŝŽŶ Ͳϰ ŽĨ ƚŚĞ tD ŽŶǀĞŶƚŝŽŶͿ ƐĞ ďĂƐĂŶ
ƉƌŝŶĐŝƉĂůŵĞŶƚĞĞŶůĂƐĞƐƉĞĐŝĞƐŽďũĞƚŝǀŽLJůŽƐĐƌŝƚĞƌŝŽƐĚĞďŝŽͲŐĞŽŐƌĂĨşĂƋƵĞŶŽƐŽŶĂƉůŝĐĂďůĞƐĂůŽƐŵĠƚŽͲ
ĚŽƐĞŶĐĂŵŝŶĂĚŽƐĂůĂŵŝŶŝŵŝnjĂĐŝſŶĚĞůŽƌŐĂŶŝƐŵŽĞŶƚĂŵĂŹŽLJĚĞŶƐŝĚĂĚ͘
ƐşƉƵĞƐ͕ĐŽŶƌĞƐƉĞĐƚŽĂůƉƌŽĐĞƐŽĚĞĂƉƌŽďĂĐŝſŶLJďĂũŽůĂƐƌĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĚĞů'ϴƚŽĚĂƐůĂƐŽƉĐŝŽŶĞƐĚĞ'ĞƐͲ
ƚŝſŶĚĞŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞǀĂŶŵƵLJŽƌŝĞŶƚĂĚĂƐĂůĂŽƉĐŝſŶĚĞdƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽLJůĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶĂďŽƌĚŽĚĞďƵƋƵĞƐ
ƋƵĞĐƵŵƉůĂŶůĂŶŽƌŵĂƚŝǀĂͲϮ͘
WŽĚĞŵŽƐĞŶĐŽŶƚƌĂƌŶŽƐĐŽŶƉƌŽďůĞŵĂƐĞƐƉĞĐŝĂůĞƐĂůĞĨĞĐƚƵĂƌůĂƐƉƌƵĞďĂƐĚĞƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽĚĞůŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐ
ĚĞĨůƵũŽĐŽŶƚŝŶƵŽĚĞŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽĚĞůĂƐƚƌĞ͕ĞŶƋƵĞƵŶĂĂĚĞĐƵĂĚĂǀĂůŽƌĂĐŝſŶĚĞůŽƐĚŝĨĞƌĞŶƚĞƐĚŝƐĞŹŽƐĞƐ
ƉƌŽďĂďůĞƋƵĞƌĞƋƵŝĞƌĂƉƌŽƚŽƚŝƉŽƐĂĞƐĐĂůĂƌĞĂůƋƵĞŽƉĞƌĞŶďĂũŽĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐĚĞƌĞĂůĞƐ͘ŶĞƐƚĞĐŽŶƚĞdžƚŽ͕
ĞůŝŶĨŽƌŵĞƐĞŹĂůĂƋƵĞ͕ĂĞĨĞĐƚŽƐĚĞůĂĞǀĂůƵĂĐŝſŶĚĞŵĠƚŽĚŽƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐĂĐƚƵĂůŵĞŶƚĞŶŽĞdžŝƐƚĞƵŶĞƋƵŝͲ
ǀĂůĞŶƚĞ ĞŶ ůĂ ŽŶǀĞŶĐŝſŶ͕ ĞŶ ĐŽŶĐƌĞƚŽ ĞŶ ůĂ ƌĞŐůĂ Ͳϰ ƋƵĞ ƉĞƌŵŝƚĞ ƌĞĂůŝnjĂƌ ƉƌƵĞďĂƐ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ĚĞ
ĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞĞŶƉƌŽƚŽƚŝƉŽƐĚĞďƵƋƵĞƐƋƵĞůƵĞŐŽŶŽƚŝĞŶĞŶƋƵĞĐƵŵƉůŝƌĐŽŶͲϮĚƵƌĂŶƚĞƵŶŵĄdžŝŵŽĚĞ
ĐŝŶĐŽĂŹŽƐĂƉĂƌƚŝƌĚĞůĂĨĞĐŚĂĚĞĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽŶŽƌŵĂů͘
hŶĂĚŝƐƉŽƐŝĐŝſŶƐŝŵŝůĂƌƉĂƌĂůŽƐŵĠƚŽĚŽƐĂůƚĞƌŶĂƚŝǀŽƐƉŽĚƌşĂĨĂĐŝůŝƚĂƌĞůĚŝƐĞŹŽLJůĂĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞƐŝƐƚĞŵĂƐ
ĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƌĞŶƚĂďůĞƐ͘
ů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞůĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĚĞďĞƌşĂ ŝŶĐŽƌƉŽƌĂƌ ƵŶ ĞƋƵŝƉŽ ĚĞĐŽŶƚƌŽů ƋƵĞǀĞƌŝĨŝƋƵĞLJ ĂũƵƐƚĞ
ĂƵƚŽŵĄƚŝĐĂŵĞŶƚĞůĂĚŽƐŝƐŽŝŶƚĞŶƐŝĚĂĚĚĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽŶĞĐĞƐĂƌŝŽƵŽƚƌŽƐĂƐƉĞĐƚŽƐĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞůďƵƋƵĞ
ƋƵĞ͕ĂƵŶƋƵĞŶŽĂĨĞĐƚĞŶĚŝƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞĂůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͕ƐĞĂŶŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐƉĂƌĂƐƵĚĞďŝĚĂĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ͘
ů ĞƋƵŝƉŽ ĚĞ ĐŽŶƚƌŽů ĚĞďĞƌşĂ ŝŶĐŽƌƉŽƌĂƌ ƵŶĂ ĨƵŶĐŝſŶ ĐŽŶƚŝŶƵĂ ĚĞ ĂƵƚŽ ǀĞƌŝĨŝĐĂĐŝſŶ ĚƵƌĂŶƚĞ Ğů ĨƵŶĐŝŽŶĂͲ
ŵŝĞŶƚŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͘
ůĞƋƵŝƉŽĚĞǀŝŐŝůĂŶĐŝĂĚĞďĞƌşĂƌĞŐŝƐƚƌĂƌƐŝĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĨƵŶĐŝŽŶĂĚĞďŝĚĂŵĞŶƚĞ
ŽƐŝĞdžŝƐƚĞĂůŐƷŶĨĂůůŽ͘
WĂƌĂĨĂĐŝůŝƚĂƌĞůĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƌĞŐůĂͲϮ͕ƋƵĞƐĞƌĞĨŝĞƌĞĂůĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌƌĞĐŽƌĚŬ͕ĞůĞƋƵŝƉŽĚĞ
ĐŽŶƚƌŽůƚĂŵďŝĠŶĚĞďĞƌşĂƉŽĚĞƌĂůŵĂĐĞŶĂƌĚĂƚŽƐĚƵƌĂŶƚĞϮϰŵĞƐĞƐĐŽŵŽŵşŶŝŵŽLJǀŝƐƵĂůŝnjĂƌŽŝŵƉƌŝŵŝƌ
ƵŶ ƌĞŐŝƐƚƌŽ ƉĂƌĂ ůĂƐ ŝŶƐƉĞĐĐŝŽŶĞƐ ŽĨŝĐŝĂůĞƐ͕ ƐĞŐƷŶ ƐĞ ƌĞƋƵŝĞƌĂ͘ Ŷ ĐĂƐŽ ĚĞ ƋƵĞ ƐĞ ƐƵƐƚŝƚƵLJĂ Ğů ĞƋƵŝƉŽ ĚĞ
ĐŽŶƚƌŽů͕ĚĞďĞƌşĂŶŚĂďŝůŝƚĂƌƐĞŵĞĚŝŽƐƉĂƌĂŐĂƌĂŶƚŝnjĂƌƋƵĞůŽƐĚĂƚŽƐƌĞŐŝƐƚƌĂĚŽƐĐŽŶĂŶƚĞƌŝŽƌŝĚĂĚĂůĂƐƵƐƚŝͲ
ƚƵĐŝſŶĐŽŶƚŝŶƷĞŶĚŝƐƉŽŶŝďůĞƐĂďŽƌĚŽĚƵƌĂŶƚĞϮϰŵĞƐĞƐ͘
87
KƚƌŽƉƵŶƚŽĂƚĞŶĞƌĞŶĐƵĞŶƚĂ͕ĐŽŶĞůƋƵĞŶŽƐƉŽĚĞŵŽƐĂLJƵĚĂƌďĂƐƚĂŶƚĞĞƐůĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂƉƌŽƚŽƚŝƉŽLJůĂƌĞĂů
ƋƵĞƐĞŚĂŚĞĐŚŽŚĂƐƚĂĂŚŽƌĂ͘
>ĂZĞŐƵůĂĐŝſŶϰƚƌĂƚĂĚĞůĐĂƐŽĚĞůĂƐƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐƉƌŽƚŽƚŝƉŽƉĂƌĂůĂŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
WĞƌŵŝƚĞĂďƵƋƵĞƐƋƵĞƉĂƌƚŝĐŝƉĞŶĞŶƵŶƉƌŽŐƌĂŵĂĂƉƌŽďĂĚŽƉŽƌůĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶƉĂƌĂŚĂĐĞƌůŽƐƚĞƐƚƐLJ
ĞǀĂůƵĂƌƉƌŽŵĞƚĞĚŽƌĞƐƐŝƐƚĞŵĂƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽLJŶƵĞǀĂƐƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐLJĚĞũĂƌůĞƐƵŶƚŝĞŵƉŽĚĞϱĂŹŽƐĂŶƚĞƐ
ƋƵĞƚĞŶĞƌƋƵĞĐƵŵƉůŝƌĐŽŶůĂƐŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐϮ͘
ϱ͘ϰ͘ϭͲKhDEd/KEE^Z/WZ>WZK^KWZK/KE>W>E
>ĂĚŽĐƵŵĞŶƚĂĐŝſŶƉƌĞƐĞŶƚĂĚĂƉĂƌĂƐƵĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞďĞƌşĂĐŽŶƚĞŶĞƌ͕ĐŽŵŽŵşŶŝŵŽ͕ůĂƐŝŐƵŝĞŶƚĞŝŶĨŽƌŵĂͲ
ĐŝſŶ͗
͘ϭƵŶĂĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘ƐƚĂĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶĚĞďĞƌşĂŝŶĐůƵŝƌƵŶƉůĂŶŽĚĞ
ůĂƐƚƵďĞƌşĂƐLJůŽƐŵĞĚŝŽƐĚĞďŽŵďĞŽŶŽƌŵĂůŽƉƌĞƐĐƌŝƚŽLJĚĞůĂƐŝŶƐƚĂůĂĐŝŽŶĞƐĚĞŵƵĞƐƚƌĞŽ͕ŝŶĚŝĐĂŶĚŽůĂƐ
ƐĂůŝĚĂƐƋƵĞƐĞĚĞďĞŶƵƚŝůŝnjĂƌƉĂƌĂĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƚƌĂƚĂĚĂLJƚŽĚĂĐŽƌƌŝĞŶƚĞĚĞĚĞƐĞĐŚŽ͕ƐĞŐƷŶƉƌŽĐĞĚĂ͘^Ğ
ĚĞďĞƌşĂ ƉƌĞƐƚĂƌ ĞƐƉĞĐŝĂů ĂƚĞŶĐŝſŶ Ă ůĂ ŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶ ĚĞ ĞƐƚŽƐ ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĞŶ ďƵƋƵĞƐ ƋƵĞ ƚĞŶŐĂŶ ŵĞĚŝŽƐ ĚĞ
ďŽŵďĞŽLJƚƌĂƐŝĞŐŽŶŽƚƌĂĚŝĐŝŽŶĂůĞƐ͖
͘ϮŵĂŶƵĂůĞƐƐŽďƌĞĞůĞƋƵŝƉŽ͕ƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂĚŽƐƉŽƌůŽƐĨĂďƌŝĐĂŶƚĞƐ͕ĐŽŶĚĞƚĂůůĞƐĚĞůŽƐĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐƉƌŝŶĐŝͲ
ƉĂůĞƐĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞLJĚĞƐƵĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽLJŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͖
͘ϯ ƵŶŵĂŶƵĂů ŐĞŶĞƌĂů ƚĠĐŶŝĐŽLJ ĚĞŽƉĞƌĂĐŝŽŶĞƐ ƉĂƌĂƚŽĚŽ Ğů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ͘ƐƚĞ
ŵĂŶƵĂůĚĞďĞƌşĂŝŶĐůƵŝƌůŽƐŵĞĚŝŽƐ͕ĞůĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽLJĞůŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂ
ĚĞůĂƐƚƌĞĞŶƐƵĐŽŶũƵŶƚŽLJĚĞƐĐƌŝďŝƌĞƐƉĞĐşĨŝĐĂŵĞŶƚĞůĂƐƉĂƌƚĞƐĚĞůƐŝƐƚĞŵĂƋƵĞŶŽĞƐƚĠŶŝŶĐůƵŝĚĂƐĞŶůŽƐ
ŵĂŶƵĂůĞƐĚĞůĞƋƵŝƉŽĚĞůĨĂďƌŝĐĂŶƚĞ͖
͘ϰůĂƐĞĐĐŝſŶĚĞŽƉĞƌĂĐŝŽŶĞƐĚĞůŵĂŶƵĂůƋƵĞŝŶĐůƵLJĂůŽƐƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐŽƉĞƌĂĐŝŽŶĂůĞƐŶŽƌŵĂůĞƐLJůŽƐŶĞͲ
ĐĞƐĂƌŝŽƐƉĂƌĂůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĞĂŐƵĂŶŽƚƌĂƚĂĚĂĞŶĐĂƐŽĚĞĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞĨĞĐƚƵŽƐŽĚĞůĞƋƵŝƉŽĚĞƚƌĂƚĂͲ
ŵŝĞŶƚŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͕ůŽƐƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐĚĞŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽLJůĂƐŵĞĚŝĚĂƐƋƵĞĚĞďĞŶĂĚŽƉƚĂƌƐĞĞŶ
ĐĂƐŽĚĞĞŵĞƌŐĞŶĐŝĂƉĂƌĂŐĂƌĂŶƚŝnjĂƌůĂƐĞŐƵƌŝĚĂĚĚĞůďƵƋƵĞ͖
͘ϱŵĠƚŽĚŽƐƉĂƌĂĞůĂĐŽŶĚŝĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽĚĞůĂŐƵĂƚƌĂƚĂĚĂĂŶƚĞƐĚĞƐƵĚĞƐĐĂƌŐĂ͕LJƵŶĂĞǀĂůƵĂĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂ
ĚĞƐĐĂƌŐĂĚĂ͕ƵŶĂĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶĚĞůŽƐĞĨĞĐƚŽƐĚĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐŽďƌĞĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĚĞůďƵƋƵĞ͕ĞŶƉĂƌƚŝĐƵͲ
ůĂƌůŽƐƌĞƐŝĚƵŽƐLJƐƵďƉƌŽĚƵĐƚŽƐĚĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ͕LJůĂŝĚŽŶĞŝĚĂĚĚĞůĂŐƵĂƉĂƌĂƐƵĚĞƐĐĂƌŐĂĞŶnjŽŶĂƐĐŽƐƚĞͲ
ƌĂƐ͘
88
dĂŵďŝĠŶĚĞďĞƌşĂŶĚĞƐĐƌŝďŝƌƐĞůĂƐŵĞĚŝĚĂƐŶĞĐĞƐĂƌŝĂƐƉĂƌĂǀŝŐŝůĂƌ͕LJƐŝĞƐŶĞĐĞƐĂƌŝŽΗĂĐŽŶĚŝĐŝŽŶĂƌΗ͕ĞůĂŐƵĂ
ƚƌĂƚĂĚĂ ĂŶƚĞƐ ĚĞ ƐƵ ĚĞƐĐĂƌŐĂ͕ Ă ĨŝŶ ĚĞ ŐĂƌĂŶƚŝnjĂƌ ƋƵĞ ƐĞ ĂũƵƐƚĂ Ă ůĂƐ ŶŽƌŵĂƐ ƉĞƌƚŝŶĞŶƚĞƐ ĚĞ ĐĂůŝĚĂĚ ĚĞů
ĂŐƵĂ͖ Ɛŝ ĐĂďĞ ƌĂnjŽŶĂďůĞŵĞŶƚĞ ĐŽŶĐůƵŝƌ ƋƵĞ Ğů ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ƉŽĚƌşĂ ĚĂƌ ůƵŐĂƌ Ă ĐĂŵďŝŽƐ ĞŶ ůĂ
ĐŽŵƉŽƐŝĐŝſŶƋƵşŵŝĐĂĚĞůĂŐƵĂƚƌĂƚĂĚĂƚĂůĞƐƋƵĞƉƵĞĚĂŶƉƌŽĚƵĐŝƌƐĞĞĨĞĐƚŽƐĂĚǀĞƌƐŽƐĞŶůĂƐĂŐƵĂƐƌĞĐĞƉƚŽͲ
ƌĂƐƚƌĂƐůĂĚĞƐĐĂƌŐĂ͕ůĂĚŽĐƵŵĞŶƚĂĐŝſŶĚĞďĞƌşĂŝŶĐůƵŝƌůŽƐƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĚĞůĂƐƉƌƵĞďĂƐĚĞƚŽdžŝĐŝĚĂĚĚĞůĂŐƵĂ
ƚƌĂƚĂĚĂ͘ >ĂƐ ƉƌƵĞďĂƐ ĚĞ ƚŽdžŝĐŝĚĂĚ ĚĞďĞƌşĂŶ ŝŶĐůƵŝƌ ĞǀĂůƵĂĐŝŽŶĞƐ ĚĞ ůŽƐ ĞĨĞĐƚŽƐ ĚĞů ƚŝĞŵƉŽ ĚĞ ƌĞƚĞŶĐŝſŶ
ĚĞƐƉƵĠƐĚĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽLJůĂĚŝůƵĐŝſŶĞŶůĂƚŽdžŝĐŝĚĂĚ͘>ĂƐƉƌƵĞďĂƐĚĞƚŽdžŝĐŝĚĂĚĚĞůĂŐƵĂƚƌĂƚĂĚĂĚĞďĞƌşĂŶ
ůůĞǀĂƌƐĞ Ă ĐĂďŽ ĚĞ ĐŽŶĨŽƌŵŝĚĂĚ ĐŽŶ ůŽƐ ƉĄƌƌĂĨŽƐ ϱ͘Ϯ͘ϯ Ă ϱ͘Ϯ͘ϳ ĚĞů WƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽ ƉĂƌĂ ůĂ ĂƉƌŽďĂĐŝſŶ ĚĞ
ƐŝƐƚĞŵĂƐĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞŶůŽƐƋƵĞƐĞƵƚŝůŝĐĞŶƐƵƐƚĂŶĐŝĂƐĂĐƚŝǀĂƐ;ϵͿ͕ĞŶƐƵĨŽƌŵĂƌĞǀŝƐĂĚĂ͘
͘ϲƵŶĂĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶĚĞůŽƐƉƌŽĚƵĐƚŽƐƐĞĐƵŶĚĂƌŝŽƐŐĞŶĞƌĂĚŽƐƉŽƌĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ
;ƉŽƌ ĞũĞŵƉůŽ͕ ŵĂƚĞƌŝĂů ĨŝůƚƌĂĚŽ͕ ĐŽŶĐĞŶƚƌĂĚŽ ĚĞů ĐĞŶƚƌŝĨƵŐĂĚŽ͕ ĚĞƐĞĐŚŽƐ Ž ƌĞƐŝĚƵŽƐ ƋƵşŵŝĐŽƐ͕ ĞƚĐ͘Ϳ͕ ƋƵĞ
ŝŶĐůƵŝƌĄƚĂŵďŝĠŶůĂƐŵĞĚŝĚĂƐƉƌĞǀŝƐƚĂƐƉĂƌĂŐĞƐƚŝŽŶĂƌLJĞůŝŵŝŶĂƌĐŽƌƌĞĐƚĂŵĞŶƚĞƚĂůĞƐĚĞƐĞĐŚŽƐ͖
͘ϳ ƵŶĂ ƐĞĐĐŝſŶ ƚĠĐŶŝĐĂ ĚĞů ŵĂŶƵĂů͕ ĐŽŶ ŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶ ĂĚĞĐƵĂĚĂ ;ĚĞƐĐƌŝƉĐŝſŶ LJ ĚŝĂŐƌĂŵĂƐ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ
ǀŝŐŝůĂŶĐŝĂLJĚŝĂŐƌĂŵĂƐĚĞůĐĂďůĞĂĚŽĞůĠĐƚƌŝĐŽͬĞůĞĐƚƌſŶŝĐŽͿƋƵĞƉĞƌŵŝƚĂŶĚĞƚĞĐƚĂƌůŽƐĨĂůůŽƐ͘ŝĐŚĂƐĞĐĐŝſŶ
ĚĞďĞƌşĂŝŶĐůƵŝƌŝŶƐƚƌƵĐĐŝŽŶĞƐƉĂƌĂĞůĂďŽƌĂƌƵŶƌĞŐŝƐƚƌŽĚĞŵĂŶƚĞŶŝŵŝĞŶƚŽ͖
͘ϴƵŶĂĞƐƉĞĐŝĨŝĐĂĐŝſŶƐŽďƌĞůĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶƚĠĐŶŝĐĂĐŽŶŝŶĚŝĐĂĐŝſŶ͕ĞŶƚƌĞŽƚƌĂƐĐŽƐĂƐ͕ĚĞůĞŵƉůĂnjĂŵŝĞŶƚŽLJ
ŵŽŶƚĂũĞ ĚĞ ůŽƐ ĐŽŵƉŽŶĞŶƚĞƐ͕ ůŽƐ ŵĞĚŝŽƐ ƉĂƌĂ ĐŽŶƐĞƌǀĂƌ ůĂ ŝŶƚĞŐƌŝĚĂĚ ĚĞ ůŽƐ ůşŵŝƚĞƐ ĞŶƚƌĞ ůŽƐ ĞƐƉĂĐŝŽƐ
ƐĞŐƵƌŽƐLJůŽƐĞƐƉĂĐŝŽƐƉĞůŝŐƌŽƐŽƐLJůĂĚŝƐƉŽƐŝĐŝſŶĚĞůĂƐƚƵďĞƌşĂƐĚĞŵƵĞƐƚƌĞŽ͖LJ
͘ϵƵŶƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƌĞĐŽŵĞŶĚĂĚŽĚĞƉƌƵĞďĂLJĚĞǀĞƌŝĨŝĐĂĐŝſŶĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƉĂƌĂĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞů
ĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘ƐƚĞƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽĚĞďĞƌşĂƉƌĞĐŝƐĂƌƚŽĚĂƐůĂƐǀĞƌŝĨŝĐĂĐŝŽŶĞƐƋƵĞĞůĐŽŶƚƌĂƚŝƐƚĂĞŶĐĂƌŐĂĚŽ
ĚĞ ůĂ ŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶ ĚĞďĞƌşĂ ůůĞǀĂƌ Ă ĐĂďŽ ĞŶ ƵŶĂ ƉƌƵĞďĂ ĚĞ ĨƵŶĐŝŽŶĂŵŝĞŶƚŽ͕ LJ ďƌŝŶĚĂƌ ŽƌŝĞŶƚĂĐŝſŶ ƉĂƌĂ Ğů
ŝŶƐƉĞĐƚŽƌĐƵĂŶĚŽĠƐƚĞůůĞǀĞĂĐĂďŽĞůƌĞĐŽŶŽĐŝŵŝĞŶƚŽĚĞĂďŽƌĚŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ
ƉĂƌĂĐŽŶĨŝƌŵĂƌƋƵĞůĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĞĂůŽƐĐƌŝƚĞƌŝŽƐĚĞŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƐĚĞůŽƐĨĂďƌŝĐĂŶƚĞƐ͘
89
ϱ͘ϰ͘ϮͲWZK/D/EdKWZK/KEzZd/&//KE
WĂƌĂƋƵĞůĂƐĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝŽŶĞƐĂƉƌƵĞďĞŶůĂŝŶƐƚĂůĂĐŝſŶĂďŽƌĚŽĚĞůŽƐďƵƋƵĞƐĚĞƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞů
ĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͕ĠƐƚĞĚĞďĞƌşĂƐĂƚŝƐĨĂĐĞƌĐŽŵƉůĞƚĂŵĞŶƚĞůĂƐƉƌĞƐĐƌŝƉĐŝŽŶĞƐĚĞůĂƐƉƌĞƐĞŶƚĞƐŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ͘>Ă
ĂƉƌŽďĂĐŝſŶĚĞďĞƌşĂĐŽŶƐƚĂƌĞŶƵŶĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽĚĞŚŽŵŽůŽŐĂĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ
ĞŶĞůƋƵĞƐĞĐŽŶƐŝŐŶĞŶůĂƐĐĂƌĂĐƚĞƌşƐƚŝĐĂƐŵĄƐŝŵƉŽƌƚĂŶƚĞƐ
ĚĞůƐŝƐƚĞŵĂ͕ĂƐşĐŽŵŽƚŽĚĂƐůĂƐůŝŵŝƚĂĐŝŽŶĞƐĚĞƵƐŽŶĞĐĞƐĂƌŝĂƐƉĂƌĂŐĂƌĂŶƚŝnjĂƌƵŶƌĞŶĚŝŵŝĞŶƚŽĂĚĞĐƵĂĚŽ͘
WĂƌĂĞdžƉĞĚŝƌĚŝĐŚŽĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽĚĞďĞƌşĂƵƚŝůŝnjĂƌƐĞĞůŵŽĚĞůŽƋƵĞƐĞĂĚũƵŶƚĂĞŶĞůĂƉĠŶĚŝĐĞϭ͘>ŽƐďƵƋƵĞƐĞŶ
ůŽƐƋƵĞƐĞŝŶƐƚĂůĞƚĂůƐŝƐƚĞŵĂĚĞďĞƌşĂŶůůĞǀĂƌĂďŽƌĚŽ͕ĞŶƚŽĚŽŵŽŵĞŶƚŽ͕ƵŶĂĐŽƉŝĂĚĞůĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽĚĞŚŽͲ
ŵŽůŽŐĂĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ů ĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽ ĚĞ ŚŽŵŽůŽŐĂĐŝſŶ ƐĞ ĞdžƉĞĚŝƌĄ ƌĞƐƉĞĐƚŽ ĚĞ ůĂ ĂƉůŝĐĂĐŝſŶ ĞƐƉĞĐşĨŝĐĂ ƉĂƌĂ ůĂ ĐƵĂů ƐĞ ĂƉƌƵĞďĂ
ĚŝĐŚŽƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͕ƉŽƌĞũĞŵƉůŽ͕ĐŽŶƌĞƐƉĞĐƚŽĂĐĂƉĂĐŝĚĂĚĞƐ͕ĐĂƵĚĂů͕ƐĂůŝŶŝĚĂĚŽ
ƌĞŐşŵĞŶĞƐĚĞƚĞŵƉĞƌĂƚƵƌĂĞƐƉĞĐşĨŝĐŽƐĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƵŽƚƌĂƐĐŽŶĚŝĐŝŽŶĞƐŽĐŝƌĐƵŶƐƚĂŶĐŝĂƐƋƵĞůŝŵŝƚĞŶ
ƐƵƵƐŽ͕ƐĞŐƷŶĐŽƌƌĞƐƉŽŶĚĂ͘
>Ă ĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ ĚĞďĞƌşĂ ĞdžƉĞĚŝƌ ƵŶ ĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽ ĚĞ ŚŽŵŽůŽŐĂĐŝſŶ ĚĞů ƐŝƐƚĞŵĂ ĚĞ ŐĞƐƚŝſŶ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ
ůĂƐƚƌĞƐŝƐĞŚĂŶĐƵŵƉůŝĚŽƐĂƚŝƐĨĂĐƚŽƌŝĂŵĞŶƚĞƚŽĚĂƐůĂƐƉƌĞƐĐƌŝƉĐŝŽŶĞƐƐŽďƌĞůĂƐƉƌƵĞďĂƐƋƵĞƐĞĞŶƵŵĞƌĂŶ
ĞŶůĂƐƉĂƌƚĞƐϮ͕ϯLJϰĚĞůĂŶĞdžŽ͘
>ĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶƉŽĚƌĄĞdžƉĞĚŝƌƵŶĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽĚĞŚŽŵŽůŽŐĂĐŝſŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ
ďĂƐĂĚŽĞŶƉƌƵĞďĂƐĚŝƐƚŝŶƚĂƐŽĞŶƉƌƵĞďĂƐLJĂĞĨĞĐƚƵĂĚĂƐďĂũŽůĂƐƵƉĞƌǀŝƐŝſŶĚĞŽƚƌĂĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ͘
90
ϱ͘ϱͲDh^dZK &/E^ hDW>/D/EdK > EKZD WZ > D/K > 'h >^dZ;Z'>ͲϭͿ
WƵĞĚĞŶƚŽŵĂƌƐĞŵƵĞƐƚƌĂƐĚĞůƚĂŶƋƵĞƉŽƌŵĞĚŝŽĚĞƚƵďŽƐĚĞƐŽŶĚĂŽĚĞǀĞŶƚŝůĂĐŝſŶLJƌĞŐŝƐƚƌŽƐ͕ƵƚŝůŝnjĂŶĚŽ
ďŽŵďĂƐ͕ďŽƚĞůůĂƐƉĂƌĂƚŽŵĂƌŵƵĞƐƚƌĂƐƵŽƚƌŽƐƌĞĐŝƉŝĞŶƚĞƐĚĞĂŐƵĂ͘dĂŵďŝĠŶƉƵĞĚĞŶƚŽŵĂƌƐĞŵƵĞƐƚƌĂƐĚĞ
ůĂƚƵďĞƌşĂĚĞĚĞƐĐĂƌŐĂ͘
ůŵƵĞƐƚƌĞŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĞŶůŽƐďƵƋƵĞƐƋƵĞůůĞŐĂŶĂƉƵĞƌƚŽƉƵĞĚĞƉƌŽƉŽƌĐŝŽŶĂƌŝŶĨŽƌŵĂĐŝſŶƐŽďƌĞ
ĞůĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƌĞŐůĂͲϰĚĞůŽŶǀĞŶŝŽŵĞĚŝĂŶƚĞĞůĂŶĄůŝƐŝƐĚĞƐƵƐƉĂƌĄŵĞƚƌŽƐĨşƐŝĐŽƐLJͬŽƋƵşŵŝĐŽƐ͘
EŽ ŽďƐƚĂŶƚĞ͕ ĞƐ ĚŝĨşĐŝů ƵƚŝůŝnjĂƌ ƵŶŽƐ ƉĂƌĄŵĞƚƌŽƐ ŝŶĚŝĐĂĚŽƌĞƐ ;ĨşƐŝĐŽƐ Ž ƋƵşŵŝĐŽƐͿ ƋƵĞ ĚĞŵƵĞƐƚƌĞŶ ƉŽƌ Ɛş
ƐŽůŽƐĚĞŵĂŶĞƌĂĐŽŶĐůƵLJĞŶƚĞƋƵĞĞůĐĂŵďŝŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƐĞŚĂƌĞĂůŝnjĂĚŽŽŶŽĚĞĐŽŶĨŽƌŵŝĚĂĚĐŽŶůĂ
ŶŽƌŵĂͲϭ͘ůŝŐƵĂůƋƵĞƚŽĚŽƐůŽƐƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽƐŽƚĠĐŶŝĐĂƐĂŶĂůşƚŝĐĂƐƵƚŝůŝnjĂĚŽƐƉĂƌĂĐŽŵƉƌŽďĂƌĞůĐƵŵͲ
ƉůŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƌĞŐůĂͲϰ͕ůŽƐŵĠƚŽĚŽƐƋƵĞƐĞƵƚŝůŝĐĞŶƉĂƌĂĐŽŵƉƌŽďĂƌĞůĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƐƉƌĞƐĐƌŝƉĐŝŽͲ
ŶĞƐƐŽďƌĞĞůĐĂŵďŝŽĚĞĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞĚĞďĞƌşĂŶǀĂůŝĚĂƌƐĞƌŝŐƵƌŽƐĂŵĞŶƚĞLJĚŝƐƚƌŝďƵŝƌƐĞĂŵƉůŝĂŵĞŶƚĞƉŽƌ
ĐŽŶĚƵĐƚŽĚĞůĂKƌŐĂŶŝnjĂĐŝſŶ͘
>ĂƐ ŵƵĞƐƚƌĂƐ ĚĞďĞƌşĂŶ ƚŽŵĂƌƐĞ ĚĞ ůĂ ƚƵďĞƌşĂ ĚĞ ĚĞƐĐĂƌŐĂ͕ ůŽ ŵĄƐ ĐĞƌĐĂ ĚĞů ƉƵŶƚŽ ĚĞ ĚĞƐĐĂƌŐĂ ƋƵĞ ƐĞĂ
ƉŽƐŝďůĞ͕ĚƵƌĂŶƚĞůĂĚĞƐĐĂƌŐĂĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞ͕ƐŝĞŵƉƌĞƋƵĞƐĞĂƉŽƐŝďůĞ͘
ŶĐĂƐŽĚĞƋƵĞĞůƉƌŽLJĞĐƚŽĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞůĂƐƚƌĞŶŽƉĞƌŵŝƚĂƋƵĞƐĞƚŽŵĞŶŵƵĞƐƚƌĂƐĚĞůĂƚƵďĞƌşĂĚĞĚĞƐͲ
ĐĂƌŐĂ͕ƐĞŶĞĐĞƐŝƚĂƌĄŶŽƚƌĂƐĚŝƐƉŽƐŝĐŝŽŶĞƐĚĞŵƵĞƐƚƌĞŽ͘>ĂƚŽŵĂĚĞŵƵĞƐƚƌĂƐĞŶƌĞŐŝƐƚƌŽƐ͕ƚƵďŽƐĚĞƐŽŶĚĂ
ŽƚƵďĞƌşĂƐĚĞǀĞŶƚŝůĂĐŝſŶŶŽĞƐĞůŵĠƚŽĚŽƉƌĞĨĞƌŝĚŽƉĂƌĂĞǀĂůƵĂƌĞůĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽĚĞůĂƌĞŐůĂͲϮ͘^ĞŚĂ
ĚĞŵŽƐƚƌĂĚŽŵĞĚŝĂŶƚĞĞŶƐĂLJŽƐĐŝĞŶƚşĨŝĐŽƐƋƵĞĂůƵƚŝůŝnjĂƌĞƐŽƐƉƵŶƚŽƐĚĞŵƵĞƐƚƌĞŽŶŽƐŝĞŵƉƌĞƐĞŽďƚŝĞŶĞŶ
ƵŶĂƐĞƐƚŝŵĂĐŝŽŶĞƐƉƌĞĐŝƐĂƐĚĞůĂƐĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝŽŶĞƐĚĞůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐƉƌĞƐĞŶƚĞƐĞŶůĂƐĚĞƐĐĂƌŐĂƐ͕ĞƐĚĞĐŝƌ͕
ĞƐƉŽƐŝďůĞƋƵĞƚĂůĞƐŵƵĞƐƚƌĂƐĚĞŶůƵŐĂƌĂƵŶĂĞƐƚŝŵĂĐŝſŶĞƌƌſŶĞĂĚĞůĂĐŽŶĐĞŶƚƌĂĐŝſŶĚĞůŽƐŽƌŐĂŶŝƐŵŽƐ͕
LJĂƐĞĂƉŽƌĞdžĐĞƐŽŽƉŽƌĚĞĨĞĐƚŽ͘
ůŵƵĞƐƚƌĞŽĞŶƚĂŶƋƵĞƐſůŽĚĞďĞƌşĂůůĞǀĂƌƐĞĂĐĂďŽƐŝĞůƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƚŝĞŶĞůƵŐĂƌĞŶůĂ
ƚŽŵĂ͕ĂŶƚĞƐĚĞƋƵĞĞůĂŐƵĂĚĞůĂƐƚƌĞƐĞĞŶĐƵĞŶƚƌĞĞŶĞůƚĂŶƋƵĞŽŵŝĞŶƚƌĂƐĞƐƚĠĞŶĠů͘^ŝĂůŐƵŶĂƉĂƌƚĞĚĞů
ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ ƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ ƚŝĞŶĞ ůƵŐĂƌ ĚƵƌĂŶƚĞ ůĂ ĚĞƐĐĂƌŐĂ ĚĞů ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ͕ ŶŽ ƐĞƌĄ ĂĚĞĐƵĂĚŽ ƚŽŵĂƌ
ŵƵĞƐƚƌĂƐĚĞůƚĂŶƋƵĞ͘
91
92
ϲ͘KE>h^/KE^
,ĂLJŵŝůĞƐĚĞďƵƋƵĞƐƋƵĞĐĂĞƌĄŶĚĞŶƚƌŽĚĞůĂZĞŐƵůĂĐŝſŶĚĞůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶĚĞŐƵĂƐĚĞ>ĂƐƚƌĞ͘DƵĐŚŽƐĚĞ
ůŽƐďƵƋƵĞƐĚĞůĂĨůŽƚĂŐůŽďĂůƐŽŶǀŝĞũŽƐ͕ĂŶƚŝĐƵĂĚŽƐLJĚĞďĞƌĄŶƉĂƐĂƌƉŽƌƵŶĂƌĞĨŽƌŵĂ͘
Ɛş ƉƵĞƐ͕ ŵŝĞŶƚƌĂƐ ůŽƐ ĂƌŵĂĚŽƌĞƐ ůůĞǀĂŶ Ă ĐĂďŽ ŶƵĞǀĂƐ ĐŽŶƐƚƌƵĐĐŝŽŶĞƐ͕ LJĂ ĚĞďĞŶ ĞŵƉĞnjĂƌ Ă ŝŶƐƚĂůĂƌ
ƐŝƐƚĞŵĂƐ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ Ă ďŽƌĚŽ͕ LJĂ ƋƵĞ ĐŽŵŽ ƉƵĚŝŵŽƐ ĐŽŵƉƌŽďĂƌ͕ ůĂƐ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ĞŵƉĞnjĂƌĂŶ Ă
ŝŵƉŽŶĞƌƐĞ ĞŶ ůŽƐ ďƵƋƵĞƐ ƐĞŐƷŶ ƐƵ ĂŹŽ ĚĞ ĐŽŶƐƚƌƵĐĐŝſŶ LJ ƐƵ ĐĂƉĂĐŝĚĂĚ ĚĞ ĂŐƵĂ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ͖ ĚŽŶĚĞ ůŽƐ
ďƵƋƵĞƐŽƌĚĞŶĂĚŽƐƉĂƌĂĞŶƚƌĞŐĂƌĞŶĞůϮϬϬϵLJŚĂĐŝĂĚĞůĂŶƚĞĚĞďĞƌĄŶŝŶĐůƵŝƌLJĂƵŶ^ŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽ
ĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
zĂƐĞĐŽŵĞŶƚĂďĂŚĂĐĞƵŶŽƐĂŹŽƐLJĞdžƉĞƌƚŽƐĞŶƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƋƵĞĞůŝŶƚĞƌĐĂŵďŝŽŽĐĞĄŶŝĐŽ
ŶŽƐĞƌŝĂŶƵŶĐĂŵĄƐƵŶĂƉŽƐŝďŝůŝĚĂĚĂĞƐĐŽŐĞƌ͘
>ĂŝƌĞĐƚƌŝnjͲϮĚĞůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶĚĞůĂKD/ĞƐůĂŵĄƐƌĞƐƚƌŝĐƚŝǀĂLJƐĞƌĄĚĞŽďůŝŐĂĚŽĐƵŵƉůŝŵŝĞŶƚŽĞŶĞů
ϮϬϭϲ͕ŽďůŝŐĂƌĄƋƵĞƚŽĚŽƐůŽƐďƵƋƵĞƐƚĞŶŐĂŶƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƋƵĞĐƵŵƉůĂůĂƐĞdžŝŐĞŶĐŝĂƐĚĞĞƐƚĂ͕
LJĞůĐŽƐƚĞĚĞĞŶǀŝĂƌƵŶďƵƋƵĞĂĚŝƋƵĞƐĞĐŽƐĞƌĄĐŽŶƐŝĚĞƌĂďůĞ͘ƉĂƌƚŝƌĚĞĂƋƵşůĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂŵĂƐďĂƌĂƚĂĚĞ
ƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐĞƌĄůĂƋƵĞůŽƐĂƌŵĂĚŽƌĞƐƐĞĚĞĐĂŶƚĞŶ͘
Ŷ ůĂ ƉůĂŶƚĂ ĚĞ ƉƵƌŝĨŝĐĂĐŝſŶ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ŐƌŝƐĞƐ ĚĞ Ă ďŽƌĚŽ ĚĞů ďƵƋƵĞ ĚĞ ƉĂƐĂũĞ ͞ZĂĚŝĂŶĐĞ ŽĨ ƚŚĞ ^ĞĂƐ͕͟
ĞŶĐŽŶƚƌĂŵŽƐǀĂƌŝĂƐƐŝŵŝůŝƚƵĚĞƐĞŶĐƵĂŶƚŽĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂĂƉůŝĐĂďůĞĂƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
ƵŶƋƵĞĞƐƵŶƉƌŽĐĞĚŝŵŝĞŶƚŽĚĞŵƵĐŚĂƐĞƚĂƉĂƐ͕ƵŶĂƉůĂŶƚĂŵĂƐƐŝŵƉůĞ͖ƉŽƌĞũĞŵƉůŽĚĞƵŶĂĐŽŵďŝŶĂĐŝſŶ
ĚĞĚŽƐĞƚĂƉĂƐ;ĨŝůƚƌĂĐŝſŶнhs͕ĚĞƐŽdžŝŐĞŶĂĐŝſŶнĨŝůƚƌĂĐŝſŶ͕ĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͖ĞƚĐͿ͕ƉŽĚƌşĂƐĞƌƵŶĂƉŽƐŝďŝůŝĚĂĚƌĞĂů
LJĞĨĞĐƚŝǀĂƉĂƌĂƵŶƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞ͘
93
ůƉůĂŶĚĞŶĞŐŽĐŝŽĞŶƐƵĞƚĂƉĂŵĄƐƉƌŝŵĂƌŝĂƌĞĐĂĞĞŶůĂŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶLJĐŽůĂďŽƌĂĐŝſŶĚĞǀĂƌŝŽƐƐĞĐƚŽƌĞƐ͗
ďŝŽůŽŐşĂ͕ŵĂƚĞƌŝĂůĞƐ͕ŝŶŐĞŶŝĞƌşĂ͕ĚĞƌĞĐŚŽŵĂƌşƚŝŵŽ͖ĞƚĐ͘
YƵĞ ƐĞƌĄŶ ƚŽĚŽƐ ĞůůŽƐ ďĄƐŝĐŽƐ ƉĂƌĂ ĞƐĐŽŐĞƌ ƋƵĞ ƚŝƉŽ ĚĞ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂ ĂƉůŝĐĂďůĞ ĞƐ ůĂ ŵĂƐ ĨĂĐƚŝďůĞ LJ
ĞĐŽŶſŵŝĐĂ͘
ůŐƵŶĂƐŽƌŐĂŶŝnjĂĐŝŽŶĞƐLJĞŵƉƌĞƐĂƐŚĂŶĂĚŽƉƚĂĚŽůĂƐƌĞĐŽŵĞŶĚĂĐŝŽŶĞƐĚĞůĂ/DKĐŽŵŽƐŝLJĂĞƐƚƵǀŝĞƌĂŶ
ƌĂƚŝĨŝĐĂĚĂƐ͘KƚƌĂƐƚĞŶĚƌĄŶƉƌŽďůĞŵĂƐLJƐĞǀĞƌĄŶĞŶĂƉƵƌŽƐƉĂƌĂůůĞŐĂƌĂůŽƐŵşŶŝŵŽƐĐƵĂŶĚŽůĂĐŽŶǀĞŶĐŝſŶ
ƐĞƌĂƚŝĨŝƋƵĞ͘
>ĂƐ ĚŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ĚĞ ůĂ ĐŽŶǀĞŶĐŝſŶ ĚĞ ůĂ KD/ǀĂŶ ŽƌŝĞŶƚĂĚĂƐ Ă ƉƌŽǀĞĞƌ ƵŶĂƐ ďĂƐĞƐ ƉĂƌĂ ůĂ ƉƌĞƉĂƌĂĐŝſŶ ĚĞ
ƉůĂŶĞƐĞŶďƵƋƵĞƐŝŶĚŝǀŝĚƵĂůĞƐ͘
ůŐƌĂŶĞƐƉĞĐƚƌŽĚĞďƵƋƵĞƐĞŶůŽƐĐƵĂůĞƐĞƐƌĞƋƵĞƌŝĚŽƵŶƉůĂŶĚĞŐĞƐƚŝſŶĚĞĂŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞŚĂĐĞƉŽĐŽ
ƉƌĂĐƚŝĐŽŚĂĐĞƌZĞŐƵůĂĐŝŽŶĞƐĞƐƉĞĐşĨŝĐĂƐƉĂƌĂĐĂĚĂƚŝƉŽĚĞďƵƋƵĞ͘
WŽƌĞƐŽƉĂƌĂƋƵĞƵŶWůĂŶĚĞ'ĞƐƚŝſŶĚĞŐƵĂƐĚĞůĂƐƚƌĞƐĞĂĞĨĞĐƚŝǀŽĂďŽƌĚŽLJĐƵŵƉůĂĐŽŶůĂƌĞŐƵůĂĐŝſŶůĂ
ĞdžƉĞƌŝĞŶĐŝĂĚĞŵƵĞƐƚƌĂƋƵĞĚĞďĞƐĞƌĐƵŝĚĂĚŽƐĂŵĞŶƚĞĂĚĂƉƚĂĚŽƉĂƌĂĞůďƵƋƵĞĞŶƉĂƌƚŝĐƵůĂƌƉĂƌĂĞůƋƵĞ
ĞƐƚĂĚĞƐƚŝŶĂĚŽ͘
ĐƚƵĂůŵĞŶƚĞLJƐĞŐƷŶĨƵĞŶƚĞƐĚŝƌĞĐƚĂƐĚĞůŝƌĞĐƚŽƌĚĞůƉƌŽŐƌĂŵĂ'ůŽĂůůĂƐƚ&ƌĞĚĞƌŝŬ,ĂĂŐ͕ŚĂLJϯϱƉĂşƐĞƐ
ƌĞƉƌĞƐĞŶƚĂŶĚŽĞůϮϳ͘ϵϱйĚĞůƚŽŶĞůĂũĞŵƵŶĚŝĂů͕ĚĞůĐƵĂůĂƵŶƐĞŶĞĐĞƐŝƚĂĞůϯϱй͘
dĂŵďŝĠŶ Ğů ƉƌŽďůĞŵĂ͕ ĂŶƚĞƐ͕ ƌĞƐŝ̺à ĞŶ ƋƵĞ ŶŽ ŚƵďŝĞƌĂ ŵƵĐŚĂƐ ĐŽŵƉĂŹşĂƐ ƋƵĞ ǀŝĞƌĂŶ ĞŶ ůĂƐ ŶƵĞǀĂƐ
ƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ƵŶ ŵĞƌĐĂĚŽ ƉŽƚĞŶĐŝĂů͕ ƐĞ ƐƵƉŽŶĞ ƋƵĞ ĞƐ ƉŽƌ ĞƐŽ ƋƵĞ ůĂ ŵĂLJŽƌşĂ ĞƌĂŶ
ƌĞƚŝĐĞŶƚĞƐĂŚĂĐĞƌŶŝŶŐƷŶƚŝƉŽĚĞŝŶǀĞƌƐŝſŶ͕ŶŝƚĂŶƐŝƋƵŝĞƌĂĞŶĞƐƚƌƵĐƚƵƌĂƐƉĂƌĂƐĂĐĂƌŵƵĞƐƚƌĂƐ͘
ŚŽƌĂ ŚĂLJ ƵŶ ŐƌĂŶ ŶƷŵĞƌŽ ĚĞ ŝŶƐƚŝƚƵĐŝŽŶĞƐ ĚĞƐĂƌƌŽůůĂŶĚŽ ĞƐƚƌƵĐƚƵƌĂƐ ĚĞ ŵƵĞƐƚƌĞŽ͕ ƉĞƌŽ ĚĞ ŵŽŵĞŶƚŽ
ƐŽůŽŚĂLJƚƌĞƐƋƵĞƐĞĂŶŝŶŝĐŝĂƚŝǀĂƐĂƉƌŽďĂĚĂƐƉŽƌůĂKD/LJƋƵĞƉĂƌĞĐĞŶƚĞŶĞƌƵŶĂƐŽůƵĐŝſŶƉĂƌĂĐŽŵďĂƚŝƌĞů
ƉƌŽďůĞŵĂ͘
WĞƌŽůĂŽŶǀĞŶĐŝſŶŚĂƚĂƌĚĂĚŽŵƵĐŚŽƚŝĞŵƉŽĞŶĞŵƉĞnjĂƌĂƌĂƚŝĨŝĐĂƌͲƐĞ͕ƐĞŚĂƉĞƌĚŝĚŽŵƵĐŚŽƚŝĞŵƉŽĂůĂ
ĞƐƉĞƌĂ ĚĞ ƋƵĞ ůĂƐ ŝƌĞĐƚƌŝĐĞƐ ĨƵĞƌĂŶ ƵŶĂ ƌĞĂůŝĚĂĚ͕ LJ ƐŽůŽ ůŽƐ ƉĂşƐĞƐ ŵĂƐ ĂŵĞŶĂnjĂĚŽƐ ƉŽƌ ůĂƐ ĞƐƉĞĐŝĞƐ
ŝŶǀĂƐŽƌĂƐĚĞĐŝĚŝĞƌŽŶƚŽŵĂƌĂĐĐŝſŶĞŶƐƵŵŽŵĞŶƚŽƉĂƌĂƉƌŽƚĞŐĞƌƐƵƐŚĄďŝƚĂƚƐ͘
>ĂƐ ƚĞĐŶŽůŽŐşĂƐ ĚĞƐĂƌƌŽůůĂĚĂƐ ƉĂƌĂ dƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽƐ ĚĞ ĂŐƵĂƐ ĚĞ ůĂƐƚƌĞ ĞƐƚĄŶ ƐƵũĞƚĂƐ Ă ƵŶ ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ
ĞƌƚŝĨŝĐĂĐŝſŶ͕ ƉŽƌ ůĂ KD/ LJ ůĂ ƉƌŽƉŝĂ ĚŵŝŶŝƐƚƌĂĐŝſŶ ĚĞ ůĂ ďĂŶĚĞƌĂ ĚĞů ďƵƋƵĞ͖ ƋƵĞ ĞƐ ůŽ ƋƵĞ ƌĞƚƌĂƐĂ ůĂ
ĐŽŵĞƌĐŝĂůŝnjĂĐŝſŶĚĞůƉƌŽĚƵĐƚŽ͘
,ĂLJ ŵƵĐŚĂƐ ĐŽŵƉĂŹşĂƐĞƐƚĂŶĐĂĚĂƐ ĞŶĞů ƉƌŽĐĞƐŽ ĚĞ ĂƉƌŽďĂĐŝſŶ ĚĞ ůĂ KD/͘ EŽ ŚĂLJŵƵĐŚĂƐ ŶĂĐŝŽŶĂůĞƐ͕
ƉĞƌŽĞůƉƌŽĐĞƐŽĞƐĂƌĚƵŽLJĐŽŶůůĞǀĂŵƵĐŚĂŝŶǀĞƐƚŝŐĂĐŝſŶLJĐŽŵƉĂƌĂĐŝſŶĚĞƉƌŽƚŽƚŝƉŽƐ͘
z ĂůŐƵŶĂƐ ƐĞ ĂƉƌĞƐƵƌĂŶ ĞŶ Ğů ŵŽŵĞŶƚŽ ĚĞ ůůĞǀĂƌůŽ Ă ĐŽŵĞƌĐŝĂůŝnjĂƌ ĂƵŶ ƐŝŶ ƚĞŶĞƌ ůŽƐ ĐĞƌƚŝĨŝĐĂĚŽƐ
ŶĞĐĞƐĂƌŝŽƐ͘
ƐŶĞĐĞƐĂƌŝŽƉƌĞŐƵŶƚĂƌŶŽƐƐŝŚĂLJĂůŐƵŶĂƚĞĐŶŽůŽŐşĂĐĂƉĂnjĚĞƌĞĚƵĐŝƌĞůƌŝĞƐŐŽĚĞƚƌĂŶƐŵŝƐŝſŶĚĞĞƐƉĞĐŝĞƐ
ŝŶǀĂƐŽƌĂƐĂůĐŝĞŶƉŽƌĐŝĞŶ͕ŽƐĞƌĄŶƚŽĚŽƐƚĂŶƐŽůŽƵŶĂĂLJƵĚĂƉĂƌĂĚŝƐŵŝŶƵŝƌĞůƌŝĞƐŐŽ͘
94
ϳ͘/>/K'Z&1
/DK>/ZZzŽĐƵŵĞŶƚĂƚŝŽŶ͗
/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůŽƵŶĐŝůĨŽƌdžƉůŽƌĂƚŝŽŶŽĨƚŚĞ^ĞĂ͘/^͘
ZĞƉŽƌƚŽĨƚŚĞ/^ĚǀŝƐŽƌLJŽŵŵŝƚƚĞĞŽŶDĂƌŝŶĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ͕ϮϬϬϵͲŽƉĞŶŚĂŐĞŶ
^ŚĞůĨ>ŽĐĂƚŝŽŶ͗DĂƌŝŶĞ^ĐŝĞŶĐĞƐͲ/^
,ƵƚĐŚŝŶŐƐ͕W͘͘
'ƵŝĚĞůŝŶĞƐĨŽƌƚŚĞĐŽŶĚƵĐƚŽĨƐƵƌǀĞLJƐĨŽƌĚĞƚĞĐƚŝŶŐŝŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶƐŽĨŶŽŶͲŝŶĚŝŐĞŶŽƵƐŵĂƌŝŶĞƐƉĞĐŝĞƐďLJ
ĂůůĂƐƚtĂƚĞƌƐĂŶĚŽƚŚĞƌǀĞĐƚŽƌƐ͗ĂŶĚĂƌĞǀŝĞǁŽĨŵĂƌŝŶĞŝŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶƐƚŽƵƐƚƌĂůŝĂ͘
^LJĚŶĞLJ͗DĂƌŝƚŝŵĞDƵƐĞƵŵ;KĐĐĂƐŝŽŶĂůƌĞƉŽƌƚƐŽĨƚŚĞƵƐƚƌĂůŝĂŶŵƵƐĞƵŵͿ
/^E͗ϬͲϳϯϭϱͲϯϭϱϳͲϬ
^ŚĞůĨ/͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚtĂƚĞƌͲƵƐƚƌĂůŝĂ
tŽŽĚǁĂƌĚ͕:ĞƚĂů
DŝĐŚŝŐĂŶŽůůĞŐĞ^ĞĂ'ƌĂŶƚWƌŽŐƌĂŵ
^ŚŝƉKƉĞƌĂƚŝŽŶĂůĂŶĚ^ĂĨĞƚLJĂƐƉĞĐƚƐŽĨĂůůĂƐƚtĂƚĞƌĞdžĐŚĂŶŐĞĂƚƐĞĂ͘
ϭϵϵϮ
K/͗ŝDKĚŽĐ͘DWϯϰͬ/ŶĨϭϰ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲh^
/DK
,ĂƌŵĨƵůDĂƌŝŶĞŽƌŐĂŶŝƐŵŝŶĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ
>ŽŶĚŽŶ͗/DKϭϵϵϯ
/DKĚŽĐ͘DWϯϰͬtW͘ϴ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲ/DKͲt
ƌĂĨƚƵƐƚƌĂůŝĂŶĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌDĂŶĂŐĞŵĞŶƚ^ƚƌĂƚĞŐLJͲĂŶďĞƌƌĂY/^ϭϵϵϯ
/DKĚŽĐ͘DWϯϳͬ/ŶĨ͘Ϯϰ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚtĂƚĞƌͲƵƐƚƌĂůŝĂ
>ůŽLJĚ͛ƐZĞŐŝƐƚĞƌŽĨ^ŚŝƉƉŝŶŐ͕ŶŐŝŶĞĞƌŝŶŐ^ĞƌǀŝĐĞƐĚĞƐŝŶĨĞĐƚŝŽŶŽĨĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ͗ƌĞǀŝĞǁŽĨƉŽƚĞŶƚŝĂů
ŽƉƚŝŽŶƐ͘
>ŽŶĚŽŶ
ϭϵϵϱ
/DKĚŽĐ͘DWϯϳͬ/ŶĨ͘Ϯϱ͖ϵϱͬd/WWͬϱϬϱϮ͘ϭ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞ
95
dŚĞ/ŶƐƚŝƚƵƚĞŽĨDĂƌŝŶĞŶŐŝŶĞĞƌƐ͘/DZ
/D^ϵϲ͗^ŚŝƉƉŝŶŐĂŶĚƚŚĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ͗/ƐĐŽŵƉƌŽŵŝƐĞŝŶĞǀŝƚĂďůĞ͍
DĞĞƚŝŶŐͬŽŶĨĞƌĞŶĐĞ͗dŚĞ/ŶƐƚŝƚƵƚĞŽĨDĂƌŝŶĞŶŐŝŶĞĞƌ͛Ɛ/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůDĂƌŝƚŝŵĞ͘ϮϮͲϮϰKĐƚŽďĞƌϭϵϵϲ
WĂƌƚ/
ϬͲϵϬϳϮϬϲͲϳϴͲϲ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗DĂƌŝŶĞƚĞĐŚŶŽůŽŐLJͲDĂƌŝŶĞŶŐŝŶĞĞƌŝŶŐͲŽŶĨĞƌĞŶĐĞƐĂŶĚƐĞŵŝŶĂƌƐ͘
EĂƚŝŽŶĂůZĞƐĞĂƌĐŚŽƵŶĐŝů͘
^ƚĞŵŵŝŶŐƚŚĞƚŝĚĞ͗ĐŽŶƚƌŽůůŝŶŐŝŶƚƌŽĚƵĐƚŝŽŶƐŽĨŶŽŶŝŶĚŝŐĞŶŽƵƐƐƉĞĐŝĞƐďLJƐŚŝƉ͛ƐďĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌ͘
tĂƐŚŝŶŐƚŽŶ͗EĂƚŝŽŶĂůĐĂĚĞŵLJƉƌĞƐƐ͘ϭϵϵϲ
/DKĚŽĐ͘DWϰϬͬ/ŶĨ͘ϭϴ
/^E͗ϬͲϯϬϵͲϬϱϱϯϳͲϳ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ
/DK
'ƵŝĚĂŶĐĞŽŶƐĂĨĞƚLJĂƐƉĞĐƚƐŽĨĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌĞdžĐŚĂŶŐĞĂƚƐĞĂ
>ŽŶĚŽŶ͗/DK
ϭϵϵϳ
/DKĚŽĐ͘D^ͬŝƌĐ͘ϴϬϲ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌ
'ŽůĚ͕͘
'ĂƌĚ,ĂŶĚŬŽŶWƌŽƚĞĐƚŝŽŶŽĨƚŚĞDĂƌŝŶĞĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚ͘
ϯƌĚĚŝƚŝŽŶ͘
ƌĞŶĚĂů͗'ĂƌĚ^͘
ϮϬϬϲ
/^E͗ϴϮͲϵϬϯϰϰͲϭϵͲϴ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞ
,ĂLJĞƐ͕<͘Z͖,Ğǁŝƚƚ͕͘>͘
ĞŶƚĞƌĨŽƌZĞƐĞĂƌĐŚŽŶŝŶƚƌŽĚƵĐĞĚDĂƌŝŶĞWĞƐƚƐ͘Z/DW͘
ZŝƐŬƐƐĞƐƐŵĞŶƚĨƌĂŵĞ
ƵƐƚƌĂůŝĂŶYƵĂƌĂŶƚŝŶĞĂŶĚŝŶƐƉĞĐƚŝŽŶ^ĞƌǀŝĐĞ͘Y/^
^ŚŝƉƉŝŶŐĂůůĂƐƚtĂƚĞƌdƌŝĂůƐŽŶƚŚĞƵůŬĂƌƌŝĞƌ͞Ds/ƌŽŶtŚLJĂůĂ͟
ĂŶďĞƌƌĂ͗ƵƐƚƌĂůŝĂŶ'ŽǀĞƌŶŵĞŶƚƉƵďůŝƐŚŝŶŐƐĞƌǀŝĐĞ͘
ϭϵϵϯ
ĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌƌĞƐĞĂƌĐŚƐĞƌŝĞƐ
/^E͗ϬͲϲϰϰͲϮϵϱϰϴͲϭ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ
/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůƐƐŽĐŝĂƚŝŽŶŽĨůĂƐƐŝĨŝĐĂƚŝŽŶ^ŽĐŝĞƚŝĞƐ͘/^͘
,ĂnjŝĚŽĨĂůůĂƐƚtĂƚĞƌdžĐŚĂŶŐĞĂƚƐĞĂĨŽƌƵůŬĂƌƌŝĞƌƐďLJƐǁŝĨƚ͘
>ŽŶĚŽŶ͗/^
ϮϬϬϬ
96
/DKĚŽĐ͘DWϰϱͬϮͬϭ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲŵĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ
KĞŵĐŬĞ͕ĂƌƌĞŶĞƚĂů
ZƌĞĞĨZĞƐĞĂƌĐŚ
ŚĞŵŝĐĂůĂŶĚƉŚLJƐŝĐĂůŚĂƌĂĐƚĞƌŝƐƚŝĐƐŽĨĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ͗/ŵƉůŝĐĂƚŝŽŶĨŽƌƚƌĞĂƚŵĞŶƚƉƌŽĐĞƐƐĞƐĂŶĚƐĂŵƉůŝŶŐ
ŵĞƚŚŽĚƐ͘
:ĂŵĞƐŽŽŬhŶŝǀĞƌƐŝƚLJ͗ƵƐƚƌĂůŝĂ͕ϭϵϵϴ͘
^ŚĞůĨůŽĐ͗WŽůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞ͘ĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ
ƵƐƚƌĂůŝĂŶYƵĂƌĂŶƚŝŶĞĂŶĚ/ŶƐƉĞĐƚŝŽŶ^ĞƌǀŝĐĞ͘Y/^
ĂůůĂƐƚtĂƚĞƌ,ĞĂƚŝŶŐĂŶĚƐĂŵƉůŝŶŐƚƌŝĂůƐŽŶƚŚĞ,WƐŚŝƉ
͞/Ds͘/ƌŽŶtŚLJĂůĂ͟
ϭϵϵϳ
ZĞƉŽƌƚƐEǑϭϭ
/^E͗ϬͲϲϰϮͲϰϳϭϮϯͲϭ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗WŽůůƵƚŝŽŶͲDĂƌŝŶĞͲĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌͲƵƐƚƌĂůŝĂ
WĂƚƌŝŬŽƐ͕͘:͘
ĂůůĂƐƚtĂƚĞƌĞŶǀŝƌŽŶŵĞŶƚĂůĂŶĚ^ĂĨĞƚLJŝƐƐƵĞƐ
/E͗dŚĞEĂƵƚŝĐĂů/ŶƐƚŝƚƵƚĞŽŶĐŽŵŵĂŶĚ
ϮϬϬϬ
^ŚĞůĨůŽĐ͗^ŚŝƉƐĂŶĚƐŚŝƉƉŝŶŐͲ^ŚŝƉƐŽƉĞƌĂƚŝŽŶĂŶĚŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚ
/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůƐƐŽĐŝĂƚŝŽŶƐŽĨƌLJĐĂƌŐŽƐŚŝƉŽǁŶĞƌƐ͘/ŶƚĞƌĐĂƌŐŽ
ƵůŬĐĂƌƌŝĞƌĐĂƐƵĂůƚLJƌĞƉŽƌƚ͗ϮϬϬϬĂŶĚƚŚĞƉƌĞǀŝŽƵƐƚĞŶLJĞĂƌƐ;ϭϵϵϭͲϮϬϬϬͿ
>ŽŶĚŽŶͲ/ŶƚĞƌĐĂƌŐŽϮϬϬϭ
/ŵŽ͘ĚŽĐ͘D^ϳϰͬ/ŶĨ͘ϭϵ͖ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŝŶƚĞƌĐĂƌŐŽ͘ŽƌŐ
^ŚĞůĨůŽĐ͗EĂǀŝŐĂƚŝŽŶĐĂƐƵĂůƚŝĞƐ
dĂLJůŽƌ͕ůĂŶ,
ůĂŶ,dĂLJůŽƌĂŶĚƐƐŽĐŝĂƚĞƐWƚLJ>ƚĚ
^ƵŐŐĞƐƚĞĚĚĞƐŝŐŶƐƚŽĨĂĐŝůŝƚĂƚĞŝŵƉƌŽǀĞĚŵĂŶĂŐĞŵĞŶƚƐĂŶĚƚƌĞĂƚŵĞŶƚŽĨĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌŽŶŶĞǁĂŶĚĞdžŝƐƚŝŶŐ
ƐŚŝƉƐ
ZĞƉŽƌƚEǑϭϮ
ϮϬϬϭ
/^E͗ϬͲϲϰϮͲϳϬϱϭϰͲϯ
^ŚĞůĨůŽĐ͗DĂƌŝŶĞWŽůůƵƚŝŽŶͲĂůůĂƐƚtĂƚĞƌͲĞƐŝŐŶͲdƌĞĂƚŵĞŶƚ
&ƌŝĚƚũŽĨEĂŶƐĞŶ/ŶƐƚŝƚƵƚĞ
dŚĞǁŽƌůĚKĐĞĂŶŝŶ'ůŽďĂůŝnjĂƚŝŽŶ͗ŚĂůůĞŶŐĞƐĨŽƌŵĂƌŝŶĞƌĞŐŝŽŶƐ
KƐůŽϮϬϬϴ
^ŚĞůĨůŽĐ͗/ŶƚĞƌŶĂƚŝŽŶĂůDĂƌŝƚŝŵĞůĂǁͲ>ĂǁŽĨƚŚĞƐĞĂ
97
^ƉĞĐŝĂůZĞƉŽƌƚ͗ĂůůĂƐƚtĂƚĞƌDĂŶĂŐĞŵĞŶƚͬdƌĞĂƚŵĞŶƚ
DĂƌĐŚϮϬϬϵ
dĂŶŬĞƌKƉĞƌĂƚŽƌ
WƉ͗ϮϱͲϯϬ
DĞŝĞƌͲWĞƚĞƌ͕,͖ĞƌŶŚĂƌĚƚ
ŽŵƉĞŶĚŝƵŵDĂƌŝŶĞĞŶŐŝŶĞĞƌŝŶŐ͖KƉĞƌĂƚŝŽŶ͕ŵŽŶŝƚŽƌŝŶŐ͕ŵĂŝŶƚĞŶĂŶĐĞ
,ĂŵďƵƌŐ͗ssDĞĚŝĂ'ƌŽƵƉ
ϮϬϬϵ
ϵϳϴͲϯͲϴϳϳϰϯͲϴϮϮͲϬ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͗DĂƌŝŶĞƚĞĐŚŶŽůŽŐLJͲDĂƌŝŶĞŶŐŝŶĞĞƌŝŶŐ
>ůŽLJĚΖƐ^ŚŝƉDĂŶĂŐĞƌ
:ƵůLJͬƵŐƵƐƚϮϬϬϲ
WƉϮϴͲϯϬ
KŶĞ͕ƚǁŽ͕ƚŚƌĞĞƚĞƐƚŝŶŐ
^ŚĞůĨůŽĐĂƚŝŽŶ͕ŬĞLJǁŽƌĚƐ͗ŵĂƌŝŶĞƉŽůůƵƚŝŽŶ͕ďĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌ͗ĐŽŶǀĞŶƚŝŽŶƐ͕/DK
ĂŶŐ͕<͖͘^ŽŶŐ͕z͖͘^ƵŶ͕W͘
ůĞĐƚƌŽůLJƚŝĐƚƌĞĂƚŵĞŶƚŽĨƐŚŝƉΖƐďĂůůĂƐƚǁĂƚĞƌ
:ŽƵƌŶĂůŽĨDĂƌŝŶĞĞƐŝŐŶĂŶĚKƉĞƌĂƚŝŽŶƐ
^ĞƉƚĞŵďĞƌͲKĐƚŽďĞƌϮϬϬϳ
WĂƌƚEǑϭϮ͕ƉƉ͘ϵͲϭϱ
98
ϴ͘/>/K'Z&/Et
ͲdƵƌďŝĚĞnjĚĞůĂŐƵĂ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ůĞŶŶƚĞĐŚ͘ĞƐͬƚƵƌďŝĚĞnj͘ŚƚŵηŝdžnjnjϮϬϳdƌϯƌϳď
ϭ:ƵůŝŽϮϬϭϮ
ͲdĞƐƚĂďŽƌĚŽĚĞů'ŝũſŶ<ŶƵƚƐĞŶĚĞůƐŝƐƚĞŵĂĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽhs͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐũŽĨĂƌƚƐĚŝƌ͘ŶŽͬWĂŐĞ&ŝůĞƐͬϴϮϭϬͬWĞƌйϮϬůŽƚŚĞйϮϬͲйϮϬ<ŶƵƚƐĞŶйϮϬK^͘ƉĚĨ
ϭϬũƵůŝŽϮϬϭϮ
Ͳ^ŝƐƚĞŵĂĐŽĐŚůŽƌĚĞƚƌĂƚĂŵŝĞŶƚŽĂďŽƌĚŽĚĞƵŶƵůŬĂƌƌŝĞƌ͕ŵƵLJďŝĞŶĞdžƉůŝĐĂĚŽ͕ŝŶƚĞƌĞƐĂŶƚĞ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ĞĐŽĐŚůŽƌ͘ĐŽŵͬĚŽǁŶůŽĂĚͬĐŽĐŚůŽƌϮϬϭϮ͘ƉĚĨ
ϭϭũƵůŝŽϮϬϭϮ
ͲZĞŐƵůĂĐŝſŶh^ͲW͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƵƐĐŐ͘ŵŝůͬŚƋͬĐŐϱͬĐŐϱϮϮͬĐŐϱϮϮϰͬďǁŵ͘ĂƐƉ
ͲZĞŐƵůĂĐŝſŶĂůŝĨŽƌŶŝĂ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐůĐ͘ĐĂ͘ŐŽǀͬƐƉĞĐͺƉƵďͬŵĨĚͬďĂůůĂƐƚͺǁĂƚĞƌͬĂůůĂƐƚͺtĂƚĞƌͺĞĨĂƵůƚ͘Śƚŵůͬ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŐƉŽ͘ŐŽǀͬĨĚƐLJƐͬƉŬŐͬ&ZͲϮϬϬϰͲƚŝƚůĞϯϯͲǀŽůϭͬĐŽŶƚĞŶƚͲĚĞƚĂŝů͘Śƚŵů
ϭϭĚĞ:ƵůŝŽϮϬϭϮ
ͲdĞƐƚĚĞŐƵĂƐWŽƌƚƵĂƌŝĂƐ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐƚĞŶĐŽ͘ĞƐͬĞƐͬŚŽŵĞ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐŐƐ͘ĞƐͬ
ϭϭũƵůŝŽϮϬϭϮ
Ͳ/ŶĨŽƌŵĂĐŝſŶsŝďƌŝŽŚŽůĞƌĂĞ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬďǀƐ͘ƉĞƌ͘ƉĂŚŽ͘ŽƌŐͬďǀƐĂŝĚŝƐͬĐĂůŝĂŐƵĂͬŵĞdžŝĐŽͬϬϮϯϵϮĞϭϰ͘ƉĚĨ
ϭϳ:ƵůŝŽϮϬϭϮ
^ŝƐƚĞŵĂƐĚĞĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐƚĞǁĂƌƚͲƵƐĂ͘ĐŽŵͬĚŽĐƐͬďĂůůĂƐƚͺǁĂƚĞƌ͘ƉĚĨ
ϭϴũƵůŝŽϮϬϭϮ
Ͳ>ŝƐƚĂĚŽĚĞ'ĞƌŵĂŶŝƐĐŚĞƌ>ůŽLJĚĚŽŶĚĞĞŶĐŽŶƚƌĂŵŽƐŵƵĐŚŽƐƐŝƐƚĞŵĂƐĚĞĞůĞĐƚƌŽůŝƐŝƐ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ŐůͲŐƌŽƵƉ͘ĐŽŵͬƉĚĨͬĂůůĂƐƚͺǁĂƚĞƌͺƚƌĞĂƚŵĞŶƚ͘ƉĚĨ
ϭϴũƵůŝŽϮϬϭ
Ͳ>ĂďŽƌĂƚŽƌŝŽƐƉĂƌĂƌĞĂůŝnjĂƌůĂĞƌƚŝĨŝĐĂĐŝſŶ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ĐŽŶƚƌŽůŵŝĐƌŽďŝŽůŽŐŝĐŽ͘ĐŽŵͬ
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ƐƉŵĐŽŶƚƌŽůĞƌ͘ĞƐ
ϭϵũƵůŝŽĚĞϮϬϭϮ
ͲŽĐƵŵĞŶƚŽDĂƌLJůĂŶĚ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬĐŵƌ͘ĂƐŵ͘ŽƌŐͬĐŽŶƚĞŶƚͬϴͬϭͬϰϴ͘ĨƵůů͘ƉĚĨ
99
ϭϵũƵůŝŽĚĞϮϬϭϮ
ͲdƌĂďĂũŽ&ŝŶĚĞDĂƐƚĞƌĚĞůĂhŶŝǀĞƌƐŝĚĂĚĚĞĄĚŝnj͕ƌĞƐƉĞĐƚŽĞ͘ĐŽůŝLJĞŶƚĞƌŽĐŽĐŽƐ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬĞƐ͘ƐĐƌŝďĚ͘ĐŽŵͬĚŽĐͬϵϮϭϴϬϴϵϯͬWZ^Ed/KEͲ>Ͳd&DͲWK>ͲhYh
ͲƐĐĞƌŝĐŚŝĂŽůŝLJƌĞƐƵůƚĂĚŽƐĞŶĐŽŶƚĂĐƚŽĐŽŶĞůůŽƌŽ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ũĂǀĞƌŝĂŶĂ͘ĞĚƵ͘ĐŽͬďŝďůŽƐͬƚĞƐŝƐͬĐŝĞŶĐŝĂƐͬƚĞƐŝƐϮϰϴ͘ƉĚĨ
Ͳ&ĂĐƚŽƌĞƐƋƵĞŝŶĨůƵLJĞŶĞŶůĂĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘ůĞŶŶƚĞĐŚ͘ĞƐͬƉƌŽĐĞƐŽƐͬĚĞƐŝŶĨĞĐĐŝŽŶͬĨĂĐƚŽƌĞƐͬĨĂĐƚŽƌĞƐͲĚĞĨŝŶĨĞĐĐŝŽŶͲĂŐƵĂ͘Śƚŵ
ϮϬũƵůŝŽĚĞϮϬϭϮ
ͲhƐŽĚĞů>ƉĂƌĂĞƐƚĞƌŝůŝnjĂĐŝſŶĚĞůĂŐƵĂ͗
ŚƚƚƉ͗ͬͬǁǁǁ͘Ƶŵ͘ĞƐͬĚŽĐĞŶĐŝĂͬďĂƌnjĂŶĂͬ&/^ͬ>ͲƉŽƚĂďŝůŝnjĂĐŝŽŶ͘Śƚŵů
ϮϬŐŽƐƚŽϮϬϭϮ
100
Descargar