Analisis de coyuntura economica

Uruguay resiste consolidación del shock
externo pero la política económica enfrenta
el desafío de lograr una transición
moderada
Alfonso Capurro y Gabriel Oddone
Equipo:
Santiago Acerenza, Paula Aguirre, Matías Barrenechea, Alfonso Capurro, Mateo Caputi, Mariela Coyto, Cecilia De Brun, Germán Deagosto, Magdalena Domínguez, Federico
Fraga, Adrián Giorello, Sofía Harguindeguy, Estefanía Gómez, Sebastian Ithurralde, Bibiana Lanzilotta, Joaquín Marandino, Gabriel Oddone, Francisco Pareschi, Alejandro
Pérez, Valentina Pérez, Silvia Rodríguez, Agustina Sanguinetti, Sven Schaffrath, Daniela Solá, Sofía Vázquez, Damián Villar, Ronald Urbina.
Junio 2015
Contenido
Contenido
Commodities: caída de precios no se revertirá en el corto
plazo
Región: 2015 un año perdido y recuperación gradual a
partir de 2016
Uruguay: amenazas y hechos consolidados
Precios de commodities cayeron 30% desde mediados de
2014 ¿corrección transitoria o ajuste permanente?
Nuevos fundamentos sugieren que no habrá recuperación de precios a corto plazo
como post-Lehman Brothers:
1.
2.
3.
Crecimiento global débil y demanda “anémica”
Dólar no se debilitará.
Exceso de oferta en algunos mercados, sin recorte de producción a la vista.
3
Precios de commodities no serán impulsados por la
demanda: crecimiento global seguirá siendo débil
• EEUU crecerá por debajo de su promedio
histórico,
en
un
contexto
de
“estancamiento secular” y afectado por el
“superciclo de deuda”.
• China convergerá a una tasa de
expansión de 6% por cambios en el
modelo de crecimiento orientado más al
consumo interno.
• En tanto, Japón y la ZE serán las
economías avanzadas con menor
crecimiento en los próximos años.
• BRICS crecerán 3,6% en promedio entre
2015-2020, por debajo del promedio de
la última década.
4
Recuperación en EEUU perdió vigor: ajuste de tasas sería
más moderado de lo que había sido previsto
Fuente: FED y Bloomberg
• Opinión de los miembros del
FOMC indica que aumento de
tasas será más gradual de lo que
creían unos meses atrás.
• Expectativas de mercados
sugieren que aumento de tasas
sería aún más progresivo que lo
previsto en 2014 y que lo indicado
por la FED.
» Dólar seguirá fortaleciéndose, aunque con menor intensidad que
entre jun-14 y feb-15. Dólar fuerte no estimulará aumento
generalizado de precios de commodities en próximos meses.
5
Se mantienen condiciones de exceso de oferta y no se
esperan caídas de producción, sobre todo en granos
• Petróleo: oferta futura se ajusta a la
baja debido a recortes de inversión
en nuevas exploraciones.
• Soja: oferta continuaría en niveles
históricamente elevados.
» En ausencia de un evento climático
EEUU, Brasil o Argentina precios de
granos no repuntarán en los
próximos meses.
6
Contenido
Contenido
Commodities: caída de precios no se revertirá en el
corto plazo
Región: 2015 un año perdido y recuperación gradual a
partir de 2016
Uruguay: amenazas y hechos consolidados
Argentina: contexto macro dejó de deteriorarse
•
•
Actividad se contrajo, pero a menor ritmo
•
Mejoraron las expectativas del consumidor e
insinúan recuperación de ventas minoristas
•
Disminuyó la tensión financiera y se redujo la
brecha cambiaria.
Se moderó la inflación y mejoró el poder de
compra de los salarios
8
¿A qué se debe la “mejora”?
Frenaron huida del peso:
• Rendimientos en pesos elevados.
• Dólar “ancla” de inflación.
• Menor presión sobre el “blue”, al menos hasta
octubre-diciembre.
Apuntalaron demanda agregada vía expansión
fiscal » transferencias sociales, subsidio de tarifas
e inversión pública.
9
En contrapartida, aumenta carga que heredará próximo
gobierno
Resultado Fiscal sin
transferencias del BCRA
» Apreciación del TCR,
desequilibrio fiscal
creciente y tarifas
reprimidas.
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En síntesis: ¿qué se puede esperar de Argentina?
» 2015: contracción
económica, pero en “calma”
financiera.
» 2016 será un año de
transición, con posible aumento
de inversión pero con consumo
resentido por ajustes macro.
» Herencia macro constituye un
desafío para el próximo
Gobierno y genera incertidumbre
sobre la recuperación.
11
Brasil: escenario recesivo se consolidó
•
PIB acumula cuatro trimestres consecutivos de
contracción interanual.
•
Q1.15: todos los componentes de la demanda
interna cayeron, en particular la Inversión. Sólo el
sector Agropecuario creció.
•
Deterioro macroeconómico generalizado y aumento de
la incertidumbre mantienen deprimida la confianza de
consumidores e inversores.
Fuente gráficos inferiores: BCB
Tensión en el sistema de precios aumentó a pesar del
sesgo contractivo de la política monetaria
Fuente: BCB
• Q1.15: precios administrados (“objetivo” fiscal) y
depreciación del real contribuyeron al aumento de la
inflación.
• 2015: inflación se mantendría desalineada y BCB
mantendría sesgo contractivo. Menor depreciación del Real
también aliviaría tensiones.
• 2016: inflación convergería hacia la meta y el BCB
comenzaría a relajar el sesgo.
Desequilibrio fiscal sigue siendo una debilidad y la
principal fuente de incertidumbre
¿Meta de superávit primario es factible en 2015?
•
•
Nov.14: Resultado Primario en terreno
negativo por primera vez desde 1998.
En año móvil a abril perforación del
Resultado Global fue 4,5 p.p. del PIB.
1.
Crecimiento implícito (-0,9% 2015, 1,3% 2016 y
1,9% 2017) es ambicioso a la luz del desempeño
reciente.
2.
Estimaciones privadas prevén superávit primario
de 0,8% en 2015 y 2% para 2016. Con PIB cayendo
2% en 2015 resultado primario sería -0,1%.
3.
Aprobación del ajuste sería suficiente para evitar
trayectoria divergente de la deuda.
“
...es poco probable alcanzar los objetivos de
superávit primario anunciado por el gobierno
Moody’s (3 de Junio)
Recuperación tímida hacia 2016
•
2015 será un año perdido
Datos no sugieren un repunte de la actividad
en el corto plazo. Bajo nivel de confianza y
políticas restrictivas tendrán efectos recesivos
adicionales.
•
Tímido repunte hacia 2016/17
Sector externo impulsaría la dinámica.
Recomposición de equilibrios es clave para
consolidar el crecimiento.
Fuente gráficos: BCB, Bloomberg
2015
2016
2017
Proyecciones
2015
2016
2017
2015
2016
2017
2015
2016
2017
2015
2016
2017
Contenido
Contenido
Commodities: caída de precios no se revertirá en el
corto plazo
Región: 2015 un año perdido y recuperación lenta a
partir de 2016
Uruguay: amenazas y hechos consolidados
Economía crece en el primer trimestre impulsada por
celulosa
» Crecimiento converge a tasas de 2%
en próximos 12 a 18 meses.
Recuperación regional débil y/o
demorada podría derivar en un
crecimiento entre 1%-1,5%.
•
Actividad creció 4% en Q1.15,
levemente por encima de lo previsto
(3,6%)
•
EGyA aportó 0,4 p.p. por efecto de
climático, que se revertiría en Q2
(generación hidráulica cayó 60% en
abril).
•
Celulosa explicó 1/3 del crecimiento en
Q1: este efecto es por “una sola vez” y
tiende a cero hacia finales de 2015.
Fuente: Cinve-CPA-Ferrere
17
Consumo privado fue uno de los motores del desacople en
2013 y 2014, pero perderá dinamismo en 2015
Cae la venta de 0km,
amortiguada por fuertes
rebajas de precios.
• Consumo privado se desacelera, en línea
con la erosión de sus fundamentos.
• Ingresos en dólares se ajustan a la baja por
corrección del TCR resintiendo demanda por
bienes durables.
18
Se confirma deterioro del mercado laboral, señal de que
shocks externos se están ajustando por cantidades
» Sector privado
explica el deterioro,
que además es
generalizado en
términos
geográficos
»¿En qué medida
condicionará el
nuevo escenario la
próxima
negociación
salarial?
Población Ocupada por sector y zona geográfica
(Var. ene-abr 15 / ene-abr 14)
Privado
Público
Total
Fuente en base a INE
Montevideo
Interior
- Industria
- Agro
=Construcción
+Comercio
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Desaceleración de la actividad y deterioro del mercado
laboral inducirán menor crecimiento de los salarios
Fuente BCU y Cinve-CPA-Ferrere
2006-14:
5,2% anual
2006-14:
4,7% anual
Fuente INE y Cinve-CPA-Ferrere
» Salarios privados promedio seguirán creciendo en 2016,
aunque menos que en los últimos años y con dispersión
sectorial elevada
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Poder Ejecutivo promueve corrección fiscal, aunque más
lenta y menor a la necesaria
• Poder Ejecutivo reconoce deterioro fiscal y
promueve corrección de 1 punto del PIB en
5 años, procesado 100% por EEPP.
• Ajuste sería menor al necesario para
estabilizar la deuda.
• Supuestos macro del Presupuesto son
optimistas: crecimiento de 2,5%-2,8% hasta
2017 y 3% en adelante.
» Si entorno macro decepciona
(g=2%), la corrección fiscal no
tendrá lugar. Estabilizar la deuda
requerirá innovaciones
presupuestales.
21
Uruguay se está abaratando en dólares, pero menos y más
lento que los destinos y competidores
• Desde 2013 Uruguay se abarató en dólares.
Mejoró TCR bilateral con EE.UU, aunque persiste
rezago respecto con destinos y competidores.
• 2015: BCU promovió depreciación del $Uy en
marzo-abril. Sin embargo, preocupado por contener
la inflación, desde el 15/4 BCU vende dólares en el
mercado FWD » el TC tendría un “techo” en $27 en el
corto plazo.
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Deterioro de precios relativos y shock climático afectan las
condiciones financieras de algunas cadenas primarias
• Caída de precios internacionales fue más
profunda que ajuste de insumos clave.
• Nuevas relaciones de insumo/producto
requieren readecuación de esquemas de
producción: área sembrada de soja caería
15%-20% en la Zafra 2015/16.
• Sequía + cambio de precios relativos están
teniendo fuerte impacto en flujos de caja en
sectores primarios.
» Readecuación de esquemas
de producción y dificultades
financieras en sectores
primarios.
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El peso continuará depreciándose en términos reales,
aunque inflación restringe corrección más acelerada.
+11%
+16%
» Dólar cerraría el 2015 en $Uy 28. Ajuste de combustibles pone presión adicional sobre la
inflación. Un TC a $Uy 29 dejaría la inflación por encima del 9,5% en 2015.
» Inflación no convergerá al rango meta en los próximos 24 meses. Reducción de las
presiones inflacionarias por moderación salarial serán utilizadas para promover una mayor
depreciación del peso.
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Síntesis
• Caída de precios internacionales no se revertirá en próximos 12-18 meses. Este nuevo
equilibrio derivará en ajustes en la estructura productiva de algunos sectores. Evitar ajustes
por volumen requiere corrección permanente de precios relativos.
• En la región, lo peor estaría quedando atrás aunque la recuperación será todavía débil y con
pocos derrames positivos para Uruguay hasta 2017.
• Uruguay mantiene desacople, pero desaceleración de la actividad y deterioro del mercado
laboral ya son hechos consolidados.
• Política económica intenta corregir inconsistencias, pero corrección fiscal y ajuste del TCR son
menores y más lentos de los necesarios.
• Corrección fiscal insuficiente podría requerir innovaciones presupuestales para preservar la
credibilidad fiscal y el acceso a financiamiento.
• Si bien el 2015 será un buen año en términos macro, algunos sectores productivos
procesarán ajustes por cantidad y experimentarán dificultades financieras » empresas
comerciales e instituciones financieras serán más exigentes en la evaluación financiera de
socios y proveedores.
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