PROJECT FINANCE: Instrumento de Financiación de Proyectos con

PROJECT FINANCE: Instrumento de Financiación de Proyectos con PPA
Análisis de Riesgos y sus mitigantes
9 de Abril de 2014
El siguiente informe tiene como objetivo analizar los distintos mecanismos de financiamiento
para proyectos de generación de energía a través de fuentes renovables no convencionales.
Se consideran cuatro factores fundamentales para garantizar el exito de este tipo de
proyectos:
Materia prima para la generación: viento, sol, madera, rsu, etc
Tecnología apropiada
Un contrato de compraventa de energía (Purchase Power Agreement – PPA)
Financiamiento
Basta con que uno de los factores no sea lo suficientemente sólido para que el proyecto
fracase.
Dada la relevancia del financimento, el primero que debe preocuparse por los aspectos
financieros de los proyectos de generación son los propios gobiernos, que deben generar el
marco regulatorio adecuado para minimizar los riesgos que debe asumir el financiador y el
promotor del proyecto.
Con reglas claras y habiendo recursos naturales como los hay en nuestro país y en la región, la
financiación se hace posible y con ella se puede adquirir la tecnología más adecuada.
El presente informe, presentará al Project Finance como mecanismo para financiar proyectos
de generación de energía con PPA, exponiendo sus diferencias con otras alternativas de
financiación y analizando los riesgos que se presentan y que los analistas de las instituciones
financieras detectan al evaluar estos proyectos, presentando una serie de instrumentos que
procuran mitigar esos riesgos.
Definición y Análisis Comparativo:
Definición Project Finance (PF): mecanismo de financiación de proyectos de inversión, basado
en la capacidad del mismo de generar flujos de caja que puedan hacer frente al reembolso de
la financiación recibida.
Existen otros mecanismos de financiación, como pueden ser el Corporate Finance o el Asset
Finance, pero el PF suele ser la disciplina más adecuada para la financiación de proyectos de
generación de energía a partir de un PPA.
Análisis Comparativo: Corporate, Asset y Project Finance
Corporate Finance
Asset Finance
Project Finance
Deudor
Compañía con track record
Compañía
con o sin track record
Nueva compañía creada
especificamente para el proyecto (SPV)
Garantía
Patrimonio de la Compañía
Assets
CF del Proyecto + Assets
D/(D + E) < 50%
A/D > 120%
D/(D + E) < 85%
Simple
Simple
Compleja. Tiene por objeto minimizar
losriesgoso transferirlosa terceros
Apalancamiento
Estructuración Legal
El PF es un mecanismo de financiación en donde el crédito se otorga si se considera que el
proyecto será lo suficientemente bueno para generar un flujo de caja que permita pagar el
mismo.
En el caso del Corporate Finance, el préstamo se otorga directamente a una compañía,
tomando como garantía su patrimonio y siempre y cuando la trayectoria crediticia de la misma
sea lo suficientemente buena.
En cambio, el Asset Finance consiste en otorgar un préstamo contra la garantía hipotecaria o
prendaria de un bien.
Los proyectos de generación, normalmente se llevan a cabo partir de una Special Purpose
Vehicle (SPV), es decir, una empresa que se crea especialmente para esos fines y por tanto no
dispone de un track record crediticio que permita utilizar garantías corporativas para
estructurar el financiamiento, lo que impide el uso del Corporate Finance. Por otra parte, es
muy difícil utilizar el Asset Finance, dado que los bienes que recibiría en garantía el acreedor
no suelen tener un buen valor de reventa en los proyectos energéticos, como si puede pasar
con los inmuebles. Por ello, el Project Finance, aunque es la modalidad más compleja de
estructurar, suele ser la más adecuada para este tipo de proyectos.
Características:
La estructuración legal y financiera de un proyecto a través de un PF, requiere un minucioso
estudio de una amplia gama de factores, entre ellos:
1. Determinación de la Estructura Optima de Capital (relación D/E), considerando las
imposiciones legales y financieras que pudieran existir para la empresa y las propias de
los financiadores.
2. Evaluación de la capacidad de generación de flujos de caja suficientes para hacer
frente al repago de la deuda.
3. Securitización de los derechos de cobro originados en el PPA que permitan al
financiador cobrar de forma directa por quien compre la energía.
4. Estimación del timing de la financiación vs timing del proyecto (utilización de bridge
loans para evitar gaps financieros).
5. Análisis de riesgos y sus mitigantes.
6. Articulación y negociación con los distintos actores involucrados: sponsors,
financiadores, mercado de valores, reaseguradores, fiduciarios, calificadoras de riesgo,
garantes, bridge lenders.
Estructura de un Project Finance:
La instrumentación definitiva del PF, puede hacerse mediante la utilización de un fondo de
inversión, de un trust o fideicomiso.
En el Uruguay se ha desarrollado exitosamente un instrumento que facilita la estructuración
de un PF y permite llevar el proyecto al mercado de capitales, que es el Fideicomiso Financiero.
Si bien es fundamental la presencia de los organismos multilaterales de crédito en el desarrollo
de las renovables en LATAM, desde Invertax creemos en el rol del mercado local de capitales y
de los fondos de pensión para la expansión de la matriz energética y, concretamente en
Uruguay, el Fideicomiso Financiero es el instrumento adecuado para canalizar la financiación
del PF.
Las multilaterales, además de poder participar en el equity y/o en la deuda de los proyectos,
también pueden tener una participación sumamente importante en lo que refiere al
otorgamiento de garantías parciales que mejoran la calidad crediticia del proyecto y en el
otorgamiento de bridge loans que permitan financiar en el corto plazo los proyectos mientras
que la estructuración del PF se formaliza, lo cual, suele llevar varios meses de trabajo, en el
orden de un año, dependiendo de los mercados.
Riesgos
La estructuración de un PF requiere un minusioso analisis de los riesgos asociados a la
operación y de la selección de adecuadas herramientas de mitigacion.
La responsablidad de la mitigación de los riesgos no debe de recaer unicamente en el
estructurador o en el propio sponsor del proyecto, sino que existen riesgos que unicamente el
Gobierno tiene la capacidad y la responsabilidad de resolver, como ser los riesgos regulatorios
y macroeconómicos, otros que deben ser mitigados por la contraparte de los PPAs, en el caso
de Uruguay por la utility estatal UTE y otros riesgos que deben ser resuletos por los
proveedores de tecnología.
El PF solo será exitoso si se consigue reducir al mínimo los riesgos asociados a la operación. A
continuación presentamos una siere de riesgos que normalmente acompañan a los proyectos
de generación y distintas herramientas para mitigarlos:
Consideraciones finales
En conclusión, el Project Finance es el mecanismo ideal para financiar proyectos con PPA, pero
su instrumentación es extremadamente compleja y por tanto requiere de mayor tiempo para
desarrollarse.
Para que el mismo se efectúe de forma exitosa, todos los actores deben trabajar con miras a
mitigar los riesgos indicados, con lo que el desafío de financiar proyectos con PPA en
latinoamerica, es un desafío no solo de los promotores de los proyectos y sus asesores o
estructuradores, sino de todos los participantes de la industria, gobiernos, organismos
multilaterales, mercados de valores y proveedores de tecnologia.
Coautores:
Ec. Juan Ignacio Cabrera
Juan Martín Hermida
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