Arca3T11

Reporte de Análisis y Estrategia Bursátil
AC*
Octubre 26, 2011
COMPRA
3T11 POSITIVO; AUMENTA SINERGIAS
Arca Continental reportó durante el 3T11 fuertes crecimientos en todos sus
rubros, derivado de la consolidación de CONTAL, en términos proforma los
resultados lucen positivos. Durante el 3T11 los ingresos avanzaron 88.8%
(14.8% pro forma), mayores volúmenes de venta (8.3%) y mejores precios
(6.0%) explican el incremento. El EBITDA creció 79.5% (16.2% proforma).
En tanto que el margen EBITDA presentó una contracción 110pb a 21.1%,
lo anterior derivado de mayores costos (PET y azúcar en LA), así como un
aumento en gastos de mercado y combustibles. En términos proforma el
margen reportó una expansión de 20pb. La utilidad neta fue por Ps1,453
millones un crecimiento de 49.1%, con respecto al 3T10.
Buen desempeño en cada uno de sus mercados
Por regiones en México los ingresos crecieron 78.2% (10.9% pro forma),
derivado de un crecimiento en el volumen de 86.5%, tras la integración de
CONTAL, dinamismo en el consumo y mayores precios. A nivel de EBITDA
este creció 66.6% (13.7%). En Sudamérica, las ventas crecieron 149.0%
(33.5% proforma), el volumen avanzó 120.2%, con la integración de
Ecuador mismo que aportó el 50% del mismo. A nivel de EBITDA la
compañía registró una expansión en margen de 460pb, La empresa
implemento iniciativas para mitigar el incremento de costos en materia
prima como aligerado de Pet, clarificado de azúcar y mejoras en costos.
Creciendo en todas las categorías
Por segmentos de negocio, Topo Chico continua con su tendencia positiva
en ventas a ritmo de doble digito. Por su parte las ventas de garrafón
avanzaron 5.6%. Bokados mantuvo un ritmo de crecimiento de doble digito,
derivado de la introducción de nuevas rutas (Pacifico Norte y Jalisco),
promociones y ejecución de mercado. Los ingresos en el negocio de
maquinas vending crecieron 11% durante el trimestre. El segmento de
exportación creció 30%. En tanto que la exportación de Coca Cola creció
6.5% alcanzando un total de 2.1 millones de cajas unidad.
Incrementa 45% sinergias con CONTAL
En conferencia con analistas, la empresa incremento las sinergias
estimadas por la fusión con CONTAL de Ps960 millones a Ps1,400 millones
(US$116), lo que representa un incremento de 45% en las mismas.
Nuestros estimados contemplaban sinergias del orden de los US$100
millones. Las sinergias provendrían de 5 áreas fundamentales que son: a)
materias primas, mayores volúmenes de venta permiten mejores precios de
negociación en el segmento de PET y Vidrio, en azúcar observa importantes
beneficios en precios con la integración de PIASA; b) Procesos de
innovación con el PET; c) Cadena de distribución; d) Sinergias en la parte
administrativa, consolidación de áreas y una estructura más flexible; y d)
fuentes adicionales de ingresos en los segmentos de maquinas vendes, en
el área de botanas que ahora tendrán una mayor red de distribución. Las
sinergias se llevaran a cabo en un lapso de 2 a 3 años.
Ajustamos PO 2012 a PS71.00 y reiteramos COMPRA.
Estamos ajustando nuestro precio objetivo para 2012 de Ps81.00 a
Ps71.00, lo anterior una vez que incorporamos un menor crecimiento
económico para México (PIBe 4.5% a 4.0e) y Latinoamérica en 2012
(3.2% desde 4.0%). Adicionalmente incorporamos el incremento en
sinergias por parte de la compañía. Asumimos un múltiplo de 11.0x, si bien
representa un premio de 12% con respecto al promedio estimado para la
industria en 2012 de 9.8x, lo vemos justificable en base al crecimiento
(21% en EBITDA para 2012), aunado a las mayores sinergias estimadas
que permitirán un mejor nivel de valuación.
Precio Objetivo - 2012
P$ 71.00
Marisol Huerta Mondragón
marisol.huerta.mondragon@banorte.com
RECOMENDACIÓN (Ver contraportada)
Emisora
IPyC
Precio Actual
Precio Objetivo ‘12
Var % (Nominal)
Diferencia vs IPyC
61.28
71.00
15.2%
2.1%
35,810
40,500
13.9%
OTROS INDICADORES
Indicadores
26/10/11
52 semanas max/min
Cap. de Mdo (US$ mn)*
Free Float
FV/Ebitda (2012e)
Apalancamiento actual
Crec. Nom. Ebitda (%) 12e
Margen EBITDA (%) ‘12e
87.00/43.25
7,344
16%
11.0
1.0x
21.4%
21.0%
** Deuda Neta / Ebitda U12m
SELECCIÓN (¿Cuál?) / 8 Criterios Fund.
Perspectiva del Sector
Perspectiva Individual
Mercado (Exportaciones)
Estructura Financiera
Valuación
Bursatilidad
Rentabilidad
Otros
Positiva
Positiva
Neutral
Positiva
Positiva
Positiva
Positiva
Positiva
DISTRIBUCIÓN (¿Cómo?) vs. IPyC
Estrategia
En IPyC
Condición
1.75%
1.47%
MOMENTO (¿Cuándo?)
Tendencia
AC
IPyC
Alza
Alza
www.ixe.com.mx
www.banorte.com
Sobreponderar
Prom. Móvil
8 días
10 días
Nota de Empresa
Al 30 de septiembre 2011 se tenía una saldo en caja de Ps5,341 millones y una deuda de Ps13,055
millones, resultando en una deuda neta de caja de Ps 7,714millones. La razón de Deuda Neta/EBITDA
es de 0.78x.
Durante los primeros nueve meses la inversión en activos fijos fue de Ps1,588 millones destinada
principalmente a equipo de venta, transporte y adecuación de maquinaria.
El CAPEX estimado para 2012 es de Ps3,100 millones por arriba de esperado para 2011 de Ps2,600
millones
C o nc e pt o
3 T 11
3 T 10
Var %
3 T 11e
V a r % v s E s t im .
Ventas
Utilidad de
Operació n
13,442
7,119
88.8%
14,762
-8.94%
2,301
1,291
78.2%
2,805
-17.97%
Ebitda
2,841
1,583
79.5%
3,175
-10.52%
Utilidad Neta
1,453
975
49.0%
1,745
-16.73%
M argen
Operativo
17.1%
18.1%
-1.00pb
19.0%
-1.8pb
M argen Ebitda
21.1%
22.2%
- 1.1pb
21.5%
- 0.4pb
UP A
0.85
1.21
-29.8%
1.02
-16.7%
Valuación y P.O. 2012 en Ps71.00
Nuestro precio objetivo 2012e se obtuvo a través de Flujos Descontados a Valor Presente “DCF”
(PO´12e de $73.52 pesos). Adicionalmente, asumimos un múltiplo estimado de 11.0x, en el que se
observa un premio de 12% con respecto al promedio del sector y que justificamos en base a la
generación de EBITDA que estimamos generará la empresa tras la consolidación de CONTAL donde
estimamos un crecimiento de 21.4% y un crecimiento en margen EBITDA de 60pb, que proyectamos
en base a las adquisiciones y fusiones que ha realizado la empresa en el último año, mismas que en
la medida que maduren consideramos representaran mejora en márgenes de rentabilidad, y por
consiguiente de mejor nivel de valuación. Creemos que aún hay valor una vez que hasta el
momento, ante las mayores sinergias estimadas por US$1160 millones, en un lapso de 3 años.
Nuestra valuación por múltiplos nos arroja un precio de Ps68.68. El promedio ponderado de ambos
métodos nos da un precio de Ps71.00.
Valuación por DCF
Ajustamos nuestro modelo de DCF, ante un nuevo entorno económico que involucra menor
crecimiento económico para el siguiente año, y nuestro precio objetivo obtenido para 2012 es de
$73.52 pesos. En nuestros supuestos consideramos un Costo de Capital Promedio Ponderado (WACC)
de 7.7%; Costo promedio de la deuda de 4.8% (Bono de largo plazo 10ª); Beta de 0.55; Riesgo país
de 1.5%, un premio por riesgo mercado de 5.50% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.5%.
Arca Continental - DCF
Concepto
Flujo Libre de Efectivo
Wacc
VPN de los Flujos
(+) VPN perpetuidad
(-) deuda neta
(-) interes minoritario
2013e
2014e
2015e
2016e
2017e
2018e
2019e
2020E
2021e
5,743.3
5,377.1
7,581.4
6,907.3
7,479.0
7,666.4
8,179.8
8,492.4
9,742.4
5,063.21
PO DCF
73.52
2,348
Precio Actual
61.7
Rendimiento Potencial
19.16%
8%
46,837
79,352
Valor de capital
118,778
acciones en circulacion
1,615.49
Fuente: Banorte-Ixe
2
2012e
4,898.2
Nota de Empresa
Comparativo Sectorial
AC se paga a un múltiplo estimado VE/EBITDA 2012 de 11.0x, cara si se compara con el múltiplo de
9.8x esperado para el sector de bebidas en México para ese mismo periodo. No obstante, existen
elementos que justifican este nivel de premio, destaca la mayor rentabilidad esperada. Arca-Contal
comparada con sus similares logrará crecer el margen EBITDA en 60pb en 2012, este ultimo por
arriba del promedio del sector en 100pb. Consideramos que los buenos fundamentales de la
industria y en particular de la compañía, el múltiplo FV/Ebitda deberá permitirle mejores niveles de
valuación contra sus comparables. Además de contar con un balance sano, adecuados niveles de
deuda (0.9x), y atractiva política de dividendos.
Sector Bebidas —Valuación Relativa
P/VL
Mexico y Sudamerica
KOFL
AC*
GEUPECB
FEMSAUBD
P/U
P/U
2011e
P/U
2012E
3.1
2.8
3.5
22.3
24.3
25.1
21.0
19.7
ND
18.3
15.9
ND
2.8
27.5
20.7
17.3
Promedio
Premio (descuento) AC @ 71
EMB ANDINA
3.5
EMB. POLAR
2.0
Promedio
Premio (descuento) AC @ 71
ESTADOS UNIDOS
The Coca Cola
4.3
Coca Cola Enterprise 2.7
pep us EQUITY
4.3
Dr. Peper
3.6
Promedio
Premio (descuento) AC @ 71
VE/EBITDA
Margen Margen
VE/EBITDA VE/EBITDA
Operativo EBITDA
2011e
2012E
12m
12M
Margen
EBITDA
2012E
CREC
EBITDA
2012E
ROA
Deuda
neta/EBITDA
10.9
17.3
13.9
11.7
10.3
11.8
ND
10.8
9.1
11.0
ND
9.4
16.5%
14.7%
2.2%
13.3%
20.0%
16.0%
9.0%
17.0%
20.7%
21.0%
ND
17.0%
12.8%
21.6%
ND
8.9%
8.7
8.7
(0.4)
17.9
0.2
0.9
2.0
(0.1)
13.5
11.0
8%
7.7
ND
7.7
53%
9.8
12%
7.0
ND
7.0
57%
12%
26%
14.5%
13.1%
14%
7%
16%
3%
19.0%
17.0%
18%
-11%
20%
7%
19.8%
14.2%
17%
24%
14%
8.7
0.8
9.3%
12.7%
11%
15.4
12.8
14.1
(0.1)
1.0
0.5
13.2
8.1
9.7
8.4
9.8
20%
12.0
7.6
9.1
7.9
9.2
20%
22.2%
11.8%
15.8%
17.6%
17%
-13%
26.0%
16.3%
20.0%
22.0%
21%
-24%
29.7%
16.5%
19.9%
21.4%
22%
-4%
9.9%
6.5%
6.2%
5.6%
7%
19.4
7.5
11.7
6.0
11.2
1.2
1.8
1.5
1.4
1.5
14.3
12.7
13.2
ND
12.1
ND
8.9
7.0
8.0
19.2
13.9
15.3
15.1
18.2
12.9
14.5
14.0
16.4
11.5
13.3
12.9
15.6
ND
10.2
8.3
11.4
Fuente: Banorte-Ixe Bloomberg (26/10/11)
Expectativas de resultados 2012
En base a nuestros estimados proforma esperamos crecimientos en ingresos de 18.0% y 21.4% para
2012, favorecidos por la consolidación de las adquisiciones (Grupo Continental y “EBC”), así como
por la innovación derivada de la plataforma del crecimiento orgánico de “Jugos del Valle”, y el
dinamismo en el segmento de botanas . En volúmenes esperamos un aumento de 7% en México y
25% en Sudamérica para 2012. Un ritmo de crecimiento más acelerado por las adquisiciones
recientes, le permitirá a Arca Continental continuar expandir el portafolio de productos a los
territorios de Contal, así como introducirlos en los nuevos territorios internacionales como Ecuador.
En cuanto a precios en el caso de México los vemos en línea con la inflación (3.6% 2012). En
mercados como Argentina y Ecuador, estimamos un mayor crecimiento niveles de doble digito- El
segmento de botanas estará impulsado por las recientes adquisiciones en Estados Unidos de la marca
Señor Snacks.
Utilidad Operativa y Ebitda: Con base a nuestras cifras proforma, para 2012 anticipamos un
crecimiento en Ebitda de 21.4%. Esperamos un incremento de 28% en la Utilidad Operativa,
estimando ya las sinergias derivadas de la adquisición de las operaciones de Ecuador y de Grupo
Contal estimadas en Ps1,400 millones. Consideramos que a nivel de costos, la materia prima se
mantendrá estable, dada la expectativa para los precios en insumos como el azúcar, y las ventajas
logradas con la integración de PIASA, productora de azúcar, lo anterior podrá compensar el alza en
los costos de la resina y aluminio. Aunado a la estrategia realizada por la empresa en la parte de
empaques para hacer envases más ligeros e impulsando el uso de presentaciones retornables.
Apoyará también una eficiente política de contención de gastos operativos. Derivado de lo anterior
estimamos una mejora en Márgenes Operativo y de Ebitda de 140pb y 60pb en ambos casos a
18.0% y 21.0% para 2012.
3
Nota de Empresa
Arca Continental. Estado de Resultados (2007 – 2013e)
(millones de pesos)
Concepto
Ventas Netas
Costo de Ventas
Resultado Bruto
Gastos Operativos
EBITDA
dep´n y amort
Utilidad Operativa
CIF
Utilidad antes de Impuestos
ISR y PTU
Resultado Neto
2007
18,586
9,563
9,023
5,370
4,598
946
3,652
28
3,531
1,253
2,279
Fuente: Estimaciones Casas de Bolsa Banorte-IXE.
4
2008 % 2009
20,255
24,234
10,494
13,017
9,761
11,217
5,915
7,444
4,715
4,891
869
1,118
3,847
3,773
-24
286
3,887
3,383
1,166
1,181
2,722
2,202
2010 2011e 2012e
27,060 43,340 51,088
14,659 23,384 26,566
12,401 19,956 24,522
8,182 12,777 15,327
5,436 8,853 10,746
1,216 1,674
1,550
4,220 7,179
9,196
207
504
887
3,696 6,017
7,844
1,355 2,323
3,181
2,297 3,541
4,356
2013e
56,012
28,846
27,166
16,804
12,062
1,699
10,362
903
8,883
3,599
4,936
Nota de Empresa
Desplegado del analista y accesos importantes del informe:
Los analistas mencionados en este informe certifican por este medio que: 1) Todas las opiniones reflejan exactamente sus opiniones personales
sobre los valores o emisores - empresas; y 2) No hay parte de remuneración asociada con sus ingresos relacionada directamente o
indirectamente con las recomendaciones o las opiniones específicas expresadas en su análisis u opinión.
Las recomendaciones de inversión se realizan en función de la expectativa de Banorte-Ixe Casa de Bolsa para el precio objetivo a fin del año en
curso y cambia para el año siguiente en los meses de octubre salvo indicaciones específicas. Las recomendaciones en acciones a partir del
rendimiento en la moneda de cada país son: Compra rendimiento superior a 20%); Neutral rendimiento entre el 5% a 20%) y Venta rendimiento
menor a 5%.
Directorio de Análisis
René Pimentel Ibarrola
Director General de Desarrollo de Negocio y
Análisis
pimentelr@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9004
Análisis Económico
Delia Paredes
Directora Ejecutiva Analisis y Estrategia
delia.paredes@banorte.com
(55) 5268 - 1694
Katia Goya
Subdirector Economía Internacional
katia.goya@banorte.com
(55) 1670 - 1821
Alejandro Padilla
Subdirector Estrategia Gubernamental
alejandro.padilla@banorte.com
(55) 1103 - 4043
Dolores Palacios
Subdirector de Gestión
dolores.palacios.n@banorte.com
(55) 5268 - 4603
Juan Carlos Alderete
Gerente Estrategia Tipo de Cambio
juan.alderete.macal@banorte.com
(55) 1103 - 4046
Alejandro Cervantes
Gerente Economía Nacional
alejandro.cervantes@banorte.com
(55) 1670 - 2972
Julia Baca
Gerente Economía Internacional
julia.baca.negrete@banorte.com
(55) 1670 - 2221
Livia Honsel
Gerente Economía Internacional
livia.honsel@banorte.com
(55) 1670 - 1883
Miguel Calvo
Gerente de Análisis (Edición)
miguel.calvo@banorte.com
(55) 1670 - 2220
Francisco Rivero
Analista
francisco.rivero@banorte.com
(55) 1103 - 4000 x 2612
Lourdes Calvo
Analista (Edición)
lourdes.calvo@banorte.com
(55) 1103 - 4000 x 2611
Raquel Vázquez
Asistente Dirección de Análisis y Estrategia
raquel.vazquez@banorte.com
(55) 1670 - 2967
Carlos Hermosillo
Subdirector—Cemento / Vivienda
carlos.hermosillo.bernal@banorte.com
(55) 5268 - 9924
Manuel Jiménez
Subdirector—Telecomunicaciones / Medios
mjimenezza@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1275
Astianax Cuanalo
Subdirector Sistemas
acuanalo@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9967
Marisol Huerta
Alimentos / Bebidas
marisol.huerta.mondragon@banorte.com
(55) 5268 - 9927
Rodrigo Heredia
Siderúrgico / Minero
rheredia@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9000 x 48029
Raquel Moscoso
Comercio / Químico
rmoscoso@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9000 x 48028
Idalia Yanira Céspedes
Construcción
icespedes@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9000 x 48227
José Itzamna Espitia
Aeropuertos
jespitia@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9000 x 48066
Daniel Sánchez
Edición Bursátil
dsanchezur@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9000 x 48374
Análisis Bursátil
Análisis Deuda Corporativa
Miguel Angel Aguayo
Subdirector de Análisis de Deuda Corporativa
maguayo@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9804
Tania Abdul Massih
Analista Deuda Corporativa
tabdulmassih@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1405
Hugo Armando Gómez Solís
Analista Deuda Corporativa
hgomez01@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1340
Héctor Gustavo Castañeda
Analista Deuda Corporativa
hcastaneda@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9937
Luciana Gallardo Lomelí
Analista Deuda Corporativa
luciana.gallardo@ixe.com.mx
(55) 5268 – 9931
Marcos Ramírez
Director General Banca Mayorista
marcos.ramirez@banorte.com
(55) 5268 - 1659
Enrique Castillo
Director General Banca Mayorista
ecastillo@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9902
Luis Pietrini
Director General Banca Patrimonial
lpietrini@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1453
Patricio Rodríguez
Director General Banca Privada y
Gestión de Activos
prodriguez@ixe.com.mx
(55) 5268 - 9987
Armando Rodal
Director General Corporativo y Empresas
armando.rodal@banorte.com
(81) 8319 - 6895
Víctor Roldán
Director General Banca Corporativa
Transaccional
vroldan@ixe.com.mx
(55) 5004 - 1454
Carlos Martínez
Director General Banca de Gobierno
carlos.martinez@banorte.com
(55) 5268 - 1683
Banca Mayorista
5