REPORTE TRIMESTRAL Marissa Garza Ostos 4T08 (55) 1670 – 2223 marissa.garza@banorte.com Telmex Internacional (TELINTL) MANTENER Resultados operativos abajo de expectativas TELINT registró crecimientos del 11.8% en ingresos y 5.2% en el EBITDA, situándose por debajo de expectativas. Servicio Local, Redes Corporativas, Internet y TV de paga principales impulsores del crecimiento. Consideramos que el reporte tendrá un efecto neutral sobre el precio de la acción. Ajustamos nuestro precio objetivo 2009 a Ps 7.20. Reiteramos MANTENER. Riesgo: Bajo Precio Actual: Ps6.45 Precio Objetivo 2009: Ps7.20 Dividendo: Ps0.17 Rendimiento Esperado: En Embratel, principal subsidiaria de TELINT, los ingresos de la compañía crecieron 15.8% en términos de Reales para llegar a R 2,582 millones. Lo anterior impulsado por el desempeño de los segmentos de Servicio Local (+30.2%), Larga Distancia Nacional (+11.8%) e Internacional (+3.3%), Redes Corporativas (+20.2%) e Internet (+27.7%). Los segmentos de Servicio Local y Redes, que representan el 43% de los ingresos totales de Brasil se vieron beneficiados con un aumento de 53.2% en los accesos al servicio local para un total de 5.4 millones y de 40.4% en el número de líneas equivalentes para llegar a 4.1 millones. Adicionalmente, los servicios de triple-play (voz, video y datos) que la compañía ofrece a través de NetFone alcanzaron los 1.8 millones de clientes contra 561 mil en el 2007. Colombia, Chile y Perú se vieron favorecidas por los servicios de triple-play. Colombia registró crecimientos de 58.6% en sus ingresos, Chile 39.8%, y Perú 25.4% respecto al 4T07, cada uno en su moneda local. 14.3% Máximo 12 meses: Ps9.54 Mínimo 12 meses: Ps5.20 Desempeño de la Acción 10.90 35,202 9.87 31,865 8.83 28,528 7.80 25,191 6.77 21,854 5.73 18,517 4.70 15,180 J-08 J-08 S-08 TELINTL N-08 D-08 IBMV Datos Básicos de la Acción Clave de pizarra TELINTL Valor de mercado Ps118,184 Acciones en circulación 18,323.0M A nivel consolidado las fluctuaciones cambiarias mitigaron los crecimientos en pesos por lo que la compañía registró ingresos por Ps 19,472 millones, 11.8% por encima del 4T07, y por debajo de lo esperado por el mercado. El EBITDA creció en menor proporción que los ingresos al ubicarse en Ps 4,326 millones (+5.2%), también por debajo de lo esperado. Lo anterior se explica por mayores costos de interconexión en Brasil y mayores gastos relacionados con los servicios de triple-play en el resto de las subsidiarias. El margen EBITDA se contrajo en 140 pb al ubicarse en 22.2%. % entre el público 45.5% Volumen acciones 12.74M La utilidad neta creció 13.6% comparada con la del 4T07 al ubicarse en Ps 1,252 millones, muy por encima de expectativas debido principalmente a beneficios fiscales por Ps 844 millones. Deuda Neta / EBITDA Indicadores Clave ROE 6.9% Rendimiento Dividendo Deuda Neta / Capital EBITDA / Intereses 2.6% 22.6% 1.0x 11.9x Evolución Trimestral 4T08 Ventas EBITDA M. EBITDA Ut. Neta UPA 19,472 4,326 22.2% 1,252 0.07 Banorte Estimado 19,658 4,675 23.8% 104 0.01 Cons. Est. 4T07 Var A vs. A. Var. vs. Est. Var. vs. Cons. 19,774 4,854 24.5% 777 0.04 17,421 4,112 23.6% 1,102 0.06 11.8% 5.2% -1.4 13.6% 13.6% -0.9% -7.5% -1.6 1104.1% 1119.1% -1.5% -10.9% -2.3 61.2% 63.2% 17 de Febrero de 2009 ANALISIS FUNDAMENTAL Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista. Prohibida la reproducción total o parcial de este documento. ANALISIS FUNDAMENTAL Análisis Fundamental Reporte Trimestral A continuación mostramos el desglose de los ingresos de la compañía: Desglose de ingresos trimestrales Segmento 4T08 4T07 Crecimiento Servicio Local LDN LDI Redes Corporativas Internet Televisión de paga Otros 2,921 6,854 833 4,386 1,521 969 1,988 2,216 6,572 857 3,879 1,153 483 2,261 31.8% 4.3% -2.8% 13.1% 31.9% 100.6% -12.1% INGRESOS TOTALES 19,472 17,421 11.8% Fuente: Información de la empresa La deuda neta se incrementó en 118% respecto del 3T08 al ubicarse en Ps 18 mil millones de pesos. Este fuerte crecimiento se explica por pasivos adicionales para financiar las inversiones de capital y el efecto devaluatorio sobre la deuda denominada en dólares. La razón de deuda neta/EBITDA al cierre del 2008 fue de 1.0x por arriba del 0.4x del 3T08. Al incorporar los resultados del trimestre el múltiplo VE/EBITDA se encarece a 7.8x desde 6.9x. Durante 2008, TELINT realizó inversiones de capital (CAPEX) por US$ 1,634 millones, de los cuales el 61% lo invirtió en Brasil, 14% en Colombia y el 25% restante en las demás subsidiarias, con el objetivo de fortalecer los negocios de triple-play. TELINT cotiza a un múltiplo VE/EBITDA de 7.8x, por arriba del múltiplo de 6.9x al que cotizaba antes de incorporar los resultados del 4T08 debido principalmente al mayor nivel de deuda neta. Estimados 2009 La estrategia de TELMEX Internacional ha estado enfocada en el fortalecimiento de los negocios de triple-play (voz, video y datos) en los países donde opera. Cerca del 80% de los ingresos de la compañía provienen de su principal subsidiaria en Brasil, Embratel, la cual se ha transformado en una empresa integral de telecomunicaciones. Para el 2009, esperamos que los ingresos en Brasil crezcan 28% en términos de Reales respecto del 2008. Lo anterior impulsado por los aumentos del 12.5% en Larga Distancia Nacional, 10% Servicio Local y 40% en Redes Corporativas e Internet. Estos segmentos representan más del 80% de los ingresos consolidados de Embratel. Los crecimientos en estos segmentos se verán parcialmente compensados con una disminución de 7% en los ingresos de Larga Distancia Internacional, la cual seguirá afectada por disminuciones en el tráfico. Feb-17-09 Pág - 2 - Análisis Fundamental Reporte Trimestral El segmento de Redes Corporativas e Internet ha tomado mayor relevancia, con la introducción de servicios de triple-play, a través de NetFone. De acuerdo a nuestras proyecciones, anticipamos un crecimiento de 42% en el número de líneas equivalentes en 2009 para llegar a un total de 5.7 millones y de 145% en suscriptores de Internet para un total de 5.5 millones. En Colombia y Chile, esperamos que los ingresos crezcan 17% y 40% en moneda local, respectivamente, sustentados por el impulso de los negocios de triple-play, tras la incorporación de empresas de TV de paga a lo largo del 2008. A pesar de los importantes crecimientos en ingresos en moneda local, las fluctuaciones cambiarias arrojan una menor expansión en términos de pesos. Nuestros estimados asumen un crecimiento nominal de 9% en los ingresos de la compañía al compararse con los ingresos obtenidos en el 2008, y ubicarse en Ps 83 mil millones. Nuestros estimados 2009 contemplan crecimientos nominales del 9.1% en ingresos y del 7.8% en EBITDA vs. 2008. A nivel de EBITDA, estimamos una expansión menor en comparación al desempeño de los ingresos. Lo anterior se explica principalmente por mayores costos de interconexión, así como a la integración de las empresas de TV de paga, las cuales tienen menores márgenes. Los costos de estos negocios son primordialmente en dólares, por lo que las devaluaciones de las monedas de la región respecto del dólar tienen un impacto negativo en su estructura. De acuerdo a nuestro modelo de proyecciones, TELINT generará un EBITDA de Ps 19 mil millones, 7.8% superior en términos nominales al obtenido en el 2008. Estimamos un margen EBITDA de 23.3%, 20 pb menor al margen EBITDA del 2008. A pesar del crecimiento esperado en ingresos y EBITDA, nos preocupa la generación de flujo libre de efectivo de TELINT para 2009. De acuerdo a nuestro modelo, la compañía generaría un flujo de efectivo negativo de alrededor de Ps 4,500 millones. La administración de la empresa ha afirmado que en el 2009 espera realizar inversiones de capital (Capex) por alrededor de US$ 1,200 millones, 25% inferiores a las del 2008, con el objetivo de seguir fortaleciendo su presencia como proveedor de servicios de triple-play a través de adquisiciones potenciales. Por lo anterior creemos que la compañía podría incrementar sus niveles de apalancamiento. Aunado a lo anterior, hemos observado que TELINT ha detenido la recompra de acciones propias, lo que se explica por lo apretado de su generación de efectivo. No creemos que para 2009, la compañía sea activa en la recompra de sus propias acciones de continuar con sus expectativas de inversiones. Estimados (millones de ps) Ventas Utilidad Operativa EBITDA Margen EBITDA (%) 2006 2007 2008 2009E 63,146 68,043 76,005 82,953 3,196 10,330 8,923 9,063 11,888 18,279 17,891 19,290 18.8 26.9 23.5 23.3 2,909 6,596 5,535 4,308 0.2 0.3 0.3 0.2 P/U (x) 42.9x 18.9x 21.4x 27.8x VE/EBITDA (x) 12.0x 7.0x 7.8x 6.8x 2.2x 1.5x 1.5x 1.4x Utilidad Neta UPA (Ps) Múltiplos P/VL (x) Feb-17-09 Pág - 3 - Análisis Fundamental Reporte Trimestral Resumen Financiero Datos de Balance Dic 08 Activo 132,895 118,156 7,511 6,599 Efectivo Sep 08 Pasivo Total 52,692 38,429 Deuda Total 25,622 14,903 Capital Mayoritario 77,796 77,239 Capital Minoritario 2,329 2,487 Resultados Trimestrales Ventas 4T08 4T07 19,472 17,421 11.8% EBITDA 4,326 4,112 5.2% Utilidad Operativa 1,999 2,251 -11.2% Utilidad Neta 1,252 1,102 13.6% Margen EBITDA (%) 22.2% 23.6% Margen Operativo (%) 10.3% 12.9% 6.4% 6.3% Margen Neto (%) Valuación Ajustamos nuestro precio objetivo 2009 a Ps 7.20. Reiteramos nuestra recomendación de MANTENER. Estamos ajustando nuestro precio objetivo 2009 para las acciones de TELINT desde Ps 10.40 a Ps 7.20, después de revisar nuestros estimados 2009 a la baja. Hemos determinado nuestro nuevo precio objetivo utilizando un modelo de flujos descontados (DCF). Nuestro modelo asume un costo de capital promedio ponderado (WACC) de 13.1%, considerando una tasa libre de riesgo de 8.0%, una Beta de 0.95x y una prima de riesgo de mercado de 7.0%. Debido a la volatilidad por la que actualmente atraviesan los mercados accionarios, decidimos reconocer una prima de riesgo similar a la que actualmente cotiza el mercado accionario mexicano, la cual se compara 150bp por arriba de la prima de riesgo de 5.5% que tradicionalmente hemos utilizado. Estamos utilizando una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.0%. Nuestro precio objetivo revisado de Ps 7.20 implica un retorno potencial de solo 14% sobre los niveles actuales. A este nivel de precio, la acción de TELINT estaría cotizando a un múltiplo conocido VE/EBITDA 2009 de 7.5x, similar al nivel promedio observado desde su colocación (junio 2008). Reiteramos nuestra de MANTENER hasta tener mayor visibilidad en la generación de flujo de efectivo de TELINT. Feb-17-09 Pág - 4 - Análisis Fundamental Reporte Trimestral Valuación de la Empresa Millones de pesos de cada periodo Dic-08 Precio 6.45 6.45 18,323.0 118,183 18,323.0 118,183 Capital Cont. Mayor. Minoritario 77,796 2,329 85,402 2,536 Deuda Total Efectivo Deuda Neta Valor Empresa 25,623 7,511 18,112 139,833 27,265 1,642 18,551 11,040 8,714 - 9,398 130,407 -6.7% Ventas Netas 12m EBITDA 12m Utilidad Neta 12m Valor en Libros 76,005 17,891 5,535 4.25 23.5% 1.0x 82,953 19,290 4,308 4.66 23.3% 0.5x 7% 5% 7.8x 21.4x 6.8x 27.4x 1.5x 1.4x No. Acciones Valor Mercado DEUDA NETA / EBITDA ROE VE / EBITDA P/U P / VL Feb-17-09 Dic-09e 0.0% 9.1% 7.8% -22.2% 9.8% Pág - 5 - Análisis Fundamental Reporte Trimestral Certificación de los Analistas. Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y Rogelio Urrutia Camacho certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento. Declaraciones relevantes. Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones. Remuneración de Analistas. La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados. Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte: SARE. Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte. Tenencia de valores y otras revelaciones. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento. Guía para las recomendaciones de inversión La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y volatilidad de los mercados de capitales: Riesgo Bajo Medio Alto COMPRA >13.5% >16.5% >19.5% MANTENER <13.5% > 9.0% < 16.5% > 11% < 19.5% > 13% VENTA <9.0% <11% <13% Rendimiento Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción, 3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido. La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni utilizado, ni reproducido total o parcialmente. Feb-17-09 Pág - 6 -