1 japón no despega a pesar de los estímulos

Departamento de Estudios Económicos
Nº 210, Año 6 | Lunes 5 de setiembre de 2016
JAPÓN NO DESPEGA A PESAR DE LOS ESTÍMULOS
Al parecer, la economía japonesa se encuentra presa de un letargo inusual. Una condición que se
viene observando desde hace más de dos décadas y de la cual no ha podido sacudirse a pesar de
las medidas de estímulo sin precedentes que ha aplicado el Gobierno en los últimos años.
PBI - Japón: 1980 - 2015
(Var % real)
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
-8
Fuente: FMI
La última de estas acciones fue dada a conocer a finales de julio, cuando el Primer Ministro,
Shinzo Abe, anunció un paquete de estímulo sorprendentemente grande, de 28 billones de yenes.
Un monto equivalente a US$ 274,000 millones, es decir, más de 1.4 veces el PBI de Perú de 2015
y más del 6% del tamaño de la economía de Japón (de US$ 4.1 billones). Este estímulo está
conformado por medidas fiscales, que incluirían incrementos en el gasto de los gobiernos
nacionales y locales, así como programas gubernamentales de préstamos con bajos intereses
dirigidos a ciertos sectores de la economía con bajos intereses.1
El Banco de Japón (BoJ, por sus siglas en inglés), por su parte, anunció también a finales de julio
una expansión de su estímulo monetario, al duplicar las compras de fondos cotizados en bolsa
(ETFs)2, para que sus tenencias totales para dicho tipo de activo aumenten a un ritmo anual de 6
1
El programa incluirá fondos para proyectos de infraestructura y también se destinará a financiar donaciones en efectivo de
15,000 yenes para cada una de las 22 millones de personas consideradas de ingresos bajos en el país, y a financiar
proyectos de reconstrucción en una región del sur afectada por los terremotos de abril.
2
Un Exchange-Traded Fund (ETF por sus sigla en inglés), o fondo negociable en el mercado, es un producto intermedio entre
los fondos de inversión tradicionales y las acciones. Es un fondo que permite tomar posiciones sobre un índice, pues
representa la propiedad proporcional sobre una cartera de inversiones subyacente de valores que usualmente replica un
índice de un mercado específico.
1
billones de yenes (US$ 58,000 millones), frente a los 3.3 billones de yenes actuales.3 Con ello, el
ente monetario cedió a la presión del Gobierno y los mercados financieros, aunque decepcionó a
los inversores que esperaban medidas aún más audaces.
Cabe señalar que el paquete fiscal fue dado a conocer
luego de que el partido de Gobierno consiguió, en julio,
una victoria en elecciones legislativas. Un resultado que
refuerza su liderazgo, ello frente a las dudas por la
aparente ausencia de resultados duraderos de su
ambicioso plan económico.
Es la segunda vez que el
Gobierno acude a una
“legitimización política”
como paso previo a un
reforzamiento de su
estrategia para salir del
estancamiento.
Esta es, además, la segunda vez que el Gobierno del
ministro Abe recurre a una “legitimización política”
como paso previo a un reforzamiento de su estrategia
para salir del estancamiento. Previamente, en
diciembre de 2014, anticipó elecciones a modo de
referéndum respecto a la política económica aplicada.
Y luego de obtener la venia popular, implementó nuevos planes para impulsar la actividad
productiva. No obstante, los resultados hasta ahora han sido poco auspiciosos.
Abenomics y alza de impuestos: medidas contradictorias
El ya famoso “Abenomics”, aplicado por Shinzo Abe (quien asumió el cargo de primer ministro en
diciembre de 2012) desde el año 2013, consistió en fuertes estímulos monetarios y fiscales. A ello
se sumaron reformas estructurales que apuntaron a incrementar la competitividad del país.
Las autoridades han sido particularmente enfáticas en su deseo de combatir la caída crónica de
precios. Por ello, han repetido en distintas ocasiones que presionarán lo necesario y mantendrán
su política monetaria ultra expansiva hasta alcanzar el objetivo de inflación de un 2% anual de
manera estable. Si bien en un inicio estas medidas dieron resultados positivos, alcanzándose un
pico inflacionario de 3.3% en junio de 2014, éstos se revirtieron después. Hoy, la dinámica de
precios ingresa peligrosamente cada vez más en terreno negativo.
Inflación - Japón: Jul'11 - Jul'16
(en porcentaje)
4
3.5
3
2.5
2
1.5
1
0.5
0
-0.5
-1
jul-11
ene-12
jul-12
ene-13
jul-13
ene-14
jul-14
ene-15
jul-15
ene-16
jul-16
Fuente: Thomson Reuters EIKON
3
Originalmente, en el año 2013, el plan de flexibilización cuantitativa consistió en la compra de activos de modo que
incrementara su base monetaria a un ritmo de 70 billones de yenes. Posteriormente en octubre de 2014, dicha meta se
amplió a 80 billones de yenes anuales. Actualmente ésta se ha mantenido, pero se ha propuesto incrementar la participación
de los ETFs en ese total.
2
La caída abrupta (entre mayo 2014 y abril 2015) de la tendencia inflacionaria lograda inicialmente
con el Abenomics (entre abril 2013 y mayo 2014) respondió a una razón puntual: el incremento del
impuesto a las ventas de 5% a 8% en abril de 2014. Los japoneses se anticiparon frente a este
aumento, lo que generó un marcado impulso en los precios en el mes del alza (abril de 2014),
para luego descender rápidamente. Como era previsible, el nuevo nivel del impuesto desincentivó
el consumo e impactó en la confianza de consumidores. Además, a través de éstas variables, se
afectó también el desempeño de todo el aparato productivo.
El ajuste impositivo fue aplicado pasando por alto el riesgo de que contrarreste el impulso del
programa en marcha. No obstante, el Gobierno optó por tal medida debido a su preocupación por
que un prolongado desbalance fiscal llegue a afectar la solvencia del país, tomando en cuenta sus
elevados niveles de deuda pública (que ascendió a 248% del PBI al cierre de 2015).
Deuda Gubernamental - Japón: 1980 - 2015
(% PBI)
300
250
200
150
100
50
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
0
Fuente: FMI
De este modo, las elecciones anticipadas que fueron convocadas por el ministro Abe para finales
de 2014 representaron la aceptación implícita de un fracaso en la tarea de dinamizar la economía
japonesa. Precisamente por ello, resultaba necesario reconfirmar democráticamente el voto de
confianza popular antes de aplicar un “segundo round” de medidas.
Luego de dichas elecciones, el Ejecutivo adoptó en diciembre de 2014 un plan económico de
emergencia. El objetivo aquella vez fue reactivar el consumo privado a través de una cuantiosa
inversión pública. Esta inyección de recursos fue destinada a ayudar a las regiones menos
desarrolladas del país, apuntando a los hogares mediante la entrega de subsidios, vales de
mercancías y subidas salariales en las empresas de menor tamaño, entre otros.4
Incertidumbre global juega en contra del Abenomics: apreciación del Yen
A pesar de todo lo anterior, los temores respecto a una recesión se mantienen, ante una debilidad
recurrente en la actividad productiva del país. La economía japonesa se ha mostrado endeble en
los trimestres recientes (creció 2% y 0.2% interanual en el primer y segundo trimestre de 2016,
4
El paquete de estímulo representó una inversión aproximada de 3.5 billones de yenes (US$ 29,050 millones), el cual se
financiaría con dinero no gastado de presupuestos anteriores e ingresos provenientes de la recuperación económica de
trimestres previos. De esta forma, se evitó la emisión de nueva deuda gubernamental que podría deteriorar más las finanzas
públicas.
3
respectivamente, luego de haber caído en 1.7% en el cuarto trimestre de 2015). Ello debido a una
demanda interna poco dinámica y a un retroceso de las exportaciones, las que se han visto
afectadas por un fortalecimiento del yen.
El Abenomics logró inicialmente depreciar la moneda japonesa, incentivando las exportaciones del
país. Sin embargo, la incertidumbre global generada en el último año hizo que el yen fuera objeto
de una demanda internacional importante de inversionistas, quienes recurrieron a él como activo
refugio. Este fenómeno fue tan significativo que incluso compensó la inyección de dinero del BoJ y
causó una apreciación de la moneda, afectando al sector exportador del país e incidiendo
finalmente en la actividad económica general del país.
Exportaciones y Cotización Yen - Japón: Jul'13 - Jul'16
(Var. % anual y yenes por dólar)
25
130
20
120
15
10
110
5
100
0
-5
90
-10
80
-15
-20
70
jul-13
nov-13
mar-14
jul-14
nov-14
mar-15
Exportaciones (Var % anual)
jul-15
nov-15
mar-16
jul-16
Yen vs. Dólar (eje der)
Fuente: Reuters EIKON
Análisis y comentarios de cierre
La situación japonesa resulta a todas luces compleja. Las autoridades se ven cada vez más
presionadas para sacar al país del letargo económico de una vez por todas. No obstante, el
consumo y la confianza parecen ser extremadamente sensibles ante aumentos de impuestos, lo
que representa un riesgo para la sostenibilidad fiscal y, finalmente, para la solvencia del país en el
mediano y largo plazo.
El consumo japonés parece
ser muy sensible ante
aumentos de impuestos, lo
que representa un riesgo
para sostenibilidad fiscal del
país, así como para su
solvencia en el mediano y
largo plazo.
Visto en retrospectiva, la decisión de elevar impuestos
en el 2014 resultó claramente errada y en contra de los
objetivos iniciales del Gobierno. Ello, tomando en
cuenta además que no es la primera vez que un alza
del impuesto a las ventas genera efectos recesivos: en
1997, cuando fue ajustado de 3% a 5%, generó un
agravamiento de la recesión y la deflación en el país en
los años posteriores.
También es necesario tomar en cuenta la preocupación
de las autoridades por su nivel de deuda. Y es que, como hemos mostrado en el presente artículo- éste
supera el 200% del PBI ya desde el año 2009 y es
actualmente el más alto del mundo. Los mercados
4
podrían haber empezado a dudar de la capacidad japonesa para honrar esos niveles de deuda.
Sin embargo, la confianza de los mercados no se ha roto. Aparentemente, las potencias como
Japón (la tercera economía más grande del mundo) gozarían de tal grado de credibilidad, por
parte de los inversionistas, que pueden manejar umbrales mucho más amplios para el deterioro de
sus indicadores macroeconómicos, en comparación con otras economías menos auspiciosas.
Otro factor que favorecería el manejo de la política fiscal japonesa es que la mayor parte de la
deuda del país está en manos de agentes japoneses (inversionistas institucionales en su
mayoría), lo que reduce el riesgo de un sell-off masivo y favorece el flujo de refinanciamiento de
los bonos cuando éstos vencen.
En cualquier caso, no parece probable que la solvencia japonesa pueda deteriorarse “ad
infinitum”, de modo que, el espacio para las medidas de estímulo en Japón también tendría un
coto. Pero esto sólo se confirmará con el correr del tiempo.
5
Gerencia de Estudios Económicos
Alberto Morisaki
Gerente
Sergio Urday
Jefe de información económica y del sistema financiero
Estudios Económicos
Arturo Hidalgo
Claudio Maceda
Estadísticas
Analista
Maura Rivera
Practicante Lourdes Cruz
Priscila Condori
Analista
Analista
Practicante
Rocío Crespo
Asistente
estudioseconomicos@asbanc.com.pe
612-3322
6