Alsea1T10

REPORTE TRIMESTRAL
Marisol Huerta
(55) 1670 - 2224
marisol.huerta.mondragon@banorte.com
1T10
Alsea (ALSEA)
COMPRA
Reporte operativo positivo, en linea con el consenso.
Alsea reportó resultados positivos a nivel operativo. El
EBITDA creció 29.4% AsA. Los ingresos crecieron 0.6% AsA.
Riesgo:
Ajustamos nuestro precio objetivo de Ps13.00 a Ps15.50
pesos para 2010 y reiteramos nuestra recomendación de
COMPRA.
Precio Objetivo 2010:
En nuestra opinión, los resultados ya se encontraban
descontados por el mercado. Alsea pagará un dividendo de
0.4020 por acción el 6 de mayo. El lunes es excupón.
Estamos ajustando nuestro precio objetivo 2010 de Ps13.00 a
Ps15.50 para las acciones de Alsea, una vez que incorporamos los
resultados del 1T10 y las perspectivas actualizadas para este año. En
nuestra opinión, el escenario de recuperación de la economía de
5.0%, un tipo de cambio de Ps12.30 y una expansión de 5.0% en
unidades, se traducirá en un crecimiento de 12.0% en ingresos y de
16.5% en EBITDA para 2010. A ese precio el múltiplo adelantado
VE/EBITDA de Alsea se encontraría en 7.4x en línea con el múltiplo
adelantado al que ha cotizado en los últimos tres años.
Durante el 1T10 Alsea reportó resultados operativos positivos, por
arriba de nuestras expectativas. La disminución en el costo de las
materias primas en dólares derivado de la apreciación del peso
derivo en un incremento de 320pb en el margen bruto (de 62.0% a
65.2%). Los gastos de operación aumentaron como porcentaje de
las ventas 2.1%, derivado de menores ingresos, mismos que fueron
parcialmente compensado con un mayor control de gastos
impulsadas por la compañía a lo largo del año. El EBITDA se
incrementó +29.4% AsA. El margen EBITDA creció 240pb de forma
interanual a 10.7%. A nivel neto se registró una pérdida marginal
de Ps658 mil relacionado con mayores gastos y productos.
Los ingresos del 1T10 tuvieron un crecimiento
de 0.6% AsA,
derivado del incremento de 22 unidades en los últimos 12 meses y el
alza de 17.3% AsA en las ventas de Latinoamérica. Lo anterior
contrarrestó la caída de 0.4% de forma interanual que registraron
las ventas mismas tiendas (VMT) en el trimestre, las cuales
estuvieron afectadas por el entorno de debilidad económica.
Evolución Trimestral (millones de ps.)
Ventas
EBITDA
M. EBITDA
U. Neta
UPA
1T10
Banorte
Estimado
Cons.
Est.
2,096
2,144
2,133
2,084
0.6%
-2.2%
-1.7%
225
218
223
174
29.4%
3.0%
0.8%
10.7%
10.2%
10.5%
8.3%
2.4
0.5
0.2
-1
53
24
-43
-98.5
-101.2%
-102.7%
0.0
0.09
0.04
-0.07
-98.5
-101.2%
-102.8%
1T09
Var
A/A
Var. vs.
Est.
Var. vs.
Cons.
Medio
Precio Actual:
Ps13.42
Ps15.50
Dividendo:
Ps0.40
Rendimiento Esperado:
18.7%
Máximo 12 meses:
Ps13.80
Mínimo 12 meses:
Ps5.60
Desempeño de la Acción
15.10
57,894
13.43
51,504
11.77
45,114
10.10
38,724
8.43
32,334
6.77
25,944
5.10
19,554
A-09
J-09
A-09
S-09
N-09
ALSEA*
E-10
F-10
A-10
IBMV
Datos Básicos de la Acción
Clave de pizarra
ALSEA*
Valor de mercado
Ps8,171
Acciones en circulación
609M
% entre el público
36.0%
Volumen acciones
1.79M
Indicadores Clave
ROE
4.9%
Rendimiento Dividendo
Deuda Neta / Capital
3.0%
27.3%
Deuda Neta / EBITDA
0.8x
EBITDA / Intereses
8.9x
29 de Abril de 2010
ANALISIS FUNDAMENTAL
Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Sucurities Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o
inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento especifico especializado, previamente a las decisiones de inversión que
asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento.
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Estimados
(millones de ps.)
Ventas
Utilidad Operativa
EBITDA
Margen EBITDA (%)
2008
2009
2010E
2011E
7,787
8,587
9,613
10,888
459
335
422
661
1,032
1,000
1,165
1,361
13.3
11.6
12.1
12.5
Utilidad Neta
140
104
249
370
UPA (Ps)
0.2
0.2
0.4
0.6
Múltiplos
P/U (x)
59.5
77.8
32.7
18.1
VE/EBITDA (x)
9.9
9.5
7.7
6.5
P/VL (x)
2.8
2.8
2.3
2.1
Valuación
Estamos ajustando nuestro precio objetivo 2010 para las acciones de Alsea a
Ps15.50. A este nivel de precio, la acción estará cotizando a un múltiplo
adelantado VE/EBITDA de 7.4x en línea con el múltiplo adelantado histórico al
que ha cotizado Alsea en los últimos tres años.
Nuestro precio objetivo incorpora la expectativa de un mayor crecimiento en
EBITDA , impulsado por mayores ventas y la recuperación en el margen bruto
(+80pb a 64.0%) por la estabilidad en costos relacionada con el tipo de cambio
(Ps12.33 en 2010 contra Ps13.5 de 2009). Recordemos que 30% de los costos
de la compañía se encuentran referenciados en dólares, por lo que las
variaciones en la cotización del peso impactan directamente los resultados de la
empresa. Asimismo, estimamos beneficios relacionados con el programa de
ahorros impulsado por la empresa que contrarrestará los gastos relacionados
con la expansión en unidades (+55) programada para 2010. Lo anterior
justificaría nuestra expectativa de apreciación de 18.0% en el precio de la
acción sobre los niveles actuales y nuestra recomendación de COMPRA.
Nuestro precio objetivo, fue determinado a través de un modelo de flujos
descontados (DCF). Nuestro modelo asume un costo de capital promedio
ponderado (WACC) de 11.2%, considerando una tasa libre de riesgo de 7.8%,
una Beta de 1.0x y una prima de riesgo de mercado de 5.5%. La tasa de
crecimiento a perpetuidad que asumimos es de 2.0% en términos reales. El
costo promedio de la deuda asumida en nuestro modelo es de 8.8% (6.3%
ajustada por impuestos) y el crecimiento a perpetuidad de 2.0%. Nuestro
modelo asume una ponderación a largo plazo de la capitalización de 70.6% del
capital contable y 29.4% de la deuda con costo.
Cabe señalar que al incorporar los resultados del 1T10 el múltiplo VE/EBITDA
conocido se abarató de 9.4x a 9.2x debido al fuerte crecimiento en el EBITDA
del 1T10.
Aspectos relevantes del 1T10
Durante el 1T109, los ingresos en México Retrocedieron 1.3% AsA, debido
principalmente al retroceso en VMT, mismo que fue parcialmente compensado
con la apertura de 12 tiendas corporativas y 4 tiendas de subfranquiciatarios en
los últimos 12 meses.
Abr-29-10
Pág - 2 -
Análisis Fundamental Reporte Trimestral
El EBITDA de las operaciones en México, aumentó 23.7% en el 1T10, reflejando
la disminución en el costo de ventas como consecuencia de la apreciación del
peso frente al dólar y las medidas de ahorro implementadas por la compañía.
Durante el 1T10, los ingresos de las operaciones de Latinoamérica crecieron
17.2% AsA, derivado de la apertura de 12 unidades en los últimos doce meses,
así como al incremento en VMT (la compañía no revela el crecimiento en VMT
por mercado). El EBITDA aumento 66% reflejando el incremento en VMT y la
disminución en el costo de ventas ante la apreciación de las diferentes
monedas de los países en donde Alsea tiene operaciones.
Las ventas de la unidad de distribución de Alsea, DIA (Distribución
Internacional de Alimentos), disminuyeron 6.7% AsA, como resultado del
retroceso en VMT. Las ventas de está subsidiaria a terceras partes aumentaron
8.0% de forma interanual. El EBITDA de DIA creció 124.4% de forma
interanual y el margen EBITDA presentó una mejora de 150 en comparación
con el mismo periodo del año anterior. El incremento en el EBITDA es atribuible
principalmente a la disminución en el costo de ventas, por el efecto del tipo de
cambio.
A nivel neto se registró una pérdida de Ps658 mil frente a una pérdida de Ps43
millones que registró durante el mismo trimestre del año anterior. Los positivos
resultados operativos fueron afectados por la variación negativa de Ps36.7
millones en otros gastos y productos, resultado de que el año anterior se
reconoció el producto por la recuperación del crédito al salario de una de las
subsidiarias, así como por el incremento de Ps4.1 millones de pesos en los
impuestos a la utilidad, derivado del incremento en la utilidad antes de
impuestos.
Otros aspectos relevantes del reporte
Al 31 de marzo de 2010 la deuda total de Alsea disminuyó en Ps185 millones
finalizando en Ps1,552.9 millones. La razón de deuda neta/EBITDA disminuyó a
0.8x, desde el 1.48x en el mismo trimestre de 2009.
Las inversiones de CAPEX en 2009 sumaron Ps99 millones, de los cuales 87%
se destinaron a la apertura de tiendas, renovación de equipos y remodelación
de tiendas. Los restantes se destinaron a la reposición de maquinaria y equipo
de DIA y licencias de software.
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Resumen Financiero (millones de ps.)
Datos de Balance
Activo
Efectivo
Mar 10
Dic 09
6,061
5,809
669
463
Pasivo Total
2,821
2,676
Deuda Total
1,553
1,302
C. Mayoritario
3,005
2,909
C. Minoritario
236
224
Resultados Trimestrales
Ventas
EBITDA
1T09
2,096
2,084
0.6%
225
174
29.4%
Utilidad Operativa
56
5
1117.1%
Utilidad Neta
-1
-43
-98.5%
Margen EBITDA (%)
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1T10
10.7%
8.3%
Margen Operativo (%)
2.7%
0.2%
Margen Neto (%)
0.0%
-2.1%
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Análisis Fundamental Reporte Trimestral
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Pablo Duarte de León, Marisol Huerta Mondragón y Georgina Muñiz Sánchez, certificamos que los puntos de vista que se
expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de
sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación
directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o
valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas
Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información
privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos
derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de
sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de
los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en
banca de inversión o en las demás áreas de negocio.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén
prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales
reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión
o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte:
SARE.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o
de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente
reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o
instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o
portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte,
funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión
La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido
para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como
referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una
referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios
factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y
volatilidad de los mercados de capitales:
Riesgo
Bajo
Medio
Alto
COMPRA
>13.5%
>16.5%
>19.5%
MANTENER
<13.5% > 9.0%
< 16.5% > 11%
< 19.5% > 13%
VENTA
<9.0%
<11%
<13%
Rendimiento
Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción,
3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que
utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los
valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el
desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el
inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto
de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero
están sujetas a alteraciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los
cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no aceptan
responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido.
Sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, este documento no puede fotocopiarse, no puede ser citado, ni divulgado, ni
utilizado, ni reproducido total o parcialmente.
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