COMPRA Reduciendo precio objetivo y estimaciones debido a una

Latin American Equity Research
Reporte de compañía
Ciudad de México, 31 de marzo de 2008
México – Cemento y construcción
SARE
COMPRA
Reduciendo precio objetivo y estimaciones debido a una menor guía;
reiteramos Compra
Gonzalo Fernández*
Vivian Salomón*
Banco Santander, S.A.
(5255) 5269-1931
gofernandez@santander.com.mx
Banco Santander, S.A
(5255) 5257 8172
vsalomon@santander.com.mx
(13/03/08)
PRECIO ACTUAL: US$1.38/P$14.70
PRECIO OBJETIVO: US$1.60/P$18.00
Lo nuevo
Recomendación Manteniendo recomendación de
Compra
Precio objetivo (US$):
De US$2.20 a US$1.60
EBITDA estimado (US$): ’08 de 113 mill a 104 mill
’09 de 138 mill a 119 mill
Introduciendo ’10 135 mill
Información bursátil
Bloomberg
Rango 52 semanas (US$)
P/U 2008E rel al IPC (x)
P/U 2008E rel al sector constr. (x)
IPC (US$)
TCAC EBITDA 3 años (07-10E)
Capitalización de mercado (mill US$)
Float (%)
Vol. prom. diario 3 meses (mill US$)
Acc. en circ. – mill
Deuda neta/cap. accionario (x)
Valor en libros por acción (US$)
SARE.MM
US$1.09-US$1.92
0.68
0.74
2,906.3
14.3%
529.2
46%
1.09
383
0.40
0.80
Estimaciones y razones de valuación
Ut. neta (P$)
UPA actual
2007 2008E 2009E 2010E
487.0
596.0
739.6
871.0
1.27
1.56
1.93
2.27
Ut. neta (mill US$)
UPA actual
P/U (x)
P/Ventas (x)
P/UE (x)
FV/EBITDA (x)
FV/Ventas (x)
Rendimiento FEL (%)
Div por acción (US$)
Rend. dividendos (%)
44.6
0.12
11.9
1.2
10.5
8.6
1.7
9.5%
ND
ND
53.2
0.14
9.9
1.0
9.3
7.6
1.6
10.7%
ND
ND
64.6
0.17
8.2
0.9
7.7
6.6
1.3
13.0%
ND
ND
76.1
0.20
7.0
0.8
6.5
5.8
1.2
15.3%
ND
ND
Tesis de Inversión: Estamos disminuyendo nuestro precio objetivo para el
cierre de 2008 en Sare de US$2.20 por acción (P$25.00) a US$1.60 por
acción (P$18.00) siguiendo la menor guía recientemente presentada por la
compañía. No obstante, estamos manteniendo nuestra recomendación de
Compra, porque, basados en nuestro nuevo precio objetivo, la acción ofrece
un potencial de subida de 16% desde el nivel actual. También creemos que
los nuevos programas de financiamiento de Sare contribuirán a mejorar su
ciclo de capital de trabajo.
Razones para cambiar nuestras estimaciones: Después de incorporar la
menor guía de la compañía, estamos reduciendo nuestras estimaciones de
EBITDA en 8.6% para 2008 y 13.8% para 2009. Aunque Sare logró su
objetivo de crecimiento en ventas para 2007 y expandió su margen
EBITDA en 104 puntos base AaA, hubo un continuado deterioro en los
requerimientos de capital de trabajo debido a una mayor exposición a los
segmentos de ingreso medio y residencial. Por ello, aunque Sare
pronosticaba que el efectivo por operaciones podría alcanzar el punto de
equilibrio en 2007, eso no sucedió. En el futuro, creemos que sus
requerimientos de capital de trabajo continuarán siendo mayores a los de
otras constructoras, pero esperamos algunas mejorías a partir de este año.
Con los nuevos programas de Sare dirigidos a mejorar la velocidad de la
cobranza, estimamos que el efectivo por operaciones en 2008 será negativo
en US$9 millones, y también negativo en US$4 millones en 2009, una
mejoría sobre los US$58 millones negativos en 2007.
Sare cotiza actualmente a un FV/EBITDA 2008E de 7.6 veces y a un
P/Crecimiento en Utilidades (2006-2009E) de 0.48 veces, en línea con el
promedio del sector. La liquidez de la acción se ha visto afectada por la
eliminación dentro del IPC; el volumen ha caído 36% de US$1.69 millones
en septiembre de 2007 a US$1.09 millones, teniendo un impacto negativo
en la valuación de la acción. En nuestra opinión, la exclusión de la acción
dentro del IPC ya está descontada en el precio actual.
Valuación y riesgos a nuestra tesis de inversión: Nuestro precio objetivo
para el cierre de 2008 está basado en una valuación de flujo de efectivo libre
descontado con una tasa de descuento de 10% y una tasa de crecimiento
terminal de 2.0%. Nuestro objetivo implica un FV/EBITDA de 8.5 veces al
cierre de 2008E e implica un potencial de subida de 16% desde el nivel
actual, comparado con nuestro pronóstico de 6.8% para el IPC. Riesgos:
Debido a su mayor participación de créditos de bancos comerciales, Sare es
más sensible que otras desarrolladoras de vivienda a incrementos en las
tasas de interés. Otros riesgos incluyen cambios en la regulación y
disponibilidad de terrenos.
ND: no disponible. Fuentes: Bloomberg, reportes de compañía y
estimaciones de Santander Investment.
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
Sare: Reduciendo precio objetivo y estimaciones debido a una menor guía; reiteramos Compra
Sare es una desarrolladora de vivienda integrada que participa en los segmentos de mercado de interés social, de
ingreso medio, residencial y turístico. La compañía se fundó en 1967 y en 2006, construyó y vendió 11,109 unidades.
Entre las compañías públicas de vivienda, Sare tiene la mayor participación en los segmentos de ingreso medio y
residencial, los cuales representaron 48% de sus ventas totales en 2007. Los principales mercados de la compañía son
la Ciudad de México y su área metropolitana, y Cancún. La compañía cuenta también con operaciones en Jalisco,
Michoacán, Puebla, Querétaro y Guanajuato.
TESIS DE INVERSIÓN
En este reporte, estamos actualizando nuestras estimaciones para Sare y reduciendo nuestro
precio objetivo de US$2.20 por acción (P$25.00) a US$1.60 por acción (P$18.00) después de
incorporar la menor guía de la compañía en nuestras estimaciones. Estimamos que la
compañía alcanzará ventas y EBITDA por P$5.6 mil millones y P$1.2 mil millones en 2008,
respectivamente, lo que correspondería a un incremento AaA de 12% y 13% en términos de pesos
reales. Para 2009, estamos estimando un crecimiento real AaA de 14% en ventas y de 13% en
EBITDA. Observamos que si bien Sare goza de la más sólida presencia en los segmentos de
ingreso medio, residencial y turístico, sus márgenes y tasas de crecimiento continúan ubicándose
por debajo del promedio del sector vivienda en México; no obstante, Sare ha desplegado
importantes esfuerzos para introducir eficiencias operativas y expandir su margen EBITDA en
104 puntos base AaA a 20.2% para todo 2007.
La mezcla de ventas de Sare en 2008 tendrá un porcentaje más alto de unidades económicas
y de interés social en comparación con 2007, aprovechando el apoyo que Infonavit está
otorgando a estos segmentos. Estimamos que 91% del volumen de ventas de la compañía en
2008 provendrá del segmento de vivienda de interés social y que el 9% corresponderá al de
ingreso medio, residencial y turístico. En términos de ventas, anticipamos que 60% corresponderá
al segmento de interés social y 38% a los segmentos de ingreso medio, residencial y turístico,
beneficiándose de precios promedio más altos.
La plataforma de TI “SAREenlíne@” de la compañía quedó completamente instrumentada y la
dirección espera ver un impacto en los márgenes y eficiencias en el capital de trabajo a partir de la
primera mitad de 2008. Se espera que el sistema contribuya a tener un control más estricto del
inventario y a reducir el periodo de cobranza. Con esta plataforma, la compañía espera
incrementar su margen EBITDA en 40 a 50 puntos base para todo 2008. Anticipamos un
margen EBITDA de 20.5% para 2008 y de 20.3% para 2009.
Las cuentas por cobrar y las tasas de rotación de inventario de Sare no mostraron mejoría
alguna en 2007 y se mantienen muy por encima del promedio del sector. Esto se explica en
parte por la más alta participación de la compañía en edificios de departamentos en los segmentos
más costosos. El porcentaje de las cuentas por cobrar avanzó de 305 días en el 4T06 a 405 días en
el 4T07, de acuerdo con nuestros cálculos. Este aumento responde en parte a acontecimientos
extraordinarios y no recurrentes, incluidas las demoras en las conexiones de electricidad en cuatro
importantes desarrollos, lo que obligó a la compañía a volver a calendarizar la escrituración de las
propiedades y ocasionó retrasos en la cobranza de dos desarrollos.
La rotación de inventarió se redujo de 256 a 207 días en el mismo periodo, ya que la compañía
pospuso la compra de nuevos terrenos para su banco, a fin de reducir el impacto del nuevo
impuesto (IETU), y firmó opciones de terrenos que entrarán en vigor durante la 1M08. Como
resultado, Sare generó un flujo de efectivo operativo negativo de US$58 millones para 2007, por
debajo de la guía de punto de equilibrio de la compañía. En un futuro, consideramos que habrá
cierta mejoría: anticipamos un flujo de efectivo operativo negativo de US$9 millones para
2008 y un negativo US$4.0 millones para 2009.
Durante 2008, Sare comenzará a trabajar con un nuevo programa de financiamiento para
los segmentos de ingreso medio, residencial y turístico, llamado “Crédito Amarre,” a fin de
2
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
reducir el ciclo de capital de trabajo para estos segmentos. Con este programa los
compradores podrían obtener el crédito hipotecario seis meses antes de completarse la obra y
escriturar en ese momento. Además de brindar incentivos al cliente (es decir, un descuento de 1%
en el precio total de venta) y una reducción en el pago de la escrituración del inmueble (lo que
representa un beneficio general de 3.35%), Sare cobrará un enganche más tempranamente y
reducirá su periodo de cobranza.
Otro beneficio para Sare estriba en que los créditos puente para la construcción podrían
pagarse en el periodo de 12 meses de la construcción en vez de hacerlo en el periodo de 18
meses de conclusión. De esta manera, Sare se evitaría el costo financiero del crédito para los
últimos seis meses de construcción.
Observamos que este programa no está diseñado para afectar las ventas, pero podría mejorar el
efectivo proveniente de operaciones al reducir las cuentas por cobrar. Consideramos que el efecto
de este programa no se verá hasta el 4T08 conforme los clientes se familiaricen con el mismo.
Sare estima que en 40% de sus ventas podrían aplicarse este tipo de créditos y, alcanzado este
porcentaje, la compañía podría recibir adelantadamente cobros por P$200 millones de la 1M09.
Este nuevo programa de financiamiento entrará en vigor en abril de 2008 y Sare gozará
exclusividad para usar este tipo de créditos con BBVA Bancomer por seis meses.
Figura 1. Sare - Esquema comparativo de financiamiento con Crédito Amarre
80%
Esquema actual 2007
13.4%
0
Enganche
65%
6.6%
Cobranza
Crédito puente
12 meses
18 meses
Nuevo esquema 2008 "Crédito Amarre"
60%
13.4%
0
10%
10%
6.6%
Enganche
43.30%
12 meses
Cobranza
Crédito puente
18 meses
Fuente: reportes de compañía
Otro programa que Sare planea lanzar en abril se basa en el modelo brasileño de preventa,
el cual permitirá a la compañía anticipar flujos de efectivo y acelerar el proceso de construcción.
Este programa está diseñado para permitir a la compañía lanzar las diferentes fases de venta para
un desarrollo a la vez, al mismo tiempo que permite a los clientes elegir en qué punto desean
comprar, en función de los pagos que deseen realizar.
Este plan inicialmente se pondrá en marcha para seis de los proyectos actuales de Sare: Hares
(Ciudad de México), 4 Bosques (Ciudad de México), Laguna de Mayrán (Ciudad de México),
Yikal (Cancún), Villas Solar (Acapulco) y Privanza Vista Hermosa (Cuernavaca). En las figuras 2
y 3 de la siguiente página, ofrecemos un ejemplo sobre Solar Villas Resort en Acapulco, un
desarrollo de 180 villas divididas en tres grupos, con un precio de venta potencial estimado de
US$54 millones.
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
3
Sare: Reduciendo precio objetivo y estimaciones debido a una menor guía; reiteramos Compra
Figura 2. Sare - Ejemplo de preventas anticipadas en dólares
Número de
pagos
Fecha de
entrega
Valor unitario
295,000
285,000
270,000
59,000
57,000
54,000
Enganche 20%
Fase II
Agosto
2009
Número de
pagos
Fase III
Marzo
2010
Fase I
Diciembre
2008
Número de
pagos
Opción A (sin crédito)
90% en pagos de:
9,833
(24)
13,412
(17)
24,000
(9)
3,688
(24)
5,030
$
171,000
(17)
9,000
(9)
Opción B (con crédito)
30% en pagos de:
60% en crédito
177,000
162,000
Fuente: reportes de compañía.
Figura 3. Sare - Ejemplo de preventa anticipada
Fase III de preventa anticipada
Abril 2008
Junio 2009
Marzo 2010
Preventas anticipadas
Obras
COMPROMISO DE VENTA 75%
Fuente: reportes de compañía.
Sare continúa evaluando la emisión de certificados para refinanciar la deuda por P$1.5 mil
millones a tasas menores y plazos mayores. El plan es emitir dos certificados de P$750 millones
cada uno. El primer paquete está programado para abril-mayo. La compañía está trabajando con
las agencias calificadoras para la certificación de la emisión.
REVISIÓN DE ESTIMACIONES
Figure 4. Sare – Revisión de estimaciones, 2008E-2010E (en millones de dólares*)
Ventas
Ut. de operación
Margen operac.
EBITDA
Ingreso neto
UPA
Previo
2008E
Actual
Cambio
Previo
2009E
Actual
Cambio
549
111
20.3%
113
64
0.17
506
92
18.2%
104
53
0.14
-7.8%
-17.2%
-2.1%
-8.6%
-16.5%
-16.5%
649
136
20.9%
138
82
0.21
586
108
18.4%
119
65
0.17
-9.6%
-20.5%
-2.5%
-13.8%
-21.0%
-21.0%
Introduciendo 2010E
Previo
Actual Cambio
*Salvo cifras por acción. Fuentes: reportes de compañía y estimaciones de Santander.
4
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
670
124
18.5%
135
76
0.20
VALUACIÓN
Nuestro precio objetivo para 2008 se basa en una valuación de flujo de efectivo libre descontado,
con una tasa de descuento de 10% y una tasa de crecimiento terminal de 2.0%, e implica un
FV/EBITDA objetivo de 8.5 veces para 2008E. Sare actualmente cotiza a un FV/EBITDA
estimado de 7.6 veces para 2008E, en línea con el promedio de las desarrolladoras de
vivienda mexicanas de 7.8 veces. A precios actuales, la acción ofrece un potencial de subida de
16% (en dólares) respecto de nuestro nuevo precio objetivo para 2008, en comparación con
nuestro estimado de subida de 6.8% para el IPC, lo que respalda nuestra recomendación de
Compra.
Figura 5. Valuación comparativa de desarrolladoras de vivienda, 2007-2009E
Ingreso
neto
TCAC
2007 2008E 2009E 2007 2008E 2009E
06-09E
10.9
10.0
9.0
6.6
6.1
5.3
6.5%
12.9
10.9
9.9
6.7
5.8
4.9
7.7%
16.2
16.8
13.4
9.9
8.7
7.0
28.3%
11.9
9.9
8.2
8.6
7.6
6.6
21.7%
18.1
14.3
12.1
9.8
8.8
7.5
21.3%
15.4
13.9
11.7
8.8
7.8
6.5
30.1%
P/U
Compañía
Ara
Geo
Homex
Sare
Urbi
Promedio*
Clave de
pizarra
ARA* MM
GEOB MM
HXM US
SARE MM
URBI* MM
Precio
31 marzo
1.02
3.19
58.07
1.38
3.28
FV/EBITDA
EBITDA
TCAC
06-09E
9.0%
15.6%
19.9%
17.9%
19.8%
18.2%
P/U
FV/EBITDA
PEG
1.68
1.67
0.57
0.55
0.85
0.51
PEG
0.74
0.43
0.50
0.48
0.50
0.48
*El promedio excluye a Sare. Fuente: estimaciones de Santander.
Figura 6. Sare – Flujo de efectivo libre, 2009E-2018E (en millones de dólares)
Ventas
EBITDA
Imp. efectivo
Depreciación
2009E
586
119
14
4
2010E
670
135
16
5
2011E
751
154
19
5
2012E
841
172
20
6
2013E
942
196
26
7
2014E
1,055
222
30
8
2015E
1,181
253
34
9
2016E
1,323
287
39
10
2017E
1,482
326
44
11
2018E
1,660
365
49
12
Inv. en cap.
Cambios
cap. trab.
5
5
5
5
5
5
5
4
4
4
86
82
98
109
122
137
156
174
195
219
FEL
18
36
38
43
49
58
66
79
93
105
Residual
1,318
Fuente: estimaciones de Santander.
Figura 7. Sare – FEL descontado, 2009E-2018E (en millones de dólares)
Valor presente
2009E
17
Valor de la firma
829
Deuda neta 08E
133
Part. minoritaria
84
Valor patrimonial
Cap. mdo. actual
Descuento
# de acciones
Precio obj
US$/acción*
Subida US$
Precio objetivo P$
2010E
30
2011E
28
2012E
30
2013E
30
2014E
33
2015E
34
2016E
37
2017E
40
2018E
41
Res
510
612
529
-13%
383
1.60
16%
18.00
* Excepto precios objetivos, como se indica. Fuente: estimaciones de Santander.
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
5
Sare: Reduciendo precio objetivo y estimaciones debido a una menor guía; reiteramos Compra
RIESGOS
6
•
Al igual que todas las compañías del sector, Sare muestra una gran vulnerabilidad a las
agencias hipotecarias, las Sofoles y la banca comercial. Los cambios en la actividad crediticia
por parte de estas instituciones podrían tener un fuerte impacto en las desarrolladoras de
vivienda como Sare. Además, en tanto las cuentas por cobrar representen una parte
importante de los activos y el capital de trabajo, los cambios en el periodo de pagos de las
agencias podría tener un impacto importante en la generación de flujo de efectivo libre.
Asimismo, debido a su más alta participación en los segmentos de ingreso medio y
residencial, Sare muestra mayor vulnerabilidad ante la actividad de los bancos comerciales y
las Sofoles, así como a los cambios en las tasas de interés del mercado
•
Por su tamaño, Sare está menos diversificada geográficamente en comparación con otras
compañías desarrolladoras de vivienda que cotizan en bolsa y, por ello, es más vulnerable a
los cambios en la economía de sus mercados principales. Como líder de mercado de la Ciudad
de México, Sare muestra particular vulnerabilidad a los cambios en el mercado de vivienda y
a la normatividad en esta área. Por ejemplo, Sare se vio severamente afectada durante 2002
por la norma del “bando 2” que limitaba las licencias de construcción para únicamente cuatro
delegaciones. Además, Sare cuenta con una fuerte presencia en Cancún. Ya que numerosos
residentes de los desarrollos de vivienda de Sare trabajan en la industria turística, la compañía
es vulnerable a los cambios en la actividad turística de Cancún. Se esperaría que la expansión
geográfica planeada de la compañía redujera estos riesgos en el futuro.
•
Un fuerte crecimiento en el sector podría imprimir cierta presión al precio de los terrenos en
México, y es incierto si las desarrolladoras tendrían la capacidad de transferir este aumento al
precio de venta. Las compañías con extensos bancos de tierra, como Sare, presentan menor
vulnerabilidad ante este riesgo; sin embargo, no hay certidumbre de que a todo ese banco de
tierra pudieran otorgársele las licencias necesarias de las autoridades o que los desarrollos se
vendan a los precios previstos. Además, obtener las licencias y la necesidad de construir
infraestructura puede representar demoras y costos adicionales para las desarrolladoras.
•
Una más rápida mejoría en los márgenes y el manejo del capital de trabajo podría traducirse
en una generación de efectivo libre más rápida de lo esperado y una mayor valuación por
parte de Sare que pudiera llevarnos a modificar nuestra recomendación en la acción.
•
La exclusión de la acción del IPC y su menor liquidez constituye un riesgo más en
comparación con otras compañías del sector.
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
ESTADOS FINANCIEROS
Figura 8. Sare – Estado de resultados, balance general y estado de flujo de efectivo, 2007-2010E
(en millones de dólares)
Estado de resultados
Ventas
Costo de ventas
Utilidad bruta
Gastos de op. y admon.
Utilidad de operación
Depreciación
EBITDA
Costos financieros
Intereses pagados
Intereses ganados
Ganancia/pérdida monetaria
Ganancia/pérdida cambiaria
Otras operaciones financieras
Utilidad antes de impuestos
Provisión de impuestos
Utilidad después de impuestos
Subsidiarias
Partidas extraordinarias
Participación minoritaria
Utilidad neta
Balance general
Activo total
Activo circulante
Efectivo y equivalentes
Cuentas por cobrar
Inventarios
Otros activos circulantes
Activo a largo plazo
Activo fijo
Activo diferido
Otros activos
Pasivo total
Pasivo a corto plazo
Proveedores
Préstamos a corto plazo
Otros pasivos a corto plazo
Préstamos a largo plazo
Pasivo diferido
Otros pasivos
Participación mayoritaria
Capital contable
Participación minoritaria
Flujo de efectivo
Utilidad neta mayoritaria
Partidas no monetarias
Cambios en capital de trabajo
Increm. de capital/dividendos
Inversiones en capital
Flujo de efectivo neto
Efectivo al inicio del periodo
Efectivo al cierre del periodo
2007
449
326
123
42
80
2
91
2
10
(2)
(6)
(1)
66
18
47
45
2007
737
722
41
489
177
17
15
5
11
357
158
116
19
(16)
147
52
309
380
71
2007
47
14
(119)
(1)
(4)
(18)
59
41
100%
73%
27%
9%
18%
1%
20%
0%
2%
0%
-1%
0%
0%
15%
4%
11%
0%
0%
0%
10%
100%
98%
6%
66%
24%
2%
2%
1%
1%
0%
48%
22%
16%
3%
-2%
20%
7%
0%
42%
52%
10%
2008E
506
367
139
47
92
3
104
15
17
(2)
0
(1)
78
23
56
53
2008E
836
790
45
555
191
28
17
7
11
384
174
133
19
(16)
161
49
367
452
85
2008E
56
14
(79)
(5)
3
41
45
100%
73%
27%
9%
18%
1%
20%
3%
3%
0%
0%
0%
0%
15%
4%
11%
0%
0%
0%
11%
100%
95%
5%
66%
23%
3%
2%
1%
1%
0%
46%
21%
16%
2%
-2%
19%
6%
0%
44%
54%
10%
2009E
586 100%
425 72%
162 28%
54
9%
108 18%
4
1%
119 20%
15
3%
18
3%
(2)
0%
0%
0
0%
(1)
0%
94 16%
27
5%
67 11%
0%
0%
0%
65 11%
2009E
947 100%
883 93%
45
5%
611 64%
228 24%
44
5%
19
2%
8
1%
11
1%
0%
407 43%
194 20%
145 15%
27
3%
(15)
-2%
157 17%
56
6%
0%
438 46%
539 57%
101 11%
2009E
67
15
(86)
(5)
(0)
45
45
2010E
%
670 100%
484 72%
187 28%
63
9%
124 19%
5
1%
135 20%
15
2%
18
3%
(3)
0%
0%
0
0%
(1)
0%
111 16%
32
5%
79 12%
0%
0%
0%
76 11%
2010E
1,068 100%
976 91%
45
4%
680 64%
252 24%
73
7%
20
2%
9
1%
11
1%
0%
409 38%
196 18%
147 14%
27
3%
(15)
-1%
149 14%
64
6%
0%
536 50%
659 62%
123 12%
2010E
79
15
(82)
(5)
(2)
46
45
Fuentes: reportes de la compañía y estimaciones de Santander.
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
7
Sare: Reduciendo precio objetivo y estimaciones debido a una menor guía; reiteramos Compra
Figura 9. Sare – Estado de resultados, balance general y estado de flujo de efectivo, 2007-2010E
(millones de pesos)
Estado de resultados
Ventas
Costo de ventas
Utilidad bruta
Gastos de op. y admon.
Utilidad de operación
Depreciación
EBITDA
Costos financieros
Intereses pagados
Intereses ganados
Ganancia/pérdida monetaria
Ganancia/pérdida cambiaria
Otras operaciones financieras
Utilidad antes de impuestos
Provisión de impuestos
Utilidad después de impuestos
Subsidiarias
Partidas extraordinarias
Participación minoritaria
Utilidad neta
Balance general
Activo total
Activo circulante
Efectivo y equivalentes
Cuentas por cobrar
Inventarios
Otros activos circulantes
Activo a largo plazo
Activo fijo
Activo diferido
Otros activos
Pasivo total
Pasivo a corto plazo
Proveedores
Préstamos a corto plazo
Otros pasivos a corto plazo
Préstamos a largo plazo
Pasivo diferido
Otros pasivos
Participación mayoritaria
Capital contable
Participación minoritaria
Flujo de efectivo
Utilidad neta mayoritaria
Partidas no monetarias
Cambios en capital de trabajo
Increm. de capital/dividendos
Inversiones en capital
Flujo de efectivo neto
Efectivo al inicio del periodo
Efectivo al cierre del periodo
2007
4,899
3,559
1,340
462
878
25
989
22
105
20
(62)
(13)
719
202
517
30
487
2007
8,042
7,876
447
5,333
1,936
189
166
50
115
3,898
1,730
1,270
208
215
1,600
568
3,368
4,144
776
2007
517
149
(1,298)
(6)
39
(198)
645
447
100%
73%
27%
9%
18%
1%
20%
0%
2%
0%
0%
-1%
0%
15%
4%
11%
0%
0%
1%
10%
100%
98%
6%
66%
24%
2%
2%
1%
1%
0%
48%
22%
16%
3%
3%
20%
7%
0%
42%
52%
10%
2008E
5,668
4,110
1,559
525
1,033
36
1,160
170
194
25
(15)
878
253
626
30
596
2008E
9,358
8,853
502
6,212
2,139
310
196
76
119
4,295
1,952
1,491
208
215
1,800
544
4,115
5,063
948
2008E
626
154
(886)
60
34
463
502
100%
73%
27%
9%
18%
1%
20%
3%
3%
0%
0%
0%
0%
15%
4%
11%
0%
0%
1%
11%
100%
95%
5%
66%
23%
3%
2%
1%
1%
0%
46%
21%
16%
2%
2%
19%
6%
0%
44%
54%
10%
2009E
6,709
4,859
1,850
614
1,236
46
1,363
177
202
25
(16)
1,075
306
769
30
740
2009E
10,831
10,107
513
6,985
2,609
508
216
92
124
4,660
2,217
1,654
308
215
1,800
643
5,015
6,170
1,155
2009E
769
166
(980)
60
(5)
520
513
100%
72%
28%
9%
18%
1%
20%
3%
3%
0%
0%
0%
0%
16%
5%
11%
0%
0%
0%
11%
100%
93%
5%
64%
24%
5%
2%
1%
1%
0%
43%
20%
15%
3%
2%
17%
6%
0%
46%
57%
11%
Fuentes: reportes de la compañía y estimaciones de Santander.
8
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
2010E
7,669
5,532
2,138
718
1,420
55
1,548
171
207
37
(16)
1,265
364
901
30
871
2010E
12,221
11,163
509
7,774
2,879
831
227
99
128
4,680
2,245
1,681
308
215
1,700
735
6,129
7,541
1,412
2010E
901
175
(941)
60
(25)
531
509
%
100%
72%
28%
9%
19%
1%
20%
2%
3%
0%
0%
0%
0%
16%
5%
12%
0%
0%
0%
11%
100%
91%
4%
64%
24%
7%
2%
1%
1%
0%
38%
18%
14%
3%
2%
14%
6%
0%
50%
62%
12%
EVOLUCIÓN DEL PRECIO DE LA ACCIÓN
Sare – Desempeño relativo de 12 meses (dólares)
115
IPC
105
95
SARE
85
75
65
55
M-07
A-07
M-07
J-07
J-07
A-07
S-07
O-07
N-07
D-07
J-08
F-08
M-08
Fuentes: Bloomberg y Santander.
Sare – Desempeño de la acción, últimos tres años (en dólares)
3,500
2.5
C $4.65
5/1/05
2.0
3,000
CF $13.00
27/12/05
2,500
C $5.50
28/4/05
1.5
2,000
C $1.90
27/4/07
1.0
Recomendaciones y
precios objetivo de los
analistas
CF: Compra fuerte
C: Compra
M: Mantener
UP: Inferior al mercado
V: Vender
ER: En revisión
1,500
C $15.00
1/2/06
0.5
M $15.50
30/10/06
C $2.20
17/9/07
*Inicio de cobertura
0.0
D-04
1,000
500
M-05
J-05
S-05
D-05 M-06
Sare (L Axis)
J-06
S-06
D-06
M-07
J-07
S-07
D-07
IPC (R Axis)
Fuente: Santander.
Publicación Elaborada por el Departamento de Análisis en México
9
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La información que se incluye en el presente informe se ha obtenido en fuentes consideradas como fiables, pero si bien se ha tenido un cuidado razonable para
garantizar que la información que incluye el presente informe no sea incierta ni equívoca en el momento de su publicación, no manifestamos que sea exacta y
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2006