Asur2T13

Análisis y Estrategia Bursátil
México
ASUR
Reporte Trimestral
22 de Julio 2013
Reporte del 2T13 con menor ingreso por pasajero
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam

Reporte del 2T13 ligeramente por debajo de estimaciones.
José Espitia

Tasa de crecimiento en ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos
inferiores al incremento de pasajeros -menor tarifa implícita
ponderada por unidad de tráfico y menor ingreso comercial por
pasajero.
MANTENER

Incrementa rentabilidad, aunque por debajo de expectativa.

Obtiene utilidad de P$27m en el rubro de participación en resultados
de inversiones en asociadas (Aerostar).

Bajamos nuestro PO a P$158.5, pero reiteramos
recomendación de Mantener dado el ajuste en el precio.
nuestra
Reporte ligeramente por debajo de lo estimado. El día de hoy Asur reportó
sus resultados al 2T13. Las cifras reportadas estuvieron marginalmente por
debajo de nuestros estimados y los del consenso, con excepción de la utilidad
neta que estuvo por arriba de las expectativas. La compañía tuvo incrementos
en ingresos totales, utilidad de operación, Ebitda y utilidad neta de 0.6%,
9.5%, 8.8% y 41.3% vs. 2T12, ubicándose en P$1,283m, P$701m, P$805m y
P$655m, respectivamente.
Tasa de crecimiento en ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos inferiores
al incremento de pasajeros. En el 2T13 Asur fue el grupo aeroportuario que
mostró el mayor crecimiento en tráfico total de pasajeros, siendo de 10.0% (vs.
2T12); los pasajeros internacionales aumentaron 12.9% y los nacionales 6.4%.
Lo anterior debido a que el principal aeropuerto del grupo, Cancún, tuvo una
mejor ocupación hotelera en el 2T13 (en más del 3% en promedio vs. 2T12)
Estados Financieros (millones de pesos)
Ingresos
Utilidad Operativ a
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
Margen Neto
Activ o Total
Disponible
Pasiv o Total
Deuda
Capital
Aeropuertos/Infraestructura/Fibras
jespitia@ixe.com.mx
Precio Actual
PO2013
Rendimiento Potencial
Precio ADR
PO2013 ADR
Dividendo (%)
Máximo – Mínimo 12m
Valor de Mercado (US$m)
Acciones circulación (m)
Flotante
Operatividad Diaria (P$m)
P$142.81
P$158.50
11.0%
US$114.21
US$132.08
2.8%
176 – 107.2
3,427
300
40.6%
96.8
Rendimiento relativo al IPC
(12 meses)
90%
MEXBOL
ASURB
70%
50%
30%
10%
-10%
Jul-12
Oct-12
Ene-13
Abr-13
Múltiplos y razones financieras
2011
4,573
2,093
2,476
54.13%
1,591
34.79%
2012
5,120
2,530
2,931
57.26%
2,075
40.53%
2013E
5,232
2,791
3,204
61.24%
1,934
36.96%
2014E
6,045
3,076
3,502
57.92%
1,910
31.59%
18,598
1,639
3,122
696
15,477
19,109
2,265
2,638
315
16,471
22,876
2,474
5,641
3,039
17,235
23,821
2,254
5,978
3,046
17,843
Fuente: B ano rte-Ixe
1
FV/EBITDA
P/U
P/VL
ROE
ROA
EBITDA/ intereses
Deuda Neta/EBITDA
Deuda/Capital
2011
17.0x
26.9x
2.8x
2012
13.9x
20.6x
2.6x
2013E
13.5x
22.2x
2.5x
2014E
12.5x
22.4x
2.4x
10.53%
8.54%
-90.7x
-0.4x
0.0x
13.03%
10.95%
-87.4x
-0.7x
0.0x
11.47%
8.63%
88.7x
0.2x
0.2x
10.91%
8.18%
21.0x
0.2x
0.2x
ASUR – Resultados 2T13 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
Ventas
Utilidad de Operación
Ebitda
Utilidad Neta
Márgenes
Margen Operativ o
Margen Ebitda
UPA
1T12
1,276
640
740
463
1T13
1,283
701
805
655
Var %
0.62%
9.52%
8.75%
41.3%
1T13e
1,299
725
828
518
Var % vs Estim.
-1.17%
-3.23%
-2.78%
26.3%
50.21%
58.02%
$1.54
54.65%
62.70%
$2.18
4.44pp
4.69pp
41.3%
55.81%
63.74%
$1.73
-1.16pp
-1.04pp
26.3%
Fuente: B ano rte-Ixe
apoyada por el mayor turismo, principalmente el internacional.
Adicionalmente, el aumento en el flujo de turistas es resultado de las acciones
realizadas por aerolíneas, mexicanas y extranjeras, en cuanto a la apertura de
rutas y aumento de frecuencias.
Derivado de lo anterior, los ingresos aeronáuticos crecieron 7.4% y los
ingresos no aeronáuticos 9.1% (con un incremento de 8.4% en los ingresos
comerciales). A nivel consolidado, lo anterior fue compensado por la
disminución en los ingresos de servicios de construcción, que cayeron 49.1%.
La suma de los ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos tuvo un alza de 8.2%,
ubicándose en P$1,198m (-2.4% vs. nuestros estimados). De lo anterior,
observamos que el ingreso por pasajero (suma ingresos aeronáuticos y no
aeronáuticos / tráfico total) fue de P$230, que representa una disminución de
1.6% vs. 2T12. Hay que mencionar que en el 2T13 la tarifa implícita
ponderada de los ingresos regulados fue menor a la presentada en el 2T12 (0.6%) y el ingreso comercial por pasajero tuvo un decremento de 1.3% vs.
2T12.
Incrementa rentabilidad, pero por debajo de estimaciones. El margen
operativo aumentó 440pb, colocándose en 54.7% (vs. 55.8%e); y el margen
Ebitda subió 469pb, ubicándose en 62.7% (vs. 63.7%e). Lo anterior se debe
principalmente a una caída en el total de costos y gastos de 8.4% (derivada de
los menores costos de servicios de construcción de 49.1%) en comparación
con el aumento en los ingresos totales (+0.6%) en el 2T13. Excluyendo los
costos de construcción, el aumento en costos fue de 6.1%. Es importante hacer
notar que comparando los márgenes del 2T13 vs. 2T12, sin tomar en cuenta
los ingresos y costos por construcción, los resultados indican un aumento
marginal en rentabilidad (58.6% el margen operativo y 67.2% el de Ebitda) vs.
2T12 (57.8% y 66.8%, respectivamente); no obstante, nuestra expectativa en
esta métrica era de 59.1% y 67.5%.
Utilidad neta sobrepasa las expectativas. La utilidad neta del periodo tuvo
un fuerte incremento de 41.3% (+26.3% vs. nuestros estimado), apoyado por
el aumento en los resultados operativos del grupo y principalmente por una
disminución en los impuestos a la utilidad que resultan 95.9% inferiores A/A.
El rubro de impuestos disminuyó dramáticamente por varios factores,
comenzando con el menor monto en rubro de ISR (por P$52m) que refleja la
incorporación al programa de amnistía fiscal, así como un beneficio en el ISR
diferido (P$153m) que reconoce el impacto por la disminución en la tasa de
amortización de la concesión del 15% al periodo de su vigencia a partir del
ejercicio del 2006. Adicionalmente, Asur reporta una utilidad de P$27m en la
2
participación en los resultados de inversiones en asociadas (Aerostar, tenedora
del Aeropuerto de Puerto Rico), que más que compensaron el costo integral de
financiamiento de P$65m, en comparación con el beneficio registrado en el
2T12 (P$33m).
En relación al aeropuerto Luis Muñoz Marín Aeropuerto Internacional
de Puerto Rico (“SJU”), desde el inicio de operaciones del 28 de febrero al
30 de junio de 2013 registró un resultado neto de operación de P$35m. Asur
mencionó que en el 2T13, el tráfico total de pasajeros transportados en el
aeropuerto SJU fue de 2,123.6 miles de pasajeros (en línea con nuestras
estimaciones). Cabe señalar que el total de la deuda bancaria del grupo al
2T13 asciende a P$2,930m con una razón Deuda Neta/Ebitda 12m de 0.3x vs.
0.1x al 1T13.
Actualizamos PO 2013E a P$158.5 con recomendación de Mantener. El
reporte del 2T13 de Asur estuvo ligeramente por debajo de nuestros estimados
y hemos ajustado nuestro modelo de valuación acorde a ello. Adicionalmente,
vemos como factor adverso que el ingreso por pasajero presentó una reducción
de 1.6%, lo cual indirectamente limitó los avances en rentabilidad que
esperábamos. Tras esta revisión estamos actualizando nuestro PO 2013E para
la compañía a P$158.5, resultado de un menor crecimiento en ingresos por
pasajero, ya que consideramos presión en tarifas, así como por una
actualización de nuestra WACC a 8.7% vs. 8.2% previo (Tasa Libre de Riesgo
ajustada a mercado). Dicho precio representa un rendimiento potencial de
11.0% y, por lo tanto, reiteramos nuestra recomendación de Mantener para las
acciones de Asur.
3
ASUR
Cifras en millones de pesos
2012
2012
2012
2013
2013
2
3
4
1
2
2-13/2-12
2-13/1-13
Estado de Resultados
Ventas
1,276
17%
1,222
16%
1,336
-2%
1,375
7%
1,283
1%
Gastos de Operación
635
12%
631
13%
767
-12%
560
1%
582
-8%
4%
Utilidad Operativa
640
22%
591
20%
569
16%
814
12%
701
10%
-14%
Margen Operativ o
50.2%
2.1%
48.3%
1.6%
42.6%
6.5%
59.2%
2.5%
54.7%
4.4%
-4.6%
740
19%
692
18%
671
14%
917
11%
805
9%
-12%
58.0%
1.2%
56.6%
0.6%
50.2%
7.1%
66.7%
2.3%
62.7%
4.7%
-4.0%
33
366%
-7
-132%
43
94%
46
-405%
-65
-296%
-241%
Utilidad antes de impuestos
674
26%
584
14%
613
19%
860
20%
636
-6%
-26%
Impuestos
210
42%
175
18%
-52
-158%
252
43%
9
-96%
-97%
EBITDA
Margen EBITDA
Costo Financiero
-7%
Utilidad Neta
463
20%
409
13%
665
57%
487
-10%
655
41%
35%
Margen Neto
36.3%
1.0%
33.5%
-1.2%
49.8%
18.7%
35.4%
-6.4%
51.0%
14.7%
15.6%
Balance
2012-II
Activo Total
Activ o Circulante
Disponible
Cuentas por Cobrar - Neto
Inv entarios
Otros Circulantes
Activ o LP
2012-II
2012-III
2012-III
2012-IV
2012-IV
2013-I
2013-I
2013-II
18,733
2%
18,743
0%
19,109
3%
22,363
16%
21,969
17%
-2%
3,020
5%
3,002
-10%
3,165
10%
3,866
10%
3,308
10%
-14%
1,569
15%
1,942
12%
2,265
38%
2,661
29%
1,942
24%
-27%
537
46%
575
64%
445
-4%
508
-12%
394
-27%
-22%
27
114%
27
106%
24
64%
25
0%
29
9%
16%
888
-21%
459
-62%
430
-44%
673
-21%
943
6%
40%
15,712
2%
15,741
2%
15,944
1%
18,497
18%
18,661
19%
1%
Cuentas por Cobrar - Neto
-
-
-
1,239
1,314
-
6%
Inv ersiones
-
-
-
1,339
1,443
-
8%
Activ o Fijo Neto
314
2%
314
2%
315
3%
317
1%
317
1%
0%
15,462
2%
15,427
2%
15,630
1%
15,601
1%
15,587
1%
0%
64
75%
0
100%
0
100%
0
100%
2
-
0%
3,335
-9%
2,936
-22%
2,638
-15%
5,452
71%
5,527
66%
1%
Pasiv o Corto Plazo
1,103
24%
768
-30%
695
-9%
878
-13%
901
-18%
3%
Creditos Bancarios
403
9%
374
0%
282
-25%
181
-58%
107
-74%
-41%
Intangibles
Activ os por impuestos diferidos
Pasivo Total
Creditos Bursátiles
0
9%
0
0%
0
-25%
0
-58%
0
-
-
14
6%
17
8%
9
-70%
11
-38%
11
-20%
1%
Impuestos por pagar
563
39%
223
-60%
232
20%
541
49%
646
15%
19%
Otros pasiv os circulantes
122
22%
153
0%
173
6%
145
-26%
137
13%
-6%
2,232
383%
2,169
423%
1,943
-18%
4,574
110%
4,626
107%
1%
108
-77%
39
-91%
33
-90%
2,685
1469%
2,823
2519%
5%
Otros Pasiv os LP
2,124
-7%
2,130
-5%
1,910
-6%
1,889
-6%
1,802
-15%
-5%
Capital Consolidado
15,398
5%
15,807
5%
16,471
6%
16,911
6%
16,442
7%
-3%
511
-39%
413
-48%
315
-55%
2,866
374%
2,930
473%
2%
-1,058
98%
-1,528
60%
-1,950
107%
205
-114%
988
-193%
382%
Prov eedores
Pasiv o largo Plazo
Créditos Bancarios LP
Créditos Bursátiles LP
Otros Pasiv os con Costo LP
Impuestos Diferidos LP
Pasivo con Costo
Deuda Neta
Fuente: B M V, B ano rte-Ixe.
4
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Jorge Alejandro Quintana Osuna, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro
Padilla Santana, Alejandro Cervantes Llamas, Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Carlos Hermosillo
Bernal, Victor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Marissa Garza Ostos, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia
Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís y Juan Ignacio Neri, certificamos que los puntos
de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este
reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos
compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas
en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin
embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre
otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de
celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte
Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño
individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción
específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los
correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado,
estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o
sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte Ixe, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de
inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el
presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de
inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en
el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en
valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de
valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte, funge con alguno de dichos caracteres de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de
análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores
Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición
financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los
analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro
método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme al Art. 188 Fr.II. de la Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna
de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe, ya que esto depende de una gran
cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en
las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar
en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna
respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su
emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se
comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero
Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no
podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte
Ixe, Grupo Financiero Banorte.
5