Segundo Trimestre de 2004 Cemex (CEMEX) Francisco Suárez Savín francisco.suarez@cbbanorte.com.mx 16 de julio de 2004. COMPRA Cemex CPO / CX Precio: Mx / ADR Ps 66.14 US$ 29.03 Precio Objetivo Nivel de riesgo Ps 79.00 US$ 35.00 BAJO Rango 52 Semanas: Acciones en Circulación Valor de Capitalización Valor de la Empresa Importe Op. Prom. Diario 5169 9383 Rentabilidad mejor a expectativas. Crecimiento y disciplina financiera una excelente combinación. • Ps. $47.97 a Ps. $70.49 1,694.7 millones Ps. $112,086.8 millones Ps. $174,059.3 millones Ps. $123.1 millones Ps/acción UPA trimestral UPA 12M UAFIDA 12M Flujo Efectivo Neto 12M Valor en Libros 1.67 5.33 15.34 9.24 44.94 US$/ADR 0.73 2.33 6.71 4.04 19.66 12.41x 1.47x 7.16x 6.70x 2004e 10.94x 1.38x 7.18x 6.20x 12.4% 9.8% 7.08x 2.34x 2T04 14.9% 11.7% 7.59x 2.07x 12M P/U P / VL P / FEPA VE / UAFIDA 12M ROE ROA Cobertura de Intereses Deuda Total a UAFIDA • • La alta generación de flujo de efectivo permite una mejoría notable en la de por sí holgada situación financiera de Cemex. La razón deuda neta a UAFIDA, se ubica en niveles de 2.2x, y la cobertura de intereses en 7.1x. Además de una reducción en la deuda del 9% en un año, la deuda de corto plazo representa solamente el 13% de la deuda total a diferencia de cuando ésta representaba el 33% en el 1T03. • La valuación de CEMEX mejoró de 6.81x a 6.67x gracias al crecimiento en UAFIDA, disminución de deuda neta y a pesar del aumento en las acciones en circulación. Dicho nivel de valuación es atractivo tanto históricamente como en términos relativos al compararla con sus competidores globales. En este último punto, el descuento cobra más relevancia al tomar en cuenta una situación financiera más sólida de Cemex. El riesgo permanece al alza. 12M = Ultimos doce meses al 30 de junio de 2004 Valor Empresa (VE)= Valor de Capit.+ Deuda Neta+ Part. Min. Flujo Efect Nt (FEPA)=U Neta+Pérd Monet+P Camb+Depr+Imptos difer ROA= Ut.Op. 12m a Activos Promedio ROE= Ut. Neta 12m a Cap. Contable Prom. CEMEX CPO IBMV 82.00 11,924 75.58 10,991 69.17 10,058 62.75 9,125 56.33 8,192 49.92 7,259 43.50 J-03A-03O-03N-03J-04F-04M-04M-04J-04 6,326 El margen UAFIDA de Cemex creció 2.8pp a 32.6%; respecto del 1T04, también lo hizo en un 1.1pp. Destaca la baja en costos unitarios y gastos de operación como proporción de las ventas en un contexto de alza de energéticos y mayores costos de transporte. La estrategia de reconversión energética en México (sustitución de combustóleo por coque de petróleo y suministro de electricidad a través de un productor independiente), austeridad en el gasto, y búsqueda de mayores eficiencias a la par de mayores volúmenes y un ligero aumento en precios son los factores detrás de la mejoría. En México, y de acuerdo a Cemex, la emisora logrará un ahorro en el costo de electricidad (kw/hora), del 12% en relación con lo que cobra la CFE para el cierre del año. El Flujo Libre de Efectivo creció un 14% a US$ 444 millones, supera expectativas, y se aplicaron US$ 343 millones para reducir la deuda neta de la compañía. Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Securities International Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o su perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento específico y especializado, previamente a las decisiones de inversión que asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista. Prohibida la reproducción total o parcial de este documento. 1 Segundo Trimestre de 2004 Cemex (CEMEX) Francisco Suárez Savín francisco.suarez@cbbanorte.com.mx 5169 9383 16 de julio de 2004. COMPRA ESTADO DE RESULTADOS UAFIDA (millones de pesos al 30 de junio de 2004) 6m04 6m03 var.% Ventas Netas 43,103 40,481 6.5% Utilidad Bruta 18,901 16,972 11.4% UAFIDA 13,666 11,755 16.3% Utilidad de operación 9,892 8,092 22.2% Costo Intgral. de Finan. 473 401 18.0% Intereses Pagados 2,007 2,210 (9.2%) Intereses Ganados 120 138 (13.4%) Pérd. (Ganancia) Camb. 925 262 252.5% Pérd. (Ganancia) Monet. -2,339 -1,934 21.0% Otros Gastos Financ. 2,038 2,509 (18.8%) Util. antes de Impuestos 7,382 5,182 42.4% Impuestos 926 667 38.9% Subs. no Consolidadas 133 164 (18.8%) Gtos. Extraordinarios 0 0 #N/A Part. Minoritaria 185 128 44.1% Utilidad Neta 6,403 4,551 40.7% 2T04 2T03 var.% 22,380 21,518 4.0% 10,011 9,132 9.6% 7,345 6,458 13.7% 5,392 4,523 19.2% 1,109 -87 #N/A 977 1,119 (12.7%) 64 41 55.4% 1,065 -562 #N/A -868 -602 44.1% 1,044 469 122.6% 3,240 4,141 (21.8%) 406 525 (22.6%) 110 92 19.1% 0 0 #N/A 106 125 (15.2%) 2,837 3,584 (20.8%) Margen Bruto Margen UAFIDA Margen Operativo Margen Neto 44.7% 32.8% 24.1% 12.7% Dias Cuentas por Cobrar Dias de Inventarios Dias Cuentas por Pagar Cap. de Trabajo a Vtas. 43.9% 31.7% 23.0% 14.9% 41.9% 29.0% 20.0% 11.2% 43 54 43 2.9% 48 64 41 14.3% 42.4% 30.0% 21.0% 16.7% BALANCE (millones de pesos al 30 de junio de 2004) Jun-04 Mar-04 Activo total 184,102 183,120 Efectivo y valores 3,758 3,511 Otros Activos Circ. 18,936 19,469 Largo plazo 9,460 9,298 Fijo (Neto) 103,348 101,804 Diferido 48,601 49,039 Otros Activos 0 0 Pasivo total 103,075 107,435 Deuda con costo C.P. 7,822 13,619 Otros pasivos C.P. 20,195 20,351 Deuda con costo L. P. 53,033 49,439 Otros Pasivos 22,025 24,027 Capital Contable 81,027 75,685 Interés Minoritario 4,875 4,658 ANALISIS FINANCIERO Liquidez 0.8x Deuda CP/Deuda Total 12.9% Pvo mon extr a Ptotal 74.2% Deuda Nta a Cap Cont 70.5% PTotal a Cap Cont 127.2% 0.7x 21.6% 73.7% 78.7% 142.0% Jun-03 193,733 8,246 20,788 8,650 104,690 51,360 0 110,585 23,191 17,466 44,363 25,565 83,148 13,492 México EUA España Venezuela Colombia Egipto América Central Filipinas 2T04 1T04 2T03 316 316 325 109 74 92 100 91 81 39 31 42 34 34 30 22 19 15 52 47 33 15 14 5 TaT AaA 0.2% (2.5%) 46.6% 18.5% 9.8% 24.2% 24.7% (6.0%) 1.8% 15.3% 16.7% 45.8% 9.7% 59.2% 6.8% 212.0% Otros & Eliminaciones -54 -70 -69 (23.7%) (22.2%) Total 635 570 552 11.3% 14.9% Margen UAFIDA 32.6% 31.5% 29.8% 1.1pp 2.8pp Fuente: Cemex. • En EUA, un incremento de US$ 4.00 por tonelada métrica de cemento fue implementado con éxito. En este mes, se está iniciando otro incremento adicional, en esta ocasión por US$ 5.00. Parte de dichos incrementos reflejará s los mayores costos de transporte y la escasez relativa del producto, en un contexto de recuperación del consumo por mayor gasto en infraestructura y reactivación de la inversión, a la par de mayores costos de transporte que no hacen tan redituable importar cemento. En México, la debilidad relativa del trimestre se explica en parte por el fuerte gasto preelectoral del año pasado, pero presumiblemente también por un proceso de construcción de inventarios previo a las alzas recientes en los precios. En España, si bien los precios en dicho mercado crecieron en un 3% en euros, la fortaleza de dicha moneda explica el porqué los precios promedio crecieron un 9% en dicho mercado. En Venezuela se informó que sólo un 1/3 de la capacidad está destinada a la exportación. Los volúmenes consolidados de cemento y concreto mostraron crecimientos del 3% y 10%, respectivamente. • Cemex privilegiará el uso del flujo libre de efectivo para disminución de deuda neta y la mejoría en el perfil de vencimientos. Además de la evaluación constante de proyectos que cumplan, entre otras cosas, con 1) ROIC>10% 2) flexibilidad financiera/grado de inversión, Cemex buscará invertir a lo largo de la cadena de valor (agregados, concreto, red de distribución, eficiencias), lo que implicaría inversiones menos cuantiosas comparadas con las adquisiciones. 0.7x 34.3% 72.7% 71.3% 133.0% Publicación elaborada por Casa de Bolsa Banorte (Banorte Securities International Ltd.) con base en fuentes consideradas como fidedignas. El inversionista deberá tomar en cuenta que en la elaboración del presente informe relativo a valores, instrumentos o inversiones, no han sido tomados en consideración sus objetivos específicos de inversión, su posición financiera o su perfil de riesgo, por lo que se sugiere asesoramiento específico y especializado, previamente a las decisiones de inversión que asuma. En virtud de lo anterior, siempre se entenderá que la presente publicación no implica la certificación de los criterios y datos expuestos por el editor, por lo que las decisiones de inversión siempre serán responsabilidad del inversionista. Prohibida la reproducción total o parcial de este documento. 2 Certificación del Analista Yo, Francisco Suárez Savín, certifico que los puntos de vista y opiniones que se expresan en este documento son reflejo fiel de mi opinión personal sobre la(s) compañía(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y de los valores que ha emitido. Asimismo certifico que no he recibido, no recibo, ni recibiré compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en sentido especifico en este documento. Declaraciones relevantes Casa de Bolsa Banorte y sus filiales, incluyendo Grupo Financiero Banorte, brindan una amplia gama de servicios además de banca de inversión, tales como banca corporativa, entre otros, a un gran número de corporaciones en México y en el extranjero. El lector deberá asumir que Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones por concepto de los servicios antes mencionados. Conforme a las leyes mexicanas vigentes, los Analistas Bursátiles tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones de empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y en fondos de inversión. Sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio. Remuneración de analistas La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la empresa y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que nuestros analistas no reciben pago directo alguno por transacción específica alguna en banca de inversión. Actividades de banca de inversión durante los últimos doce meses Casa de Bolsa Banorte o sus filiales han obtenido ingresos por los servicios de banca de inversión por parte de las siguientes empresas o sus filiales, las cuales podrían ser objeto de análisis en el presente reporte: Alfa, Cablemas, CEMEX, Corporación GEO, DeMet, G. Acción, Grupo Financiero Banorte, Hylsamex, Hipotecaria Nacional, Jugos Del Valle, Su Casita, Urbi, Xignux. Actividades de banca de inversión durante los próximos tres meses Casa de Bolsa Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios de banca de inversión por parte de compañías o sus filiales, las cuales podrían ser objeto de análisis en el presente reporte. Guía para las recomendaciones de inversión La RECOMENDACIÓN DE INVERSIÓN es un parámetro que indica el RENDIMIENTO total esperado en los próximos doce meses. El rendimiento total requerido para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios factores, entre los que se destacan, el nivel de las tasas de interés, las expectativas en cuanto al comportamiento futuro de esta variable y también en función de la tendencia y volatilidad de los mercados de capitales: Riesgo Bajo Medio Alto COMPRA >13.5% >16.5% >19.5% MANTENER <13.5% > 9.0% < 16.5% > 11% < 19.5% > 13% VENTA <9.0% <11% <13% Recomendación Para la definición del riesgo se han considerado tres factores: 1) La volatilidad del precio de la acción relativa al desempeño del índice de la Bolsa. 2) La bursatilidad de la acción y 3) la fortaleza financiera de la empresa emisora. Con estos tres factores construimos un índice de riesgo que utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo. Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfiles de riesgo y posición financiera. Determinación de precios objetivo Para el cálculo de los precios objetivo, Casa de Bolsa Banorte utiliza una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados por Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de diversos factores endógenos y exógenos que afectan tanto el desempeño de la empresa como las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. LA INFORMACIÓN CONTENIDA EN EL PRESENTE REPORTE HA SIDO OBTENIDA DE FUENTES QUE CONSIDERAMOS COMO FIDEDIGNAS, PERO NO HACEMOS DECLARACIÓN ALGUNA RESPECTO DE NI CASA DE BOLSA BANORTE, S.A. DE C.V. NI BANORTE SECURITIES INTERNATIONAL ACEPTAN RESPONSABILIDAD ALGUNA POR CUALQUIER PÉRDIDA QUE SE DERIVE DEL USO DE ESTE REPORTE O SU CONTENIDO. SU PRECISIÓN O INTEGRIDAD.