maxcom1T13

Análisis y Estrategia Bursátil
México
MAXCOM
Reporte Trimestral
26 de Abril 2013
Complicado panorama sin liquidez
www.banorte.com
www.ixe.com.mx
@analisis_fundam

Reporte en línea con nuestras expectativas en el estado de resultados
pero vemos un fuerte deterioro de los recursos en caja.
Manuel Jiménez

Recientemente Ventura Capital retiró su oferta de adquisición, ésta
incluía una inyección de capital complicándole el panorama.

Posiblemente busque una reestructura mediante un proceso de
bancarrota bajo la protección de las cortes “Chapter 11”.
Los resultados de Maxcom del 1T13 son en línea con lo estimado en el
frente operativo, sin embargo, la caja han disminuido considerablemente lo
que podría complicarle el pago del próximo cupón de los bonos. La empresa
registró un aumento de 11.1% en las Unidades Generadoras de Ingreso (UGI)
logrando 14,217 adiciones netas. También reportó un crecimiento de 6.4% en
sus ingresos y de 4.3% en el Ebitda siendo equivalente a un margen de Ebitda
de 29.7%, es decir, una caída de 60pb. Adicionalmente, Maxcom reportó una
utilidad neta de $52 mdp retrocediendo 32.7% vs el 1T12. La compañía
finalizó con $104.7 millones en caja y una razón de DN/Ebitda de 3.0x.
Subdirector Telecomunicaciones/Medios
mjimenezza@ixe.com.mx
EN REVISION
Precio Actual
PO 2013
Rendimiento (e)
Dividendo (%)
Máx – Mín 12m (P$)
Valor de Mercado (US$m)
Acciones circulación (m)
Flotante
Operatividad Diaria (P$ m)
$4.19
Revisión
0.0%
5.45 – 2.07
91
263
55%
5
Rendimiento relativo al IPC
(12 meses)
100%
MEXBOL
MAXCOMCP
80%
60%
Al no lograrse un intercambio de los bonos Ventura Capital retiró la
oferta de adquisición por lo que la compañía anunció hace un par de días que
está considerando diferentes alternativas operacionales y financieras
incluyendo un proceso de quiebra “Chapter 11”. Sólo el 61.93% de los
tenedores de los bonos habían aceptado la oferta de intercambio, sin embargo,
la condicionante era que se alcanzara un 80%. Con el retiro de V.C. se esfuma
la inyección de capital y una reorganización bajo una nueva administración.
Esperaremos a la llamada de conferencia del próximo lunes para definir
nuestra recomendación y precio objetivo.
Estados Financieros
Ingresos
Utilidad Operativ a
EBITDA
Margen EBITDA
Utilidad Neta
Margen Neto
Activ o Total
Disponible
Pasiv o Total
Deuda
Capital
40%
20%
0%
-20%
-40%
Abr-12
Jul-12
Oct-12
Ene-13
Abr-13
Múltiplos y razones financieras
2011
2,376
122
808
34.0%
-536
-22.6%
2012
2,201
113
690
31.3%
-136
-6.2%
2013E
2,247
79
672
29.9%
-122
-5.4%
2014E
2,229
68
646
29.0%
-206
-9.3%
5,537
397
3,230
2,774
2,307
5,806
375
3,000
2,439
2,806
4,800
16
2,731
2,208
2,069
4,595
-15
2,731
2,211
1,864
Fuente: B ano rte-Ixe
1
FV/EBITDA
P/U
P/VL
2011
4.4x
-7.7x
0.4x
2012
4.2x
-2.0x
0.5x
2013E
4.5x
-7.7x
0.4x
2014E
4.3x
-16.4x
0.5x
ROE
ROA
EBITDA/ intereses
Deuda Neta/EBITDA
Deuda/Capital
-4.8%
-2.3%
2.6x
2.9x
0.9x
-23.3%
-9.7%
2.2x
2.9x
1.2x
-4.8%
-2.3%
2.5x
3.0x
0.9x
-3.0%
-1.5%
2.4x
2.3x
0.8x
MAXCOM – Resultados 1T13 (cifras nominales en millones de pesos)
Concepto
1T12
1T13
Ventas
547
582
Utilidad de Operación
6
28
Ebitda
166
173
Utilidad Neta
77
52
Márgenes
Margen Operativ o
1.2%
4.8%
Margen Ebitda
30.3%
29.7%
UPA
$0.29
$0.20
Var %
6.4%
345.5%
4.3%
-32.7%
1T13e
557
25
170
21
Var % vs Estim.
4.6%
10.8%
1.9%
147.6%
3.7pp
-0.6pp
-32.7%
4.6%
30.5%
$0.08
0.3pp
-0.8pp
147.6%
Fuente: B ano rte-Ixe
Max co m T e le co municacio ne s (MAXC OM)
Estado de Resultados (Millones)
Año
Trimestre
Ventas Netas
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Gastos Generales
Utilidad de Operación
Margen Operativo
Depreciacion Operativa
EBITDA
Margen EBITDA
Ingresos (Gastos) Financieros Neto
Intereses Pagados
Intereses Ganados
Otros Productos (Gastos) Financieros
Utilidad (Pérdida) en Cambios
Part. Subsidiarias no Consolidadas
Utilidad antes de Impuestos
Provisión para Impuestos
Operaciones Discontinuadas
Utilidad Neta Consolidada
Participación Minoritaria
Utilidad Neta Mayoritaria
Margen Neto
UPA
2012
1
2012
2
2012
3
2012
4
2013
1
Variación Variación
% A/A
% T/T
2012
Cifras trimestrales y acumuladas
2013e
2014e
TACC
2014e / 2012
547.3
201.2
346.1
321.3
6.3
1.2%
141.1
165.9
30.3%
70.9
76.0
4.1
0.0
142.8
0.0
77.2
0.6
0.0
76.6
0.0
76.6
14.0%
0.291
517.1
183.3
333.8
318.6
(24.9)
-4.8%
155.0
170.1
32.9%
(215.1)
89.9
(6.3)
0.0
(118.8)
0.0
(239.9)
(0.6)
0.0
(239.3)
0.0
(239.3)
-46.3%
(0.909)
565.5
216.1
349.5
316.7
4.4
0.8%
143.4
176.2
31.2%
39.7
74.7
13.6
0.0
100.9
0.0
44.1
(0.1)
0.0
44.3
0.0
44.3
7.8%
0.168
571.3
211.5
359.8
319.6
(50.1)
-8.8%
137.1
177.3
31.0%
27.1
74.0
129.4
0.0
(28.2)
0.0
(23.0)
15.6
0.0
(38.6)
0.0
(38.6)
-6.7%
(0.146)
582.4
234.5
347.9
291.8
28.1
4.8%
116.9
173.1
29.7%
23.5
63.0
(0.3)
0.0
86.8
0.0
51.6
0.0
0.0
51.6
0.0
51.6
8.9%
0.196
6.4%
16.6%
0.5%
-9.2%
345.5%
3.7pp
-17.1%
4.3%
(0.6pp)
-66.9%
-17.1%
N.C.
N.S.
-39.2%
N.S.
-33.2%
N.S.
N.S.
-32.7%
N.S.
-32.7%
(5.1pp)
-32.7%
1.9%
10.8%
-3.3%
-8.7%
N.C.
13.6pp
-14.7%
-2.4%
(1.3pp)
-13.5%
-14.8%
N.C.
N.S.
N.C.
N.S.
N.C.
N.S.
N.S.
N.C.
N.S.
N.C.
15.6pp
N.C.
2,201.3
812.1
1,389.2
1,276.2
113.0
5.1%
576.6
689.6
31.3%
(56.3)
314.7
140.7
0.0
117.6
0.0
(120.5)
15.6
0.0
(136.1)
0.0
(136.1)
-6.2%
(0.517)
2,246.5
878.0
1,368.5
1,195.1
78.8
3.5%
498.8
672.2
29.9%
(201.2)
266.9
0.7
0.0
65.0
0.0
(122.3)
0.0
0.0
(122.3)
0.0
(122.3)
-5.4%
(0.465)
2,229.3
869.4
1,359.9
1,202.4
68.3
3.1%
489.0
646.5
29.0%
(275.3)
273.4
0.8
0.0
(2.7)
0.0
(207.0)
0.0
0.0
(207.0)
0.0
(207.0)
-9.3%
(0.786)
Estado de Posición Financiera (Millones)
Activo Circulante
1,412.9
Efectivo y Equivalentes de Efectivo
492.3
Activos No Circulantes
4,076.1
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto)
3,907.2
Activos Intangibles (Neto)
115.5
Activo Total
5,489.0
Pasivo Circulante
486.2
Deuda de Corto Plazo
3.0
Proveedores
205.9
Pasivo a Largo Plazo
2,618.5
Pasivos por Impuestos Diferidos
4.4
Pasivo Total
3,104.7
Capital Contable
2,384.3
Participación Minoritaria
0.0
Capital Contable Mayoritario
2,384.3
Pasivo y Capital
5,489.0
Deuda Neta
2,056.7
1,234.4
364.2
4,084.2
3,901.7
99.7
5,318.6
394.2
4.4
264.3
2,778.5
4.5
3,172.7
2,145.9
0.0
2,145.9
5,318.6
2,348.8
1,310.4
396.7
4,014.4
3,896.5
59.3
5,324.8
494.4
4.3
310.6
2,618.9
4.5
3,113.3
2,211.5
0.0
2,211.5
5,324.8
2,158.5
1,388.3
375.2
4,417.3
4,231.8
175.8
5,805.6
450.1
1.7
368.1
2,549.5
13.7
2,999.6
2,806.0
0.0
2,806.0
5,805.6
2,439.5
967.5
104.7
4,012.0
3,866.6
125.7
4,979.5
519.1
5.8
410.0
2,233.8
0.0
2,752.9
2,226.6
0.0
2,226.6
4,979.5
2,073.1
-31.5%
-78.7%
-1.6%
-1.0%
8.8%
-9.3%
6.8%
90.7%
99.1%
-14.7%
N.S.
-11.3%
-6.6%
N.S.
-6.6%
-9.3%
0.8%
-30.3%
-72.1%
-9.2%
-8.6%
-28.5%
-14.2%
15.3%
240.9%
11.4%
-12.4%
N.S.
-8.2%
-20.6%
N.S.
-20.6%
-14.2%
-15.0%
1,388.3
375.2
4,417.3
4,231.8
175.8
5,805.6
450.1
1.7
368.1
2,549.5
13.7
2,999.6
2,806.0
0.0
2,806.0
5,805.6
2,064.3
890.3
16.2
3,909.6
3,764.2
125.7
4,799.9
467.5
5.9
406.2
2,263.5
0.0
2,731.0
2,069.0
0.0
2,069.0
4,799.9
2,191.4
876.5
4.4
3,737.9
3,592.5
125.7
4,614.3
483.9
25.9
403.1
2,267.0
0.0
2,750.9
1,863.4
0.0
1,863.4
4,614.3
2,226.8
139.2
29.7
(133.8)
(163.3)
(128.2)
193.6
(16.0)
(143.8)
(1.2)
32.6
(20.4)
265.7
(224.5)
(271.0)
(250.2)
115.7
(113.6)
(90.4)
46.5
(41.8)
463.2
306.0
(581.1)
(438.2)
(250.1)
526.4
(176.6)
(322.8)
(157.3)
(130.3)
554.6
(1.6)
(311.5)
(253.4)
(11.9)
Estado de Flujo de Efectivo
Flujo del resultado antes de Impuestos
Flujos generado en la Operación
Flujo Neto de Actividades de Inversión
Flujo neto de actividades de financiamiento
Incremento (disminución) efectivo
150.8
26.6
(79.0)
(2.7)
95.7
Fuente: Banorte Ixe, Sibolsa, BMV
2
0.6%
-22.3%
-3.2%
31.0%
23.3%
23.3%
-10.8%
-4.2%
-18.5%
Se mantiene estable el crecimiento en la base de suscriptores. Maxcom
reportó un incremento de 11.1% en la base de Unidades Generadoras de
Ingreso (UGI) ubicándose al cierre del trimestre en 624.5 mil. Las UGI
residenciales crecieron 14.7%, las UGI comerciales aumentaron 5.0% mientras
que los teléfonos públicos cayeron 3.0% y las UGI de mayoreo retrocedieron
17.7% vs 1T12.
El ARPU sigue con su tendencia de baja como resultado de una mayor
competencia, el empaquetamiento de servicios y la erosión de las tarifas
principalmente en los servicios de voz. El ARPU promedio se ubicó en $248
siendo una caída de 9.7% A/A. Casi el 80% de las UGI corresponden al
segmento residencial siendo las unidades que generan el menor ingreso
promedio, en este periodo el ARPU residencial fue de $171. En el segmento
comercial el ARPU se mantuvo estable mientras que el ARPU de telefonía
pública cayó 28.4% debido a una mayor utilización de la telefonía celular y
mayor competencia.
Logra romper la racha de 8 trimestres consecutivos de caídas en ingresos
Maxcom reportó un monto de $582 mdp en sus ventas netas siendo un
crecimiento anual de 6.4% como resultado de un aumento en las UGI y una
caída en el ARPU. En esta ocasión, los servicios residenciales, comerciales y
de mayoreo crecieron 5.9%, 3.9% y 29.1%, respectivamente. Por el contrario,
los ingresos de telefonía pública cayeron 30.6% A/A.
Moderado crecimiento en el Ebitda Maxcom reportó un Ebitda de $173 mdp,
esto es, un avance de 4.3% vs 1T12 pero el margen de Ebitda muestra una
reducción de 60pb para ubicarse en 29.7%. Los costos de operación de la red
subieron 16.6% A/A debido a mayores costos de Larga Distancia y de
interconexión celular provocados por un aumento en el tráfico. Por el contrario,
los gastos de administración cayeron 3.0% derivado de una menor reserva para
cuentas incobrables.
Flujo de efectivo negativo pone en peligro a Maxcom. La empresa generó
sólo $2 mdp por la operación del negocio (incluyendo el capital de trabajo) y
destinó $90 mdp a inversiones de capital durante el trimestre lo cual
consideramos fue un error dada su apretada situación financiera. Suponemos
que la administración daba por un hecho la inyección de recursos por parte de
Ventura Capital por lo que siguieron invirtiendo conforme al plan de negocios.
La empresa finalizó el trimestre con $105 mdp lo cual la pone en una situación
muy vulnerable ya que dependiendo del manejo de efectivo podría no cumplir
con su siguiente pago de cupón. Creemos que la empresa tiene que tomar
medidas urgentes para conservar el poco efectivo que le queda.
3
Certificación de los Analistas.
Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Jorge Alejandro Quintana Osuna, Katia Celina Goya Ostos, Livia Honsel, Alejandro Padilla Santana, Alej
Julia Elena Baca Negrete, Juan Carlos Alderete Macal, Manuel Jiménez Zaldívar, Carlos Hermosillo Bernal, Victor Hugo Cortes Castro, Marisol Huerta Mondragón, Ma
Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández, María de la Paz Orozco, Tania Abdul Massih Jacobo, Hugo Armando Gómez Solís y Juan Ignacio Neri, certifi
vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas
emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en
en este documento.
Declaraciones relevantes.
Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valore
que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar cierta
participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los An
invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.
Remuneración de los Analistas.
La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filial
determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberá
no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante
Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a b
corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los menci
empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes me
En el transcurso de los últimos doce meses, Casa de Bolsa Banorte Ixe, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alg
negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte: CEMEX, GEO, SARE e ICA.
Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cual
negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.
Tenencia de valores y otras revelaciones.
Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos f
subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o más de su cartera de valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de
siguientes emisoras: AMX y NAFTRAC.
Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con a
de acuerdo al Art.2 Fr.XIX de la Ley del Mercado de Valores en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.
Guía para las recomendaciones de inversión.
Referencia
COMPRA
MANTENER
VENTA
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC.
Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.
Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin d
de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera.
Determinación de precios objetivo
Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financie
enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico confo
Ley del Mercado de Valores. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa
depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en l
de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdi
capital invertido.
La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su
información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin p
Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte y sus filiales no se comprometen a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Casa de
Financiero Banorte y sus filiales no aceptan responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no pod
divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte.
4